（工商管理专业论文）外资并购中国企业初探——玻璃行业并购分析.pdf

o o m 0 0 3 黄海华外资井购中国企业栅探 摘要 2 0 0 2 年1 0 月8 号刚颁布的上市公司收购管理办法和上市公司股东持 股变动信息披露办法1 将与随后出台的外资并购国内企业法规一道，将使调整 中的并购重组市场向纵深发展。第一轮以买壳上市为主要特征的财务性重组浪潮 即将结束，原有的操作理念和手法都将被淘汰，而第二轮以产业整合为目的的战 略性收购浪潮正蓄势待发，实质性外资并购也将越来越多。 在这种环境下，本文通过对并购的动因、国内外并购的历史、玻璃行业并购 实例分析阐述了如何进行行业并购分析；其汐n 揭示外资并购所引发的问题， 同时提出相应的对策进行探讨。本文诣在抛砖引玉的作用，希望能引起圈内企业 和政府对外资并购的重视，并及时做好相应的准备。 第一章，对企业并购的的概念和动因进行了理论分析，同时指出了本文研究 的背景和目的。 第二章，对全球的并购史进行分析，并找出其趋势；另外，详细的分析了跨 国并购的特点以及跨国并购在中国的现状和趋势。 第三章，对玻璃行业进行实证分析，以求发现该行业并购的可能性，此外， 探讨了外资并购的几种途径。 第四章，分析了外资并购可能带来的问题，并从企业和政府的角度分别提出 相应的对策。 第五章，得出两个结论企业必须做大做强，才能有效的对抗外资并购的冲 击；政府要尽快完善立法，在并购中要起引导和监督作用。 【关键词】：外资并购玻璃行业分析垄断 0 0 m 0 0 3 黄海华 外资并购中国企业初探 a b s t r a c t o no c t 82 0 0 2 ，t h en e w l yp r o m u l g a t e d a n d , a sw c l la st h ef o r t h - c o m i n gr o l eo fl a wo n f o r e i g n c o r p s m & ad o m e s t i cc o r p ，w i l l d e e p e nt h ed e v e l o p m e n to ft h ea d j u s t i n gm & a m a r k e t t h ef i r s tr o u n do ft i d eo ff i n a n c i a lr e o r g a n i z a t i o n ，w h i c hi sc h a r a c t e r i z e db y b u y i n g s h e i it o p u b l i c 自s t ob ee n d e da n dt h ei n t r i n s i co p e r a t i n gc o n c e p t sa n d t e c h n i q u e a r ea l s oe l i m i n a t e d h o w e v e r , t h es e c o n ds u r g eo f s 廿a t e 西cm & a ，w h i c h i s c h a r a c t e r i z e db yi n d u s t r yi n t e g r a t i o n , i si nt h ed e v e l o p i n gp r o c e s sa n dt h e r ew i l lb e m o r ea n dm o r es u b s t a n t i a l l yf o r e i g nc o r p sm & a u n d e rt h ec o n d i t i o n ，t h ea r t i c l eb e g i n so u rs t u d i e s f i r s t , t h r o u g hd e s c f i b i n gt h e m o t i v e so fm & a ，h i s t o r yo fm a 砒h o m ea n da b r o a d ，b yu s eo ft h ee a s eo fg l a s s i n d u s t r ym & aa n a l y s i s 。i l l u s t r a t i n g h o wt o c a r r y o u ti n d u s t r ym a ；s e c o n d l y , r e v e a l i n gt h ep r o b l e m sc a u s e db yf o r e i g nc o r p sm & a ，m e a n w h i l ep u t t i n gf o r w a r d s u i t e dg o u n t e l m e a s u r e s ot h i s a r t i c l ea i m sa tb e i n gaf o r t h g o e r , i ti sah o p et h a t a r o u s et h ed o m e s t i ce n t e r p r i s e sa n do u rg o v e r n m e n ta t t a