（国际贸易学专业论文）石油石化企业的汇率风险识别和管理.pdf

石油石化企业的汇率风险识别和管理 王伟 2 0 0 5 年9 月 摘要 自2 0 0 5 年7 月2 2 日起，中国开始实行以市场供求为基础、参考一簇子货币进行调节、 有管理的浮动汇率制度。人民币汇率形成机制的变化，将对国内企业经营产生巨大影响。 石油石化行业的原材料和产品的价格都与国际市场美元价格挂钩，人民币汇率变动将会使 该行业面临前所未有的汇率风险。本文研究和分析了人民币汇率调整对石油石化企业生产 成本、产品价格、公司价值和企业竞争力的影响，在分析和研究各种金融工具的基础上， 提出了石油石化企业管理汇率风险的策略。在目前人民币处于升值通道的情况下，国内石 油石化企业可以用远期外汇、贸易融资等手段管理人民币汇率风险。 中图分类号：f 8 3 0 9 2 关键词：汇率风险；石油石化；汇率风险防范 i i h o wt oi d e n t i f ya n dm a n a g et h ee x c h a n g er a t ee x p o s u r e o ft h ec h i n e s ep e t r o c h e m i c a l o i le n t e r p r i s e s w a n g w e i s e p t e m b e r2 0 0 5 a b s t r a c t 0 nj u l y2 1 2 0 0 5 t h ep e o p l e sb a n ko fc h i n a ( p b o c ) a n n o u n c e dar e v a l u a t i o no ft h e c u r r e n c ya n dar e f o r mo ft h ee x c h a n g er a t er e g i m e t h er e v a l u a t i o np u t st h er e n m i n b ia t8 1 1 a 2 a i n s tt h ed o l i a r , w h i c ha m o u n t st oa l la p p r e c i a t i o no f2 1 u n d e rt h er e f o r n l ，t h ep b o cw i l l i n c o r p o r a t ea ”r e f e r e n c eb a s k e t ”o fc u r r e n c i e sw h e nc h o o s i n gi t st a r g e tf o rt h er e n m i n b i a t i e r t h er e f o r mo ft h ee x c h a n g er a t er e g i m e ，t h ec h i n e s ee n t e r p r i s e sh a v et of a c et h ec h a n g e si n e x c h a n g er a t e t h em a t e r i a l ( c r u d eo i l ) a n dp r o d u c t so fc h i n e s ep e t r o c h e m i c a l & o i le n t e r p r i s e s a r ep r i c e db yt h eu s d o l l a rp r i c ei nd o b em a r k e t t h e r ef o r ，t h er e n m i n b i sa p p r e c i a t i o na n d d e p r e c i a t i o nw i l la f f c c tm e i rr e v e n u e sa n dc o s t s h o wt om e a s u r ea n dm a n a g et h ee x c h a n g er a t e e x d o s u r eo ft h ec h i n e s ep e t m c h e m i c a l & o i le n t e r p r i s e si st h ei s s u eo ft h i sa r t i c l ec o n c e r