（金融学专业论文）中国寿险业利率风险及其防范.pdf

中文摘要 寿险公司是经营人身风险的企业，在其经营过程中，也面临着许 多风险，如承保风险、投资风险、利率风险、道德风险等等。近年来， 随着我国利率不断波动，寿险业正承受着巨大的利率风险，如何防范 利率风险，正受到越来越多的寿险从业人员和寿险理论界人士的关 注。本文从风险管理体系的角度出发，着重探讨了利率风险的成因、 利率风险的评估，并结合中国寿险业的经营环境，提出了一些具体的 防范措施。 本文主要分为四章。 第一章：利率风险对寿险业的冲击。1 本章主要描述了利率风险对寿险业的影响，共分为四个部分。 第一部分：利率和寿险经营的密切关系。从寿险投资和寿险产品 价格构成的角度来说明利率和寿险业的密切关系。第二部分：利率风 险的含义和特征。本部分提出了利率风险的含义和特征，对利率风险 作一个定性化的描述。第三部分：国外寿险业发展过程中的利率风险。 二战后，寿险业经历了一段较长时期的高速增长，在利率稳定的环境 下，寿险利率风险对寿险业的影响甚微。但自七十年代后，利率环境 越来越不稳定，利率的波动给寿险业带来了危害，受到全世界寿险界 人士的关注。本部分以日本和美国为例，简要介绍了利率风险的危害。 第四部分：利率风险对我国寿险业的冲击。本部分介绍了近十几 年在利率波动的环境下，中国寿险业承受的利率风险。通过本部分的 描述，也说明了为什么需要防范利率风险。 第二章：利率风险的成因分析。 本章主要介绍了利率风险的成因，也为后文防范措施的探讨做了 一定的铺垫。影响利率风险的原因有很多，但主要的有两个，一是利 率的波动；二是寿险公司资产负债期限结构的不匹配。本章主要分为 两节，以阐述产生利率风险的两个主要原因： 第一节：利率的波动及其预期的困难性。 关于利率的波动，本节主要从国外和国内的情况先后介绍了在目 前的经济环境下，各国都出现了利率自由化的倾向，利率经常处于一 种不稳定的状态，波动越来越频繁。 如果利率的未来走势能够被准确地预期，那么就不存在利率风 险，因为风险只是针对一种不确定性而言。但是利率波动的规律尚为 被人们所掌握，预测利率的波动是非常困难的，寿险公司也不可能从 这一角度来防范利率风险。 第二节：资产负债期限结构的不匹配。 本节主要阐述了在利率波动的环境下，寿险公司资产负债期限结 构的不匹配导致了寿险公司承受着巨大的利率风险。如果寿险公司资 产负债结构是匹配的，即使在利率波动的环境下，也不会承受利率风 险。但我国寿险公司本身资产负债结构是不匹配的，资产业务的短期 性和负债业务的长期性在利率波动的环境下，使寿险公司承受着巨大 的利率风险。 第三章利率风险的评估 本章共分为两节，介绍两种主要利率风险评估工具。 第一节资产负债缺口分析 本节介绍了一种静态的评估工具，即资产负债缺口分析。首先定 义了什么是资产负债缺口以及利率敏感性资产和利率敏感性负债，并 说明了为什么寿险公司的投资资产和对保单持有人的负债具有利率敏 感性。然后，在上述描述下给出了资产负债缺口分析的计算公式。在 本节的最后，对资产负债缺口分析的意义作了一定的说明。 第二节持续期分析 由于长期资产( 负债) 比短期资产( 负债) 更容易受到利率波动 的影响，因此资产( 负债) 到期前的时间长短可以作为衡量利率风险 的尺度。这是持续期分析的理论基础。麦考莱持续期分析考虑了现金 流的时间价值，是一种动态的评估工具，比缺口分析更能有效地衡量 利率风险，但是该方法没有考虑寿险保单中含有的期权。由于寿险保 单中的退保和保单贷款选择权属于隐含期权，当利率波动时，这种隐 含期权会影u 向到寿险公司未来的现金流。有效持续期分析考虑了这种 隐含期权，作为一种评估工具而言比麦考莱持续期分析更全面。通过 泰勒公式，本节还说明了为什么有效持续期分析考虑了期权，而麦考 莱持续期分析没有考虑期权的情况。 本节的最后从寿险公司的总资产和总负债的角度出发，探讨了有 效持续期缺口这种评估工具。由于资产和负债的平均有效持续期不 同，导致在利率变动时寿险公司资产和负债的相对价值会发生变动， 从这一点出发我们可以通过比较资产和负债的平均有效持续期来衡量 在利率变动时寿险公司净值的变化，这即是有效持续期缺口分析的作 用。通过对有效持续期缺口的讨论，也给出了防范利率风险的一种思 路，即通过调整资产和负债的有效持续期来防范利率风险。 第四章防范利率风险的措施 本章分为四节。 第一节国外防范利率风险的一般措施 防范利率风险有很多措旖，国外目前主要有有效持续期缺口管 理、利率期货、利率期权、利率互换等等。有效持续期缺口管理主要 是调整资产和负债的有效持续期，使有效持续期缺口缩小，这样即使 在利率波动的环境下，寿险公司承受的利率风险也较小。利率期货主 要是应用期货市场和现货市场价格变化趋势相反的原理来达到防范利 率风险的目的。利率期权主要是利用期权的特点使寿险公司在利率变 化的环境下，预先通过购买期权使其成本固定化。利率互换主要是通 过利率互换交易以减小利率风险的不剩影响。 第二节中国寿险业防范利率风险的现实选择 在发达国家，寿险公司更偏好通过利率期货、利率期权等金融衍 生工具来防范利率风险。因为( i ) 金融衍生工具更具有可操作性；( 2 ) 这些国家的金融衍生工具市场比较健全而发达。