c h e si m p o r t a n c et of o r e i g n c a p i t a lm a a n d p r e p a r e sf o ri ti na d v a n c e c h a p t e r 0 n e g i v e s at h e o r e t i c a la n a l y s i so nt h ec o n c e p ta n dm o t i v e so ft h em & a a n dd o i n to u tt h ea t t i c l e ss t u d yb a c k g r o u n da n dp u r p o s ea tt h es a m et i m e c h a p t e rt w oi n t r o d u e e st h eh i s t o r yo f t h eg l o b a lm & aa n df i n d si t st e n d e n c y m o r e o v 盱- i t 粕a l y z e st h ec h a r a c t e ro f i n t e r n a t i o n a lm & aa n di 协c u r r e n td e v e l o p m e n t i n c h i n a ， c h a p t e rt h z e cm a k e s 眦e m p i r i c a la n a l y s i so nt h eg l a s si n d u s t r y t o ：f i n dt h e f e a s i b i f i t yo f m & a b e s i d e s s e v e r a lw a y so f f o r e i g nc o r p sm & a a md i s c u s s e d c h a p t e rf o u rr e s e a r c h e st h ef o r t h - c o m i n gp r o b l e m so ff o r e i g nc o r p sm & a i n a d d i t i o n , i tb r i n g s o u tt b er e s o l u t i o n sf r o mt h ev i e wo fl o c a le n t e r p r i s e sa n d g o v e r n m e n tr e s p e c t i v e l y c h a p t e rf i v ed r a w st w oc o n c l u s i o n s ：k ，e a te n t e r p r i s e sm u s t m a k et h e m s e l v e s b i 鹊e ra n ds t r o n g e r t oc o u n t e r w o i kt h ei m p a c to f f o r e i g nc o f p sm & a ；i t su r g e n tf o r g o v e r n m e n t t oi m p r o v e l e g i s l a t i o na n d a c t 船t h er o t eo f g u i d e ra n d s u p e r v i s o r k e yw o r d s ：f o r e i g nc o r p , sm & a ，g i a 鹳，i n d u s t r ya n a l y s i s ，m o n o p o l i z a t i o n 2 0 0 m 0 0 3 黄海华 外资并购中国企业初探 第一章总论 外资并购中国企业初探 玻璃行业并购分析 第一节企业并购的概念和类型 一、企业并购的概念 ( 一) 企业兼并 根据不列颠百科全书的解释，企业兼并( m e r g e r ) 是指西家或两家以上 独立的企业合并组成一家企业。我国公司法第一百八十四条把兼并分为两类， 即吸收合并( c o n s o l i d a t i o nm e r g e r ) 和新设合并( s t a t u t o r ym e r g e r ) a 所谓吸收合并，是指一家公司因吸收了其它公司的全部资产，被吸收公司解 散，存续的公司仍保持原有的名称，获得其他被吸收公司的资产和债权，同时承 担其债务：所谓新设合并，是指两个以上的公司合并设立一个新的公司，而合并 的各方解散。 ( 二) 企业收购 企业收购( a c q u i s i t i o n 或t a k e o v e r ) 指的是一个企业经由收买股票或股份等 方式，取得另一公司的控制权或管理权，另一公司仍然存续而不必消失。这里取 得另一企业控股权或管理权的企业就叫做收购方或收购企业( a c q u i s i t i o n c o m p a n y ) ，另一企业就叫做目标企业( t a r g e t c o m p a n y ) 或被收购企业( a c q u i s i t i o n c o m p a n y ) 。 