（应用数学专业论文）博弈视角下的企业并购策略模型研究.pdf

，i 囊 学位论文独创性声明 本人承诺：所呈交的学位论文是本人在导师指导下所取得的研究成果。论文中除特别加以标注和 致谢的地方外，不包含他人和其他机构已经撰写或发表过的研究成果，其他同志的研究成果对本人的 启示和所提供的帮助，均已在论文中做了明确的声明并表示谢意。 学位论文作者签名：塑红 学位论文版权的使用授权书 本学位论文作者完全了解辽宁师范大学有关保留、使用学位论文的规定，及学校有 权保留并向国家有关部门或机构送交复印件或磁盘，允许论文被查阅和借阅。本文授权 辽宁师范大学，可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库并进行检索，可以采 用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编学位论文，并且本人电子文档的内容和纸质 论文的内容相一致。 保密的学位论文在解密后使用本授权书。 学位论文作者签名：) 塑红 指导教师签名： 置圣勤兰 签名日期：臼j ，年譬月弘日 ， l 辽宁师范大学硕士学位论文 摘要 近几年，由于国际金融大环境的复苏和中国经济的高速发展，中国并购市场实现了 “井喷 式增长。众多因素中，企业并购的定价及策略是企业并购成功与否的关键，因 此，对于这个问题的研究就显得尤为重要。在企业并购中，并购企业与目标企业是两个 主要博弈方，正是因为他们之间严重的信息不对称问题，才导致彼此复杂的利益冲突， 最终难以确定博弈的均衡价格。所以，建立合理的企业并购价格的博弈模型，使得双方 的博弈达到纳什均衡，就成为风险企业并购中亟待解决的课题，这也是本文的研究目的。 本文主要内容分为两个部分： ( 1 ) 针对风险企业并购决策中存在的定价问题，运用经典博弈理论，建立了基于 并购企业与目标企业之间的静态博弈模型和动态博弈模型。其中动态博弈模型模拟了无 限期完全信息讨价还价过程，由此建立了完全信息条件下轮流出价的讨价还价模型，并 且借助于海萨尼转换，建立了不完全信息条件下轮流出价的讨价还价模型。通过对风险 企业并购交易行为的静态博弈模型和动态博弈模型的讨论，进一步利用讨价还价模型分 析了诸因素对并购交易均衡价格的影响，均衡价格不仅与双方的耐心程度有关，而且与 出价的先后顺序和并购溢价的大小有关，由信息不完全造成的不确定性直接影响着博弈 结果和双方的收益情况。 ( 2 ) 针对风险企业并购决策中存在的定价问题，运用演化博弈理论，建立了基于 并购企业与目标企业之间的讨价还价模型，通过并购博弈双方不断地调整策略，预测出 复制动态的演化稳定策略。通过对并购企业与目标企业之间的讨价还价模型的研究发 现，在博弈双方有限理性和信息不对称的前提下，并购双方在无限期并购定价谈判过程 中不断调整和修正自身的策略以达到复制动态的演化稳定策略，证明了演化博弈分析找 出的演化稳定策略本身就是完全理性博弈的纳什均衡，同时又具有对博弈方理性局限和 错误干扰的稳健性。可见，有限理性博弈分析在理论意义和应用性方面绝对不差于完全 理性博弈分析。 关键词：博弈论；演化博弈论；企业并购 博弈视角下的企业并购策略模型研究 r e s e a r c ho nm & a s t r a t e g i e sf r o m t h ep e r s p e c t i v eo fg a m e t h e o r y a b s t r a c t 黝t h er e c o v e r yo ft h ei n t e m a t i o n a lf i n a n c i a le n v i r o n m e n ta n dr a p i dd e v e l o p m e n to f c h i n e s ee c o n o m yi nr e c e n ty e a r s ，c h i n e s em & a ( m e r g e ra n da c q u i s i t i o n ) m a r k e t sa c h i e v ea g r o w t ht y p eo f b l o w o u t s e t t i n gp r i c ea n ds t r a t e g i e so fm & a i sak e yf a c t o rt od e c i d et h e s u c c e s so fm e r g e r sa n da c q u i s i t i o n