（世界经济专业论文）我国养老保险基金市场化运营模式研究.pdf

摘要 摘要 养老保险基金正同经济发展特别是资本市场发生着越来越紧密的联系，在我国，随 着改革的不断深入，更需套有效的社会保障体系作为吸收利益的同时避免经济震荡的 安全保障。为此，政策当局把社会保障制度的改革与完善列为当前需要完成的一项重要 任务，而养老保险基金是其中的重点。同时随着人口老龄化进程的加快，养老保险基金 支付危机迫使世界各国努力探索养老保险基金的运营模式。 目前，养老保险基金在运作中存在诸多问题。这些问题严重地影响了养老保险基金 的保值增值，使养老保险基金的支付增长速度远高于收缴及运营的增长速度，影响到国 民经济的发展。因此对养老保险基金市场化运营模式选择和建构的研究具有重要的理论 意义和实践意义。 本文从我国养老保险基金发展的实际情况出发，首先回顾了养老保险基金运营的一 般理论，验证养老保险基金市场化运作的可行性和必要性，分析对比了国外养老保险基 金运营模式的一些成功实践经验，然后就我国养老保险基金运行当中所面临的问题进行 探讨，在此基础上构建了我国养老保险基金的市场化运营模式，为保障该模式的顺利实 施，进一步提出了我国在实行养老保险基金市场化运营中应采取的配套保障措施。 关键词养老保险基金市场化运营运营模式委托代理 a b s t r a c t a b s t r a c t p e n s i o nf u n di sb e c o m i n gm o r ea n dm o r ec l o s e l yw i t l lt h ee c o n o m i cd e v e l o p m e n t ， p a r t i c u l a r l yw i t ht h ec a p i t a lm a r k e td e v e l o p m e n t i nc h i n a , w i t ht h ea d v e r to fd e e p e n i n g r e f o r m ，as u i to fe f f e c t i v es o c i a ls e c u r i t ys y s t e mw i l lb en e e d e di no r d e rt oo b t a i ni n t e r e s t sa s w e l la sa v o i de c o n o m i cs h o c k s t h e r e f o r e ，t h ea u t h o r i t yw o u l dt a k et h er e f o r ma n d i m p r o v e m e n to f s o c i a ls e c u r i t ys y s t e ma sav i t a lt a s kb e i n ga c c o m p l i s h e da tp r e s e n t ，o fw h i c h i sp e n s i o nf u n d m o r e o v e r , w i t ht h ea c c e l e r a t i o no fa g e i n go ft h ep o p u l a t i o np r o c e s s ，p e n s i o n f u n dp a y i n gc r i s i su r g e sa l lc o u n t r i e st oe x p l o r ei t so p e r a t i o nm o d e l a tp r e s e n t ，c o n s i d e r a b l ep r o b l e m se x i s ti nt h ep e n s i o nf u n do p e r a t i o n ，w h i c hg r e a t l y a f f e c ti t sa p p r e c i a t i o n t h ep r o b l e m sm a k es p e e do fi t sp a y i n gg r o w t hm u c hh i g h e rt h a nt h a t o fr e c e i v i n ga n do p e r a t i n gg r o w t ha n di n f l u e n c et h en a t i o n a le c o n o m i cd e v e l o p m e n t t h e r e f o r e ，s t u d y i n go nt h es e l e c t i o na n dc o n s t r u c t i o no fm a r k e t i z a t i o no p e r a t i o nm o d e lh a s g r e a ts i g n i f i c a n c ei nt h e o r ya n dp r a c t i c e f r o mt h ep e r s p e c t i v eo fp r a c t i c a ls i t u a t i o n ，t h ep a p e