n e d t h ea u t h o rb e l i e v e st h a tt h ec h i n e s ep e t r o c h e m i c a l & o i le n t e r p r i s e sw i l lb e n e f i tf r o mh e d g i n g e x c h a n g er a t er i s k t h ea u t h o rs u g g e n st h a tt h e yc a n u s es e v e r a lh e d g i n gt e c h n i q u et om a n a g e e x c h a n g er a t er i s k ，s u c ha sf u t u r e sh e d g e ，f o r w a r dh e d g e ，c u r r e n c yo p t i o nh e d g e j e jc l a s s i f i c a t i o n ：g l3 ：g l5 k e y w o r d s ：c h i n e s ep e t r o c h e m i c a l & o i le n t e r p r i s e s ；e x c h a n g er a t er i s k ；m a n a g i n gt r a n s a c t i o n e x p o s u r e i i l 致谢 作者感谢门明老师的精心指导，也感谢王飞老师在论文开题阶段的指导。此外，本人 的爱人阚嫡在论文写作过程中，主动承担了所有的家务和照看孩子的重任，在此也要特别 感谢。 文献回顾 在经过两年多的激烈争论之后，市场期待已久的人民币汇率制度渊整，终于走出天键 的第一步。2 0 0 5 年7 月2 1 日下午，中圈人民银行宣布，自即f = 二| 起，中网丌始实行以市场 供求为基础、参考一篮予货币进行调节、有管理的浮动汇率制度；人民币汇率不再h i 任单 美元，形成更富弹性的人民币汇率机制( 见附录) 。这意味着中困实行人民币盯住美元 的汇率体制的结束；人民币与美元正式脱钩。同时，自当f i1 9 时，美元列人民币交易价 格调整为i 美元兑8 1 1 元人民币，作为次日银行阔外汇市场上外汇指定银行之间交易的中 间价，外汇指定银行可自此时超调整对客户的挂牌汇价。1 这一消息立即弓 超r 全球舆论、 市场及政府的强烈反响。2 何帆认为这是萨缪尔森一巴拉萨效应在中国的应验，人民币将进 入一个升值的周期。3 从2 0 0 1 年8 月7 日英国金融时报发表文章中国的廉价货币( c h i n a sc h e a p m o n e y ) 开始，关于人民币升值的讨论可谓如火如荼。有言升值有利于中国人民福利者，有 言不升值有利于中国经济稳定者；有言改盯住美元为盯一揽子货币者，有言放开人民币汇 率浮动范围者。一时众说纷纭，莫衷一是。但在国际金融市场上对于人民币的升值预期， 似乎已成为共识。亚洲外汇市场的人民币一年期无本金交割合约( c n yn d f ) 4 的贴水最高 曾达4 8 0 0 点。虽然不可交割远期合约走势不会直接影响美元兑人民币的实际汇率，但却 反映了市场对汇率的心理预期。有媒体报道国际市场大量游资涌入国内房地产市场和香港 市场，估计规模在1 0 0 0 0 亿美元。5 尽管目前中国严格控制资本的跨境流动，人民币只在经 常项目下可兑换，但是“热钱”仍通过各种方式源源不断地涌入。个别投资银行甚至曾公 开给出了人民币汇率调整的幅度和时间。6 2 0 0 5 年4 月6 日，美国参议员舒默提出了一项 修正案，要求人民币在六个月内升值，否则将对中国进口商品增收2 7 5 的惩罚性关税。 决定汇率的因素很多，除了通货膨胀、一国贸易状况、国民经济增长率，利率水平也 是重要因素，而且更多的是心理预期的作用。在学术界对于人民币是否应该升值的讨论分 为截然不同的两派。蒙代尔( r o b e r tm u n d e l l ) 、7 麦金农( r o n a l dm c k i n n o n ) 8 是人民币升值 。此次汇率调整的主要内容包括三个方面：一是即时起人民币对美元汇率升值2 到81 1 的水平；二是人民币不再盯住 美，c ，改为参考一篮子货币汇率水平进行调整，但这些货币的组成和相对权重是不透明的；三是中心汇率以前日收盘价 为基础意味着中心汇率可以连续变化。