（产业经济学专业论文）企业并购理论与我国企业并购实践研究.pdf

内容提要 企业并购作为资本运营的一种主要手段，通过外部扩张，可以较快的扩大企业规 模，实现资源的优化配置，提高企业的核心竞争力。本文分析和研究了企业并购的动 因理论、财富效应理论，并对企业并购成败的判定标准进行了理论探讨。 从账面上完成并购资产的划拨，并非并购的终结。并购后整合的成败乃是能否达 到预期协同效应的关键因素，甚至直接决定着并购的成败。因此，对并购后的整合的 研究也是转型期我国企业并购的主要研究课题。本文根据转型期的具体实际，结合企 业的文化特征等因素，从财务、人事、文化等方面对并购后的整合进行较深入的研究， 以提高我国企业并购的成功率。 经济转型期政企不分、产权不清、企业规模小而分散、资本市场不成熟、市场体 制不完善等现实决定了我国企业并购呈现出政府主导型并购多而市场主导型并购少、 强弱并购多而强强并购少、战术性并购多而战略性并购少、国内并购多而跨国并购少 “四多四少”的特征。通过对我国企业并购特征的形成机理分析，发现我国的企业并 购环境如并购主体错位、有关并购的法律法规不健全、资本市场不完善等问题。因此， 为完善我国企业并购市场，必须进行产权制度改革，确立企业的主体地位；转变政府 职能，规范政府在企业并购中的行为：完善我国资本市场；健全有关企业并购的法律 法规。 a b s t l a c t e n t e r p r i s e sm e r g e ra sak i n do fm a i nm e a n so f t h ec a p i t a lo p e m t i o n ，e x p a n d i n gt h m u g ht h e o u t s i d e ，c a ne x p a i l dm es c o p eo ft h ee n t e r p r i s ev e r yf a s t ，r e a l i z et h er a t i o n a l d i s 仃i b u t i o no f f e s o u r c e sa n di m p m v et h ek e yc o m p e t i t i v e n e s s0 fe n t e i p r i s e s t h i sp a p e rh a ss t u d i e dt t l em o t i v e t h e o r y ，w e a l t he f f c c tt h e o r yo fe n t e r p r i s e sm e r g er m o f c o v e r ，t l l i sp a p e rh a sd i s c u s s e dt h e j u d g i n gs t a n d a r d o fm e r g e r s 蛐c c e s so rf a j l u r e f i i l i s hm e r 舀n gt h ea l l o c a t i n go fm ea s s e t sf r o mb 0 0 k ，n o tt h ee n do fm e r g c r t h es u c c e s s o rf a i l u r ec o m b i n e da f t e rm e 唱i n gi st h ek e yf a c t o rr e a c l l i n gt h ea t i d p a t e dc o o p e m t i v ee f ! f e c t ， a n dt h i sa l s od e t e n n i n e st h es u c c e s so rf a i l u r eo fm e 玛e rm f e c t ly h e n c e ，t h er e s e a r c ho fm e 唱e r a f t c rm e r g i n gi st h em a i ns u b j e c tf o rf c s e a r c hw h i c he n t e r p r i s e so fo u rc o u t r ym e 唱ei i l t r a l l s f o m a t i o np e r i o d a c c o r d i n gt ot h ec o n c r e t er e a l i t yo ft r a n s f o m a t i o np e r i o di n 叫rc o u n t r y c o m b i n i n gs u c hf a c t o r sa st h ec u l t u r ec h a m c t e r i s t i c so fe n t e i p r i s e s ，e t c ，t h i sp a p e rc a r r i e so n d e 印e rf e s e a r c ht ot h em e f g c ra f t e rm e 唱i n gf r o ms u c hr e s p e c t sa sf i n a n c i a la 怕i r s ，p e r s o n n e l ， c u