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中国电信运营企业跨国并购战略研究 摘要 在经济全球化的背景下，随着信息技术进步进程加快，世界电信 业的发展日趋国际化。随着中国电信运营企业实力的不断增强，海外 拓展已成为中国电信运营企业进一步向世界级企业发展的需求。 电信业具有规模经济和资本密集的行业特性，并购是实现电信企 业扩张发展的重要而有效战略。目前，世界各国的电信运营企业纷纷 进行国际扩张，中国电信运营企业怎样通过跨国并购战略实现其国际 发展是本文想要研究的中心问题。 本文开篇介绍了研究主要涉及的背景资料，第二章从理论上对企 业跨国并购战略进行了整理综述，包括跨国并购的相关理论介绍，以 及企业战略和跨国并购战略的概述。随后第三章主要分析了我国电信 运营企业跨国并购战略的国际、国内动因。第四章选取整理了在海外 并购和国际发展方面具有代表性的国外电信运营企业的案例，总结和 归纳了其对中国电信运营企业海外并购战略的有益启示。第五章通过 归纳分析，为我国电信运营企业海外并购战略的实施从不同方面的提 出了建议，以期能对我国电信运营企业的实践工作有所裨益。 关键词：中国电信运营企业跨国并购跨国并购战略战略实施 u n d c rl l l eb k g r o u n do fm e o m yg l o b a l i z a t i o n ，d c v e l 叩m e l l to ft l l ew o r l d t e l e c o m m u l l i c a t i i n d u s 时w 笛g r a d u a l l yg l o b a l i z e da l o n gw i mt l l ep r o c e 踮o f i i i f o n n a t i o nt e c l | l l o l o g ye v o l l m o np r o tf 如t e r ic i l j m e s et e l e c o 咖l m i c a t i 伽m 御k e th a d b nav e r yi m p o n 柚tp a r to ft l i ew o r i dt c l e c o m m l l l l i c a t i o nm a r k e t s ，m e 锄w l l i l e ， a l o n gw i t l lt l l ep o w e ro fc h i l l e t c l c c o m m u n i c a t i c o r p o m t i o 璐g r e ws t r o n g e r ，m c c l l i n e s et e l c c o r 砌l l l l i c a l i o nc o f p o 曲o n sn e e d c d 毋= o w i l l gu pt 0b ew o r l dc l 黜 c 0 耳l o r a l i o 璐b yo v c r s e 勰e x p 档i o n 1 1 1 e r ew e r em a i l vs p c c i a l i t i 鹤o fs c a l ec c o n o m y 锄dc a p i t a li n t e n s ei nt l l e t c l o c o m m u i l i c a t i o nc o r p o 瑚瞳i o i l s ，m & aw a sa ni m p o r t a l l ta n de 圩b c t i v ew a yt oa c h i e v e t h e g o a l o fc o r p o r a t i o ne x p a n s i o n s i n c e 1 9 9 0 s ， t h ec o m b i n a t i o no f t e l c c o m m u n i c a t i o nc o r d o r a t i o mh a dp l a y e da ni m p o r t a l l tr o l ei nm e5 mg l o b a lm & a m o v e m c l l t ，a n dm o s to ft 1 1 ei n t e m a t i o n a “e l c c o m