（数量经济学专业论文）人民币汇率决定修正模型及实证分析.pdf

_】，jl一一-l111 原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行研究所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本 论文不包含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的科研成果。 对本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方 式标明。本声明的法律责任由本人承担。 论文作者签名：曼盘 日 关于学位论文使用授权的声明 本人同意学校保留或向国家有关部门或机构送交论文的印刷 件和电子版，允许论文被查阅和借阅；本人授权山东大学可以将 本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采 用影印、缩印或其他复制手段保存论文和汇编本学位论文。 ( 保密论文在解密后应遵守此规定) 论文作者签名：盥导师签名 e t 期：型堡塑! 塑 j - ， ， 目录 c o i n t e n t s 图表目录 符号说明 摘要 目录 。l ：i ! ； a b s t r a c t 。 6 i 1 引言l 1 1 选题的背景和意义1 1 2 主要研究方法和内容j 2 1 3 本文的创新和不足2 2 早期的汇率决定理论4 2 1 购买力平价理论4 2 1 1 绝对购买力平价4 2 1 2 相对购买力平价5 2 2 利率平价理论7 2 2 1 无抛补利率平价7 2 2 2 抛补利率平价8 2 3 传统的流量分析法9 3 现代汇率决定理论1 1 3 1 弹性价格货币分析法1 1 3 2 粘性价格货币模型1 3 3 3 资产组合平衡模型1 6 4 修正的汇率决定模型1 8 4 1 修正汇率模型的建立1 9 4 1 1 商品市场1 9 4 1 2 货币市场2 0 4 1 3 国际资产市场j 2 0 4 2 修正模型图示分析2 1 1 4 3 汇率方程推导2 4 5 修正汇率模型的实证分析2 7 5 i 汇率决定修正方程和数据2 7 5 2 中国资本控制程度的估算2 7 5 3 汇率决定修正方程估计3 0 5 3 i 单位根检验3 0 5 3 2 协整检验和向量误差修正3 1 6 政策建议3 4 6 i 加快发展方式转变、推进经济结构战略性调整3 4 6 2 加快利率市场化进程3 5 6 3 推进汇率形成机制改革3 6 6 4 分步骤放松资本管制3 7 参考文献3 9 致谢4 3 攻读硕士学位期间发表的论文目录4 4 2 t c o n t e n t s ( c h i n e s e ) c o n t e n t s ( e n g l i s h ) c h a r tc o n t e n t s c o n t e n t s 。l 。3 5 。7 。i s y m b o lde s c r i l y i i o n a b s t r a c t ( c h i n e s e ) a b s t r a c t ( e n g l i s h ) 1 1 m r o d u c t i o n s1 1 1 b c a k g r o u n da n dsi g n i f i c a n c e j 1 1 2 c o n t e n t sa n dm e t h o d s 2 1 ：；n o v e l t i e sa n dd e f e c t s 2 2 e a r l ye x c h a n g er a t ed e t e r m i n a t i o nt h e o r y 4 2 1p m c h a s i n gp o w e rp a r i t y 4 2 1 1a b s o l u t ep p p 4 2 1 2r e l a t i v ep p p 5 2 2i n t e r e s tr a t ep a r i t yt h e o r y 7 2 2 1u n c o v e r e di r t 7 2 2 2c o v e r e di r t 8 2 3t r a d i t i o n a lf l o wa m l 、r s i s 9 3 m o d e me x c h a n g er a t et h e o r y 1 1 3 1f l e x i b l ep r i c em o n e t a r y a p p r o a c h 1l ：；2s t i c k y - p r i c em o n e t a r ya p p r o a c h 13 ：i 3p o r t f o l i