（国际贸易学专业论文）我国快速消费品行业外资并购动机及潜在风险探析.pdf

，2 ：i 量 “ 本人所提交的学位论文我国快速消费品行业外资并购动机及潜在风险探析，是 在导师的指导下，独立进行研究工作所取得的原创性成果。除文中已经注明引用的内容 外，本论文不包含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的研究成果。对本文的研究做 出重要贡献的个人和集体，均已在文中标明。 本声明的法律后果由本人承担。 论文作者( 签名) 七降 叫叶：6 月6 日 。 指导教师确认( 签名) ：生刍丢 夕乒年6 月7 日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解河北经贸大学有权保留并向国家有关部门或机构送交学 位论文的复印件和磁盘，允许论文被查阅和借阅。本人授权河北经贸大学可以将学位论 文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或其它复制手段保 存、汇编学位论文。 ( 保密的学位论文在年解密后适用本授权书) 菇乏麓f l 舌亭划。年易只3 v | 指导教师( 签名) ：焦去丢 刈。年j , e l1r 铹 ；： i 专 车 在经济全球化的背景下，外资并购已经成为近年来国际直接投资的主要方式，也是 跨国公司实施其全球扩张战略的重要手段之一。随着我国加入w t o ，市场开放程度加大 加快，外国资本对我国的直接投资和跨国并购呈现出继续增长的趋势。随着我国市场经 济的发展而成长起来的快速消费品行业，已经成为我国国民经济中的一支重要力量，外 资对我国快速消费品行业的发展做出了一定的贡献。然而，随着外资对我国快速消费品 行业的大规模进入，尤其是以并购的形式进入的外资，其带来的弊端也逐渐显现，并购 对我国快速消费品行业的国内市场竞争带来了限制，外资的并购导致了快速消费品行业 市场集中度提高，企业数量逐步减少，并挤占了民族企业的生存和发展空间，有时候甚 至出现少数垄断市场的现象，对我国已有的竞争性市场环境产生破坏。我国正处在市场 经济的转型阶段，各项制度还有待完善，各种环境还不稳定，存在的变化仍然很多，因 此，对于外资并购我国快速消费品行业的政策应当进行适当的调整来适应不断变化的并 购状况，为国内快速消费品行业的企业创造一个良好的法律、经济、政策环境，有利于 这些企业健康、高效的发展。我们的外资引入机制如何才能够做到更加合理。快速消费 品行业引入外资的同时如何规避并购所带来的潜在风险，是我们目前急需解决的问题。 本文在现有研究的基础上，结合外资并购与快速消费品行业的特点，运用大量案例 分析、比较分析等方法，以我国的快速消费品行业作为研究对象，客观地分析了外资对 我国快速消费品行业并购的动机以及并购产生的潜在风险。在分析了外资并购我国快速 消费品行业现状的基础上，结合我国快速消费品行业的具体特点，分别从外资与国内企 业两个视角对外资并购我国快速消费品行业动机进行了分析。本文通过大量实例的对比 研究发现，外资在华快速消费品的并购出现了通过“整体并购、联合并购”实现全行业 通吃，或者采取“分步到位，逐步拖垮”并购策略的新动向。由于外资并购动机的变化 以及国内企业缺乏自主知识产权和核心技术，导致部分外资在华并购存在着恶意行为， 给我国快速消费品行业带来了一定的潜在风险，外资通过并购挤占国内快速消费品企业 的生存发展空间，控制关键核心技术，取缔国内知名品牌，消灭国内竞争对手，抢占产业 发展的制高点。为使我国快速消费品的国内企业能够有效地摆脱外资并购的潜在风险， 政府需要提供一个有利的市场环境，不断完善我国相关法律法规，在相关的法律体系中 明确外资并购产业、控股、审批、监管等程序，规范外资并购与经营行为。与此同时， 企业也要自立自强，加强自主创新，增强品牌保护意识，凭借自己原有的优势以及加入 外资的力量把民族品牌做大做强。 关键词： 外资并购快速消费品行业动机潜在风险政策 i v i n d u s t r i e s ，h a sb e c o m ec h i n a sn a t i o n a le c o n o m yi na ni m p o r t a n tf o r c e ，b u ta st h ef o r e i g n i n v e s t m e n to nc h i n a sf a s tm o v i n gc o n s u m e rg o o d si n d u s t r y , al a r g e s c a l ei n t e r v e n t i o n , p a r t i c u l a r l yi nt h ef o r mo fm e t e r sa n da c q u i s i t i o n st oe n t e rt h ei n d u s t r y , i tb r i n g s s o m e n e g a t i v ei n f l u e n c