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基于价值链的企业价值评价指标研究中文摘要 基于价值链的企业价值评价指标研究 中文摘要 迈克尔波特在竞争优势中指出，企业的根本任务就是不断创造价值，并在 创造价值的过程中，实现包括企业价值和社会价值在内的价值最大化。根据波特的分 析，企业的价值创造活动是由企业的价值链中独特联结在一起的九种基本活动组成。 这些活动包括以内部后勤、生产经营、外部后勤、市场销售和服务为内容的基本活动， 以及包括以采购、技术开发、人力资源管理和企业基础设施为内容的辅助活动。企业 价值从最初的价值评估体系研究发展到价值管理理论，价值管理是通过对价值驱动因 素的测度和控制来达到价值增长的目标。 结合企业价值评估理论及价值管理的驱动因素分析和价值链的基本活动分析，本 文试图在企业价值创造的九种基本活动和辅助活动中，从独立或整合的价值活动中提 炼出有利于提高企业价值链活动的财务和非财务评价指标，对各种价值活动评价指标 进行深度分析并将其运用在企业价值链基本活动和辅助活动的全过程之中。 第一部分，阐述了企业价值理论和价值链理论的概念和发展，并推理得出基于企 业价值链企业价值评价的具体对象为企业价值活动；第二部分，提出企业价值链价值 活动的财务指标的构建；第三部分，提出企业价值链价值活动中非财务指标的构建； 第四部分，基于企业价值链价值活动影响各指标的驱动因素分析；第五部分，企业价 值链价值活动评价指标在具体企业中的实证应用，同时作为本文的结语部分，评价本 文的创新与不足之处。 关键词：价值管理价值链价值管理驱动因素财务指标非财务指标 作者：张文辉 指导老师：罗正英教授 基于价值链的企业价值评价指标研究 英文摘要 s t u d ye n t e r p r i s ev a l u ea p p r a i s a li n d e xb a s e do nv a l u ec h a i n a b s t r a c t t h ef u n d a m e n t a lt a s ki sc r e a t i n gv a l u ec o n t i n u o u s l y , a n di nt h ep r o c e s so fc r e a t i n g v a l u e ，m a x i m i z i n gt h ei n t e r n a lv a l u eo fe n t e r p r i s ev a l u ea n ds o c i a lv a l u ew i l lb er e a l i z e d ， p o i n t e db ym i c h a e le p o r t e ri n “c o m p e t i t i v ea d v a n t a g e ”b a s eo nt h ea n a l y s i so f p o r t e r , t h ea c t i v i t yo ft h ee n t e r p r i s ev a l u ec r e a t i o ni sc o m p o s e db yn i n ea c t i v i t i e su n i q u e l yu n i t e d i nt h ee n t e r p r i s ev a l u ec h a i n a l lt h ea c t i v i t i e si n c l u d eb a s i ca c t i v i t i e ss u c ha si n t e r n a l l o g i s t i c s ，p r o d u c t i o na n do p e r a t i o n ，e x t e r n a ll o g i s t i c s ，m a r k e t i n ga n ds e r v i c e s ，a l s oi n c l u d e a u x i l i a r ya c t i v i t i e ss u c ha sp u r c h a s e ，t e c h n i q u ee x p l o i t , h u m a nr e s o u r c em a n a g e m e n ta n d e n t e r p r i s ei n f r a s t r u c t u r e e n t e r p r i s ev a l u ei sd e v e l o p e df r o mi n i t i a lv a l u ea p p r a i s a lt ov a l u e m a n a g e m e n t v a l u em a n a g e m e n ti sa c h i e v i n gt h ep u r p o s eo fv a l u ei n c r e a s i n gt h r o u g h m e a s u r i n ga n dc o n t r o l l i n gt h ed r i v i n gf a c t o r sf o rv a l u em