ob a l a n c em o d e l 1 6 4 e x c h a n g er a t ed e t e r m i n a t i o nc o r r e c t i o nm o d e l 1 8 4 1c o r r e c t i o nm o d e lo f r m b e x c h a n g er a t ed e t e r m i n a t i o n 1 9 3 4 1 1c o m m o d i t ym a r k e t 1 9 4 1 2m o n e ym a r k e t 2 0 4 1 3i n t e r n a t i o n a la s s e tm a r k e t 2 0 4 2g r a p h i ca n a l y s i s 2 1 4 3e ) 【c h a n g er a t ee q u a t i o nd e r i v a t i o n 2 4 5 e m p i r i c a la n a l y s i s 2 7 5 1e s t i m a t eo f t h ei n d i c a t o ro f c h i n a sc a p i t a lc o n t r o l 2 7 5 2e s t i m a t i o no f c o r r e c t i o nm o d e l 3 0 5 2 1u n i tr o o t1 e s t 3 0 5 2 2c o i n t e g r a t i o nt e s ta n dv e c t o re r r o rc o r r e c t i o n 。31 6 p o l i c yr e c o m m e n d a t i o n s 6 1a c c e l e r a t ee c o n o m i cr e s t r u c t u r i n g 3 4 6 2m a r k e t i z t i o no f i n t e r c s tp a t e s 3 5 6 3p r o m o t et h er e f o r mo f t h ee 戏h a n 萨r a t ef o r m i n gm e c h a n i s m 3 6 6 4r e h x c a p i t a lc o n t r o ls t e pb ys t e p 3 7 r e f e r e e n c e s a c k n o w l e d g e m e n t s 3 9 p u b u s h e dp a p e r si nt i i es t u d yf o rm a s t e rd e g r e e 4 5 4 图表目录 图1 修正模型的图式分析2 1 图2 资本控制程度的时变估计值趋势3 0 表1 单位根检验3 0 表2 约翰逊协整检验结果( j o w s f nt e s t sf o rc o i n t e g r a t i o n ) 3 1 表3 向量误差修正3 2 s 6 本国通货膨胀率 本国利率 本国产品总需求 本国货币供给量 本国产品总供给 外国利率 汇率 汇率变动率 本国价格水平 均衡汇率 货币供给增长率 进口关税税率 资本控制程度 符号说明 p 1 m y r e e p e m t 山东大学硕士学位论文 摘要 随着经济和金融全球化的加速推进，世界经济一体化的特征愈加明显。 2 0 0 7 年美国次贷危机迅速演变为全球金融危机也表明世界各国经济的紧密联 系。在各国应对此次危机的措施中，保持汇率相对稳定已经成为共识。汇率作 为宏观经济中的重要变量，对世界各国经济稳定起着举足轻重的作用。 各国政府根据自身经济发展水平和经济运行状况自主选择汇率制度和汇 率政策。2 0 0 5 年7 月2 1 日，我国放弃盯住单一美元，开始实行以市场供求为 基础、参考一篮予货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币汇率形成机 制改革后，人民币汇率持续升值。从2 0 0 5 年7 月2 1 日到2 0 0 9 年1 2 月底，人 民币汇率累计升值2 0 。虽然汇率较改革初期有了较大幅度的升值，但升值压 力并未消除。金融危机以来，美国、日本再次以人民币汇率问题向中国施压： 多个国家对华采取反倾销等手段，目标直指中国汇率。 汇率决定理论是国际金融理论的核心内容之一，主要分析汇率由哪些因素 决定和影响。本文在介绍和对比西方主流汇率决定理论的基础之上，选取理论 假设接近我国的多恩布什汇率模型进行修正，结合我国特定困情建立人民币汇 率决定修正模型，并通过1 9 9 4 年至2 0 0 9 年季度数据进行实证分析，为人民币 汇率形成机制改革提出建议。 