et ot h ef a s tm o v i n gc o n s u m e rg o o d si n d u s t r y c o m p e t i t i o ni nt h em 批e t b r o u g h ta b o u tr e s t r i c t i o n so nf o r e i g nm e r g e r sa n da c q u i s i t i o n sl e dt oar a p i dr e d u c t i o ni nt h e n u m b e ro fc o n s u m e rg o o d si n d u s t r i e sa n de n t e r p r i s e s ，m a r k e tc o n c e n t r a t i o ni n c r e a s e d , s q u e e z eo u ts p a c ef o rt h es u r v i v a la n dd e v e l o p m e n to fn a t i o n a le n t e r p r i s e s ，a n ds o m e t i m e s e v e nas m a l ln u m b e ro fm o n o p o l i s t i cm a r k e tp h e n o m e n o n s c h i n ah a sc o m p e t i t i v em 孤k e t e n v i r o n m e n t c h i n ai sc a r r y i n go u tm a r k e te c o n o m ys t r a t e g y , t h ev a r i o u ss y s t e m sh a v ey e tt o p e r f e c tav a r i e t yo fe n v i r o n m e n tw a sn o ts t a b l e ，t h e r ei s s t i l la l o to fc h a n g e s ，t h e r e f o r e ，f o r f o r e i g nm e t e r sa n da c q u i s i t i o n sp o l i c yo fc h i n a s f a s tm o v i n gc o n s u m e rg o o d si n d u s t r y s h o u l dm a k et h ea p p r o p r i a t ea d j u s t m e n t st oa d a p tt oc h a n g i n gm & a s i t u a t i o n t h ed o m e s t i c f m c gi n d u s t r ye n t e r p r i s e st o c r e a t eas o u n dl e g a l ，e c o n o m i ca n dp o l i c ye n v i r o n m e n t c o n d u c i v et ot h eh e a l t ho ft h e s ee n t e r p r i s e s ，a n de f f i c i e n td e v e l o p m e n tw i l lb e n e f i tf r o mt h e g o o dp o l i c y w es h o u l dn o to n l yb ei nac o m p e t i t i v ei n d u s t r y , w es h o u l d ”d a n c ew i t hw o l v e s ”， s ot h a to u rf o r e i g ni n t r o d u c t i o no fam e c h a n i s mw i l lb em o r er e a s o n a b l e c a nm a k eab e t t e ru s eo ff o r e i g ni n v e s t m e n t ，s ot h es t u d yo ff o r e i g nc a p i t a lw o u l db eav e r y c h a l l e n g i n gt a s ka n dh a v et h eg r e a tt h e o r e t i c a lv a l u ea n dp r a c t i c a ls i g n i f i c a n c e o nt h e b a s i so fe x i s t i n gr e s e a r c l l ，t h i sp a p e ro b j e c t i v e l ym a k e st h ea n a l y s i so