（政治经济学专业论文）发展中国金融期货市场的相关问题研究.pdf

中文摘要 当人们见面的问候语变成“你炒股没有? ”、“你买基金没有”时，中国的金融 市场迎来了一个历史性的发展机遇。而从2 0 0 6 年9 月8 日中国金融期货交易所挂 牌，到2 0 0 7 年4 月1 5 日期货交易管理条例出台，金融期货、股指期货这些对 普通老百姓既熟悉又陌生的金融投资，也在社会上接连不断的掀起学习备战的热 潮。 本文在研究金融期货理论知识的基础上，结合中国经济发展及金融体制改革的 实践。具体分析了中国建立与发展金融期货市场的必要性和可行性，针对发展金融 期货中存在的障碍因素，提出了建立与发展中国金融期货市场的建议。 全文共分五个部分：第一部分为导论部分。主要概述了本文研究的背景与意义， 在对国内外研究现状综述与评价的基础上，提出本文研究的方法。第二部分为金融 期货的概述。主要介绍了金融期货的概念、种类、经济功能及金融期货交易的目的、 手续及过程等基本知识。第三部分为发展中国金融期货市场的必要性与可行性研 究。首先对我国金融期货市场发展进行回顾，进而提出建立中国金融期货市场的意 义、可行性与紧迫性。第四部分为当前中国金融期货市场发展需要面对的障碍因素 分析。当前我国金融期货市场在发展的过程中遇到许多制约的因素，如人们对期货 市场认识的局限及偏见依然存在、社会诚信程度不高、期货市场法律法规体系和监 管体系还未完全跟上市场发展需要以及技术障碍的存在。第五部分针对前文提出的 问题，提出了在全球化背景下发展金融期货的对策建议。在大力借鉴国外发展金融 期货经验的基础上，把风险控制放在发展我国金融期货的首位，大力培育机构投资 者、加强投资者的教育，同时培养专业化的金融期货人才。 最后，对全文的主要研究进行了总结，并提出了有待进一步研究的问题， 关键词；金融期货可行性与必要性风险监管对策建议 a b s t r a c t n o w a d a y s , w h e np e o p l em e e te a c ho t h e r , t h e yu s u a l l ys a y h a v ey o ub o u g h t s t o c k s 7 ”、”h a v ey o us o u g h ts o m ef u n d so rn o t ? “c h i n e s ef i n a n c i a lm a r k e t sg o ta h i s t o r i co p p o r t u n i t yf o rd e v e l o p m e n t a n df r o mt h ee s t a b l i s h m e n to fc h i n a sf i n a n c i a l f u t u r e se x c h a n g eo n s e p t e m b e r8 ，2 0 0 6t o t h e p r o m u l g a t i o no ft h em a n a g e m e n t r e g u l a t i o n so ff u t u r e se x c h a n g eo na p r i l15 ，2 0 0 7 ，t h ef i n a n c i a li n v e s t m e n t sw h i c ha r e b o t hf a m i l i a ra n ds t r a n g et ot h eo r d i n a r yc o m m o n p e o p l es u c ha sf i n a n c i a lf u t u r e s ，s t o c k i n d e xf u t u r e s a n dt h ec o m m u n i t yi sa l s os t u d y i n gt h ec o n t i n u i n gp r e p a r a t i o nf o ri t b a s e do nt h es t u d yo ft h e o r e t i c a lk n o w l e d g eo ff i n a n c i a lf u t u r e s ，a n dw i t ht h e e c o n o m i cd e v e l o p m e n to fc h i n aa n dt h er e f o r m i n go ft h ef i n a n c i a ls y s t e mo fp r a c t i c e ， t h i sp a p e ra n a l y s i st h en e c e s s i t ya n df e a s i b i l i t yo ft h ee s t a b l i s h m e n ta n dd e v e l o p m e n to f c h i n a sf i n a n c i a lf u t u r e sm a r k e ts p e c i f i c a l l y ，a n dp u tf o r w a r dt h es u g g e s t i o no ft h e e s t a b l i