（工商管理专业论文）投资沪深300指数期货的研究.pdf

中文摘要 2 0 0 6 年9 月8 日，中国金融期货交易所在上海挂牌成立，并开始了以沪深 3 0 0 指数为标的物的期货合约的模拟交易，这意味着沪深3 0 0 期指的正式推出为 期不远了。我国已经加入w t o ，由于股指期货具有灵活性和杠杆性特性，又是一 国最重要的市场一资本市场的延伸与补充，加之中国的经济活力，必然逐渐引 起全球资本的角逐。在此背景下，针对沪深3 0 0 期指的投资研究就显得具有紧迫 性和必要性。 本文以如何应对沪深3 0 0 期指的投资为研究目标。论文分五部分：第一章， 绪论。主要阐述研究这一课题的目的和意义。第二章，概述。首先从期货的发展 路径、股指期货与其他产品的比较两条线索进行推理、阐述，深刻认识股指期货； 随后对沪深3 0 0 期指进行剖析；最后阐释股指期货投资的分析方法，之所以把分 析方法放在概述部分，不独立一篇，是由于分析方法繁杂、观点各异。笔者本着 实际应用的原则，从源头进行分析，究其重点、挖掘其精华，希望对实际投资时 的分析有所帮助。第三章，交易策略。重点在于对各种策略的介绍、本质剖析以 及应用分析，在投资沪深3 0 0 期指时，既能做到有理论指导，又能结合当时环境， 作出正确的投资策略，而不是一个“教条主义者”，这是作者极力反对的。第四 章，资金管理与风险控制。由于股指期货具有杠杆性和波动性大的特征，因而其 资金管理尤为重要。本部分阐述了投资风险的成因、类型、影响和资金管理的地 位、方法等。最后总结研究成果与不足之处。 本文围绕投资沪深3 0 0 期指所需要的三要素：分析方法、交易策略、资金管 理。结合中国实际，努力做到深入、透彻地分析各个要素，各个击破，求其本质， 并相互衔接，形成一体，争取得到一套行之有效的投资方略，给国人以借鉴。由 于作者水平的局限，论述中缺乏理论模型的支撑，缺乏强有力定量分析的支持， 使得本文深度不够，但从本文所思考、解决的问题角度看，应该有一定的实践意 义。 关键词：股指期货沪深3 0 0 分析方法交易策略资金管理 a bs t r a c t 0 ns e p8 t h2 0 0 6 ，c h i n af i n a n c ef u t u r e se x c h a n g ew a si n a u g u r a t e di n s h a n g h a i ， f u t u r e sc o n t r a c t sw a st r a d e di ns t i m u l a t i o nw i t hh u s h e n3 0 0 i n d e xa si t st a r g e t a l lt h i sm e a n st h a tt h ei n t r o d u c t i o no fe x c h a n g ei n d e x f u t u r e si nd u ef o r mi sc l o s ea th a n d n o wc h i n aisam e m b e ro fw o r l dt r a d eo r g a n iz a ti o n ，a n dp l a y sa i n d i s p e n s a b l er o l ei nt h ea r e n ao fw o r l de c o n o m y e x c h a n g ei n d e xf u t u r e s a r ef e a t u r e df o ri t sf l e x i b i l i t ya n d1 e v e r a g e ，a n di ti sa ne x t e n s i o na n d s u p p l e m e n to fc a p i t a lm a r k e tw h i c hi sp a r a m o u n tt oo n ec o u n t r y se c o n o m y b e c a u s eo fa b o v e m e n t i o n e dr e a s o n s ，t h ef i n a n c ef u t u r e se x c h a n g eo fc h i n a i sb o u n dt oa t t r a c tt h ea t t e n t i o no fi n t e r n a t i o n a lc a d i t a la n db ea n i m p o r t a n ta r e n af o ri t u n d e rac i r c u m s t a n c e1i k et h i s ，t h ef u t u r e s i n v e s t m e n tr e s e a r c hw i t hh u s h e n 3 0 0i n d e xa si tt a r g e ti sn e c e s s a r ya n d p a r 锄o u n t t h ep a p e rf o c u s e so nf u t u r e si n v e s t m e n tw i t hh u s h e n 3 0 0 0i n d e xa si t