s ，w h i c hm a d et h er e s e a r c ho nt h i si s s u eb e c o m i n g p a r t i c u l a r l yi m p o r t a n t m & ab u s i n e s sa n dt a r g e tc o m p a n i e sa r et h et w om a i ng a m es i d ei n m e r g e r sa n da c q u i s i t i o n s i ti st h es e v e r ea s y m m e t r yt h a tl e a d st ot h ec o m p l e xi n t e r e s tc o n f l i c t w i t he a c ho t h e r ，a n dt h ed i f f i c u l t yo fd e t e r m i n i n gt h eb a l a n c e dp r i c eo ft h eg a m e t h e r e f o r e ， c o n s t r u c t i n gar e a s o n a b l eg a m em o d e lo fm & ap r i c ea n dm a k i n gt h eg a m eo ft h et w os i d e s a c h i e v en a s he q u i l i b r i u mb e c o m ea nu r g e n tp r o b l e mt os o l v ei nm & a ，w h i c hi sa l s o t h e p u r p o s eo ft h i sp a p e r t w o p a r t sa r ei n c l u d e di nt h i sp a p e r ： ( 1 ) a p p l y i n gt h ec l a s s i c a lg a m et h e o f yt oe s t a b l i s hs t a t i cg a m ea n dd y n a m i cg a m em o d e l b a s i n go nt h em & a b u s i n e s sa n dt a r g e tc o m p a n i e s 谢t l lt h ep u r p o s eo fs o l v i n gt h ee x i s t e d p r i c i n gi s s u e si nm & a d y n a m i cg a m ei m i t a t e st h eo f f e r - c o u n t e r o f f e rp r o c e s so fi n d e f i n i t e c o m p l e t ei n f o r m a t i o n , f r o mw h i c ha l t e r n a t i n go f f e r sm o d e la r ee s t a b l i s h e d a n dw i t ht h e h e l po fh a r s a n y it r a n s f o r m a t i o n , a l t e r n a t i n go f f e r sm o d e lu n d e ri n c o m p l e t ec o n d i t i o n sa r e a l s oc o n s t r u c t e d b ym e a n so ft h ed i s c u s s i o no fs t i l eg a m em o d e la n dd y n a m i cg a m em o d e l i nm & at r a n s a c t i o n sa n dt h ea n a l y s i so ft h ev a r i o u sf a c t o r so nt h ee q u i l i b r i u mp r i c e ，t h e a u t h o rm a k e st h ec o n c l u s i o nt h a tt h ee q u i l i b r i u mp r i c ei sn o to n l yc o n n e c