l t u r e ，e t c ，i no r d e rt oi m p r o v et h es u c c e s sm t eo fe n t e r p r i s e sm e 曜e ri no u rc o u n t 哆 i n d i s t i n c t i o nb e 押e e nt h ef u n c t i o n so ft l l eg o v e n l m e n ta n dt h o s eo fe n t e r p r i s e si ne c o n o m y t r a n s f o n 腑t i o np e r i o d ，t h ep r o p e n yr i 曲ti su n d e a r t h es c o p eo f t h ee n t e r p r i s ei ss m a l la n d s c a t t e r e d ，t h ec 印i t a lm a r k e ti su n r i p e ，m a r k e tm e c h a n i s mi si m p e r f e c t ，w h i c hd e t e m l i n em o r c g o v e m m e n t n t r o l l i n gm e 唱e rb u tl i t t l em a r k e tl e a d j n gm e 唱e r ，m o r es t r o n ga n dw e a km e 唱e r b u t1 i m es t r o n ga n ds t r o n gm e t g e t ，i n o r et a c t i c sm e r g e rb u tl i t t l es t t a t e 酉cm c i 舀n g ，a n dm o r e i n t e m a lm e f g e r ，b u t l i t t l et r a n s n a t i o n a lm e r g e r t 1 l r o u g ht h ea n a l y s i so ft h em e 晒n gf o r m a t i o n m e c h a n i s mo fo u rc o u n t r y ，w ef i n dt h a te n t e r p r j s em e r g e ro fo u rc o u n t r yi fm e 唱e re n v i r o 砌e n t ， s u b j e c tm i s p l a c c ，r e l a t e d l a w sa n dc a p i t a lm a r h ti m p e r f e d m e r e f o r e ， i no r d e rt op e r f e c t e n t e r p r i s e sm e r g em a r k e to fo u rc o u n t r y ，w em u s tc a yo t h ep r o p e n yr e l a t i o n sr e f o 咖， e s t a b l i s ht h es u b j e c t p o s i t i o n s o fe n t e r p r i s e s ；c h a n g e9 0 v e m m e n t sf u n c t i o n ，s t a d a r d i z e g o v e 舢e n t sb e h a v i o ri ne n t e r p r i s e sm e r g e r ；p e r f e c tt h ec a p i t a lm a r k e to fo u rc o u n t r y ；p e c c t t h el a w sa n dr e g u l a t i o n st h a tr e l e v a n te n t e r p r i s e sm e r g e r u 第一章导论 第一章导论 一、选题背景及意义 企业并购作为资本运营的一种主要手段，通过外部扩张，可以较快的扩大企业规 模，实现资源的优化配置，提高企业的核心竞争力。美国迄今为止，已经历了五次企 业并购浪潮，企业规模迅速膨胀，形成为数不少的拥有成百上千亿美元资产的“企业 航母”，在国际市场上具有强大的市场支配能力。而我国在由计划经济向市场经济转型 过程中，为了深化企业改革，提高企业的竞争力，企业并购应运而生，并且发挥了一 定的积极作用，但是由于我国市场经济体制还没有真正确立，政府在企业特别是国有 企业并购中发挥着支配性作用，通过行政手段干预企业的并购行为，呈现出政府主导 型并购的特征。由于政府干预过多、甚至盲目干预，给企业并购活动带来一定的负面 效应。因此，通过转变政府职能，培育和壮大中介机构、制定企业并购的法律法规等 完善我国的并购市场，是并购由政府主导型向市场主导型转变，充分发挥市场机制在 企业并购中的作用，避免行政干预的负面效应，以提高企业并购的效率。 从账面上完成并购资产的划拨，并非并购的终结。并购后整合的成败乃是能否达 到预期协同效应的关键因素，甚至直接决定着并购的成败。