研究员行业、公司研究分析框架.doc

研究员行业、公司研究分析框架8.1宏观策略研究的分析框架：8.1.1国内外宏观经济形势；1、经济周期变化2、物价水平变动3、产业景气结构8.1.2国内宏观调控政策动向；1、货币政策2、财政政策3、产业政策8.1.3上市公司盈利和市场估值变动趋势；1、企业盈利变化趋势和结构2、市场市盈率变化趋势8.1.4证券市场政策及股票供求变化；8.1.5市场情绪和投资者行为；1、市场成交量变化2、资金流向变动8.1.6外围市场波动情况；1、外围股市波动2、大宗商品价格波动8.1.7证券市场走势预测；8.1.8市场热点与板块轮动趋势。1、风格特征表现2、行业轮动特征8.2行业研究分析框架8.2.1行业概貌1、主要子行业2、近两年行业发展状况3、国外同行业发展现状8.2.2主要生产企业概况 1、主要生产企业基本情况：企业名称、产品结构、生产能力、销售状况、市场份额（可考虑限定在上市公司的范畴）2、主要生产企业的盈利分析3、主要产品的成本构成4、主要企业现主要产品的技术水平5、主要企业的专有技术和开发能力6、主要企业的营销战略7、主要企业的管理水平分析8.2.3典型产品分析1、产品的技术水平2、产品的成本构成3、产品的生命周期8.2.4影响产品需求的因素分析1、宏观经济环境分析2、政策环境分析3、相关行业发展的影响4、限制性因素分析5、政策、经济、技术因素的变化对行业发展的影响8.2.5市场竞争分析1、市场的主要特点（竞争环境）2、竞争制胜的关健因素3、战略集团的划分4、竞争集团对自身所处位置的判断、满意度5、主要竞争集团的竞争手段6、主要生产厂商的市场占有率分析7、产品的进出口情况分析8.2.6产业政策研究 1、产业政策要点2、行业发展规划及重点3、相关产业政策及其影响8.2.7行业的发展趋势及市场需求预测1、技术发展趋势及其对行业可能造成的影响2、行业中可能的主要机遇3、行业所面临的潜在威胁4、市场需求分析5、未来3-5年市场需求的分析8.2.8行业投资机会1、分析判断行业与证券市场的联动性2、基于以上行业基本面的判断，未来短、中、长期是否会对企业利润带来大的变化。3、该行业中上市公司总体情况：公司名、重点企业、主要产品的生产企业，历史上该行业内上市公司关联程度（有否板块效应），近期表现。4、行业基本面中重要因素变化对上市公司的影响。这些影响有否带来投资机会。5、建议基金经理重点关注的公司。8.3上市公司研究分析框架8.3.1公司基本面资料8.3.1.1公司资源有形资产1、生产装备/工厂/不动产生产工厂和设备（工厂/装备）有升值潜力的不动产（升值不动产）自然资源/生产资料（与经营相关）2、销售分销设施目标市场中的分销设施（分销设施）3、财务资源随时可以变现的资产/资金（资金）4、人力资源优质廉价的劳动力（劳动力）关键领域（管理技术生产营销）人才（人力资本）8.3.1.2公司资源无形资产1、组织资产管理控制体系（管理体系）计算机辅助设计/辅助制造（计算机辅助）流程控制（ERP）、资源管理（MRP）、客户资源管理（CRM）（现代管理）信息网络（信息网络）2、无形资产知识产权、如专利等（知识产权）特许经营全（采矿权、特定行业经营牌照）特许经营品牌形象（品牌）公司声誉（公司声誉）客户商誉、忠诚的客户群（公司声誉）员工忠诚度（企业凝聚力）企业文化（企业文化）8.3.1.3公司能力经营能力与竞争能力1、R&D环节的能力核心技术（核心技术）能够不断开发革新产品的能力（新产品开发）2、采购环节的能力大规模采购能力（规模采购）与供应商之间的竞争强弱势（供应商关系）3、生产环节的能力很宽的产品线（产品线宽度）优秀及有差异化的产品（产品差异化）低成本制造能力（成本控制）质量保障能力（质量保障）定单制造能力（制造能力）4、销售环节的能力市场份额及市场的领导地位（市场地位）对顾客的服务能力（服务能力）广告和促销能力（广告促销）新产品开发及推向市场的能力（产业化转化）分销网络的效率与竞争力（分销能力）5、财务能力资金保障与现金再生能力（资金能力）融资能力（融资能力）良好的财务结构（财务结构）资本运营空间（资本运营）6、系统能力很低的整体成本（整体低成本）组织灵敏能够对市场机会环境作出反应（快速反应）战略和目标制定能力（战略