ft h e m o t i v a t i o n sa n dt h ep o t e n t i a lr i s k so ff o r e i g ni n v e s t m e n to nc h i n af a s tm o v i n gc o n s u m e r g o o d si n d u s t r y , c o m b i n e dw i t hf o r e i g nm &aa n dt h ec h a r a c t e r i s t i c so ff a s tm o v i n g v c o n s u m e rg o o d si n d u s t r y , w h i c hu s eal a r g en u m b e ro fc a s e s t u d i e s ，s t m m i s t i c a la n a l y s i s ， c o m p a r a t i v ea n a l y s i sa n ds oo n a f t e rt h ea n a l y s i so ft h ec u r r e n ts i t u a t i o no fc h i n a sf a s t m o v i n gc o n s u m e rg o o d si n d u s t r y , c o m b i n e dw i t hs p e c i f i cc h a r a c t e r i s t i c so fc h i n a sf a s t m o v i n gc o n s u m e rg o o d si n d u s t r y , t h i sp a p e rm a k e st h ea n a l y s i so ft h em o t i v a t i o n so ff o r e i g n m & ao fc h i n a sf a s tm o v i n gc o n s u m e rg o o d si n d u s t r yf r o mt h ep e r s p e c t i v eo f f o r e i g na n d d o m e s t i ce n t e r p r i s e s i nt h i sp a p e r , t h r o u g ha l a r g en u m b e ro fe x a m p l e so ff o r e i g na c q u i s i t i o n o ff a s tm o v i n gc o n s u m e rg o o d si nc h i n a ，t h ef o r e i g nm & a a p p e a r st h ep h e n o m e n o no f a b s o l u t ec o n t r o l ，m e r g e r sa n da c q u i s i t i o n si n d u s t r yl e a d i n ge n t e r p r i s e s ，s h o r t t e r mr a t er e t u r n o v e r15 a n dt h en e wp h e n o m e n o no fa c h i e v i n gi n d u s t r y - w i d et a k e - a l lt h r o u g hj o i n tm e r g e r s a n da c q u i s i t i o n sa sw e l la sg r a d u a l l ya d o p t a s t e pb ys t e p s t r a t e g y d u et oc h a n g i n gm o t i v e s o ff o r e i g nm e r g e r sa n da c q u i s i t i o n sa sw e l la st h el a c ko fi n d e p e n d e n ti n t e l l e c t u a lp r o p e r t y f i g h t sa n dc o r et e c h n o l o g i e s ，l e a d i n gt os o m em a l i c i o u sb e h a v i o r 如mf o r e i g nm e r g e r sa n d a c q u i s i t i o n si nc h i n a w h i c hb d n gac e r t a i na m o u n to fp o t e n t i a lr i s k st oc h i n a sf a s tm o v i n g c o n s u m e rg o o d si n d u s