（工商管理专业论文）基础设施项目融资模式及其资本结构优化研究.pdf

中文摘要 铁路是国家重要的基础设施，大众化的交通工具。铁路在交通基础设施项目 中占有重要的地位。铁路为经济和社会的全面、协调、可持续发展，发挥着更加 有效的促进作用。目前铁路仅依靠以政府部门投资和银行贷款为主的资金来源， 很难满足需求，铁路建设资金存在严重的缺口。但是当前我国铁路融资面临着投 资主体单一、融资渠道匮乏、融资结构失衡以等一系列问题，严重阻碍了我国铁 路项目的建设和发展。 本文试图从项目融资模式的本质出发，对项目融资模式构建流程进行了创新 设计。它摆脱传统的地项目融资模式选择的框架束缚，将项目融资模式视为一种 动态的设计过程，以项目融资模式的本源为根本出发点，即项目融资模式是在考 虑项目的特点、在项目运行中存在的各种风险因素及可能的风险分担方式、资金 来源等诸多项目特征与需求的基础上，对项目融资中各要素的有机整合与构建。 本文主要从以下几方面进行了深入探讨： 首先，利用利益相关者理论对铁路项目融资参与者进行分类，将项目融资问 题视为一个开放的系统问题，从系统的角度，利用协调方法构建了项目融资参与 者的互动协调机制。项目融资模式设计的问题实质上是将各项目融资参与者进行 有效的整合，将各项目融资参与者掌握的资源进行有效的整合。通过构建协调机 制，使各参与者在项目融资系统中和谐相处，进而调动其参与热情，为项目融资 提供机制保障；其次，构建了基于时间维度、风险类别维度和风险影响维度的风 险矩阵评估模型，对铁路项目融资的风险进行评估，并结合文献归纳分析方法构 建了项目融资风险规避的框架结构；然后，在梳理归纳了项目融资模式设计影响 因素的基础上，将d e m a t e l 方法引入到项目融资模式设计中来，进而探寻基 础设施项目融资模式设计的主要影响因素。并以此为基础结合项目融资参与者的 利益诉求以及项目融资风险的可能分担策略对铁路项目融资模式展开设计，利用 融资系统参与者协调机制为契机构建项目融资模式有效运行的保障机制；最后， 以项目融资模式所表现出的资本结构特征为契机，基于项目生存、项目价值、项 目融资成本和项目融资风险等方面目标均衡的铁路基础设施项目为优化准则，从 项目生存能力、融资成本、融资风险、偿债能力和盈利能力这几个方面搭建了铁 路项目融资资本结构优化评价的指标体系，应用灰色评价法和层次分析法构建了 优化评价模型，为铁路基础设施项目融资的资本结构提供一种可行的优化评价模 型。 关键词：基础设施项目项目融资模式资本结构 a b s t r a c t r a 订w a y i sn o t o n l y 锄 i m p o r t 柚t n a t i o n a li n f - m s 咖c t u r cb u ta l s ot h e p o p u l 撕z a t i o n o ft r a n s p o r t r - a i l w a yp l a y s 锄i i i l p o r t a n tr o l ei nt h e 饥m s p o r t i n 行a s n u c t u r ep r o j e c t s r a i l w a y sp l a yam o r ee f f i e c t i v er o l ei np r o m o t i n gt h ee c o n o m i c 鲫ds o c i a l c o m p r e h e n s i v e ， c o o r d i n a t e da n ds u s 协i n a b l e d e v e l o p m e n t r a i l w a y c o n s 臼u c t i o nh a sr c l i e do nt h eg o v e m m e n ts e c t o ri n v e s t m e n t 锄db a n kl o a n s 嬲廿l e m a i ns o u r c e s i ti sd i 所c u l tt om e e tt h ec a p i t a lr e q u i r e m e n t s t h e r ei ss e r i o u sg a pi n 如n d i n g c u r r e n t l yr a i l w a yf a c e dw i t has e r i e so fp r o b l e m s ，s u c ha ss i n g l ei n v e s t o r s ， f i n 卸c i n gc h a n n e ls c a r c 时锄ds t l u c t u r a li m b a l a n c e ，、v h i c hs e r i o u s l yh 锄p e r e dt h e c o n s t r u c t i o na n dd e v e l o p m e n to fr a i l w a yp r o j e c t s t 1 1 i sp a p e r 甜e m p t st os t a r tf b mt h ee s s e n c eo fp r o