因此，对并购后的整合的 研究也是转型期我国企业并购的主要研究课题。本文根据转型期的具体实际，结合企 业的文化特征等因素，从财务、人事、文化等方面对并购后的整合进行较深入的研究， 以提高我国企业并购的成功率。 “他山之玉，可以攻石”。欧美等西方发达的资本主义国家的企业并购经过一百多 年的发展，已形成较完善的并购市场。借鉴其成熟的并购理论，吸取其成功的并购经 验，以指导和完善我国的并购理论和实践，从而提高我国企业并购的效益。 二、研究方法 在研究中，运用马克思主义辩证唯物主和历史唯物主义的基本观点，坚持历史与现实 的统一、普遍性与特殊性相统一的原则，采用理论与实证相结合的基本分析方法，对企业 第一章导论 并购理论、并购后的整合以及我国企业并购的实践进行研究。 三、主要观点及结论 本文第二章运用马克思经济学原理和西方经济学理论，对企业并购的动因、企业并购 的财富效应进行分析和总结，并对企业并购成败的判定标准进行了理论探讨，得出应以企 业并购后的经营业绩是否低于并购前的经营业绩、并购是否增加社会净收益作为并购成败 的判定标准。企业并购后的整合是否成功直接关系到企业并购的成败，第三章运用管理学 的基本原理，从财务、人事、文化等方面对并购后的整合策略进行研究，提出了整合的步 骤或模式。第四章通过对我国企业并购特征( 政府主导型并购多而市场主导型并购少、强 弱并购多而强强并购少、战术性并购多而战略性并购少、国内并购多而跨国并购少) 的形 成机理分析，发现我国的企业并购主体错位、有关并购的法律法规不健全、资本市场不完 善等问题。因此，为完善我国企业并购市场，必须进行产权制度改革，确立企业的主体地 位，转变政府职能，规范政府在企业并购中的行为，完善我国资本市场，健全有关企业并 购的法律法规。 四、创新点与局限 1 、创新点：把范围经济理论、分散风险理论、企业优势共享理论归结为并购的动因， 是对企业并购的动机理论的补充和完善。提出政府主导型并购、市场主导型并购概 念，以及我国企业并购要经历政府主导强弱并购、政府和市场共同主导大 小并购、市场主导强强并购三个阶段的理论。 2 、局限性：并购前调查、价值评估以及并购法律制度的演变没有深入研究。 第。章企业斯购理论 第二章企业并购理论 第一节企业并购的基本知识 一、企业并购的概念 l 、兼并( m e r g e r )在国际上，并购”通常被称为m a ，即英文r g e r a c q u i s i t i o n 的缩写。大不列颠百科全书对m e r g e r 一词的解释是：“指两家或更多的独立的企业、 公司合并组成一家企、忆通常南一家占优势的公司吸收一家或更多的公司。兼并的方法： 1 ) 可用现金或证券购买其他公司的资产；2 ) 购买其他公司的股份或股票：3 ) 对其它公 司股东发行新股票以换取其所持有的股权，从而取得其它公司的资产或负债。”兼并的一 般含义是指两个或两个以上的公司通过法定方式重组，重组后只有一个公司继续保留其合 法地位。例如a 企业兼并b 企业，其后a 企业依然合法存在，b 企业的合法地位则被取消。 这种情况可以用公式“a + b = a ”表示。 2 、联合( c o n s 0 1 i d a t i o n ) 在西方的企业法中，企业合并有两种形式：吸收合并与 新设合并。如美国标准公司法规定：公司町与另一公司合并，合并有两种形式；一种 是吸收合并( 法律又称之为“兼并) ，即一公司接受另公司；另一种是新设合并( 法律 又称之“联合”) ，即在接收儿家现有公刮基础上设立一家新公司。吸收合并也就足上面所 述的兼并，即m e r g e r 。新设合并，也称为联合，英文单词是cu l s u l i d a t i o n ，它的一般含 义是指两个或两个以上公司通过法定方式重组，重组后原有的公司都不再保留其合法地 位，而是组成一新公司。例如a 公司与b 公司合并，其后a 、b 两公司都不复存在，而是 组成c 公司。这种情况可以用a _ b = c 的公式表示。 3 、收购( a c q u i s i t i o n ) 在西方，企业兼并、合并常常是与收购相联系的。收购 足指一家公司在汪券市场上用现金、债券或股票购买另一家公司的股票或资产，以抉得对 该公司的控制权，该公司的法人地位亓不消失。收购有两种：资产收购和股份收购。资产 该公司的控制权，该公司的法人地位并不消= 欠。收购有两种：资产收购和股份收购。资产 第二章企业并购理论 收购是指一家公司购买另一家公司的部分或全部资产。股份收购则是指一家公司直接或间 接购买另一家公司的部分或全部股份，从而成为被收购公司的股东，相应的承担该公司的 一切债务。在股权收购情况下，按照收购方所获得的股权数量( 比例) ，可分为以下三种 情况：一是参股收购，即收购方仅购得被收购公司的部分股权。在这种情况下，收购方仅 以进入被收购公司董事会为目的。二是控股收购，即收购方购得被收购公司达到控股比例 的股权。所谓控股股份，在理论上指持有有投票权的股票( 普通股) 5 1 。但在被收购公司 有相当大的规模，而股权又比较分散的情况下，往往控制了3 0 的股权，有时甚至2 5 就 足以控制整个公司，达到控股的目的。三是全面收购，即收购方购得被收购方的全部股份， 被收购公司成为收购公司的全资子公司。 