m u n i c a t i o nc o r p o r a t i o n sh a dc h o s e n t h ew a yo fo v e r s e a sc o m b i n a t i o nt oi m p l yt h eg l o b a l i z a t i o nd e v e l o p m e n ts t r a t e g y h l t l l e p r o c e s s o fw o r l d t e l e c o i n m u n i c a t i o nd e v e l o p m e n t ，h o w c h i n e s e t e l e c o 姗u l l i c a t i c o 邛1 0 r a t i o n sc a i la c l l i e v et h e 留o a lo fi n t e m a t i o n a ld e v e l o p m c i l ti n t h ew a vo f o v e r s e 船c o m b i n a t i o nw 笛t l l em a i no b i e c t i v eo f t h ep a p 既 h 1t l l ep a p e r ，t l l ec a s e so fo v e r s e a sc o m b i n a t i o nw a sd i s c u s s c da n da n a l y z e di n t h e 弱p e c to ft l l e o r y i n c l u d i n gt h c o r yo fw e s t c r i lc o r p o r a t i o nc o m b i n a t i o na n d i n t e m a t i o n a ld i r e c ti n v e s t i n g ，b a s e do nw 1 1 i c ht l l er c l a t e dt 1 1 e o r i e so fo v e r s e 勰 c o m b i n a t i o nw e r ci n 仃d d u c e d a f t 盯t h a ti nc h a p t e r3 ，t h ei m p o n a l l c eo fc h i n e s e t e l e c o m m u n i c a t i o nc o r p o r a t i o n sp e r f b n n i n go v c r s e 弱c o m b i n a t i o nw 勰d e s c r i b e d u n d e rt h eb a c k 掣- o 明do fe c o n o m yg l o b a l i z a t i o na n dd o m e s t i ce c o n o m yd e v e l o p m e l l t i i lc h a p t e r4 ，t h e r cw c r ec a s e so fo v e r s e 勰c o m b i n a t i o n sa n d9 1 0 b a l i z a t i o nc o n d u c t e d b yt v p i c a li n t e r l l a t i o n a lt e l e c o i 砌u n i c a t i o nc o r p o r a t i o n s ：i n s p i r a 瞳i o n sf o rc h i n e s e t e l e c o m m u n i c a t i o n sw e r es u m m 撕z e d h lc h a d t e r5 ，s t r a t e p ：vc h o i c e sa n da d v i c e sf o r o v e r s e a sc o m b i n a t i o no fc h i n e s et e l e c o 皿n u i l i c a t i o nc o r p o r a t i o l l si nd i f f b r c n ta s p e c t s w e r ec o n c l u d e da