本文的框架结构分为四个部分： 第一部分是本文的理论基础，介绍了金本位制崩溃之后提出的汇率决定理 论，分为早期汇率决定理论和现代汇率决定理论。早期汇率决定理论包括购买 力平价说、利率平价说和传统的流量分析理论。现代汇率决定理论大致分为货 币分析法和资产市场分析理论。 第二二部分先介绍人民币汇率决定理论的相关文献，然后选择与我国实际较 接近的多恩布什模型结合我国发展现状进行修正，建立由商品市场、货币市场 和国际资产市场均衡构成的汇率决定修正模型，进行图式分析，并推导出汇率 决定修正方程。 山东大学硕士学位论文 1 1i 鼍曼_ 第三部分对本文推导出的人民币汇率决定修正方程进行实证分析。变量包 括人民币汇率1 均值、货币供给量、中国国内生产总值、美国联邦基金利率、中 国资本控制程度、中国关税收入和进口金额。其中中国资本控制程度通过 k a l m a n 滤波方法估计求得。选取数据是从1 9 9 4 年到2 0 0 9 年的季度数据。 第四部分是本文结论和政策建议。随着世界经济的融合，中国逐步降低甚 至取消了一些关税，现在关税对汇率影响已经很微弱。中国对资本控制也在逐 渐放开，资本能够自由转移，汇率也能够较好地反映人民币的供求状况。但是 还不能真实地反映我国经济实力。为了保持汇率稳定并且反映我国真实经济状 况，我国应当加快经济结构调整，转变经济发展方式；加速利率市场化进程， 这样利率能够真正代表货币市场均衡的水平，从而汇率能够合理波动；继续推 动汇率机制改革，完善外汇做市商制度：按照顺序逐步放松资本管制。 关键词：汇率决定理论；多恩布什模型：汇率决定修正方程；卡曼滤波方法 1 本文选取的是人民币对美元汇率，采用的直接标价法，即以一美元为标准可兑换多少人民币。 山东大学硕士学位论文 a b s t r a c t a b n gw i t ht h er a p i dg l o b a l i z a t i o no f e c o n o m y a n df i n a n c e ，t h ei n t e g r a t i o no f w o r l d e c o n o m yi so b v i o u sd a yb yd y t h eg l o b a lf i n a n c i a lc r i s i s ，w h i c hi sc a u s e db yt h e u ss 曲p r i m ec r i s i si n2 0 0 7 ，i n d i c a t e st h a tc o u n t r i e sb e c o m em o r ec l o s e l yr e h t e d ， e s p e c i a l l yi n e c o n o m i cf i e l d e x c h a n g er a t ei ss u c hak e yv a r i a b l ei nm a c r o e c o n o m y t h a ti t sf l u c t u a t i o n sh a v eg r e a ti n f l u e n c eo nr e s o u t v 冶a l l o c a t i o n g o v e r n m e n t sc h o o s em a t c h i n gm t em g i m ea n dp o l i c i e si na c c o r d a n c ew i t ht h e i r e c o n o m i cd e v e b p m e n ta n dd o m e s t i ce c o n o m ym o v e m e n tc o n d i t i o n , r e s p e c t i v e m o nj u l y21 髓2 0 0 5 ，t h ep e o p b sb a n ko fc h i n a ( p b o c ) a n n o u n c e di t sa d o p t i o no f a m a n a g e df l o a t i n ge 袖n g em t er e g i m eb a s e do nm a r k e tc o n d i t i o nw i t hr e f e r e n c et o ab a s k e to fc u r r e n c i e s ，a n dt h eu s dw a so r lb n g e rt h eo n l yf o r e i g nc u r r e n c yt o w h i c hr m bp e g g e d a f t e rt h er e f o r mo ft h em e c h a n i s mf o rs e t t i n gt h er m