s t a r g e t ， a n dt h e r ea r ef i v e c h a p t e r si ni t t h ef i r s tp a r ti sf o r i n t r o d u c t i o n ， t h et a r g e ta n dm e a n i n go ft h i sp a p e ra r ee x p l a i n e di nt h i s p a r t t h es e c o n dc h a p t e ri ss u m m a r yo ff u t u r e sd e v e l o p m e n ta n de x c h a n g e i n d e xf u t u r e s t h r o u g ht h ec o m p a r i n go fe x c h a n g ei n d e xf u t u r e sa n do t h e r f u t u r ep r o d u c t s ，w eg e tab e t t e ru n d e r s t a n d i n go fe x c h a n g ei n d e xf u t u r e s t h e nig i v eh u s h e n 3 0 0i n d e xa na n a l y s i s ，a n de x p l a i nt h ea n a l y z i n gm e t h o d s a tt h ee n do fc h a p t e rt w o t h er e a s o nt h a tw ed o n tp u ta 1la n a l y z i n g m e t h o d si nas i n 9 1 ec h a p t e ri st h a tt h e r ea r em a n yd i f f e r e n tp o i n t so f v i e wa n dm a n yo ft h ea n a l y z i n gm e t h o d sa r ec o m p l i c a t e d o nt h ep r i n c i p l e o fp r a c t i c e ，ia n a l y z et h eo r i g i no fd i f f e r e n ta n a l y t i cm e t h o d s ，a n dt r y m yb e s tt oi d e n t i f yt h em o s tv a l u a b l ep a r ti nh o p et h a tm yw o r kc a nb e s o m eh e l pt oi n v e s t o r s a n a l y z ei np r a c tic e c h a p t e rt h r e eisd e v o t e d t ot r a d es t r a t e g y i nt h isc h a p t e r ， ii n t r o d u c ev a r io u ss t r a t e g ie sa n d g i v ed e t a i l e da n a l y z et ot h e i re s s e n c ea n da p p l i c a t i o n w h e ni n v e s t i n g o nh u s h e n 3 0 0i n d e xf u t u r e s ，w em u s tc h o o s et h er i g h ti n v e s t m e n ts t r a t e g y o nb a s e so fc o m b i n a t i o nt h e o r va n de n v i r o n m e n t d o c t r i n a i r ei st h el a s t t h i n g1w a n ts e e c h a p t e rf o u ri sf o rc a p i t a lm a n a g e m e n ta n dr is kc o n t r 0 1 l t1 sp a r a m o u n tt oc o n t r o ly o u rc a p i t a lf o re x c h a n g ei n d e xf u t u r e s i s c h a r a c t e r i z e db yl e v e r a g ea n df l u c t u a t i o n i nt h i sp a r t ， i n v e s t m e n t r is k r e a s o n s ，t y p e ，a f f e c ta n dc a p it a lm a n a g e m e n t ss t a t u sa n dm e t h o d s w e r ee x p l a i n e di nd e t a il a tt h e e n do ft h isc h a p t e r ， t h ew o r ka n