s h m e n ta n dd e v e l o p m e n to f c h i n a sf i n a n c i a lf u t u r e sm a r k e t t h ep a p e ri sd i v i d e di n t of i v ep a r t s ：t h ef i r s tp a r ti st h ei n t r o d u c t i o n i to u t l i n e st h e m a i nr e s e a r c hb a c k g r o u n da n ds i g n i f i c a n c eo ft h ep a p e r , 孤1 do nt h eb a s i so ft h e d e s c r i p t i o na n dt h ee v a l u a t i o no f t h es t a t u so f t h er e s e a r c h ，t h em e t h o d so f t h er e s e a r c ho f t h ep a p e rw i l lb ep r o p o s e d t h es e c o n dp a r ti sas u m m a r yo ff i n a n c i a lf u t u r e s i t i n t r o d u c e dt h eb a s i ck n o w l e d g eo f t h ec o n c e p to ff i n a n c i a lf u t u r e s , t h et y p e so f e c o n o m i c a n df i n a n c i a lf u t u r e s ，f u n c t i o n a lp u r p o s e ，p r o c e d u r e sa n dp r o c e s s e s t h et h i r dp a r ti st h e n e e da n df e a s i b i l i t ys t u d yt od e v e l o pc h i n a sf i n a n c i a lf u t u r e sm a r k e t s a tt h eb e g i n n i n g , i tr e v i e w st h ed e v e l o p m e n to ft h ef i n a n c i a lf u t u r e sm a r k e t ，a n di t p r o p o s e dt h e s i g n i f i c a n c e ，f e a s i b i l i t ya n du r g e n c yo ft h ee s t a b l i s h m e n to fc h i n a sf i n a n c i a lf u t u r e s m a r k e t s t h ef o u r t hp a r ti st h eb a r r i e rf a c t o ra n a l y s i sw h i c hn e e d st of a c ef o rd e v e l o p i n g t h ec u r r e n tc h i n e s ef h l a n c ef u t u r e sm a r k e t a tp r e s e n t ，t h e r ea r em a n yr e s t r i c t i o n si nt h e d e v e l o p m e n tp r o c e s so fc h i n a sf i n a n c ef u t u r e sm a r k e t t h e r ea r es t i l ll i m i t a t i o n sa n d p r q u d i c e st ot h ef u t u r e sm a r k e t , a n dt h es o c i a li n t e g r i t yi s n o th i g h t h el a w sa n d r e g u l a t i o n ss y s t e ma n dt h es u p e r v i s i n ga n dm a n a g i n gs y s t e mo ft h ef u t u r e sm a r k e ta l s o n o tc o m p l e t e l yc a t c hu pt h em a r k e td e v e l o p m e n t ，a n dt h et e c h n i c a lb a r r i e re x i s t t h ef i f t h p a r ti st h es u g g e s t i o n so ft h ed e v e l o p m e n to ft h ef i n a n c i a lf u t u r e sb a s e do nt h ef o r m e r p a