a n a g e m e n t c o m b i n e dw i t ha n a l y s i so fv a l u em a n a g e m e n td r i v i n gf a c t o ra n dv a l u ec h a i na c t i v i t i e s ， t h ef m a n c ea n dn o n - f i n a n c ea p p r a i s a li nf a v o rf o ri m p r o v i n ge n t e r p r i s ev a l u ec h a i n a c t i v i t i e si n d e x e sw i l lb ei n d u c e df r o mi n d e p e n d e n ta n dc o n f o r m e dv a l u ea c t i v i t i e s d e e p a n a l y z i n gt h ea l lv a r i e t i e sa p p r a i s a li n d e x e so fv a l u ec h a i na c t i v i t i e sa n db r i n g i n gt h e mt o e n t e r p r i s ev a l u e c h a i nb a s i ca c t i v i t i e sa n da u x i l i a r ya c t i v i t i e s t h i st h e s i si n c l u d e sf i v ep a r t s ，f i r s to fa l l ，e x p a t i a t i n ge n t e r p r i s ev a l u et h e o r i e sa n d v a l u ec h a i nt h e o r i e sa n dt h o s ed e v e l o p m e n t s ，a n dd e d u c et h a tt h em a t e r i a lo b j e c tf o r e n t e r p r i s ev a l u ec h a i na p p r a i s a li sv a l u ec h a i na c t i v i t i e s s e c o n d l y , b r i n g i n gf o r w a r dt h e f i n a n c ei n d e x e si nt h ee n t e r p r i s ev a l u ed r i v i n gf a c t o r sw h i c hi n f e c t i n gt h ev a l u ec h a i n a c t i v i t i e s t h i r d l y , b r i n g i n gf o r w a r dt h en o n - f i n a n c ei n d e x e si nt h ee n t e r p r i s ev a l u ed r i v i n g f a c t o r sw h i c hi n f e c t i n gt h ev a l u ec h a i na c t i v i t i e s t h ef o r t ho n e ，a n a l y s i st h ed r i v i n gf a c t o r s w h i c hi n f e c tt h ei n d e x e si nt h ee n t e r p r i s ea c t i v i t i e sb a s eo nv a l u ec h a i n f i f t h l y , g i v ea d e m o n s t r a t i o ne x a m p l ef o ra l lt h ef i n a n c ei n d e xa n dn o nf i n a n c ei n d e xi nv a l u ec h a i n a c t i v i t i e s ，p u tf o r w a r dt h es t r a n g e n e s sa n dw e a k n e s si nt h i st h e s i s i i 基于价值链的企业价值评价指标研究英文摘要 k e yw o r d s ：v a l u em a n a g e m e n t ，v a l u ec h a i n ，d r i v ef a c t o r sf o rv a l u em a n a g e m e n t ， f i n a n c ei n d e x ，n o n f i n a n c ei n d e x i i i w r i t t e n b y s u p e r v i s e db y z h a n gw e n h u i l u oz h e n g y i n g 苏州大学学位论文独创性声明及使用授权的声明 学位论文独创性声明 本人郑重声明：所提交的学位论文是本人在导师的指导下，独立进 行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不含 其他个人或集体已经发表或撰写过的研究成果，也不含为获得苏州大学 或其它教育机构的学位证书而使用过的材料。