在西方研究并购的文献中，与企业控股收购含义相近的还有一词t a k eo v e r ，中文 译为“接管( 收) ”。该词的一般含义是指母公司的原具有控股地位的股东由于出售或转让 股权，或者股权持有数量被他人超过而被取代的情形。此后通常该公司的董事会将被改组。 综上所述，并购( m a ) 是一个内涵十分广泛的概念，它包括兼并( m e r g e r ) ，联合 ( c o n s o l i d a t i o n ) ，收购( a c q u i s i t i o n ) 以及接管( t a k eo v e r ) 等。 二、企业并购的类型 企业并购按照不同的标准，可分为不同的形式。 ( 一) 按企业并购所涉及的行业，可分为三类： 1 、横向并购 亦称水平并购，指并购发生在同一行业或产业、生产同类产品或相近 产品的相互竞争的企业之间。它表现为部门内的资本集中，资本存量由于企业间利润差异 而被集中到资本边际效率更高的企业，这是替代企业在同一产业内部的竞争所引起资本存 量在不同企业涮的重新组合，是企业规模结构变化和企业组织机构变化的基本方式，也是 高效率替代低效率的基本途径。 2 、纵向并购 亦称垂直并购，是指在生产工序上存在着前后关联或生产与经销商有 密切关系的企业之间的并购。这种并购的目的是为了提高经济协作效益、控制该行业生产 4 第二章企业并购理论 和经销的全过程，从而获得一体化效益。他一方面通过连续化生产大大提高效率，节约能 源和运输费用，缩短生产周期；另一方面，可将市场内部化，将原来的买卖关系转化为企 业内部的调拨关系，可以节省交易费用。这种并购可实现资本的跨部门集中。资本存量受 部门利润率差异的吸引和排斥，流向资本边际效益更高的产业部门，这是互补企业在不同 产业之间的竞争所引起的资本存量的重新组合，是产业结构适应需求结构的基本形式。 3 、混合并购是一种跨行业、跨领域的并购，是指发生在生产和经营彼此间没有关 联的产品或服务的企业问的并购。 ( 二) 按并购的付款方式划分，可分为四类： l 、用现金购买资产( c a s hf o ra s s e t s )指并购公司是用现金购买目标公司绝大部 分或全部资产，以实现对目标公司的控制。 2 、用现金购买股票( c a s hf o rs t o c k ) 指并购公司以现金购买目标公司的大部分 或全部股票，以实现对目标公司的控制。 3 、用股票购买资产( s t o c kf o ra s s e t s )指并购公司向目标公司发行并购公司自 己的股票，以交换目标公司的大部分或全部资产。 4 、用股票交换股票( s t o c kf o rs t o c k )亦称“换股”。一般是并购公司可直接向 目标公司的股东发行股票，以交换目标公司的大部分或全部股票，通常至少要达到并购 公司能控制目标公司所需的足够多股票。因此，通过这种形式的并购，目标公司往往会 成为并购公司的子公司，有的目标公司也可能解散或并入并购公司。 ( 三) 按并购的交易方式划分，可分为四类： 1 、购买式并购是指并购企业用现金或其他有价证券购买被并购企业的全部资产并 承担其全部债务，被并购企业的法人地位被取消。这种形式可使企业迅速扩大规模进行 组织结合资本结构的调整，增强企业的竞争力，但对资金需求大，对技术管理要求高。 2 、承担债务式并购是指对资债相抵或资不抵债的企业，并购方以承担债务为条件 接受资产，实施企业并购，被并购企业的法人地位被取消。这种方式对资金需求不大， 5 第二章企业并购理论 能马上扩大企业生产能力，但可能是并购企业背上沉重的包袱。 3 、吸收股份式并购是指被并购企业的净资产作为股金投入并购企业，被并购企业 的所有者成为并购企业的股东。这种形式不需要太多资金，投资风险小，但对并购方的 技术、管理水平要求较高。通常，被并购企业的控制权由并购企业掌握，被并购企业的 法人地位往往被取消。 4 、控股式并购是指并购方出资购买被并购方股权并达到控股地位，以控制被并购 企业的生产经营。在这罩被并购企业事实上成为并购企业的子公司。 ( 四) 按并购的行为方式划分，可分为两类： 1 、善意并购是并购企业与目标企业领导在自愿、友好协商的条件下进行的一种并购 方式。善意接管一般先由并购企业发起，即由并购企业先物色被并购的目标企业。一且找 到比较理想的目标，就设法与其经营者联系。如果并购企业判断被并购目标企业同意接受 并购，便可直截了当提出并购或接管建议，包括一些并购条件。双方协商一致后，签订并 购协议。 2 、敌意并购是设法获得目标企业股东的投票委托书，只要并购企业拥有的投票权 超过目标企业的管理这一方，就可以改组目标企业的董事会，从而达到并购的目的。但要 在争夺投票权上获胜是要付出代价的，特别是有本企业以外的人来争夺发言权很不容易成 功。因此，使目标企业就范的另一个办法，是直接购买目标企业的股票，只要并购企业能 买到目标企业半数以上股票，就可以改组董事会，从而实现并购计划。 第二节企业并购的动因理论 从企业产生至今，企业并购活动一直没有停止过，只不过并购活动有时比较集中， 出现并购浪潮，有时比较分散表现得不很明显。十九世纪末二十世纪初美国发生第一次并 购浪潮以来，经济学者就开始对企业并购的动机进行研究，出现了各种各样的观点。 