n dw i s ht 1 1 i sc o u l db eu s e 如li ns o m ee x t e n tf o rt h ep r a c t i c eo f 0 v e r s e a sc o m b i n a t i o no f c h i n e s et e i e c 咖n l l i l i c a t i o nc o r d o r a t i o i l s k e yw o 剐d s ：c h i n e s et e l e c o m m u n i c a t i o nc o r p o r a t i o n s ，c r o s s - b o r d e r m e 唱c r s 锄da c q u i s i t i o n s ，m & as 廿a t e g y ，s n a t e g yi m p l e m e n 僦0 n 独创性( 或创新性) 声明 本人声明所呈交的论文是本人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究 成果尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢中所罗列的内容以外，论文中不 包含其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得北京邮电大学或其他 教育机构的学位或证书而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任 何贡献均已在论文中作了明确的说明并表示了谢意。 申请学位论文与资料若有不实之处，本人承担一切相关责任。 本人签名： 强色日期：z 吐：! ! 关于论文使用授权的说明 学位论文作者完全了解北京邮电大学有关保留和使用学位论文的规定，即： 研究生在校攻读学位期间论文工作的知识产权单位属北京邮电大学。学校有权保 留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘，允许学位论文被查阅和借 阅：学校可以公布学位论文的全部或部分内容，可以允许采用影印、缩印或其它 复制手段保存、汇编学位论文。( 保密的学位论文在解密后遵守此规定) 保密论文注释：本学位论文属于保密在一年解密后适用本授权书。非保密论 文注释：本学位论文不属于保密范围，适用本授权书。 本人签名： 导师签名： 日期：型：! ：! 日期：麴乙兰：丝 北京邮电大学硕士研究生论文 中国电信运营企业海外并购战略研究 第一章研究背景和选题意义 1 1 中国电信运营企业发展概述 改革开放后，中国电信事业得到巨大的发展，特别进入二十世纪九十年代之后， 随着中国经济的迅速腾飞，电信业进入一个飞速发展的时期，从用户数量、业务收入、 技术水平、服务水平、管理水平等各方面发生了质的变化，己经成为世界最大的电信 市场之一，用户数和业务总量都排在世界第一。 电信业是我国发展速度最快的行业之一，一直保持了高速的增长速度。 在电话用户规模方面，中国电信业经过近年来的高速发展，电话用户规模居世界 第一位，用户总数达到7 亿户；电话普及率快速提高，其中固定电话普及率达到2 6 ， 移动电话普及率达到2 8 。 而在电信业务量和业务收入方面，由下图显示的1 9 9 8 至2 0 0 4 年间我国电信业务 量和业务收入的增长，可以看到我国电信业在这一期间得到了快速的发展。 表1 11 9 9 8 2 0 0 4 年电信业务量与电信业务收入的规模和增长率 年份电信业务量( 亿兀)增长率( )电信业务收入( 亿元)增长率( ) 1 9 9 81 5 6 21 8 2 8 1 9 9 92 1 6 03 8 3 02 0 8 9 1 4 2 8 2 0 0 03 1 4 54 5 6 0 3 0 1 44 4 2 8 2 0 0 14 0 9 93 0 3 3 3 7 1 92 3 4 0 2 0 0 25 2 0 12 6 8 9 4 2 2 2 1 3 5 3 2 0 0 36 4 7 92 4 5 74 5 9 88 9 0 2 0 0 49 1 4 84 1 2 05 2 7 51 4 7 2 而按照移动电信市场和固定电信市场来划分的话，目前我国已呈现出移动用户数 超过固定用户数、移动业务收入超过固定业务收入的现象，而移动业务的利润也高于 固定业务。 