对本文的研究作出重要贡 献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人承担本声明的法律 责任。 研究生签名：e t 期：竺三蒸：! ：! 二 学位论文使用授权声明 苏州大学、中国科学技术信，宫、研究所、国家图书馆、清华大学论文 合作部、中国社利1 皖文献信息情报中心有权保留本人所送交学位论文的 复印件和电子文档，可以采用影印、缩印或其他复制手段保存论文。本 人电子文档的内容和纸质论文的内容相致。除在保密期内的保密论文 外，允许论文被查阅和借阅，可以公布( 包括刊登) 论文的全部或部分 内容。论文的公布( 包括刊登) 授权苏州大学学位办办理。 期： 期： 口e 心i 基于价值链的企业价值评价指标研究前言 上j 一 刖置 企业的价值管理和评价的理论起源于2 0 世纪5 0 年代m m ( m h m i l l e r 和 f m o d i g l i a n i ) 提出的m m 资本结构模型，拉帕波特( r a p p a p o r t ，1 9 8 6 ) 的驱动因素 理论仅仅围绕经济绩效和增长等财务和经营指标进行论述。迈克尔波特在竞争优势 中指出，企业的根本任务就是不断创造价值，并在创造价值的过程中，实现包括企业 价值和社会价值在内的价值最大化。根据波特的分析，企业的价值创造活动是由企业 的价值链中独特联结在一起的九种基本的活动组成的。这些活动包括以内部后勤、生 产经营、外部后勤、市场销售和服务为内容的基本活动，以及包括以采购、技术开发、 人力资源管理和企业基础设施为内容的辅助活动。 本文中企业价值评价的目标是企业价值最大化，企业价值链的价值活动目的是价 值创造，如何评价企业价值活动给企业带来的价值增长或价值创造成为本文研究的问 题主旨所在。本文的研究正是以企业价值理论为基础，提炼出评价企业价值链价值活 动的财务指标与非财务指标，目的是为评价企业价值活动给企业带来的价值创造和价 值增长。在日趋激烈的企业竞争环境中，选取具有独特优势的价值活动为企业获得持 久的竞争优势是现今及以后企业需要长期关注的焦点。而评价企业价值链中一系列价 值活动从而获取竞争优势，实现企业价值创造和增长并进行价值活动驱动因素显得犹 为必要。 本文中所指的企业价值链是指从企业对供应商的选取到企业采购成本分析，从企 业内部的生产运营、质量管理、人力资源、员工评价到顾客价值等贯穿企业上游供应 链、内部供应链直至下游供应链的整体。评价企业价值链内部基本和辅助价值活动的 指标既包括以成本优势、经营成果、运营效率、投资能力为主的财务指标，又包括以 时间评价、质量评价、顾客价值评价和员工评价为主的非财务指标。最后，对某企业 进行实证分析，从而验证本文所构建评价价值活动的财务指标与非财务指标的普遍适 用性和局限性，并从实证分析中得到本文所构建指标的应用启示。 基于价值链的企业价值评价指标研究第一章企业价值与价值链概述 第一章企业价值与价值链概述 企业价值理论是以企业价值评估理论为基础，逐步发展到企业价值管理的观念， 后又逐步发展到企业战略决策与业务过程阶段。但企业价值理论始终是以价值评估为 基础，以价值创造为目标的一种综合管理模式。价值链理论将企业的价值创造活动归 结为企业一系列的基本活动和辅助活动，因此企业价值理论与价值链之间的联系逐步 清晰，即：如何构建评价企业价值链九种价值活动的财务与非财务指标，并对影响各 指标的驱动因素分析成为本文研究的可能。 第一节企业价值与价值链 一、企业价值理论的概念与发展 1 、企业价值理论的发展概况 企业价值理论源于2 0 世纪5 0 年代m m ( m h m i l l e r 和e m o d i g l i a n i ) 提出的m m 无公司税资本结构模型，构建了基于现金流量的价值评估体系，认为企业价值是由公 司的股票市场价值和债务市场价值组成。对于任何一个公司c 来说，假设该公司的 期望资产收益( e b i t ) 为e c ，s c 为该公司的普通股市场价值，d c 为该公司债券市 场价值，p c 为期望的市场资本化率，则该企业的价值v c 可以用下面的公式来表达。 v c = s c + d c = e c p c 后来，m m 理论又得到了两人的补充和完善，提出了存在所得税条件下的m m 修 正模型，从此企业价值理论进入实用阶段。1 9 8 6 年，拉帕波特( r a p p a p o r t ) 提出 的贴现现金流模型使价值最大化不仅成为一种管理理念，也变成一种可操作的管理技 术。按照这一模型，企业价值是未来时期内期望现金流量按照加权平均资本成本进行 折现之和。该模型建立在持续经营和资产可以被循环利用与创造未来收益和现金流量 的基础上。假设企业的价值为v ，则该评估模型如下： 矿= 晶 2 基于价值链的企业价值评价指标研究第一章企业价值与价值链概述 运用企业折现现金流量模型评价公司权益价值，是用公司的营业价值减去债务价 值和优先于普通股的投资要求权价值( 如优先股) 。