（管理科学与工程专业论文）风险投资机构运作机制与投资策略的理论与模型研究.pdf

墨堕丝塞塑塑堡堡垫型皇丝塑苎堕塑里堡皇堡里竺壅一 摘要 | f f 风险投资的存在与发展为美国乃至全球新经济的出现与繁荣作出了巨大的贡献。在风险 投培半个多世纪的发展历程中，无数风险投资家和创业企业家们为这一机制的发展与完善积 累了丰富的经验，也提供了不少的教训。在风险投资中虽然充满了获得巨大收益的诱惑，但 也处处是亏损的陷阱。因此摆在风险投资的参与者( 包括风险资金提供者、风险投资机构和 创业企业家) 面前的首要任务就是如何控制和减小风险、扩大收益。在风险投资的全过程中， 包括从融资、投资到参与风险企业管理，退出风险企业，都充满了各种各样的风险。风险投 资的参与者们在决定参与风险投资时，就应充分考虑到可能遇到的各种风险，并设计对策尽 可能地控制和减小风险、扩大收益。庠文就是在从风险投资的融资到投资的过程框架中，站 在风险投资家( 风险投资机构) 的角度，运用委托一代理理论、模糊综合评判方法、现代投 资组合理论、效用函数理论以及贝叶斯法则等数学方法，对风险投资过程中风险种类进行了 分析，并针对其中部分可控的、严重的风险的防范与控制机制作了研究，得到了一些具有理 论与实际意义且有创新性的结论，并给出了一些有实用价值的风险防范与控制的方法。 本文主要研究风险投资机构的运作机制与投资策略问题。风险投资是一种与传统投资形 式存在很大不同的新型投融资形式。它与传统投资形式的重要区别在于它的高风险性和高收 益性。高收益是以高风险为前提的。风险投资的高风险渗透于风险投资的全过程。因此，风 险投资机构从运作机制到具体的投资策略都显示出了与传统投资形式的不同。本文以风险资 本从筹集到运作的过程为框架，站在风险投资家的角度，运用定量与定性研究相结合的方法 研究了风险投资机构的运作机制与投资策略的选择、安排和优化问题。 庠文的研究内容与研究成果如下： ( 1 火风险投资机构的组织机制安排是减小风险资本筹集中委托代理关系风险的一个有效保 证，本文在对国外风险投资制度的现实选择的分析基础上。从理论上证明了如下结论： 在风险投资中，有限合伙制与公司制相比，对风险投资家的激励最大，而且从投资者角 度来说，有限合伙制也严格优于公司制本文还针对中国的实际情况，对我国风险投资 业的运作模式、组织结构、资金来源提出了建议 ( 2 ) 风险资本筹集过程中的契约安排是减小第一级委托代理风险的另一个主要手段。本文运 用委托一代理理论从理论上证明了如下结论：即使要支付风险投资基金管理人相当数量 的费用，投资者选择组建基金的获利仍比作为投资天使直接投资要大得多；由于在投资 者与风险投资家之间存在着利益分歧，因而从双方角度考虑的最优契约安排之间也必然 有一些差别，本文分别从投资者与风险投资家双方的角度来讨论。得出了最优契约安排 的区间，而最终结果如何确定则视双方的讨价还价能力及心理预期。 ( 3 ) 本文还建立了风险投资家考虑声誉的两阶段动态融资模型，讨论了风险投资家在多阶段 融资情况下的最优选择。得出如下结论：受声誉影响的阶段的努力程度严格大于不受声 誉影响的阶段的努力程度；受影响的时期越长，声誉对风险投资家的激励作用就越大， 风险投资家的努力程度也就越高：受声誉影响的阶段的最优努力水平随产出努力系数的 增加而增加、随成本系数和投资者风险收益率的增加丽减小，不受声誉影响的阶段的最 优努力水平只随产出努力系数的增加而增加、随成本系数的增加而减小。 ( 4 ) 在风险资本运作过程中的投资策略首先通过投资项目筛选和投资决策程序来体现。本文 圭墨奎望查堂蔓主兰堡兰兰一 在借鉴国外文献的基础上根据我国风险投资的实践，总结了适合我国风险投资的一般 投资准则，给出了影响我国风险投资决策i 拘1 7 i l 素表，并建立了更加实用的风险投资家投 资决策模型。在对风险投资过程中存在的各种风险因素进行分析的基础上，将风险投资 中可能遇到的主要风险归纳为2 2 种，并根据其性质分为五类，从而建立了一个由两级 五类2 2 个指标组成的风险评估指标体系。据此，再运用模糊综合评判理论建立了一个 基于模糊综合评判的风险投资投资风险评估模型，通过处理风险投资投资风险的专家评 分结果，计算出某项目的风险程度，从而评定该项目是否值得投资，也可以对不同的项 1 7 1 进行风险程度比较。 ( 5 ) 针对风险投资运作过程中的逆向选择风险，本文设计了一个吸引优秀创业家的最优契约 安排，并运用信息甄别模型设计了一个吸引不同能力的风险企业家的分离均衡式合同安 排，还针对风险投资分阶段投资的特点设计了个多阶段动态信号传递模型，讨论了在 分阶段投资中风险投资家和风险企业家的信号传递机制和最优选择。 ( 6 ) 从风险防范和控制的角度对风险投资投资契约期限、监管等问题展开研究。认为：与每 一个投资阶段签约一次的短期投资契约相比，长期投资契约具有更高的效率，但二者均 不能达到社会最优投资水平。对监管决策的成本与收益进行了考察，得出如下结论：最 优监管水平随着项目初始为“好”的概率的增大而增大，随着折现率的增大而增大，随 着投资期数的增大而增大，但随着项目的最大成功概率的增大而减小。 ( 7 ) 风险按其性质可以分为系统风险和非系统风险。现代投资组合理论认为：投资组合可以 分散非系统风险。本文首次借助于现代资产组合理论与模型，研究了风险投资过程中的 资产组合问题，并建立了风险投资投资组合的理论模型，然后结合我国风险投资的现实 情况，对模型进行了简化，使该模型更简单、易用。 本文的创新点有以下几点： ( 1 ) 本文运用委托代理理论给予下列现象以理论上的证明：在风险投资中，有限合伙制与公 司制相比，对风险投资家的激励更大，而且从投资者角度来说，有限合伙制也严格优于 公司制。 ( 2 ) 提出了投资者与风险投资家之间的最优融资契约安排区间的概念，并运用契约理论得到 该最优融资契约安排区间，最终结果如何确定则视双方的讨价还价能力及心理预期。 ( 3 ) 将不完全信息动态博弈的声誉模型引入风险投资研究领域，建立了风险投资家考虑声誉 的两阶段动态融资模型，并进行了分析，得出了一些有理论和实践指导意义的结论。 ( 4 ) 本文在文献 1 5 2 1 研究的基础上。从风险控制的角度对监管决策的成本与收益进行了考 察，得出了风险投资家从监管成本角度考虑的最优监管水平及若干结论。 ( 5 ) 本文首次借助于现代资产组合理论与模型，研究了风险投资过程中的资产组合问题，提 出影响风险投资家决定投资组合的7 个因素，并建立了风险投资投资组合的理论模型， 然后结合我国风险投资的现实情况对模型进行了简化，并对各参数的确定进行了讨论， 使该模型更简单、易用。 、 关键词：风险投资，道德风险，逆向选择，模糊综合评判，现代投资组合理论 i i 坠堕堡塑垫塑堡堡垫型墨塑塑釜堕堕里丝皇矍里竺笪。一 t h et h e o r i a l a n dm o d e l s t u d y o fo p e r a t i o n m e c h a n i s m a n di n v e s t m e n t p o l i c y o fv e n t u r ec a p i t a l a b s t r a c t t h ee x i s t e n c ea n dd e v e l o p m e n to f v e n t u r ec a p i t a lh a v ed o n eg r e a tc o n t r i b u t i o nt o t h ea p p e a r a n c ea n df l o u r i s ho ft h en e we c o n o m yi na m e r i c a a n dt h ew h o l ew o r l d i n v e n t u r ec a p i t a l sd e v e l o p i n gp r o c e s so fm o r et h a nh a l fc e n t u r y ag r e a t n u m b e ro t v e n t u r e c a p i t a l i s t s a n d e n t r e p r e n e u r s h a v ea c c u m u l a t e dr i c h e x p e r i e n c e t o rt h e d e v e l o p m e n ta n dp e r f e c t i n go ft h i sm e c h a n i s m a n dt h e yh a v ea l s ot a u g h tu sm a n y l e s s o n s i nv e n t u r ec a p i t a l ，t h e r ea r et e m p t a t i o n so fh e a v yg a m ，b u tt h e r ea r ea l s ot r a p s o fl o s sa n y w h e r e s ot h ef i r s tp r o b l e mt h a tt h ev e n t u r ec a p i t a la n t i c i p a t o r s ( i n c l u d i n g p r o v i d e r so fv e n t u r ef u n d ，c o r p o r a t i o n so fv e n t u r ec a p i t a l a n de n t r e p r e n e u r s ) f a c ei s h o wt oc o n t r o la n dd e c r e a s et 1 1 er i s ka n de n l a r g et h er e v e n u e i nt h ew h o l ep r o c e s so f v e n t u r ec a p i t a l ，i n c l u d i n gf i n a n c i n g ，i n v e s t i n g ，t a k i n gp a r ti nt h em a n a g e m e n to ft h e v e n t u r ee n t e r p r i s ea n dw i t h d r a w i n gf r o mt h ev e n t u r ee n t e r p r i s e ，i t sf u l lo fm a n yk i n d s o fr i s k m 1 e nt h ea n t i c i 口a t o r so fv e n t u r ec a p i t a ld e c i d et ot a k ep a r ti nt h i sa c t i v i t y , t h e y s h o u l dt a k ea 1 1t h ek i n d so fr i s kt h a tt h e ym a y m e e ti nt h ep r o c e s si n t oa c c o u n ta n dt a k e s o m ec o u n t e r m e a s u r e s i nt h ef r a m eo ff i n a n c i n ga n di n v e s t i n gi 1 3 _ v e n t u r ec a p i t a la n di n f a v o ro f t h ev e n t u r ec a p i t a lp r o v i d e r s ( i n v e s t o r s ) a n dv e n t u r ec a p i t a l i s t s ( v e n t u r ec a p i t a l o r g a n i z a t i o n s ) ，w ea n a l y s e st h e k i n d