r , t ob e g i nw i t h ，r e v i e w st h eb a s i c t h e o r yo fp e n s i o nf u n do p e r a t i o n ，v e r i f i e si t sf e a s i b i l i t ya n dn e c e s s i t y , a n a l y z e ss o m e s u c c e s s f u lp r a c t i c ee x p e r i e n c e si nf o r e i g np e n s i o nf u n dm o d ea n dc o m p a r e st h e mw i t l lt h o s e o fc h i n a ；t h e ni td i s c u s s e st h ee x i s t i n gp r o b l e m si nt h eo p e r a t i o n ；l a t e ro n ，o nt h eb a s i so f b u i l d i n go p e r a t i o nm o d e l ，i tf u r t h e rp u t sf o r w a r dm a t c h i n gs e c u r i t ym e a s u r e st a k e ni nt h e m a r k e t i z a t i o no p e r a t i o ni nc h i n ai no r d e rt oe n s u r et h es m o o t hi m p l e m e n t a t i o no ft h em o d e l k e yw o r d s ：p e n s i o nf u n d ：m a r k e t i z a t i o no p e r a t i o n ：o p e r a t i o nm o d e la g e n c y l i 河北大学 学位论文独创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师指导下进行的研究工作及取得的 研究成果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包含其他人已 经发表或撰写的研究成果，也不包含为获得河北大学或其他教育机构的学位或证书所使 用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明确的说 明并表示了致谢。 作者签名：玺竺! 垩! 1日期：丛年上月三卫日 学位论文使用授权声明 本人完全了解河北大学有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权保留并向国 家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借阅。学校可以公布 论文的全部或部分内容，可以采用影印、缩印或其他复制手段保存论文。 本学位论文属于 1 、保密口，在年月日解密后适用本授权声明。 2 、不保密口。 ( 请在以上相应方格内打“4 ) 作者签名：奎! ! 竺1 日期：銎! 曼牟- 2 月二卫日 导师签名：倒麴约 日期：翌：呈年立月上日 保护知识产权声明 本人为申请河北大学学位所提交的题目垛) 研卿嘞锄物砺的学位 论文，是我个人在导师腻断新指导并与导师合作下破得的研究成果，研究工作及取得 的研究成果是在河北大学所提供的研究经费及导师的研究经费资助下完成的。本人完全 了解并严格遵守中华人民共和国为保护知识产权所制定的各项法律、行政法规以及河北 大学的相关规定。 本人声明如下：本论文的成果归河北大学所有，未经征得指导教师和河北大学的书 面同意和授权，本人保证不以任何形式公开和传播科研成果和科研工作内容。如果违反 本声明，本人愿意承担相应法律责任。 声明人： 作者签名： 唾似刎 日 日 导师签名： 筮丝均 日期：二必上月l 日 前言 工- 一 刖吾 一、本论文选题的现实意义 对养老保险制度的研究，可以说是世界性的热点和难题，而养老保险制度的核心是 养老保险基金管理，因此对养老保险基金的研究重点在于如何进行养老保险基金的运 营。从经济学角度来看，养老保险基金是一种永久收入，它影响到人们的消费行为；同 时养老保险基金作为储蓄，直接影响到资本积累的程度，影响到技术发展的速度，对养 老保险金缴费的形式以及费率的变动，又常常是宏观经济政策用来调节当前即期消费和 未来退休后消费的杠杆。 当前世界各国的养老保险制度都不同程度地面临人口老龄化的冲击，如何防范将出 现或已经出现的养老金支付危机，除了通常采取“开源节流”的措施外，有些国家从建 立个人帐户积累基金制和相应的市场化投资运营管理体制着手，引入新的筹资机制和基 金运营机制，使养老保险制度改革与金融体制改革，培育资本市场紧密结合起来，改革 初见成效。我国在1 9 9 7 年7 月由国务院颁布了关于建立统一的企业职工基本养老保 险制度的决定，其中明确提出要建立“统帐结合，部分积累 的养老保险模式。