人民币每日的浮动区间暂时没有调燕，仍为0 , 3 。 2 美周联邦储备委员会主席格林斯潘、欧洲央 亍行挺特黑谢纷纷表示赞许中闻央行的穗策；在纽约、伦敦前场上，美元 相对于阻界上的主要货币特别是亚洲的货币都应声贬值。日元对美元一天内最高升值2 2 9 ，创了虽近三年中的纪录； 欧j l 、英镑、新加坡元、韩元等货币对美元均有不同程度上升。美国的十年期国债利率也由41 6 上井到4 2 6 。 3 根据萨缪尔森一巴拉萨效应，经济增长将导致实际汇率升值。在日本、德国、新加坡、韩国等国家的经济崛起过程中 均出现了较长时期的升值趋势。 4n df ：无奉金交割远期外汇交易( n o n d e l i v e r a b l ef o r w a r d s 简称n d f 。无本金交割远期外汇交易由银行充当中 介机构供求双方基于对汇率看法的不同，签订非交割远期交易台约该合约确定远期汇率，合约到期时只需将该犯牢 与实际宁 = 率差额进行交割清算，结算的货币是自由兑换货币一般为黄元，无需对n d f 的本金受限制货币 进行交 割。ndf 的期限一般在数月至数年之闻，主要交易品种足一年期和一年以下的品种，超过一年的含约一般交易不够活 跃。主要用于实行外汇管制国家的货币，目前亚洲地区的人民币、韩元、新台币等货币的非交割远期交易相当活跃。 5 2 0 0 4 年1 1 月底，摩根士丹利亚太区经济师谢国忠说，已经有高达1 万亿美元的对冲基金正在押赌人民币将人幅升值。 此外，有官方数据显示今年上半年已有1 0 0 0 亿美元游赞入境投机人民币升值。这两个数字抛出以后，一时间“万亿热 钱豪赌人民币”成为各大媒体的讨论热点。 6 摩根大通在2 0 0 4 年1 2 月2 2 同公布的一期的中国经济研究报告中预测，中嗣汇率体制将在2 0 0 5 年发生变化，人民币 兑美元1 2 个月内将台刊值7 。 7 中国证券报2 0 0 3 年7 月1 6 日的一篇对话文章人民币汇率考验国家智慧中蒙代尔给出了人民币升值的6 大危害， 包括增加中国的通货紧缩压力、减少外商对中国的直接投资、增大就业压力等 8 在2 0 0 3 年6 月2 7 日的亚洲华尔街 ：_ j 报j ：，麦金农就撰文指出，在目前的情况下，采取浮动汇率制并小合适， 浮动汇率制会导致人民币不断升值，从而使国内陷入严重的通货紧缩。在他看来，精确的汇率安排，无论是78 甚至是 9 人民币兑l 美元，是无关紧要的，重要的是人民币应保持稳定。 论的坚决反对者。国际经济学的另外一位重量级人物伊琴格瑞( e i c h e n g r e e n ，2 0 0 3 ) 则表达 了不同的观点，在他看来，人民币应该放弃钉住美元，采用浮动汇率制。并且对批判者的 三大理由( 中国的银行体系还相对脆弱，中国的企业缺少相应对冲工具，中国的金融市场 缺少足够的深度和流动性) 进行了反批判。国内的余永定、何帆等学者分别从均衡汇率和 日本、德国的经验等角度研究了人民币升值的可行性。在现代经济学当中，汇率理论是最 没有共识的理论。但是由于美元事实上已经变成了不稳定的货币9 ，人民币如果继续保持盯 住美元的汇率机制，那么美元的波动，就会造成人民币货币政策的失效，从而影响中国经 济的进一步发展。因此，人民币汇率机制的调整只是时机问题。 长期以来，尤其是9 8 年金融危机以后，人民币对美元汇率处于事实上的固定汇率状 态。由于在进出口贸易中大部分商品和劳务以美元计价，所以对国内企业来说基本不存在 美元对人民币的汇率风险。但是与此同时，人民币与其他货币( 如日元) 的汇率仍然存在 很大风险，有些企业就曾因为日元升值而陷入困境”。大多数国内企业长期在确定的经济 环境中经营，不但缺乏管理汇率风险的机制，而且缺乏管理汇率风险的意识和缺乏应对汇 率变动的专门人才。本文的目的在于研究和分析如何选用合适的金融工具，运用金融工程 学的方法，在人民币汇率形成机制改变以后，对石油石化企业面临的人民币汇率风险进行 管理。 本文其余部分结构如下：第二部分分析国内石油石化企业所面临的汇率风险。第三部 分介绍进行汇率风险管理常用的技术和策略。第四部分将讨论石油石化企业利用现有的风 险管理： 具管理汇率风险的策略。第五部分是结论。 二 国内石油石化企业所面临的汇率风险 石油石化行业作为经营原油及其产品的行业，无论是作为原材料的原油，还是作为产 成品的成品油和其他石油制品，其价格都与美元挂钩。