目标）特殊背景（特殊背景）联盟或合作公司（联盟合作）8.3.1.4公司目前的战略1、公司的竞争策略广泛低成本广泛差别化最优成本（最优性能价格比）聚焦低成本聚焦差别化2、公司的经营目标策略市场份额（增长目标）利润（利润目标）现金流（保全目标）3、与公司定位相符的行动策略进攻性行动（进取性行动）对竞争厂商强势对竞争厂商弱势终结策略游击战略先买性前卫行动4、与公司定位相符的行动策略防守性行动（保守性行动）加强/保卫报复收割5、与公司定位相符的行动策略目标市场定位本地市场区域市场全国市场多国家全球化市场6、与公司定位相符的行动策略产业路线选择垂直一体化横向相关多元化跨行业多元化8.3.1.5公司治理结构分析1、公司管理层与股东利益的一致性国有控股企业是否实现股权激励，未来股权激励方案对股价的冲击（中国玻纤）管理层控股企业是否存在利益输送渠道内部人控制公司与股东利益冲突（扬农化工）未来股权变化导致的上市公司实际控制人与流通股东利益不一致（亚星化学）2、上市公司CEO上市公司CEO的知识水平和管理能力能否达到企业成长的要求上市公司CEO的个人利益是否与流通股东一致上市公司CEO的经营战略是否与股东利益最大化一致上市公司CEO的更替是否会导致公司战略转变8.3.2分析与判断8.3.2.1潜在的资源强势和竞争能力1、对公司有形资源进行判断分析2、对公司无形资源进行判断分析3、对公司各项能力进行判断分析8.3.2.2潜在的资源弱势和竞争缺陷1、对公司有形资源进行判断分析2、对公司无形资源进行判断分析3、对公司各项能力进行判断分析8.3.2.3公司面临的潜在机会1、客户群会扩大进入新市场或细分市场（市场扩张）2、进入盈利能力强的市场（市场进入）3、由于市场需求增长势头强劲可以快速扩张（高增长）4、市场上出现了向其它地理区域扩展的机会（范围扩张）5、有从市场竞争者手里获得市场份额的机会（客户转换）6、有机会充分利用新技术（新技术）7、扩展产品线的宽度，为新的客户群服务（业务扩张）8、前向或后向整合（垂直整合）9、购并竞争对手（战略购并）10、联盟或合资扩大了地理覆盖和竞争能力（合作合资）8.3.2.4危及公司利益的外部威胁1、强大的竞争对手可能进入市场（新竞争者）2、替代产品威胁公司的份额（替代威胁）3、行业驱动因素使行业格局和竞争格局发生恶性变化（格局变化）4、PEST风险威胁（PEST）8.3.2.5对公司目前战略运行效果的评价经营结果1、市场份额在行业内的地位是上升了？什么原因在行业内的地位是下降了？什么原因还是稳定不变？什么原因2、利润率公司利润率是否上升了？什么原因公司利润率是否下降了？什么原因与竞争对手相比利润率的差距有多大？什么原因3、盈利能力公司的净利润率、投资回报率、经济附加值的变化趋势是什么？这些盈利能力方面的变化趋势在行业内的企业之间比较结果是什么？4、增长性（销售额）公司销售额的增长率比整个市场的增长率要快还是要慢？什么原因。5、市场中的形象和声誉发生了什么样的变化？8.3.2.6公司战略的分析与判断 经营目标战略1、公司应该追求哪个目标增长目标份额目标与销售量目标在那里？竞争者的弱点或空白点在那里？有剩余潜力的细分市场？预期的产品市场增长点？2、公司定位增长目标市场开发战略向目前不是产品客户的目标推销目前的产品，即寻求新的细分市场在目标市场的细分市场上追求非客户（扩宽产品线）进入新市场，开发新产品创造新需求与新客户（新产品战略）3、公司定位增长目标市场渗透战略目标是产品目前的目标客户，争取竞争者的顾客或发掘已有顾客的潜力争夺竞争者的顾客，一方面可能转换成本比较高、另一方面，需要加大促销力度，特别是诱使顾客转换品牌的对比性广告。提高现有顾客的使用率，这是经常被忽略的战略之一。（公司拥有的最大资产是已经拥有的客户群，应该尽可能地充分利用它，实际消费率与潜在的消费率相等吗？）4、公司定位利润目标减少投入的战略对于利润目标，对决策者是一种挑战，在强调销售量和份额时要注重利润，要兼顾增长与利润，对成本/价格战略的采用要适度，多多注意非价格战略（差异化战略）。通过削减成本减少投入提高资产使用率（比如应收帐款、降低存货、规模经济效益）发挥经验曲线效应重组流通（分销）线路5、公司定位利润目标增加产出的战略提高价格、减少折扣等改善销售组合，销售一组产品的80/20法则往往是真理：20%的产品品种往往能产生销售利润的80%。