随着 我国养老保险制度的改革，目前已初步建立起了国家基本养老保险、企业年金和个人储 蓄养老保险这三个层次的养老保险体系。过去我国养老保险基金的筹集采用现收现付 制，即以当年收支平衡的原则筹集养老金，不保留储备金，所以，就不存在保险基金的 积累，也不存在为基金的保值和增值而投资的问题。但是，随着国家基本养老保险采用 部分积累制，以及企业年金和个人储蓄性养老保险采用完全积累制的筹资方式，逐年积 累起来的养老基金的数额将不断增大。逐年积累起来的巨额养老基金是为几十年以后的 人口老龄化做准备，而在动态经济条件下，不可避免的通货膨胀、物价上涨可能使这些 逐年积累起来的养老保险基金面临着贬值的风险。为了满足到期支付的需要，保证退休 职工的实际生活水平不至下降，而且要随着经济的发展不断提高，养老保险基金的保值 和增值就成为一个迫在眉睫的问题。这是我国养老保险制度改革能否成功的关键。 养老保险基金保值和增值的唯一途径就是进行有效的投资，但养老保险基金在投资 过程中需要面对的问题纷繁复杂，象如何从行政管理走向市场化营运管理，如何使基金 投资营运获得安全和最大增值效益，如何对基金加强监管防范风险，如何保护受益人权 河北大学经济学硕士学位论文 利，如何使日益庞大的养老保险基金推动我国资本市场的前进和促进国民经济的发展 等。 另外，我国的社保障制度的改革是伴随着我国经济体制改革而展开的，养老保险基 金的保值和增值，还有助于减轻企业、个人和国家的负担，而且对国家的经济建设也具 有十分重要的意义。 二、本论文的研究思路 要研究养老保险基金的市场化运营，重点在于基金运营的风险监管，但应先确立投 资体制再确立监管体制；先明确责任主体再确定协同监管单位。按照这样的思路，研究 思路具体为： 第一章，首先对养老保险基金市场化运营的涵义、原则、委托代理风险等内容做出 阐述，以求达到对全文有一个提纲掣领的定性概括。 第二章，分析了在我国养老保险基金市场化运营的必要性和可行性，为第四章中选 择适合我国国情的养老保险基金市场化运营模式的选择作铺垫。 第三章，对几种养老保险基金运营模式的分析，总结出各种模式的优点和缺点，通 过分析总结得出养老保险基金市场化运营的几点启示。 第四章，是由第三章借鉴的经验和第二章所证明的论题结论所自然导出的思考。基 于我国养老保险基金运营中存在的问题分析，探讨了养老保险基金投资和管理模式的选 择。同时在确定基金投资和管理模式情况下，对基金运营主体和投资工具的选择进行了 构造。 第五章，笔者提出应建立分权制衡式的养老保险基金运营监管体系，同时培育养老 保险基金投资的外部环境、创新适合养老保险基金投资的金融工具以保障选择的养老保 险基金运营模式得以健康运行。 三、本论文的研究对象及研究方法 1 研究对象 在人口老龄化的大背景下，现收现付制向基金制转轨为绝大多数经济学家所推崇， 尤其以世界银行为代表。而基金制成功的必然前提是积累起来的资金在资本市场上获得 高额回报即养老保险基金能够保值增值，因此养老保险基金的运营模式是否能有效保障 基金保值增值，同时对委托代理风险加以有效控制就成为改革成败的关键。本论文研究 2 前言 曼鼍寡暑詈皇詈詈量詈鼍詈毫舞鼍詈鼍詈鼍鼍皇皇皇毫暑皇暑鲁皇詈喜詈毫詈皇曼毫詈鼍n i i 一i 鼍 的对象就是本文的论题：我国养老保险基金市场化运营模式研究。 2 研究方法 比较分析法。本文在研究中比较详尽地搜集并介绍有代表性国家的经验做法，并以 此从中得出了一些可供我国参考和实际运用的思路。 归纳分析法。归纳分析法是指从客观观察到的实在中得出新的结论的过程。本文通 过分析国外养老保险基金的运营，运用归纳分析法，总结出了养老保险基金运营的一些 成功经验。 河北大学经济学硕士学位论文 第1 章养老保险基金市场化运营的理论探讨 1 1养老保险基金市场化运营的涵义 1 1 1养老保险基金的界定 社会保障基金是指为实施各项具体的社会保障制度安排而建立起来的、法定的、收 支平衡的、专款专用的经费。这种基金一般是按不同的社会保障项目分别建立的，从其 内容构成来看，主要包括三大部分：社会保险基金、社会救济基金和社会福利基金。其 中，社会保险基金又主要由养老保险基金、失业保险基金、医疗保险基金、工伤保险基 金和生育保险基金所构成。 在此，本文所探讨的“养老保险基金”是指我国各级劳动行政部门所属的社会保 险经办机构经办养老保险业务所管理的养老保险基金。由于我国目前企业补充养老保险 和个人储蓄性养老保险还处于探索和起步阶段，这部分基金的规模与基本养老保险基金 的规模相比小很多，因此，本文讨论的“养老保险基金严格说来应该是指多层次养 老保险体系中的国家基本养老保险基金。 1 1 2 养老保险基金的资产结构 养老保险基金的资产结构根据其流动性可以分为三个层次： 1 第一准备金为具有高度流动性的部分，养老保险基金管理机构只能以现金和银行 活期存款的形式持有，既不能用于货币市场，更不可能用于资本市场。由于其持有方式 的局限性，故该部分的养老保险基金收益率较低，同时比例也较小。 2 第二准备金为具有相当流动性部分，养老保险基金管理机构可以投入货币市场， 用于资金的短期拆借、购买银行可转让大额存单，或是对商业票据进行贴现、购买1 年 期以下如6 个月或1 年期的国库券等。在第一准备金出现危机的时候，可以迅速变现。 因为其投资渠道比第一准备金要多，收益率也相对好一些。 