j e c tf i n a n c i n gm o d e ， c o n 妫n j c tt h ep r o j e c tf i n a n c i n gm o d e lw i t hn l ei n n o v a t i v ed e s i g np r o c e s s i tg e tr i do f t h ec o n s t l a i n t so f 仃- a d i t i o n a lp r l o j e c tf i n a n c i n gm o d es e l e c t i o n ，a n dr e g a r dp r i d j e c t f i n a n c i n gm o d e la sad y n 锄i cd e s i g np r o c e s s ，t 0t h eo r i g i no fp r o j e c tf i n 锄c i n g m o d e l sf o re s s e n t i a ls t a r t i n gp o i m ，n a m e l yp r 巧e c tf i n a n c em o d e li sc o n s i d e r e dt h e c h a r a c t e r i s t i c so ft h ep r i 町e c t ，p n ) j e c te x i s t i n gi nt h eo p e r a t i o no fa k i n d so fr i s k f a c t o r s 锄dm a yr i s ka l l o c a t i o nm e t h o d s ，f i n a n c i n gs o u r c ea n ds oo nm a n yi t e m sb a s e d o nt h ec h a r a c t e r i s t i c sa n dr e q u i r e m e n t so fp r o j e c tf i n 锄c i n g ，i ne a c he l e m e n to ft h e o r g a n i ci n t e 旷a t i o n 锄de s t a b l i s h m e n t t h i sa n i c l em a i n l y 矗o mt h ef o l l o w i n gs e v e r a l a s p e c t so f t h et h o r o u g hd i s c u s s i o n ： f i r s t l y u s i n gs t a k e h o i d e rt h e o 拶 c l a s s i f i e st h e r a i l w a yp r o j e c tf i n 锄c i n g p a n i c i p a n t s ，f a c i n gt h ep 叫e c tf i n a n c ep r o b l e m s 硒a no p e ns y s t e m ，行o mas y s t e m p o i n t o fv i e w ， u s i n g t h em e t h o do fc o o r d i n a t i o nc o n s t r u c t s p r 巧e c t f i n a n c e p a r t i c i p a n t s i n t e r a c _ t i v ec o o r d i n a t i o nm e c h a n i s m p r o j e c tf i n a n c i n gm o d ed e s i g i l p r o b l e mi se s s e n t i a l l yc o m b i n ee a c hp r o j e c tf i n 锄c i n gp a n i c i p a n t s ，柚di n t e g r a t ee a c h p r o j e c tf i n a n c i n gp a r t i c i p a n t sm 鼬t e 叫o ft h er e s o u r c e s ，s oa st op r o v i d et h er e s o u r c e s r e q u i r e dt op r o j e c t b e 铆e 明p a r t i c i p a n t si np r o j e c t 矗n a n c i n gt h r o u g hc o n s 臼1 l c t i n g h a r m o n i o u sm e c h a n i s m ，m a k ee a c hp a r t i c i p a n t si np r 妨e c tf i n a n c i n gs y s t e mh a m o n y t h e nt r a n s 诧r r e de a c hp a r t i c i p a n t se n t h u s