d s h o r t c o m i n go fm yr e s e a r c hw a ss u m m a r iz e d t h i sp a p e rf o c u s e do na n a l y t i cm e t h o d s ， t r a d es t r a t e g ya n dc a p i t a l m a n a g e m e n t ，w h i c ha r et h et h r e ee l e m e n to ff u t u r e si n v e s t m e n tw i t h h u s h e n 3 0 0i n d e xa sit st a r g e t w it h o u tt h es u p p o r to ft h e o r e t icm o d e la n d q u a n t i t a t i v ea n a l y s i s ，t h i s p a p e ri sj u s tad a b b l i n gr e s e a r c hi n t o e x c h a n g ei n d e xf u t u r e si n v e s t m e n t ih o p et h i sp a p e rc a ng i v ei n v e s t o r s s o m ei n s p i r a t i o nt ot h e i ri n v e s t m e n ti nt h ef u t u r e k e yw o r d s ： e x c h a n g ei n d e xf u t u r e s ， h u s h e n 3 0 0 ，a n a l y t i c a lm e t h o d ， t r a d es t r a t e g y ， c a p i t a lm a n a g e m e n t 独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作和取得的 研究成果，除了文中特别加以标注和致谢之处外，论文中不包含其他人已经发表 或撰写过的研究成果，也不包含为获得丕鲞叁堂或其他教育机构的学位或证 书而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中 作了明确的说明并表示了谢意。 学雠文储糯：f 蝌替隰抄严n 谬日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解丞鲞盘堂有关保留、使用学位论文的规定。 特授权苤鲞盘堂可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检 索，并采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编以供查阅和借阅。同意学校 向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘。 ( 保密的学位论文在解密后适用本授权说明) 学位敝攀名c 择牛 签字日期：卜狮乎r 月疋归 导师签名： 签字吼朋年丁月节日 第一章绪论 1 1 论文选题的背景 第一章绪论 2 0 0 6 年9 月8 日，中国金融期货交易所在上海挂牌成立，并开始了以沪深 3 0 0 指数为标的物的期货合约的模拟交易，这意味着沪深3 0 0 期指的正式推出为 期不远了。 我国已经加入w t 0 ，由于股指期货的灵活性、杠杆性，又是一国最重要的市 场资本市场的延伸与补充，加之中国的经济活力，必然逐渐引起全球资本的 角逐。 自2 0 0 6 年以来，中国股票总市值已经跻身全球前1 0 名，从2 0 0 5 年至2 0 0 7 年9 月，上证指数从1 0 0 0 点升到6 0 0 0 点，a 股总市值由4 万亿增加到3 1 万亿； 流通市值由1 3 万亿增加到8 3 万亿；基金总资产达到3 万亿，基金资产规模达 到流通市值的3 6 ，已具备在国内推出本币金融商品的定价产品。庞大的经济规 模和资本市场规模需要有效的避险机制和盈利机制，推出股指期货可以提高我国 证券市场抗击风险的能力，挖掘市场深度。从国外的经验来看，当股票市场达到 一定规模时，其对宏观经济的影响效果将有显著作用，如果没有相应的金融衍生 品种来管理股票市场的系统性风险，股票市场的波动将对国民经济和人民生活带 来灾难性后果。开展股指期货交易是进一步推出股市健康发展的需要，缺乏股指 期货这一避险工具的股市是不完全的，是一个跛脚的市场。美联储主席格林斯潘 评价股指期货的作用时说：“以股指期货为主的金融衍生品市场最显著地降低了 对冲风险的成本，拓展了对冲风险的机会，没有金融衍生品市场是做不到这一点 的。有了金融衍生品市场，今天的金融体系比3 0 年前更灵活，更有效率，国民 经济在经受真实与金融动荡时也更为坚强。股指期货是全球金融一体化、国际 化和自由化背景下现代资本市场高度发展的产物。 自我国股权分置改革顺利完成以来，中国股票市场已经发生了翻天覆地的变 化。推出股指期货，发展金融衍生品市场，对于改善市场结构，完善市场动能， 优化资源配置，丰富交易品种，健全金融市场体系有着重要意义，它将积极地推 动中国资本市场的进一步发展，翻开我国资本市场发展的崭新一页。 