so f r i s ki nv e n t u r ec a p i t a la n dd oa m p l er e s e a r c ho n p r e v e n t i n gs e r i o u sr i s ka n dc o n t r o lm e c h a n i s mb yt h ep d n c i p a l a g e n tt h e o r y , f u z z y c o m p r e h e n s i v ea s s e s s m e n t m o d e r ni n v e s t m e n tp o r t f o l i pt h e o r y , u t i l i t yf u n c t i o nt h e o r y a n dt h em a t h e m a t i c a lr r e t h o d ss u c ha sb a y e sr u l ee t c w bh a v ea l s og o ts o m eu s e f u i c o n c l u s i o n sa n dg i v e ns o m ep r a c t i c a lm e t h o d so nr i s kp r e v e n t i n ga n dc o n t r o l l i n g v e n t u r ec a p i t a li san e wk i n do fj n v e s t m e n tm e c h a n i s mw h i c hi sv e r yd i f f e r e n t 疗o mt r a d i t i o n a li n v e s t r n e n tm e c h a n i s m t h em a i nd i f f e r e n c eo fi tt o t r a d i t i o n a l i n v e s t m e n tm e c h a n i s ma r ei t sh i g hr i s ka n di t sh i g hr e t u r n t h eh i g hr e t u r ni sb a s e do n h i g hr i s k t h ew h o l ec o u r s eo fv e n t u r ec a p i t a li sp e r m e a t e dw i t hh i g hr i s k s ov e n t u r e c a p i t a lo r g a n i z a t i o n s h o w sd i s t i n c tf r o m t r a d i t i o n a li n v e s t m e n tf r o m o p e r a t i o n m e c h a n i s mt os p e c i f i ci n v e s t m e n tp o l i c y b a s e do nt h ep r o c e s so f r a i s i n ga n do p e r a t i n g o fv e n t u r e c a p i t a l ，t h i sp a p e rs t u d i e st h es e l e c t i o n ，d e s i g na n do p t i m i z a t i o no ft h e o p e r a t i o nm e c h a n i s ma n di n v e s t m e n tp o l i c yf r o mt h ev i e wo fv e n t u r ec a p i t a l i s t sb y u s i n gt h em e t h o d o fc o m b i n a t i o no f q u a n t i t a t i v es t u d ya n dq u a l i t a t i v es t u d y t h er e s e a r c hc o n t e n ta n dr e s e a r c hr e s u l to f t h i sp a p e ra r e ： ( 1 ) t h em e c h a n i s md e s i g no fv e n t u r ec a p i t a l o r g a n i z a t i o ni s av a t i dg u a r a n t e eo f d i m i n i s h i n gt h ep r i n c i p a l - a g e n tr i s kd u r i n gr a i s i n gv e n t u r ec a p i t a l b a s e do i lt h e a n a l y s i s o ft h ea c t u a i o p t i o no ff o r e i g nv e n t u r ec a p i t a li n s f i t u t i o n ，t h i sp a p e r t e s t i f i e sf o l l o wc o n c l u s i o n ：i nv e n t u r ec a p i t a l ，t h el i m i t e d p a r t n e r s h i ps y s t e mg i v e s i i i 圭塑銮望型主兰些兰兰一 m o r ei n c e n t i v et ot h ev e n t u r ec a p i t a l i s tt h a nt h ec o r p o r a t i o ns y s t e md o e s ，a n dt o r t h ei n v e s t o r t