t r y , s u c ha ss q u e e z et h es u r v i v a la n dd e v e l o p m e n ts p a c e ，c o n t r o lo f k e y c o r et e c h n o l o g i e s ，t h eb a no nd o m e s t i cw e l l k n o w nb r a n d s ，s e i z et h eh i g hg r o u n do f i n d u s t r i a l d e v e l o p m e n t t oe n a b l ec h i n a sd o m e s t i cf m c ge n t e r p r i s e sc a ne f f e c t i v e l yg e tr i do ft h e n e g a t i v ei m p a c to ff o r e i g nm e r g e r sa n da c q u i s i t i o n s ，t h eg o v e r n m e n tn e e d st op r o v i d ea f a v o r a b l em a r k e te n v i r o n m e n t ，t h r o u g hi m p r o v i n gc h i n a sr e l e v a n tl a w sa n dr e g u | a t i o n so f f o r e i g nm e r g e r sa n da c q u i s i t i o n si n d u s t r y , h o l d i n g ，a p p r o v a l ，m o n i t o r i n ga n do t h e rp r o c e d u r e s a sw e l la sr e g u l a t i n gf o r e i g nm & aa n db u s i n e s sb e h a v i o r a tt h es a m et i m e c o m p a n i e s s h o u l db es e l f - r e l i a n c e ，s t r e n g t h e ni n d e p e n d e n ti n n o v a t i o na n de n h a n c eb r a n dp r o t e c t i o n a w a r e n e s s w i t ht h e i re x i s t i n gs t r e n g t ha sw e l la sn e wf o r e i g ni n v e s t m e n t ，w ec a nm a k eo u r n a t i o n a lb r a n db i g g e ra n ds t r o n g e r k e yw o r d s ：f o r e i g nm e r g e r sa n da c q u i s i t i o n sf a s tm o v i n gc o n s u m e rg o o d si n d u s t r i e s m o t i v a t i o n sp o t e n t i a lr i s kc o u n t e r m e a s u r e s v i 摘要i i i a b s t r a c t j 、f 引言1 一、选题背景及意义1 二、本文研究内容及方法2 三、本文研究创新点3 l 文献评述4 1 1国外并购理论4 1 2 国内并购理论8 1 3国内外并购理论的总体评价9 2 快速消费品行业外资并购现状与特征1 l 2 1我国快速消费品行业发展状况1 1 2 1 1快速消费品的界定1 1 2 1 2 快速消费品的特点1 l 2 1 3 我国快速消费品行业发展现状1 2 2 2 我国快速消费品行业外资并购现状1 4 2 2 1外资并购的范畴1 4 2 2 2 我国快速消费品行业外资并购的现状及特征1 4 3 我国快速消费品行业外资并购动因分析1 7 3 1外资角度分析1 7 3 1 1分享中国消费品经济快速增长带来的收益1 7 3 1 2 迅速抢占市场份额1 7 3 1 3 更快获得金融资本溢价收益1 8 3 2国内企业角度分析2 0 3 2 1 突破资金“瓶颈 2 0 3 2 2 保持原有的竞争优势2 0 3 2 3 规避市场风险2 1 3 2 4 全球战略的需要2 1 4 外资并购我国快速消费品行业潜在j ) c l i 险及其原因2 3 4 1 我国快速消费品行业外资并购的新动向2 3 4 1 1 战略意图凸显，并购选择更加严格2 3 4 1 2 实施整体性布局，实现全行业通吃2 4 4 1 3 外资之间合作，“集体行动增多2 4 4 1 4 分步到位，逐步控制2 5 4 2 外资并购对我国快速消费品行业带来的潜在风险2 5 4 2 1挤占国内快速消费品企业的生存发展空间2 5 4 2 2 控制知名品牌，限制国内企业竞争2 6 4 2 3 控制关键技术，抢占产业发展的制高点2 7 4 3 外资并购潜在风险的原因分析2 8 4 3 1 外资并购动机变化2 8 4 3 2 我国外资配套政策不完善所引发2 9 4 3 3 我国企业缺乏自主知识产权与核心技术3 l 5 规避外资并购风险的政策措施3 3 5 1 完善相关法律法规，规范外资的并购与经营3 3 5 2 树立全局意识，统筹中央与地方发展3 4 5 3 加强自主创新，增强品牌保护意识3 6 参考文献3 8 后记4 1 攻读学位期间取得的科研成果4 2 _-。 