i 三) 企业并购 企业兼并和收购有很大的区别：第一，法律行为主体不同，兼并的行为主体 是兼并和被兼并企业，而收购则是收购者和被收购企业的股东；第二，适用的法 0 0 m 0 0 3 黄海华外资井9 匈中圊企业初搛 律范围不同，企业合并属于企业重大经营行为，必须经过股东大会批准，丽收购 行为只是一种买卖行为，无须股东大会批准，但受有关法律规定限制：第三，兼 并后的法律效果不同，兼并的后果是被兼并企业法人主体消亡，而收购目标企业 的控制权，被收购企业的法人地位并未改变，而是成为收购企业的子企业。 所谓并购( m & a ) ，就是兼并( m e r g e r ) 和收购( a c q u i s i t i o n ) 的简称。之 所以统称为并购，是因为这两种行为在经济学上可以达到相同或相似的结果。都 是通过产权流通来实现企业之问的重新组合，通过控制权的转移和集中而实现企 业对外扩张和对市场的占有，两种行为的最终结果都是使企业紧密地结合在一 起，处于一个经营总部的指挥之下，达到增强企业竞争能力、扩大规模经营效益、 提高企业经营效率等目的。 二、企业并购的类型 ( 一) 按照被并购对象所在行业来分： l 。横向购并指为了提高规模效益和市场占有率而在同一类产品的产销部门 之间发生的并购行为。 2 纵向购并是指为了业务的前向或后向的扩展而在生产或经营的各个相互 衔接和密切联系的公司之间发生的并购行为。 3 混合购并是指为了经营多元化和市场份额而发生的横向与纵向相结合的 并购行为。 二) 按照并购的动因分： 规模型购并， 功能型购并， 组合型购并， 产业型购并， 成就型购并， 通过扩大规模，减少生产成本和销售费用。 通过购并提高市场占有率，扩大市场份额。 通过并购实现多元化经营，减少风险。 通过购并实现生产经营一体化，扩大整体利润。 通过并购实现企业家的成就欲。 ( 三) 按照并购双方意思表示来分： 1 协商型，又称善意型，即通过协商并达成协议的手段取得并购意思的一致。 2 强迫型，又可分为敌意型和恶意型，即一方通过非协商性的手段强行收购 另一方。 ( 四) 按照并购后被并一方的法律状态来分： 1 新设法人型，即并购双方都解散后成立一个新的法人。 2 吸收型，即其中一个法人解散而为另一个法人所吸收。 3 ，控股型，即并购双方都不解散，但一方为另一方所控股。 4 o o m 0 0 3 黄海华 外资井焰中国企业初探 ( 五) 按照并购方法来分： i ，现金支付型 2 品牌特许型 3 换股并购型 4 以股换资型 5 托管型 6 ，租赁型 7 承包型 8 ，安置职工型 9 合作型 1 0 合资型 1 1 划拨型 1 2 债权债务承担型 1 3 杠杆收购型 1 4 管理收购型 1 5 联合收购型 ( 六l 。按照是否有一方为外国法人分： 1 ，国内并购 2 跨国并购 l 七) 按照是否有一方为上市公司分： 1 上市公司并购 2 非上市公司并购 第二节企业并购的理论评述及动因分析 一、并购的理论基础 ( 一) 企业外部发展优势论 企业发展通过外部兼并收购方式比靠内部积累方式不仅速度快，而且效率也 高。首先，兼并可以减少投资风险和成本，投资见效快。其次，可以有效地冲破 行业壁垒进入新的行业。第三，兼并充分利用了经验的效应，在很多行业中，当 企业在生产经营中经验越积累越多时，可以观察到一种单位成本不断下降的趋 势。企业通过兼并发展时，不但获得了原有企业的生产能力和各种资产，还获得 了原有企业的经验。经验一成本曲线效应特别适合用混合并购的情况。 ( 二) 规模经济论 规模经济是指随着生产和经营规模的扩大而收益不断递增的现象。企业规模 经济是指由企业经营规模扩大给企业带来的有利性。这种规模的扩张又主要表现 5 o o m 0 0 3 描海华 外资并购中闽企业丰j 探 为联合在一个企业中的生产同样产品的若干生产煞( 或工厂) ，或者是处于生产工 艺过程不同阶段的若干生产线在数量上的增加或生产能力的扩大。 规模经济具有明显的协同效应，即2 + 2 大于4 的效应。兼并，尤其是企业的 横向兼并对企业效率的最明显作用，表现为规模经济效益的取得，即通过兼并， 两个企业的总体效果要大于两个独立企业效益的算术和。 在工厂规模经济层面，企业可以通过兼并对工厂的资产进行补充和调楚，达 到最佳经济规模的要求；兼并还可以集中在一个工厂中大量进行单一品种生产， 从而达到专业化生产的要求。在某些场合，通过兼并，可以有效地解决由于专业 化引起的各生产流程的分离，将其纳入同一工厂，减少生产过程中的损失，充分 利用生产能力。 在企业规模经济层面，通过兼并，可以节省管理费用；各个企业可以对不同 顾客或市场面进行专门化的生产和服务，极大地解决市场营销费用：大型企业可 以集中足够的经费用于研究开发新产品，采用新技术，通过兼并和企业规模经济 的扩大，使企业有更大的能力控制它的成本、价格、生产技术、资金来源及顾客 的购买行为降低经营风险，改进它与政府的关系，从而提高企业生存和发展能 力。 ( - - 交易费用论 交易费用这一概念是在科斯分析企业的起源和规模时首先引入提出的。自亚 当斯密以来，经济学一般将专业化程度的提高等同于效率的提高或资源的节约。 将专业化发展的原因归结为市场范围的扩展。