p e ro nt h eb a c k g r o u n do fg l o b a l i z a t i o n f r o mt h ef o r e i g ns u c c e s s f u le x p e r i e n c e ，w e s h o u l dp u tt h er i s kc o n t r o lo i lt h ef i r s tp l a c ei nd e v e l o p i n gc h i n a sf i n a n c i a lf u t u r e s n 妇 g r e a te f f o r t st oc u l t i v a t ei n s t i t u t i o n a li n v e s t o r s , s t r e n g t h e ni n v e s t o re d u c a t i o n , a n dt r a i n p r o f e s s i o n a lt a l e n to f t h ef i n a n c i a lf u t u r e s f i n a l l y ，t h e r ei sac o n c l u s i o no ft h em a j o rr e s e a r c hf o rt h ep a p e r a n di ts t i l ln e e d s t od os o m ef u r t h e rr e s e a r c ho i ls o m ep a r t i c u l a ra r e ai nt h ef u t u r e k e y w o r d ： f i n a n c i a lf u t u r e s n e c e s s i t ya n df e a s i b i l i t y 础s ks u p e r v i s i o n s u g g e s t i o n 华中师范大学学位论文原创性声明和使用授权说明 原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师指导下，独立进行研究 工作所取得的研究成果。除文中已经标明引用的内容外，本论文不包含任何其 他个入或集体已经发表或撰写过的研究成果。对本文的研究做出贡献的个人和 集体，均已在文中以明确方式标明。本声明的法律结果由本人承担。 作者签名：盼 乇黄一每争? 婚 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权 保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和 借阅。本人授权华中师范大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数 据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。 作者叛触 帆岬年占月移日 本人已经认真阕读“c a l i s 高校学位论文全文数据痒发布章程”，同意将本人的 学位论文提交“c a l i s 高校学位论文全文数据库”中全文发布，并可按“章程”中的 规定享受相关权益。回童途塞埕变重登厦! 旦圭生；旦= 生；旦三生筮塑! 导师 日期 ：7 微分 师期 b 下 日 夸a 、翳 ：0 7 名 凇匀 者期 昨日 硕士擘位论文 m a s t e r s t h e s l s 1 导论 1 1 研究背景与意义 金融期货自1 9 7 2 年芝加哥商业交易所( c m e ) 推出第一手货币期货合约以来，已 经有3 0 多年的历史。金融期货是国际期货交易的主体，2 0 0 5 年全球期货合约达9 9 亿张，其中商品期货合约仅9 亿余张，金融期货超过9 0 亿张，占比超过9 0 0 。 在国际上，一个完整的期货市场通常应该包括商品期货和金融期货。我国资本 市场在上个世纪9 0 年代曾经在上海和海南尝试过汇率期货、国债期货和股指期货， 不过由于市场条件不成熟等原因，这些尝试全部以失败告终。十多年来，中国经济 金融环境发生了深刻变化。目前，中国的期货市场只有商品期货，没有金融期货， 这与国外期货市场的发展水平有相当的差距，既不符合期货市场发展规范的要求， 也不能适应经济发展和金融环境变化的需要。金融期货市场是当今世界最具活力、 创新性强、并有广阔发展前景的市场。当今世界，各主要国家与地区都把发展金融 期货市场作为金融发展战略中不可或缺的重要组成部分。 随着金融衍生产品的迅速发展，各国期货市场为了规避风险不断推出金融期 货产品。在金融全球化的背景下，与国际期货市场不断接轨的中国期货市场也引入 了金融衍生产品。只有在这样一个既包括商品期货又包括金融期货的规范的期货市 场体系中，交易者才有可能有效的分散现货的价格风险、利率风险和外汇汇率风险， 如果只有商品期货，交易者的资金风险和外汇风险无法进行转移。随着中国金融期 货交易所的成立，金融期货市场将会逐渐弥补中国期货市场这功能缺陷，完善中 国期货市场的结构，使现有的商品期货交易者更好的分散资金风险和外汇风险，实 现整体风险水平的降低，将会吸引更多的理智投资者参与其中。 