（区域经济学专业论文）基于实物期权的房地产估价方法研究.pdf

m a s t e r s t h e 铘 摘要 随着我国房地产市场体系逐步确立并走向完善，作为中介服务行业的房地产 估价工作在房地产市场中扮演着越来越重要的角色，并且服务范围越来越广。房地 产估价有助于推动房地产价格正常化，保障房地产公平交易，建立健康的房地产市 场体系和公正合理的交易秩序。目前我国房地产估价理论与方法仍处在探索阶段， 房地产估价需要多元化拓展，因而积极探索更为科学的估价方法具有重要的理论意 义和现实意义。 第一章，回顾了国内外房地产估价理论与方法的研究现状，介绍了研究的问题 及研究意义。 第二章，在分析了房地产价格的影响因素的基础上，系统地论述了目前房地 产价格评估中应用较为广泛的三种方法：市场法、成本法、收益法的内容体系，对 各类估价方法的理论依据、适用条件和范围等进行了较为系统的比较分析。指出现 行的三种房地产估价方法本身有局限性，主要是其忽视了房地产估价对象具有的不 确定性和动态灵活性所带来的价值。 第三章，简要介绍了实物期权理论，包括定义、种类以及实物期权的定价方法， 并重点介绍了布莱克舒尔斯定价模型和二叉树定价模型，分析了期权发展到实 物期权，各理论参数的重新识别和转化。 第四章，探讨了房地产估价对象中存在的不确定性，根据房地产估价对象中 所具有的实物期权特征，提出了在房地产估价中引用实物期权的思维方式，并建立 了实物期权方法的应用框架和计算思路。同时，将实物期权理论应用到房地产估价 中，识别了现实房地产存在的四种实物期权，并对实物期权定价模型进行修正；提 出了基于实物期权的房地产估价表达式。 第五章，运用房地产估价的实物期权评价方法，结合某房地产估价的案例进行 了实证研究。 第六章，综合阐明本文观点，并展望其发展应用。 本文通过理论研究和实例分析，研究了基于实物期权的房地产估价方法，它比 现行的房地产投估价更加科学有效，并具有较强的可操作性。此估价方法对我国房 地产估价是一个有益的探索，具有较高的理论意义和实用价值。 关键词：房地产估价，期权，实物期权，期权定价模型 a b s t r a c t w i t ht h ee s t a b l i s h m e n ta n dg r a d u a lp e r f e c t i o no f t h es y s t e mo f t h er e a le s t a t em a r k e t i nc h i n a ，e x e r c i s eo fa p p r a i s a l ，a st h ea g e n ti nt h er e a le s t a t ei n d u s t r y ，p l a y sa n i n c r e a s i n g l yi m p o r t a n tr o l ea n ds e r v e sj nt h ei n c r e a s i n g l yb r o a d e r a ) p ei nt h er e a le s t a t e m a r k e t r e a l 船 t a t ea p p r a i s a lg o e sal o n gw a yt op r o m o t et h en o r m a l i z a t i o no ft h er e a l e s t a t ep r i c e ，t oo n s b r et h ef a i rt r a n s a c t i o ni nt h er e a le s t a t em a r k e t ，a n dt os e tu ps o u n d m a r k e ts y s t e ma n dr e a s o n a b l eo r d e ro f t r a n s a c t i o n c u r r e n t l y ，t h et h e o r i e so f r e a le s t a t e a p p r a i s a la r es t i l la tt h ep r o b i n gs t a g ei no u rc o u n u _ y ；m o r e o v e r ，r e a le s t a t ea p p r a i s a l c a l l sf o rm u l t i d i m e n s i o n a ld e v e l o p m e n t t h e r e f o r e ，t h ep r o b ei n t ot h em o r es c i e n t i t l e a p p r o a c h e si so f b o t ht h e o r e t i c a la n dp r a c t i c a ls i g n i f i c a n c e c h a p t e r1r e v i e w e dt h ep r e s e n ts i t u a t i o no ft h er e a le s t a t ee s t i m a t et h e o r ya n dt h e m e t h o dr e s e a r c