b e x c h a n g er a t e ，r m bc o n t i n u e st oa p p r e c i a t e t h ea p p r e c i a t i o no fr m ba g a i n s tu s d h a db e e n 叩t o2 0 f r o mj u t2 1 髓2 0 0 5t od e c 3 1 髓2 0 0 9 a i t h o u g l lr m bh a sa s i g n i f i c a n ta p p r e c i a t i o n , t h e r ea r es t i l lm o r eu p w a r dp r e s s t a e s s i n c et h ef i n a n c i a l c r i s i s , a m e r i c aa n dj a p a nb r i n g 叩t h ee x c h a n g e 阳：t ei s s u ea g a i na n dc l a m pd o w no n c h i n a ；s o m ec o u n t r i e sa d o p ta n t i - d u m p i n gm e a s u r e st oc h i n , t a r g e t i n gr m b e x c h a n g er a t e e 粒h a n g er a t ed e t e r m i n a t i o nt h e o r i e s a r eo n eo ft h ec o r e so ft h ei n t e r n a t i o n a l f m a u c i a lt h e o r y , w h i c hs t u d ya b o u tw h i c hf a c t o r sd e t e r m i n ea n da f f e c tt h ee x c h a n g e r a t e ，t h i sp a p e rc h o o s et om o d i f yd o r n b u s c hm o d e la c c o r d i n gt ot h ea c t u a l c o n di t i o a si nch i n ao nt h eb a s eo ft h ei n t r o d u c t i o na n dc o n l r a s to fw e s t e r n e x c h a n g er a t ed e t e r m i n a t i o nt h e o r i e s t h i sp a p e rc o n s t r u c t san e wr m be x c h a n g e r a t ed e t e r m i n a t i o nc o r r e c t i o nm o d e l , a n dd o e sa ne m p i r i c a la n a l y s i su s i n gq u a r t e r d a t af r o m19 9 4t o2 0 0 9 a tt h ee n do f t h ep a p e r , t h ea u t h o rg i v es o m ea d v i c e so nt h e r e f o r mo f t h er m bm t ef o r m i n gm e c h a n i s m 山东大学硕士学位论文 t h em a i nf r a m e w o r ko f t h i sp a p e ri n c l u d e sf o u rp a r t s ： t h ef i r s tp a r ti st h et h e o r e t i c a lb a s i so ft h i sp a p e r , w h i c hi n t r o d u c e de x c h a n g er a t e d e t e r m i n a t i o nt h e o r e sa f t e rt h ec o l l a p s eo ft h eg o l ds t a n d a r d t h e s et h e o r i e sa 陀 d i v i d e di n t ot w oc a t e g o r i e s ：e a r l ye x c h a n g em t ed e t e r m i n a t i o nt h e o r ya n dm o d e r n e x c h a n g er a t et h e o r y t h ef o r