无论是理论界还是实务界的很多业内专家均表示，目前正是发展金融期货的良 好时机，特别是随着股权分置改革、利率市场化和汇率制度改革的推出，各种金融 资产价格自由浮动将更加频繁，市场参与者需要相应的价格发现和风险管理工具， 开发金融期货产品具备了一定的市场条件。与此同时，我国期货市场已经具备了推 出金融期货的条件。一是市场法制环境不断改进，法制体系日益完善，为金融期货 的运行提供了法律保障。二是基础制度建设大大加强，期货保证金监控中心已经建 立，期货投资者保障基金也即将成立，以净资本为核心的期货公司财务安全指标体 系正在逐步推行，市场监管手段更加完善，监管能力明显提高。三是交易所、期货 公司的风险管理制度日趋完善，为金融期货的平稳运行提供了重要保障。金融期货 市场是当今世界最具活力、不断创新，并有广阔发展前景的市场。发展金融期货市 场，有利于资本市场扩大规模，提高效率，完善结构，增强弹性；有利于优化社会 资源配置，更好地发挥资本市场功能；有利于提高金融机构的竞争力和抗风险能力。 适时稳步发展我国的金融期货市场，是我国资本市场改革和发展战略中的一项重要 任务。 1 2 国内外研究现状 1 2 1 国外学者对金融期货市场的研究 金融期货是3 0 多年来兴起的金融创新工具，由于它是在原来的传统金融工具 如货币、股票、债券的基础上衍生出来的，又与这些金融工具的价格密切相关的新 的投资工具，从而被理论界称作金融衍生工具。这些年来，许多国家的股票市场、 债券市场、利率市场及外汇市场上风云迭起、波澜起伏，投资者往往蒙受很大损失。 金融衍生工具的交易，即股票价格指数、利率、外汇以及黄金等的期货交易以及期 权交易、互换交易应运而生，并且很快超越商品期货的交易。目前，国际期货市场 中金融期货的交易额大大超越了商品期货，约占期货交易总额的6 0 一8 0 。金融 期货已成为国际期货市场发展的趋势。 金融期货的理论研究是在商品期货理论研究基础之上进行的，其渊源可以追溯 到1 9 世纪末2 0 世纪初有关期货市场投机行为的研究。本世纪5 0 年代马科维茨 ( h m a r k o w i t z ) 提出的资产组合最佳选择理论使期货理论发生了变革，其重要表 现是m p o w e r s 提出对套期保值的重新认识，他强调套期保值是对基差的投资。7 0 年代以后，一些学者利用随即过程的研究方法对期货市场价格的形成进行研究，提 出了许多市场行为分析理论，尽管西方金融期货理论研究取得了很多成果，但是还 存在许多亟待解决的问题：( 1 ) 在有关金融期货合约的研究上，尚存在金融期货 是卡西诺( c a s i n o ) 或“零和游戏”的观点，这是值得研讨的。与此同时，有必要 对国际上成功的金融期货合约进行研究，探讨成功的金融期货合约的条件，并由此 估计金融期货的发展趋势。( 2 ) 在金融期货市场行为分析方面，有学者认为市场 易变性与保证金之间存在正相关关系，这是值得商榷的。( 3 ) 在有关金融期货定 价方面，有关资产定价模型适用于金融期货定价的论点存在一些理论缺陷。如何由 简单到复杂，对金融期货持有成本定价模型进行论述是非常有理论意义的。 金融期货之所以在国际市场上光芒闪耀，即使巴林银行倒闭，东南亚经济危机， 2 硕士学位论文 h l a s t e r st h e s i s 也不能使其退出历史舞台，而是使人更加致力于研究它，完善它、运用它，关键在 于金融期货提供了重要的经济功能。世界金融之父利奥梅拉梅德( l e om e l a m e d ) 将它们归结为三方面：( 1 ) 风险管理。其主要目标是傈护现存的利润而不是刨造 新的利润。规避现货市场风险是期货市场最基本的功能，也是金融期货创立的初衷。 金融期货可以有效地将现货市场的风险从不愿承担风险的人身上转移到愿意承担 风险的人身上。这种转移可以通过套期保值来实现，也可以运用期权工具，事先锁 住风险、固定成本。( 2 ) 发现价格。这表现在实现和传播价格信息的能力。没有 价格信息，投资者、消费者和生产者就不能作出有根据的决定，他们的资本使用会 受到抑制和阻止。衍生品能够发挥提供价格信息的作用，它反映了人们对价格的预 测及对目前供求状况和价格关系的综合看法，显示了大多数交易者的预测结果，比 较真实地反映了社会供求状况。( 3 ) 交易效率。交易效率是流动性的产品，流动 性不强，会导致高昂的交易成本，这妨碍投资和阻止资本的积累。衍生品有效地增 加市场的流动性，降低成本，提高交易的效率，降低筹资的成本和扩大作为生产性 投资的可得到的资本额。 1 2 2 国内学者对金融期货市场的研究 国内关于金融期货的研究大多集中在9 0 年代，国内学者基本都是对金融期货 的一些基本问题进行研究。金融期货研究组( 1 9 9 3 ) 、于海莲( 1 9 9 4 ) 、施超兵( 1 9 9 6 ) 、 考廷贵，孙超英( 1 9 9 6 ) 等基本上都介绍金融期货的概念和特征、功能及其作用，对 外汇期货、利率期货、股票指数期货和金融期权，并对如何发展中国金融期货市场 都提出自己的看法。 钱小安( 1 9 9 5 ) 曾研究了我国国债期货与国债现货市场的关系，指出当时我国 国债期货与现货间缺乏直接的联系，认为国债期货存在崩溃的可能。这是较早从市 场关系角度对金融期货的研究，但随着国债期货被停止，这方面的研究并没有锝到 进一步的发展。 