在此背景下，针对沪深3 0 0 期指的投资研究就显得更具有紧迫性和必要性。 天津大学硕士学位论文 投资沪深3 0 0 指数期货的研究 1 2 研究现状与论文研究意义 由于股指期货的特殊性、复杂性，其运作在我国还未启动。因此，就目前情 况来看，以往有关的著述多集中于理论方面，对实际操作指导有限；而股票投资 方面的实战指导书籍，大多集中于技术分析的调侃，内容肤浅，眼光局限，错误 百出，不登大雅之堂。可以说，目前针对沪深3 0 0 股指期货的实战投资运作研究 几乎处于空白。随着沪深3 0 0 股指期货的即将推出，许多学者已经注意到了这方 面的问题，此项研究正在展开并逐步走向深入，前贤们的研究大多究其一点进行 研究，无法对沪深3 0 0 期指的实际投资进行指导，并且大多的理论模型也不能够 用于沪深3 0 0 期指的实际运作，其各种观点散落于各处，但毕竟会对作者给予启 发。在前贤研究的基础上，作者本着学以致用、理论指导实际、偏重实务运作的 原则，争取做到既有理论的深度认识，又不脱离实践应用来进行这一课题的研究。 未雨绸缪，希望对有志于参与我国股指期货投资的仁人志士有所启迪，希望能够 做到在w t o 下“与狼共舞”，积累更多的中国财富，希望促进中国强国时代的早 日到来为盼。 1 3 本文结构和内容 本文以我国即将开展的沪深3 0 0 期指为研究对象，以如何应对沪深3 0 0 期指 的投资为研究目标，论文共分五部分： 第一章，绪论。介绍论文选题的背景，研究现状，研究这一课题的目的和意 义。 第二章，概述。从期货的发展路径、股指期货与其他产品的比较两条线索进 行推理、阐述，希望能够深刻认识股指期货；随后对沪深3 0 0 期指进行剖析；本 章最后是股指期货投资的分析方法，之所以把分析方法放在概述部分，而不独立 一篇，是由于分析方法繁杂、观点各异。笔者本着实际应用的原则，从源头上进 行分析，究其重点、挖掘其精华，希望对实际投资时的分析有所帮助。 第三章，交易策略。重点在于对各种策略的介绍、本质剖析以及应用分析， 在投资沪深3 0 0 期指时，既能做到有理论指导，又能结合当时环境，作出正确的 投资策略，而不是一个“教条主义者”，这是作者极力反对的。 第四章，资金管理与风险控制。由于股指期货具有杠杆性和波动性大的特性， 使得股指期货的资金管理的地位尤为重要。本部分阐述了投资风险产生的原因、 类型、影响和资金管理的地位、方法等。 第五章，结论。总结了研究成果与不足之处。 2 第一章绪论 本文围绕投资沪深3 0 0 期指所需要的三要素：分析方法、交易策略、资金管 理。结合中国实际，努力做到深入、透彻地分析各个要素，各个击破，求其本质， 并相互衔接，形成一体，争取得到一套行之有效的投资方略。 第二章股指期货概述 第二章股指期货概述 2 1 股指期货是2 正世纪最激动人心的金融创新 1 9 7 2 年，由梅拉梅德主导的美国芝加哥期货交易所推出了世界上第一张金 融期货合约外汇期货合约，标志着金融期货的正式诞生；1 9 7 5 年芝加哥期货 交易所推出了政府国民抵押协会债券期货合约的交易，标志着利率期货的诞生； 1 9 8 2 年2 月2 4 日美国堪萨斯期货交易所推出了价值线指数期货合约，标志着股 指期货的诞生。至此，金融期货交易的框架已初步形成。经过短短的3 0 多年的 发展，金融期货得到了迅猛发展。在2 0 0 2 2 0 0 5 年全球衍生品市场中，金融衍生 品交易额占9 1 以上，商品衍生品只占不到9 的比例。而在全球衍生品中，股票 指数类约占6 4 ，利率类约占2 5 ，外汇类占2 左右。金融期货交易不仅走在商 品期货交易的前面，也远远地超过了现货交易，成为期货交易的主流。而股指期 货是金融期货中历史最短、发展最快的金融衍生品，成为2 1 世纪最激动人心的 金融创新，被誉为“金融皇冠上的明珠”。 股指期货之所以得到如此青睐，是经济发展的必然结果。2 0 世纪7 0 年代， 因石油危机产生的影响，西方各国经济发展极不稳定，汇率、利率的剧烈动荡， 股票市场价格的大幅波动，促使人们重新审视和运用金融创新手段，一些西方国 家以期货产品为工具，管理和规避金融市场剧烈波动所产生的风险，金融期货由 此应运而生。股指期货是全球金融一体化、国际化和自由化背景下现代资本市场 高度发展的产物。 开展股指期货交易是进一步推出股市健康发展的需要，缺乏股指期货这一避 险工具的股市是不完全的，是一个跛脚的市场。美联储主席格林斯潘评价股指期 货的作用时说：“以股指期货为主的金融衍生品市场最显著地降低了对冲风险的 成本，拓展了对冲风险的机会，没有金融衍生品市场是做不到这一点的。有了金 融衍生品市场，今天的金融体系比3 0 年前更灵活，更有效率，国民经济在经受 真实与金融动荡时也更为坚强”。 我国近二十年的经济高速增长，正在创造世界史上的奇迹，尤其是2 0 0 1 年 以后，我国经济由量变向质变飞跃，成为世界经济增长的引擎之一，登上了世界 经济舞台的中央。一个民族的全面复兴不仅要有实体经济的快速增长，而且要有 虚拟经济的快速发展。