h el i m i t e dp a r t n e r s h i ps y s t e m i s s t r i c t l yp n o rt o t h ec o r p o r a t l o n s y s t e m i nt h el i g h to ft h er e a l i t yo fc h i n a t h i sp a p e ra l s og i v e ss o m es u g g e s t l o “5 a b o u tt h eo p e r a t i o nm o d e ，o r g a n i z a t i o n s t r u c t u r ea n dc a p i t a ls o u r c eo fv e n t u 0 8 c a p i t a lo f o u rc o u n t r y f 2 1t h ec o n t r a c td e s i g nd u r i n gt h er a i s i n gp r o c e s so f v e n t u r ef u n di sa n o t h e rm e t h o dt o d i m i n i s h t h ef i r s t g r a d e p r i n c i p a l - a g e n t r i s k 1 dv e n t u r e c a p i t a l u s i n gp d r i n c i p a l a g e n tt h e o r y , t h i sp a p e r h a s p r o v e d t h ef o l l o w i n gc o n c l u s i o n st h e o r e t i c a l l y ： a l t h o u g hh es h o u l dp a y t h ev e n t u r ef u n dm a n a g e r af a i ra m o u n to fk e - t h er e v e n u e h ew o u l dg e tb yb u i l d i n gaf u n dw i l ls t i l l b em o r et h a nt h a th ew o u l dg e ta s a r t i n v e s t i n ga n g e l t h e r ei s d i f f e r e n c eb e t w e e nt h eb e n e f i t so ft h ei n v e s t o ra n dt h e v e n t u r ec a p i t a l i s t s o 也eo p t i m a lc o n t r a c ta r r a n g e m e n t s i b re a c hs i d em u s tb e d i f f e r e n t n l i sp a p e rd o e ss o m ed i s c u s s i o ni n e a c hs i d e ss t a n da n dg i v e st h e i n t e r v a lo fo p t i m a lc o n t r a c ta r r a n g e m e n t b u t t h ef i n a lr e s u l t d e p e n d s o nt h e b a r g a i n i n gc a p a c i t ya n d t h ee x p e c t a t i o no f t h eb o t hs i d e s f 3 ) t 1 1 i sp a p e rs e t su pat w o p e r i o dd y n a m i cf i n a n c i n gm o d e lo f v e n t u r ec a p i t a l i s t c o n s i d e r i n gr e p u t a t i o n ，a n dd i s c u s s e st h eo p t i m a ls e l e c t i o n o fv e n t u r ec a p i t a l i s t u n d e rm u l t i - p e r i o df i n a n c i n g 强ec o n c l u s i o n sa r e 肪ee n d e a v o rd u r i n g 曲ep e r i o d i n f l u e n c e db yr e p u t a t i o ni ss t r i c t l ym u c hm o r et h a nt h a td u r i n gt h ep e r i o dn o t i n f l u e n c e db yr e p u t a t i o n ；n el o n g e ri st h ep e r i o di n t l u e n c e d ，t h eb i g g e ri st h e i n c e n t i v eo fr e p u t a t i o nt ov e n t u r ec a p i t a l i s t ，a n dt h eh i g l l e ri st h ee n d e a v o ro f v e n t u r ec a p i t a l i s t ；n 地o p t i m a le n d e a v o ro fp e r i o di n f l u e n c e db yr e p u t a t i o ni s i n c r e a s e dw i t l lt h eo u t p u te n d e a v o ri n d e xa n