营业价值和债务价值等于他们相 应的折现现金流量，折现率要能反映这些现金流量的风险。只有折现率选择适当j 才 能够反映每一现金流量的风险，运用企业折现现金流量法得出的结果就会与直接用股 本成本对股东现金流量折现的结果完全相同。模型中的营业价值等于预期未来现金流 量的现值。自由现金流量等于公司的税后营业利润加上非现金支出，再减去流动资金、 土地、厂房和设备以及其他资产的投资，它不包括任何与筹资有关的现金流量，如利 息支出、红利等。在这种价值评价的模型中，自由现金流量反映的是公司经营所产生 的并且可以向包括股东和债权人在内的公司所有资本供应者提供的现金流量。用于自 由现金流量的折现率应反映所有资本供应者的机会成本，它等于某类投资者从同等风 险的其他投资中可望获得的收益率。 再有，这种价值评估模型的一个难题是如何界定企业的生命周期，可以考虑将企 业的价值分为两个阶段，即n 年明确的预测期及其后阶段。这样企业价值就可以表示 为： v = 明确的n 年的预测期间的现金流量现值+ 明确的预测期之后的现金流量现 值 明确的预测期之后的价值叫做连续价值。可以使用简化的假设估算连续价值。 连续价值= 型堕专笔筹半 上述公式中，n o p a l t 代表扣除税后的营业利润，r o i c 代表投入资本收益率，g 代表扣除税后营业利润的预期永续增长率，w a c c 代表加权平均资本成本。 在2 0 世纪2 0 年代，艾尔弗雷德斯隆( a f f r e ds l o a n ) 就在通用汽车公司的运营 部门实施了一个类似e v a 的管理体系。后来发展起来的e v a 理论包含了以下三个新 的思想： ( 1 ) e v a 是建立在公司从成本补偿角度获得的经济利润之上的，而不是简单的 会计角度的利润，这要求公司不但要把所有的运营费用计入成本还要将所有的资本成 本计入成本。 。杨雄胜主编高级财务管理第2 3 4 页东北财经大学出版社2 0 0 5 年 3 基于价值链的企业价值评价指标研究第一章企业价值与价值链概述 ( 2 ) 在e v a 计算公式中，可以做任何必要的调整，以提高e v a 作为价值创造尺 度的计算精度。比如：在e v a 中，研发成本是包括在公司的资产负债表上，根据这 些研究支出预期产生影响的年限来进行摊销；广告和促销在e v a 中被看作建立在品 牌价值上且有长期效应；员工培训和开发在e v a 中被看作一种无形的智力和人力资 本投入，可以被予以资本化；还有经营租赁也可以资本化等等。 ( 3 ) 、e v a 是决定管理薪酬的一种更好方法，它为公司创造强有力的、持久的、 节约成本的激励机制提供了一个有力工具。由于e v a 管理考虑了资本成本，所以同 经营利润相比，它能够为使用者提供一个与股东价值更一致的指标。 美国管理之父彼得德鲁克( p e t e r d r u c k e r ) 认为，作为一种度量全要素生产率 的关键指标，e v a 反映了价值管理的所有方面。因此，e v a 可以看作一种衡量经营 业绩及公司价值的财务指标。 2 、企业价值理论总结 结合以上企业价值理论的发展过程，以及现阶段停留在理论层面和实际操作层面 关于企业价值理论的论述，本文认为，所谓企业价值理论就是以价值评估为基础，研 究价值的评价标准、分析价值驱动因素、结合股东价值最大化的目的，应用价值管理 的方法，并以此制定企业特有的战略计划、绩效评价和其他管理决策活动的综合管理 理论体系。以上几种企业价值评价的目的是为了获得企业未来现金净流量现值，从而 以此来确定企业的价值。 本文着重介绍企业价值的评价这一企业价值理论中最为基础的部分，但又区别于 m m 理论的评估、拉帕伯特和e v a 理论。企业的价值可以体现为可以用数字衡量的 模型，也存在影响企业价值长期趋势的非数字衡量的因素。因此，本文用财务指标来 评价来确定企业价值的量化，但用来评价的财务指标不同于未来现金净流量法，主要 借助于一些财务可以反映企业价值流转过程的指标，如资产周转率指标等；用非财务 指标来评价企业价值的性化。但定性化的企业价值评价的指标并不能简单认为是无法 用数字表达的，它可以用其他一些非财务的数据来表达，这只是不能说明企业的价值 具体是多少，却又可以在企业所处的同一行业或同一区域内进行横向比较，来说明企 业价值的高低。企业的财务或非财务指标用来衡量企业价值的对象可以有很多，如： 可以衡量企业当前或未来的盈利是多少，也可以衡量企业目前的生产经营周期与同行 4 基于价值链的企业价值评价指标研究 第一章企业价值与价值链概述 业相比的高低，但这些指标的衡量可以说明当前企业的经营状况和成果，同样也可以 说明企业价值整体的运转过程中企业现状和长期趋势。 二、价值链的价值活动及其联系 1 、企业价值链与价值活动 是什么样的企业价值运转过程造成了企业价值评价的财务或非财务指标的现状 呢? 从某种意义上来说是企业价值链的价值活动造成了企业价值的结果。 价值链理论是迈克尔波特在1 9 8 5 年提出的。他认为，每个企业的经营活动可 以用一个价值链表明，企业的价值创造是通过一系列基本与辅助的活动构成，基本活 动包括后勤、生产作业、外部后勤、市场和销售、服务等；而辅助活动包括采购、技 术开发、人力资源管理和企业基础设施等。