3 第三准备金。可用于中长期储备性投资的部分，养老保险基金管理机构可以用于 投资银行一年期以上定期存款、1 年期以上的国家特种债券、国库券、企业债券、上市 公司股票、开放型投资基金的股权证、信托委托贷款等。由于投资时间长，担负的风险 相对前面两部分资金而言要大，收益率也最高。 4 第1 章养老保险基金市场化运营的理论探讨 1 1 3 养老保险基金市场化运营的涵义 所谓养老保险基金市场化运营，是指在保证养老保险基金安全性的前提下，养老保 险基金管理机构或受委托的机构，认真进行投资项目的可行性研究，通过科学合理地安 排基金的投资运营，追求基金效益最大化，降低投资风险，实现养老保险基金的保值增 值。和传统的养老保险基金运营而言，它更强调的是资金的盈利能力。 从养老保险基金市场化运营的特征来看，有以下几点： 1 基金采用基金积累制的筹资方式。资金从现在的就业者开始，流向养老保险机构 或受委托的机构，经其投资运营保值增值，再流向养老金领取人，形成一个同代的资金 循环体系。而原有多数国家所建立的养老金制度是建立在现收现付制下的，那样的制度 里，只是当代就业者和政府之间的资金流动，形成的是代际间的资金循环体系。 2 养老保险基金体系的维持是建立在市场行为的基础上而不是政府行为。如现收现 付制下多是政府通过财政预算和财政支出的方式来满足养老保险基金的需求。而市场化 运行状态下，政府视基金积累制的完全与部分的性质来决定参与养老保险基金运行的深 度和广度。养老保险基金体系的维持是通过养老保险基金的保值增值来决定的，所以需 要市场发挥作用。 1 2 养老保险基金运营的原则 1 2 1 养老保险基金管理应当遵循的基本原则 1 2 1 1 明晰产权的原则 按照科斯定理，只要产权是明确的，那么在交易成本为零的条件下，无论最初的产 权赋予谁，其结果都是有效率的。依照这一理论，为了使养老基金的管理有效率，首先 必须明晰产权，然后再按照市场化的方式来运作。我认为，我国目前的养老基金可以按 照如下方式来明确产权： 养老金的领取者是达到退休条件的全体参保人员。其所有权是很明确的，即属于职 工。因此，国家应该将基金积累充实，并由职工个人选择投资方式和代理机构。只要不 违反政策法规，政府不应该干预或代为管理。由于领取者人数众多，可以由国家( 比如 通过全国社会保障基金理事会等机构) 代表行使所有权。由国家根据基金的性质选择不 同的投资形式，或者委托其他专业机构进行运作。 1 2 1 2 市场化运作和充分的监管相结合的原则 河北大学经济学硕士学位论文 科斯定理的结论很诱人，但在市场经济中，它的实现还必须满足条件：交易是公开 和无成本的。如果这个条件得不到满足，则市场化运作并不能保证是最有效率的。因此， 基金管理完全靠市场化运作是行不通的。如果实行完全的政府管制，那更难以实现市场 效率，这是我国经济体制改革前证明了的事实。所以，为了使养老保险基金的管理更具 有效率，应该采用市场化的运作方式与充分监管相结合的做法。 为达到交易公开和降低成本，政府应该通过政策法规保护养老保险基金所有者自主 选择代理者的权利，以及对养老保险基金运作的知情权、监督权、控告权等权利；同时， 通过引入竞争机制，使多家代理机构公平竞争，从而达到交易公开和降低交易成本的目 的。 为了增加透明度和减少投资限制，许多国家对养老基金的投资采取了谨慎人原则的 监管方式。即对投资的限制比较少，但要求受托人在管理客户或受益人之财产时要像对 待自己的财产那样尽注意义务，甚至要比管理自己财产更趋于保守，更趋于慎重。所以， 我认为，我国应努力地完善资本市场和健全法规制度，做到把市场灵活的资源配置优势 和政府的监督服务功能有效的结合起来，明确产权，充分调动个人的积极性，同时加强 监督的管理，实现透明化运作，以提高投资和监管的效率。 1 2 2 养老保险基金投资应当遵循的基本原则 任何投资都要兼顾安全性、收益性和流动性的原则，只不过投资要求不同，三者的 优先次序不同。养老保险基金的社会保障功能决定了其投资原则的安排顺序是：安全性、 收益性、流动性，即在保证基金安全的基础上提高基金的收益率，保证其流动性需要。 1 2 2 1 安全性 养老保险基金的安全与否，关系到养老保险目标的实现，关系到社会的安定，影响 着社会经济的健康发展。从这个角度来说，养老保险基金投资的风险不应过大，否则不 但无法获得预期的收益，而且还会危及养老保险制度的经济基础，从而引起社会动荡。 这就是说养老保险基金进行投资时其安全性是首要的，安全性是养老保险基金进行投资 必须遵循的最基本的原则。 养老保险基金以安全性为第一投资原则，意味着其投资行为应当注意：分散投资以 降低风险；在投资组合中控制风险较高的金融工具的比例。 安全性原则也为各国政府对养老保险基金投资实施较严格的监管提供了依据。但是 6 第1 章养老保险基金市场化运营的理论探讨 对于这个基本原则的理解要避免因强调其安全性而忽视养老保险基金的稳定增长性，对 其投资进行种种限制，使养老保险基金不能进行有效的投资。现代金融学理论和发达国 家的经验己经证明，如果过多对养老保险基金的投资进行限制，不但使养老保险基金不 能保值增值，而且还会因通货膨胀等因素的侵蚀，使养老保险的目标无法实现。 