而在中国，这些条件 并不存在，因此目前中国寿险业防范利率风险的现实选择是调整资产 和负债的期限结构，进行缺口管理。具体而言，可以从两方面着手： 一是从负债业务出发，开发抗利率风险险种；二是从资产业务着手， 调整投资资产结构和提高收益率水平。 第三节寿险新险种的开发 本节首先介绍了分红寿险、变额年金以及其他的抗利率风险险 种。分红寿险是保险人先确定一个较低的预定利率，而将利润的一部 分作为红利分给被保险人的一种险种。本节主要介绍了分红寿险的红 利分配方法和支付方式以及分红寿险为什么可以抵御利率风险。对于 变额年金，主要介绍了变额年金和传统寿险产品的不同之处、专项帐 户的设立、变额年金的运作。在对变额年金作了相关介绍后，再结合 其的特点分析了变额年金对于防范利率风险的意义。 在本节的最后，主要了分析在我国开发这些新险种的可行性， 并得出结论，我国寿险公司开发这些险种是可行的。 第四节资产业务管理 一是增加长期性投资产品的比重，从而增加资产的有效持续期。 二是积极利用投资基金入市，并加强投资管理，建立科学的投资管理 体系，提高投资收益率。 对长期性投资，本节主要介绍了房地产、金融租赁、长期国债等 几种投资品种，并指出即使这些投资不能提高寿险公司的投资收益 率，也可以因为寿险公司资产结构的变化而达到防范利率风险的目 的。作为一种风险防范措施，提高收益率也可以达到防范利率风险的 目的。因为即使寿险公司遭受了利率风险导致的损失，也可以因为投 资利润的增加来补偿这种损失。本节着重讨论了寿险公司利用投资基 金进入股市的相关问题，并指出我国寿险公司应当积极组织寿险基金 进入股市，提高寿险资金的收益率。 a b s t r a c t i nt h ec i r c u m s t a n c eo ff l u c t u a t i o no fi n t e r e s tr a t e c h i n e s ei n s u r e r s c o n f r o n ti n t e r e s tr a t er i s k h o wt oh a n d l i n gt h i sr i s ki sb e c o m i n ga m a j o r c o n c e r ni nc h i a a i nt i l ev i e wo fr i s km a n a g e m e n t ，t h i sd i s s e r t a t i o nf o c u s e s 0 ns o l n e i m p o r t a n tq u e s t i o n si n c l u d i n gt h ec a u s eo fi n t e r e s tr a t e ，t h e a s s e s s m e n to fi n t e r e s tr a t ea n ds e v e r a l m e a s u r e s o fg u a r d i n g a g a i n s t i n t e r e s tr a t er i s k t h i sd i s s e r t a t i o ni sd i v i d e di n t of o u rc h a p t e r s c h a p t e r1 ：t i l ei n f l u e n c eo fi n t e r e s tr a t eo ni n s u r a n c ei n d u s t r y t h i sc h a p t e ri sd i v i d e di n t of o u rp a r t s t h ef i r s tp a r ti n t r o d u c e st h e i n t i m a t er e l a t i o nb e t w e e ni n t e r e s tr a t ea n dt h e o p e r a t i o no f i n s u r a n c e c o m p a n i e s t i l es e c o n dp a r tp r o v i d e st h ed e f i n i t i o no fi n t e r e s tr a t er i s ka n d i t sc h a r a c t e r i s t i c st h et h i r dp a r ti n t r o d u c e st h ei n t e r e s tr a t er i s ko ff o r e i g n i n s u r e r s a f t e rw o r l dw a rt w o ，i n s u r a n c ei n d u s t r yd e v e l o p e dv e r yf a s t i n t h es t a b l ec i r c u m s t a n c eo fi n t e r e s tr a t e ，l i t t l ei n t e r e s tr a t er i s ke x i s t e di nt h e i n s u r a n c ec o m p a n i e ss i n