然而，在生产专业化和市场发展的 同时，经济生活中也存在一种相反的趋向，即企业的出现和纵向一体化组织的发 展。既然经济个体之间可以通过市场交易实现经济的协作，为什么还要存在企 业? 是什么因素决定来企业的规模? 在相继生产阶段或相继产业之间，为什么既 有在横向合同关系，又存在纵向一体化现象? 科斯用交易费用概念作了解释。交易费用( 也称交易成木) 是运用市场价格 机制的成本，主要包括搜寻成本和在交易中讨价还价的成本。企业的出现和存在 正是为了节约市场交易费用，即用费用较低的企业内部交易代替费用较高的市场 交易。如科斯所言：“市场的运行是有成本的，通过形成一个组织，并允许某个 权威( 经理人) 来支配资源，就能节约某些市场运行成本。”企业的存在可以减 少交易费用，但并不意味着企业的规模越大越好，企业的组织管理也是要付出成 0 0 m 0 0 3 黄海华 外资井购中国企业制探 本的。企业的边界应该被决定在企业内交易的边际费用等于市场交易的边际费用 或等于其他企业的内部交易费用这一点上。相继生产阶段或相继产业之间是订立 长期合同，还是实行纵向一体化的合并，取决于两种形式的交易费用孰高孰低。 企业兼并收购而引起的企业生产经营规模的变动与交易费用的变动有着直 接联系，可以说，交易费用的节约，是企业兼并收购产生的种重要原因。而企 业兼并收购的结果也是带来了企业组织结构的变化。企业内部之间的协调管理费 用越低，企业并购的规模也就越大。 四) 经营多样化 与纵向一体化密切相关的一个概念是经营多样化。一个经营多样化的企业不 在某一个单个产品或服务的生产上实行专业化，而是生产一系列不同的产品和服 务。在一个企业长远成长过程中，产品多样化可能是影响最为深远的因素。这是 因为： 首先，当企业同时经营若干不同但相关的产品时，可能产生若干经济效益的 改善。这种因增加相关产品种类而导致的节约，就是一种”广度经济”( e c o n o m yo f s c o p e ) 。同一企业经营的不同产品之间具有技术互补性质时，广度经济会更加显 著。在管理与经济学文献中，又被称作“合成效应”( s y n e r g ye f f e c t ) 。这种合成 效应在生产、销售以及研究开发过程中，都可能发生。生产上，当同一企业的两 种产品在制造技术或使用人力资本方面可以相互借鉴与相互促进时，合成效应就 能产生；流通过程中，经营多种产品的企业可能更有效使用行销力量与资源；在 技术与产品研究开发时，多产品企业也可能具有某种优势，或是在技术上互相启 发取长补短，或是在技术与市场发展上相互配合。 其次，是多种产品企业的另一优点是可以根据企业内不同产品部门的市场前 景与企业效益，来对企业的资金和人力资源进行合理配置，追求更好的企业远期 总体效益。当企业进行这种企业内部不同产品之间的资源分配时，在一定意义上 代替了市场机制的资源分配功能，因此也称内部市场功能。从内部资本市场上， 当一种产品部门的市场上升，投资机会转好时，企业的决策层可以从企业的其他 产品的盈利中调集资金，扩大对前一种产品的投资。从内部劳力市场上，就其潜 在方面而言，多样化经营的企业扩张某些部门所需劳力，有时可以通过那些收到 缩减的部门所释放出来的劳力来加以满足。 另外，经营多元化可以降低风险，实现多元投资的综合效益。所有企业的收 o o m 0 0 3 黄海华 外_ 资并购中国企业书u 探 益在经济周期波动中，总有一定的敏感度。但各种不同的企业的产品，其周期变 动也不同。因此，一个周期变动较大的企业通过兼并一个周期稳定的企业，除了 可以分散个别企业自身的特有风险外，还可以在一定条件下通过一定程度的风险 抵消，降低投资组合的投资风险。一般来说多样化经营厂商可以比专业化厂商 更容易也更便宜地获得投资资金，而且它的经营风险也随之减少。 最后，企业追求多样化经营的另一个原因，是为了寻求企业成长的新的空间。 兼并与收购是企业扩张的捷径，也是实行多样化经营的最常见办法。 二、并购动因 资本的低成本扩张； 扩大生产规模，降低成本费用； 市场份额增加和战略地位的提 高； 提高品牌经营效率和知名度； 获得垄断利润： 满足企业家的成功欲： 股东不愿意继续经营企业： 股东通过卖掉企业使创业投资变 现或实现创业人力资本化； 企业陷入困境，通过被兼并寻求 新的发展： 通过被有实力的企业兼并或交换股份，寻找有实力公司的支持； 通过兼并获得资金、技术、人才、设备等外在推动力。 三、并购效应 ( 1 ) 存量资产的优化组合效应 ( 2 ) 资产与经营者的结合效应 ( 3 ) 经营机制的转换效应； ( 4 ) 劣质资产淘汰效应； ( 5 ) 产品升级换代效应； 第三节本文的研究背景和目的 一、研究的背景 中国入世意味着中国企业将在各个领域与外国的跨国公司进行争夺市场份 o o m 0 0 3 黄海华 外资并购中捌企业初探 额a 在这种状况下，企业并购益增多。并购不仅限于国内企业之间，还包括跨 国并购。中国的民航、汽车、金融、建材等行业都酝酿着大规模的重组 日前，国家经贸委官员透露，由经贸委、财政部等部门联合起草的关于国有 股权向外资转让的有关管理办法已经制定完毕，等待恰当时机对外公布。可以想 见，国有股权对外转让办法一旦正式公布，外资收购国有股权的一个全新局面必 将形成。