人民币对美元汇率升值，其原材料 和产品的人民币价格都将降低，这将使该行业面临巨大的汇率风险。中国对进口原油的依 赖度在2 0 0 4 年已经达到4 0 ，国际能源署预计到2 0 3 0 年将达到8 2 。而占中国油品市 场一半份额的中国石油化工股份有限公司( 以下简称“中国石化”) 对进口原油的依赖度 在2 0 0 4 年就已经达到6 6 3 6 ( 见图1 ) 。”这说明该行业所面临的汇率风险将越来越大。 ( 一) 汇率风险的分类 依据不同的标准，汇率风险可分为多种不同的类型。一种常见的划分是以风险的生成 机制及对企业的影响程度为依据，将汇率风险分为交易风险、经济风险和会计风险。经济 风险是指将那些会影响到企业未来现金流量的风险。会计风险是指产生于会计折算过程但 对企业经营能力无实质性影响的风险，也称折算风险( 或转换风险) 。而交易风险从本质 上说，它仍属于经济风险，是经济风险中的一种特殊类型。由于其产生机制简单、直接， 且数量巨大，因而被专门归作一类。 9 美元兑欧元汇率曾经从08 7 贬值到l3 5 ，一路贬值了6 0 。 亚洲证券会志明汇兑损失一上市公司说不出的痛一文从2 0 0 3 年的年报发现，漳泽电力、上海电力、辽通化工的 汇兑损失都在5 0 0 0 万元以上。而这些企业由于外币贷款利率远低于国内贷款利率，非常热忠于使用外币贷款。 ”由于该公司的有关数据比较能代表中国石油行业的特点和发展趋势，而且作为一家在纽约、伦敦、香港和上海四地l 市的公列有关资料比较容易取得，所以本文的研究以该公司的数据为基础。 2 原油进口依赖度 资料来源：国家发展和改革委员会、国际能源署和中右化年报 ( 二) 石油石化行业所面临的汇率风险 在人民币汇率机制变动之前，人民币对美元是事实上的固定汇率，但人民币对欧元和 日元等货币却存在很大的波动。石油石化行业曾经借有大量日元贷款，日元的大幅升值曾 给这些企业带来灾难性的后果。人民币的汇率制度变化以后，对直接以美元为定价基础的 商品价格将产生影响。人民币汇率升值会造成这些商品的人民币价格下降，对企业的影响 是以人民币计价的销售收入的减少和成本的降低。石油石化行业的原材料( 原油) 和产品 ( 石油制品) 的价格都直接与美元挂钩”。按照加入世贸组织时的承诺，国内成品油市场 即将放开，石油制品的价格将直接与国际接轨，因此人民币汇率变动对该行业的影响巨大。 此外，中国的劳动力成本由于人民币的升值而上升，这就会使本来在成本方面就处于劣势 的原油采掘业、石油加工业的竞争能力进一步降低。但是，本次人民币只升值了2 1 ，所 以成本相对升高的效应还不明显，但是如果人民币持续升值，这个问题就会显现。以下本 文就以中国石化为例具体分析石油石化所面临的汇率风险。” l 、交易风险 准确的说，由于外汇汇率波动而引起的应收资产和应付债务价值变化的风险即为交易 风险。交易风险的主要表现是：以即期或延期付款为支付条件的商品或劳务的进出口，在 装运货物或提供劳务后货款或劳务费用尚未收支这一期间，外汇汇率变化所发生的风险。 对中国石化而言，就是进口原油或出1 3 成品油及其他产品时，在货款尚未收支时，人民币 对美元汇率变动的风险。由于中国石化的进1 3 额远远大于其出口额( 见图2 ) ，人民币s i 。 值对中国石化造成的汇兑收益将远大于损失。此外，人民币兑美元升值，也是对其他货币 升值，对于各种美元、日元、欧元等外币贷款的影响也是正面的。如果人民币对美元贬值， ”目前进l 】原油在国际市场上都是以美j e 标价，而国内原油的定价也是挂靠不同油种的美元价格计算得来；而囤内成品 油的价格根据纽约、鹿特丹、新加坡三地的美元价格加权计算得来，凼此其人民币价格都直接与人民币对美j o t e 率相关。 ”由于会计风险受不同国家的会计制度与税收制度所制约，而中l s l z a 化的海j t , ! t k 务还占非常小的比例，所以本文不讨论 有关的会计风险。会计风险也称折算风险主要指由于汇率变化而引起资产负债表中某些外汇项e 1 金额变动的风险。 则对中国石化造成的汇兑损失将远大于收益，对外币债务而言则会加重还款负担。对于除 美元以外的外币债务而言，由于目前美元在人民币盯住的一篮子货币中的比重较重，美元 的巨幅波动，仍会使人民币对美元以外的货币汇率风险随时存在。 