c e19 7 0 s ，i n t e r e s tr a t ef l u c t u a t e dv e r yh u g ea n d i n f l u e n c e dt h ew h o l ei n s u r a n c ei n d u s t r y t i f f sp a r tf o c u s e so nt h ei n t e r e s t r a t er i s ko fj a p a n e s ea n du s ai n s u r e r s t h ef o u r t hp a r ti n t r o d u c e st h e i n f l u e n c eo fi n t e r e s tr a t eo nc h i n e s ei n s u r e r s c h a p t e r2 ：a n a l y s i so nt i l ec a u s e so fi n t e r e s tr a t er i s k t h i sc h a p t e ri n a k e sa l la n a l y s i so nt h ec a u s e so fi n t e r e s tr a t er i s k t h e m a i nc a u s e so fi n t e r e s tr a t er i s k sa r et h ef l u c t u a t i o no fi n t e r e s tr a t ea n d u n m a t c h e dd u r a t i o ns t r u c t u r eb e t w e e na s s e t sa n dl i a b i l i t i e s t h i sc h a p t e ri s d i v i d e di n t ot w op a r t s t h ef i r s t p a r ti n t r o d u c e st h e f l u c t u a t i o no fi n t e r e s tr a t ea n dt h e d i f f i c u l t yo fe x p e c t a t i o no ff u t u r ei n t e r e s tr a t e i nt h ep a s tt e ny e a r s ；i n t e r e s t r a t ef l u c t u a t e dv e r yf r e q u e n t l yi nf o r e i g nc o u n t r i e sa n dc h i n a i ft h ef u t u r e c h a n g eo fi n t e r e s tr a t e c a l lb ee x p e c t e d ，n or i s ke x i s t s b u tt h el a wo f i n t e r e s tr a t ei sv e r yd i f f i c u l tt om a s t e r s oi n s u r e r sc a n tg u a r da g a i n s tt h e i n t e r e s tr a t et 1 1 】r o u g he x p e c t i n gt h ec h a n g eo fi n t e r e s tr a t e t h es e c o n dp a r ti n t r o d u c e st h eo t h e rc a u s e i f t h ed u r a t i o ns t r u c t u r eo f a s s e t sa n dl i a b i l i t i e si sm a t c h e d ，n or i s ke x i s t se v e ni nt h eu n s t a b l es e t t i n g o fi n t e r e s tr a t e b u ti nc l f i n e s ei n s u r a n c ec o m p a n i e s ，a s s e t sa r es h o r tt e r m b u tl i a b i l i t i e sl o n gt e r m t h eu n m a t c h e dd u r a t i o ns t r u c t u r ec a u s i n gt h e i n t e r e s tr a t er i s k c h a p t e r3 ：a s s e s s m e n to fi n t e r e s tr a t er i s k t h i sc h a p t e ri sd i v i d e di n t ot w op a r t s t h ef i r s t p a r t i n t r o d u c e sas t a t i ca s s e s s m e n tt o o l ，w h i c hi sc