张惠茹，李海东( 2 0 0 5 ) 对金融期货的最新理论和实务知识进行介绍，包括金 融期货概述、外汇期货、利率期货、股票指数期货、金融期货的定价及其应用、金 融期货价格的分析与预测、金融期货的交易流程、金融期货的套期保值交易、金融 期货的投机交易、金融期货的套利交易、金融期货的差价交易、金融期货的管理等。 近几年，国内学者对股指期货的研究日渐增多。李启亚( 2 0 0 0 ) 、王开国( 2 0 0 0 ) 、 宋逢明( 2 0 0 2 ) 、杨峰( 2 0 0 2 ) 等就如何设计具体期货交易规则作了大量研究。武 晓春、姚文平( 2 0 0 1 ) 等讨论了股指期货的交易规模问题，即是由证券交易所还是 硕士擎位论文 m a s t i r st h e s i s 期货交易所设立的问题。 到2 0 0 4 年1 0 月，世界最大的期权交易所芝加哥期权交易所正式推出中国 股票指数期货，我国的学者对于股指期货的研究日益增多。沈小炜( 2 0 0 5 ) ，李荣 ( 2 0 0 5 ) 、刘昕肪( 2 0 0 5 ) 等对于推出股指期货存在的问题、风险以及注意问题进 行相关研究。2 0 0 6 年6 月金融期货交易所获得国务院正式批准后，国，内的学者对于 中国股指期货的发展相关问题进行研究的人越来越多。赵晶莹( 2 0 0 6 ) 、陈伟( 2 0 0 6 ) 、 岳意定( 2 0 0 6 ) 、李占峰( 2 0 0 6 ) 、贾晓东( 2 0 0 6 ) 等分别对我国推行股指期货的 可行性、现实条件等进行相关研究；肖辉( 2 0 0 6 ) 、陈娜( 2 0 0 6 ) 等对我国推出股 指期货的价格等提出相关建议。 由于我国的金融衍生产品处于初步发展阶段，中国金融期货交易所刚刚成立， 目前我4 t j n p 将推出的金融期货产品仅限于股指期货，国内学者对金融期货市场的研 究有待进一步地深入。 1 3 本文的研究方法 ( 1 ) 规范分析与实证分析相结合。规范分析与实证分析这两类研究方法是经济 管理科学研究中的基本方法，本文既有用实证方法研究的内容，也有用规范分析方 法研究的内容，在研究国外主要金融期货市场发展状况的同时，思考我国金融期货 市场该如何定位，如何将国外的成熟经验引进到国内，并结合我国的实际情况发展 金融期货市场。 ( 2 ) 横向比较分析与纵向比较分析相结合。本文通过国内和国外横向地比较金 融期货市场发展的环境、规则、制度、法律等各方面条件，大力借鉴国外成熟的科 学理论与经验方法，为我国金融期货的发展出谋献策；另外，本文通过纵向比较国 内商品期货市场与金融期货市场各自发展历程，从商品期货市场的发展中总结出对 金融期货市场发展有利的经验教训，同时从中国发展金融期货的历程中寻找阻碍自 身发展的内因，并在此基础上提出自己的建议。 ( 3 ) 创新性研究。按国际上的金融创新理论，金融创新分两种：一种是原创型 创新，即思维的创新，有新的金融工具的产生；第二种是吸纳型创新，即原有观念 的重新理解和运用，原有工具的新用途。本文就是在吸纳国外金融期货市场比较成 熟的理论基础上探索中国金融期货市场的发展出路。虽然中国金融期货交易所正式 的交易规则、股指期货合约设计都尚未出台，但归纳中金所各位高层不同场合的发 言，金融期货中的创薪还是初现端倪。本文在中国发展金融期货市场之初期全面深 4 硕士学位论文 m a g r e r st h e s i s 入的研究如何发展中国金融期货市场非常有现实意义，并且相关的思考具有一定的 超前性和创新性。 硕士学位论文 m a s t e r st h e s i s 2 金融期货概述 2 - 1 金融期货的概念和种类 2 1 1 金融期货的概念 金融期货( f i n a n c i a lf u t u r e s ) 是指以金融工具为标的物的期货合约。金融 期货作为期货交易中的一种，具有期货交易的一般特点，但与商品期货相比较，其 合约标的物不是实物商品，而是传统的金融商品，如证券、货币、汇率，利率等。 金融期货是在七十年代世界金融体制发生重大变革、世界金融市场日益动荡不安的 背景下诞生的。在经历了二战后最长的一次经济繁荣后，西方资本主义国家先后陷 入了经济危机，通货膨胀的加剧，使得固定利率金融工具出现负利率，利率风险大 大增加。布雷顿森林体系崩溃后，国际货币制度实行浮动汇率制。汇率的频繁波动， 进一步使国际融资工具受损的风险增大。国内外经济环境的变动，不可避免地导致 股市大起大落，给股票持有者带来巨大的风险。在利率、汇率、股市急剧波动的情 况下，为了适应投资者对于规避价格风险、稳定金融工具价值的需要，以保值和转 移风险为目的的金融期货便应运而生。 第一份金融期货合约是1 9 7 2 年美国芝加哥期货交易所推出的外汇期货，包括 英镑、加拿大元、西德马克、法国法郎日元和瑞士法郎期货合约，1 9 7 5 年，芝加哥 期货交易所推出了第一张抵押证券期货合约( m o r t g a g e t a c k e d c e r t i f i c a t e s - - g n m a ) ，同年，开始交易美国政府国库券期货合约。此后，多仑多、伦敦等地也开 展了金融期货交易。第一份股票价格指数期货合约的交易( k cv a l u el i n e i n d e x f u t u r e s ) 于1 9 8 2 年在堪萨斯交易所展开。 