这对于改善部分国有企业的经营窘境和资金饥渴，提高整个国有经济的 活力，必将大有益处。2 0 0 2 年1 0 月8 号刚颁布的上市公司收购管理办法和 上市公司股东持股变动信息披露办法将与随后出台的外资并购国内企业法规 一道，构筑起中国并购市场的法律框架，推动并购市场的发展。 曾经有一位国外的管理学家在2 0 年前就预言：在任何一个行业领域，未来 全球只有2 3 家企业存在。当时，人们对此预言并不以为然。而今，环顾全球 各大产业似乎在努力证实这一点：软件行业，微软并不“软”，不仅逃避了法律 对它的限制，而且，进一步扩大自己的势力范围，大有独立天下的气势；航空行 业，波音和麦道合并之后，全球就只有欧洲的空中客车与它叫板了；传媒业，时 代华纳被新媒体美国在线以“蛇吞象”的方式收编，一个跨媒体的产业集团浮出 水面o o 也许，人们感觉中国的许多企业不是做得挺好嘛，然而，一旦这样的企业做 好了，就会有买主上门。乐百氏和娃哈哈就是最好的事例，如今这两个曾经是我 们的名牌企业，已经成为跨国公司法国达能集团的囊中之物。也许，我们的 许多企业都在希望长大，但是，长大之后，是否会被跨国公司并购? 是否会成为 他人的盘中餐? 这是中国企业家们需要深思的问题。 二、研究的目的 本文通过对并购的动囡、国内外并购的历史、玻璃行业并购分析实例，阐述 了如何进行行业并购分析；其次，揭示外资并购所引发的问题，同时提出相应的 对策进行探讨。在这种外资并购的外部环境己基本具备的情况下，战略性并购渐 趋普遍之时，本文诣在抛砖引玉的作用，希望能引起国内企业和政府对外资并购 的重视，并及时做好相应的准备。 0 0 m 0 0 3 黄海华外资井胸中国企业初探 第二章外资并购的特点与趋势 第一节全球五次并购浪潮的发展特点 全球并购浪潮始于1 9 世纪术2 0 世纪初的美国。1 0 0 多年来，全球己掀起过 五次大规模的并购浪潮。并购对世界经济特别是美国经济有重大影响。诺贝尔奖 得主斯蒂勒认为，几乎没有一个美国大公司不是通过某种程度、某种方式的并购 成长起来的。全球五次势购浪潮，呈现以下特点。 第一次是在2 0 世纪初，以同类型企业的并购、“合并同类项”为特征；第二 次是在2 0 世纪2 0 年代，以上游企业与下游企业的并购、以生产的前向或后向联 系合并为特征：第三次是在2 0 世纪6 0 年代，以企业之间的混合并购为特点；第 四次是在2 0 世纪8 0 年代，以融资兼并为特点，即用发行高风险高利率债券的部 分向社会集资，把很大的经营不景气的企业吞掉。第五次是在2 0 世纪9 0 年代后。 这次浪潮则以网络为核心。最经典的案例要数2 0 0 0 年1 月美国在线以“蛇吞象” 的方式与传统的媒体帝国时代华纳的合并。这场并购也在美国以外的国家和地区 得以延伸比如日本、中国等国家。 一、并购规模不断扩大 在第一次并购高峰年代，从1 8 9 7 年到1 9 0 3 年，共发生了2 8 6 4 起并购，其 中仅1 8 9 8 1 9 0 3 年高峰期就有2 6 5 3 家企业被并购，涉及资产总额6 3 亿美元。 在这6 年中，美国1 0 0 家最大公司的规模增长了4 倍，并控制了全国工业资本的 4 0 。第二次并购浪潮在1 9 2 6 年到1 9 3 0 年，发生了4 6 0 0 起并购，从1 9 1 9 年到 1 9 3 0 年，被并购企业1 2 万家，涉及制造业、采矿业、公共事业、银行业。其中 在1 9 2 8 年一1 9 2 9 年高峰期间被并购公司达2 3 0 0 家。在美国，第三次并购浪 潮据统计，在1 9 6 0 一1 9 7 0 年间，共发生2 5 9 8 起并购，其中工业企业占一半多。 1 9 5 3 1 9 6 8 年，工业中的并购资产数量占全部工业资产的2 1 。1 9 6 8 年资产在 1 0 0 0 万美元以上的被并购的大公司达1 7 3 家，同年被并购企业资产额为1 2 5 5 亿美元。第四次并购浪潮规模空前，地区遍及所有西方发达国家。1 9 8 4 1 9 9 0 年问，美国企业并购数平均每年为3 6 8 6 起。1 9 8 7 年美国并购价值2 2 5 2 亿美元， 是该年美国的5 3 3 家公司新发行股票价值2 3 8 亿美元的近1 0 倍。1 9 9 4 年以美国 公司为对象的并购价值达3 3 6 0 亿美元。1 9 9 5 年英国企业并购价值达到4 5 0 0 亿 美元。31 9 9 6 年美国企业并购交易为6 5 8 8 亿美元，1 9 9 7 年美国企业并购达8 2 3 0 1 0 o o m 0 0 3 黄海华外资并购中国企业初探 亿美元，比1 9 9 6 年增长2 6 3 。西方其他国家企业数量也大幅增长。第五次并 购浪潮更为激烈，同时存在经常性在大觌模资产存量流动。以2 0 0 1 年为例，全 球十大并购案规模空前，如下表2 1 1 所示： 表2 1 1 ；2 0 0 1 年全球十大，：购案 并购者对臻收购金额( 单位：亿美元) 惠普康伯5 6 4 英国保诚保险集团合众美国通用保险 2 6 5 德国电信公司美国卢流无线通信公司 5 0 7 法国的北方钢铁联合公司卢森堡的阿尔贝德钢铁公司、西 3 0 0 班牙的阿塞拉里亚钢铁公司 安联保险公司德累蜥顿银行 2 8 9 花旗银行墨西哥国民银行 1 2 5 美国航空公司美国环球航空公司4 2 4 7 ( 因涉嫌垄断被否 决) 雀巢公司罗尔斯顿普瑞纳公司 1 0 3 第一联合银行瓦霍维亚信托银行 1 3 4 分拆微软告败 资料来源中国并购报告2 0 0 2 二、并购方式向高级化发展 第一次并购浪潮的主要特征是：伴随着市场日益成熟，大公司追求规模效益， 以适应过度竞争产品的价格战和成本战。