a l l e d f u n d i n gg a p f i r s t l y , t h i sp a r tp r o v i d e st h ed e f i n i t i o no ff u n d i n gg a pa n d i r s a ( i n t e r e s tr a t es e n s i t i v ea s s e t s ) a n di r s l ( i n t e r e s tr a t es e n s i t i v e l i a b i l i t i e s ) t h e nw h ya s s e t sa n dl i a b i l i t i e so fa ni n s u r a n c ec o m p a n ya r e i n t e r e s tr a t es e n s i t i v ei si n t r o d u c e d s e c o n d l y ，t h ee q u a t i o no ff u n d i n gg a p i sp r o v i d e d t h i r d l y , t h i sp a r tg i v e so u tt h es e n s eo ff u n d i n gg a pa n a l y s i s t h es e c o n dp a r ti n t r o d u c e st h eo t h e rt o o l ，d u r a t i o na n a l y s i s b e c a u s e l o n gt e r ma s s e t s ( 1 i a b i l i t i e s ) a r ei n f l u e n c e db yi n t e r e s tr a t ef l u c t u a t i o nm o r e t h a ns h o r t - t e r ma s s e t s ( 1 i a b i l i t i e s ) ，t h ed u r a t i o nc a nb eu s e da sar u l e rt o w e i 曲u pt h ei n t e r e s tr a t er i s k t i f f si st h et h e o r yb a s eo fd u r a t i o na n a l y s i s m a c a u l a y sd u r a t i o n i so n eo fd u r a t i o na n a l y s i s i ti sad y n a m i ct o o l b e c a u s eo fc o n s i d e r i n gt h ep r e s e n tv a l u eo fc a s h b u tt h i st o o lh a sn o t c o n s i d e r e dt h eo p t i o ni n c l u d e di nt h ep o l i c y a n o t h e rd u r a t i o na n a l y s i st o o l w h i c hi sc a l l e de f f e c t i v ed u r a t i o nc a nd ob e r e rt h a nm a c a u l a y sd u r a t i o n b e c a u s eo fc o n s i d e r i n gt h eo p t i o n a tt h ee n do ft h i sp a r t ，e f f e c t i v e d u r a t i o ng a p ( e d g ) i si n t r o d u c e d b e c a u s et h ea v e r a g ed u r a t i o no fa s s e t s i sd i f f e r e n tf r o mt h a to fl i a b i l i t i e s ，w h i c hc a u s i n gav a l u eg a pb e t w e e n a s s e t sa n dl i a b i l i t i e s ，w ec a nw e i 曲u pt h ev a l u ec h a n g eo fai n s u r a n c e c o m p a n yi nt h ef l u c t u a t i o no fi n t e r e s tr a t et h o u g hc o m p a r i n gt h ed u r a t i o n g a po fa s s e t sa n dl i a b i l i t i e s c h a p t e r4 ：m e a s u r e so fg u a r d i n ga g a i n s t i n t e r e s tr a t er i s k 2 t h i sc h a p t e ri sd i