现代市场经济的一个重要发展规律就是经济的“倒金字塔” 4 天津大学硕士学位论文投资沪深3 0 0 指数期货的研究 发展规律，它是由德国经济学家乔纳森特南鲍姆最早提出来的，特南鲍姆认为： 在现代市场经济条件下，任何一个国家或地区经济金融化的价值都可以构成倒置 的金字塔结构，该结构可分为四个层面，第一层面为在金字塔底部以实物形态存 在的物质产品；第二层面是商品和真实的服务贸易；第三层面是股票、证券、商 品期货等；第四层面是完全虚拟的金融衍生品。倒金字塔结构有其严密的构成规 则和运行规律，上层部分的增长远高于下层部分的增长。作为一个经济大国，要 有自己的本币金融商品的定价中心，它是一个国家是否真正拥有经济主权的标 志，股指期货不只有价格发现、规避风险的功能，更有建设经济强国的意义。 2 0 0 6 年以来，中国股票总市值已经跻身全球前1 0 名，从2 0 0 5 年至2 0 0 7 年 9 月，上证指数从1 0 0 0 点升到6 0 0 0 点，a 股总市值由4 万亿增加到3 1 万亿；流 通市值由1 3 万亿增加到8 3 万亿；基金总资产达到3 万亿，基金资产规模达到 流通市值的3 6 ，已具备在国内推出本币金融商品的定价产品。庞大的经济规模 和资本市场规模需要有效的避险机制和盈利机制，推出股指期货可以提高我国证 券市场抗击风险的能力，挖掘市场深度。从国外的经验来看，当股票市场达到一 定规模时，其对宏观经济的影响效果将有显著作用，如果没有相应的金融衍生品 种来管理股票市场的系统性风险，股票市场的波动将对国民经济和人民生活带来 灾难性后果。 自股权分置改革顺利完成以来，中国股票市场已经发生了翻天覆地的变化。 推出股指期货，发展金融衍生品市场，对于改善市场结构，完善市场功能，优化 资源配置，丰富交易品种，健全金融市场体系有着重要意义，它将积极地推动中 国资本市场的进一步发展，翻开我国资本市场发展的崭新一页。 从股指期货开始，发展我国金融期货市场不仅是我国金融体系改革、资本市 场完善、期货市场发展的客观要求，更是将我国建设成为一个经济强国的必要准 备。从一定程度上讲，有效、健全的期货市场是衡量我国是否真正成为经济强国 的重要标志。 沪深3 0 0 股指期货将开启我国资本市场的新时代，虚拟经济的新纪元。健全 的资本市场的发展，将会圆无数有识之士的财富梦，将使我国出现巴菲特、罗杰 斯等一大批投资大师，那时，中国的强国时代就到来了。 2 2 股指期货基本知识 2 2 1 期货与股指期货 股票指数期货简称股指期货或期指，是从股票市场衍生出来的，是指交易 第二章股指期货概述 双方同意在将来某个特定日期按约定的价格，买卖股票指数的可转让的标准化期 货合约。实际上就是以股票指数作为标的物的期货，其主要目的是用于解决股票 市场系统风险的一种避险工具。一般而言，进行股票指数期货交易的人可分为三 类：一类是把股指期货作为避险工具，称之为套期保值交易者；另一类是不愿意 冒风险或冒太大的风险，主要从事无风险的期现套利和风险较小的其它套利，称 之为套利交易者；第三类为获取高额利润，甘愿承受风险，他们是股指期货风险 的主要承担者，称为投机者。 第二次世界大战后，以美国为代表的发达国家的股票市场取得了飞速的发 展，上市股票数量不断增加，股票市值迅速膨胀，股票在投资者的投资组合中占 有的比例越来越大。投资者通过投资组合可以降低和消除股市的非系统风险，但 不能消除股市的系统风险。因此，对规避股市系统风险的需求日益强烈，这就为 股指期货的产生奠定了基础。 股指期货是金融期货中产生最晚的一个品种，股票指数期货是期货市场与 股票市场的共同产物，是2 0 世纪8 0 年代金融创新过程中出现的最重要最成功的 金融工具之一。自1 9 8 2 年美国堪萨斯州推出以后，股指期货以其独特的魅力迅 速被世界所接受，目前世界上主要股市都推出了股指期货，股指期货这种新兴的 金融衍生产品得到了迅速发展，已经成为全球金融衍生品市场中最具活力的品 种。 一、期货交易是现货发展的必然结果 期货交易是由现货交易发展而来的。随着现货交易规模的扩大，现货远期合 约的交易逐渐暴露出一些弊端：一是现货远期合约没有统一规定内容，是非标准 化合约，每次交易都需要双方重新签定合约，增加了交易成本，降低了交易效率。 二是由于远期合约的内容条款各式各样，某一具体的合约不能被广泛认可，使合 约难以顺利转让，降低了合约的流动性。三是远期合约的履行以交易双方的信用 为基础，容易发生违约行为。四是远期合约的价格不具有广泛的代表性，形不成 市场认可的、比较合理的预期价格。这样，就导致了经常发生交易纠纷和违约， 为了减少交易纠纷，简化交易手续，增强合约的流动性，提高市场效率，1 8 6 5 年芝加哥期货交易所推出了标准化的期货合约交易，即交易双方在期货交易所通 过买卖期货合约并按合约规定的条款约定在未来某一特定的时间和地点、以某_ 特定价格买卖某一特定数量和质量的商品，这样，期货交易便诞生了。 二、期货的分类与金融期货的发展 期货按标的物的不同可分为两大类：商品期货和金融期货。商品期货是以实 物商品作为交易标的物，可分为农产品期货、金属期货、能源期货三类；金融期 货可以分为外汇期货、利率期货和股指期货三类。 6 天津大学硕士学位论文投资沪深3 0 0 指数期货的研究 金融期货( f i n a n c i a lf u t u r e s ) 指以金融工具为标的物的期货合约。金融 期货具有期货交易的一般特点，与商品期货相比较，由于其合约标的物不是实物 商品，而是金融产品，因而，金融期货品种不存在质量问题，交割大都也采用差 价结算的现金交割方式。 