一、马克思的协作理论 第二章企业井购理论 马克思在资本论第l 卷第4 篇中，从动态分析与静态分析相结合的角度，阐明了 企业这一组织状态发展与演化的规律，“协作的发展，会发展出自己的组织方式或管理方 式。”协作是“许多人在同一生产过程中，或者在不同的或互相联系的生产过程中，有 计划的一起协同劳动。”人类为什么要采取协作的劳动形式呢? 因为“单个劳动的机械总 和，与多人共同完成同一不可分割的操作有着本质的区别，”协作的意义在于它“不仅提 高了个人生产力，”而且创造了一种生产力，这种生产力被马克思称之为“集体力”，这种 “集体力”在资本主义生产方式下表现为资产的协同效应。 马克思是从协作组织演化的角度分析不同企业之间联合与兼并。在工厂手工业产生之 后，作为一种更能适应生产发展的组织形式，它“发展了新的、社会的劳动生产力。 表现为社会经济形成过程中的历史进步和必要的发展因素。”随着社会生产的发展，这种 组织方式自身也在发展。“最后，正如工厂手工业部分的由不同手工业结合而成一样，工 场手工业又发展成为不同的工场手工业的结合。制造生产资料的工场手工业同制造产 品的工场手工业联系起来。反过来制造产品的工场手工业，也可以同那些把它的产品与 自己的产品结成一体的工场手工业联合起来。不同的结合的工场手工业成了一个总工 场手工业在空间上多少分离的部门，同时又是各有分工的，互不依赖的生产过程。”这段 话包含三层含义：第一，不同企业之间的联合是协作不断深化的结果。从协作的物质条件 来看，协作要求人与人之问的劳动的结合以及劳动资料的集结。协作的发展必然要求生产 资料在更大的范围内的共同使用，以及为同一目标劳动的人员数量的增加。企业与企业之 间并购正是这种要求的反映。第二，企业之问并购的形式起初主要包括纵向并购和横向并 购两种形式。制造生产资料的企业与制造最终产品的企业之间合并是上游企业与下游企业 之问的纵向合并，即纵向一体化。把他人产品与自己产品结成一体的企业之间的联合与现 代经济学中所讲的横向兼并基本是同一概念。第三，企业之间的并购打破了企业组织在空 间分布上的局限性，使资源的有效配置在更大的范围内，以更加快速的方式实现。从马克 思的协作理论可以看出，企业并购活动是协作发展的结果，是生产组织方式对社会生产的 第二章企业并购理论 协作水平的适应与调整。 二、西方新古典经济学派的规模经济论 西方古典经济学派提出的规模经济理论是企业横向并购的理论基础，获得规模经济效 益是企业横向并购的主要动机。规模经济是指在一定时期内，随着企业的生产规模扩大 产量的增加，产品单位成本逐步下降。该理论认为企业可以通过并购扩大经营规模，实现 规模经济从而提高企业效益。工厂是企业的组成单位，企业有一个或多个工厂组成，因此 规模经济包括工厂规模经济和企业规模经济两个层次。首先对于工厂而言，如图1 ，当其 产量q ， 1 ，并购发生的可能性比较小；若q p ，( 若p 。 o 即 ( a c ) q 2 1 2 ( p ) ( q ) o ，将此不等式除以 p 。q 。，q q ，由n ( p p 。) 代替( n 为需求弹性) ，且p f a c 。，则 ( a c ) ( a c ，) 一1 2t l ( q ，q 。) ( p p 。) 2 o 。由此可知，若并购后平均成本下降的比率大于价格上升比率的平方、需求弹 性的一半和并购前后产量比率三者的乘积，则并购成功，否则并购失败。其次，从国外学 者对并购财富效应的实证研究结果看，并购给目标企业股东带来约3 0 的累计超额收益c a r ( c u m u l a t i v ea b n o r m a lr e t u r n ) ，并购企业股东获得的累计超额收益为4 左右，则并购 创造了更多的社会财富。如布瑞德雷、迪塞和基姆( b r a d l e y ，a n a n dd e s a i ，h a nk i m ) 对1 9 6 3 1 9 8 4 年间的资料进行研究，计算了总财富的变化额，他们发现目标企业和收购企 业的c a r 在每个时期均为正，并购产生的超额社会收益在几十年中是相对稳定的，约为 7 8 。 根据马克思的社会平均利润率理论，可以得出：企业并购成败的判定标准是并购后企 第二章企业并购理论 业的经营业绩是否低于同行业的平均水平。马克思认为，企业之间、部门之间竞争的结果 形成社会平均利润率。企业之间的横向并购，使先进的管理经验和技术在并购企业和目标 企业之间相互转移，可能会获得一定的超额利润，但这只是暂时的，当其它同行企业相继 引进先进的管理经验和技术后，其超额利润随之消失，则该行业中的企业均获得了平均利 润。当企业之间通过纵向并购或混合并购产生某种优势，从而某部门或行业获得超额利润 时，由于资本追逐更多利润的本性，资本就会从利润率较低的部门和行业退出，流向利润 率较高的部门和行业，当达到均衡时，实现等量资本获得等量利润。另一方面，由于企业 并购的“连锁效应”，会使所有的企业获得规模经济和范围经济效益。当一宗大的企业并 购成交后，必然对本行业内其他企业造成压力，它们为了维持和加强自己的地位，以便与 更强大的竞争对手相抗衡，也会积极主动的寻找合适的合并对象，这就形成了并购的连锁 反应。当大多数企业均参与并购后，它们均获得了规模经济和范围经济效益，从而实现了 社会平均利润。