（会计学专业论文）我国上市公司资本性投资与公司价值.pdf

i 摘 要 公司投资中的资本配置效率一直是公司财务理论关注的基本问题。 modigliani and miller（1958）的 mm 定理开创了公司微观投资理论研究的先河， 他们所描述的完美世界中，公司的投资、融资和股利政策分别是独立的，公司的 投资支出总额也仅由公司面临的投资机会集决定，与其他因素无关。然而，回到 现实世界里，由于深受信息不对称和代理问题的影响，作为公司成长主要动因和 未来现金流量增长的重要基础的公司资本性投资必然影响公司的价值。 随着公司 治理研究从具有典型股权分散结构的美国向其他国家的不断延展， 世界范围内越 来越多的研究证实了大多数公司中控制性股东的存在（la porta et al.，1999） 。 控制性股东与中小股东之间的代理冲突逐步取代了股权分散下的传统委托代理 冲突，成为公司治理研究中的重点问题，也是现代公司治理下财务决策研究所关 注的焦点。 本文主要研究资本性投资和公司价值的关系，首先建立了治理环境、大股东 控制与资本性投资的理论模型， 其次分析了大股东控制下资本性投资对公司价值 的影响， 最后从内部的股权适度制衡和完善外部治理环境两个维度探讨了公司资 本性投资对公司价值的重要意义。 本文的主要结论如下： 1.上市公司进行资本性投资将有利于公司价值的提升，但是投资机会越低和 拥有自由现金流越多的企业降低了资本性投资对公司价值的正面作用。 2.控股股东行为对资本性投资和公司价值将产生消极的作用。具体而言，存 在控股股东、 政府控制的公司和两权分离越严重的上市公司降低了资本性投资对 公司价值的正面作用， 并且控股股东的这种消极作用在投资机会较低和拥有自由 现金流越多的上市公司更加明显。 3.股权的适度制衡和良好的治理环境有助于发挥资本性投资对公司价值的 正面作用，并且治理环境的这种正向作用会对控股股东行为的负面效果起到良 好的抑制作用。 由此带来的启示是，在通过公司内部治理机制，协调大股东与中小股东利 益，以规范我国上市公司资本性投资行为的同时，还要关注于隐藏在内部治理 机制背后更重要、更基本的因素，即公司所处的治理环境（投资者保护程度） 。 关键词：大股东控制、股权制衡、治理环境、资本性投资、公司价值 ii abstract capital allocation efficiency in company investment is always the theory of corporate finance basic concern.modigliani and miller (1958) of the mm theorem of the company created a precedent for micro-investment theory，they describe a perfect world， the companys investment， financing and dividend policy are independent， the companys total investment spending is also only faced by the companyset of investment opportunities in the decision， independent of other factors.however， back to the real world， as well asymmetric information and agency problems influence， as the main drivers of the companys growth and future cash flow growth，an important foundation for the companys capital investment will inevitably affect the value of the company.with the corporate governance of stock distributed from the typical structure of the united states continued to extend to other countries，worldwide more and more studies confirm that most companies there controlling shareholders (la porta et al.，1999).controlling shareholders and minority shareholders the proxy conflict between the dispersed ownership gradually replaced the traditional agent under the conflict as the focus of the study of corporate governance issues of modern corporate governance ，financial decision making institute under the focus of attention. this paper studies the value of capital investment and corporate relations， investment and the establishment of a theoretical model of large shareholders and the capital investment of theoretical model to analyze the level of investment， investment opportunities and free cash flow of the companys capital by value of the company brought the changes of the major shareholders of capital investment under the control of the value of the company investigated how to control the environment affect the companys capital investment and thus affect the value of the company. the main conclusions of this paper is as follows: 1.listed companies increased investment will help enhance the value of the company，but the companies have the low investment opportunities and more free cash flow reducing capital investment value of listed companies. 