dd e c r e a s e dw i t ht h ec o s ti n d e xa n d r i s k - p r o f i tr a t eo fi n v e s t o r , b u tn l eo p t i m a le n d e a v o ro fp e r i o dn o ti n f l u e n c e db y r e p u t a t i o ni so n l y i n c r e a s e dw i t ht h eo u t p u te n d e a v o ri n d e xa n dd e c r e a s e dw i t ht h e c o s ti n d e x ( 4 ) i nt h eo p e r a t i n gp r o c e s so fv e n t u r ec a p i t a l ，i n v e s t m e n tp o l i c i e sa r em a n i f e s t e d t h r o u g h i n v e s t m e n t p r o j e c ts c r e e n i n ga n d i n v e s t m e n td e c i s i o np r o c e d u r e b a s i n go n t h ef o r e i g nr e f e r e n c e sa n d c o n s i d e r i n gt h ep r a c t i c eo f v e n t u r ec a p i t a li nc h i n a , t h i s p a p e rs u m su p t h eg e n e r a li n v e s t i n gn o r m st h a ta r es u i t e dt ot 1 1 ev e n t u r ec a p i t a l i n c h i n a i ta l s og i v e st h ef a c t o rs h e e ti n f l u e n c i n gv e n t u r ec a p i t a l sd e c i s i o nm a k i n g a n dp u t sf o r w a r dad e c i s i o nm a k i n gm o d e lf o rt h ev e n t u r e c a p i t a l i s t b a s i n go n t h e a n a l y s i sf o rt h er i s k si nv e n t u r ec a p i t a l ，w es u l nu pt h e2 2k i n d so fr i s kt h a tm a yh e m e ta n dc l a s s i f yt h e mi n t of i v ek i n d sa c c o r d i n gt ot h ec h a r a c t e r i s t i c w ee s t a b l i s ha r i s ka s s e s s m e n ti n d e xs y s t e mw i t ht w oc l a s s e s ，f i v ek i n d sa n d2 2i n d e x e s o nt h i s b a s e ，w ee r e a t ea ni n v e s t i n gr i s ka s s e s s m e n tm o d e ii nv e n t u r e c a p i t a lb yf u z z y c o m p r e h e n s i v ea s s e s s m e n tt h e o r y d e a l i n gw i t ht h ee x p e r t s m a r k i n gr e s u l t sf o r i n v e s t i n gr i s ki nv e n t u r ec a p i t a l ，w ec a nc a l c u l a t et h er i s kl e v e lo ft h ep r o j e c ta n d t h e nd e c i d ei f t h ei n v e s t m e n tt ot h i sp r o j e c ti sw o r t h y w e c a l la l s oc o m p a r et h er i s k l e v e l so fd i f f e r e n tp r o j e c t s ( 5 ) i na c c o r d a n c ew i t ha d v e r s es e l e c t i o nr i s kd u r i n gv e n t u r ec a p i t a l o p e r a t i n g t h i s p a p e rd e s i g n sa no p t i m a lc o n t r a c tt oa t t r a c tt h e o u t s t a n d i n ge n t r e p r e n e u r sa n d d e s i g n s a s e p a r a t i n ge q u i l i b r i u mc o n t r a c t t o a b s t r a c tt h ee n t r e d r e n e u r sw i t h 垦堕墨塞塑塑墨堡! ! 