hb o t hd o m e s t i ca n df o r e i g n ，i n t r o d u c e dt h er e s e a r c ht o p i ca n dt h e r e s e a r c hs i g n i f i c a n c e c h a p t e r2 ，o nt h eb a s i so f a n a l y s e sa n ds t u d i e so nt h er e a le s t a t ea p p r a i s a li i lt e r m s o f , i t ss t a t u sq u oa th o m ea n da b r o a d ，a n dt h ep r i c ep r o p e r t y ，a n dt h ef a c t o r s i n f l u e n c i n gt h er e a le s t a t ep r i c e s ，s y s t e m a t i c a l l ye x p l i c a t e st h r e ea p p r a i s a la p p r o a c h e s w i d e l y - u s e da tp r e s e n t - m a r k e tc o m p a r i s o na p p r o a c h ， i n c o m ea p p r o a c ha n dc o s t a p p r o a c h ，a n a l y z i n gr e s p e c t i v e l yt h et h e o r e t i c a lg r o u n d s ，t h ea p p l i c a t i o ns c o p ea n d t h e e v a l u a t i o np r o c e d u r e so f e a c ha p p r o a c h _ p o i n to u tt h el i m i to f t h r e ea p p r o a c h e si sm a i n l y t h a ti ti g n o r e sr e a le s t a t ev a l u eb r o u g h ta b o u tb yu n c e r t a i n t ya n dd e v e l o p m e n tf l e x i b i l i t y c h a p t e r3g e n e r a l l yi n t r o d u c e sr e a lo p t i o n st h e o r y ，i n c l u d i n gd e f i n i t i o n s ，s o r t s a n dp r i c i n gm o d e l ， e s p e c i a l l yb l a c k - s c h o l e sm o d e la n db i n o m i a l - t r e em o d e l m e a n w h i l e ，i tr e - a n a l y z e st h et r a n s i t i o nf r o mo p t i o nt or e a lo p t i o n sa b o u tr e l a t i v e v a r i a b l e sa n dp a r a m e t e r s c h a p t e r4d i s c u s s e su n c e r t a i nf a c t o r si nr e a le s t a t ei n v e s t m e n ta n dp o i n t so u tt h e s h o r t c o m i n go fp r e s e n ta p p r o a c h t h e na c c o r d i n gt ot h ec h a r a c t e r i s t i c s i n r e a le s t a t e a p p r a i s e ，i tp r o p o s e sam o t i o nt h a tr e a lo p t i o n sa p p r o a c hs h o u l db ea d o p t e di nr e a l e s t a t ea p p r a i s i n gb u ta l s op r o v i d e sa p p l y i n g f r a m e w o r ka n dc a l c u l a t i n g s t e p s d i s t i n g u i s h e s4 k i n d so fr e a lo p t i o n si nr e a le s t a t ea p p r a i s e ，a n df i n d so u tp o t e n t i a l v a l u ei n q u a l i t a t i v ea n dq u a n t i t a t i v ea s p e c