t e dw i t ht h ep a t i e n t d i s a g r e e so ft h et w os i d e sb u ta l s ot h eo r d e ro fo f f e r i n gp r i c ea n dt h ea c q u i s i t i o np r e m i u m t h eu n c e r t a i n t yc a u s e db yi n c o m p l e t ei n f o r m a t i o nh a sad i r e c ti n f l u e n c eo nt h eg a m er e s u l t s a n dp r o f i to ft h et w os i d e s ( 2 ) u s i n ge v o l u t i o n a r yg a m et h e o r yt os o l v et h ee x i s t e dp r i c i n gi s s u e si nm & aa n d e s t a b l i s ho f f e r - c o u n t e r o f f e rm o d e la n dp r e d i c tt h ee s se v o l u t i o n a r ys t a b l e s t r a t e g yo f r e p l i c a t i o nd y n a m i c st h r o u g ht h ec o n s t a n ta d j u s t m e n tb e t w e e nt h et w os i d e so fm & a t h r o u g ht h e r e s e a r c ho fo f f e r - c o u n t e r o f f e rm o d e lb e t w e e nm & a 。b u s i n e s sa n dt a r g e t c o m p a n i e s ，t h ea u t h o ra l s of i n dt h a tu n d e rt h ec o n d i t i o no fr a t i o n a l i t ya n da s y m m e t r y , t h et w o s i d e so fm & a c o n s t a n t l ym a k ea d j u s t m e n ta n dc o r r e c t i o nd u r i n gt h en e g o i l a t i o n st oa c h i e v e e v o l u t i o n a r ys t a b l es t r a t e g yo fd y n a m i cr e p l i c a t i o n , w h i c hp r o v e st h a tt h ee v o l u t i o n a r ys t a b l e s t r a t e g yf r o mt h ea n a l y s i so fe v o l u t i o n a r yg a m ei si t s e l ft h ef u l l yr a t i o n a ln a s he q u i l i b r i u m a n da tt h es a m et i m eh a st l l es t a b i l i t yt o w a r d st h er a t i o n a ls i d eo fg a m el i m i t a t i o n sa n de r r o r i i 一 套 一 l 辽宁师范大学硕士学位论文 i n t e r f e r e n c e t h e r e f o r e ，t h ea n a l y s i so fb o u n d e dr a t i o n a l i t yi sa b s o l u t e l yn o tw o r s et h a nt h e f u l l yr a t i o n a lg a m eb o t hi nt h e o r ya n da p p l i c a t i o n k e yw o r d s ：g a m et h e o r y ；e v o l u t i o n a r