重塑塑造产品线，强调推销最有利可图的产品对增加利润来讲是最有意义的。对顾客群仍旧可以使用80/20原则。8.3.2.7公司战略的分析与判断竞争战略1、为什么要分析竞争战略？研究员在进行公司的投资价值分析或基本面分析时，往往忽略对公司战略的研究，这是一种极其不专业的做法，因为你除了要清楚一家公司在“做什么？”之外，你更应当清楚这家公司“在怎么做？”，这是对公司进行各种分析的基础。一家上市公司，资产动辄十几亿、几十亿，许多上市公司的确没有明确的竞争战略，那么除了处于垄断经营的温室里，否则这样的公司真是危险的很！低成本竞争战略实现低成本竞争优势途径之一：控制成本要素。8.4上市公司股票估值方法：8.4.1理解企业价值的两个角度企业价值受益人角度价值来源角度债务价值权益价值经营价值并购价值清算价值8.4.2价值创造的两大驱动因素首要驱动因素是投入资本回报率（ROIC)大于公司的加权资本成本（WACC)第二重要的驱动因素则是公司的成长能力以及成长的持续性 主要用的估值方法包括现金流折现法和倍数估值法，分别介绍如下：8.4.3DCF估值定义：DCF估值即将未来产生的现金流折现，可以分为显性价值和持续价值两部分，前者是明确预测期每年的企业自有现金流的折现值，而持续价值是假设企业经过高速增长期后能够稳定持续增长(增长率也可为0)，所产生现金流的折现。公式及表述如下：持续价值营业价值显性价值 = 明确预测期每年的企业自由现金流的折现值之和明确预测期稳定增长期显性价值采用不同的现金流，可以得出不同的估值FCFF: 采用企业自由现金流折现，贴现率使用WACC, FCFF定义如下：FCFF = Net operating cash flow - Investment = (NOPLAT + D&A )- (OWC + CAPEX)NOPLAT = EBIT*(1 t) = (Revenue COGS - SG&A) *(1 t) CAPEX = D&A + Net CAPEXFCFE: 采用权益自由现金流折现，贴现率使用 , FCFE定义如下：FCFE = FCFF 债务利息+ 债务净融入DDM : 采用股息折现，贴现率使用。各种方法汇总如下：现金流类型DCF模型贴现率FCFF企业自由现金流折现模型) 企业自由现金流 WACC FCFE权益自由现金流折现模型) 权益自由现金流 ke DDM股利折现模型) 现金股利 ke股利折现模型8.4.4倍数估值法倍数估值法，是最简单但最为常用的估值方法。主要包括PE 估值、PB估值、PS估值、EV / EBITDA等等。其优缺点及适用范围如下：优点：1) 简单，直观，能够反映市场感觉和情绪2) 符合投资需要，证券投资本来就是在比较的基础上进行。缺点：1) 如果市场整体上高估或低估，相对估值法将失灵2) 虽然只需要较少信息，但这只是因为已经对其它变量做了隐含的假定（比如P/E比较中的增长率）。如果这些假定不正确，用相对估值法就会得出错误结论3) 容易受会计政策和盈余管理的影响（E，B，S）适用: 1）成熟型公司，常用PE；不适用于经济环境波动较大的市场2) 易调节收入与利润的公司（比如银行、房地产），常用PB；不适用于高科技企业高增长公司，资本开支大，常用EV/EBITDA或EV/Sub(单位客户价值)3) 国际比较， 常用EV/EBITDA，基本消除各国会计、税务上的差异8.4.4.1PE 估值1) 估值原理a. 根据股利折现模型永续增长b. 两边同时除以EPS市盈率的驱动要素是g、股利支付率和风险（股权资本成本）2) 多阶段的PE模型，以二阶段增长企业为例：P/E取决于高增长阶段与稳定增长阶段的支付比率、Ke及增长率3) PE估值的决定要素盈利能力：盈利能力越高，市盈率越高A、 ROE=Ke ，常数增长公司的市盈率与零增长公司的市盈率是相等 B、ROEKe ，常数增长公司的市盈率大于零增长公司的市盈率 ，ROE越大，市盈率越高 C、ROEKe，才有成长性溢价A、 ROE=Ke ，增长不改变市盈率 B、ROEKe ，增长率越高，市盈率越越高 C、 ROEKe,市净率大于1，增长率上升，市净率上升，创造价值E、当ROE= Ke,市净率等于1，增长率上升，市净率上升，价值不变F、当ROE Ke,市净率小于1，增长率上升，市净率下降，毁灭价值也就是说，只有在投资回报率大于资本成本率的情况下，高增长才会创造价值，否则将是毁灭价值。