t s l a t e r ， i to f f e r ss i m p l ya n dc o n c r e t e a n a l y z i n gt o o l sf o rv a l u e - a p p r a i s i n g f i n a l l y ，p r o p o s e de x p r e s s i o no ft h er e a le s t a t e a p p r a i s eb a s e do nt h er e a lo p t i o n st h e o r y c h a p t e r5u s e dt h er e a lo p t i o nm e t h o do fr e a le s t a t et os t u d yag a g eo fr e a le s t a t e a p p r a i s e c h a p t e r6g e n e r a l i z e st h em a i np o i n t so ft h i sp a p e r ， t oa n a l y z et h ec a s eo f r e a le s t a t ea p p r a i s e i ti sp r o v e dt h a tt h er e a lo p t i o nm e t h o d i sm o r ea v a i l a b l ea n dm a n e u v e r a b l et h a nt h ep r e s e n tm e t h o do f r e a le s t a t ea p p r a i s e a sa u s e f u la t t e m p tt oe v a l u a t er e a le s t a t e ，i ti ss i g n i f i c a n tt oa p p l yt h er e a lo p t i o n t h e o r yt o s t u d yt h ea p p r a i s eo f r e a le s t a t ei nc h i n a k e y w o r d s ：r e a le s t a t e a p p r a i s e o p t i o n s ： r e a lo p t i o n s ： p r i c i n gm o d e lo f t h eo p t i o n s 华中师范大学学位论文原创性声明和使用授权说明 原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师指导下，独立进行研究工作 所取得的研究成果。除文中已经标明引用的内容外，本论文不包含任何其他个人或 集体已经发表或撰写过的研究成果。对本文的研究做出贡献的个人和集体，均已在 文中以明确方式标明。本声明的法律结果由本人承担。 作者签名：礞嘲匆 弓期：勺。每其| | b 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权 保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借 阅。本人授权华中师范大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进 行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。同时授权 中国科学技术信息研究所将本学位论文收录到中国学位论文全文数据库，并通 过网络向社会公众提供信息服务。 导师签名：a 1 钆 、 日期：以目年6 1 月f 日 本人已经认真阅读“c a l i s 高校学位论文全文数据库发布章程”，同意将本人的 学位论文提交“c a l i s 高校学位论文全文数据库”中全文发布，并可按“章程”中的 规定享受相关权益。回垂迨塞堡銮厦澄后；旦圭生；旦= 生；旦三生蕉查! k 作者签名：张 喊洞年 1 吝 f 1 日 导师签名：i 乞。导师签名：如圳乙 日期：矿啪 年6 月目 的 硕士学住论文 m a s t e r st h e s i $ 第1 章绪论 1 1 引言 二十世纪九十年代以来，由于全球经济一体化和信息全速发展，在全球市场占 有一席之地的房地产业国际化日益明显，各国房地产市场是国际资金的主要投资方 向，房地产的国际化趋势，使得有关房地产的价格预测方面的研究交得日益重要。 房地产估价在国外已有百余年前历史，在我国还是一个年轻的行业。1 9 9 4 年7 月5 日公布的中华人民共和国城市房地产管理法第3 3 条规定：“国家实行房地 产价格评估制度”；第5 8 条规定：“国家实行房地产价格评估人员资格认证制度”。 这是我国房地产估价的开端，经过十多年的努力，我国房地产估价领域社会中介服 务组织体系已经初步建立起来，并且基本形成了适合中国国情的房地产估价理论、 方法和技术标准，初步建立了相应的管理制度。我国的房地产估价起步虽晚，但发 展较快。 近几年，作为支柱产业的房地产业的飞速发展，大大促进了国民经济的增长， 而房地产业的发展在很大程度上得益于房地产估价这一社会中介服务市场的发育 和发展。