另外，企业在并购后，一般都要经历9 个月至2 4 个月的融合期，在此期 间各项财务指标有可能比并购前更差。因此，一些学者把并购后企业的经营业绩是否高于 同行业的平均水平作为并购成败的判定标准，这是不妥当的。笔者认为，根据马克思的社 会平均利润率理论，从企业的整个存续期间来看，并购后若经营绩效不低于即达到或高 于同行业的平均水平，则并购成功，否则并购失败。 如果根据“并购带来更多的社会财富”，“并购后企业经营业绩不低于同行业的平均水 平”作为判定并购成功的标准，则有关企业并购的成功率与失败率将被改写，成功率将大 大提高，这也从某一侧面说明并购一浪高过一浪的原因。 此外，目前由计划经济向市场经济转型的社会背景，决定了我国的企业并购特别是国 有企业之间的并购是以政府主导型为主，所以企业并购的目标呈多元化。如解决计划经济 体制下产业结构失衡问题，实现国有经济战略性调整；盘活计划经济体制下“误配置”的 存量资产，深化国有企业改革；消除长期亏损企业，降低失业率，维持社会稳定等目标。 因此，评价我国企业并购的成败，不能仅依靠经济效益的原则，还要兼顾其它社会原则。 第三章企业并购后的整合 第三章企业并购后的整合 从账面上完成并购资产的划拨，并非并购的终结。并购后整合的成败乃是能否达到预 期协同效应的关键因素，甚至直接决定着并购的成败。因此，对并购后的整合的研究也是 转型期我国企业并购的主要研究课题。本文根据转型期的具体实际，结合企业的文化特征 等因素，从财务、人事、文化等方面对并购后的整合进行较深入的研究，以提高我国企业 并购的成功率。 第一节财务整合 一、财务整合的必要性 l 、统一的财务是企业战略有效实施的基础。企业战略的实施需要一定的资源匹配，没 有资源匹配的战略是不可能实现的。在企业并购之后，新企业的战略是在考虑并购后的环 境的情况下而制定的经营发展战略，因而需要统一的财务进行保证，需要统一对财物资源 进行调配和使用，财务管理的统一性是对企业经营战略统一性的支持。 2 、统一的财务是资源有效配置的保证。企业内部资源的配置必须以一定的财务标准 为基础，确定具体的财务目标。并购后的企业作为一个整体，必须体现出一个统一的财务 基准，从而保证财务活动的效率，相应的就是保证资源配置的效率。另外，企业内部任何 资源的配置之后，必须在财务上有所反映，财务管理也是监督企业内部资源配置有效性的 前提，但企业内部的这种监督必须具有同一性和一致性，这样财务对资源配置监督的效率 性和可靠性才能体现出来，财务的监督职能才能发挥。 3 、统一的财务为新企业创造价值提供基础。企业面临的环境日益复杂，很多企业问 题，如股东权益、电子商务的增长都反映在财务管理当中，企业为了在新环境下获得竞争 优势，财务必须在企业面临新情况时能够有效的保证对各种业务活动的支持，市场竞争情 况的复杂性需要这种财务保证的效率性，这样，才能抢占市场竞争的制高点，创造价值。 4 、统的财务是并购企业对目标企业实施控制的重要保证。如何对目标企业进行有 效的控制是企业整合中需要解决的关键问题，而通过对目标企业生产经营信息的了解是可 第三章企业并购后的整合 以做到这一点的，但要准确了解生产经营的财务信息，就必须有统一的财务管理的形式和 内容。 二、财务整合的原则 1 、统一性原则财务整合的目的在于将并购双方的财务内容，包括资源、制度、 组织等形成统一的结构，以确定财务资源统一配置的组织形式，以应对复杂多变的市场竞 争形势。统一性原则要求在财务组织机构上统一，更重要的是形成统一配置企业财务资源 的内在功能。一般来晚，有统一的财务指挥和组织机构，可以保证财务配置功能，但这只 是通过制度的约束保证形成的。因而，不管是财务组织、财务制度等，其统一性的木的在 于财务资源配置统一陛的形成，其保证在于财务基准的一致性。 2 、有效性原则财务整合的有效性原则是对并购后的资产、投资、债务进行鉴别。 对于企业并购后的资产来说，确定什么资产适合战略发展的目的、什么资产能够带来短期 效益等，从而优化并购后新企业的资产质量，保证资产结构的合理性，提高资产收益率。 对于投资者来讲，某些投资是否影响财务的稳定性，投资是否符合战略要求等。整体来说， 对企业资产、投资、负债的符合性的确定有利于保证企业获得最佳的经济效益，保证企业 战略目标的实现。 3 、结构匹配性原则企业必定有自己的资产结构、负债结构、权益结构等，合理的 上述结构是财务稳健性的基础，因而并购后的企业不仅要保持资产、负债的内部协调，而 且需要保持它们之间的匹配对称，消除并购双方的不协调，保证企业生产经营活动对财务 的要求。 4 、成本收益原则企业并购后整合总是要付出成本的，例如对目标企业的投入、资 产处置费用等，总体原则是投入必须大于产出，即必须符合成本收益原则。只有当预期产 生的收益大于投资、营运成本、改制成本时，并购后企业的投资与整合才具有经济性。当 然，这种原则必须结合战略目标考虑，或许在某些情况下，仅仅注重财务的短期性对企业 战略的发展是有害的。 第三章企业并购后的整合 5 、灵活性原则 现代企业面临的环境日趋复杂，环境的变化性逐渐加大，企业整 合所建立起来的财务内容必须符合环境发展的要求，提高财务的环境适应能力。因而，企 业财务整合必须以统一性为基础，针对特殊的情况设置特殊的财务准则，即符合灵活性原 则。 