在目前中国的基础电信市场以中国电信集团、中国移动集团、中国网通集团、中 国联通公司、中国铁通公司和中国卫星集团公司六家运营商为主体，增值电信市场 3 0 0 0 多家运营者的市场竞争格局。 六大运营商的业务经营许可范围如下：中国电信、网通集团和中国铁通可以经营 固定通信网上的所有业务：中国移动可以经营传统固定通信业务以外的所有业务；中 国联通作为唯一的全业务经营者可以经营所有业务；卫星集团只可以经营卫星及p 业务。 在固定通信业务市场上，中国电信和中国网通集团分别按各自经营地域占据主导 地位，而移动通信市场上有中国移动和中国联通两家企业竞争，其中中国移动集团居 于主导运营商地位。 第3 页 北京邮电大学硕士研究生论文 中国电信运营企业海外并购战略研究 1 2 世界电信业的发展概述 1 2 1 国际电信业正处于历经衰退之后的复苏阶段 世界经济复苏将为国际电信业的发展营造宽松的环境，2 0 0 1 年和2 0 0 2 年世界经 济增长缓慢，增长速度分别为2 4 和3 ，2 0 0 3 年的增长速度2 5 ，2 0 0 4 年全世界的 经济增长达5 左右。全球电信业经历了两年的衰退后，伴随着世界经济的复苏，从 2 0 0 3 年开始回升，其主要原因有：首先，全球经济缓慢复苏，将有效刺檄企业间通 信往来的增加，商业客户的价值将显著提升；人们的消费需求进一步增长将带来对电 信需求的增加，进而带来电信业务收入的增加；其次，电信业泡沫己基本排挤完毕， 劣势企业逐步被淘汰，很多电信企业的经营业绩在不断好转，优势企业的比例的不断 增加将带动国际电信业的发展。再次，发达国家的移动电话普及率和互联网普及率在 未来几年内仍有上升空间，发展中国家的电话主线普及率、移动电话普及率和互联网 普及率的增长空间更大，仍有很大的发展潜力。 在经历了3 g 牌照发放带来的震动和恢复期后，随着国际电信市场的复苏和发 展，国际电信市场和资本市场上正掀起新一轮的并购浪潮。 1 2 2 国际电信市场呈现全球化趋势 国际电信市场的全球化，首先表现在运营商的全球化。许多主要发达国家的电信 运营商拥有其他国家运营商的股权并在全球范围内开展业务。比如沃达丰公司目前己 拥有2 7 亿用户，占全世界用户总数的2 5 ，在全世界2 8 个国家运营，包括1 7 个欧 洲国家以及美国和日本，并且在1 4 个国家成为市场领先者。德国电信是世界第三大 电信运营商，目前它在2 9 个国家和地区拥有7 1 个分公司、子公司、联盟公司和合资 公司，已成为名副其实的全球化电信运营集团。 其次是新的全球化服务。这些服务包括移动蜂窝漫游、全球卫星系统、电话卡和 其它可使用户在远离自己国家后继续享受服务的手段。全球化服务市场正在从2 0 0 2 年疲软的状态下复苏并取得新的发展。 1 2 3 电信市场的开放与整合：政府主导、企业先行 科学技术的发展导致了2 0 世纪8 0 年代世界电信产业竞争格局的变化，并在2 0 实际9 0 年代进一步引发了全球电信市场的开放浪潮。世界贸易组织中代表全球9 0 以上的成员签署基础电信协议，成为电信业国际化的里程碑。欧盟各成员国为了 迎接电信国际化的挑战，采取了放松政府管制和电信企业私有化双管齐下的办法。 1 9 8 7 年6 月3 9 日，欧共体委员会以绿皮书的形式向成员方提出了四项原则：要求各成 员方对现行电信体制立即进行改革：加速欧洲电信一体化进程；规定1 9 9 2 年1 2 月 3 1 日为实现欧洲内部市场一体化的协商日期：要求各成员方电信主管部门之间加强 在网络和业务发展方面的合作，以符合欧洲网络一体化方面的要求。截止1 9 9 1 年底， 绝大多数欧共体成员方已经完成终端设备市场自由化、政企分开、电信业务竞争和垄 断范围的划分工作。 1 9 9 8 年1 月1 日，欧盟成员国以及瑞士、挪威全面开放国内电信市场。这样， 第4 页 北京邮电大学项士研究生论文中国电信运营企业海外并购战略研究 发达国家各国政府为了提高在世界电信市场上的竞争力，纷纷以世界贸易组织为舞 台，呼吁并实施在世界范围内放松电信管制，加速电信企业的国际化。 1 2 4 电信企业的跨国并购浪潮 电信企业在经济全球化浪潮的推动下也开始走向一体化。取消国家垄断，通过竞 争提供多样化的电信服务是大势所趋。在当今全球化的电信市场中，私有化和取消管 制导致各国电信公司直接相互利用设施提供国际电信服务。传统的国家所有的电信公 司的运营方式发生着深刻的变化。 