i a s mf o rt h ep r o j e c t ，p r 0 v i d eam e c h a n i s m f o r t h ep r o t e c t i o no fp r o j e c ti m p l e m e n t a t i o n s e c o n d l y ，c o n s t m c t e db a s e do nt h et i m ed i m e n s i o n ，t h er i s kc a t e g o 拶d i m e n s i o n 觚dt h er i s ke 行e c t i o no ft h er i s km a 仃i xa s s e s s m e n tm o d e l ，a n da s s e s st h er i s k so f p r i ) j e c tf i n a n c i n g f i n a l l y ；c o m b i n e dw i t hl i t e i i a t u r er e v i e wo fpr i 。i j e c tf i n a n c i n gr i s k w a sc o n 蛐m c t e d 舳m es t m c t u r e t h i r d ，i n 彻a l y z e dt h ei n f l u e n c ef a c t o r so fp r o j e c tf i n a n c i n gp a t t e md e s i g i l ，t a k e d e m a t e lm e t h o di n t ot h ed e s i g no ft h ep r o j e c tf i n a n c i n gm o d e l ，锄de x p l o r et h e m a i ni n a u e n c i n gf a c t o r sf o rt h ed e s i g no ft h ei n 触咖c t u r ep r o j e c tf i n 粕c i n gp a t t e m a st h eb 邪i sf o rc o m b i n i n gt h es t a l ( e h o l d e rd e m 锄d s 锄dt h ep o s s i b l er i s k s h a r i n g s t r a t e g y ，d e s i g nt h er a i l w a yp r o j e c tf i n a n c ep 甜e m f i n a l l y ，u s co fc 0 0 r d i n a t i o n m e c h a n i s m sf o rf i n a n c i n gt h es y s t c mp a r t i c i p a n t st h eo p p o r t u n i t yt 0b u i l dt h ep r o j e c t f i n a n c i n gm o d e lm e c h a n i s mf 0 rt h ee f r e c t i v eo p e r n i o no ft h e p r o t e c t i o n f i n a l l y ，b a s e do nt h ec a p i t a ls n u c t u r ct h a ti ss h o w nb yp r o j e c tf i n a n c i n gm o d e l ， t a k e nf o u rt a 曙e t si nab a l a n c e da so p t i m i z a t i o nc r i t e r i o n ，t h e t a 唱e t si n c l u d i n gp r o j e c t v i a b i l i 吼p r o j e c tv a l u e ，p r o j e c tf i n a n c i n gc o s t ，p r o j e c t f i n a n c i n gr i s l ( ，t h ep a p e r e s t a b l i s h e so p t i m a le v a l u a t i o ni n d e xs y s t e mo f m i l w a y p r o j e c t 厅o mf i v ea s p e c t so f t h e p r o j e c tv i a b i l 咄f i n a n c i n gc o s t s ，f i n a n c i n gr i s l ( ，p r o j e c t s o l v e n c ya n dp r o f i 诎i l 时 t h em u i t i o b j e c t i v e sm o d e li sb u i l tb a s e do nt h em e t h o do f g r e ye v a l u a t i o na n da