三、财务整合的主要内容 1 、对目标企业的财务人员和财务制度的整合企业并购完成以后，并购企业就形 成了对目标企业的产权投资关系，必须对该企业的进行财务控制。而并购后的财务先行， 财务人员必须先到位，只有这样，并购企业才能及时掌握对目标企业的主动权。财务人 员实施的具体措施有：1 ) 并购企业委派或重新任命财务主管人员，去接管目标企业的财 务机构，并通过财务主管对该企业的财务人进行重新调整。2 ) 财务主管为并购企业的派 出人员，必须对并购企业负责，其人事、工资关系由并购企业管理，其工作业绩也必须由 并购企业考核。3 ) 对并购企业的财务人员实行资格管理制度，即由财务主管审核其上岗 资格，并报并购企业备案。 财务制度的调整与统一，也是并购后财务整合的主要内容。因为，只有实行统一的 财务制度，才能规范目标企业的财务活动，确保财务信息的真实和完整，也有利于企业整 体战略目标的实现。并购企业根据企业财务的战略目标，并结合目标企业的实际情况，实 现对财务制度的重新整合，包括现会管理制度、内部审计制度、财务网络化信息制度等。 对这些制度的一体化运作，为并购后财务协同效应的实现提供有力的保障。 2 、资产整合资产整合，是指企业在完成公司控制权的转移后，在兼并与被兼并公 司之间进行的资产流动、整固等一系列企业组织形式的调整，它是通过联合、收购、出售、 债务重组等形式进行的以资产为纽带的企业组织的优化和再造。通过这种整合，企业组织 结构更完善、资本更充实、负债比例更合理、财务更健全、生产成本更低，最终达到价值 最大化。 对资产进行整合要按照协调性的原则进行，要求目标企业的资产现状与并购企 业的资产量、结构相协调并相配合，以期产生合力。判断并购双方资产特别是设备的协调 第三章企业并购后的整合 程度如何，主要看他们是否在用途、性能、功能、技术水平等方面是否达到一致或可替代。 同时，整合的资产要看其是否构成企业的核心产业，是否有利于提高企业的核心竞争力。 对于不能形成协同性的资产要进行分拆或出售。 3 、债务整合债务整合是通过改变并购后企业的资本结构、债务期限结构等手段， 以达到降低债务成本和缓解偿债压力，实现财务协同效应，提高企业的运营能力和经济 效益。它主要涉及财务报表的合并、资本结构的重新调整和债务重组等主要内容。1 ) 合 并财务报表企业合并后，要通过合并财务报表来反映整个经济实体的资产、负债和所有 者权益。合并后的财务报表一方面可以反映经济实体的营运状况，满足政府部门、股东、 债权人等方面会计信息的需要：另一方面为以后企业财务政策的制定提供依据。2 ) 优化 资本结构资本结构是指权益资本和长期债务资本在总资本中的比例关系。资本结构优 化的重要意义在于其合理与否直接关系到企业破产风险的大小、资本成本的高低、企业业 绩的好坏。并购以后，企业应根据自身的实际情况提出相适应的资本结构，并在一定的财 务风险的制约下，充分挖掘企业的负债潜力。3 ) 调整偿债期限结构合理的债务结构， 可以避免由于现金流量不足而带来的财务风险。偿债期限结构须与企业的盈利能力和现金 流量相适应，对于盈利能力较差的目标企业，需要通过并购后的重组提高其盈利能力，债 务结构中长期负债应该占较高的比例，而对于盈利能力较强的目标企业，相对提高其短期 债务的比例对企业更有利。调整企业偿债期限结构是通过与债权人谈判延长偿债期限或借 长期债务偿还短期债务实现的。 4 、对资金的统一管理企业并购后所面临的资金流量和财务压力是相当大的，因而 并购后的资金管理非常重要。财务整合的主要任务就是要满足并购后经营调整、组织调整 对资会的需要，即提供充足的资金支持经营、组织的调整，拓宽融资渠道，获得多方面的 资金支援。因此，企业并购后的首要任务就是实现对目标企业的资金控制，实现一体化的 资金运作。并购完成以后，并购企业应首先锁定目标企业的银行账户，及时回笼贷款，清 理往来货款，对融资和长期投资实行严格控制。在资金使用上实行资余预算制度，严格审 第三章企业并购后的整台 批手续，从而通过一系列行之有效的措施达到对目标企业的资金统一调控的目的。 第二节人力资源整合 人力资源对企业的影响是全方位的，从生产效率到产品质量，从营销业绩到顾客满意 度，从企业声誉到企业文化，无不与人力资源状况息息相关。人力资源整合效率对企业并 购的效果有着决定性的影响。对此，约瑟夫克拉林格( 做过精彩的论述，“人是公司的基 础，人是成功收购的秘诀。”“管好人，你就管好了交易。在成功的收购中，再也没有什么比 人更为重要的了。”如果企业并购后人力资源整合效率低下，将不仅难以达到预期的目标， 甚至会给企业带来沉重的包袱，降低企业的既有效率。人们对2 0 世纪9 0 年代发生的并购 进行实证研究的结果大都认为，对与人力资源有关的企业文化与管理实施的低效率的熬 合，是导致并购失败的主要原因。如默瑟管理咨询公司( 1 9 9 5 ) 、斯默洛维兹和希利尔( 1 9 9 6 ) 等。 一、企业并购后人力资源整合的必要性 l 、人力资源整合是并购后企业发展的内在要求 人力资源与企业是相互依存的，“所有企业问题都具有人力资源内涵，发生在一个企业 的任何变化对人都有影响，无论是降低成本，还是重构、新技术、业务扩张、业务重组，同 样，所有有关的人力资源问题都是企业问题，因为他们影响一个企业竞争取胜的能力”( 詹 姆斯w 沃克，2 0 0 1 ) 。