8.4.4.4EV/ EBITDA估值EBITDA的计算方法如下：EBITDA = 营业收入营业成本营业费用管理费用+折旧+摊销EV = 权益价值 + 债务价值 （+少数股东权益价值）EBITDA = EBIT + D&A适合不同会计政策、不同税收环境下企业之间的比较附件A1：行业投资评级指标体系基本分析框架（第一层次的评估）需要思考的要点分行业评价分析要点（第二层次的评估）第二层次评价结果（正、负、中性）第一层次评价结果（正、负、中性）宏观经济对行业的影响主要分析当前宏观经济形势对行业的影响；行业状况与经济周期的相关性；以及行业的生命周期等。政策对行业的影响主要分析国家产业政策总体对行业是构成支持或限制。行业基本面或行业成长性主要分析行业在国家经济中的地位，是否属于国家重点扶持的行业，扶持政策对行业的影响大小；境内外同行业生产企业概况企业利润是普遍较好还是不佳，甚至恶化；主要产品的技术水平国际领先、引进技术、落后于国外水平、淘汰技术，产品成本与国外存在比较优势或劣势；上下游行业对本行业的影响；出现重大技术突破的可能性，可否构成支持行业成长的因素等。市场竞争状况分析主要分析行业组织结构特点及行业内竞争的主要方式；行业内的企业间竞争态势恶性竞争、良性竞争、或典型的垄断性行业；主要产品的市场状况严重过剩、供求平衡、供不应求；替代产品情况替代品压力较大、没有压力、构成较大威胁等。市场估值分析估值方法包括市盈率（PE）、市净率（PB）和EBITDA等。研究员根据各行业的特点确定对该行业最有影响力的关键估值方法，通过与历史水平，与不同国家和地区的同类行业进行比较，以及对行业成长性的判断预测，确定合理的估值倍数，在此基础上对行业的估值得出高估、低估或中性的判断。总体评价正、负、或中性附件B2：上市公司投资评级指标体系总体分析框架（第一层次的评估）基本分析要点（第二层次的评估）细化的分析要点和评价指标第二层次评估结果（正、负或中性）第一层次评估结果（正、负或中性）行业价值成长风险估值公司总体评价一级、二级或三级，一级表示投资价值相对最高。附件13：行业景气度跟踪报告模板附件24：上市公司跟踪报告模板 烟台万华（600309）跟踪简报指标敏感度说明一季度二季度三季度四季度趋势预测投资建议行业景气跟踪指标变化固定资产投资增长速度国家建筑节能政策推进力度国际MDI价格变化新增产能投放进度巴斯夫项目生产情况，拜耳35万吨项目开工时间巴斯夫项目产品质量不稳定夺低国内市场价格拜耳投产行业估值变化（P/E）可比公司：新安股份、金发科技、盐湖钾肥、扬农化工2530（08E）2025（08E）1520（08E）盈利预测值可能继续有所下调公司收入敏感指标变化MDI价格MDI产品1000元波动对应收入约5%变化27000元/吨25000元/吨24500元/吨24000元/吨未来一个季度稳定稳定持有MDI产量上半年销售18万吨下半年预计销售22万吨其它业务收入公司利润敏感指标变化MDI价格MDI产品1000元波动对应净利润15%变化，EPS约0.15元11000元/吨15000元/吨16000元/吨15000元/吨苯胺价格人民币汇率美元贷款导致汇兑收益变化，进口产品美元报价阶段贬值导致汇兑损失MDI毛利率经营指标分析净利润经营活动现金流量资产负债率存货资本支出及计划有息负债市场情绪跟踪卖方盈利预测变化卖方评级变化买方盈利预测变化买方评级变化投资建议三季度内持有，观察产品和原料价格变化趋势，若盈利空间向好则继续持有，否则可能需要减持注：黄色单元格代表行业或公司趋势平稳或与预期一致，红色单元格表示趋势向坏或可能低于预期，绿色表示趋势向好或可能超预期1、 行业情况分析：2、 公司经营现状：3、 公司未来发展：4、财务分析：资产负债表、现金流量表正常。在建项目未来三年内资金需求量约50亿元，年经营性现金净流入约20亿元，无需长期债务融资或股权融资。5、投资建议：本人评级_3_(按1、2、3、4、5、6、7等级给出) 研究签名： 2008年3月23日附件