型兰塑兰整堕盟墨堡皇堡型婴墨一 d i f f e r e n tc a p a c i t y t h i sp a p e ra l s od e s i g n sam u l t i - p e r i o dd y n a m i cs i g n a l i n g m o d e l o fv e n t u r ec a p i t a l i s ti na c c o r d i n gw i t ht h ef e a t u r eo fs t a g i n gi n v e s t m e n t ，a n dt h e n d i s c u s s e st h es i g n a l i n gm e c h a n i s ma n do p t i m a ls e l e c t i o nb e t w e e n v e n t u r ec a p i t a l i s t a n d e n t r e p r e n e u rd u r i n gs t a g i n gi n v e s t m e n t ( 6 ) r e f e r r i n gt o t h ef o r e i g ne x p e r t s r e s e a r c ha c h i e v e m e n t ，w ed i s c u s st h ep r o b l e m s u c ha st h ep e r i o do fi n v e s t m e n tc o n t r a c t ，m o n i t o r i n ga tt h er i s kp r e v e n t i n ga n d c o n t r o l l i n ga n g l e w e t h i n kt h a tt h e l o n gp e r i o di n v e s t m e n tc o n t r a c t i sm o r e e f f i c i e n tt h a nt h es h o r tp e r i o di n v e s t m e n tc o n t r a c t t h a ti s s i g n e d o n c ee v e r y i n v e s t i n gs t a g e ，b u tt h e yb o t hc a r ln o tr e a c ht h em a x i m a ls o c i a li n v e s t m e n tl e v e l ； t h e ni n s p e c tt h ec o s ta n dg a i n so fm o n i t o r i n gp o l i c y , a n do b t a i nt h em a x i m a l m o n i t o r i n gp o l i c yo f v e n t u r ec a p i t a l i s tf r o m t h ep o i n to f v i e w o f m o n i t o r i n g c o s t ( 7 、t h em o d e mi n v e s t m e n tp o r t f o l i ot h e o r yb e l i e v e st h a tt h ei n v e s t r n e n tp o r t f o l i oc a l l d i s p e r s et h en o n - s y s t e m r i s k 1 1 1 i sp a p e rd i s c u s s e st h ep o r t f o l i op r o b l e mi nv e n t u r e c a p i t a lw i t ht h eh e l po fm o d e mp o r t f o l i ot h e o r ya n dm o d e l w er a i s et h ev e n t u r e c a p i t a lp o r t f o l i ot h e o r ya n db u i l dt h ec o r r e s p o n d i n gm o d e l t h e nc o n s i d e r i n gt h e r e a ls i t u a t i o no fv e n t u r ec a p i t a li nc h i n a , w es i m p l i f yt h em o d e lt om a k ei tm o r e s i m p l ea n d f e a s i b l e 1 1 1 ei n n o v a t i o n so f t h i sp a p e ra r e ： ( 1 ) t h i sp a p e rt e s t i f i e sf o l l o wc o n c l u s i o nt h e o r e t i c a l l yu s i n gp r i n c i p a l - a g e n tt h e o r y ：i n v e n t u r ec a p i t a l ，t h el i m i t e dp a r t n e r s h i ps y s t e mg i v e sm o r ei n c e n t i v et ot h ev e n t u r e c a p i t a l i s t t h a nt h e c o r p o r a t i o ns y s t e md o e s ，a n df o rt h ei n v e s t o r , t h e l i m i t e d p a r t n e r s h i ps y s t e m i ss t r i c t l yp r i o rt ot h ec o r p o r a t i o n s y s t e m ( 2 ) t h i sp a p e rp u t sf o r w a r dt