yg a m et h e o r y ；m & a - i i i - 博弈视角下的企业并购策略模型研究 目录 寸商要i a b s t r a c t 】 i l 绪论1 1 1 研究背景：1 1 2 国内外文献研究的现状4 1 3 本文选题的创新之处4 1 4 本文主要研究内容与研究工具5 1 4 1 本文主要研究内容5 1 4 2 本文主要的研究工具一5 2 基于经典博弈理论下的企业并购模型研究8 2 1 前言一8 2 2 基于静态博弈的风险企业并购模型8 2 2 1 企业并购行为静态博弈模型的建立矗8 2 2 2 博弈模型均衡结果分析一9 2 3 基于动态博弈的风险企业并购模型1 0 2 3 1 讨价还价模型的建立1 0 2 3 2 讨价还价模型的分析1 1 2 4 本章小结1 4 3 基于演化博弈的风险企业并购模型一1 6 3 1 前言1 6 3 2 模型的基本假设1 6 3 3 基于演化博弈的讨价还价模型1 8 q 潦! 夕模型分析j 2 0 r 3 5 本章小结2 6 4 结论与展望2 7 4 1 研究结论2 7 4 2 研究展望2 7 参考文献2 9 攻读硕士学位期间发表学术论文情况3 1 致谢：3 2 # ， _甲 辽宁师范大学硕士学位论文 1 绪论 1 1 研究背景 在国际并购市场慢慢回暖之时，我国企业并购活动也日趋频繁，并且自2 0 1 0 年9 月国务院关于促进企业兼并重组的意见出台以来，各地的挂牌兼并重组项目更是飞 速增长。2 0 1 0 年，由于国际金融大环境的复苏和中国经济的高速发展，中国并购市场实 现了“井喷 式增长，共完成6 2 2 起并购交易，披露价格的5 0 1 起并购交易总金额达到 3 4 8 0 3 亿美元。与2 0 0 9 年完成的2 9 4 起案例相比，同比增长高达1 1 1 6 。 目前，我国的并购市场环境正发生翻天覆地的变化：一是并购相关的法规的逐步完 善，使得阻碍并购市场发展的障碍逐渐减少；二是股改的逐渐完成，全流通时代指日可 待。还有一个不容忽视的因素：目前，政府对并购的影响是举足轻重的，无论是外资并 购，还是内资重组，大多得到了地方政府的欢迎。就并购而言，外资的实力、现金使得 各级政府对他们的认同度很高，其国际化背景也使其成为仅次于央企的次优选择。 据清科研究中心的统计数据显示： f i g 1 1 t h et r o do f c h i n a s0 i 、，e r s e 舔m & ao f 2 孵2 0 1 0 带， 博弈视角下的企业并购策略模型研究 图1 22 0 0 9 2 0 1 0 年外资并购中国企业趋势 f i g 1 2f o r e i g nm & a s t r e n do fc h i n a s 髓t e r p r i s eo f2 0 0 9 2 010 图1 32 0 1 0 年中国并购市场交易数量行业分布( 按被并购方) f i g 1 3 t h ei n d u s t r yd i s t r i b u t i o no f t r a n s a c t i o n sv o l u m eo f c h i n a sm & ai n2 0 1 0 ( b a s e c lo nt h e a c q u 曲e dp a r t y ) 一2 一 帝， 辽宁师范大学硕士学位论文 图1 42 0 1 0 年中国并购市场交易金额行业分布( 按被并购方) f i g 1 4 t h ei n d u s t r yd i s t r i b u t i o no f t r a n s a c t i o na m to f c h i n a sm & ai n2 0 1 0c o a s e do nt h ea c q u i r e d p a r t y ) 可见，随着国际并购市场的复苏，中国企业也加快海外扩张的步伐，同时，海外资 金的流入，也把中国并购热潮推向了更高点。 特别是对于我国的特殊国情，由于我国的企业并购活动大规模展开是在1 9 9 2 年， 相对于美、英等西方国家已经经过1 0 0 余年的并购历程来说发展较晚，而且我国企业所 存在的特殊性和客观环境的现状，使我国并购不论在理论研究上还是实际操作中，都呈 现出许多新问题。比如在当前主要是从静态角度来考虑企业的并购收益，而对于并购过 程中外界的变化对并购收益的影响却缺乏足够的重视；随着产业结构的调整，相关政府 部门也越来越关注企业并购，甚至因为政府的利益关系会直接主导企业并购的结果；还 有在国际市场上，企业并购大都通过拍卖、谈判协商等方式来完成，在我国目前并购交 易主要只是通过双方协议转让、谈判协商等方式完成。