m e ri n c l u d e sp p p i i 冲ta n da a d i t i o m lf l o wa n a l y s i s t h es e c o n dp a r tf a s tg i v e sa no u t l i n eo f d o r m s t i zl i t e r a t u r e so nr m b e x c h a n g er a t e d e t e r m i n a t i o nt h e o r y t h o u g ht h ea n a l y s i s ，t h i sp a p e rm o d i f i e sd o r n b t t s c hm o d e l a c c o r d i n gt oc h i n a e c o n o m i cc o n d i t i o n t h e nu n d e rt h ep r e m i s e s , e x c h a n g er a t e d e t e r m i n a t i o nc o r r e c t i o nm o d e li sb u i l t , w h i c hi n c l u d e sc o m m o d 时m a r k e t , c u r r e n c ym a r k e ta n di n t e r n a t i o n a la s s e tm a r k e t t h i sp a p e ra r i a l y 雳st h ec o r r e c t i o n m o d e lt h o u g hg r a p h s , a n dd e r i v e st h ee x c h a n g er a t ed e t e r m i n a t i o nc o r r e c t i o n e q u a t i o n t h et h i r dp a r td o e ra ne m p i r i c a la n a l y s i so nt h ec o r r e c t i o ne q u a t i o nd e r i v e di nt h e a b o v ep a r t t h ev a r i a b l e sc o n c e r n e di n c l u d et h em e a nv a l u eo fr m be x c h a n g er a t e ， m o n e ys u p p l y ，g d p ，f e d e r a l 如n dr a t e ，c h i n a sc u s t o n 签r e v e n u e ，v a l u eo fi m p o r t s a n dc a p i t a lc o n l r o ld e g r e e ，w h i c hi so b t a i n e dt h r o u g hk a l m a nf i l t e r i n gm e t h o d s e l e c t e ds e a s o n a l l yd a t aa r ef r o m19 9 4t o2 0 0 9 t h el a s tp a r tm a i n | yg i v ep o l i c ya d v i c e sa c c o r d i n gt ot h ea b o v ec o n c l u s i o m w i t h t h ei n t e g r a t i o no f w o r l de c o n o m y , c h i n ah a sg r a d u a l l yr e & r ec u s t o m st a x , a n de v e n a b o l i s hs o m ek i n d s n o wt a r i f f sh a v ew e a ki m p a c to nt h ee x c h a n g er a t eo fr m b t h ec h i n e s eg o v e r n m e n ta r cr e l a x i n gc a p i t a lc o n t r o l s c a p i t a l sc a nf r e e l yt r a n s f e r i no r d e rt om a i n t a i nag a b l ee x c h a n g er a t ea n dt or e f l e c tc h i n a sr e a le c o n o m i c c o n d i t i o n s , ch i n as h