h p t oc a r 巧o nt h eo p t i m a le v a l u a t i o nf o rf i n a n c i n gs t 】n l c t u r eo fr a i l w a yp r o j e c t ，a tt h e s a m et i m ep r o v et h ep r a c t i c a la n dv a i i d i t yo ft h em o d e iu s i n gt h ec a s e ，i no r d e rt o p r o v i d eav i a b l ec 印i t a ls t r u c t u r eo p t i m a le v a l u a t i o nm o d e lf o rt h er a i l w a yp r o j e c t f i n a n c i n g k e yw o r d s ：i n l j r a s t r u c t u r ep r o j e 鸭p r o j e c tf i n a n c i n g ，c a p i t a ls t r i l c t u r e 第一章绪论 第一章绪论 本章主要介绍了论文选题背景，对本文的研究对象进行界定，在此基础之上 确定本文的选题，最后概述了本文的研究思路、结构框架和各章节主要内容安排。 1 1 问题研究背景 基础设施直接关系经济发展速度和人民生活水平的提高，是经济与社会持续 发展的重要保障，也是城市生存和发展的基础。国内外学者对基础设施与经济增 长之间关系研究成果显示，基础设施促进了经济的发展，早在1 9 8 9 年，经济学 家缸c h a u 一1 】就注意到，基础设施对经济增长有着巨大的推动作用。他针对美国 的数据进行分析后发现，基础设施存量每增加1 ，私人产出能增加o 3 9 。而 重要基础设施的产出弹性甚至高于私人资本。世界银行专家g 英格拉姆研究证 明，基础设施能力与经济产出是同步增长的，基础设施总量每增长1 ，g d p 就 增长1 ( g 英格拉姆，1 9 9 6 ) 【2 】。国内学者冯芬玲等学者【3 】利用协整检验、格 兰杰因果关系检验等计量模型对我国1 9 5 3 _ 2 0 0 7 年的铁路建设和经济增长的样 本数据进行实证分析，结果证明我国铁路项目建设对经济增长具有正向推动作 用。 随着我国经济的快速增长，基础设施建设也迅速发展。但是国内基础设施发 展的步伐滞后于我国经济发展的速度，阻碍了我国经济的发展。据2 0 0 3 年对中 国经济专家的调查结果显示，基础设施产业供给不足最可能制约我国经济的发 展，其中交通运输设施供给将出现严重的供给不足，其供需缺口还将迅速扩大【4 】。 铁路是国家重要的基础设施，大众化的交通工具。铁路在交通基础设施项目 中占有重要的地位。铁路为经济和社会的全面、协调、可持续发展，发挥着更加 有效的促进作用。由于我国幅员辽阔、人口众多、资源分布不平衡等特点，决定 了铁路在我国交通基础设施领域中的骨干地位。 根据我国中长期铁路网规划的目标，计划到2 0 2 0 年，我国铁路营业里 程达到1 2 万公里以上，复线率和电气化率分别达到5 0 和6 0 ，主要繁忙干线 实现客货分线，基本形成布局合理、结构清晰、功能完善、衔接顺畅的铁路网络。 建设“四纵四横”和“三个城际系统”的超过1 6 万公里以上客运专线，客车速 度目标值达到每小时2 0 0 公里及以上。运输能力满足国民经济和社会发展需要， 主要技术装备达到或接近国际先进水平。其中“四纵”是指北京至上海客运专线； 第一章绪论 北京途径武汉、广州至深圳的客运专线；北京途径沈阳至哈尔滨客运专线；杭州 途径宁波、福州至深圳的客运专线：“四横”是指徐州经郑州至兰州客运专线； 杭州经南昌至长沙的客运专线；青岛途径石家庄至太原客运专线；南京途径武汉、 重庆至成都客运专线；“三个系统”是指环渤海地区、长江三角洲地区、珠江三 角洲地区城际客运系统，覆盖区域内主要城镇。按照这样的目标要求，我国铁路 建设将走上一条前所未有的快速发展的道路。 从资金总需求来看，为了实现中长期铁路网规划的规划目标，需要投入 大量资金。据粗略估计，为实现上述目标至少需要五万亿之巨的资金，每年需投 资约在1 0 0 0 亿以上。面对如此巨大的资金需求，仅依靠目前的政府部门投资和 银行贷款为主的铁路建设来源渠道，已经很难满足目前的资金需求，铁路建设资 金存在严重的缺口，而过度依赖银行贷款使铁路建设项目背上了沉重的债务负 担，难以形成可持续发展的良性循环。这些对铁路项目融资问题提出了新的需求， 从而为铁路跨越式发展提供必要的资金保障。 当前我国铁路融资存在着投资主体单一、融资渠道匮乏、融资结构失衡以等 一系列问题，严重阻碍了我国铁路项目的建设和发展。 首先是投资主体缺乏多元化，目前我国铁路项目建设的投资主体仍以铁道部 为主的中央政府。多年沿袭的政府投资建设铁路的格局一直没有过多地变化。虽 然国家相继出台各种政策以鼓励私人资本投资，如2 0 0 4 年的国务院关于投资 体制改革的决定和2 0 0 5 年2 月发布的国务院关于鼓励支持和引导个体私营 等非公有制经济发展的若干意见，以及2 0 0 5 年7 月铁道部出台关于鼓励支持 和引导非公有制经济参与铁路建设经营的实施意见，这些都从政策层面扫清了 非公有制经济投资铁路建设经营的障碍，但效果并不明显。