当然，在众多的因素下，企业并 购定价策略是企业并购中最重要的问题之一，因此，对于这个问题的研究就显得尤为重 要。 博弈视角下的企业并购策略模型研究 1 2 国内外文献研究的现状 在使用博弈论分析并购定价问题这一方面，许多学者做出了努力，较早从事这一工 作的是r u b i n s t e i n ，他利用完全信息动态博弈的方法，模拟了无限期完全信息讨价还价 过程，并由此建立了完全信息条件下轮流出价的讨价还价模型【l j 。c r a m t o n 、g r o s s m a n 等则在r u b i n s t e i n 的基础上分别讨论了不完全信息条件下的讨价还价问题【2 j 。张新立讨 论了基于经典博弈下的风险企业并购交易行为模型【3 】。郭炜研究了完全信息条件下并购 定价过程中的子博弈精炼纳什均衡结果【4 】。王义秋、王琳从完全但不完美信息博弈的角 度对企业并购过程中目标企业出价高低与并购企业买与不买的决策进行了博弈分析【5 j 。 王文举、周斌利用贝叶斯法则讨论了企业并购三阶段不完全信息动态博弈 6 3 。王新利、 李泽红利用博弈论研究了三阶段不完全信息动态博弈【7 】。沈琳虹借助博弈论作为分析工 具，讨论了企业并购双方的买卖成本以及并购成功的概掣引。段永峰、曲政、曹明华引 入海萨尼转换研究信息不对称状态下企业并购行为的博弈【9 】。郑君君、付克耀利用讨价 还价模型分析了风险企业并购行为中各方的行为策略，通过构建完全信息和不完全信息 的博弈模型，讨论了参与者风险偏好的不同对均衡结果的影响【l o 】。付克耀详细地讨论了 讨价还价模型在风险投资中的应用【l l 】。齐安甜、张维在分析了完全信息与不完全信息下 的并购谈判模型的基础上，研究了期间收益下的并购谈判模型，认为期间收益的发生将 增加目标公司的讨价还价能力 1 2 】。贺盛瑜应用博弈论分析了企业兼并中影响和决定企业 兼并成败的主要因素【”】。朱宪辰、吴道明利用博弈论探讨了影响和决定企业并购成败的 主要原因，从理论上分析了在实际操作中影响并购的因素如何对并购均衡产生影响d 4 。 陈咸奖建立和分析了企业并购交易博弈模型，认为博弈方的策略行为、有限理性和不对 称信息进一步放大了并购风斟”】。李建华、张国琪研究了具有破裂风险的讨价还价模型， 讨论了破裂风险对均衡结果的作用和影响【1 6 1 。房宏琳通过对讨价还价模型做了一个微小 的改动，建立了一个能够适应并购价格谈判的新模型【1 7 1 。孙庆文，陆柳，严广乐等基于 不完全信息假设，借鉴生物进化过程中“复制动态 的思想，对非对称2 2 演化博弈 均衡进行渐近稳定性分析，并简要讨论了演化博弈论分析框架对经济行为模式动力学解 释的意义【1 8 】。何毓海研究了基于进化学习的企业并购交易共同出价和轮流出价博弈模型 1 9 1 。张洪潮、何任对非对称企业合作创新的进化博弈模型进行了分析【2 0 】。张良桥、冯从 文以理性与有限理性为线索，介绍演化搏弈理论与经典博弈理论的区别与联系【z 1 1 。 1 3 本文选题的创新之处 就目前而言，对风险企业并购决策中的定价问题的研究国内外己有许多，但是这些 研究大都基于经典博弈理论，要求参与人是完全理性的。所以在不同程度上存在着一定 辽宁师范大学硕士学位论文 的局限性。因此，为确保博弈分析的理论和应用有价值，本文在经典博弈理论讨论出的 结论的基础上，利用演化博弈理论作为工具，继续探讨有限理性下的企业并购策略问题。 双方通过博弈进行讨价还价，最终达到演化稳定策略。文中全面考虑了影响谈判的各种 因素，并重点分析了具有破裂风险的企业并购策略模型。相互融合了经典博弈理论与演 化博弈理论，并证明了两者模型之间的联系。 因此本文的选题具有较高的现实意义和理论意义。 1 4 本文主要研究内容与研究工具 1 4 1 本文主要研究内容 文章围绕并购企业与目标企业之间的并购定价问题，建立了经典博弈模型与演化博 弈模型。本文的主要研究内容如下： 第一章，绪论。主要论述了文章的研究背景、研究意义、主要内容以及所使用的研 究工具。同时，该部分还介绍了国内外学者在该领域的研究现状，并指出在该项研究中 还存在的不足之处，并提出自己的研究要点。 第二章，基于经典博弈模型讨论了企业并购策略的定价问题，利用r u b i n s t e i n 的 完全信息动态博弈的方法，模拟了无限期完全信息讨价还价过程，由此建立了完全信息 条件下轮流出价的讨价还价模型，并且借助于海萨尼转换，建立了不完全信息条件下轮 流出价的讨价还价模型。 