v i d e di n t of o u rp a r t s t h ef i r s tp a r ti n t r o d u c e ss e v e r a lm a i nm e a s u r e su s e dv e r yf r e q u e n t l y t h e ya r ee d gm a n a g e m e n t ，i n t e r e s tr a t ef u t u r e ，i n t e r e s tr a t eo p t i o n ，a n d i n t e r e s tr a t es w a p t h es e c o n dp a r te x p l a i n s w h ye d gm a n a g e m e n ti s t h er e a l i s t i c s e l e c t i o nf o rc h i n e s ei n s u r a n c ec o m p a n i e s i nd e v e l o p e dc o u n t r i e s ，i n s u r e r s o f t e nu s ef i n a n c i a ld e r i v a t i v ei n s t r u m e n t st og u a r da g a i n s ti n t e r e s tr a t e r i s k t h e r ea r et w or e a s o n s ：( 1 ) f i n a n c i a ld e r i v a t i v e i n s t r u m e n t sa r e m o r er e a l i s t i ci h a l le d gm a n a g e m e n t ，( 2 ) f i n a n c i a ld e r i v a t i v ei n s t r u m e n t m a r k e ti sv e r yd e v e l o p e di nt h e s ec o u n t r i e s b u t t h o s ec o n d i t i o n sd on o t e x i s ti nc h i n a ，c h i n e s ei n s u r e r ss h o u l dg u a r d a g a i n s ti n t e r e s tr a t er i s ki n t w ow a y s o n ei st oe x p l o i tn e wi n s u r a n c ep o l i c y 。t h eo t h e ri st oa d j u s tt h e d u r a t i o ns t n l c t u r eo fi n v e s t i n ga s s e t sa n di m p r o v et h eg a i no fi n s u r a n c e i n v e s t m e n t t h et h i r d p a r t c o n c e r n so nt h e e x p l o i t a t i o no fn e wi n s u r a n c e p o l i c y a tf i r s t ，t h i sp a r ti n t r o d u c e sd i v i d e n dl i f ei n s u r a n c e ，v a r i a b l e a n n u i t ya n do t h e rn e wi n s u r a n c ew h i c hc a ng u a r da g a i n s ti n t e r e s tr a t er i s k a f t e ri n t r o d u c i n gt h ed e f i n i t i o na n dd i v i d e n d sd i s t r i b u t i o na n dp a y m e n to f d i v i d e n dl i f ei n s u r a n c e ，t h i sp a r td i s c u s s e sw h yd i v i d e n dl i f ei n s u r a n c ec a n g u a r da g a i n s ti n t e r e s tr a t er i s k v a r i a b l ea n n u i t yi sa n o t h e rn e wi n s u r a n c e w h i c hc a na l s og u a r da g a i n s ti n t e r e s tr a t er i s ki ns a m er e a s o na st h a to f d i v i d e n d l i f ei n s u r a n c e a tt h ee n do ft h i sp a r t ，t h e f e a s i b i l i t