2 0 世纪9 0 年代的全球著购潮中，以信息业为代表的高科技产业在这次全球并购 浪潮中扮演了主角。1 9 9 6 年，美国兼并与合并的企业总数的2 2 是信息技术产业， 通信产业的企业收购、合并和股票交易上升2 8 ，1 9 9 7 年，通信业以9 6 3 亿美元的 并购额高居榜首。1 9 9 8 ，1 9 9 9 年通信业的兼并和收购达到了白热化。此次并购浪潮中， 企业强强联合组成战略联盟，发挥技术优势互补，实现资源的优化配置，壮大实力， 共同占领世界市场。2 0 0 0 年3 月，李泽楷与英国大东电信达成协议，以近4 0 0 亿美 元的价格收购香港电信，创下亚洲有史以来最大的并购记录。欧洲最大的电信公司一 德国电信公司和美国第八大移动电话公司声流无线通信公司2 0 0 0 年分别在波恩 和纽约同时宣布，德国电信将支付5 0 7 亿美元并购声流无线通信公司。声流公司拥有 全美电话营业许可证，具有欧洲通行的g s m 技术标准。而美国只有少数几家公司采 用欧洲、亚洲国家普遍采用的g s m 移动通信标准，而声流公司即是其中之一。兼并 声流公司将为德国电信进入美国电话市场奠定牢固的基础。【3 】 2 0 0 5 后，国际电信市场并购浪潮再起，在美国电信市场，美国第六大无线运营商 a l l t e l 与美国西部无线公司的董事会进行了深入谈判，就a l l t c l 收购后者一事达成一 致，预计并购交易金额约为4 0 亿美元。合并后的a l l t e l 公司将成为全美第五大无线 服务公司，业务主要集中于美国的乡村，其网络将覆盖美国一半的国土和l 4 的人 口。 而在亚洲，包括中国移动参与了的巴基斯坦电信竞购，香港和记电讯进军印尼手 机市场，斥资1 2 亿美元收购正大集团旗下刚刚取得当地执照的c y b e ra c c e s s ( c a ) 公 司六成股权。新的电信企业跨国并购潮正在兴起。 1 3 论文研究的内容和选题意义 与世界其他国家相比较即可发现，在人均g d p 水平大致相等的国家里，我国的 电话普及率是最高的；而在电话普及率相当的国家里，我国的人均g d p 是最低的。 经过比较我国电信业的发展和同期我国g d p 的增长，可以知道，从1 9 9 8 年起， 在经过了远高于同期国民经济增长速度的快速发展后，电信业与国民经济的增长速度 之间的差距正日益缩小，电信业的发展正逐渐由超快速向正常同步转变【1 1 。 正如2 0 0 5 年第一季度起，出现了通信业增长速度慢于同期国民经济增长速度的 现象，中国工程院院士、原副院长朱高峰认为：这标志着中国通信业的高速增长即将 i l l 关于电信业增长速度与国民经济增长速度的比较研究，可参见中国电信发展分析 胡庄君编著社会科学文 献出版社2 0 0 6 年5 月 第5 页 北京邮电大学硕士研究生论文 中国电信运营企业海外并购战略研究 成为历史1 2 】。 在国内市场发展空闻有限的情况下，走国际化道路，成为电信企业的选择之一。 向海外市场扩张不仅可以开拓新的市场、寻求新的收入增长机会，而且有利于整合企 业的全球架构优势，增强市场竞争力。 我国未来的经济发展，将是“引进来”和“走出去”相结合，全面提高对外开放 水平。在经济全球化和加入世贸组织的新形势下，在更大范围、更广领域和更高层次 上参与国际经济技术合作和竞争，充分利用国际国内两个市场，优化资源配置。 对于电信产业来说，2 0 0 4 年全国信息产业工作会议曾指出：本世纪头2 0 年是我 国的重要战略机遇期，是信息产业大有作为的时期。全面推进信息产业的改革与发展， 努力向电信强国的目标迈进为全面建设小康社会做出积极的贡献。 而中国移动、中国联通、中国网通、中国电信都提出了向世界一流通信企业迈进 的目标。其中，中国网通己经开始了国际化经营的战略布局；中国电信则已在美国设 立了分公司，成为真正意义上的国际化公司，中国移动开始尝试跨国并购。 因此，全面和深入地研究我国电信运营企业的跨国并购战略问题，不仅具有学术 价值，面且具有很强的现实意义。 本文拟从企业跨国购并理论和并购战略入手，结合我国电信运营的跨国购并动 因、所进行的尝试，并参考国外电信运营商跨国并购的经验，对我国电信运营企业的 跨国购并战略规划和实施进行分析并提出有益的建议。 嘲参见国际化，我们准备好了吗? 