引言 一、选题背景及意义 我国快速消费品行业随着国内经济的不断发展和改革的日益深化得到了持续的发 展，并已初具规模。并且，该行业发展目前存在许多有利条件，如国民收入不断增加导 致的快速消费品市场容量不断扩大，国内存在大量的廉价劳动力可供快速消费品行业使 用可有效降低该行业的生产成本等等，外资也是在看到了我国快速消费品行业发展良好 的市场前景，也不断向我国快速消费品行业进行投资。 与此同时，随着全球经济一体化的不断深入，尤其是中国加入w t o 以来，外商直接 投资进入我国的方式也发生了明显变化一由原来以“绿地投资 ( 绿地投资又称创建投 资，是指跨国公司等投资主体在东道国境内依照东道国的法律，设置的部分或全部资产 所有权归外国投资者所有的企业) 为主，转向“绿地投资 与并购相结合的方式。在华 并购的范围也更加宽泛，并购领域逐渐扩展到了快速消费品行业，并且近些年跨国公司 对我国的消费品企业的并购数量逐渐增多，仅2 0 0 9 年，根据上海商情一f m c g ( 快速消费 品) 研究中心的研究报告显示国内快速消费品行业发生的主要并购事件就超过7 0 件， 比上年同期在数量上有着4 0 的递增，总值也超过了5 0 0 亿元，这其中大部分并购都有 外资企业的身影，如朝日啤酒、乐天，英博等。外资正在大规模进入我国快速消费品行 业，并购j 下逐渐成为外资进入快速消费品行业的主要投资方式之一。 在全球化的背景下，外资并购已经成为近年来国际直接投资的主要方式，也是跨国 公司实施其全球扩张战略的最重要手段之一。随着我国加入w t o ，市场开放程度加大加 快，外国资本对我国的直接投资和跨国并购呈现出继续增长的趋势。随着我国市场经济 的发展而成长起来的快速消费品行业，已经成为我国国民经济中的一支重要力量，然而， 随着外资对我国快速消费品行业的大规模介入，尤其是以并购的形式进入该行业，其带 来的最大弊端就在于对快速消费品行业的市场竞争带来限制，外资的并购导致了快速消 费品行业企业数量的减少，市场集中度提高，挤占民族企业的生存发展空间，有时候甚 至出现少数的垄断市场的现象，对我国的已有的竞争性市场环境产生破坏。我国正处在 市场经济的转型阶段，各项制度还有待完善，各种环境还不稳定，存在的变化仍然很多， 因此，对于外资并购我国快速消费品行业的政策应当进行适当的调整来适应不断变化的 并购状况，为国内快速消费品行业的企业创造一个良好的法律、经济、政策环境，有利 于这些企业健康、高效的发展。因此，我们要真正能够做到合理有效的“利用外资， 将是一份非常具有挑战性的工作，具有重大的理论价值和现实意义。 二、本文研究内容及方法 本文在现有研究的基础上，选定快速消费品行业作为外资并购的研究对象，结合外 资并购与快速消费品行业的特点，运用大量案例分析和比较分析等相关方法，从外资并 购我国快速消费品行业的动机、潜在风险、潜在风险的原因等各个角度进行了较为详细 的阐述、分析。为我国政府和快速消费品行业的企业合理引入，使用外资提供了切实可 行的对策。 本文共分为五章，各章的主要内容包括： 引言部分主要是简单介绍了所要研究对象的背景和意义、研究内容及方法和本文研 究的创新点。 第一章主要进行了相关文献的回顾与评述。通过对国内外外资并购理论的回顾以及 现有研究的贡献和不足，为本文以后的研究提供了基础。 第二章主要是提出了所要研究的对象，并对研究所涉及到的主要概念进行界定。具 体分析了我国快速消费品行业的特点以及发展现状和外资并购的特点以及外资并购我 国快速消费品行业的特征及趋势。 第三章主要介绍并对外资并购我国快速消费品行业动机进行了分析。通过大量实例 的对比研究，在前人对外资并购动因分析的基础上，结合我国快速消费品行业的具体特 点，提出相对具体的我国快速消费品行业外资并购的动因，并对外资与国内企业双方的 不同并购动机进行了相应的分析。 第四章主要外资并购快速消费品行业的影响及原因。结合快速消费品行业已发生的 外资并购案例，对外资并购行为进行系统分析之后发现，即外资在华并购大多都提出了 必须绝对控股、必须是行业龙头企业、预期收益率必须超过1 5 “三必须 原则，并 出现了整体并购、联合并购、全行业通吃、“分步到位，逐步拖垮”的并购策略等新动 向，外资在华并购出现的恶意行为给我国产业安全带来了一些隐患，详细阐述了外资并 购对我国快速消费品行业的潜在风险。