第三章，基于演化博弈理论建立了企业并购博弈模型，在第二章讨价还价模型的基 础上，讨论了在有限理性条件中，完全理性假设下分析预测的纳什均衡仍然成立。 第四章，结论与展望。本章分为两个部分。第一部分对论文研究的结论做全面的归 纳和总结；第二部分指出了该研究还存在的不足之处以及对进一步研究的展望。 1 4 2 本文主要的研究工具 ( 1 ) 博弈论 博弈论，是研究决策主体的行为发生直接相互作用时候的决策以及这种决策的均衡 问题，也就是说，当一个主体，好比说一个人或一个企业的选择受到其他人、其他企业 选择的影响，而且反过来影响到其他人、其他企业选择时的决策问题和均衡问题瞄】。 博弈论的划分可以从两个角度进行。第一个角度是参与人行动的先后顺序。从这个 角度博弈论可以划分为静态博弈和动态博弈。静态博弈指的是博弈中参与人同时选择行 动，或虽非同时但后行动者并不知道先行动者采取什么具体行动；动态博弈指的是参与 人的行动有先后顺序，且后行动者能后观察到先行动者所选择的行动。划分博弈的第二 。 博弈视角下的企业并购策略模型研究 个角度是参与人对有关其他参与人的特征、战略空间及支付函数的知识。从这个角度， 博弈可以划分为完全信息博弈和不完全信息博弈。完全信息指的是每一个参与人对所有 其他参与人的特征、战略空间及支付函数有准确的知识；否则，就是不完全信息。将上 述两个角度的划分结合起来，我们就得到四种不同类型的博弈，这就是：完全信息静态 博弈，完全信息动态博弈，不完全信息静态博弈，不完全信息动态博弈。本文使用了完 全信息动态博弈以及不完全信息动态博弈讨论了博弈对于企业并购定价及策略的影响。 ( 2 ) 演化博弈论 一 在经典博弈论中，往往要求参与博弈的各方是完全理性的，他们知道博弈的所有细 节，包括彼此对博弈结果的偏好。相反，演化博弈则假设博弈方是从大的总体中随机抽 取的，他们并非完全理性，参与人只知道一部分细节而不知道所有细节，也不知道各种 状态出现的客观概率及不同状态对自己支付的影响，他们只是按照生物或者社会的方式 反复进行博弈。也就是说，演化博弈研究的是在群体、个体之间相互影响下不同群体的 个体之间进行的重复博弈。在博弈的过程中，个体在给定的信息下并不一定能直接选择 最优策略，但是通过学习、模仿等动态调整过程最终会达到均衡结梨2 3 1 。 纳什均衡及其精炼作为经典博弈论中预测的基本工具，它是在假定其他博弈方保持 策略不变的前提下，每个参与人都会选择使自己利益最大化的策略。但是在演化博弈论 中，纳什均衡这一概念被演化稳定策略所替代，较纳什均衡来说，演化稳定策略对错误 干扰具有稳健性，这一优点是完全理性条件下所无法达到的。因此，演化博弈论为我们 提供了研究有限理性的群体行为的新思路，尤其是演化稳定策略为我们预测博弈方的行 为提供了一个很好的理论依据。 ( 3 ) 企业并购 企业并购，在国际上通常被称作“黜( m e r g e ra n da c q u i s i t i o n ) ，是兼并、合 并与收购的统称。 “m e r g e r 意为“兼并 或“合并”。“兼并 在大不列颠百科全书中被解释 为：“两家或更多的独立企业合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或 更多的公司。兼并包括购买其他公司的股份或股票；用现金或证券购买其他公司的全部 或部分资产；对其他公司股东发行股票以换取其所持有的股份，从而取得其他公司的资 产和负债三种方法 2 4 1 。 “a c q u i s i t i o n 意为“收购 。收购，“是指一个企业以现金、债券或股票购买 另一个企业的部分或全部资产或股权，以获得该企业的控制权的经济行为。收购包括收 购资产与收购股权两种形式。收购资产，是一个企业购买另一个企业的部分或全部资产， 是一般的资产买卖行为，因而收购方无须承担被收购方的债务。收购股权，是一个企业 辽宁师范大学硕士学位论文 购买另一个企业的部分或全部股份，收购方将成为被收购方的股东，因而要承担被收购 方的债权和债务 瞄】。 由于二者都达到使两个企业合二为一的效果，而且二者在操作上有许多一致的地 方，所以，实践上人们通常统称为并购。基于此，我们可以将“企业并购”的涵义表述 如下：“企业并购是并购企业为获得目标企业的控制权( 部分或全部) ，而运用自身可 控制的资源去购买目标企业的资产( 股权或实物资产) ，并因此使目标企业法人地位消 失或引起法人实体改变的行为。 