yo fe x p l o i t i n gt h e s en e w i n s u r a n c ei sa n a l y z e da n dac o n c l u s i o nt h a ti ti sp o s s i b l ef o rc h i n e s e i n s u r e r st oe x p l o i tt h e s en e wi n s u r a n c ei sd r a w n t h ef o u r t hp a r tp r o v i d e st h ec o n c r e t em e a s u r e sw h i c hc a n g u a r d a g a i n s ti n t e r e s tr a t er i s ko nt h ew a yo fm a n a g i n ga s s e t s 。o n ew a yi s t o e n h a n c et h ep r o p o r t i o no fl o n gt e r mi n v e s t m e n t ；t h eo t h e r w a yi st ou s e i n v e s t m e n tf u n dt og e tm o r eg a i n a b o u tl o n gt e r mi n v e s t m e n t ，r e a l e s t a t e ，f i n a n c i a l l e a s e h o l da n do t h e rl o n gt e r mi n v e s t m e n ta r ei n t r o d u c e d 3 a l lt h e s el o n gt e r mi n v e s t m e n tc a ne x t e n dt h ed u r a t i o no fa s s e t so fi n s u r e r s i no r d e rt og u a r da g a i n s ti n t e r e s tr a t e o fc o u r s e ，i fai n s u r e rg e t sm o r eg a i n t h o u g hi n v e s t m e n tf u n d ，i tc a nb e a rm o r er i s kb e c a u s ei t sp r o f i t c a n c o m p e n s a t et h el o s s e so fi n t e r e s tr a t er i s k 4 刖吾 自八十年代以来，在全世界范围内都呈现出利率自由化的趋势， 利率波动给寿险经营带来的负面影响和财务损失也愈渐显著。1 9 8 9 年 美国行政人寿( e x c e c u t i v el i f e ) 公司和1 9 9 7 年日本日产人寿公司 的破产，正是由于利率的波动使它们形成了巨额的利差损而致。 自从我国经济体制改革以来，尤其在确立市场经济体制以来，各 种要素市场在不断地建立和完善之中。作为市场经济重要组成部分之 一的资本市场，也在不断发展和完善之中。一个越完善的市场，就越 需要市场本身“看不见的手”来发挥调节作用，尤其要发挥价格杠杠 的调节作用。作为资本市场的价格杠杠 - n 率，既调节着供求关系， 也随着供求关系的变化而变化。我国在建立和完善资本市场的过程 中，也越来越来多地依靠利率的调节作用，对利率的管理体制也逐渐 由指令性向指导性管理体制过渡。因此，利率的波动将越来越来频繁。 自八十年代中期以来，先是经历了一段时期的通货膨胀，经过三年的 治理整顿后，逐渐得以好转。但近年来，又出现了通货紧缩的趋势， 央行在三年之内连续七次降息。利率的波动使寿险公司积累了较大的 利差损。因此，防范和化解利率风险，正成为寿险业亟待解决的问题。 寿险公司对利率风险的管理稍有不当，轻者影响公司的利润，重 者会危及寿险公司资本金的安全，甚至引起公司的破产，损及成千上 万人的利益，影响社会的安定。如何防范利率风险，对于正处于成长 过程中的中国寿险业来说，具有十分重要的意义。 本文从风险管理的角度出发，对寿险公司利率风险的成因、评估、 防范措施作了一定的探讨，提出了一些建议，希望对防范利率风险， 实现寿险公司的稳定发展有所帮助。 第一章利率风险对寿险经营的冲击 一翠i 率和寿俭经营的密切关系 利率和寿险经营的关系十分密切，因为保费收取在前，给付在后， 由于这一时滞因素，保险基金会因其运用而随一定的市场利率的变化 而变化。一般而言，市场利率升高，增值就越多，市场利率下降，则 增值就减少。相对来讲，财产保险的期限较短，一般都在一年以内， 对利率的波动不甚敏感；而人寿保险，由于保险期限长，一般都长达 几年甚至几十年，而且利率又是计算寿险纯赞率的一个因素，故利率 波动对寿险经营影响重大。 其次，寿险的费率主要由死亡率、利息率和费用率构成，寿险公 司的利润也主要来自于死差益、利差益和费差益。死差益是指实际死 亡率低于预计死亡率而形成的收益。利差益是指因实际利率高于预计 的利率而形成的收益。费差益是指因实际费用率低于预计费用率而形 成的收益。