通过对外资并购风险产生的原因分析，得出了相 关的结论：出现这个问题一方面与跨国公司在华并购动机变化有关，另一方面与我国外 资政策的配套与协调有关。 2 品行业潜在风险的分析，提出相关 的政策建议。我们要用法律的手段来维护本国企业的利益，在法律的基础上设立相关的 审查、监管机构，规范外资进入的行为，防止并购潜在风险的发生。并在相关的法律体 系中明确了外资并购产业、控股、审批、监管等程序。且对我国快速消费品行业的相关 企业加强知识产权建设提出了相关的建议。 。 三、本文研究创新点 本文在前人研究的基础上，经过大量调查，反复分析，得出以下几个创新点： 一是在前人对外资并购研究的基础上选定我国的快速消费品行业作为研究对象，研 究外资并购与我国快速消费品行业发展之间的关系，丰富了外资并购的研究领域。 二是本文通过对外资在我国快速消费品行业并购时所表现出来新动向的分析，指出 了外资对我国快速消费品行业的并购所存在的一些潜在风险，并对其成因加以分析。 三是根据外资并购在快速消费品行业出现的新动向以及相伴而生的一些潜在风险， 提出规范风险的一些政策性措施，为外资并购与我国快速消费品行业的健康、有序、和 谐发展提出了相关的政策建议。 3 1文献评述 十九世纪末企业之间的并购在国外已经出现，至今已经有一百多年的历史，并购活 动经历了百年的沧桑至今依然活力不减，我们目前经历的是全球第五次并购浪潮，大量 的并购实践给理论界带来了丰富的研究对象，并购理论也随之而不断丰富、完善，并取 得了一定的成果。随着第五次并购活动不断不断发展，并购理论也得到了进一步的深化 和发展。本文将就国内、国外并购的理论分别进行阐述，并就当前的国内、国外并购理 论进行一定的评述。 1 1 国外并购理论 任何理论的发展都来源于实践，并购理论也不例外。并购实践在西方已历经一百多 年，其对经济和社会的影响不言而喻，并在当今世界扮演着越来越重要的角色。美国经 济学家斯蒂格勒曾经说过“有一个美国大公司不是通过某种程度、某种方式的兼并而成 长起来的，几乎没有一家大公司是主要靠内部扩张成长起来的。一“3 在西方的并购理论 界，关于企业为何要进行并购，即并购的动机是理论界最为热衷的研究领域，这也是本 文研究的重要内容，即我国快速消费品行业为何要进行并购。学者们从不同的角度和层 面对并购活动进行了分析和探讨，对并购的动机进行相应的探讨，提出了许多理论和假 说，如下是国外一些主要的并购理论。 ( 1 ) 效率理论 效率理论认为企业并购活动不仅对整个社会来说具有潜在收益，而且能提高交易参 与者的效率，这主要体现在企业管理层的效率改进或形成协同效应之上。第一个提出协 同效应理论的是美国学者h 伊戈尔安索夫( h l g o r a n s o f f ) ，他认为协同是企业与被收购 企业之间匹配关系的理想状态。所谓协同效应，指的是两个企业组成一个企业之后，其 效益要大于原先两个独立企业效益的总和，即1 + 1 5 2 效应，从而有利于企业提高经营业 绩，降低经营风险，具有潜在的社会效益。效率理论在解释并购的动机方面是颇具说服 力的，但是，并购动机到底起因子何种意义上的协同效应和效率改进，还是有待深入考 察和分析的问题。效率理论中比较重要的有营运协同效应理论、管理协同效应理论和多 元化经营理论。 ( 2 ) 代理成本理论 4 手与1 9 7 6 年提出的，他们认为， 在代理过程中，由于存在像道德风险、逆向选择以及信息不对称性等这些不确定性因素， 导致了经理人员为实现股东收益最大化的动力不足；在与股东的关系中处于优势地 位，则有可能已经满足平稳的投资收益率以及缓慢增长的财务指标或为了实现自身 的目标利益而有可能出现损害股东的利益情况，也就是说，股东委托经理人员经营公司 法人财产需要付出一定的代理成本，如股东与代理人订立契约的成本，对代理人监控的 成本等。 要有效的解决代理问题，这两人认为可以从两个方面进行考虑：其一是公司内部法 人治理的结构方面的制度安排；其二是公司外部市场机制的制度安排。通常的做法是将 两个方面结合起来，使其共同发挥作用，尽可能降低代理成本。 法马和詹姆森1 9 8 3 年提出，在公司的所有权与控制权分离的情况下，将公司的决 策管理( 如提议和执行) 与决策控制( 如批准和监督) 分开，即股东希望经理层按 股东财富最大化的目标尽力经营管理企业，减少代理人侵蚀股东权益的可能性的发 生，另外，通过经理的报酬安排以及经理市场也可以减缓代理关系中的外在性问题。 另外，这两个人还认为股票市场能够为公司股东提供了一种外部的监控机制，因为 经理的决策会给公司的运营带来影响并进一步反映在公司的股价上，过低的股价使经理 对其行为造成的改变承受着一定的压力，并更多的为股东利益着想，从而降低代理成本。 当以上这些机制仍不能够解决代理问题的时候，只有通过并购并购来履行最后外部 控制机制功能。通过并购之后的公开收购或代理权的争夺，将会改选现任经理和董事会 成员，使那些潜在的经理和董事会取而代之，兼并机制下的接管威胁会降低代理成本。 