在房地产交易、国有经济的战略调整、企业改制和企业上市以及资本市场 发展过程中，房地产价格评估都发挥了不可替代的作用。目前，无论是房地产的买 卖、交换、租赁、入股、抵押、典当、保险、课税、征用拆迁补偿、纠纷处理，还 是企业的合资、合作、租赁经营、承包经营、股份制改造、买卖、合并、兼并、分 设、破产清算、结业清算、清产核资，以及房地产的投资决策、管理和会计成本分 析等，都需要房地产估价。房地产估价也是房地产开发经营全过程中一项必不可少 的基础性工作，随着社会经济的不断发展，房地产估价的领域将越来越广。 由于我国的房地产估价业刚刚起步，还有许多理论和实践都迫切需要解决的问 题，比如：市场法在选取可比实例存在较强的主观性；收益法中的资本化率确定的 不严肃、确定的纯收益不是估价对象的客观纯收益：成本法在确定建筑物的减价修 正额时不科学。这些问题要待不断的理论研究进行完善和改进。本文主要关注估价 对象中包含的实物期权的价值评估问题。在现实生活中，房地产持有人面临着许多 和“或有索取权”性质相同的权利选择，即存在于估价对象中的实物期权，它是有 价值的，而我国现有的三大主要估价方法：市场比较法、收益法和成本法却没有考 虑。鉴于此，在本文中笔者引入实物期权理论，将定性与定量、静态与动态分析相 结合，对传统的房地产估价方法进行改善，这对于提高房地产估价业的科技含量， 提高我国房地产估价业的估价水平，有着理论和实践意义。 硕士学位论文 m a s t e r st h e s i s 1 2 国内外房地产估价研究现状 房地产估价业在许多市场经济发达国家和地区已经历了较长的历史，形成了比 较成熟的估价制度和估价方法，奠定了现代估价理论的基础。恧在我国房地产估价 还是个新兴行业，它是随着我国改革开放的不断深入和社会主义市场经济的快速发 展而产生和发展的。 l 2 1 国外房地产估价研究现状 现代房地产估价的发源地是英国，早在1 8 8 4 年便出版了房地产估价的专著， 详细论述了收益法，其后近百年间，该方法几乎没有什么大的变动，为以后各代估 价师所沿用。2 0 世纪2 0 年代以来，西方主要国家进入城市化高速发展时期，房地 产业出现空前繁荣，同时推动房地产估价研究的发展，大体上可以分为以下三个阶 段： 第一阶段是土地经济学派的兴起，奠定了土地价值论基础。这一时期的代表著 作有费希尔( i r v i n g f i s h e r ， 1 8 6 7 1 9 4 7 ) 发表的房地产原理( t 9 2 3 年) 、巴比科克 f f r e d e r i c km b o b c o c k ) 发表的房地产估价( 1 9 2 4 年) 、埃利和穆尔豪斯( r i c h a r d t e l ya n dm o o r e h o u s e ) 发表的土地经济学基础( 1 9 2 5 年) 。 第二阶段是摩茨科( a r t h u r m e r t a k e ) 在房地产评估界发表的具有划时代意义的 论著房地产估价过程0 9 2 7 年) ，他在这本著作中发展了马歇尔的思想体系。将 价值理论与评估理论紧密结合起来，指出在完全竞争的均衡条件下，正常价值、长 期成本和资本效益价值之间可互为等值，这一思想成为房地产价值评估中不同估价 方法相互验证的理论基础。 第三阶段的代表人物是海德l 脱h y d e r ，1 8 8 8 1 9 4 7 ) 、阿特金森( i a r r yg r a n t a t k i n s o n ，1 8 9 0 - 1 9 7 9 ) 和舒姆茨( g e o r g el s c h m u t z ，1 8 9 3 1 9 5 8 ) ，他们分别推广和 发展了市场比较法、收益法和成本法中价值评估技术。特别是舒姆茨在估价过程 ( 1 9 4 1 年) 一书中构造的估价模型被美国房鲍产估价师协会收入在首次发表的房地 产估价( 1 9 5 1 年) 一书中，该书到1 9 9 6 年为止再版h 次，成为西方房地产界最有 权威的房地产估价专著。时至今日，房地产估价理论和方法，仍在伴随着房地产业 的发展处于不断更新与完善过程中。 英国主要采用五种房地产估价方法：市场比较法、投资法( 收益法) 、剩余法( 假 设开发法) 、利润法和成本法。早在1 8 9 0 年，马歇尔就首次明确提出了收益法，他 把利率作为连接价值与收益的纽带，并给出了公式：价值= 收益利率。发展到现在， 收益法逐渐成为房地产估价的三大基本方法之一至2 0 世纪6 0 年代前的上百年问， 2 硕士学位论文 m a s t e r 。st h e s l s 英国经济持续平稳发展，通胀率保持在一个相对较低的水平，传统收益法中的资本 化率就是投资收益率。进入2 0 世纪6 0 年代后，房地产投资的外部经济环境发生很 大变化，通胀率大幅提高，业内人士开始深刻反省传统方法的合理性，提出了全风 险收益率和收益率逆差的概念。1 9 5 9 年，e l lw o o d 提出房地产的总价值应当反映抵 押贷款的价值和权益的价值并发表了e l lw o o d 表，将收益法发展到了一个新时期。 现在房地产估价领域广为熟知的e l lw o o d 抵押收益法，其实是对该法的简化和步骤 分解，使之易直观理解，简化后称作从e r s o n 简化式。 