三者中死亡率是按照国家指定的生命表设定的，一般比较 稳定，费用率可因内部管理的加强而得到控制，只有利息率受外部因 素的影响，如果在长时间内波动频繁，变化大，将使寿险公司的利 差益随之而波动，甚至形成利差损。 二利率风睑的食义和特征 利率风险是指利率变化引起寿险公司净资产的价值发生损失的风 险，或指在利率上升或下降的期间，寿险公司发生不可预期的现金流 出或流入的风险。 利率风险是一种非常复杂的风险，其特征表现在以下几个方面： ( 1 ) 影响寿险经营的复杂性：利率的波动不仅要影响到寿险产品 价格中的预定利率还要影响到寿险产品的供求和财务状况。 佗) 影响寿险经营成果的严重性：由于寿险合同一经签订即不得 。卓志：”重视利率风险对寿险经营影响的研究“，中国商业保险1 9 9 9 年3 期 2 变动，如果寿险公司不能采取相应的措施消除利率风险的不利影响， 利率的变动会严重影响其经营成果。出现诸如市场萎缩、巨额利差损、 甚至被迫停业清算等不利后果。 ( 3 ) 防范和化解利率风险的困难性和系统性：由于市场利率对于 寿险公司而言，属于外生变量，单靠寿险业本身，并不能完全消除利 率风险的不利影响。防范利率风险，还要依赖于寿险经营外部环境的 改善。例如在寿险业投资环境得不到改善的情况下，如果大量的寿险 资金只能存放予银行，利率风险就始终是寿险业的心腹大患；如果寿 险公司不进行有效的险种创新，利率风险就不能得到有效的防范和控 奄i l 。 三国外寿除业发展过程中的利率风睑 第二次世界大战以来，许多国家和地区的国民经济有了高速的发 展，作为国民经济子系统的寿险业也在这种背景下得到了相应的发 展。仅1 9 8 5 年到1 9 9 5 年这1 1 年问，世界寿险业的保费收入增长了2 4 倍。在世界寿险业迅猛发展的同时，也面临着各种各样的风险，尤其 在七十年代之后，世界范围内出现了利率自由化的趋势。利率的波动 对世界寿险业的发展产生了巨大的影响。许多国家在其寿险业规模扩 张的同时，没有采取相应的措施以消除利率风险的不利影响，导致寿 险经营困难重重，出现了市场萎缩、巨额的利差损，甚至破产清算等 困境。 在利率风险的影响下，1 9 9 7 年日产公司的破产震动世界保险业。 日本在二战后，其寿险业的发展速度相当可观，到1 9 9 5 年，其寿险 规模已雄居世界首位，寿险总收入占世界寿险市场的4 2 ，6 ，而美国、 西欧的比重仅为2 3 3 和2 4 4 。n j k 十年代，其寿险业规模扩张的 步伐并未停止，在1 9 8 7 年一1 9 8 9 年这三年间，日本寿险的总规模增 长了1 5 倍。排行日本寿险业第l6 位的日产寿险公司更是增长了2 3 倍之多，而其中利率高达5 5 的个人年金商品占总销售额的比重一 度达4 9 。与此同时，日本泡沫经济的崩溃，利率水平逐年降低，1 9 9 5 年9 月以后更是降到了0 5 的极低水平，造成日产公司每年的利差损 为3 0 0 亿日圆之巨。由于寿险合同一经签订就不得更改，为了弥补 这一巨额的利差损，日产公司被迫铤而走险进行高风险的衍生金融工 具投资，由于投资的失败，日产公司最终走上了破产清算的道路。日 本其他的寿险公司亦未曾重视利率风险的不利影响，大多陷入了财务 状况恶化的困境。 即使在风险管理受到高度重视的美国，不稳定的利率环境亦严重 影响到寿险业的发展。在不稳定的利率环境下，已签发的传统寿险保 单期望的现金流入开始干涸；寿险公司资产证券组合的市场价格下 降，如果把资产马上以现值变现时，许多公司会发生资不抵偿的情形， 在这种情况下，许多公司一方面高利率的策略吸引新的保户，另一方 面，为了支撑高利率的成本，将大量的资产投资于高成长的垃圾债券 上。_ 旦投资失败，这些公司就陷入了财务危机中。1 9 8 9 年美国行政 人寿( e x e c u t i v el i f e ) 的破产就是其中的典型案例。 从国外的经验和教训来看，利率风险的不利影响值得我国寿险业 警惕和重视。 四利率风险对中国寿除业的冲击 据统计，我国寿险公司3 0 5 0 ( 1 9 9 8 年) 的资金存放于银行， 而且适用的是普通银行利率。再加上国债市场、金融债券市场容量有 限，保险公司在一级市场购买到的国债、金融债券更是数量有限。因 此，影响我国寿险业的利率风险主要来自于银行利率的波动。在改革 开放之初，银行利率比较稳定，寿险预定利率比较容易跟定这种稳定 的利率。但随着我国经济体制由计划向市场过度，利率确定机制也逐 渐向市场化方向过渡，虽然银行利率还不能完全由市场确定，但银行 利率的波动却越来越频繁，也越来越严重地影响到寿险的发展。在1 9 8 2 年恢复国内寿险业的最初几年内，寿险的发展异常迅速，但自1 9 8 5 年后，由于严重的通货膨胀，银行利率不断飚升，寿险保单的预定利 率相比较低，由于储蓄的替代效应，寿险的发展速度明显开始滑坡。 母参见周卫东：由日产生命保险公司的破产谈保险经营风险的防范，载保险研究1 9 9 8 年 第4 期。 1 9 8 6 年一1 9 8 9 年，寿险保费收入年增长率由1 8 0 2 2 下降到2 0 2 0 。 失效退保现象逐年增多，1 9 8 5 年，中国寿险业退保额仅为3 4 0 4 万元， 到1 9 8 9 年便猛增到3 2 8 亿元，1 9 9 5 年更达6 0 1 6 亿元之巨。