一中国电信运营企业国际化战略的思考 席志刚人民邮电报2 5 年8 月2 5 日 第6 页 北京邮电大学硕士研究生论文 中国电信运营企业海外并购战略研究 第二章企业跨国并购的相关理论 2 1 企业跨国并购的含义和性质 世界经济一体化是世界经济发展的大趋势，西方国家的国际贸易也更倾向于采取 对外开放的政策，即欢迎外国竞争者进入国内市场：同时推行支持国内厂商的国家工 业政策，对它们参与全球竞争提供积极的支持。因此企业一方面要面对国内外的竞争 对手，维护已取得的地位；另方面又要积极开拓，到国外开辟新的市场以寻求发展。 国际企业可以通过合资、特许等策略联盟的方式，也可以通过并购的方式形成。 由于并购方式能够使企业迅速进入国际市场、获得新技术、开辟新市场，所以跨国并 购交易己成为企业国际化发展的重要途径。 在9 0 年代初开始的新一轮并购浪潮中，企业的跨国并购便是其中一个重要的特 征和趋势。跨国并购对全球对外直接投资的总流量将具有越来越大的作用。不仅是发 达国家之间的并购交易，而且发达国家对发展中国家，发展中国家对发达国家的并购 行为都呈上升趋势。据世界投资报告统计，2 0 0 0 年全球企业并购总额高达3 4 万亿美 元，创造了新的记录。这一兼并浪潮大大推动了全球化经营，从而在不小的程度上调 整了世界和地区的经济结构与生产布局。 企业并购理论是研究跨国并购现象的基础，跨国并购现象实质上就是企业并购的 跨国延伸，同时，企业跨国并购也是国际直接投资的一种形式，是国际经营活动的一 种方式，本文在下一小节将从这两方面展开对企业跨国并购的理论进行介绍和分析。 而首先，结合国内外学者对跨国并购的定义和本文研究得主题，对企业跨国并购做出 如下定义： 跨国并购( c r o s s - b o r d e rm e r g e r & a c q u i s i t i o n ) 是指一国企业为了某种目的，通过 定的渠道和支付手段，将外国企业的部分或全部股份或资产收买下来，从而对后者 的经营管理实施部分的或完全的控制。 跨国并购渠道包括发起并购的企业直接向国外目标公司投资，购买其资产，也包 括通过在外国的子公司、分公司在东道国进行并购。收购支付方式和国内并购一样。 可以用现金购买股份；用现金购买资产；或以股票交换的形式来取得目标公司的股份 或资产。但由于跨国并购交易的支付涉及到两种或两种以上货币的兑换，其中涉及到 第7 页 北京邮电大学硕士研究生论文 中国电信运营企业海外并购战略研究 汇率风险问题，所以比国内的并购要复杂得多。 国际投资泛指国际间资金移动关系，也常用来指国际闻私人直接投资关系或对外 投资。国际投资可分为直接投资和间接投资。所谓国际直接投资指外国投资者在海外 直接经营企业的投资方式，投资者对企业的经营管理有较大的实际控制权，即指伴有 企业经营管理权和控制权的国际资本流动。其具体形式包括：l 、以参与特定企业的 经营管理为目的而取得东道国原有企业的股份或参股，组成合资经营企业或合作经营 企业，或收购原有企业并进行合并；2 、在东道国建立子公司，据有该公司l o o 的股 权，组成外资独资企业，或山于公司与当地企业组建合资经营企业；3 、基于企业活 动的目的，取得供企业经营所用的实物资产，即新设分支机构、销售渠道和工厂，或 通过新的投资扩大这些分支机构的规模：4 、单独或联合投资参与东道国资源开发与 生产项目等。国际投资的形式是多种多样的，但外国投资者必须对其在东道国投资经 营的企业、事业及其资产，按照其拥有的一定数量的股份或持股，能够对其经营管理 行使定的控制支配权。至于拥有多少股份或股权才被认为是构成直接投资、拥有控 制权，各国的立法和解释是不同的。 直接投资与间接投资的区别，实质上是集中在有无控制权这一问题上。企业跨国 并购直接针对国外目标公司的控制权，因此是国际直接投资( f d l ) 的一种。 2 2 企业跨国并购相关理论 2 2 1 企业共购理论 企业并购是指企业的兼并( m e r g 哪和收购( a c q u i s i t i o n ) 。兼并与收购各有特点，既 有联系也有区别，人们常连在一起用，因此简称并购。 企业获取生产要素的途径或方式有两种：一是直接获得，即企业直接向生产要素 提供者购买：二是问接向生产要素拥有者购买。间接购买又可细分为两种方式：一是全 部购买且并入本身企业，也就是所谓的兼并( m e r g e r ) 。根据不同情况，可分为吸收合 并和新设合并。吸收合并，是指一个占优势企业吸收一个或一个以上的企业，合并方 企业存续，继续拥有法入资格，而被合并方企业不再存续。