金融期货交易产生于2 0 世纪7 0 年代的美国市场。1 9 7 2 年，由梅拉梅德主 导的美国芝加哥期货交易所推出了世界上第一张金融期货合约一外汇期货合约， 标志着金融期货的正式诞生。1 9 7 5 年芝加哥期货交易所推出了政府国民抵押协 会债券期货合约的交易，标志着利率期货的诞生。1 9 8 2 年美国堪萨斯期货交易 所推出了价值线指数期货合约，标志着股指期货的诞生。至此，金融期货交易的 框架已初步形成。自从将金融工具引入期货交易后，金融期货就得到了迅猛发展。 在2 0 0 2 2 0 0 5 年全球衍生品市场中，金融衍生品交易额占9 1 以上，商品衍生品 只占不到9 的比例。而在全球衍生品中，股票指数类约占6 4 ，利率类约占2 5 ， 外汇类占2 左右。金融期货交易成为期货交易的主流，已经远远地走在商品期 货交易的前面，也远远地超过了现货交易。 股指期货是以股票价格指数作为标的物的期货合约。股指期货不涉及股票本 身的交割，其价格依据股票指数来计算，合约交割以现金形式进行清算。在三大 金融期货品种中，股指期货产生的最晚，但其发展速度最快，是目前全球金融衍 生品市场上最具活力的品种。 三、期货交易的特征 与现货交易相比，期货交易的主要特征是： 第一、合约标准化。除价格是通过市场竞价交易方式来形成自由价格之外， 期货合约的所有条款都是由交易所预先规定的。 第二、保证金交易。交易者不需要付出与合约金额相等的全额货款，只需付 交易保证金，具有较强的杠杆效应。 ，第三、每日无负债结算。每天按最新的结算价对合约进行逐日清算，相应地 增加或减少结算准备金，将可能累积的风险及时化解掉，以避免信用风险的发生。 第四、信用度高。期货交易所充当所有投资者的交易对手，负责所有期货交 易的最后结算业务，违约风险很小。期货交易的最终目的并不是商品所有权的转 让，而是通过买卖期货合约，回避现货价格风险。 第五、交割率低。期货合约在规定的交割日期前任何时候都可通过对冲来了 结头寸，期货交易中的实际交割比例很小。 第六、期货交易是“零和博弈”。在股票投资中，随着上市公司价值的增长， 投资者可以达到互利互惠，实现共赢。而期货交易却不同：每一笔多头仓单必然 对应着相应的空头仓单，当一方赢利时，则必然来自于对方的损失。这就如同会 7 第二章股指期货概述 计复式记帐法的基本原则一样：“有借必有贷，借贷必相等”。在忽略交易费用的 前提下，期货交易拥有相同的原则：“有赢必有亏，盈亏必相等”。 四、金融期货与商品期货 第一、标的物差异。金融期货没有实际形态的标的资产，商品期货交易的标 的是具有实物形态的商品。 第二、交割方式差异。商品期货的交割比较复杂，对交割时间、地点、交割 方式、商品等级均有严格的界定。由于金融期货交易的标的物为非实物资产，因 此，其交割一般采取现金结算，非常简单，并规避了纠纷。 第三、交割成本差异。商品期货含有为交割而产生的商品储存与交换成本， 即商品贮存成本和运输成本。金融期货不会因交割而产生额外的成本。 第四、交易特点差异。商品期货的成交量、持仓量均在远月，远期合约为主 要合约，金融期货的近期合约为主要合约。商品期货的远期合约活跃有利于发现 价格，金融期货的近期合约活跃有利于进行避险和对冲交易。 第五、逼仓概率差异。逼仓表现为基差在交割日人为的不收敛上。由于实物 交割的制约，商品期货会出现逼仓行情，而金融期货的强制收敛制度有效的防范 了逼仓行情的产生。 五、股指期货与股票现货 股指期货源于股票市场，它们同是资本市场的一部分，所以，它们的很多方 面都是相同的，特别是在分析行情的技术手段上几乎完全一致。证券投资者应该 具有做股指期货的良好基础。沪深3 0 0 股指期货推出后，必将有大量的股市投资 者转战于期货市场，但两类投资产品仍有很大的区别，两者的基本理念是不同的， 股指期货是一种有到期期限的合约，而股票则表示了对一家公司的所有权。因此， 深入理解期货市场与现货市场的差别至关重要。 第一、交易对象不同。现货市场的交易对象是股票，股票品种众多，股指期 货市场交易的是期货合约，期货合约品种数量有限，我国将只有沪深3 0 0 合约的 当月、次月、随后两个季月四个品种。 第二、信息对称性不同。股票不但与宏观经济相关，同时与上市公司有关， 投资者对上市公司信息的获取上有较大差异，股指期货主要与宏观经济有关，投 资者之间信息较对称。 第三、“付款”方式不同。股票需付全额资金购买股票，股指期货采用了保证 金交易方式，通常只需交纳成交金额的1 0 的保证金。 第四、交易方式不同。我国股票只能采取先买后卖的交易方式，股指期货是 双向交易方式，即先买后卖或先卖后买两种交易方式。 第五、交割机制不同。股票市场采用t + 1 交割方式，当天买入的股票第二天 8 天津大学硕士学位论文投资沪深3 0 0 指数期货的研究 才过户，因此只有在第二天才可以卖出。股指期货采用t + 0 交割方式，当天就可 以对冲。 第六、结算方式不同。股指期货采用每日无负债结算制度，称逐日清算制度， 每个交易日结束后，按照当天的结算价对当日盈亏进行清算，相应的增加或减少 结算准备金，当结算准备金不足时，需追加准备金，否则，将被强制平仓。股票 由于是全额付款购买，属一次性结算方式，何时卖出由自己决定。 第七、流通数量不同。