在这种 情况下，寿险公司不得不提高寿险保单的预定利率。 但近年来随着银行利率的不断下调，而寿险公司大量的资产限于 目前的投资政策不得不存放于银行的情况下，利差倒挂又成了寿险业 的心腹大患。在1 9 9 7 年降息以前，国内寿险公司多以复利8 一9 为 预定利率，9 7 年降息后人民银行将预定利率调定到4 一6 5 ，为了 在争取客户，各公司基本上都采取了6 5 的利率上限，相当子5 年 期单利7 4 和3 年期单利7 1 1 ，而1 9 9 8 年一期国债的发行利率仅为 5 年期单利7 8 6 ，3 年期7 “。考虑到保险公司必须留出3 0 左右 的资金存入银行活期帐户已满足周转和备付的需要，而银行活期存款 利率仅为3 7 1 ( 1 9 9 8 年) ，这样保险资金的综合收益率至多只有6 ， 已形成了明显的利差。保费所收得越多，保险公司承受的利差损就越 大，重新厘订预定利率已势在必行。而实际情况是，在原有保单销售 了一个月之后，新费率的保险条款才出台。结果各大保险公司在新条 款出台前的短短一个月内销售的保单超过正常时期一年的水平。1 9 9 7 年各公司统计表明当年的保费收入增长率均创出了历史记录。但这并 不是值得夸耀的成果，今后一段时期内中国寿险业不得不拿出数十亿 元来填补这些保单的倒挂利差。仅中保人寿山西省分公司测算，对已 形成的寿险责任准备金，到2 0 0 0 年将造成0 5 亿元的利差损，到2 0 1 0 年将造成8 亿元的利差损固。1 9 9 9 年中国保监委将预定利率上限下调 到2 5 ，虽然会减轻各寿险公司利差损的沉重包袱，但预定利率的下 调将导致寿险产品价格的上涨，抑制人们的寿险需求，导致寿险市场 的萎缩。 回楚军红：中国的通货膨胀和人寿保险，1 2 4 1 3 0 页，北京大学出版社，1 9 9 8 年。 o 参见王民：“利率风险对寿险经营的影响探讨”，中国保险1 9 9 9 年4 期 第二章利率风险的成因分析 产生利率风险的原因很多，但主要有两个，一是利率的波动及其 预测的困难性；二是寿险公司资产负债业务期限结构的不匹配。利 率风险只能存在于利率波动的环境中，而要准确地预测利率的走势是 非常困难的。如果我们能够准确地预测利率的走势，那么，也就没有 什么风险了，因为风险是在不确定情况下产生的，如果利率的未来趋 势能够被准确地预测到，是涉及不到风险的问题。但实际上，无论预 测时考虑得多么周到、细致，最终结果总是与实际的市场利率有差别， 也即是总有风险存在。从另一方面来看，在利率波动的环境中，如果 一家寿险公司资产业务和负债业务的期限结构完全一致，利率的变动 对其资产和负债的影响一致，就不会影n 向到寿险公司的收益，从而也 不存在利率风险。因此，寿险公司自身的资产负债结构是产生利率风 险的条件之一。 第一节利率的波动及其预期的困难性 一利率的基本概念 利息通常被称之为货币资本的价格。而利息率是指借贷期内所形 成的利息额与所贷资金额的比率，简称为利率。 利率有多种的表现形式，按照不同的标准可以划分为多种多样不 同的利率类别，以下就对几种主要的利率类别进行介绍。 ( 1 ) 名义利率和实际利率 名义利率是以名义货币表示的利率，也就是我们通常所说的的利 率，如存款利率、票面利率。实际利率，是指物价不变，从而货币购 买力不变条件下的利息率。名义利率通常由实际利率加通货膨胀风险 补偿构成。 。安东尼g 科因：利率风险的控制和管理，经济科学出版社，1 9 9 9 年 6 ( 2 ) 固定利率和浮动利率 根据在借贷期内可否调整，利率可以分为固定利率与浮动利率。 固定利率是期借贷期内不做调整的利率。而浮动利率是一种在借贷期 内可以定期调整的利率。 ( 3 ) 市场利率、公定利率和官定利率 市场利率、公定利率和官定利率是依据利率是否按照市场规律自 由变动的标准来划分的。随着市场规律而自由变动的利率就是市场利 率。由政府金融部门或者中央银行确定的利率，通常叫官定利率，它 是国家为了实现宏观调节目标的一种政策手段。由非政府部门的民间 金融组织，如银行公会等确定的利率是行业公定利率。这种利率也对 其会员有约束力。一般来说，三者并无明显的脱节现象。 由于利率是各国调节经济的重要杠杠，因此官定利率在整个利率 体系中占据着主导地位。官定利率的变化代表了政府的货币政策的方 向，对市场利率有着重要的影响。而市场利率非常敏感地反映了借贷 资金市场供求关系的变化，是制定公定利率和官定利率的重要依据。 ( 4 ) 长期利率和短期利率 长期利率和短期利率的划分是按照信用行为的期限长短为划分标 准的。一般来说，较长期的利率一般高于较短期的利率。但在不同种 类的信用行为之间，由于有种种不同的信用条件，也不能简单对比。 二利率的波动 1 目前，西方国家大多放松利率管制，金融市场呈现出利率自 由化趋势。虽然世界上大多数国家为了调节与管理宏观经济和微观 经济运行的需要，都曾在不同的时期、在不同的程度上、运用不同 的手段对利率实施过管制政策。利率管制也曾在不同的程度上在不 同的国家起到过积极作用。但是，由于经济条件的变化，特别是“金 融创新“的出现与深入，利率管制愈来愈不适应经济发展的需要， 有些国家的政府则“默许”银行等金融机构挣脱利率管制