新设合并，是指两个或两 个以上的企业合并为一个新的企业，原企业都不再存续。二是部分( 甚至全部) 购买， 拥有其控制权或经营管理权，从而达到生产要素配置的整体战略协同，这可称为收购 ( a c q l l i s i t i o n ) 。收购也可细分为收购资产和收购股份( 或股权) 两种方式。收购资产指收 购方收购目标企业( 即被收购企业) 部分资产( 生产要素) 且并入收购方企业( 如果全部 收购其实就是吸收合并) ；收购股份( 或股权) 就是全部或部分收购目标企业股权，使目 第8 页 北京邮电大学硕士研究生论文 中国电信运营企业海外并购战略研究 标企业成为能对其实施控制权的全资子公司或控股子公司。 企业并购是间接获得生产要素的一种方式，属于企业的投资活动。这种间接获得 生产要素的投资活动，企业也要付出代价，代价就是企业付出的可能是股票( 如果企 业是股份公司) 或股权( 如果企业属于其他公司制企业) ，可能是现金，也可能是承担债 务( 如承担对方企业全部债务或部分债务；或支付企业债券等) 所以，企业并购是一种特殊的交易活动，其对象是产权产权是指财产所有权及 与财产所有权有关的其他权利。财产所有权是指所有人依法对自己的财产享有占有、 使用、收益和处分的权利。 对于并购活动进行研究的理论渊源与分析基础主要来自于传统的和现代的产业 组织理论。一些经济学家们把并购活动与商业周期和产品周期联系起来。另一些经济 学家更集中于对企业的效率、管理和利润的研究，因为这些因素是诱发企业进行购并 的直接动因。 西方企业并购理论从很多不同的角度论述了企业并购的动因，但仅一种理论无法 单独完成企业并购动因的解释。企业并购理论包括许多不同的学说，按照研究企业并 购的著名学者威斯通( j o h i l f w e s t o n ，1 9 9 8 ) 的归纳，主要有以下1 1 种：无效率的管理者； 经营协同效应；战略性重组；价值低估；信息与信号理论；代理问题与管理主义理论； 经理阶层自大假说；市场力量：税收因素理论；再分配理论。以下选取了西方企业并 购理论的一些主流观点加以介绍。 一、效率理论 效率理论认为并购活动能够提高企业经营绩效，同时增加社会福利，具体而言， 效率理论可分为规模经济理论、管理协同效应理论、经营协同效应理论、财务协同效 应理论。 1 、规模经济理论 现代产业组织理论研究的首要对象就是规模经济与企业经济效益的关系。研究证 明了企业规模( 或产业集中度) 与企业的利润率成正相关关系。在资本较为密集的工业 里，集中度较高的大企业可以比中小企业获得更多的利润，“大企业之所以大是因为 它们比其他企业更有效益，能比其他企业获得更高的利润”。其根本的原因在于集中 度高的产业中，大企业的生产成本比中小企业低，企业规模扩大带来了单位成本的下 降，超过了集中度提高价格上涨的效果，劳动生产率提高的幅度高于平均数。这种成 本优势就能增加工业产出的份额和减少单位成本，同时，联合生产经济即范围经济带 第9 页 北京邮电大学硕士研究生论文 中国电信运营企业海外并购战略研究 来的成本减少也是很显著的，这方面的成本利益来自于企业在更大范围内共享研究费 用、管理费用、营销费用，从而降低了每一单一产品的单位成本，增大单位投入的收 益。规模经济有如此的重要性，那么企业通过并购的方式，将在并购之前没有运营在 规模经济水平上的企业整合，使其获得规模经济，这将大大提高企业的效益 2 、管理协同效应理论 管理协同效应理论认为企业管理效应的高低是企业并购的主要动力。如果a 企 业的管理效率优于b 企业。而且a 企业具有剩余管理资源，则a 企业并购b 企业后。 一方面可以将b 企业的效率提高到a 企业的水平，另一方面a 企业释放了多余的管 理能力，从而提高了整个经济效率 2 】。这种解释有一定的局限性，因为管理资源的 使用价值具有一定的特殊性，一般只能对特定的行业发挥效用，相对而言，该理论对 横向一体化更有解释力。 3 、经营协同效应理论 经营协同是指由于企业间存在着生产要素和企业职能等方面的互补性而使两个 或两个以上的企业合并为一家企业时，可以共同利用对方优势而产生“2 + 2 4 ”的效 益。如企业a 在研究和开发方面较强，而管理和市场营销方面较弱，企业b 恰恰相 反，则两企业的合并能够克服他们各自经营的瓶颈，互为补充，提高总体效率，带来 额外的增值。 