1 2 2 2 收益性 收益性同样是养老保险基金投资的关键点所在，没有养老保险基金的投资收益，也 就谈不上养老保险基金的保值增值，养老保险基金的安全性也就谈之无意。养老保险基 金有效投资收益的实现，不仅有利于基金抵御更大的风险，而且能减轻养老金计划发起 人、雇主和劳动者个人的负担，才能真正实现养老保险的功能，对社会从稳定和经济增 长两个方面做出贡献。因此收益性原则是养老保险基金进行投资运营的核心原则，也是 养老保险基金不断积累扩大的根本动力。 1 2 2 3 流动性 ： 养老保险基金的流动性是指养老保险基金投资的资产变现支付养老金的能力，是养 老保险基金运行的连续性和充分性的体现。养老保险基金的流动性和安全性紧密相连， 体现在以下两个方面：一方面，养老保险金的及时支付需要养老保险基金资产具有一定 的流动性；另一方面，理论上分析其收益和流动性应是反方向的，流动性好的其收益相 对就差些，流动性较差的其收益相对就好些，即安全性越高的金融工具，虽然投资风险 较小，但其流动性相对较差，同时若遇到较好的投资机会也就有可能失去，具体投资过 程中应对养老基金按其流动性要求强弱进行统筹安排，并分为短期、中期、长期三种形 式，分别投资于流动性较好、流动性一般、流动性较差的不同金融工具。因此根据养老 保险基金的长期性、稳定性的特点，在统筹安排好流动性所需的情况下，适度将养老基 金用于长期的投资工具，以获取更大的收益，实现养老保险基金的保值增值。 1 3养老保险基金市场化运营中的委托代理问题 1 3 1 委托代理理论概述 1 9 7 3 年s r o s s 在代理的经济理论委托入问题一文中开始对一个个体或公 司代表另一个体或公司的利益或权益时出现的委托代理问题进行研究，提出了委托代理 理论。发展至今，委托代理理论日趋成熟，委托代理模型已应用到税收、就业、货币政 策等经济领域，其分析方法也从传统的单人( 单个代理人、单个委托人) 单任务的委托代 7 河北大学经济学硕士学位论文 理关系发展为多人多任务的委托代理关系。 1 3 1 1 委托代理理论的基本假定 1 委托人和代理人之间是一种建立在契约基础上的利益关系。 2 每个人都是理性人，也就是每个人最关心自己的利益；当委托人的利益与代理人 自身利益发生冲突时，代理人按照自身利益最大化的原则采取行动。 1 3 1 2 在委托代理关系中，委托者对于代理者监督中存在的问题 委托人和代理人之间存在信息不对称现象，代理人往往拥有专业和具体操办事务等 方面的信息优势，这些信息相对于委托人来说就是隐蔽信息，委托人处于信息劣势。 1 逆向选择问题签约前的信息不对称 由于代理人处于信息的优势方，委托人不了解代理人的专业水平程度、契约条款和 职权范围，在签订契约前，委托者和代理者之间常常出现逆向选择，选择了不合适的代 理人或签订了不完备甚至错误的契约，但由它造成的损失可能无法挽救，使社会经济资 源并不能按照效率优先的原则进行配置。 2 道德风险问题签约后的信息不对称 代理人被雇用后，由于信息不对称的存在，委托人就不可能像代理人那样全面地了 解基金运作的全过程，况且代理人出于寻求自我效用最大化，也有隐藏信息的动机，采 取机会主义行为，从而产生道德风险。从养老保险基金开始运作起，假若代理人是风险 规避者，在委托人不可能将代理人的行为后果与他所不能控制的因素区分的情况下，代 理人就可能将自己行为后果的责任转嫁给委托人而逃避风险，从而使投保人的利益受到 伤害。 1 3 1 3 激励方案的制定 由于委托代理关系中理性人的利益追求、信息不对称，契约不完备，逆向选择和代 理人的道德风险存在，要求我们必须建立适当的激励机制，以促使代理人即使在委托人 监督不到的情况下也会按照委托人的利益最大化目标行动。 委托人可以采用的激励方案包括： 1 强迫合同的激励方案。因为代理人的工作绩效相比于工作行为更好监控，因此委 托人为代理人设定一个绩效标准。如果代理人达到标准，就可以得到应有的报酬，否则 什么也得不到。这是一种负向激励措施。 2 收入分享的补偿方案。设立激励契约，让代理人分享一部分委托人的利润，代理 8 第1 章养老保险基金市场化运营的理论探讨 人业绩越好，总利润越大，则代理人所获越多，这是一种正向激励。 3 经济竞赛的激励方案。委托人将所有代理人的努力程度进行排队，向多努力的人 多付报酬，向少努力的人少付报酬。这种激励方法的参照标准是代理人的相对绩效而不 是绝对绩效。问题的关键变为，如何选择恰当的奖金水平，以便在委托人定义的纳什均 衡点上激励所有的代理人去付出最大的努力。 4 损耗补偿的激励方案。在契约中增加保证补偿条款，如果代理人损害委托人利益， 则给予委托人补偿。 1 3 2 养老保险基金市场化运营中的委托代理问题分析 1 3 2 1养老保险基金市场化运营中所涉及到的对象 养老保险基金投资运营中存在大量的委托代理关系，主要涉及到养老保险基金的投 保人、受益人、委托人和投资管理人等。养老保险基金的投保人是指基金的缴费人，可 以是雇员或雇主。受益入主要是指获取养老金权利的人，大多情况下与基金的投保人是 同一人或投保人权利的继承人。基金的委托人是基金受益人的集合体，它通过理事会代 行受益人对基金的所有权，理事会负责选择投资管理人代表养老保险基金经营管理养老 基金资产，并对投资管理人的投资行为进行监管。