从现有铁路投资状况 看，铁路项目投资主要依靠铁路建设基金和专项资金，他们属于国家财政收入的 再分配，仅有很少的资金是外部投入。通过表1 1 可以很直观反映我国铁路建设 中国家的投资状况。 2 第一章绪论 2 0 0 0 2 0 0 9 年我国铁道项目投资情况 2 u u i j2 u u2 u u 22 u u j2 u u 42 t 儿j ，2 u u o2 u u ，2 u u 82 u u v 年份 图1 12 0 0 0 2 0 0 9 年我国铁道项目投资情况 在铁路建设的资金总量中，其中国家占有的比重很高。在2 0 0 0 年到2 0 0 9 年间，仅国家财政性投资就已经超过铁路建设投资总额的一半以上，这还不包括 铁道部发行的铁路债券和国家政策扶持的国家开发银行的贷款。我国铁路建设还 主要依靠政府投资及银行贷款，铁路项目还未实现投资主体的多元化。 其次铁路融资渠道窄。目前铁路建设资金的主要来源有两个渠道，一个是运 价内统一征收的铁路建设基金；其次是银行贷款和以铁道部发行的债券和国债。 尽管我国铁路也尝试着通过金融市场融资例如大秦铁路和广深铁路，在股票融资 方面取得了突破，但力度不够，没有真正如公路市场一般的多元化融资渠道，铁 路的融资渠道还较为单一，这也是铁路资金短缺的重要原因。从下表1 1 可以看 出，我国铁路建设的融资渠道十分狭窄，从2 0 0 0 年到2 0 0 9 年，铁路建设基金和 国内银行贷款作为铁路建设的两大主要融资渠道，两者之和占到了铁路基建总投 资的7 0 以上，铁路项目融资的主要特点表现为以政府为主导的融资。 表1 12 0 0 0 2 0 0 9 铁路建设资金来源情况汇总 年度 铁路建政府财政 国内贷款外资投入 发行债券目筹其他 合计 设资金资金投入筹资来源 2 0 0 03 5 5 o o5 0 0 01 4 9 0 02 8 6 001 7 8 06 0 0 4 0 2 0 0 l 2 3 5 9 1 4 2 7 71 3 3 0 01 4 7 41 4 9 07 4 3 55 1 5 6 7 2 0 0 22 5 0 7 45 9 3 01 2 4 5 53 5 1 21 8 6 49 0 3 95 7 8 7 8 2 0 0 32 0 9 2 45 6 1 51 3 4 7 62 2 0 71 1 0 45 7 1 85 2 8 6 3 2 0 0 42 8 7 5 17 0 0 06 4 8 8 8 7 7 4 9 - 3 48 4 85 3 1 5 5 2 0 0 55 3 4 7 46 0 0 01 5 7 0 33 6 4 35 0 6 54 1 3 38 8 0 1 8 2 0 0 65 5 2 8 85 3 0 03 2 6 2 9 2 5 9 52 9 34 9 8 01 3 0 0 9 2 2 0 0 76 2 5 1 01 8 5 03 2 7 3 32 6 5 04 6 6 3 52 8 6 31 4 9 2 4 1 2 0 0 87 4 6 2 01 3 5 8 28 6 5 6 64 5 5 36 1 5 9 05 4 6 72 4 6 3 7 8 2 0 0 98 5 0 1 21 9 4 8 32 5 0 2 3 05 7 7 69 4 7 6 05 5 3 14 6 0 7 9 2 数据来源：2 0 0 0 2 0 0 9 年全国铁路统计资料汇编 接下来铁路项目融资方式单一。近年来，铁路在不断探索与尝试直接融资与 间接融资，但效果不好，难以支撑铁路大规模建设的资金需求。从2 0 0 0 年至2 0 0 9 竹s；加加如。 第一章绪论 年，铁道部发行铁路建设用债券共计2 4 6 7 亿元，占总投资的比例仅有1 8 左右。 铁路债券的品种少且发行规模小，铁路改制上市企业数量少，仅有广深铁路和大 秦铁路上市融资，铁路项目上市融资规模小，股权融资比重微乎其微。铁路项目 融资方式过于单一，缺乏创新，难以满足铁路实现跨越式发展所需的大量资金需 求。 最后铁路融资管理方式落后。目前，我国大多数铁路建设项目仍由铁道部直 接负责资金筹措和组织建设，并承担还贷责任，企业的投融资主体地位尚未确立 起来，缺乏内在可持续的机制。在这种单一投资模式下，形成了其垄断地位，制 约了铁路经营公司改善管理服务水平的动力和意愿。因政府的特殊地位，使其更 着重建设投入，对经营管理重视不够，没有充分认识到铁路项目的可经营性。所 以铁路经营管理相对落后，投资回报率低，经济效益不足。这种非持续性的发展 模式使项目无力扩大再生产。最主要的是，这种投资管理模式无法吸引市场投资 的积极性，制约了民间资金的流入，难以将市场机制引入铁路项目中来，缺乏良 性的资金链，也不利于提高资金的使用效率。政府大量投资于铁路项目建设，但 经营很难达到预期效果，不能形成建设经营再建设的良性资本流动。 所以面对铁路的跨越式发展需求，资金成为了制约因素，而当前我国铁路投 资主体单一、融资渠道匮乏、融资结构不合理和融资管理方式等方面还存在着不 少的障碍，因此项目融资问题是关键问题。