这些基本活动和辅助活动构成了企业价值 链价值活动的全过程。企业价值链价值活动不仅仅是单独作用与企业价值创造而是内 部联系联结起来的，这些联系是某一价值活动进行方式和成本与另一活动之间的关 系。联系通常反映出为实现企业总体目标的活动之间的权衡取舍。各种联系的确认是 探索每种价值活动影响或被其它活动所影响方式的一个过程。对各种联系的利用常常 要求信息或者信息系统允许最优化或协调配合的发生。联系不仅存在于一个企业价值 链内部，而且存在于企业价值链与供应商和渠道的价值链之间。这种联系我们称之为 纵向联系。即供应商或渠道的各种活动进行的方式影响企业活动的成本或效益。反之 亦然。 2 、价值链概念及价值链基本和辅助活动的分析 价值链概念就是企业进行设计、生产、营销、进货及维护其产品各项活动的。价 值链基本和辅助活动的分析，目的是为企业获得标新立异和成本优势两种竞争优势。 ( 1 ) 、一个企业的经营歧异性来源于它与买方价值链的关系。企业价值活动直接 与买方价值链活动相互作用，通过之间价值链活动的接触使买方获得价值回报，同样 企业的价值活动通过使买方实现的价值也将企业产品或服务的价值体现出来。当企业 能够为买方提供一些标新立异的产品或服务实现了买方的价值，这个企业就获得了区 别于竞争对手的经营歧异性，这种区别于竞争对手的价值链活动使企业获得溢价。从 而企业价值链中的某种活动就会使企业价值获得提升或实现价值创造。 基于价值链的企业价值评价指标研究 第一章企业价值与价值链概述 经营歧异性来源于企业所进行的各种具体活动和这些活动影响买方的方式，经营 歧异性来自企业的价值链，任何一种价值活动都是独特性的一个潜在来源。图1 - 1 可 以表明任何一种活动都可以为企业的经营歧异性做出潜在的贡献，从而为企业带来价 值创造或价值增长。 辅 助 活 动 、，_ 基本活动 图i - 1 基本价值链 ( 2 ) 、成本优势是企业可能拥有的两种竞争优势之一。成本对于标新立异战略极 为重要。成本和成本行为及其相对成本地位产生于企业在一个产业里竞争时所从事的 价值活动。成本分析的起点是确定企业的价值链并把营业成本和资产分配到各种价值 活动中去。价值链里的每种价值活动包括营业成本、固定和流动资本形式的资产。如 果活动在营业成本或资产中占有一个举足轻重或迅速增长的比例，就应该为成本分析 把这种活动分离出来；如果活动具有不同的成本驱动因素，也应该把他们区别开来。 企业的成本地位源于其价值活动的成本行为，成本行为取决于影响成本的一些结 构性因素，即成本驱动因素。大约有十种主要的成本驱动因素决定了价值活动的成本 行为，它们是：规模经济、学习、生产能力利用模式、联系、相互关系、整合、时机 6 基于价值链的企业价值评价指标研究 第一章企业价值与价值链概述 选择、自主政策、地理位置和机构因素。驱动因素常常相互作用以决定一种特定活动 的成本行为，各种价值活动中成本驱动因素的相对影响会大相径庭。在此仅就价值链 的内部联系这一成本驱动因素为例来说明价值链的活动相互联系时，改变其中一项活 动的实施方式便可以降低两者的总成本，有意提高一项活动的成本不仅可能降低另一 项活动的成本，而且可能降低总成本。 控制成本驱动因素，利用驱动因素之间的相互作用，获取竞争对手的成本优势， 甚至重构价值链都可以使企业获得独特于竞争对手的成本优势，从而获得经营溢价， 获取更高的企业价值。 三、企业价值链价值活动与企业价值评价指标的内在联系 从以上分析可以看出，企业的价值流转过程( 即企业的价值链) 是由企业的价值 活动构成的，而企业价值链价值活动的目的是为企业获得标新立异和竞争优势，最终 实现企业价值最大化为目的。那么企业价值活动的最终目的是获得企业价值，而本文 认为评价企业价值活动恰恰可以通过反映和影响企业价值活动的财务指标和非财务 指标来表示。 因此，企业财务指标与企业非财务指标的评价对象就可以认为是企业的价值活动 以及企业价值活动的内部联系。本文试图评价企业价值活动和其联系的指标包括财务 指标有：成本优势分析指标、资本增值获利能力指标、资产周转运营能力指标、偿债 能力指标；非财务指标包括：时间评价指标、质量评价指标、顾客价值评价指标、企 业员工评价指标。我们假设企业价值基本活动为b ，企业价值辅助活动为s 。那么基 本活动中内部外勤为b i 、生产经营为b o 、外部外勤为b e 、市场销售为b m 、服务 为b s ；辅助活动中企业基础设施为s f 、人力资源管理为s h 、技术开发为s r 、采购 为s p 。企业价值活动影响企业财务评价和非财务评价的内在联系可以如图1 2 所示： 7 基于价值链的企业价值评价指标研究第一章企业价值与价值链概述 成本优势指标 资本增值获利能力指标 资本周转能力指标 资本支出和投资能力 0 l 正北 可r但循 巧c i 薏。一+ ? j 带、? 妒，h 5t i ? 了帮 芦一粤一一t ：+ 一、 一、誓吐。 ，、矿“ ”一譬”j 、绣 。b e 、s f 、s p 、s r 。：b e jb m 、b sl | j 一一，： 一一 一秀 螯| i ，。， 。 ，。一参 静 一 ；。、”荔 娶 r _ ， 唯 旷，b o 、b m 、s f 、s p 。 ； 一 ，s h 、b i , s f 嚣。”1 ： 。