从本质上看，企业并购就是控制权的交易 2 6 】。 譬一一一、 歹 博弈视角下的企业并购策略模型研究 2 基于经典博弈理论下的企业并购模型研究 2 1 前言 由于企业并购的长期目标是获得企业价值的最大化，所以企业并购是并购企业和目 标企业双方为了获得更多的利润互动决策的博弈过程，也正是它们之间的博弈才促进了 企业并购的不断发展。因此，为了促进企业并购的发展，研究企业并购定价策略问题就 显得尤为重要了。本章将利用经典博弈理论为工具，研究双方的并购博弈。为了分析的 方便，本章遵循由简单到复杂的过程，从完全信息下并购企业和目标企业之间的博弈入 手研究，逐步放松假设，逼近现实。 2 2 基于静态博弈的风险企业并购模型 2 2 1 企业并购行为静态博弈模型的建立 假设1为了分析方便，假设在一个完全竞争市场中只存在单一的买方和单一的卖 方，即一个并购企业和一个目标企业。并购双方完全是自负盈亏、自我发展的个体。并 购是否成功只取决于参与博弈的并购双方，其它外部因素暂不考虑。 假设2 并购博弈双方都是完全理性的，他们总以自己利益最大化为目标做出理性 决策。 假设3目标企业的类型有两种：高质量型企业，我们用口= 日表示；低质量型企 业，我们用口= 三表示。高质量型企业代表无论并购成功与否，企业的经济效益都很好， 收益高；低质量型企业代表实力不济、经济效益差的企业，甚至可能是亏损企业。 假设4 设收购目标企业的价格为尸，令两种类型企业的原始投入资本分别为g 和 c 。在并购成功的前提下，如果目标企业的类型为口= h ，并购企业可获得收益i ；如 果目标企业的类型为口= 三，可获得收益灭。若并购失败，设目标企业保留后效益为c ， 因为目标企业进一步发展对并购企业所造成的竞争力会导致并购企业利益受损，所以我 们可以假设并购企业并购失败后的损失为e 。 于是可得并购企业与目标企业的收益矩阵，如下： 辽宁师范大学硕士学位论文 。 表2 1 并购企业和目标企业的收益矩阵 t a b 2 1t h ee a r n i n gm a t r i xo fm & aa n dt a r g e te n t e r p r i s e 2 。2 2 博弈模型均衡结果分析 ( 1 ) 完全信息条件下 在完全信息条件下，并购企业和目标企业都知道目标企业的类型，所以当目标企业 是高质量企业时，当尸一g c g 且，一p 坷同时成立时，即当c p i + 五成立时， 只要并购企业出价在区间l c ，+ e i 上，并购双方就可以快速有效地得到增值回报，所 以目标企业就会同意并购，这时可以得到一个相应的均衡价格尸，c p ，+ e 。显 然这个博弈有无数个纳什均衡。当目标企业为低质量型企业时，由于并购企业知道目标 企业的类型，并购后目标企业并不会给并购企业带来效益，甚至可能“拖后腿 ，导致 亏损，所以并购企业不会选择并购，并购不会发生。 ( 2 ) 不完全信息条件下 由于中国的特殊国情，许多制度还不够完善，所以在并购过程中存在着很多信息不 对称问题，比如目标企业为了能够售出企业，通过弄虚作假致使并购企业认为目标企业 是高质量企业，导致并购后企业的收益下降甚至亏损。所以在并购过程中，并购企业要 “做足功课 ，尽量多的了解目标企业，这样最终才能达到共赢的目的。 假设在不完全信息条件下并购企业不知道目标企业的类型，但知道目标企业属于 口= 日的概率为p = 日) = x ，属于口= 三的概率为p k = 三) = 1 一x 。 对目标企业而言，只要p c ，选择并购就是其占优战略。也就是说，只要并购企 业的出价p 比目标企业的保留效益c 高的话，目标企业应该就会选择接受并购。 由此，对并购企业而言，并购成功的预期收益为： 五= x u p ) + 0 - x x r p ) = 村+ r 一尸一斌； ( 2 1 ) 并购失败的预期收益为： 厶= x 【_ e ) + 【1 一石_ ) 0 2 一翘。 ( 2 2 ) 只有满足厶1 2 ，即p x u + e ) + ( 1 一x 皿时，并购企业才有可能并购目标企业。 博弈视角下的企业并购策略模型研究 因此，当p c 时，存在混同均衡价格：c p x ( ，+ e ) + ( 1 一x 皿，这个博弈有无 数个混同纳什均衡。 2 3 基于动态博弈的风险企业并购模型 通过对企业并购行为静态博弈模型的讨论，我们知道在完全信息博弈条件下收购价 格尸i + e ，在不完全信息博弈条件下尸x 0 + e ) + ( 1 一x ) r 时，并购企业就可以接受并 购目标企业。