铁路项目具有建设规模大、周期长、 兼顾公益性和社会性等特点，各国对项目融资和管理采用不同的方式，没有完全 相同的模式可以利用，需要结合项目自身的特点和性质对融资模式进行安排和设 计。所以本文正是基于上述问题，选取了铁路基础设施项目融资模式研究为论题 展开研究。 1 2 研究对象的界定及分析 1 2 1 项目融资 1 项目融资的界定 项目融资最初被用于上世纪3 0 年代美国油田开发项目，是近些年来在国际 上兴起的新型融资方式，这种方式能够有效地解决大型基础设施建设中的资金瓶 颈问题。 按照彼得内维特( p e t e rkn e v i t t ) 所著的项目融资( p r o j e c tf i n a n c i n g ) 1 9 9 5 年第6 版中的定义，项目融资就是为一个特定的经济实体所安排的融资，其贷款 人在最初安排贷款时，满足于使用该经济实体的现金流量和收益作为偿还贷款的 资金来源，并且满足于使用该经济实体的资产作为贷款的安全保障。【5 】 4 第一章绪论 英国的c l 环f o i c h a n c e 法律公司编写的项目融资一书中谈到：“项 目融资用于代表广泛的，但具有一个共同特征的融资方式，该共同特征是：融资 不是主要依赖项目发起人的信贷或所涉及的有形资产。在项目融资中，提供优先 债务的参与方的收益在相当大的程度上依赖于项目本身的效益，因此，他们将其 自身利益与项目的可行性以及潜在不利因素对项目影响的敏感性紧密联系起 来。【6 】 根据国家计委、国家外汇管理局关于境外进行项目融资管理暂行办法的 规定，项目融资是指以境内建设项目的名义在境外筹措外汇资金，并仅以项目的 自身预期收入和资产承担债务偿还责任的融资方式。这种方式一般来讲是完全围 绕项目本身的自然条件来采取风险转移和风险控制，往往不需要政府部门和国营 的政府银行来担保。 因此，国外对于项目融资的界定可以分为两种：一是项目融资指项目具有无 追索或有限追索。另一种是为建设一个项目所进行的融资活动。第一种观点属于 狭义概念，另外一种属于广义概念。 我国学者对项目融资概念遵循国外的概念体系，其中广义概念时指为建设一 个项目所进行的一些融资活动和方式，即为项目而融资。狭义概念是指以项目资 产、预期收益等方式取得一种无追索权或有限追索权的融资活动【7 】。项目融资用 以保证贷款偿还的主要来源是项目自身的经济强度。 2 项目融资的适用范围 项目融资主要运用于资源开发类项目、基础设施建设类项目和大型制造业项 目【8 】o 资源开发项目包括石油、天然气、煤炭、铁、铜等开采业。项目融资是最先 在资源开发项目中兴起并发展的。 基础设施建设项目基础设施一般包括铁路、公路、港口和机场等项目的建设。 项目融资在基础设施领域应用最为广泛，主要因为：这类项目投资规模巨大，政 府无法满足众多基础设施项目的资金投入需求，且这类项目有商业化经营的先天 优势，即有稳定的现金流，能够产生足够的收益。在发达国家中，经项目融资应 用于基础设施项目都取得很好的效果。 大型制造业项目，项目融资在大型制造业领域有所应用，如澳大利亚波特兰 铝厂项目、加拿大塞尔加纸浆厂项目和中国四川水泥厂项目。在制造业中，项目 融资多用于工程上比较单纯或某个工程阶段中己使用特定技术的制造业项目。 上述领域是目前项目融资应用的主要应用领域。项目融资一般适用于有稳定 现金流的项目，即通过收取费用或服务来偿还项目贷款、收回本金并实现收益。 3 项目融资相关问题 第一章绪论 ( 1 ) 项目融资模式 项目融资模式有广义和狭义之分【9 】，狭义的项目融资模式是指从工程项目融 资实践中所总结、提炼出来的一种范式，其规定了融资各方的基本经济法律关系。 广义的项目融资模式是指为了满足工程建设资金的需要，工程项目融资参与者间 的不同融资方式的组合，以及其中所包含的融资各方的经济法律关系。融资方式 是指融资资金的形式、手段、途径和渠道。 本文所涉及的项目融资模式是指的广义的项目融资模式问题。本文认为项目 融资模式设计是对项目融资各要素的有机整合，是在考虑项目的特征、在项目实 施过程中存在的风险因素及可能的分担方式、资金来源等诸多项目具体需求的基 础上，对项目融资中各要素的有机整合与构建。 ( 2 ) 项目融资的资金结构 在整体的项目融资模式框架下呈现出一定的结构性特征，而这种结构特征从 资金来源和渠道的外在表现特征来看，一定程度上反映了项目融资的结构，他通 过项目融资的资金结构形式体现出来，即权益资金和债务资金之间的比例关系问 题。 广义的项目融资结构概念是指项目资金提供者及其项目参与者之间的经济 法律关系结构。( 这个概念更像是项目融资模式的概念) 【9 】 狭义的融资结构是指项目资金筹措中，各种资金的组合情况。即项目建设中 资金来源、组合及相互间关系，形成的项目权益资资本与债务资本之间的比例关 系。通常将项目债务资本与权益资本的比值成为财务杠杆。这个概念是从资金筹 措的角度出发给出的项目融资结构内涵。 本文中所涉及的项目融资结构是狭义的项目融资结构问题。即在项目融资结 构表示项目的不同参与者( 所有者、债权人、权益人) 所投入的比例关系。融资 结构更多的是项目融资模式的一种资金结构体现。