o u l da c c e l e r a t ee c o n o m i cr e s l x u c t u r i n g a n dt r a n s f o r mt h em o d e o fe c o n o m i cd e v e b p m e n t ；c h i n as h o u l ds p e e du pt h ep r o c e s so fi n t e r e s tr a t e l i b e r a l i z a t i o n s ot h ei n t e r e s tr a t ec a n 仃u l yr e p r e s e n tt h ee qu i l i b r i u mo ft h em o n e y m a r k e t ；i m p m v et h ef o r e i g ne x c h a n g em a r k e tm a k e rs y s t e m , a n dc o n t i n u et o 山东大学硕士学位论文 p r o m o t et h er e f o r mo ft h ee ) c h a n 寥r a t ef o r m i n gm e c h a n i s m ；r e l a xc a p i t a lc o n l r o l s s t e pb ys t e p k e y _ 1 a o r d s ：e x c h a n g ed e t e r m i n a t i o nt h e o r y ；d o r n b u s c hm o d e l ；c o r r e c t i o ne q u a t i o n o f e x c h a n g er a t ed e t e r m i n a t i o n ；k a l m a nf i l t e r i n g v 山东大学硕士学位论文 1 1 选题的背景和意义 1 引言 在开放条件下，汇率是影响国民经济内外均衡的关键性变量。汇率是调节 国民经济内外均衡的杠杆，是国际金融领域和国际贸易中最重要的价值工具。 汇率的变化对社会资源配置、产业结构、进j i 口贸易、国际资本流动等国民经 济的诸多方面均产生举足轻重的影响。伴随着我国经济国际化程度的不断提高， 汇率的作用也逐渐凸现出来。 从1 9 8 1 年到1 9 9 4 年期问我国实行官方汇率和内部结算汇率并存的双汇率 制度，这种制度对我国经济发展起到了一定作用，但同时也给外汇核算和外汇 管理带来了不少问题。从1 9 9 4 年元旦起，中国政府开始改革外汇管理体制， 实行汇率并轨，实现人民币经常项目下有条件兑换同时建立了银行间外汇市场。 1 9 9 6 年7 月外商投资企业外汇纳入银行结售汇体系，同年底我国取消了经常项 目下外汇管制，为人民币完全自由兑换和市场化创造了条件。在东南亚金融危 机中，中国勇于承担大国责任，保持汇率不贬值，造成了大量投资者对人民币 贬值的预期。危机之后世界经济复苏，同时美元贬值，中国经常项目和资本项 目持续f f 现顺差，积累了巨额外汇储备，不断加重人民币升值压力。2 0 0 5 年7 月2 1 日，经国务院批准，发布关于完善人民币汇率形成机制改革的公告 ( 中国人民银行公告 2 0 0 5 1 第1 6 号) ：自2 0 0 5 年7 月2 1 日起，我国开始实 行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人 民币不再盯住单一美元。同年8 月中国外汇交易中心正式推出银行间远期外汇 交易品种。从2 0 0 7 年至今人民币一直持续升值，与2 0 0 5 年7 月改革之前相比 已累计升值2 0 9 6 。 中国正处在经济转型过程中。中国存在大量过剩劳动力和巨大的就业压力， 中国经济有其特殊的问题。要评价人民币汇率制度的选择及汇率水平是否合理 不能不考虑中国经济的现实。虽然中国目前资本项目尚未完全开放，但资本跨 国流动已有相当规模。资本控制和关税等因素对人民币汇率有着一定影响，本 山东大学硕士学位论文 文在西方汇率决定理论基础上增加了资本控制和关税变量，建立人民币汇率决 定修正模型，以求更加准确的分析中国汇率问题。 1 2 主要研究方法和内容 本文首先回顾了金本位制崩溃之后的西方汇率决定理论。汇率决定理论的 发展可以分为两个阶段：早期的汇率决定理论和现代汇率决定理论。早期汇率 理论主要包括购买力平价理论和利率平价理论。现代汇率决定理论部分主要介 绍一些具有代表意义的理论学说，按照提出的时间包括弹性货币分析法、粘性 货币分析法和资产组合平衡模型等。 但是西方理论针对西方发达国家汇率变化提出的，不能直接套用于人民币 汇率。如果直接用西方汇率决定理论来验证中国的汇率问题，可能会得到与实 际相反的结果。