一 i i j 。： ，： 1 ：。：- - ， ： t ，i ! ： 。? ，? ：拯。 o ，g ，5 二r ：五 ：i o ，s f 、b o 、b m 、s p o 。i b s 、b e 、b i 、 塾，弩j 一，一j h | ，f ! _ 。_ ；：? j p。- l 二7。 ； ：1 。f l 二；兰三 s r 、b i 、b o 、b m 价值评价指标 员工评价指标 评价指标 评价指标 财务指标非财务指标 图1 - 2 企业价值活动影响企业财务评价和非财务评价的内在联系 首先，财务指标最终从量化的角度可以反映企业非财务指标的结果，即使非财务 指标可以反映增强企业价值活动长期创造价值的能力，但企业财务指标最终是影响企 业价值活动现阶段的综合量化体现。对于财务指标和非财务指标以及各自具体的指标 权数的赋值，本文将在第五章具体实证应用分析中根据某企业价值活动对财务指标和 非财务指标各自具体的重要性给予的一个合理权数赋值，这可以从本文驱动因素的客 观分析中给予合理性的解释说明。 其次，图1 2 中，在每个具体的财务和非财务指标中列示的影响企业基本和辅助 活动的原因也可以从第二和第三章财务指标和非财务指标在企业价值活动的体现或 驱动因素分析中给予说明。 再有，不论是财务指标还是非财务指标，以及某种或几种价值活动在本图中所示 只是说明：一般情况下，企业的某种指标评价会受到企业某种或几种基本和辅助活动 的影响，并不能说明，某种指标一定会受到而不受其他所示基本和辅助活动以外价值 活动的影响。 基于价值链的企业价值评价指标研究 第一章企业价值与价值链概述 综上所述，企业价值活动对企业财务或非财务指标影响的关系和一般性权重赋值 的可能性影响并决定着评价企业价值的高低。我们已经知道，企业价值活动不仅单独 作用于企业价值流转过程，企业价值活动的内在和纵向联系以及买方价值链都会影响 企业追求标新立异和成本优势的目标，这些联系同样也会影响企业价值财务和非财务 评价指标。如图：1 3 所示。 获取竞争优势增加标新立异 价值活动内在联系 价值活动纵向联系 买方价值链 价值活动举例：购价值活动举例：价值活动举例：降 买高质量的原料可以减少废料、促销供应商好的物流可以降低原料企业库存低劳动力的使用成本可以使买方付出较少的 活动的安排会影响生产能力利用效率、供应商产品的适当包装可以减少购入价格、降低产品的能耗可以为买方带来辅助 、高昂成本的产品设计可以减少服务成本巾搬运费用，供应商的侃价能力部效益、较少售后服务的环节可以给买方带来 成本、加强投入原料的检查可以减少分决定于企业的购买方式、销售渠道的产品忠诚度、详尽的产品说明可以避免产品 质量成本、更好的保养维护成本可以流畅可以减少顾客为产品付出的价格和使用者误操作带来的麻烦、为产品配备更多 减少及其生产效率、好的招聘流程可减少顾客投诉等等类型和更可靠的辅助兼容设备、更快的产品 以减少员工的流动率等等投诉反应时间等等。 影响企业价值活动评估的指标：影响企业价值活动评估的指标：影响企业价值活动评估的指标： 成本优势分析指标、质量评价指标、资产周转运营能力指标、成本优势分析顾客价值评价指标、质量评价指标、诿债砭 企业员工评价指标等等指标、顾客评价指标等等力指标等等 图1 - 3 企业价值链价值活动与企业价值评价指标的关系 企业价值理论的发展阶段得出了企业价值评价和价值管理的不同模型与理论，本 文根据前辈的理论和特征总结了企业价值评估理论的概念，并将其运用于评价企业价 值流转过程所代表的企业价值活动所追求的目标即获取企业的竞争优势和增加标新 立异，最终目的是实现企业价值的最大化。企业价值评价结合价值链的研究即可以推 理出企业价值评价的对象就是企业价值活动以及价值活动内在和纵向的联系以及买 方价值链。本文根据企业价值活动可能影响到的财务定量化和非财务的定性化结果， 将企业价值的评价指标分为财务指标和非财务指标，并结合企业价值活动的特点推出 一系列具体指标。本文还根据指标驱动因素的重要性分析，将非财务指标价值化以及 将一系列具体指标在某企业价值评价的实证应用中赋予一定的权重。 第二节基于企业价值链价值活动评价指标研究的意义 本文主要借用波特的价值链理论以及前人关于企业价值理论的研究成果，结合价 值链业绩评价指标等论述，形成了本文基于价值链价值活动获得企业价值评价的各种 。内容来源于迈克尔波特竞争优势第4 8 5 3 页华夏出版社1 9 9 7 年 9 基于价值链的企业价值评价指标研究第一章企业价值与价值链概述 指标，从影响各种评价指标中所能涉及的企业价值活动以及之间的相互联系提炼出价 值评价指标的驱动因素，将这些驱动因素归于不同的价值链活动或者价值链内部联系 或买方价值链的各种业务流程中，为价值链活动分解或整体组合提供可据理论价值的 价值创造或提升途径。 亚当斯密在国民财富的性质和原因的研究中提到：“每个人都尽力使自己 的资本创造最大的价值。通常，他既不会主动创造公共利益，也不知道自己到底创造 了多少公共利益，他只是关心自己的安全和收益。正是被一只无形手所引导，最终实 现的是他自己未曾计划到的结果。在追逐个人利益的同时，他常常比自己所设想的更 有效地创造出公共利益。 这一经典的“无形的手”的论述，直至今天仍然有效。在 本文看来，企业内部价值流转就是一只“无形的手 。