代理成本理论是在所有权与控制权相分离的情况下，我们进行深入探讨如何通过对 所有权的控制来实现监督和制约控制权，控制权又以何种途径和方式进行自身利益追逐 的问题。 ( 3 ) 价值低估理论 这一理论认为并购活动的发生主要是目标公司的价值被低估。当一家公司对另一家 公司的估计比后者对自己的估价更高时，公司并购活动就会发生。造成目标公司的价值 被低估的原因主要有三个方面：一、公司的经营管理并未能发挥应有的潜力：二、并购 者拥有外部市场所有的有关目标公司真实价值的内部信息，并认为并购得到收益；三、 由于通货膨胀等原因造成公司资产的市场价值与其重置成本之间存在一定的差异，如 果当时目标企业的股票市场价格小于该企业全部重置成本时，则公司价值就有被低 估的可能。 托宾以q 值来反映企业并购发生的可能性( q = 公司股票的市场价值公司资产的重 置成本) 。如果q 值小于1 ，企业市价小于企业重置成本，经营者将倾向也通过收购 来建立企业实现企业扩张，此时并购的可能性较大。据估计，在在上世纪8 0 年代初， 按照托宾的q 值计算法，美国的企业一般为o 5 或0 6 。但是当一家公司宣布对目标公 司宣布进行并购时，目标公司的股票行市往往会形成溢价，溢价幅度一般在5 0 左右。 我国也存在这种情况，比如可口可乐公司2 0 0 8 年1 2 月宣布收购汇源的时候，汇源的股 价当天就上涨了1 0 以上。如果一家公司的q 值为0 6 ，股票溢价5 0 ，那么并购总成 本为资产重置成本比新建一家企业便宜大约1 0 ，而且这种并购形成的投资，在投资完 成之后，可立即投入运行。此外，还有学者认为，当技术、销售市场和股票市场价格变 动迅速时，过去的信息和经验对未来收益的估计失去作用，结果导致企业价值低估，并 且导致并购活动增加。因此，价值低估理论预言在技术变化很快及市场销售条件与股价 不稳定的情况下，企业会发生频繁的并购活动。 但是，现实中并非只有被低估价值的公司才会成为并购目标，也并非所有被低估了 价值的公司都会被并购，所以这一理论也遭到一些学者的质疑。 ( 4 ) 市场势力理论 市场势力理论认为，借并购活动增大企业的相对于同一行业中的其他企业的规模来 增强企业对经营坏境的控制可能是并购的主要动因，通过扩大企业的市场势力，提高市 场占有份额，使企业获得某种形式的垄断或寡占利润并增加长期的获利机会。导致 以增强市场势力为目标的并购活动主要是下列三种情况：一、在需求下降，生产能力过 剩的消价竞争下，企业通过并购，从而取得对自身产业比较有利的地位；二、在国内 市场遭n # i - 国厂商强烈渗透和冲击的情况下，通过企业联合组成大规模集团，对抗外来 竞争势力；三、由于法律变得更为严格，使企业闻包括合谋在内的各种联系成为非法， 在这种情况下，企业为了达到继续控制的目的，通过并购从而可以使一些非法的做法“内 部化”。 但是，具有垄断企图的并购行为会受到反垄断法的强硬约束，在并购产生过渡集中 现象时，常借用法庭诉讼和管制手段来干预并购活动。我国2 0 0 8 年以出台反垄断法， 针对可口可乐公司并购汇源果汁一案，商务部在2 0 0 9 年3 月就是以该案涉嫌垄断国内 6 转移，并购利 益会从债权人或普通员工手中转到股东手中，因此，股东一般会赞成这种对其有利的并 购活动。 从某种程度上说，税负效应也可以看作是并购利益从政府( 一般公众) 到并购企 业的再分配。税负效应理论认为某种并购是以追求税负最小化动机而产生的。在税法完 备的国家里，通过并购取得税负效应的主要途径包括：一、营运净亏损的抵免；二、增 加资产基数以扩大资产折旧额；三、以资产收益替代营业收入：四、私营企业年迈的业 主出于规避遗产继承税方面的考虑。 一般说来，在公司并购过程中，以及在以债权换股权的情形中，因债权人受损而使 股东受益的情况是不多见的。但是在杠杆收购活动中，由于公司中的负债股权比过高， 因而，有些时候可能会损害债权人的利益。至于公司员工，如果在并购后的重整过程中， 公司为了增强竞争力而采取裁减员工或降低工资率的措施，那么员工的利益将因此而受 损，工作的积极性会大打折扣。 ( 6 ) 西方企业并购效应理论 与企业并购动机理论的成熟相比，西方学者对企业并购效应的研究要薄弱的多。 他们主要从正反两方面对企业并购的效应进行了考察。从正面效应看在微观上，通过并 购整合资源可以提高经营效率。如前文中提到的营运协同效应，管理协同效应和多元化 经营效应；可以降低代理成本，促使经理与所有者激励相容；可以扩大市场占有率，确 立和巩固企业在行业中的优势地位；可以最大化实现企业价值，降低资会成本；并可以 借并购优化企业组织管理，再造企业组织等。在宏观上，通过并购可以实现产业结构优 化升级，提高资源配置效率，消除行业内过剩的生产力，降低成本，提高本国企业在国 际中的竞争力，实现企业的战略目标等。从负面效应来看，企业并购易形成垄断，从而 阻碍自由竞争，降低资源配置效率；同时，由于企业并购规模越来越大，金融界的介入 成不可阻挡之势，从而易导致会融危机，增加风险；另外，旨在提高企业效率的并购经 常带来效率损失，并不能像预期一样产生协同效应，许多企业在并购后不得不再分立， 而且，并购中常常出现资源难以实现共享互补，兼容性差等情况，并购双方不是赢家， 而投机商则获利颇丰。