中国石化公司进出口贸易额 ( 单位：亿美元) 数据来源：中国石油化工集团公司年鉴2 0 0 1 年- - 2 0 0 4 年 2 、经济风险 经济风险是指由于外汇汇率变动而引起企业未来收益变化的一种潜在的风险。收益变 化的幅度主要取决于汇率变动对该企业的产品数量、价格成本与可能产生影响的程度。潜 在经济风险直接关系到企业的经营效果。经济风险是一种机率分析，是企业从整体上进行 预测、规划和进行经济分析的一个具体过程。经济风险的分析很大程度上取决于公司的预 测能力，预测的准确程度将直接影响该公司在融资、销售与生产方面的战略决策。对于中 国石化来浣，人民币升值带来的经济风险表现在以下方面。 首先，进口原油人民币成本降低，石油制成品价格同步降低，销售收入减少，非原油 成本在总成本中所占的比例上升( 人工成本等) 。在中国逐步履行入世承诺，国内市场逐 步放开的情况下，人民币升值将降低国内石油石化企业与国外厂商相比的竞争地位。2 0 0 5 年上半年中国石化主营业务收入3 5 9 5 亿元人民币，经营费用3 3 4 8 亿元人民币，采购原油 费用为人民币1 4 8 3 亿元占总经营费用的4 1 3 。外购原油5 2 4 4 万吨，包括进口和从中石 油、中海油采购的原油。从中石油、中海油采购的原油也以国际油价为参考，因此人民币 升值将导致所有外购原油采购成本的下降。如果假定中国石化下半年收入成本结构都与上 半年相同，则人民币升值2 1 ，中国石化的下半年毛利将减少超过3 7 5 亿元人民币( 见 表1 ) 。由于国外进口原油的人民币价格下降导致国内原油价格下降，人工成本在总成本 中的比重将上升，国内高成本油井可能不得不停产。由于目前国际油价处于历史高位，汇 率调整的影响还不大，这类问题还没有暴露出来。但是，随着人民币的逐步升值，国内原 油会日益显现出高成本来，包括煤炭等其他行业也存在同样的问题。 其次，人民币升值不利于石油石化行业正在实施的“走出去战略”。石油石化行业正 致力于开拓海外市场，而人民币升值对公司的海外投资成本存在重大影响。进行海外投资 需要将人民币兑换成外汇，人民币升值后，将导致海外资产的人民币价值降低。在海外石 油工程承包中，人民币升值所带来的人工成本的上升，会使中国企业在海外石油工程投标 4 的报价上升，从而影响中国企业的竞争力。 表l ：人民币升值2 ，1 对中国石化收入成奉的影响 i 项目 2 0 0 5 年上半年2 0 0 5 年下半年人民 减少额i 安际币升值以后 l 主营业务收入3 5 9 5 3 5 3 1 16 3 9l l 采购原油费用1 4 8 3l 1 4 5 6 6 l 2 6 4j f合计i3 7 5i 注t 假设下半年收入成本与上半年相刚，且每月相同。 数据来源：中国石油化上股份有限公司2 0 0 5 年上半年报告 三汇率风险管理策略与技术 在现代市场经济环境里，所有公司或其他商业组织都面临着不同程度的各种风险，这 些风险包括自然灾害、商品及证券价格的不确定性、利率的波动、汇率的波动等。通过购 买保险和进行套期保值，很多风险是可以规避或降低的。有研究表明，公司风险管理的重 要性是仅次于企业的信用等级的财务管理闷标，尤其工业企业更注重管理货币风险( 门明 2 0 0 0 ) 。对汇率、商品和利率风险的管理已经成为跨国公司全球战略的一部分。很多金融 j 一具和金融衍生工具可以用米管理公司所面临的汇率风险。一个全面的风险管理规划应该 把对汇率和利率的预期变动融合到公司决策中去，它们将影响公司的未来现会流、财务结 构和风险概况。 但足长期以来国内对予金融工具及金融衍生工具存在一定的误解。从东南亚金融危急 到巴林银行的倒闭，再到的中航油( 新加坡) 公司的巨额亏损，有相当一部分人认为金融 衍生工具交易不是正常的投资活动，而是损人利己的恶性投资和掠夺行为；有人甚至将会 融衍生工具交易视同赌博。中国政府曾丁e 9 9 6 年禁止国内企业进行期货交易，后来也仅 仅批准了2 6 家企业进行基于现货保值目的的期货交易。中航油事件后，又有人把金融衍 生工具视为洪水猛兽。究竟应该如何正确面对金融衍生工具昵? 门明( 1 9 9 9 ) 认为，金融衍生工具本身是一个管理风险、提高市场效率的工具，f 如 汽车作为现代交通工具可以给人提供方便快捷一样，对工具的不适当的使用就会带米灾 难。灾难并不是由上具本身带来的，而错误的、没有管理体系限制的使用，_ 才会造成危害。 