汇率超调模型假设较为接近中国的经济状况。本文在其基础上 进行修正并尝试进行实证分析，考虑到中国实际状况，增加了中国进u 关税和 资本控制变量，推导出人民币汇率决定方程，并进行了实证分析。原始数据包 括人民币汇率、中国银行问同业拆借利率、美国联邦基金利率、货币供给量m 2 、 中国g d p 、外汇占款、进口关税和进口额等。选取的数据跨度为1 9 9 4 年至2 0 0 9 年的季度数据。通过卡曼滤波方法估计资本控制变量的均值和时变值，代入本 文所建立的人民币汇率决定修正方程，结合数据进行经济计量分析。 1 3 本文的创新和不足 本文可能的创新点：1 建立修正的更符合巾国国情的汇率决定模型。根据 中国资本项日未完全开放的实际情况对传统的多恩布什模型进行修正，考虑了 进口关税和政府资本控制的因素影响，推导修正的人民币汇率决定方程。2 对 修正的模型进行了实证分析。在实证分析过程中，利用卡曼滤波方法估计资本 控制的均值和时变值，利用1 9 9 4 年至2 0 0 9 年的季度数据对人民币汇率决定修 正方程进行计量经济分析。 限于时问及本人学术水平，本文在汇率模型建立只考虑了利率，国民产出， 关税货币供给量以及资本控制变量等五个变量，忽略了政府购买，投资等因素。 2 山东大学硕士学位论文 皇量暑葛, l ：li 皇舅 同时受限于数据来源，只能采用1 9 9 4 年第一季度至2 0 0 9 年第四季度的季度数 据进行分析，而且在计算时没有区分贸易品和非贸易品的价格，以居民消费水 平c p i 作为衡量物价水平的指标因此，、本文的研究结果可能一定程度上影响分 析结果的准确性和代表性。 3 山东大学硕士学位论文 2 早期的汇率决定理论 文章所涉及汇率决定理论是指金本位制取消之后产生的汇率决定理论。早 期是指金本位制取消至2 0 世纪7 0 年代这段时期。2 0 世纪3 0 年代的经济大危 机使西方国家放弃金本位制，实行浮动汇率。浮动汇率频繁波动迫使经济学家 开始对汇率决定问题进行思考。在这段时期内经济学家提出了购买力平价说、 利率平价说等重要理论。 2 1 购买力平价理论 购买力平价理论又称“p p p 理论”2 ，是最早的汇率学说，也是汇率理论中 最具影响力的理论之一。购买力平价概念来源于1 5 世纪和1 6 世纪s a l a m a n c a 大学的学者的论文。瑞典经济学家c a s s e l 于1 9 2 2 年在 1 9 1 4 年以后的货币与 外汇理论一书中系统地阐述了该理论。该理论为刚刚摆脱金本位制的国家应 对频繁波动的汇率提供了理论依据。 该理论有着较为严格的前提：完伞开放的经济条件，商品的同质性，商品 的价格完全弹性。购买力平价说的基本思想是：货币的价值在于其购买力，不 同货币之间的兑换比率取决于它们各自具有的购买力之比，而货币的购买力又 直接取决于一国的物价水平，因此汇率与各国的价格水平之间具有直接的联系。 随着理论的发展，购买力评价说出现了多种形式，主要的有绝对购买力甲价 ( a b s o l u t ep p p ) 和相对购买力( r e l a t i v ep p p ) 两种形式。 2 1 1 绝对购买力平价 绝对购买力平价成立有两个前提：一是“一价定律3 对于任何一种可贸易 商品均成立；二是在两国的物价指数编制过程中，各种可贸易商品所占的权重 相同。 2p p p 是p u r c h a s i n g p o w e r p a x i t y 的缩写。 3 “一价定律”指两国之间的商品套购活动能使同质、同类商品具有等值的价格。换言之，充分竞争市场 上商品的。一价定律”是使绝对购买力平价得以实现或维持的经济机制。一律定律可简单地叙述为：若两 个物品是完全相同的，则它们必须卖同一个价格 4 山东大学硕士学位论文 绝对购买力平价认为汇率是两国货币在各自国家里所具有的购买力之比。 货币交换依据各自的价值进行兑换，而货币的价值由该货币的购买力决定。因 此，两种货币购买力的比率，代表着价值量的比，构成了两国货币交换的基础。 而一国货币购买力一般采用该国物价水平的倒数来衡量。因此，绝对购买力平 价可用两国物价水平来表示： e = 。e l ( 2 1 ) t 其中，r 为t 时期本国物价水平，本国的单位货币购买力就可以用i l p 来表示； r 表示t 时期外国物价水子，同样1 耳代表外国单位货币购买力。e 4 就是购买 力平价所决定的汇率，即外币与本币购买力的比。 对于绝对购买力平价，卡塞尔曾做出几点重要的解释：第一，购买力平价 表示现实汇率水平运动的趋势：第二，在一国进出u 管制程度相同的情况下， 绝对购买力平价也是成立的；第三，因为购买力平价由两国货币的购买力决定 的，冈此，在计算货币的购买力时，应以反映所有产品和劳务的总体价格水平 为基础。一价定律不需要对每一种商品都成立，只要在某一种物品上的偏差能 与另一种物品上的偏差相抵消就行了。