其中权益性资金主要来源于政 府拨款、民间资本投资、外国资本投资、机构投资、上市融资等；债务资金的主 要来源有银行贷款、国内资本市场贷款、国际金融机构贷款、出口信贷、发行债 券。 1 2 2 基础设施界定及其分类 1 基础设施的界定 “基础设施( i n 砌s 饥】c n 鹏) 一词最早见于2 0 世纪4 0 年代初北大西洋公约组 织对一个国家发动和应付战争能力的研究，之后成为发展经济学的研究内容。该 词与战争的关系，在当代的字典上仍然依稀可见。韦氏辞典( w 曲s t e r s d i c t i o n 训中说：基础设施是“由基地、服务训练设施等构成的整个系统，用于 第一章绪论 部队的军事行动”。这个战争中至关重要的系统在和平时期重要性不减战争年代。 与韦氏辞典一样，许多辞典在解释“基础设施”词时都不约而同地采用了 不完全列举法。如美国传统一词典中：基础设施是“一个社会或团体发挥作 用所必不可少的基本的设备、服务和装置，比如交通和运输系统、水和能源管道 以及学校、邮局、监狱等公共机构”【l 们。 以“为发展提供基础设施”为主题的1 9 9 4 年世界银行发展报告中集中讨论 的是基础设施的一部分，即所谓“经济基础设施”。该报告将经济基础设施定义 为“永久性的工程构筑、设备、设施和它们所提供的为居民所用和用于经济生产 的服务。这些基础设施包括公用事业( 电力、管道煤气、电信、供水、环境卫生 设施和排污系统、固体废弃物的收集和处理系统) ，公共工程( 大坝、道路、灌溉 及排水用渠功能) 以及交通设施( 铁路、城市交通、海港、水运和机场) ”【1 1 1 。这 一定义比较具有权威性，也被经济学者更广泛地接受。 基础设施主要是指关系到国家未来利益的物质基础设施。从经济性基础设施 的概念出发，形成了基础设施的体系，主要包括六个部分，如表1 2 所示。 表1 2 基础设施项目组成及其内容 系统组成涵盖内容 电力生产与输送系统；人工煤气的生产及煤气、天 l 能源动力系统然气、石油液化气的供应系统；集中供热的热源生 产与热力输送系统 水资源开发利用和管理系统；雨水排放系统；自来 2 水资源和供排水系统 水生产与供应系统；污水排放及处理系统 3 道路交通系统铁路；城市交通；海港；水运和机场 邮电部门、所和邮政信箱等邮政服务设施；电信部 4邮电通讯系统 门、所及电话、电报、移动通讯和网络等服务设施 5 环境系统环境卫生系统；环境保护系统；园林绿化系统 消防系统；防洪系统；抗震及防地震系统；人防备 6 防灾系统 战系统 2 基础设施项目的分类 通过翻阅国内外的相关文献，我们按照世界影响对发展中国家基础设施供给 问题的讨论中对基础设施的分类，将基础设施分为经营性项目、公益性项目和准 经营性项目三类。项目区分理论就是在现有的制度规定下，将是否有收费机制以 及投资回报为标准，将基础设施项目分为上述三类项目。 ( 1 ) 非经营性项目。非经营性项目不能通过市场资源配置机制实现供给， 没有资金流入，项目主要体现了其社会效益。通常由政府提供。 ( 2 ) 经营性项目。经营项目可以完全通过市场进行有效配置。项目投资人 可以通过项目获取利润和价值增值。例如人工煤气的生产及煤气、天然气、石油 第一章绪论 液化气的供应系统；集中供热的热源生产与热力输送系统等。 ( 3 ) 准经营性项目。这类项目介于经营性项目和非经营性项目之间。他具 有盈利的潜质，但政策对其收费价格等因素有限制，这类项目具有部分的公益性， 市场机制不能有效运转或低效运转，需要政府给与支持来维持运营。例如铁路、 公交和地铁等。 3 铁路基础设施项目的特点 铁路基础设施项目与其它交通基础设施项目既有共性，也有其自身特殊的个 性。铁路基础设施项目有以下几方面的特征：铁路基础设施项目表现为多重 的规模性特征，无论从建设项目的规模性、投资的规模性、建设和运营的规模性 都凸现着铁路基础设施项目规模性的多重复合特征；铁路基础设施项目具有多 重属性的特征，它既有公共物品特征也有私人物品特征，既有公益性也有经营性； 铁路基础设施项目的网络性特征，铁路产业的网络经济主要体现存运输密度经 济和网络幅员经济，包括线路通过密度经济、站场处理能力经济、车辆与列车的 载运能力经济以及运输距离经济等方面【1 2 】。无论是新建线路还是改建线路，建 成后都要并入整个铁路网络；铁路基础设施项目固定成本比重大，研究表明， 一般情况下铁路线路的固定成本占总成本的比重在5 0 到8 0 之间【1 2 1 ，而且铁 路线路的使用寿命较长，不能移动，生产要素难以实现资产置换、存量资产置换 增量资本的难度是非常大；投资收益呈现滞后性，铁路基础设施项目建设周期 长、投入量巨大、投资年限长，项目收益需要在建成完工后的一段时间才能有收 益，呈现出投资收益的时滞特征。 1 3 论文研究方法与主要内容 1 3 1 论文研究方法 本文采用文献综述方法、理论归纳方法等定性研究方法以及风险矩阵评估 法、灰色评价方法、d e m a t e l 方法等多种定量分析方法相结合的方式，对本文 展开研究。 1 文献综述研究方法 本文利用文献综述的方法对基础设施项目融资特别是铁路基础设施项目融 资的相关文献进行了综述性理论研究。利用文献综述研究方法对铁路项目融资参 与者的辨识与分类、项目融资渠道的描述、项目融资风险分担框架梳理以及项目 融资方式影响因素的归纳和整理等方面的规范性研究工作，为接下来的研究工作 奠定了理论基础并指引着研究工作的方向。 