每只股票总有一定的股本规模，就经常有控盘现象的 产生，股指期货的持仓量是双方买卖交易的结果，可流通数量不固定，没有控盘 一说，不能用股票的控盘方法来分析股指期货的走势。 第八、赢利模式不同。股票市场是一个“共赢共输”的市场，一只股票涨时 大家都赚钱，下跌时大家都赔钱，股指期货市场是“零和博弈”。 第九、持有时间不同。股票可以无期限持有，并且有股息，股指合约一般最 长不超过8 个月，除价差收益外没有其它收益。 第十、市场功能目的不同。开展股票市场主要功能在于解决公司发展的资金 需求和向投资者提供投资渠道的平台，期货市场的主要目的在于解决股票市场的 系统性风险问题。 表2 1 我国股指期货交易与股票交易的比较表 比较内容股票市场期货市场 主要目的筹资功能，投资功能承接股市系统性风险，提供投资渠道 标的物 上市公司 股票指数 交易对象实物股票股指合约，无真实资产标的 付款方式 钱货两清 交少量保证金 交易费用费用较高免税，费用低 交割方式即时实物交割 未来现金结算 转让性质可以转让不可以转让，可平仓 持有时间无限制有限制( 少于9 个月) 交易特点单向交易，t + l 交易双向交易，t + 0 交易 投资风险系统性风险，非系统性风险系统性风险 价格决定因素 经济周期，上市公司业绩标的物本身的供求关系 风险特征无杠杆效应，风险相对低杠杆放大效应，风险高 市场类型 基础资产市场衍生品市场 赢利模式 共赢 零和 9 第二章股指期货概述 2 2 2 股指期货的特征与功能 投资者在股票市场上面临的风险可分为两种：一种是股市的整体风险，又称 系统风险，即所有或大多数股票的价格一起波动的风险；另一种是个股风险，又 称非系统风险，即单个股票所面临的市场价格波动的风险。通过投资组合，即同 时购买多种风险不同的股票，可以较好的规避非系统风险，但不能有效的规避整 个股市下跌所带来的系统风险。由于股票价格指数基本上能代表整个市场股票价 格变化的趋势和幅度，人们将股价指数作为标的物设计成一种可交易的期货合 约，并利用它对所有股票进行套期保值，以规避系统风险，这就产生了股指期货。 可见，股指期货是专门为管理整个股票市场价格指数的预期风险而设计的，实质 是将股票市场无法在内部对冲或规避的预期价格风险转移至期货市场的过程，股 指期货是股票市场的重要延伸和补充。从相关实证分析的结果来看，美国、英国 和法国股票市场系统性风险占总风险的比例分别为2 6 1 8 、3 4 1 5 、3 2 1 7 ， 中国股票市场系统性风险占比高达6 5 1 7 。可见，我国股票市场的风险主要来 自于系统性风险，因此，在我国利用股指期货进行资产风险管理就显得更有意义。 套期保值是期货市场的主要经济功能，它利用股票价格指数和股指期货价格 受相同经济因素的影响，其价格走势大致相同，而且，随着期指合约到期日的临 近，期货指数与现货指数将收敛于一致。这样，只要在两个市场上建立等价值量 的反方向头寸，形成一种对冲，使得无论价格如何变动，都能取得两个市场盈亏 相抵的效果。 一、股指期货的特点 股指期货是期货的一种，在期货市场上进行买卖；另一方面，它所买卖的是 股票的价格指数，又与股票市场有关。因此，股指期货是期货市场与股票市场的 共同产物，既有期货的特点，又包含了股票的特点。股指期货除了具有金融期货 的一般特点外，还具有一些自身的特点： 第一、股指期货具有股票和期货的双重特性。一方面股指期货承担股票市场 价格波动的风险，受到现货指数的影响，另一方面具有对股市的走势预先作出反 应的作用。 第二、股指期货的标的物没有对应的实物现货，也不是具体的有价证券，而 是无形的特定股票指数。 第三、商品和其他金融期货合约的价格是以标的物本身价值为基础形成的， 期指合约的标的物是指数，没有基础资产价值，其报价单位是用指数点来表示的， 每一点的价值是由交易所事先规定好的，股指期货合约的价格是股指点数乘以每 点价值形成的。 l o 天津大学硕士学位论文投资沪深3 0 0 指数期货的研究 第四、股指期货的交割采用现金结算方式。即不是交割股票，而是通过结算 差价用现金来了结头寸。股指期货的现金交割制度充分体现出其合约交易的优越 性。 第五、股指期货既可以防范非系统风险，又可以防范系统风险。股指期货实 际上是反映股价指数的个投资组合。一笔多头指数期货交易便参与了整个股 市，从而规避了非系统风险；同时，由于股指期货有作空机制，所以可以规避系 统性风险。 二、股指期货的功能 l 、价格发现功能 股指期货能够利用期货市场公开竞价和双向交易的交易机制，形成一个多空 双方均认可的市场价格，能够比较真实地反映市场合理的定价区间。由于我国证 券市场长期缺乏主动性卖空机制，致使股价不能全面反映市场参与各方的真实预 期，而股指期货双向交易的特点，能够弥补证券市场单边交易的制度性缺陷，从 而对股票现货指数作真实的定价。 同时由于期货市场是杠杆交易、费用低、流动性好、参与群体广、竞争性强， 一旦有信息影响，会更快地在期货市场上反应出来，市场效率更高，期货市场的 价格发现能力领先于现货市场。 但是，股指期货的价格发现功能较弱。因为，股票市场采用集中式竞价交易， 本身就有发现价格的功能。加上有强制向现货收敛的制度，即不论在客观上谁反 映的价格更准确，都以现货指数为最后基准。这样，由于价格再发现空间的狭小 和制度上的制约，减弱了股指期货发现价格的效能。