基金的投资管理人是养老保险基金运 营中最核心的要素，一般由具有基金管理经验的专家组成，受养老基金委托人的委托来 管理养老基金，行使基金的经营权。按照与养老保险基金委托人签定的委托资产协议运 用基金资产投资并管理基金资产，及时、足额向基金受托人支付基金收益，编制基金财 务报告并向受托人和政府监管机构报告。 1 3 2 2 养老保险基金委托代理风险分析 养老保险基金管理实行“所有者一行政管理者一基金管理公司 的模式，表现为个 人作为初始委托人，与行政管理者签订合同，双方形成第一重委托代理关系；在第二重 委托代理关系中，行政管理者又处于委托人地位，与基金管理公司签订合同，将基金的 投资运营决策权交由基金管理公司行使。假设具有对称信息并且不存在不确定性，委托 代理双方通过讨价还价缔结一个完备合同，对未来可能出现的所有事宜作详尽规定，双 方的权利和义务都详细载明于合同当中，通过“激励相容性合同”的达成实现各自的最 大化利益。但问题的关键在于我们通过谈判达成的委托代理合同由于信息不完备和不确 定性的存在，无法穷尽未来的所有事宜，其实质是出现了剩余控制权和剩余索取权的分 9 河北大学经济学硕士学位论文 配问题。 养老保险基金所有者是委托投资行为的终极受益者，理应享有剩余控制权和剩余索 取权。但是，个人与行政管理者和基金管理公司签订契约的实质是让渡了基金的控制权， 将控制权交由行政管理者和基金管理公司代理行使，自己享有剩余索取权。这就出现了 剩余控制权和剩余索取权的不一致。在这种不匹配的权力分配格局下，代理人由于掌握 私人信息，往往利用自己的信息强势地位，做出机会主义的行为选择，产生道德风险， 损害委托人的利益。为了实现自己的利益诉求，需要对代理人实施有效的监督和激励。 可以说监督和激励是剩余索取权和剩余控制权不匹配的必然要求。我们知道最佳的激励 方案是使得委托代理双方达到一种“激励相容的状态，但是信息不对称和不确定性使 得我们达到这种最佳状态的可能性不复存在。我们通常采取的激励措施就是给予代理人 一定的剩余索取权，让他承担部分风险，一定程度上遵从剩余控制权和剩余索取权相匹 配的原则。这一风险共担的制度安排，涉及到代理人对待风险的态度，从微观经济学关 于风险分担的原理我们可以得出这样一个结论：如果一项风险由风险中性的人和一个风 险厌恶的人来分担，那么，由风险中性的人承担该项全部风险是一种均衡状态，也是一 种帕累托最优状态。但是，我们在设计激励机制时，由于信息不对称，无法在事前得到 代理人的风险态度，往往导致激励机制失效。所以，仅仅依靠激励手段以实现委托人 目标的想法是不全面的，还必须借助对代理人的有效监督，化解代理风险，以维护委托 人的利益。 试论我国养老保险基金的监管机制设计w w w c c s w f o r g t w 2 0 0 4 m a l i n l b 7 d o c1 0 7 k2 0 0 4 8 2 7 l o 第2 章我国养老保险基金市场化运营必要性及可行性分析 第2 章我国养老保险基金市场化运营必要性及可行性分析 2 。1我国养老保险基金市场化运营的必要性 2 。1 1实现养老保险基金保值增值的需要 随着我国养老保险基金筹集模式由现收现付制向部分积累制的转变，积累的养老保 险基金如何实现保值增值，抵御通货膨胀等各种经济风险，满足养老保险基金未来的支 付需要，日益成为一个重要的现实问题。保值增值是养老保险基金的内在要求，而实现 保值增值的根本途径在于科学、合理、有效地运用基金。 近几年来，全国社保基金理事会在确保资金安全情况下，在社保基金投资方面的不 断的探索和创新，力争使投资多元化。2 0 0 3 年，全国社保基金理事会开展了债券回购业 务；以战略投资者的身份，申购了有良好发展前景的新股。2 0 0 4 年，他们经国务院批准 进行了股权投资，2 0 0 5 年，又开通了上证5 0 e t f 直接投资渠道。从实际效果来看，这 些投资工具和投资方式的创新，为全国社会保障基金的保值增值发挥了积极作用。然而， 目前养老保险基金主要以协议存款的形式存入大型商业银行，部分进行长期项目投资， 如投资于高速公路、铁路等项目，收益不高，增加投资范围后，养老保险基金有可能进 军国债、金融债券、定向国债、甚至基金，有利于提高养老保险基金的使用收益。另外， 个人账户投资获得允许之后，将选择专业化的机构作为基金托管人和投资管理人，通过 专家理财可使退休人员获得更高回报。 2 1 2 应对人口老龄化带来基金支付压力的重要措施 2 0 0 0 年，我国6 0 岁和6 5 岁以上的人口占总人口的比例分别为1 0 和7 ，这标志 着我国已经进入老龄化社会。2 0 0 3 年，中国人口研究中心预测了2 0 5 0 前我国的老龄人 口比例和老龄人口规模，根据这项研究，从现在到2 0 3 5 年，中国老龄人口呈加速增长 的态势，6 0 岁以上和6 5 岁以上人口的年均增长率分别为3 5 3 和3 7 3 ，远高于2 0 0 0 年至2 0 0 5 年间的2 1 8 和2 6 4 。2 0 3 5 年以后，虽然老龄化的增速有所放缓，但是老 龄人口的比例和绝对规模仍然继续加大。到2 0 5 0 年，我国6 0 岁和6 5 岁以上的老年人 口数将分别达到4 5 亿和3 3 6 亿，占总人口的3 2 7 和2 4 4 。