金融期货一经引入就得到迅速发展，在许多方面超过了商品期货。从市场份额 看，1 9 7 6 年金融期货在合约总交易量中所占的比重尚不足1 ，四年后，就占到3 3 ，1 9 8 7 年增至7 7 ，目前甚至达到了8 5 。 金融期货交易作为买卖标准化金融商品期货合约的活动是在高度组织化的有 严格规则的金融期货交易所进行的。金融期货交易的基本特征可概括如下： 第一，交易的标的物是金融商品。这种交易对象大多是无形的、虚拟化了的证 券，它不包括实际存在的实物商品； 第二，金融期货是标准化合约的交易。作为交易对象的金融商品，其收益率和 数量都具有同质性、不交性和标准性，如货市币别、交易金额、清算日期、交易时 间等都作了标准化规定，唯一不确定是成交价格； 6 硕士学位论文 m a s t e p , st h e s l s 第三，金融期货交易采取公开竟价方式决定买卖价格。它不仅可以形成高效率 的交易市场，而且透明度、可信度高； 第四，金融期货交易实行会员制度。非会员要参与金融期货的交易必须通过会 员代理，由于直接交易限于会员之同，而会员同时又是结算会员，交纳保征金，因 而交易的信用风险较小，安全保障程度较高； 第五，交割期限的规格化。金融期货合约的交割期限大多是三个月，六个月， 九个月或十二个月，最长的是二年，交割期限内的交割时间随交易对象而定。 2 1 2 金融期货的种类 目前，金融期货基本上可分为三大类：外汇( 汇率) 期货、利率期货和股票指 数期货。 ( 1 ) 外汇期货是指协约双方同意在未来某一时期，根据约定价格一汇率，买 卖一定标准数量的某种外汇的可转让的标准化协议。外汇期货包括以下币种：日元、 英镑、德国马克、瑞士法郎、荷兰盾、法国法郎、加拿大元、美元等。主要交易场 所包括芝加哥商业交易所国际货币市场分部、中美商品交易所、费城期货交易所等。 ( 2 ) 利率期货是指协议双方同意在约定的将来某个日期按约定条件买卖一定 数量的某种长短期信用工具的可转让的标准化协议。利率期货交易的对象有长期国 库券、政府住宅抵押证券、中期国债、短期国债等。主要交易场所包括芝加哥期货 交易所、芝加哥商业交易所国际货币市场分部、中美商品交易所等。 ( 3 ) 股票指数期货是指协议双方同意在将来某一时期按约定的价格买卖股票 指数的可转让的标准化合约。最具代表性的段票指数有美国的道琼斯股票指数和 标准普尔5 0 0 种股票指数、英国的金融时报工业普通股票指效、香港的恒生指效、 日本的日经指数等。主要交易场所包括芝加哥期货交易所、芝加哥商业交易所、纽 约证券交易所、堪萨斯市期货交易所。 2 2 金融期货市场的经济功能 金融期货市场有多方面的经济功能，其中最基本的功能是规避风险和发现价 格。 ( 1 ) 规避风险 2 0 世纪7 0 年代以来，汇率、利率的频繁、大幅波动，全面加剧了金融商品的 内在风险。广大投资者面对影响日益广泛的金融自由化浪潮，客观上要求规避利率 。参见金融期货；经济功能及影响因素，h t t p ：i n f o n e w s h c 3 6 0 c e m h t m i 0 0 i 0 0 2 0 0 8 0 1 7 9 6 7 8 h t n l 7 风险、汇率风险及股价波动风险等一系列金融风险。金融期货市场正是顺应这种需 求而建立和发展起来的。因此，规避风险是金融期货市场的首要功能。 投资者通过购买相关的金融期货合约，在金融期货市场上建立与其现货市场相 反的头寸，并根据市场的不同情况采取在期货合约到期前对冲平仓或到期履约交割 的方式，实现其规避风险的目的。 从整个金融期货市场看，其规避风险功能之所以能够实现，主要有三个原因： 其一是众多的实物金融商品持有者面临着不同的风险，可以通过达成对各自有利的 交易来控制市场的总体风险。铡如，进口商担心外汇汇率上升，而出口商担心外汇 汇率下跌，他们通过进行反向的外汇期货交易，即可实现风险的对冲。其二是金融 商品的期货价格与现货价格一般呈同方向的变动关系。投资者在金融期货市场建立 了与金融现货市场相反的头寸之后，金融商品的价格发生变动时，则必然在一个市 场获利，而在另一个市场受损。其盈亏可全部或部分抵销，从而达到规避风险的目 的。其三是金融期货市场通过规范化的场内交易，集中了众多愿意承担风险面获利 的投机者。他们通过频繁、迅速地买卖对冲，转移了实物金融商品持有者的价格风 险，从而使金融期货市场的规避风险功能得以实现。 ( 2 ) 发现价格 金融期货市场的发现价格功能，是指金融期货市场能够提供各种金融商品的有 效价格信息在金融期货市场上。各种金融期货合约都有着众多的买者和卖者。他 们通过类似于拍卖的方式来确定交易价格。这种情况接近于完全竞争市场，能够在 相当程度上反映出投资者对金融商品价格走势的预期和金融商品的供求状况。因 此，某一金融期货合约的成交价格，可以综合地反映金融市场各种因素对合约标的 商品的影响程度，有公开、透明的特征。 由于现代电子通讯技术的发展，主要金融期货品种的价格，一般都能够即时播 发至全球各缝。因此，金融羯货市场上所形成的价格不仅对该市场的各类投资者产 生了直接的指引作用，也为金融期货市场以外的其他相关市场提供了有用的参考信 息。