h ec o n c e p to fo p t i m a lf i n a n c i n gc o n t r a c td e s i g nr e g i o n ， a n dg i v e st h eo p t i m a lf i n a n c i n gc o n t r a c td e s i g nr e g i o no fv e n t u r ec a p i t a l u s i n g c o n t r a c tt h e o r y b u tt h ef i n a lr e s u l t d e p e n d so nt h eb a r g a i n i n ge a p a c i t ya n dt h e e x p e c t a t i o n o f t h eb o t hs i d e s ( 3 ) t h i sp a p e r i n t r o d u c e st h e r e p u t a t i o nm o d e lo fd y n a m i cg a m eo fi n c o m p l e t e i n f o r m a t i o ni n t ov e n t u r e c a p i t a lr e s e a r c h ，a n ds e t su p a t w o p e r i o dr e p u t a t i o nm o d e l o fd y n a m i cf i n a n c i n ga n da n a l y s e si t ，a n dd r a w ss o m ec o n c l u s i o n sw i t ht h e o r e t i c a l a n d p r a c t i c a ls i g n i f i c a n c e ( 4 ) b a s e do nt h er e s e a r c ho fl i t e r a t u r e 【1 5 2 1 ，t h i sp a p e rs t u d i e st h ec o s ta n dp r o f i to f m o n i t o r i n g d e c i s i o nf r o mt h ev i e wo fr i s k c o n t r o l ，a n do b t a i n st h eo d t i m a l m o n i t o r i n ga n ds o m ec o n c l u s i o n sf r o mt h ev i e w o f m o n i t o r i n g c o s t ( 5 ) s u p p o r t e db ym o d e mp o r t f o l i ot h e o r ya n dm o d e l ，t h i sp a p e rs t u d i e st h ep o r t f o l i od u r i n gv e n t u r e c a p i t a lf o rt h ef i r s tt i m e ，a n dg i v e s7f a c t si n f l u e n c i n gv e n t u r ec a p i t a lp o r t f o l i o a n ds e t su pt h e m o d e lo fv e n t u r ec a p i t a l p o r t f o l i o t h e ni na c c o r d i n gw i t ht h er e a l i t yo fv e n t u r ec a p i t a l ，i t s i m p l i f i e st h em o d e l ，a n dd i s c u s s e st h ed e t e r m i n a t i o no f p a r a m e t o r s k e y w o r d s ：v e n t u r e c a p i t a l ，m o r a lh a z a r d ，a d v e r s es e l e c t i o n ，f u z z yc o m p r e h e n s i v e a s s e s s m e n t ，m o d e mp o r t f o l i ot h e o r y v 风险投资机构运作机制与投资策略的理论与模型研究 第一章绪论 1 1 研究背景 所谓知识经济按经济合作与发展组织( 简称o e c d ) 以知识为基础的经济报告中 的定义，是指建立在知识和信息的生产、分配和使用之上的经济。 从历史形态看，知识经济是和农业经济、工业经济相对应的一个概念。在人类有史以来， 三种经济形态一直共存着，但三者所占比重在不同历史阶段并不相同。知识经济总的说来是 一种其发展将比以往任何时候更加依赖于知识的生产、扩散和应用的经济。知识经济的发展 有这样几个特征：科学技术的开发研究是知识经济发展的基础：信息和通信技术在知识经济 的发展中居于中心位置：服务业是知识经济中的重要角色；人力资本的素质是发展知识经济 的基本先决条件。这主要表现在以下几个方面：( 1 ) 计算机、电子和航空等知识密集的高技 术产业是所有产业中产出和就业增长最快的产业；( 2 ) 产品制造模式转向知识密集型产品( 如 计算机、医药、飞机) ，伴随而来的是柔性制造系统时代，它使制造业竞争中劳动力成本的作 用降低了，技术创新成为企业竞争的焦点；( 3 ) 需求和制造业的模式向服务活动转移( 如保 健、教育和休闲、研究开发和营销) ，尤其是转向知识密集型的服务活动：( 4 ) 投资正向高技 术商品和服务部门，特别是信息和通讯技术方谣转移；以及在研究和开发等方面的无形资产 投资，如劳动力的培训、计算机软件和专门技术等，经济发展和合作组织国家投