因此，股指期货的价格变化 是以标的物现货价格为基础，同时对现货价格具有指引作用。 2 、风险转移功能 风险转移就是指将风险从不愿意承担风险的人身上转移到愿意承担风险的 人身上，风险转移是通过套期保值来实现的。股指期货最基本的功能就是转移系 统性风险的功能，投资者通过买进或卖出与现货数量相等但方向相反的期货合 约，以期货的盈亏来抵消现货的亏盈，从而化解整个股市市场价格变动的风险， 即系统性风险。 例如，某基金公司持有市值2 0 亿股票，该公司看空后市。不难想象，将2 0 亿股票套现的成本很大，包括佣金、印花税成本，买卖价差成本，市场冲击成本 等，还涉及将基金的头寸及交易行为暴露的风险。这时，不必将股票套现，可以 卖出相应的股指期货合约，不但锁定了利润，规避股票市场的系统风险，还有效 的遮蔽了基金在股票市场的头寸和交易行为的暴露。 3 、资产配置功能 第二章股指期货概述 由于指数本身就是不同股票的组合，投资者无须进行大量的股票交易就可以 实现其分散投资风险的要求。如果投资者只想获得股票市场的平均收益，只需用 少量的保证资金，购买股指期货，跟踪大盘指数，来分享市场利润的目的。虽然 通过构建股票投资组合和购买指数基金可以达到相同的效果，但股指期货具有投 入资本少，成本极低，流动性强，期限较短( 一般少于9 个月) ，不需要动态调 整股票投资组合的优势。其流动性强的特点，有利于投资人迅速改变其资产结构， 进行合理的资源配置。 4 、投机功能 股指期货天生就是很好的投机工具。这是由于它的交易机制决定的，股指除 了具有双边交易、t + o 交易、保证金交易等机制优势外，还具有不易操纵、趋势 稳定的特点，这些都为投机交易提供了很好的条件。 股指期货作为一种金融衍生产品，提供多种多样的投机方式，不但能够进行 单边投机，还能进行期现套利、跨期套利、跨品种套利、跨市套利等多种投机方 式。 2 3 沪深3 0 0 指数期货合约 股票指数( s t o c ki n d e x ) 是用来表示多种股票的平均价格水平及其变动， 是一种被用来衡量股票市场行情的指标。通过股票指数可以使股票交易者全面而 且宏观地了解股票市场上的价格变动趋势。 沪深3 0 0 指数是我国第一个股指期货的标的指数，在入市之前，深入研究沪 深3 0 0 股指期货的交易制度、基本规则、交易特点等，对于准备从事沪深3 0 0 指 数期货的交易是很有必要的。 2 3 1 股票指数的作用 一、市场价格基准作用。基准指数反映目标市场的整体波动，它具有市场覆 盖范围广、代表性强、行业分布均衡的特点。基准指数具有纵向比较、横向比较、 投资绩效比照、进行系统风险与非系统风险分析等作用。 二、指数具有投资功能。指数具有指引投资者进行证券投资的功能，从长期 来看，即便是优秀的基金经理，也很少能够战胜指数，因而，产生了许多以跟踪 和复制指数为目标收益的指数型基金。被投资的指数应具有较好的流动性和较低 的复制成本。 三、指数可以作为交易标的物。股指期货、股指期权都是以指数作为交易的 标的物。 1 2 天津大学硕士学位论文投资沪深3 0 0 指数期货的研究 可见，编制一个好的股票指数是很重要的，选择一个好的标的指数是股指期 货市场功能得以实现的基本前提。 2 3 2 股指期货的编制原则 股指期货合约的条款设计对期货市场的成功运行有十分重要的影响，其设计 原则是： 一、期货合约必须保证套期保值的效果，使市场参与者能够通过股指期货市 场回避股市的系统性风险。 二、期货合约必须保证流动性，能够吸引一般投机者并得到广大市场人士的 认同，否则，套期保值无法转移其风险。 三、期货合约的设计必须使得市场发挥价格发现功能，通过广泛的市场人士 的参与，各种影响价格的信息以最快的速度反映在交易价格上，提供预期的未来 价格。 四、期货合约的设计必须防止操纵行为的发生，使得期货市场产生的价格能 够真实地反映大多数市场人士对价格的看法。 2 3 3 沪深3 0 0 指数简介 一、沪深3 0 0 指数 沪深3 0 0 指数简称沪深3 0 0 ，指数沪市代码为o 0 0 3 0 0 ，深市为3 9 9 3 0 0 ，它 是在2 0 0 5 年4 月8 日由沪深两交易所正式向市场发布的，以2 0 0 4 年1 2 月3 1 日 为基期，基点为1 0 0 0 点，同年8 月2 5 日由沪深两交易所共同出资的中证指数有 限公司成立，沪深3 0 0 指数由中证指数有限公司管理。沪深3 0 0 按市值大、流通 性好、代表性强、覆盖面广、市场认同度高的原则从深沪两市中选取3 0 0 只a 股 作为样本编制而成的成份股指数，目前，沪深3 0 0 的总市值占沪深市场的约7 0 ， 流通市值占约6 0 ，与上证综合指数的相关度高达9 7 ，是我国股指期货最合适 的标的指数。 二、沪深3 0 0 指数的编制方法 股票的平均价格通常有三种算法：简单算术平均法、加权算术平均法和几何 平均法。由于加权算术平均法既考虑价格，又考虑股票数量，同时具有计算结果 直观等优点，因而，世界股票指数大都采用这种计算方法。沪深3 0 0 指数也是采 用这种算法。 沪深3 0 0 指数是按照调整的自由流通量来计算的。中证公司规定：上市公司 的限售股份和下述六类股东及一致行动人持股超过5 的股份，都被视为非自由 流通股本。 第二章股指期货概述 1 、公司创建者、家族、高级管理者长期持有的股份