美国采用三种房地产估价方法：市场比较法、收益法、成本法。美国一般将房 产和地产共同评估，尤其是早期对于课税标准价格的评定，各城市的房地产局或课 税局，曾动员估价方面的优秀研究人员搜集丰富的实际资料，拟定各种路线价法则， 如慎格尔( j a z a n g e r l e ) 在其所著房地产估价原则一书中提到，最先使用的深 度价值表是4 3 2 1 法则。应用4 3 2 1 法则估价，简明易一记，但因深度的划分过分粗 略，所以会有估价不准确或不公平的现象；对于各种深度的宗地估价，最先被承认 的法则，是1 8 6 6 年纽约市法官霍夫曼( h o f f m a n ) 仓 j 立的霍夫曼法则。此后，尼尔( n e l l ) 修正了霍夫曼法则，由此创立了众所周知的霍夫曼尼尔法则，曾在纽约市施行； 对于市街地的课税价格评估，其中最著名的莫过于苏马斯( w i l l i a m s s o m e r s ) 所创造 的法则，自1 9 1 0 年起在克利夫兰市、圣保罗市、纽约市等大城市进行课税价格的 估价实验，并利用旁街增值系数进行估价。同时，又考虑各城市的特殊情况，建立 最有效的估价方法，并应用至今。 德国的不动产评估方法主要有三种：比较法、收益法和成本法。德国的房地产 评估价主要有市场流通值和课税标准价格两种，市场流通值是体现房地产在当前市 场条件下的价格，它是由权益或供求关系决定的；课税标准价格实际上是房地产的 普通价值，主要是为财产税、地税、工商税、地产购买税和遗产税的征收提供依据。 此外，加拿大的房地产评估方法也是三种：直接比较法、成本法和收益法。日 本的房地产评估方法主要有三种；成本法、市场比较法和收益法。韩国也于1 9 7 2 年建立了“土地评价士”制度。 1 2 2 国内房地产估价研究现状 我国的房地产估价理论研究起步较晚，始于2 0 世纪3 0 年代。这个时期主要是 在介绍国外房地产经济学理论的基础上，对房地产价格作了初步研究。最初采用的 估价理论大都是从国外照抄照搬的，针对我国国情的房地产估价理论与方法的研究 很少。 从1 9 9 4 年确立房地产估价制度以后，估价人员资格认定正规化，估价机构和 估价执业法制化，估价理论研究人员专业化。近几年来，国内房地产估价的理论与 方法的研究有了很大的进展，有的是对估价理论依据的研究，有的是具体的估价方 法的研究。这些研究大都按照我国国情发展状况，进行了有益的尝试，对我国房地 产行业走上健康发展之路起到了促进作用。在实践应用方面，研究人员与房地产估 价企业联手，将计算机技术、地理信息系统、专家系统等技术引入了房地产估价领 域。 目前我国房地产估价中常用的估价方法有以下五种：成本法、市场比较法、收 益法、假设开发法和路线价法。 综上所述，由于各个国家或地区情况不同，房地产估价方法的发展与应用也不 同。国际上房地产估价法可以分为两大类，一是以英国为代表的英联邦国家，采用 五种基本方法：市场比较法、收益法、成本法、利润法、剩余法。在进行房地产估 价时，注重经验、艺术，注重市场信息，在推算时很少采用数学模型。他们认为， 在市场发达情况下，直接根据市场信息估价更为可靠。二是以美国为代表的北美、 日本等国家，采用三种基本方法：市场比较法、收益法、成本法。在进行房地产估 价时，注重技术、计量，注重数学模型，即从投入产出来计算房地产的价值。他们 认为，通过建立具体的数学模型来评估更为公平合理，因此要求对一宗房地产的估 价尽量同时采用三种方法，以便做出比较分析。 中国房地产估价方法受英国体系的影响较大，一般注重经验与艺术，尽管不断 有学者探讨引入各种数学模型，如模糊数学、层次分析法( 触口法) 、回归分析、灰 色预测，但尚未引起房地产评估的足够重视，也未作全系统的深入分析。目前，基 于定量分析的房地产估价方法综合应用的系统研究还少见。因此，借鉴英美两大评 估体系各自特点对估价方法进行探索性应用研究，对中国房地产估价方法的发展与 完善将具有一定的理论意义和现实意义。 1 3 选题意义和主要内容 1 3 1 实物期权理论与房地产估价 期权就是机会，就是在未来采取某种行动的权利，而不是义务，期权价值的核 心是权利和义务的不对称。期权定价理论产生于1 9 7 3 年，并在此后得到逐步地完 善和发展，它主要是对受基础金融产品价值波动影响极大的金融期权进行定价研 究。在随后的理论和实践发展中，人们逐步认识到期权定价的本质是对更广泛意义 上的“或有索取权”的权利价值进行分析确定。因此，期权定价理论也逐步由金融 4 领域进入实物投资领域，我们把在实物资产中的机会权利被称为实物期权。与金融 期权相比，实物期权可被定义为：以一个具体替代的价格来获得或交换一份实物资 产的任意决定或权利，但不是义务。如购买一宗房地产，实际上不仅购买了房地产 本身，而且购买了一份期权，就是对房地产的一种采取行动的权利。在不确定环境 中，这个期权是有价值的，。也就是实物期权的价格。 房地产估价是以对市场领域进行有选择性的研究为基础，以特定所有权拥有者 预期的未来收益为依据，关于房地产所有权价值的一种观点。现行的房地产估价方 法大致可分为市场法、成本法和收益法三大类。由于不确定性，房地产持有人面临 着许多和“或有索取权”性质相同的权利选择，比如说延期出售、转换用途，改变 规模等等。