2 0 多年来，金融机构推出了许多旨在管理金融风险的金融工具和投资策略。如何利用远期 和约、期货、期权、互换和其他相关金融衍生工具，对企业现金流量进行重组或重新安排， 实现金融风险管理目标，成为现代金融工程学的研究内容。针对不同的公司，经营业务和 环境不吲，所以对于不同的特点，用远刘和约、期货合同、互换合同和期敉这些基本上具， 进行复杂的组合，司以构造更为复杂的金融i 具来管理公司的金融风险。 不同的企业会采用不同的汇率风险管理策略。陈昭方和滕家国( 2 0 0 3 ) 研究了美国公 司汇率风险的管理方法，认为美国公司在其财务管理中针对公司跨国生产经营活动所产生 的汇率风险，不断进行管理创新，逐步形成了比较有效的风险规避和管理方法。主要方法 有：第一是汇率风险的自然对冲方法。第二是 7 l ：率风险的现金管理及内部会计调整方法。 第三是扩率风险管理的国际融资方法。第四是汇率风险管理的货币市场套期保值方法。 第三是汇率风险管理的国际融资方法。篼四是汇率风险管理的货币市场套期保值方法。 石田蘸( 2 0 0 5 ) 介绍了日本企业应对日元升值的策略，认为对以外汇计价的资产：、负 债、以及作为契约在企业外汇收支状况反映出来的狭义的外汇风险，可以通过远期外汇、 外汇期权等方法加以规避：而对于有关以现有设备继续生产和销售的商品所谓广义的外汇 风险，企业可以通过价格转嫁和降低成本来应对。若进行价格转嫁和降低成本后仍不能获 得收益，生产就要转移到海外。 从财务管理角度来说，对外汇风险的管理可划分为通过表上金融交易和使用表外金融 工具两种方式( 门明1 9 9 9 ) 。外汇风险管理可以通过表上金融交易来进行，比如，公司可 以采用借入竞争对手所在国货币或者将工厂转移到国外等方式来避免由于国际竞争造成 的汇率风险。另一种管理外汇风险的方法就是使用表外金融工具：远期和约、外汇期货、 货币互换、外汇期权等。 此外，一般企业与跨国公司的在外汇风险管理策略与技术的运用上也有很大不同( 胡 奕明1 9 9 8 ) 。一般企业在国际贸易中运用的最多的汇率风险防范方法是运用合约套期保 值。一般来说，合约套期保值是对一个已有交易头寸的保值，即在已有交易的基础上，再 寻找一个与该交易在币种、金额和期限上均匹配但方向相反的交易，使两个交易头寸上的 外汇风险相互抵消，从而达到保值的目的。这种管理汇率风险的方法使用的表外金融工具 就是远期和约、外汇期货、货币互换和外汇期权。 其次，在进出口贸易当中还可以运用贸易融资来有效地防范外汇风险。在进出口贸易 中运用相应的资金融通技术，是现代国际贸易的发展方向之一。这些融资方式有：短期进 出口融资、远期付款贸易融资、保理、买方信贷、卖方信贷和包买票据等。这些融资技 术的运用，不仅可以使企业加速资金的周转，提高资金的使用效率，还可以有效地防范夕 汇风险。 一般企业可以运用的金融管理方法还包括选择货币、提前与延迟支付、参加汇率保险、 平衡法、组对法、多种货币组合法“和本币计价法。此外，外汇风险管理还可运用一些非 金融管理方法，如订立保值条款“、调整价格及利用对销贸易等。 跨国公司的生产经营，是在其全球战略指导下进行的，这也给跨国公司的外汇风险管 理赋予了特别的内容。外汇风险管理被纳入一个更大的多目标体系，它与跨国公司的全球 战略紧密结合在一起，因此其外汇风险管理远比一般企业的外汇风险管理复杂，管理手段 也更加丰富。外汇风险管理的手段也就从简单的“对冲”发展出了通过再开票中心进行的 动态配对管理等一般企业所没有的新的风险管理方法。 四国内石油石化企业管理汇率风险的策略 对于汇率风险，国内企业长期以来都是被动的承担。随着货币市场波动的加剧，企业 的股东和债权人希望公司的管理者对汇率风险加以管理。因为通过对风险的管理，不但可 以保护投资者和债权人的利益，而且还可以更加明确管理者的管理业绩。风险管理的关键 首先在于要树立风险管理的意识。石油石化企业应当从中航油事件中吸取教训，在健全全 “多种货币组合法亦称一揽予货币计价法，指在进出口台同中用两种以上的货币来计价以消除外汇汇率波动的风险。当 公司进口或出1 3 货物时，假如其中一种货币发生升值或贬值，而其他货币的价值不变，则该货币价值的改变不会给公司 带来很大的外汇风险，或者说风险因分散开柬而减轻；若计价货币中几种货币升值，另外几种货币贬值，则升值的货币 所带来的收益町以抵消贬值的货币所带来的损失，从而减轻外汇风险的程度或消除外汇风险。 “可利用的保值措施是签订保值条款。包括：黄金保值条款、外汇保值条款、综合货币单位保值条款物价指数保值条款 滑动价格保值条款。 面风险管理体制时，建立起有效的汇率风险管理体制。根据石油石化行业的特点，本文认 为可以采取以下策略来管理汇率风险。 首先，提高汇率风险管理意识，建立汇率风险防范体系。可考虑聘请一些金融专家组 成的顾问团，对公司的汇率风险进行专题评估，建立汇率风险管理委员会，形成防范汇率 风险的机制。培养公司自己的专业人才队伍，开展对各种汇率风险管理方法的研究。要保 证风险管理机制的有效运行，不能像中航油一样形同虚设。 其次，利用风险管理技术对可能的汇率风险进行管理。面对人民币汇率机制的变动， 不能被动的承受。在汇率变动有利时扩大收益，不利时减少损失。规避汇率的理想方法是 对货币资源进行重新安排。这一过程包括重新安排生产区位、研究区位和人员配置。然而， 重新安排海外人员和资源并不是一个节约成本、处理外汇风险的好方法( 门明1 9 9 9 ) 。对 石油石化行业来说，资源的重新配置严重制约于自然条件的限制。因此，认真研究金融工 具，运用金融工具进行汇率风险防范，就成了必然选择。 运用金融工具规避外汇风险，一般包括以下五个步骤：第一步，考察汇率变动的可能 性；第二步，估算计划期间汇率变动潜在影响的数量；第三步，套期保值比率；第四步， 选择使用的金融工具，并选择如何来执行套期保值；第五，套期保值的程序。对中国石化 来讲，究竟采取怎样的策略进行汇率风险管理呢? 本文将从中国石化存在汇率风险敞口的 进口业务和出口业务入手分别加以分析。 ( 一) 原油进口业务中的汇率风险防范 在原油进口业务中，首先可以使用贸易融资的方式来延迟支付货款。由于人民币处于 升值通道当中，所以只要有意识地推迟用人民币购买美元的时间就可以获取人民币升值带 来的收益。 假定，2 0 0 5 年7 月1e t ，中国石化从阿曼购入一船价格为4 0 美元桶的原油1 5 0 万桶， 应付货款为美元6 0 0 0 万元，购汇需人民币4 9 6 5 9 万元( 当日人民币兑美元汇率中问价是 8 2 7 6 5 ) 1 7 。假定此项货款可以在一个月以后支付。由于2 0 0 5 年7 月2 1 日中国人民银行 宣布人民币升值2 ，所以到2 0 0 5 年8 月1 日到期支付时，只需支付4 8 6 3 3 6 万元人民币 就可买到6 0 0 0 万美元，节省了人民币1 0 2 5 4 万元( 当日人民币兑美元汇率中间价是 8 1 0 6 6 ) 。 由于目前人民币与外币的期权、期货市场还没有发展起来，所以目前可以利用的工具 只有远期外汇。但是由于人民币正处于升值通道，所以对于原油进口业务来说目前还没有 必要通过买入远期外汇来管理外汇风险。但是，如果趋势发生变化，则应当选择合适的时 机买入远期外汇。 ( 二) 出口业务中的汇率风险防范 随着金融市场的逐步放开，远期合约、外汇期货、货币互换、外汇期权等金融衍生l m 中航油虽然制定了风险管理手册并经董事会批准，但是由于没有真正树立风险意识，所建立的风险管理体系和 制度没有发挥有效的作用。风险管理手册规定了最高风险不得超过5 0 0 万美元，但最终却造成r5 5 亿美元的损失。 中航油本不是金融机构，而是一家以国际石油贸易为主营业务的企业。从中航油的财务报表中可知：2 0 0 3 年下半年开始， 公司的利润结构中，主营业务仅占税前利润的1 6 ，而投资收益却占税前利润的6 8 。凶此，咀2 0 0 3 年为界可咀分出两 个截然不同的中航油：作为贸易公司从事套期保值而成功的中航油：以衍生品投机者面目现而暴露稚：巨额风险头寸之 中的中航油。 ”汇率当日中间价均来自国家外汇管理局网站：型型型s a ：g q 坠越。 7 具在国内的推出正在加速”，国内企业应该开始研究和利用这些金融工具进行套期保值。 目前在国内运用较多的是美元的远期合约。远期合约的损益图像如图3 所示：如果到期时 资产的实际价格高于执行价格，公司的原有的风险会使公司的价值减少。但是此时公司的 损失会被远期合约所获得的利润所抵消。因此对于公司所面临的风险，远期合约提供了一 种完全的套期保值。通常一个面临外汇风险的企业可以采用远期汇率进行套期保值，但是 这样做在消除外汇风险的同时也失去了从汇率变化中获利的可能性，因此，一般认为对存 在风险的1 3 进行套期保值的做法比较稳妥。 