同是，作为社会保险 重要组成部分的养老保险存在着另一个重大问题，它的历史包袱重，不仅没有养老保险 社保基金亲自下单上证5 0 e t fh t t p ：f i n a n c e q q c o m a 2 0 0 5 0 7 2 4 0 0 0 0 3 2 h t m2 0 0 5 0 7 2 4 l l 河北大学经济学硕士学位论文 基金积累，反而有欠账，形成了大约有9 0 0 0 亿元的个人账户“空账 。面对这样的“银 色浪潮 ，养老保险基金的积累显得捉襟见肘，面临着巨大的支付压力，只有合理地对 养老保险基金进行投资运营，才能缓解这种压力，适应人口老龄化的需要，适应社会发 展的需要，实现“老有所养、老有所医、老有所乐、老有所为 的和谐社会的目标。 2 1 3 应付可能出现的通货膨胀对养老保险基金侵蚀的需要 日前，劳动和社会保障部会同财政部共同起草了养老保险个人账户基金投资管理 办法，拟扩大养老基金投资范围，目前该办法已经基本成型，将于近期上报国务 院。将扩大投资品种范围在过去几年里，养老保险基金的名义收益率为2 1 8 ，但加权 通货膨胀率却为2 2 2 ，实际上，养老保险基金是在贬值和缩水。如果出现比较严重 和持久的通货膨胀，不但会造成已积累的社会保险基金本身贬值，而且也会导致社会保 险基金支出增加。这是因为人们的生活费用支出必将随通货膨胀而增加，靠社会保险金 生活的人们需要领取更多的保险金才能维持生计。要抵消通货膨胀的上述影响，又不过 分增加社会保险缴费方的负担，重要的选择就是通过养老保险基金的市场化运营使基金 保值增值。 2 1 4 符合保险待遇调整原则的要求 按照国际惯例，共享经济发展成果和与物价挂钩是养老保险待遇调整所遵循的两项 基本原则。前者是指养老保险金待遇随全体劳动者工资水平的提高而作相应的增加；后 者是指养老保险待遇随着物价增长而提高。由于养老保险金的收入替代具有刚性，对这 两项原则的遵循必然导致养老保险基金支出的增加。我国的基本养老保险实行社会统筹 和个人账户相结合，基本养老保险的目标替代率为6 0 ，这一替代率是建立在个人账户 记账率等于工资增长率基础上的。个人账户资金只有在追求市场利率的前提下，其积累 率才有可能不至于落在工资增长率后面，养老保险基金如不能实现投资增值，对抵御人 口老龄化和减轻国家、企业负担都很不利。尤其是个人积累账户的增值直接影响退休后 的保障生活水平，不能实现预期的收益率，或者说如果收益率远低于工资增长率时，替 代率难以保持合理水平。为了保持养老保险的待遇水平，有必要将养老保险基金进行投 巴曙松：社保基金管理探寻制度优化之路 h t t p ：b i z 1 6 3 c o m 0 7 0 1 0 4 0 3 3 3 v d 0 5 5 d 0 0 0 2 0 q e v h t m l2 0 0 7 一0 1 0 4 。我国拟扩大养老保险基金投资范围 h t t p ：n e w s s i n a c o m c n c 2 0 0 7 0 8 2 9 0 1 4 0 1 3 7 6 4 2 4 7 s h t m l2 0 0 7 0 8 2 9 1 2 第2 章我国葬老保险基金市场化运营必要性及可行性分析 资以实现保值增值。 22 我国养老保险基金市场化运营的可行性 对于我国养老保险基金的操作而言，基金运营不可盲目的一个模式用到底，对于具 体的地区、企业、单位要具体问题具体分析，而对于市场化的程度也不可一概而论，应 该有政府结台实际情况来定。但是，市场化运营肯定是养老保险基金管理的一个有效途 径。鉴于此，本文对其可行性进行了以下论证： 221国民具备了一定的资金运用实力和能力 2211 经济增长 改革开放二十几年来，经济取得长足发展。国家统计局数据显示2 0 0 0 年中国人均 g d p 为7 0 7 8 元，按当年汇率折算为约8 5 6 美元。2 0 0 6 年全年周内生产总值首次完破2 0 万亿元大关，达到2 0 9 4 0 7 亿元。胡锦涛主席在十七人报告中提出实现人均国内生产 总值( 6 d p ) 到2 0 2 0 年比2 0 0 0 年翻两番。那么到时候人均g d p 应该达到3 5 0 0 茭元左右。 2212 储蓄增加 伴随着我国经济的强劲增长，全国居民储蓄额逐年增长：2 0 0 5 年1 2 月术，我国城 乡居民储蓄额突破l 4 万亿元。截至2 0 0 6 年底，我国城乡居民储蓄额已达到】6 】5 8 7 亿 元。( 如图21 ) 有专家预测，我国居民储蓄额每年将以一万亿甚至更快速度增长。” 图：2l1 9 9 5 年2 0 0 6 年城乡居民储蓄存款余额 学席民蕾e | 3 女( - _ ：冠 资料柬源：1 9 9 5 年2 0 0 6 年埔乡居民储蓄存款余额中国网 。1 9 9 5 年2 0 0 6 f 城乡聃沁储蓄存款采额 h 郇。7 m 们，2 0 0 7 “8 幅h u ”o j l 0 2 ，2 8 c 加托札昕啦虮“2 0 坼1 吧8 河北大学经济学硕士学位论文 2 2 1 3国民资金运用意识增强，初步具备了投资的能力 央行发布的2 0 0 7 年4 月份的金融数据显示，4 月份我国金融机构居民户人民币存款 减少了1 6 7 4 亿元，同比多减达2 2 8 0 亿元，这是2 0 0 7 年以来当月金融机构居民户人民 币存款首次呈减少状态。