2 对比分析研究方法 第一章绪论 本文利用比较分析的方法对基础设施项目融资模式进行了横向比较，分析了 各融资模式的特点，对铁路基础设施项目的融资模式进行了梳理和分析，归纳和 抽象出各融资模式的共性与特性，以期探寻项目融资模式设计的主要影响因素和 核心观点与理念。 3 定性分析与定量分析相结合 定性分析与定量分析相结合的方法是将专家群体、项目数据和各种信息有机 的结合起来，同时把数学的理论方法与人的知识和经验结合起来，发挥综合系统 的整体优势去解决实际问题。在项目融资风险评估与分担、铁路项目融资模式设 计和资本结构评价优化方面，利用定性研究方法对研究问题进行归纳整理和演 绎，随后利用三维风险矩阵模型对铁路项目风险进行评估；利用d e m a t e l 方 法对项目融资模式设计影响因素进行主要因素分离研究；利用灰色层次评价方法 构建资本结构评价模型，从而对项目融资模式的资本结构进行评价和优化。 1 3 2 论文研究技术路线及内容安排 1 研究路线 研究路线图如下： 9 第一章绪论 铁路项f 1 融资模式 构建研究 铁路项目融资系统参与者 i 重要性投入性风险性 i i 。 ：i 项目主要参与者i 协调。项目次要参与方i ：恩 ：i 取向分析型诉求i 、机制 平息型诉求 l j 荔 上 输入+ 0 铁路项口风险管理体系 0 + 依”腓蠲剐移蟛搂卜、反 ij 搪、叫风险评估与分担卜馈 风险列衷( 文献宕嫠分析)风险矩阵( 数据屋蟹吩析) 基础设基础设基础设施 ：界堕评估模风险评估 施项目全 施项目各项目文献法 型构建 。 生命周期亡 阶段具体匕 定性分析风 黧震群风险日羹篓磊星群鋈 阶段风险风险描述险的分担主 评估模型 。翁器掣君界并 文献列表列表分析体 l l 獭 t 、一 一一”， 川川川 输输资鑫薷渠h 螽襞鋈饕豢皇h 簧爱雾琵霈 入 天 ii 一 + i ”利用d e m a t e l 分析确定项目融资模式设、 ； 计主要影响因素 l 。! l 项目经济项目风险项目降低项目技术水项目降低i 7 i 、行，仕 规避遇索权半 成蕉j l 口“n m mj 、二，l ! l 。国外铁路项 r l l “”：“箸；薯；、“” ”、 输入 目融资经验 上崩i 也 i 童 读路项目融资资本结篙优化财务指标体系k 铁路项目融资资本结构优忑蒺型 、 资成本资风险存能力债能力利能力印”哆一法“”“一法 铁路项r j 融资模式分析及其资本结构优化决策0 图卜2 论文研究技术路线图 l o 第一章绪论 2 研究内容分析 本文研究内容是基于项目融资模式的本源展开的。本文首先分析了研究的背 景、对研究对象进行界定，进而对本文采用的相关理论进行了概述，对国内外相 关文献进行了梳理和归纳分析，这主要是第一章和第二章的工作；随后在第三章 对项目融资的参与者进行了归类分析；第四章对项目融资的风险进行分类和评 估，利用定量方法和定性方法的结果构建了项目融资风险的可能分担框架：第五 章在对比分析了现有融资方式和资金渠道的基础上，利用文献方法对融资模式设 计影响因素进行了梳理和归纳，基于上述影响因素利用定性与定量相结合的方法 分析了项目融资模式设计的主要影响因素，并以此为蓝本对铁路基础设施项目的 融资模式展开设计；第六章在融资模式框架下利用灰色评价方法和层次分析法构 建了项目融资结构优化评价模型；第七章为总结与展望部分，回顾了整个研究过 程，总结了研究中的不足和未来的方向。各章具体内容如下： 第一章为绪论部分。介绍了本文的研究背景和研究意义，归纳总结了铁路基 础设施项目融资存在的问题，并以此为基础提出了本文的研究思路和篇章框架结 构，起到总括全文的作用。 第二章为文献综述和理论基础部分。首先介绍了项目融资模式设计的相关理 论，梳理并归纳了国内外相关领域的文献，着重分析了铁路基础设施项目、政府 部门和私人部门之间的关系。提出了为满足铁路基础设施项目的需求，政府部门 在承担基础设施项目发展责任的同时，需要不断开拓融资渠道，引导和吸纳私人 资本的参与。为满足上述目标需要一种与铁路基础设施项目相匹配的融资模式， 这种融资模式要适合于铁路基础设施的特点，合理利用项目参与者的诉求和担当 意愿，在充分分析项目风险的基础上以合理规避项目风险为契机，积极拓展内源 资金渠道、合理利用外源资金的铁路基础设施项目融资模式。 第三章为铁路基础设施项目参与者分析。本章首先对铁路基础设施项目融资 的参与者进行了辨识与分类，并在此基础之上分析了各参与者的利益取向，为下 面各章的研究工作提供了研究对象界面。随后分析了铁路基础设施项目融资的系 统特性，指出铁路基础设施项目是一个临时性的组织，它是由各参与者和他们之 间的关系构成的复杂网络系统，它具备复杂系统的特性。承接铁路基础设施项目 融资的系统特性分析，基于项目成功的实现，阐述了项目参与者协调的必要性。 最后在系统理论和协同理论的指导下，以项目各个参与者合作关系演化机制为基 础，以关键关系要素的协调管理为研究重点，构建了铁路基础设施项目融资参与 者的协调逻辑模型，为铁路项目融资模式的实现提供机制保障。项目融资模式设 计归根结底是项目融资各参与者关系的设计，通过协调机制合理