随着生产力的迅猛发展，经济 全球化已经势在必然，信息技术和网络技术的发展，全球经济，政治和文化的巨大变 革和融合，管理思潮也出现了前所未有的开拓式发展。波特在1 9 8 5 年发表的竞争 优势中指出，企业的根本任务就是不断创造价值，并在创造价值的过程中实现企业 价值和社会内在价值的最大化。本文试图利用波特的企业价值链价值活动的内容为构 建企业价值链价值活动评价指标做一尝试。而且本人认为在日趋激烈的企业竞争环境 中，选取具有独特优势的价值链的价值活动为取得持久的企业竞争优势和标新立异是 现今和以后企业需要长期关注的焦点。而如何为企业获取竞争优势和标新立异提供可 靠的价值评价指标，如何量化单独价值活动以及价值活动之间的联系是企业评价企业 价值活动的一个必要工具。而评价指标的驱动因素分析是评价指标如何反映企业价值 及价值活动的一个重要的手段，是体现企业价值财务和非财务指标在企业价值链价值 活动中赋予合理的权数的必要途径。有了驱动因素分析，我们才能理解为什么赋予不 同财务和非财务指标合理权数的原因和意义所在。 l o 基于价值链的企业价值评价指标研究第二章评价企业价值链价值活动的财务指标构建 第二章评价企业价值链价值活动的财务指标构建 企业价值链活动企业价值评价财务指标主要考虑降低成本或改善成本行为，提高 价值活动的运转效率，提高企业价值活动的效益，以及充分利用企业内部资源通过活 动间的良好配合或者工作流程的重组提升企业资本支出和投资能力。 第一节财务指标在企业价值链价值活动中的体现 企业价值链价值活动会影响企业价值评价的指标，那么，企业价值评价的财务指 标如何在价值活动中有所体现，本节将对各种指标在价值活动中的体现做出独立和综 合的论述。 一、成本优势分析指标在价值链价值活动中的体现。 ( 1 ) 、劳动生产率。生产率通常是指雇员创造价值的速率，而生产率的增长对于企 业和社会的健康都是不可或缺的。生产率增长是可持续成本优势的主要源泉。获得生 产率增长不能仅靠降低成本，而应该是支付给高质量的员工一个较高的价格。尽量留 住高质量的人工，而不是减少工资的支付从而带来更高的成本增加。但竞争对手同样 很容易照搬这种模式，即使工艺流程的重新设计也很容易仿效。企业必须建设一套人 力资源体制，依赖各种各样无形的要素、主观诱导要素、公司自身特有的各种条件， 如：招聘策略、职业理念、培训方案、报酬构成以及考评标准等，这些无形要素一旦 得到合理配置和利用，就会成为可持续发展的特有生产率优势。 ( 2 ) 、生产能量利用程度的提高，可以体现在企业的固定成本与变动成本比率的降 低。固定成本来源于企业厂房设备和人员等其他不随企业生产能量提高而降低的分摊 费用。固定成本对变动成本比率的降低，可以表现为市场营销活动的效率或效果增加， 也可以表现为企业将过剩的生产能力投放到其他产品上去，也可以体现为产品质量相 对于竞争对手有了明显提高，促进了买方给企业投放新的订单，还可以体现为企业将 自有的生产能力让姐妹企业得以共享，从而实现固定成本分摊的目的。生产能量利用 程度的均衡，同样也可以使企业保持持久的成本优势，如：企业可以通过选择需求更 加稳定的买方，或在需求高峰期让出某些市场份额，在需求低潮期在重新掠夺较多的 份额。 l l 基于价值链的企业价值评价指标研究第二章评价企业价值链价值活动的财务指标构建 ( 3 ) 、外购投入成本。把外购投入成本分离出来进行单独分析常常会加强对成本 行为的理解。一项活动的外购投入成本决定于三个因素：单位成本、它们在活动中的 利用率和与其他活动的联系。企业可以增加外购投入的开销而降低总成本。供应商的 成本行为对于投入成本和一个企业利用与供应商联系的能力有着重要的影响。一种确 定的外购投入通常会有着相对成本地位不同的一些供应商，而如果企业能行使其侃价 的权力，那么确认成本最低的货源从长远来看就可以达到较低的单位购买成本。认识 关键供应商的行为能使企业建立更好的购买政策以及认识和利用各种联系，从而实现 外购投入成本对企业保持成本优势促进作用。 二、资本增值获利能力指标 在对公司的财务状况进行研究时，投资者最关心的一个数字是每股收益。每股收 益是将公司的净利润除以公司的总股本，反映了公司每一股所具有的当前获利能力。 考察每股收益历年的变化，是研究公司经营业绩变化最简单明了的方法。但是，值 得我们注意的是，公司财务报表上的净利润数字，是根据一定的会计制度核算出来的， 并不一定反映出公司实际的获利情况，采取不同的会计处理方法，可以取得不同的盈 利数字。与其他国家会计制度比较，相对来说，我国会计制度核算出的净利润，比采 用国际通行的会计制度核算出来的盈利数字通常偏高。投资者要特别留意，公司应 收账款的变化情况是否与公司营业收入的变化相适应，如果应收账款的增长速度大大 超过收入的增长速度的话，很可能一部分已计入利润的收入最终将收不回来，这样的 净利润数字当然要打折扣了。 同时企业需要关注，( 1 ) 企业每年投入成本的固定资产折旧是否足够。如果这些 资产的实际损耗与贬值的速度大于其折旧速度的话，当最终要对这些设备更新换代 时，就要付出比预期更高的价格，这同样会减少当前实际的盈利数字。( 2 ) 在研究公 司每股收益变化时，还必须同时参照其净利润总值与总股本的变化情况。由于不少 公司都有股本扩张的经历，因此还必须注意每一时期的每股收益数字的可比性。