以扩大企业规模为直接目的的水平式并 购成为主要方式，包括多数的水平式并购和某些行业的合并；第二次并购浪潮的 主要方式为纵向并购，包括水平并购和垂直并购，斯蒂勒总结为是从竞争局面向 寡头垄断转移的过程：第三次浪潮的企业并购方式以混合并购为主的方向发展， 进入企业集团时期，不同行业的公司进行并购：第四次并购浪潮是独特的，因为 它以公司侵入者为特征，通常以垃圾债券市场为交易融资。这种融资也用于其他 相关的金融交易，尽管在8 0 年代以前公司侵入者即己存在，第四次浪潮中的入 侵者仍以垃圾债券为武器，攻击某些美国最大的公司。侵入专利申请永久地改变 了公司的管理。8 0 年代末垃圾债券市场崩溃，经济衰退，并购的狂热程度得以 终结。企业并购方式趋向多样化，即横向、纵向、混合三种方式互补，以达到最 大优势。1 9 9 2 年并购数量上升，这标志着第五次浪潮的开始。该时期以超过8 0 0 0 m 0 0 3 黄海华外资井购中国企业初探 年代的大型交易为特征。这时期的交易与其他四次浪潮有极大的区别。多数并购 涉及到策略型并购公司寻找扩展到新市场或利用可能的合作；第五次并购浪 潮使企业向一体化经营发展，不少企业把同行业中最具竞争性的对手作为并购对 象，进行高级化的战略并购、倾向于横向强强联合。 并购的主体和范围发生变化 第一次并购浪潮期间，企业并购主要是大量中小企业合并成为少数大垄断企 业，第二次并购浪潮，主要是大垄断企业并购大量中小型企业。这两次并购主要 是国家内部并购内部并购，内部垄断。第三次浪潮主要是大型企业之间的并购， 相对较小的公司并购较大的公司成为普遍现象，敌意收购超重要作用。同时跨国 并购成为第四次并购浪潮的重要特征。第五次并购以超强并购为特征，也有敌意 并购和更为战略性的并购。银行业和电信业成为并购的主要行业。 四、金融市场作用加大 第一次并购浪潮中，投资银行提供并购所需资金，同时充当并购促办人而从 中牟利，四分之一的并购由他们完成。在第二次并购浪潮中产业资本与银行资本 融合，产生金融资本。第三次浪潮中，银行阃并购使得银行资本更加集中。第四 次浪潮中，以借贷资金为主的杠杆并购在美国企业并购中发展迅猛。美国的企业 并购寨无一例外都有投资银行参与。第五次浪潮期间，尤其1 9 9 5 年是国际银行 业的并购年。全球银行业日益向大型化、综合化方向发展。 第二节全球跨国并购的特点、动因及影响 一、2 0 世纪9 0 年代以来全球跨国并购的特点 跨国公司对外直接投资( f d i ) 的方式主要有两种：一种是新建或称为绿地 投资( g r e e n f i e l d ) ；另一种是跨国并购( c r o s s - b o r d e rm e r g e r sa n da c q u i s i t i o n s ， m & a ) 5 。所谓跨国并购是指一国( 母国) 企业基于某种目的，通过取得另一国 ( 东道国) 企业的全部或部分资产( 或股份) ，对另一国( 东道国) 企业的经营 管理实施一定的或完全控制行为。跨国并购是国内企业并购的延伸，是企业闯跨 越国界的并购活动。 回顾全球经济的发展，在2 0 世纪9 0 年代之前的并购浪潮主要发生在美、欧 1 2 0 0 m 0 0 3 黄海华外资井灼中陶企业引探 等发达国家国内，跨国并购并未占据主导地位。进入2 0 世纪9 0 年代以来，跨国 并购逐渐增多。1 9 9 5 年全球跨国并购以1 8 6 6 亿美元之巨首次超过“绿地投资”， 占当年外国直接投资流入总额的5 6 2 ，成为外国直接投资的主要方式；2 0 0 0 年跨国并购金额为1 1 4 4 0 亿美元，占外国直接投资流入总额的9 0 。在发展中国 家也占到了3 0 5 。纵观9 0 年代以来的跨国并购浪潮，主要有以下主要特点： 一) 单项并购规模达到刨记录水平，形成了一批世界级超大型跨国公司 世界投资报告将金额达到1 0 亿美元的交易列为大型跨国并购。2 0 世纪 9 0 年代以来的跨国并购中，单个并购的规模呈扩大的趋势。1 9 9 1 年大型并购有 7 项，并购价值为2 0 4 亿美元；1 9 9 5 年为3 6 项，并购价值为8 0 4 亿美元：1 9 9 9 年高达1 0 9 项。并购价值为5 0 0 8 亿美元。1 9 9 8 年5 月德国戴姆勒、梅赛德斯公 司与美国克莱斯勒公司以3 9 3 亿美元的股票价值实现合并，创造了工业跨国并购 的记录。当年下半年，英国石油公司出价5 5 0 亿美元收购美国阿莫科公司，使这 一记录大大提高了一截。1 9 9 9 年沃达丰公司以6 5 9 亿美元并购美国a i r t o u c h 公 司再次将此记录刷新。2 0 0 0 年出现了超过1 0 0 0 亿美元的超大型并购；美国的传 媒巨头美国在线和时代华纳两家跨国公司并购额达到1 6 5 0 亿美元，沃达丰和曼 内斯曼的并购金额达1 4 3 0 亿美元。 