即条件可以放宽至总体商品一价定律成 立。 2 1 2 相对购买力平价 与绝对购买力平价相比，相对购买力平价更多地解释了汇率水平变动与价 格水平变动之间的关系。该学说认为汇率变动是因为两国货币购买力或物价水 平的相对变动，即在一定时期内，汇率的变动与同时期内两国货币购买力或物 价水平的相对变动成比例。记r 表示本国在t 时期的物价水平，为外国在t 时期的物价水平。假设基期的时间为0 ，p 0 和瞄分别表示基期的国内外价格水 平，e o 为基期的汇率水平，相对购买力平价的公式可写成： 本文中汇率均是直接标价法表示。直接标价法，又叫应付标价法，是以一定单位( 如1 、1 0 0 、1 0 0 0 ) 的外国货币为标准来计算应付出多少单位本国货币，相当于计算购买一定单位外币所应付本币的数量 ( 卞志村2 0 0 9 ) 。 5 山东大学硕士学位论文 e t = 旒e o ( 2 2 ) 其中p t p o 与瞄瞄分别表示本国与# b i l l 的价格指数。由式( 2 2 ) 可知，如果己 知基期汇率水平e o ，即期汇率e 。可以通过两国价格指数的变动求出。可以将式 ( 2 2 ) 表示成增长率的形式，这样能清楚地表示汇率变动同物价水平变动之 间的关系： 6 t = r 一审 ( 2 3 ) 上式中，r 与审分别表本国和外国的通货膨胀率。式( 2 2 ) 和式( 2 3 ) 都说 明：汇率变化同两国价格水平的变化保持一致，汇率的变化取决于两国通货膨 胀的差异。相对购买力平价理论绕过比较难处理的两国“物价总水平”问题， 只考虑汇率与通货膨胀的内在联系，更具有应用价值。 无论是绝对购买力平价还是相对购买力平价，都是从货币的基本功能( 购 买力) 5 出发，利用简单的数学表达式，对汇率水平与物价水平、汇率变动与两 国通货膨胀差异的关系给出了简洁的描述。购买力平价理论深入到汇率经济现 象的背后找寻决定汇率基础的本质，能够较合理地说明浮动汇率制下汇率如何 决定，有较大的实用性。同时该理论开辟了从货币数量角度分析汇率的先河。 汇率作为一国货币的对外价格，它既受到各种货币层面凶素的作用，同时受到 宏观经济变化与实际经济运行的影响，由此产生了两种研究方法。货币数量角 度分析始终是汇率理论的主流，购买力平价理论正是代表。 购买力平价理论也存在着一定的局限性。一是，一价定律难以成立。它忽 略了国际资本流动对汇率的影响；忽视了非贸易品的存在及其影响；忽略了贸 易成本和贸易壁垒的制约。二是，存在技术困难。首先是物价水平指数的选择。 采用何种指数最为恰当，具有很大的争议。其次是基期的选择问题，基期的选 择涉及即期汇率的确定。学者很难做到准确的选择。再次是在商品分类 ：的主 观性。由于人们知识、信息和主观解释上的差异，使商品分类的一致性很难做 到。虽然现在很少经济学家认为购买力平价能够在真实世界持续成立，但他们 却本能地认为购买力平价的某些变形可以作为长期真实汇率的锚( r o g o f f ， 1 9 9 6 ) 。 5 货币的购买力对内变现为物价水平，对外表现为汇率。 6 山东大学硕士学位论文 2 2 利率平价理论 利率平价理论的基本思想产生于1 9 世纪后半期，系统阐述是在货币改 革论( k e y n e s ，1 9 2 3 ) 一书中。在那个时期，国际贸易兴旺，国际直接投资 高速增长，国际资本市场迅速膨胀，资本流动将汇率与利率紧密联系在一起。 利率平价说从资本流动的角度研究汇率的变化，奠定了现代汇率理论的基础。 该理论认为，汇率的变动由利率差异所决定，投资者的套利行为会使不同货币 在同一时期内保持相同的收益率。利率平价理论的基本假定包括：外汇市场是 有效且自由竞争，市场参与者都能够获得完全信息：没有市场壁垒，资本可以 在国际问的自由流动；交易成本可以忽略不计。随着利率平价学说的发展，研 究者将其分为无抛补利率平价( u i r p ) 和抛补利率平价( c i r p ) 60 此两者的不 同之处在于对投资者的风险偏好的假定。 2 2 1 无抛补利率平价 无抛补利率平价是指投资者在进行非抛补的外汇投资时所获得收益等于 没有汇率风险所获得的收益，即等于预期获得的收益。假设投资者是理性预期 和风险中性的，即投资者对风险持中立态度并且对于未来汇率的预期是正确的。 投资者根据自己对未来汇率变动的预期来计算预期的收益，在承担一定的风险 情况下进行投资活动。在资本自由流动假设下，投资者的套利行为会使国际金 融市场上以不同货币计价的相似资产的收益率趋于一致7 。 假定t 期的汇率为e ( 直接标价) ，该时期对下一期的预期汇率为e e f ，本 国货币的利率为i ，外国货币的利率为r ，则应有e 雕( 1 + i + ) = e ( 1 + i ) ，即： 生：生( 2 4 ) 一= 一 l 二tj e1 + i 等式两边同时减去l ，可得： e e f ei