在对房地产进行价值评估时，我们应该考虑到这些实物期权的因素，这 样才能完整地、准确地评估出估价对象的真实价值。 从广义上讲，实物期权是一种思想，是一种把金融市场的规则引入企业内部战 略投资决策中来的思维方式。因此，实物期权也为房地产估价提供了新的理论方法。 1 3 2 问题的提出 现行的房地产估价方法主要有市场法、成本法和收益法。市场法认为，一个房 地产的价值应该与另一个具有相似效用的房地产价值大致相等。成本法认为，房地 产的价值等于房屋的重置成本，减去应计折旧，加上地价值。而收益法则认为房 地产的价值就是房地产预期未来的现金流的现值。 三种方法各有优劣：成本法和市场法都依赖于替代原则，所以在对产生收益， 而且没有类似房地产的估价对象进行估价时，就不宣使用。而且随着房地产市场的 发展，这种趋势越来越明显，相似房地产很难找到，而且即使能找到类似房地产， 也存在两个方面的问题：一方面可比实例的选择存在较大的主观性，需要评估人员 的经验与艺术，因此可比实例的合理性会影响估价结果的合理性；另一方面类似房 地产和估价对象可能面临着不同的选择权利，即实物期权价值可能相差很大，从两 房地产价值可能相差很大，因而估价结果的合理性受到质疑。虽然用收益法可以不 用考虑类似房地产，但它是一种贴现现金流的方法。传统的贴现现金流估价法是一 种高度标准化的评估方法，对于评估现金流量比较稳定的房地产来说非常适用，但 是它的一些假设条件忽略了许多诸如未来不确定性、时间的选择性和不可逆反性等 重要的现实影响因素，只是适应确定性的条件，不能反映动态性对房地产价值的影 响，忽略了房地产持有人的战略价值和管理柔性。因而在实际应用中存在着在传统 理论方法框架下难以从本质上得到解决的问题。 5 硕士擘位论文 m a s t e r s1 h e s i $ 实物期权方法的引入针对传统分析方法存在的症结，为房地产估价提供了更加 科学的理论基础。这种方法以传统意义下的贴现现金流为基础，还充分考虑了时间 选择性和管理柔性以及减少不确定性的信息带来的价值，从而能够更完整地更准确 地对房地产的价值进行科学合理的评估。但是，实物期权方法不是对传统估价方法 的彻底否定，而是批判她继承和发扬。二者最大的差异在于实物期权方法考虑了估 价对象隐含的弹性，即房地产实物期权价值。因此，在实物辫权理论下，房地产的 价值r e v ( r e a l e s t a t e v a l u e ) 等于传统估价方法估出的房地产价值t a v ( t r a d i t i o n a l a p p r o a c hv a l u e ) 与房地产中包含的实物期权的价值r o v ( r e a lo p t i o n sv a l u e ) 之 和，表达式如下：l 汪v - t a ：弘咏o v 。这与现行的房地产估价方法有较大不同。 1 3 3 研究的主要内容和方法 一、研究的主要内容 本文拟在充分查阅和分析国内外有关房地产估价的理论与实践的基础上，结合 实物期权理论知识，针对我国现行的房地产估价方法存在的不足，进行了完善和改 进。因此本文研究工作如下： l 、总结和分析当前常用的房地产估价方法，并对其存在的问题加以分析： 2 、引入实物期权，并对房地产估价中的实物期权进行分析； 3 、运用期权定价模型对现行房地产估价方法的改进； 4 、结合房地产估价实例，进行实证分析。 二、研究方法 1 、文献综述法 在充分调研的基础上，广泛收集国内外有关本课题的资料和文献，并加以分析 和应用。 2 、理论分析 利用数学知识，并结合经济学原理，分析并改正现行的房地产估价方法，建立 基于实物期权的房地产估价方法。 硕士学位论文 m a s t e r st h e s i $ 第2 章房地产估价的基本理论与方法 2 1 房地产的价格理论 房地产价格理论阐明了房地产价格的内涵与特征，是正确认识房地产价格的运 行规律，掌握房地产估价方法的基础。 2 1 1 房地产价格的内涵及特征 一、房地产价格的内涵 根据马克思的价值构成原理，商品价格是商品价值的货币表现，与耗费的社会 必要劳动时闻有关。房地产的价格与一般商品一样，是房地产商品价值的货币表现。 它是指在开发、建设、经营房地产过程中，所耗费的全部社会必要劳动形成的价值 与土地所有权价格综合的货币表现。房地产价格是房地产经济中的一个核心问题， 它关系到房地产所有权和使用权在经济上的实现，房地产市场运行秩序和房地产资 源的优化配置。 从房地产估价的角度研究房地产价格，可定义为：房地产价格是和平的获得他 人的房地产所必须付出的代价，通常使用货币来表示，但也可以用实物、劳务等其 他方式偿付。这主要是从现象上把握房地产价格的“数量”。 房地产之所以具有价格，是由房地产的效用、房地产的相对稀缺以及对房地产 的有效需求共同作用而形成的。在现实生活中，交易对象和时间的不同，房地产价 格呈现不同的变化，都是由于这三者的程度不同及其变化而引起的。 二、房地产价格的特征 房地产具有固定性，异质性等特征，是一种特殊的商品，因此，房地产价格除 与其他一般商品价格都具有以货币形式表示价值、都受供求关系影响制约、质优价 高等共性外，还有一般商品价格所不具有的特性。 1 、房地产价格具有明显的区位性。