在并购规模不断升级的过程中，产生了世界级的超大型跨国公司。在 1 9 8 7 1 9 9 9 年期间，完成最大跨国并购交易的前l o 家t n c s 占并购交易总价值的 1 3 。由于近几年的巨额交易，这一比重从1 9 9 6 1 9 9 7 年的1 5 上升到1 9 9 8 1 9 9 9 年的3 1 。 ( - 4 发达国家，尤其是美、英、德、法等匿成为踌匿并购的主角 从地区来看，全球f d i 主要集中在发达国家，发达国家是外国直接投资的 首选目的地，占全球流入的7 5 以上。而在发达国家内部，无论是流入还是流出， 都集中在美、欧、日“三巨头”之间。2 0 0 0 年，“三巨头”占世界f d i 流入的7 1 ， 世界流出的8 2 。跨国并购在其中扮演了重要角色。作为国际直接投资的主导方 式，2 0 0 0 年全球跨国并购总值与f d i 总流量的比值达到了4 5 ，其中，发达国家 这一比值超过了9 0 。 再从国别来看，9 0 年代以来美国一直是最大的并购者，但从1 9 9 8 年开始， 英国跃居首位，美国成为最大的外国直接投资接受国。2 0 0 0 年，德国v o d a f o n e 、 a i r t o u c h 接管m a t m e s m a n n ，成为欧洲屉大的外国直接投资接受国。在2 0 0 0 年 0 0 m 0 0 3 黄海华外资并购中国企业初探 跨国并购中，按收购方金额计算，英、美、法、德四固分别为3 8 2 4 2 、1 5 9 2 7 、 1 6 8 7 1 和5 8 6 7 亿美元，四国总和占全球跨国并购总额的6 7 2 。更须注意的是 很多大宗交易是在美英问进行的，它们彼此既是并购者，又是被并购者。 l 三) 跨国并购主要集中在服务业以及技术密集壁产业 按出售方所属部门行业统计的跨国并购出售额计算，在1 9 9 0 年全球跨国并 购交易总额中，第一产业( 初级产业) 仅占3 4 ，其中9 5 7 是石油天然气公司的 并购：第二产业( 制造业) 占5 0 1 ：第三产业( 服务业) 却占4 6 5 ，其中的5 1 8 是金融和运输、仓储与通讯；2 0 0 0 年以上各比重分别为0 8 、8 8 7 、2 5 5 、 7 3 6 和6 5 2 。2 0 0 0 年服务业内部的跨国并购主要集中在电讯、金融和商业服 务领域；制造业内部的跨国并购主要集中在化工、电子及设备和石油产业。按行 业划分，2 0 0 0 年列i f 几位的依次是i 电气和电子设备、食品、石油和核燃料、 化学和化学制品、汽车和其它运输设备、木材和木材制品和精密仪器等。 此外，高新技术产业也日益成为跨国并购的重点，其中最明显的行业是通讯 产业和制药业。2 0 0 0 年欧美通讯业出现了跨国并购潮，如法国电信公司用3 5 0 亿美元收购了英国第三大移动电信公司奥兰治公司，德国电信用5 0 7 亿美元并购 了美国声流公司，2 0 0 1 年惠普与康柏合并等。 ( 四) 股票置换成为跨国并购的主要交易方式和手段 换股方式是指并购方增发新股换取被并购企业的旧股，它不仅比现金并购方 式节约交易成本。而且在财务上可合理避税和产生股票预期增长效应，此外在两 国的国际收支平衡表上可以相互冲销，不涉及巨额现金的国际流动。因此，随着 2 0 世纪9 0 年代以来国际金融环境的日趋宽松，特别是金融服务贸易自由化的发 展，以换股进行并购交易的方式风行全球。1 9 9 0 年现金交易在全球跨国并购项 目总数中占9 4 ，占总金额的9 1 。可见当时的跨国并购仍以现金支付为基础。 到了1 9 9 9 年。虽然现金交易在全球跨国并购占项目总数高达9 8 ，但交易金额 只占总额的比重下降到了6 4 。尤其值得注意的是，发达国家以换股方式进行并 购交易越来越多，其占总额的比重出显著提高1 9 9 9 年换股金额占总金额的6 8 。 2 0 0 0 年，美国以股票或股票加现金方式支付的部分占到7 2 。而日本的这一比 例也上升为6 7 。 五) 横向并购是跨国并购的主流，大大提高了行业市场集中度 在新一轮的跨国并购浪潮中，无论是从并购企业数还是从并购值看，横向并 0 0 m 0 0 3 黄海华 外资井购中周企业枷探 购均占第一位，其次是混合并购，最后是纵向并购。1 9 9 0 年水平并购值占总值 的5 5 ，到1 9 9 9 年上升为7 0 。混合并购在2 0 世纪9 0 年代中期企业多元化经 营战略的影响下曾经很活跃，但到2 0 世纪9 0 年代后期，随着国际市场竞争的日 益激烈，公司经营战线开始收缩，混合并购开始下降，1 9 9 9 年占跨国并购总数 的2 7 。纵向并购的比重在2 0 世纪9 0 年代一直处于1 0 以下。 由于并购。在汽车、银行和制药等诸多行业中，集中程度大大提高。例如通 过并购，十大汽车制造商在世界汽车销售总额中的比重由8 0 年代的6 0 左右上 升到1 9 9 6 年的6 9 ，1 9 9 9 年这一比例更上升至8 0 ；在银行业，1 9 9 6 年按资 产衡量的最大2 5 家银行占最大1 0 0 0 家银行资产的2 8 ，而1 9 9 9 年这一比例上 升至3 3 ；在制药业，1 9 9 9 年最大5 家和最大1 0 家制药公司分别占世界医药产 品销售总额的2 8 和4 6 ，而1 9 9 5 年分别占1 9 和3 3 。 