最后，代理成本理论认为并购可以为经理人员施加接管压力，从 7 而激励经理人员为股东利益最大化服务，但事实上，大多数并购都是由经理人员发起的， 从而使并购作为约束经理人员行为的最后一道关卡的意义打了折扣等等。 1 2 国内并购理论 随着我国并购活动的发生、发展，对于并购理论的研究也逐渐丰富和完善。由于我 国的社会背景特殊，因而我国的企业并购理论具有鲜明的中国特色。前期国内学者主要 是对西方并购理论的介绍，到后期也逐渐提出了自己的观点。国内并购理论主要有以下 内容： ( 1 ) 刘李胜、邵东亚( 1 9 9 7 ) 乜1 书中，将外资并购中国国有企业现象置于一个开放 的过渡经济背景中，对其发展阶段、产生的动因、运作状况及经济效应等进行了系统性 的实证考察和理论分析，并在此基础上总结了其政策含义，提出了“诱致性”、“强制性” 和“根本性 三个层次的对策建议。 ( 2 ) 江小涓( 2 0 0 2 ) 口3 等“促进跨国公司对华投资政策”课题组的报告中讨论分析 了外资并购的方式，指出存在的问题主要有：认识滞后、产业导向模糊、法律法规滞后、 缺乏国有资产准确评估、缺乏中介机构、剩余职工安置与债务处理、文化冲突等。 ( 3 ) 桑百川( 2 0 0 5 ) h 3 对外资并购的方式进行了分析，并指出其中的问题。史建 三( 2 0 0 2 ) 瞄3 在回答记者提问时，就关于外资并购国内上市公司的时机、行业选择、法 律障碍、途径和方式以及上市公司境况作了详尽的介绍。并讨论分析了外资并购的方式， 指出其存在的问题。 ( 4 ) 刘恒( 2 0 0 0 ) 嘲选取法律的角度作为其研究的出发点，理论与实践相结合的 方法，结合实际案例对外资并购行为与政府规制的理论、外资并购行为的动因、国内外 政府规制的比较及对我国的政府规制的现状等进行了详细的阐述，并在此基础上为我国 政府提出了规制外资并购行为的解决方法。 ( 5 ) 减跃茹等就外资控股和并购国有企业这一课题进行了专门的研究。报告就当 前外商直接投资中的并购方式，结合国有企业改革一并进行了研究，在回顾外商在华直 接投资和并购概况的基础上，探讨了外商控股并购国有企业的新特点、新动向及影响， 并提出了相关的政策建议。 ( 6 ) 黄百成( 2 0 0 0 ) 盯1 对企业并购的内涵进行了深入地剖析，分析了外资并购中 国国有企业的利弊以及实际运作中存在的外资并购的“审批制度”、“待遇标准”、“国有 8 地提出了相关法规建设等措施张晓霞 和吴若飞( 2 0 0 0 ) 陋1 从经济全球化的角度研究了中国国有企业资产重组的必要性、紧迫 性和应对措施。 ( 7 ) 许雪梅( 2 0 0 1 ) m 从内在动因、现状与可行性、市场机会和挑战、证券公司 和中介机构业务机会、并购途径、市场风险以及制度防范等各个层面全面地对外资参与 并购国内上市公司进行了分析。申银万国研究报告( 2 0 0 1 ) 从产业调整、积极影响等多方 面指出外资并购将成为证券市场持续热点等等。这些讨论为“在中国境内进行长期业务 发展、信誉良好、运作规范、业绩优良的外商企业进入证券市场：国际知名的跨国公司 利用境内资本市场实现更好的发展：促进更多优秀外商企业在中国发展，改善中国利用 外资的结构。”( 中国证监会，2 0 0 1 ) 打下了良好的理论和思想基础。 ( 8 ) 王巍与康荣平( 2 0 0 2 ) n 按时间序列介绍了中国企业并购的最新动态，结合 并购的行业分布和重大并购案例进行实证分析，资料翔实，观点独到，具有重要的现实 意义。 ( 9 ) 许崇正( 2 0 0 2 ) n 此通过归纳外资并购与中国的股票市场关系，指出外资并购 板块潜力大，商业板块将成为外资并购新热点。上述几位学者都从不同角度提出了相应 对策。 1 3 国内外并购理论的总体评价 总体而言，西方并购理论是比较具体全面的而且较为系统，对西方的并购实践活动 起到了理论总结和理论指导的作用。但是，企业并购又是非常复杂的，它是一个系统工 程，不仅涉及到并购前期的并购动机的分析与战略的制定、并购活动的组织安捧，以及 对并购对象的搜集，而且涉及到并购中的谈判、并购协议的签订、并购价格的确定以及 与中介组织和政府的协调。尤其是不同的企业有着不同的特点，不同的国家有着不同的 国情，因此，任何理论又不是万能的，必须结合相应的实际环境才能够发挥出理论应有 的作用。 目前国内研究并购现状的，多数只是对国内企业间的并购进行分析，而对于外资并 购国内企业的相关研究也都仅限于对表象问题的介绍，对外资并购中国上市公司的全面 系统的研究更是甚少。可以说，国内的大多数研究是对国外并购理论进行“本土化”。 已有的对外资并购问题的研究，主要集中在对外资并购的动因、意义、并购的类型和方 式、现状、影响及其对策建议的概括介绍。但是，随着外资并购中国企业现象的频繁发 9 生，与此相关的一些问题还是得到了很多业内人士的关注，这一领域的理论研究也在不 断的深入