当然居民储蓄存款的分流的原因之一是资本市场的火爆。一 方面，配置具有更高收益率的金融资产是理性的经济人做出的理性选择。在股市向好的 基础未有改变的情况下，股市对于储蓄存款的分流作用是一种必然趋势。另一方面，居 民消费意愿的提高也导致了部分资金从储蓄资金转化为消费资金。 2 2 2 资本市场的结构正在发生变化 我国资本市场的基础性制度建设取得突破性进展和实质性成效，市场稳定运行的内 在基础不断加强，市场的深层次矛盾和结构性问题逐步得到解决，在推进资本市场持续 健康发展的道路上迈出了坚实步伐。从结构方面来看，中国资本市场的变化将主要体现 在：上市公司产业升级，更多的高新技术企业、民营企业和外资企业上市。市场参 与者的范围扩大，机构投资者成为市场主体，国际证券资本大量流入。国有股减持， 法人股东化趋势加强，外资股本比例上升。金融衍生产品创新加快，形成资本市场硬 性措施，弹性管理和协调管理相结合的“再监管 结构。显然，中国资本市场结构的变 化，将促进中国证券市场全方位的规范、开放，改进金融资产结构的合理性、流动性、 安全性，在改善养老保险基金风险管理能力的同时，增强养老保险基金参与资本市场及 公司治理的能动性，形成养老保险基金有效的主动管理与资本市场深化相交融的良性循 环。 2 2 3 国家相关政策与法制作出了有力支持 2 2 3 1 国家政策支持 胡锦涛主席在党的十七大报告中提出“必须坚持以人为本 。这个“以人为本在 社会保障领域的理解应有以下两个方面的内涵： 第一，国家要切实做好贫困人口的基本生活保障问题，应保尽保，维护这个弱势群 体的基本利益，把这些“人 作为做好社会保障工作的“本”，体现制度的优越性。 第二，强调个人自我保障意识，做到“以人为本 、“以己为本 。这样有利于激 发个人参与积极性，权责对等，促进体制运行的高效率。就养老保险而言，在基金来源 。4 月金融数据显示居民存款创历史最大降幅h t t p ： w v 唧x m f is h c o m t h r e a d 一7 4 9 0 7 3 一卜1 h t m l 2 0 0 7 0 5 1 4 1 4 第2 章我国养老保险基金市场化运营必要性及可行性分析 上，应该推行个人积累制并进行私营化运营，获得较高收益，最大限度实现投保人的利 益，真正做到“以人为本 。 2 2 3 2 法制建设逐步完善 国家重视社会保障的同时，也重视社会保障的立法。1 9 9 4 年颁布的劳动法已经 加入了社会保障的内容。在2 0 0 4 年的十届二次人大会上，把建立社会保障制度庄严的 写入宪法，这是社会保障最高、最权威的法律依据，这将有利于解决我国社会保障 制度中存在的一系列问题。劳动和社会保障部2 0 0 6 年公布2 0 0 7 年劳动和社会保障事 业发展计划，指出今年将抓紧制订社会保险基金管理监督条例，加强社会保险基金监 管，确保基金安全。2 0 0 6 年上海社保案后，1 1 月劳动和社会保障部表示，社保基金管 理条例已纳入立法日程。社会保险法已经纳入了全国人大立法计划，正在紧锣密 鼓的与有关方面进行起草工作，在不久的将来很快会出台。 目前，结合已经出台的社会保险基金财务制度、社会保险基金会计制度、社 会保险基金行政监督办法、社会保险基金监督举报工作管理办法、社会保险审计暂 行规定、社会保险稽核办法等一系列规章和制度。应该说，现在的社会保障法律法 规体系框架已经初步建立起来。 2 2 4 政府已经具备了相应的监管能力 截至2 0 0 7 年6 月底，全国社保基金规模按市值计算，已经超过4 0 0 0 亿元。一这一 方面表明，我国社会保障能力在增强，另一方面也表明，我国社保基金的风险控制及监 管能力在加强。从我国社保基金管理的政策法规看，劳动保障部、财政部、审计总署等 部门依据国家的法律、法规制定了社会保险基金财务制度、社会保险基金会计制度、 社会保险基金行政监督办法、社会保险基金监督举报工作管理办法、社会保险审 计暂行规定、社会保险稽核办法等一系列规章和制度。各级劳动保障部门、财政部 门、审计部门加强管理和监督，确保基金安全。从组织体系和监督系统上看，各地已经 建立健全社会保障监督委员会的工作制度，充分发挥主管部门的职能作用，强化社会保 险基金收支管理，禁止社会保险基金违规投资运营，规范企业年金管理和基金投资运营， 加强社会保险经办机构内控制度建设，加大社会保险基金监督检查的力度。此外，不少 地方还建立健全社会保险经办机构内部控制制度，对各项业务、各个环节实行全程监控， 截至今年6 月底我国社保基金规模已超4 0 0 0 亿元 h t t p ：n e w s 1 6 3 c o m 0 7 0 9 2 2 2 2 3 p l d n d 5 g 0 0 0 1 2 0 g u h t m l 2 0 0 7 0 9 2 2 1 5 河北大学经济学硕士学位论文 制定社会保险信息披露制度，定期向社会披露社会保险信息，自觉接受社会监督。可以 说，从政策法规、组织体系、监督系统等方面来看，我国社保基金已经进入多重监管轨 、 厶 遭o 2 2 5 基金持有人与管理人之间的委托代理关系已经明晰 在养老保险基金的运营关系中，除非养老保险基金由每个投保人( 或个人账户所有 者、参加人、基金持股人等) 亲自投资运营自己的那份养老保险