对于目标企业，只要并购价格p 大于等于目标企业的保留效益c ，目标企 业就有可能同意并购行为。但是这并不等于说只要在以上这个区间内任意选定一个价 格，双方都乐意接受。由于企业并购的目的是为了得到企业利益最大化，所以并购企业 总想用最低的价格c 来得到目标企业；目标企业最想接受的并购价格是在完全信息条件 下为，+ e ，在不完全信息条件下为x 0 + e ) + ( 1 一x ) r 。但是如果按这样定价，恐怕并购 价格永远无法达成共识，企业并购将成为不可能事件了。那么究竟如何确定均衡价格才 能使博弈双方达成并购协议呢? 又有哪些因素影响着均衡价格呢? 我们不妨再建立一个 动态的博弈模型讨价还价模型，来揭示影响均衡价格的更深层次的原因。 2 3 1 讨价还价模型的建立、 轮流出价的讨价还价模型是r u b i n s t e i n 对s t a l h 的有限期轮流出价模型的扩展， r u b i n s t e i n 的轮流出价模型试图模型化这样一个过程，在此模型中，两个参与入分割一 块蛋糕，参与人1 先出价，参与人2 可以接受或拒绝。如果参与人2 接受，博弈结束， 蛋糕按参与人l 的方案分配；如果参与人2 拒绝，参与人2 还价，参与人1 可以接受或 者拒绝；如果参与人1 接受，博弈结束，蛋糕按参与人2 的方案分配；如果参与人1 拒 绝，参与人1 再出价；如此一直下去，直到一个参与人的出价被另一个参与人接受为止。 因此，这是一个无限期完美信息博弈。我们用k 表示参与人1 的份额，1 一k 表示参与人 2 的份额，则时期t 时参与人1 所得的份额表示为忽，参与人2 所得的份额表示为1 一毛。 假定两个参与人的贴现因子分别是磊和疋。双方在无限期轮流出价博弈中，有无穷多个 纳什均衡，但r u b i n s t e i n 证明它存在唯一的子博弈精炼纳什均衡，结果是： x ：上至p 2 。 。 1 - 磊皖 假设并购双方都是完全理性的，不会犯非理性的错误，都以追求企业利益最大化为 目标，并且对于并购双方来说“所有参与人都是理性的，不会犯非理性的错误 是共同 知识。 辽宁师范大学硕士学位论文 在模型中，假定只有单一买方和单一卖方，即一个并购企业和一个目标企业。经过 资产评估，如果目标企业被并购企业并购，合并整合后目标企业的价值将变为c + a c ， 其中c 是目标企业的保留效益，a c 为并购溢价，且a c 0 。由于并购溢价d i c 是共同 知识，且理性的博弈方通常会努力获取更多的潜在利益，绝不会做赔本生意，因此，在 本模型中，交易双方的讨价还价模型可抽象为博弈双方就分割并购溢价a c 进行的博弈， 在c 和c + c 之间取均衡价格。 根据模型，我们假设并购企业先出价，假设对于并购溢价a c 并购企业所占份额为 七，目标企业所占份额为1 一后。当并购企业第一次出价时，设并购企业对于d i c 所占的 份额为毛，则目标企业对于a c 所占的份额为1 一毛。如果目标企业拒绝并购企业的出价， 则当目标企业还价时设并购企业对于a c 所占的份额为，目标企业对于a c 所占的份 额为l 一如。当进行第t 次还价时，设并购企业对于a c 所占的份额为毛，目标企业对于a c 所占的份额为1 一毛。显然谈判每多一轮，并购双方的利益就会损失的更多。这里假设并 购企业的贴现因子为一，目标企业贴现因子为磊，贴现因子可理解为双方的耐心程度 或讨价还价的成本瞄】。 2 3 2 讨价还价模型的分析 ( 1 ) 完全信息条件下 在完全信息条件下，并购企业与目标企业都知道c 和a c 这两个估价，并且双方都 知道对方知道。所以双方在对并购价格进行谈判时，并购企业为用最低的价格获得最大 的利益，尽力使并购价格向c 靠拢；而目标企业同样以实现自己的利益最大化为目标， 会努力将并购价格提高近至c + a c 。因此，这就需要双方在这两个价格之间寻求一个均 衡价格。根据著名的r u b i n s t e i n 定理，我们知道这个博弈存在无穷多个纳什均衡，但 却存在唯一的子博弈精练纳什均衡结果： ，= ( 如果以= 磊= 历x = 而1 - 8 b = 丽1 ) 所以，根据r u b i n s t e i n 子博弈精炼纳什均衡的结果， 价的均衡结果所达成的交易价格为： ( 2 3 ) 并购企业与目标企业讨价还 p = c + x c = c + i 1 丽- 6 b c 。 ( 2 4 ) 此时，并购企业净收益为圭篙c ；目标企业净收益为 轷c 。 博弈视角下的企业并购策略模型研究 由此可见，影响博弈双方交易价格的因素不仅有博弈双方的贴现因子，还与