2.controlling shareholders will act on the capital investment value of a negative effect.in particular，the existenc of controlling shareholders，government-controlled companies and the separation of ownership will reduce the value of listed companies. the negative effect of controlling shareholders is more serious in the low investment opportunities and more free cash flow companies. 3.appropriate checks and balances equity and good governance environment will help to enhance the value of corporate capital investment ， and governance iii environment， the role of this positive behavior of controlling shareholders will play a negative role of a good extent. the enlightenment bringing about from this is， in the inside governs mechanism by the company，harmonize the strong stock holder and small and medium shareholder benefit，simultaneous with standard our country listed company capital investment behavior， wants attention to be governing important ， more fundamental machine-made the back factor inward in concealing too，is that what company gets along governs an environment (the investor protects degree). key words: large shareholders， stock checks and balances， environmental management， capital investment， firm value 学位论文独创性声明 学位论文独创性声明 本人所呈交的学位论文是在我导师的指导下进行的研究工作及取得的研究成果。 据我所 知， 除文中已经注明引用的内容外 ， 本论文不包含其他个人已经发表或撰写过的研究成果。 对本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中作了明确的说明并表示谢意。 研究生签名： 时间： 年 月 日 学位论文版权授权书 本人完全了解石河子大学有关保留、 使用学位论文的规定， 学校有权保留学位论文并向 国家主管部门或指定机构送交论文的电子版和纸质版。 有权将学位论文用于赢利目的的少量 复制并允许论文进入学校图书馆被查阅。 有权将学位论文的内容编入有关数据进行检索。 有 权将学位论文的标题和摘要汇编版。保密的学位论文在解密后适用本规定。 研究生签名： 时间： 年 月 日 导师签名： 时间： 年 月 日 我国上市公司资本性投资与公司价值 1 第一章 导论 1.1 选题背景与研究意义 1.1.1 选题背景 近年来我国上市公司投资决策的非效率化及其导致公司价值下降的问题， 受 到了理论界与实务界的普遍关注与重视(文宏，1999；潘敏等，2003；刘少波等， 2004)。许多上市公司把证券市场作为一个获取廉价资金的场所，过分甚至盲目 强调上市筹集资金，而上市公司从证券市场筹集到宝贵的资金后，却不能有效投 资，结果导致公司资产质量下降，效益下滑甚至出现连年亏损；部分盈利的上市 公司，即不进行有效投资也不向投资者进行分配，导致公司持有高额现金流，公 司持有现金的价值小于账面价值， 不利公司价值的提升 （杨兴全和张照南， 2008） 。 一般金融理论认为，公司股东根据它所持有的股份比例分享公司收益，但是 大量的研究表明， 持有大宗股权的控股股东往往会得到与他所持有股份比例不相 称的、比一般股东多的额外收益，这部分额外收益就是控股股东利用控制权为自 己谋取的私利，也就是控股股东对中小股东进行侵害获得的收益。国外学者从研 究股权转让的价格水平（fama and jesen，1983；stulz，1990） 、不同投票权的股 票的转让价格差别（zingales，1994；grossman and hart，1998)和不同投资者法 律保护水平的国家控制权获得收益的差别（romanno，1990）三方面证实了控股 股东控制权私人收益的存在。控股股东通过非公平的关联交易、为关联企业提供 担保、占用上市公司资金等方式攫取控制权私人收益。在集中的股权结构下，大 股东往往采取各种方式“掏空”或“侵占”公司资源，并以此侵害中小股东的利 益， 由此， 公司治理的焦点演变为大股东与中小股东之间的代理冲突 （la porta et al.， 1999 cai， fang and li， zhou. 1998， “competition， policy burdens， and state-owned enterprise reform”， american economic review， 88 (2): 422-427. maug，large shareholders as monitors:is there a trade-off between liquidity and control?， journal of financial，vol.53.1998，pp65-98 maury b.pajute a 2005 multiple large shareholders and firm value journal of banking and finance 29，1813-1834 mcconnell， j. j.， & muscarella， c. j. 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