房地产价格受房地产所处地理位置的影响 很大，沿海和内地、南方和北方、城市和农村、大都市和小城镇，他们所处的土地 条件、环境气候、基础设施以及经济发展水平等方面的不同，房地产价格在市场上 表现为同质量而不同价格的区域特性，即使在同一城市内部，建筑结构、使用性质 完全相同的房屋，只是由于建筑地段的差异，其价格也往往有很大的差别。 2 、房地产价格实质上是关于房地产权属利益的价格。由于房地产的自然地理 位置的不可移动性，因此在房地产的交易中只是房地产权属的转移。由于房地产转 7 硕士荦住论文 m s t e r st h e s i $ 移的权属利益不同，价格也就不同，如：所有权价格、使用权价格、租赁权价格等。 3 、房地产价格通常是个别形成，容易受交易者的个别因素的影响。首先是由 土地位置的差异决定的每一块土地的位置、地形、环境等因素千差万别，因而价格 也会出现差异。其次房地产的独一无二性使房地产价格一般随着交易的需要而个别 形成，并容易受买卖双方的个别因素( 如偏好、讨价还价能力、感情冲动等) 的影响。 4 、房地产价格具有趋升性。即房地产商品的增值性。这是从房地产价格变化 的总体趋势来说的，是呈“螺旋形”的，也就是说，房地产价格的上升不是直线性 的，而是“波动”的。 5 、房地产价格中包含期权价值。房地产持有人面对不确定的市场，可以选择 合适的时间，进行柔性管理。这种灵活性，是对估价对象进行一种选择的权利而非 义务，是一种有价值的实物期权。这部分价值包含在房地产价格当中，传统的估价 方法没有予以考虑，我们可以通过实物期权方法估测出来。 2 1 2 房地产价格的影响因素 影响房地产价格的因素众多而复杂，由于这些因素本身具有动态性，因此，他 们对房地产价格的影响也是动态的。随着时间不同、地域不同、房地产用途不同， 这些因素的影响作用也不相同。他们对房地产价格的影响程度有的可以量化，有的 则不可以量化，只能凭借估价人员的经验加以判断。 。影响房地产价格的因素通常可分为一般因素、区域因素、个别因素以及实物期 权因素，下面分别阐述： 一、一般因素 一般因素是指影响一定区域范围内所有房地产价格的普遍的、共同的因素，这 些因素通常会对较广泛地区范围内的各宗房地产产生全面的影响。 ( 一) 、经济因素 l 、经济发展因素 国民经济增长速度、国民生产总值、居民收入水平、物价指数等经济因素都会 对房地产价格产生影响。例如，在国民经济发展迅速、国民生产总值大、居民收入 水平高的地区，国民生产总值用于投资、消费部分加大，房地产支出增大，带动房 地产业的繁荣发展，房地产价格随之上涨。有研究表明，房地产价格总水平与国家 或地区经济发展状况呈正向相关关系。 2 、政治、金融因素 存款利率、贷款利率、物价上升指数、税率、贷款比例和土地还原率等财政金 硕士学位论文 m a s t e r st h e s i $ 融因素对房地产价格的形成有密切联系，例如，利率、税率上调、紧缩银根，会减 少市场对房地产的需求，因而房地产价格就会下降。 ( 二) 、社会因素 l ，人口因素 ( 1 ) 、人是房地产需求的主体，人的数量和质量直接决定对房地产的需求程度， 因而对房地产价格有很大影响。人口数量与房地产价格的关系是正相关的，人口密 度是人口数量的相对指标，社会文明、人口平均文化程度、居民的修养也能间接地 影响房地产价格，“百万买房，千万买邻”，就是开发商利用周边地区的文化氛围， 吸引购买者，拉动房地产价格。 ( 2 ) 、家庭规模因素 家庭规模是指社会或某地区家庭平均人口数，即使一个地区人口总数不变，家 庭人口数的变化也将影响居住面积的变化，随着家庭的小型化，对总的住宅套数的 需求将增加，对土地的需求会增加，房地产价格随之上涨。 2 、房地产投机因素 房地产投机是市场经济下的一种明显的社会现象，是投资者期望并利用房地产 价格的波动获利的行为，这种投机行为也将对房地产价格造成很大影响，例如“温 州炒房团”现象就是一个很好的例子。 3 、教育资源、科研水平、治安因素、社会福利等因素 如果一个地区教育资源丰富，科学研究水平高，则意味着受教育的方便程度提 高，科学技术转化为生产力的可能性增大，将使该地区的房地产价格大幅上涨，一 个地区若经常发生偷盗、抢劫命案，则意味该地区的居民生命财产缺乏保障，因而 造成地价低落。社会福利将会影响人的生活水平，从而间接地影响房地产价格。 ( 三) 、行政因素 行政因素通过对社会、经济等行为加以规范来影响房地产价格，主要指影响房 地产价格的制度、政策、法规、行政措施等因素。 ( 四) 、心理因素 心理因素对房地产价格的影响是很微妙的，也是一个不可忽视的因素，主要表 现为：购买或出售心态，欣赏趣味，时尚风气，接近名宅心理，风水，门牌号码， 价值观念的变化等。 二、区域因素 区域因素是指房地产所在地区的自然条件与社会、经济、行政的因素相结合对 该地区房地产价格所产生的影响。 9 硕士学位论文 m a s t e r s t h e s i s ( 一) 、商业服务、繁华程度 这是指所在地区与各级商业服务业中心位置的远近，如果地处繁华地段，则该 地区的地价水平也会较高。 ( 二) 、道路通达因素、交通便利程度 这是指所在地区道路系统通畅程度，公共交通系统的完善程度，交通便利程度 越高，地价水平也越高。 ( 三) 、设施状况因素 基础设施、生活设施、文化娱乐设施的完善程度一般都与地价呈正相关影响。 ( 四) ，环境状况因素 某一地区环境优美、空气清新、绿地公园充足，则该地区的房地产价格较高， 反之，房地产价格会下降。 区域因素与地块的用途直接相关，如住宅用地特另注重环境舒适度，交通便利 度及距繁华商业区的远近，而商业用地则特别关注人流量、收益情况，工业用地则 特别关注交通运输状况。不回区域、不同用途其影响权重是不同的。 三、个别因素 个别因素是指土地和建筑物自身条件和特征对房地产价格的影响。 ( 一) 、土地的个别因素 1 、区位因素 宗地位置是影响地价的一个非常重要的因素。土地的自然地理区位是固定不变 的，但是其社会经济区位都会随着交通建设和市政设施的改变而改变，原来不利的 区位由于城市的扩大、市中心的迁移以及周围地块的开发而变得有利时，地价会上 升；反之，地价会下降。 2 、面积因素、宽度因素、深度因素、形成因素 宗地的面积必须适宜，规模过大或过小都会影响土地效用的充分发挥，从而降 低单位地价，宗地邻街宽度、深度及几何形状，都对土地的使用效用产生影响，从 而影响地价水平。 3 、地质地形因素 地质条件直接影响到建筑物的造价和建筑结构设计，对高层建筑和工业用地影 响尤其大，地质条件与地价成正比关系，地形地势对土地的使用效用产生影响，与 地价成正比关系。 4 、用途因素 土地的用途对地价影响相当大，同样一块土地，规划为不同用途，则地价不相 1 0 硕士学位论文 m a s t e r s1 i h e s i s 同。一般来说，商业用地、住宅用地、工业用地的地价是递减的。 ( - - ) 、建筑物的个别因素 l ，施工质量 建筑物的施工质量不仅影响建筑物的投入成本，更重要的是影响建筑物的耐用 年限和使用的安全性、方便性和舒适性。因此施工质量是否优电，对建筑物的价值 影响很大。 2 、设计设备装修 建筑物形状、设计风格、建筑装修应与建筑物的使用目的相适应，建筑物设计、 设备是否与其功能相适应，对建筑物的价格有很大影响。 3 、面积、结构、材料等 建筑物的建筑面积、居住面积、高度、结构不同，则建筑物的造价差异很大， 同时建筑材料的质量及价格都直接影响建筑物的价格。 4 、房地产外观形象及其它 房地产外观形象包括建筑式样、风格、色调等，对房地产价格的影响很大，建 筑物的外观新颖优美，价格就高，反之，呆板单调，令人压抑、厌恶，价格就低。 另外，建筑物的朝向、平面布置、功能等因素对房地产价格均有较大的影响。 四、实物期权因素 由于房地产持有人具有与“或有索取权? 性质相同的权利选择，即具有实物期 权。其实物期权的价值必然影响房地产的价格。 ( 一) 、投资不可逆性 投资的不可逆性是指当环境发生变化时，投资所形成的资产不能在产生任何损 失的前提下即时变现。在房地产价值形成过程中，由于大部分建筑材料和几乎全部 的人力成本不能重复利用，大部分投资成为沉没成本，而资产专有和流动性限制使 得瞬时变现不同程度地引起价值损失。 ( 二) 、市场不确定性 房地产市场中主要存在的是经济不确定性，主要来源于市场的不确定性，主要 指标是房地产价格的波动率。房地产价格随着供给关系的变化呈现明显的波动特 征，一般来说，房地产价格对利率、通货膨胀率、经济增长率等有较为敏感的市场 反映。 ( 三) 、管理的灵活性回 。唐建立：实物期权在房地产投资项目评估中的应用，载重庆工学院学报) ，2 0 0 2 年第6 期。 1 l 硕士学位论文 m a s t e r st h e s i $ 在传统的投资决策中，管理决策的价值体现在投资成功或失败两种结果上。管 理的灵活性价值没有得到体现。管理的灵活性期权价值包括两个方面：项目的价值 包括管理柔性价值和选择最佳时间来执行决策的价值。房地产投资的灵活性体现在 三个方面： 1 、投资对象选择的灵活性。由于房地产的主要功能是提供人类生产和生活的 空间，尽管该空间受土地不可移动性限制，但不同区域的物业使用功能是基本类似 或效用相同的，只是价值不同而已，因此投资者选择投资对象具有一定的选择余地。 2 、空间功能使用的灵活性。房地产在使用过程中有不同程度的改造空间，通 过空间布局调整、配套设施优化、商务设施完善，可以在一定程度上提升房地产资 产的价值。 3 、物业继续持有或转让的灵活性，房地产资产持有者可以根据自身资金状况 和物业经营水平自主决定物业权属的持有或转让，这种选择权受外部环境的制约因 素较小。 2 2 房地产的估价理论与方法 2 2 1 房地产估价的概念 房地产估价通常被定义为估算房地产价值的过程或行为。它是以对市场领域进 行有选择性的研究为基础，以特定所有权拥有者预期的未来收益为依据，关于房地 产所有权价值的一种观点。房地产估价的核心是为了特定的目的，对特定的房地产 或特定的房地产权益，在特定的时点的价值进行测算和判定。为了提高这种测算和 判定的准确性，保证其客观公正性，所以要求在测算和判定时遵循公认的原则，按 照严谨的程序，采用科学的分析技术和估价方法。同时还需要收集大量的相关数据 和解决房地产问题所必须的知识、经验和专业技能。它既是一门科学，也是一门艺 术。 2 2 2 房地产估价的基本方法 对房地产价值进行评估，有很多种方法。目前，国内外运用比较普遍的是市场 法、成本法、和收益法三种方法。这三种方法都有其严密的理论依据、较强的实践 性，因此在房地产估价中占据着相当重要的地位。除了这三种方法还有假设开发法、 基准地价修正法等，但是都不过是这三