各相关市场的职业投资者、实物金融商品持有者通过参考金融期货市场的成交 价格，可以形成对金融商品价格的合理预期，进而有计划地安排投资决策和生产经 营决策，从而有助于减少信息搜寻成本，提高交易效率，实现公平合理、机会均等 的竞争。 金融期货市场具有独特的经济功能，是现代市场经济不可缺少的组成部分，在 市场经济运行中发挥着重要作用。首先，金融期货市场是市场经济运行的必要条件。 市场经济运行需要一个竞争性的完备的市场体系，期货市场作为高度组织化的市 s 场，实行集中交易、公开竟价，可以创造真正公平竞争的环境；期货交易吸引了大 量参与者，有利于打破区域界限，形成大市场；此外，期货市场作为现货市场的矫 正和补充，对完善市场体系，规范市场秩序都具有重要意义。 其次，期货市场是市场经济发展的内在稳定器。从微观来看，期货交易的发展 有利于稳定企业生产经营。期货市场的价格发现功能，有助于生产决策合理化；期 货市场的套期保值功能，为企业提供了规避风险的手段。据研究，活跃的期货交易 可以减缓现货市场价格波动的幅度，进而部分地降低或消除价格波动的风险。这是 因为，期货交易发现了接近实际的远期价格信息，便于企业决策趋于合理；投机者 资本的介入，起到了吸纳剩余、熨平缺口、调节供求的作用。此外，期货市场的走 势是国民经济的“晴雨表”，正确利用期货市场可以有效地改进政府的宏观调节能 力。 最后，期货市场有利于提高社会的经济效益。期货市场是高度效率化的市场， 期货交易的充分流动性可以有效地降低交易成本，而期货价格信息对市场供求的事 先调节，可以促进社会资源的有效利用。 2 - 3 金融期货交易的目的、手续及过程。 2 3 1 金融期货交易的目的 金融期货交易的目的主要有套期保值和投机牟利两种。 所谓套期保值，指在买进或卖出金融凭证的同时，在期货市场上卖出或买进期 货合同，在期货合同到期后，因价格变动而在现货买卖上所造成的亏损，可由期货 合同交易的盈利弥补。凡准备在将来进行投资的人，为防止利率下降蒙受损失，可 在期货市场用套期保值方式得到保障。拥有固定收入证券的人，为防止利率上升， 证券价格下降，也可用出售期货的套期保值方式得到保障。金融凭证的价格和年收 入率之间的关系成反比。当利率上升，则固定收入的证券如长期的和短期的库券价 格就会下降；当利率下降，固定收入的证券的市价就会上升。而对于投机牟利来讲， 投机者和套期保值者对待风险的态度完全不同。套期保值者是利用期货市场作为一 种手段来保障他不因不可预料的价格变动而蒙受损失。投机者则利用期货市场以牟 利，因而愿意承担价格变动的风险。他们根据对期货价格变动的预测买进卖出，其 交易对市场的流动性也有所帮助。投机者大都是交易所的成员，可以分为：( 1 ) 抢 帽子者。他们不断地( 有时仅几秒钟) 买进或卖出，以赚取小额利润。( 2 ) 一天 交易者。他们只维持一天行市的交易，难得过夜。( 3 ) 维持期货交易地位者。他们 。参见大唐资料库：国际金融期货市场。i m p # i n f o d a t a n g n d , g g 1 3 4 8 h u n 9 硕士学位论文 m a s t e r s t h e $ 1 s 关心由长期( 几天、几周、几月) 供求关系所形成的价格变动，多数不是交易所的会 员。( 4 ) 扩散责任者。他们观察期货市场，密切注意同期货不同交投月关系的变 动，或在不同市场上同一期货价格的不同或不同期货的价格。当这些关系中出现了 变化，扩散责任者即在蔚市场上卖出，低市场上买进，他们的行动将会导致价格逐 渐回到正常的关系，直到无利可图为止 2 3 2 金融期货交易的手续和过程 金融期货市场是一个公开拍卖的场所，期货价格通过竞争而定。市场上的价格 随时公布，进行交易的人可涟着价格的变化而调整他们的开价和要价。因为每笔交 易都在世界范围内进行，所以在市场上活动的主要是经纪人。他们根据客户的定单 要求进行交易。 ( 1 ) 定单定单通常包括四种，分别为：第一，市场价定单，是指经纪人接 到定单后立即在期货市场上以最好的价格买进或卖出所要数量的期货合同。第二， 有限制的定单，是指顾客对买进或卖出规定一个价格限制，定单只能按指定的价格 或较好的价格执行。第三，一直有效的定单，这种定单可一直有效直至定单取消， 定单可以在取消前任何时候完成。第四，一天有效的定单，即定单只限规定的一天。 注意的问题是如果所有的定单如果没有另外的规定，其性质都是一天有效的定单。 ( 2 ) 佣金公司。又称为经纪人公司，它是经纪人和顾客间的桥梁。他们经营 的规模差别很大，有的是很大的国际投资公司，既在期货市场上又在证券市场上活 动。有的则只有几个人这些公司雇用专人处理顾客的帐目。经纪公司和这些管帐 人均须在商品期货交易委员会登记注册。这个委员会是联邦监督期货交易的机构。 不论佣金公司的规模大小如何，其基本职能是在期货市场上协助顾客牟取利润、或 协助他们如何达到风险管理。公司为顾客的服务主要是写定单、管理按金、提供基 本的会计记录以及为顾客对市场情况当好参谋。 ( 3 成交。交易在指定的时简和地点进行。指定时间如短期、长期库券在芝 加哥营业时间是8 1 4 时；3 0 天和9 0 天商业票据是8 ：3 0 l l ：4 5 。指定的地点 在芝加哥交易所里为指定的交易栏杆，即由木料栏杆围成的八角形场地，不同的金 融凭证交易在不同的交易栏杆进行。 客户定单从世界各地通过电话传送到交易所。