二、跨国并购的动因 要解释跨国并购的动因，首先必须解释跨国公司对外直接投资的动因，即跨 国公司为什么进行对外直接投资? 而后，我们才能去研究跨国并购的动因问题， 即跨国公司对外直接投资时为什么不采取绿地投资采取跨国并购的方式? l 一) 跨国公司对外直接投资动因的理论分析 2 0 世纪6 0 年代以来，跨国公司对外直接投资理论有了重大进展。其中代表 性的有： 1 垄断优势论 斯蒂芬海默( s h - h y m e r ) 于1 9 6 0 年完成的博士论文国内企业的国际经 营：对外直接投资的研究，从实证研究美国跨国公司入手，首创了跨国公司的 垄断优势论。该理论认为企业的垄断优势和国内、国际市场的不完全性是企业对 外直接投资的决定性因素。跨国公司从事对外直接投资时，会遇到诸多障碍( 如 语言、法律、文化、经济制度的不同等) ，与东道国相比，跨国公司在这些方面 处于劣势。因此。跨国公司要进行对外直接投资，就必须拥有某种垄断优势( 如 技术、先进管理经验、规模经济、信息、国际声望、销售等优势) ，这些垄断优 势足以抵消上述劣势，因此可以保证其在对外直接投资中获取丰厚利润。 0 0 m 0 0 3 黄海华 外资并购中国企业初探 2 寻求内部化 英国学者巴克利( p - j b u c k l e y ) 、卡森( m c a s s o n ) 于1 9 7 6 年在其合著跨 国公司的未来中提出了新的跨国公司对外直接投资理论内部化理论。该理 论认为，市场的交易性失效，导致企业市场交易成本增加，促使跨国公司进行交 易内部化的活动。由于市场不完全，企业在让渡其中间产品时难以保障其权益， 也不能通过市场来合理配置其资源，以保证企业最大的经济效益。 美国学者马吉( s p m a g e e ) 于1 9 7 7 年发表了信息与跨国公司：对外直接 投资的充分报偿理论，对内部化理论作为补充。马吉认为，产品开发、工艺更 新和市场动态等都属于信息范畴，而信息具有公共产品的特性共享性，专利 制度对技术的保护作用有限，所以，企业为保证其在信息投资中取得更多的收益。 通过对外直接投资的方式将已有信息内部化以取得充分报偿。 3 国际生产折衷论o l l 优势 国际生产折衷论是跨国公司问题专家约翰邓宁( j h d u n n i n g ) 教授于1 9 7 7 年 发表的贸易、经济活动的区位与多国企业：折衷理论探索中提出来的。其核 心是：从事对外直接投资的企业必须拥有三种优势，即所有权优势( o ) 、区位 优势( l ) 和内部化优势( i ) ，即o l i 优势。 所有权优势为一国企业拥有或能够获得而国外企业没有或无法获得的资产 及其所有权，主要包括技术优势、企业规模优势、组织管理优势和金融优势等。 区位优势是跨国公司在选择海外公司的园别、地点时必须考虑的东道国或东 道国公司所具有的各种优势的反映。主要包括自然条件优势、经济条件、社会与 制度优势。区位优势的大小不仅决定者一国企业是否进行对外直接投资和投资地 区的选择，还决定了对外直接投资的类型和部门结构。 内部化优势是指由于某些产品或技术通过外部市场转移时会增加交易费用， 跨国公司通过对外直接投资，在母子公司或子公司之间进行中间产品的转移，就 会防止市场缺陷的冲击，从内部化中获取高额利润。 邓宁认为，如果企业仅拥有一定的所有权优势。则只能进行对外技术转让； 如果企业拥有所有权优势和内部化优势，则选择出口贸易是较好的方式；如果企 业同时拥有所有权优势、内部化优势和区位优势，则发展对外直接投资是参与国 际经济的最好形式。 o o m 0 0 3 黄海华 外资井购中国企业初探 f - - ) 跨国公司为什么选择并购而不选择绿地投资 对外直接投资理论只解释了跨国公司为什么要进行跨国界的经营活动，但是 跨国公司对外直接投资既可以通过跨国并购来实现，也可以通过绿地投资来实 现，那么跨国公司为什么要选择前者而不选择前者昵? 1 并购能使企业迅速获得新市场和增强市场力量 一方面，企业通过并购可以迅速获得新靠市场机会，在不增加行业生产能力 的情况下达到临界规模。通过接管一家公司可以立即利用现成的当地供应商与顾 客网络，并获得相应的技能。这种动机对于跨国公司具有特别重要的意义，因为 离开母国市场时，对当地市场状况知识的需求增加了。 另一方面，并购能给企业带来市场权力效应。在具有寡占特征的市场，追求 市场力量和市场支配地位也是进行并购的推动力量。通过横向并购活动，跨国公 司可以提高市场占有率，凭藉竞争对手的减少来增加对国际市场的控制力；跨国 公司的纵向并购可以通过对大量关键原材料和销售渠道的控制，有力地控制竞争 对手的活动提高企业所在领域的进入壁垒和企业的差异化优势。 2 通过并购产生协同效应，提高效率 追求协同效应可以是静态的( 如某一时点上降低成本或增加收入) ，或是动 态的( 如加强创新) 。前者包括：管理资源的整合，如合并后办公设施与人员的 减少；利用彼此的营销和分销网络来增加收入；采购协同，即加强讨价还价的实 力；生产中的规模经济导致成本下降；避免重复进行生产、研发或其它活动。动 态协同可能涉及到互补性资源和技能的配