远期合 、 、 组合后的 、风 图3 远期合约套期保值 资料来源：金融工程学，门明，( 2 0 0 0 ) 对于中国石化产品出1 ：3 业务面临的汇率风险来说，在人民币汇率处于上升通道时有必 要进行套期保值。目前国内各家银行以及外资银行都在积极推出美元远期外汇报价，这就 为国内企业提供了管理外汇风险的工具。某商业银行分行统计，从2 0 0 4 年1 0 月份开始，远 期结售汇量比前6 个月激增3 至4 倍。 假定，2 0 0 5 年9 月1 日，中国石化向美国出口一船价格为5 0 美元桶的汽油5 0 万桶，应 收货款美元2 5 0 0 万元，折合人民币2 0 2 3 7 2 5 万元( 当日人民币兑美元汇率中间价是 8 0 9 4 9 ) ，货款一个月后支付。如果1 0 月1 日到期收款时，当日人民币兑美元汇率中间价 是8 0 5 0 0 ，则收到的2 5 0 0 万元美元只能兑换塑j 2 0 1 2 5 万元人民币，公司将损失人民币1 1 2 2 5 万元。但如果在卖出货物的同时，同银行签订卖出远期美元的合同，则可以规避风险，锁 定收益。 对于出口业务来讲，也可以选用买方信贷等贸易融资的办法来规避人民币升值的风 险。目前中国进出口交易基本以美元结算，在美元汇率大幅波动的情况下，企业可以考虑 选择采用其他货币结算。比如针对东南亚的国家可以考虑用人民币，对欧洲地区可以用欧 元，这样可以减少因为贬值而带来的损失。此外，还可以签订保值条款和采取易货贸易等 方式，如向越南出口成品油可以与之交换原油。当然也可以与国外公司、世界银行等进行 8 人民银行陆续推出加快金融市场发展的措施，各种国内备个银行正加速推出各种管理汇率风险的工具 货币互换。 五结论 公司的管理人员对于金融价格的变动虽然是无能为力的，但是随着金融市场的发展， 公司的股东和债权人必然要求公司的管理人员对于金融风险要有所作为。公司应当采取一 些措施来对公司的价值进行保护。调查表明，公司的股东和债权人认为公司的管理人员有 责任对公司的金融资产进行套期保值。” 对于中国石化来说，人民币升值最大的影响是对其竞争力的影响。虽然人民币升值可 以使以人民币计价的原油、技术以及设备进口成本下降，但是其收入也会随其产品的人民 币标价的降低而减少，所以对其赢利能力的影响巨大。对于经济风险，运用金融工具是不 能解决问题的。可以采用减少人民币债务、扩大外币的融资和延迟发放股利等措施降低融 资成本。因为当人民币处于升值通道中时，增加持有人民币资产，增加外资债务是有利的。 从国际投资银行加快进入中国的现象就可以证明这一点。对海外股东来说延迟发放股利可 以让其享有人民币升值的收益。此外，人民币升值使国外技术和设备的人民币标价降低， 有利于加大先进技术和设备的进口力度，加快原有设备的更新改造。 金融衍生工具是管理金融风险和公司信用的强有力的工具。只要公司能够谨慎有效地 使用衍生工具进行风险管理，就会增强公司的稳定性，而公司的稳定性是公司具有良好信 用的基础。因此，如果公司运用金融衍生工具对其所面临的金融价格风险进行有效的防范， 公司的信用等级就会得到巩固和加强。中国国内的金融衍生工具市场已经开始起步，本文 通过研究认为，国内石油石化企业在人民币汇率形成机制发生变化的情况下，可以采用远 期合约、贸易融资等一些有效的风险管理策略，使公司的利益得到保证。 ”1 9 9 2 年，南糜涅狄克州立大学的沃特一多德对财富杂志所排名的5 0 0 家大公司进行r 调查。在2 4 4 家返回问卷的 公司中，他发现其中8 5 的公司使用互换、远期和约、期货或期权。 附录 中国人民银行关于完善人民币汇率形成机制改革的公告 ( 2 0 0 5 年7 月2 1 日中国人民银行发布) 中国人民银行公告( 2 0 0 5 ) 第1 6 号 为建立和完善我国社会主义市场经济体制，充分发挥市场在资源配置中的基础性作 用，建立健全以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率制度，经国务院批准，现就完善人 民币汇率形成机制改革有关事宜公告如下： 一、自2 0 0 5 年7 月2 1 日起，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行 调节、有管理的浮动汇率制度。人民币汇率不再盯住单一美元，形成更富弹性的人民币汇 率机制。 二、中国人民银行于每个工作日闭市后公布当日银行间