各客户所派专人在交易所专设的 电话站接到电话后，立即派信使飞跑送交交易场的经纪人。如定单系“按市场价 格”，应即以最好的价格执行。如系“限制价格”，经纪人就同其他定单一起按价 格归类等候，在市场价格变动到这个范围时，立即执行。如果一个经纪人手中同样 价格的定单不止一份时，则定单依收到的时间先后加以处理。在交易完成后，经纪 l o 硕士学位论文 m a s t e r st h e s i s 人在定单格式上注明价格以及写明接受交易的对方经纪入的编号。信使又立即送交 电话生，由电话生立即告诉经纪公司，不久客户即可得知交易价格。 ( 4 ) 交换所和按金。一笔期货成交，买卖双方并不直接发生关系，交易所设 有交换所，对每一个出售者，它是买进者，对每一个买进者，它是出售者。交换所 是由交易所会员组成的，它不是盈利机构，其职责是监督交易规则的严格执行，随 时注意会员的财务情况以及每天按市场价格变动情况向参与者收取按金，即保证 金，消除坏帐。在市场开始营业之后，每个交易者都把定单交给交换所。交换所在 每一营业日结束时为他们进行交换，每天轧帐，赚的得到利润，亏的要承担损失。 如果一个成员因价格变动而亏本、按金变得不足时，交换所郎向其追缴。由于交换 所对每天的按金抓得很紧，万一不够，立即追缴，所以合同不能履行的情况很少发 生，即使一旦发生，其损失也不会很大，充其量是1 2 天的价格变动所引起的损 失而已。证券交易所也有按金制度，但两种市场的按金在概念上稍有不同。证券市 场的按金按经营股票价值的某一百分比支付，这个百分比是一种预付款，其余未付 部分是经纪人给顾客的一笔贷款，要向客户收息。而按金在金融期货市场上不是预 付款，它是真正的“保证存款”，供买方和卖方在最后对冲交易亏本时偿付。 2 4 金融期货市场的产生及发展 1 9 7 2 年5 月，美国的芝加哥商业交易所设立国际货币市场分部，推出了外汇 期货交易当时推出的外汇期货合约均以美元报价，其货币标的共有7 种，分别是 英镑、加拿大元、西德马克、日元、瑞士法郎、墨西哥比索和意大利里拉。后来， 交易所根据市场的需求对合约做了调整，先后停止了意大利里拉和墨西哥比索的交 易，增加了荷兰盾、法国法郎和澳大利亚元的期货合约。继国际货币市场成功推出 外汇期货交易之后，美国和其他国家的交易所竞相仿效，纷纷推出各自的外汇期货 合约，大大丰富了外汇期货的交易品种，并引发了其他金融期货品种的创新。1 9 7 5 年1 0 月，美国芝加哥期货交易所推出了第一张利率期货合约政府国民抵押贷 款协会( g n m a ) 的抵押凭证期货交易，1 9 8 2 年2 月，美国堪萨斯期货交易所( k c b t ) 开办价值线综合指数期货交易，标志着金融期货三大类别的结构初步形成。 金融期货是2 0 多年来兴起的金融创新工具，由于它是在原来的传统金融工具 如货币、股票、债券的基础上衍生出来的，又与这些金融工具的价格密切相关的新 的投资工具，从而被理论界称作金融衍生工具。这些年来，许多国家的股票市场、 债券市场、利率市场及外汇市场上风云迭起、波澜起伏，往往使投资者蒙受很大损 失金融衍生工具的交易，即股票价格指数、利率，外汇以及黄金等的期货交易以 硕士学位论文 m a s t e r st h e s i s 及期权交易、互换交易应运而生，并且很快超越商品期货的交易。目前，国际期货 市场中金融期货的交易额大大超越了商品期货，约占期货交易总额的6 0 8 0 。 金融期货已成为国际期货市场发展的趋势。 金融期货期权交易在期货市场上占据了主导地位。据统计资料表明，在金融期 货推出之前，世界期货交易量以农产品为主，1 9 6 0 年比重为7 8 ，但到1 9 9 0 年农 产品比重下降到3 3 ，而金融期货比重则占6 7 ，近年来更上升到8 0 以上。1 9 9 5 年，世界最大的两家期货交易所，美国芝加哥期货交易所及芝加哥商业交易所的金 融期货交易量占其交易量总量的比重，分别为9 6 和9 l 。截至1 9 9 6 年底，金融 期货和期权的交易总量为1 5 记手，其中7 3 4 是金融合约的交易量。可以说，如 果世界市场上关闭了金融期货市场，世界证券市场和期货市场均黯然失色。 为适应金融现货市场的发展，金融衍生品作为新型的金融工具，其品种在不断 创新，外汇、利率、指数等每一类期货中又开发出许多具体品种。它们的推出受到 众多投资者的青睐，并吸引广不少商业银行和投资基金的参与。现货市场和金融衍 生品市场已经成为现代市场体系的两个车轮，两者缺一不可，如果没有现货市场， 现代经济活动就无法运行正常，如果缺少了金融衍生品市场，就会影响现代市场经 济的快速发展。 金融期货之所以在国际市场上光芒闪耀，即使巴林银行倒闭，东南亚经济危机， 也不能使其退出历史舞台，而是使人更加致力于研究它、完善它、运用它，关键在 于金融期货提供了重要的经济功能。世界金融之父利奥梅拉梅德( l e om e l a m e d ) 将它们归结为三方面，即风险管理、发现价格以及提高交易效率。 由于其独特的魁力，金融期货交易以惊人的速度向前发展，现代期货市场的发 展已经进入到以金融期货、期权交易为主的新阶段。目前在世界上影响较大的金融 期货品种有美国芝加哥期货交易所( c b o t ) 的美国长期国库券期货、东京国际金融 期货交易所(