公司 的净利润绝对值可能实际上是增长了，但由于有较大比例的送配股，分摊到每股的收 益就变得较小，可能表现出减少的迹象。但如果以此便认为公司的业绩是衰退的话， 可能就会产生业绩误读。不过，对于有过大量配股的公司来说，要特别注意公司过去 年度的每股收益是否被过度地摊薄，从而夸大了当前的增长程度。这是因为，过去公 1 2 基于价值链的企业价值评价指标研究 第二章评价企业价值链价值活动的财务指标构建 司是在一个比较小的资本基础上进行经营的，可以使用的资金相对目前比较少，而目 前的经营业务是在配股后较大的资本基础上进行的。如果仅仅从每股收益来看，目前 的确有较大增长，但是这部分盈利可能并不是因为公司经营规模扩大造成的。比如， 公司收购了一定公司，将该公司的利润纳入本期的报表中，就很容易地使得每股收益 得到增长。每股收益仅仅代表的是某年每股的收益情况，基本不具备延续性，因此不 能够将它单独作为判断公司成长性的指标。我国的上市公司很少分红利，大多数时候 是送股，同时为了融资会选择增发和配股或者发行可转换公司债券，所有这些行为均 会改变总股本。由每股收益的计算公式我们可以看出，如果总股本发生变化每股收益 也会发生相反的变化。这个时候我们再纵向比较每股收益的增长率你会发现，很多公 司都没有很高的增长率，甚至是负增长。 三、资产周转营运能力指标在企业价值链价值活动中的体现 该指标主要说明企业投放到生产经营中去的厂房、设备的利用效率。它是企业取 得的收入不考虑取得收入需要投入的变动成本时的回报，如果企业在固定资产分摊到 企业价值活动不能取得合理的回报，那么这种分摊就很难体现出价值活动的优势。厂 房设备的投入需要在经营各期以估计的年限进行折旧，这些折旧虽然不会影响固定资 产周转的能力。但对营运资金的周转能力会产生潜在的影响。 营运资金周转率在企业价值活动中的体现可以如下分析：营运资金为企业流动资 产扣除流动负债后的金额。这虽然和固定资产没有具体的联系。但企业取得的销售收 入是固定资产和营运资金共同作用的结果。因此，可以得出，如果企业固定资产周转 率高，即使营运资金周转率不能达到行业平均的数值，那么也不能说明总体资产周转 率的好坏。所以我们不仅需要分别考虑体现价值活动对企业固定或营运资金营运能力 的指标，还需要综合考虑企业总资产周转能力指标以及企业总体资产在价值活动的运 作中所产生的效果。 如果企业不能合理估计企业固定资产的折旧年限，那么它给企业带来的营运资金 周转能力会产生一定的影响。但企业经营活动过程中流动资产和流动负债的差额即营 运资金是由企业日常经营过程中资金使用与安排决定的。如果企业加强流动资产中应 收账款的回收，并合理的控制库存金额，以及合理控制企业流动负债的支付，就可以 很好的完成营运资金的周转。应收账款的回收，设计企业营销状况，产品的质量保证、 基于价值链的企业价值评价指标研究第二章评价企业价值链价值活动的财务指标构建 以及企业应收账款的信用期间和必要的收账措施。企业的库存状况还要受到企业生产 安排以及企业外购成本中批量采购的水平以及交货期等价值活动的影响。流动负债的 控制，首先是供应商的信用期间管理，以及企业内部短期借款、应交税金、和应付职 工薪酬等指标的安排。 以上所述，固定资产和营运资金的运营能力不仅受控于指标公式中所列式的因素 影响还要考虑其他企业内部和外部价值链价值活动的综合影响。 四、资本支出和投资能力指标在企业价值活动中的体现 资本支出和投资能力指标是综合反映企业持续性生产经营所需资产的购置和扩 大生产所需资产购置能力的体现。 ( 1 ) 资产购置比率指标在价值活动中的体现。这个指标首先受企业资本支出计 划的影响，企业对指标的要求首先是波动不要太大，因此企业资本支出计划也不会有 太大变动。其他的因素之一是经营活动现金净流量，它是企业经营活动利润加上企业 获得利润时所扣减的一些非付现费用，以及经营活动应收应付和存货余额的变动金额 的情况，鉴于这个指标主要是财务指标的因素影响，企业只需要控制好这些因素每月 的变动也不要太大。需支付的股利总和要受控于企业股东大会或董事会的决定，因此， 这一指标的变动需要企业价值活动的内部联系来决定经营活动现金净流量指标的配 合，最终做到企业资产购置比率较小波动。 ( 2 ) 经营投资比率在价值活动中的体现。投资活动现金净流量是企业投资活动 现金收入于现金支出的差额，投资活动现金流入来源于被投资企业的净利润和投资收 益分配情况，因此企业于被投资企业价值活动的联系可以影响企业被投资企业投资活 动现金流入指标。投资活动现金支出在微观方面来源于企业的投资计划和投资需求， 宏观方面还来源于企业的总体经营战略和经营决策等。 ( 3 ) 现金再投资比率在价值活动中的体现。经营活动现金净流量、需支付的股 利和营运资金指标与资本购置比率的体现相似，不再赘述。非流动资产是企业总资产 除流动资产以外的所有资产。它是企业固定资产、在建工程、长期投资、其他长期资 产的总和。这些全部属于财务指标，主要受企业内部价值活动影响。 1 4 基于价值链的企业价值评价指标研究第二章评价企业价值链价值活动的财务指标构建 第二节基于企业价值链价值活动评价的财务指标设计 一i 成本优势分析指标 成本和资产的分摊能说明企业价值链的成本分布。结合第一节对成本优势指标在 价值