并购无疑是对现代企业影响最为深刻的重大变化，它“引起了当 今企业的总经理和所有者所面对的、单个的最大不确定性”( 斯蒂芬b 布卢姆，2 0 0 0 ) 。 风起云涌的并购浪潮使具有不同文化底蕴和价值观念的人服务于同一个组织，使企业的人 力资源呈现多元化特征。并购后，革命或维新成为企业组织谋求生存与发展动力的必然选 择。“在组织重新调整重点，重新组建和适应持续并有混乱的变革的过程中，新产生了人 力资源问题”( 詹姆斯w 沃克，2 0 0 1 ) ，为成功地实现企业变革而亟需解决的新的人力 第三章企业并购后的整合 资源问题必将对企业提出新的人力资源整合诉求。 2 、人力资源整合效率直接决定企业并购的成败 企业并购是一个系统过程，其最终效果受许多因素的影响。这种行为( 企业并购) 的成 功取决于走到一起的企业之问产品、技术、行销、财务等是否合适，成功还需要管理方面 合适不同组织结构、雇员才能及期望以及管理活动的融合。 二、企业并购中人力资源管理应遵循的原则 并购或许意味着企业在积极寻求业务拓展和规模扩张的有利时机，以改善企业的自身 素质，提高企业的运作效率，提升其在本国乃至全球范围内的核心竞争力，从而能有效应 对经济全球化和技术进步所带来的严峻挑战，这表明企业将进入一个新的快速成长时期。 但这只是表面的现象，企业并购能否真正产生这种有利的影响还得看并购后的整体效果， 也即协同效应，尤其是并购使得人力资本重新整合，是否能促进人力资本的合理有效配置 和优化组合，以提高人力资本的配置效率，这是企业并购能否取得成功的主要原因。 企业并购对人力资本产生了重大影响。在目标企业( 即被并购企业) 内部，如同任何 一次人力资源的重新配置一样，企业并购都会在全体员工之间引起不小的波澜甚至是震 荡。并购产生的直接后果就是员工人心惶惶，由于并购，员工将不知道自己是否还能保留 这份工作。如果能，会发生什么样的变化，工作岗位在哪里，收入情况如何，或能否适应 新的组织结构，如何正确评估他的工作表现，这很有可能使得变动期间工作出现断档。在 目标企业外部，它向竞争对手和猎头公司发出了一个鲜明的信息：从该公司中挑选人才的 机会也成熟了。竞争对手知道，对于一个公司来讲，其主要的竞争力就在于人，尤其是其 中关键的人力资本。挖走对手的优秀人才就意味着减少了竞争对手手中的砝码，而增强了 自身的竞争实力，有利于抢占市场先机，把握市场竞争的主动权。从这个角度上来讲，企 业并购的过程就是目标企业员工蠢蠢欲动、竞争对手和猎头公司觊觎该公司核心人员以及 公司目前所处地位的过程，这对人力资本的管理提出了新的要求。 企业并购要取得成功，人力资本的重新整合是关键要素，必须确保大多数( 如果不能 第三章企业并购后的整合 做到全部) 想留下的员工在并购公司与目标公司双方磨合期结束后的确留了下来，以实现 人力资本的合理配置和优化组合。这就要求尽可能减轻企业并购给人力资本带来的冲击和 震动，因此人力资本管理应该遵循以下几条原则： 1 、并购公司应当尽可能多地与目标公司的员工进行交流和沟通，以尽量减少并 购对人力资本所产生的“地震” 在并购过程中，应该让目标公司的员工知道，并购并不是“大鱼吃小鱼”，并不意昧 着新员工就业和提升机会丧失了，更好的发展机遇就会出现。当员工理解了兼并收购的动 因、目的和效应，了解其最新进展情况，并找准自己在未来公司的目标定位时，就可以最 大限度地减少并购过程中由于信息分布的不完全、不对称所引起的“道德风险”和“逆向 选择”等机会主义行为。并购公司通过与目标公司员工进行经常性的交流和沟通，可以尽 量减少并购给人力资本所带来的冲击和震荡，降低摩擦成本，有利于大大增加企业并购成 功的机会。需要注意的是，这种交流和沟通尤其应当在关键员工( 即核心员工) 之间进行。 2 、人力资本的重新整合要与企业并购的目的相匹配 其一，挑选雇员的内容和进度由企业并购的性质来决定。如果并购的目的是为了寻求 企业发展而非提高经营效率，那么人力资本的整合就应该延后进行。实践经验证明，花费 6 8 周左右的时间可以完成对企业各级员工的挑选聘任。通过迅速展开员工选聘工作，并 进行良好的沟通交流，并购企业可以将人才的流失率降低到最低限度，有利于促进并购取 得成功。其二，并购企业应该尽量选聘原有企业的员工，以避免并购可能对人力资本所带 来的过大冲击和震动。研究结果显示，招募新员工所需耗费的平均时间已从过去几年前的 2 个月增加到3 个月，所需费用也不断增加。而且，在劝人跳槽时，不仅签字费开支不菲， 还要有2 0 的加薪才能把他挖过来。所以，即便是需要掌握最热门技术的员工的咨询公司， 它们也值得花钱、花时间对自己已有的员工进行必要的专业培训，而不是先把钱花在解聘 老员工上，然后花更多的钱去招募新员工，再花时间让新员工去逐步熟悉工作环境。可见， 人力资本的重新整合应当与企业并购的目的相匹配、相适应。 第三章企业并购后的整合 3 、企业并购时应当采用科学的选聘员工的程序 麦肯锡投资咨询公司的研究表明，在利用“接管法”或“革新法”进行并购时，国外 选聘员工的普遍做法是，要使得“优者胜出”。优者胜出的办法主要包括“新头目”、“双 主制”、“第三方评介”和“揭榜法”等四种方式，每一种方式都有其优缺点。 在“新头目”方式中，每一条产品线和每一个职能部门都会设有一名总负责人，由 他从雇员中挑选聘任并组建自己的班子。该种方式的好