4 、财务协同效应理论 并购可能起源于财务方面的动机，财务协同主要体现为两方面：( 1 ) 在具有很多 的内部现金，但缺乏好的投资机会的企业，与具有较少的内部现金但有很多投资机会 的企业之间，通过企业并购，可使资金低成本地在企业内部流动，节约外部筹资成本 和交易费用；( 2 ) 合并后企业的负债能力要大于合并前单个企业举债能力之和，并能 节省投资收入税。 二、代理成本及管理主义者理论 企业并购活动的顺利进行，要求并购双方的内部经营机制合理有效，为适应这一 要求，詹森( m j e 璐e n ) 和麦克林( w m e c k l i n g ) 提出代理成本及管理主义者理论，试图 通过企业并购来解决企业的“委托代理问题”。该理论对企业并购的原因有如下 的解释： 1 、并购是解决代理问题的一个外部途径。法马( e u g 曲e f 锄a ) 和詹森认为，公司 代理问题可由适当的组织设计解决，这种设计由企业内部的约束和激励机制以及合理 的企业外部环境所组成，并购提供了这种外部机制。当目标公司代理人存在代理问题 第1 0 页 北京邮电大学硕士研究生论文中国电信运营企业海外并购战略研究 时，并购方通过收购目标公司股票获得控制权，以减少代理问题的产生。梅因和马里 斯进一步解释了这种解决方法的内在机理。他 f 】认为，企业并购的存在可以对管理层 产生一种无时不在的威胁，这种威胁有助于约束管理层，进而产生经营管理的激励。 2 、管理主义者理论。管理者的报酬是公司规模的正向相关函数，因此，管理者 有内在动力使公司规模扩大，而接受较低的投资利润率，并借并购来增加收入和提高 职业保障程度。这种理论认为，经理的主要目标是公司的发展，并认为己经接受这种 增长最大化思想且发展迅速的公司最易卷入到并购活动中。 3 、自由现金流量假说。所谓自由现金流量是指公司的现金在支付所有净现值为 正的投资计划后所剩的现金量。并购活动所导致的自由现金流量的减少，有利于减少 公司所有者和经营者之问的冲突，适当提高负债比例，减少代理成本，增加公司价值。 三、交易费用理论 交易费用理论，又称内部化理论，是在7 0 年代后期开始兴起的。科斯( r 0 n a l d c o 弱e ) 认为，企业和市场是两种不同但又可以互相替代的交易制度，企业之所以存在， 关键是它可通过“内部化”来节省交易所导致的交易成本，企业的规模边界在于企业 内部的边界组织成本与企业外部的边际交易成本相等的那一点。因此当企业意识到通 过并购将企业间的外部市场交易转变为企业内部行政调拨更能节约交易费用时，并购 就发生了。威廉姆斯( o l i v e r 、) l ，i l l i 锄s o n ) 和哈特( o l i v c rh a n ) 也先后对交易费用的决定 做出了解释。他们指出，资产的专用性、交易的不确定性和合约的不完备性所造成的 机会主义行为，结合人的有限理性，导致了高昂的交易费用。具体表现在，企业的知 识产品、品牌商誉、中间产品及资产专用性很强的投资，在市场交易中存在着很强的 外部性，面临着被其他经济主体“免费搭便车”等受损的风险，为减少损失，降低交 易的不确定性，当事人必须为交易支付高昂的信息成本、谈判履约成本和监督成本。 企业并购则可以通过“内部化”来克服中间产品市场的不完全和市场失灵所带来的 不利影响，避免过高的交易成本，从而导致效率的提高。 四、赋税考虑理论 企业发展到一定阶段，便会在制定企业经营策略时考虑赋税的大小，实施并购策 略是企业合法避税的重要手段。假如所得税率与资本收益税率有差别，企业主可以通 过出卖企业，相对减少其纳税资本收益：另一方面，在某种特定的税收政策下。如果 企业并购能创造一种宽松的环境，使资本结构变得能够得到更优惠的税收待遇，那么 也会导致并购。 第1 1 页 北京邮电大学硕士研究生论文 中国电信运营企业海外井购战略研究 2 2 。2 国际直接投资理论 跨国并购的性质属于国际直接投资范畴，跨国并购实质上是国际直接投资的一种 形式，因此本节对相关的国际直接投资理论加以介绍顾，并从国际直接投资理论的角 度对跨国并购行为进行分析。 一、垄断优势理论 该理论最初由美国学者斯蒂芬r 海默( s t e p h h e r b 缸h y m 哪创立，后经其导师查 尔斯金德尔伯格( c l i a n 船pl ( i n d l e b e r g i 神教授等人补充和发展，成为研究对外直接投 资最早和最有影响的独立理论。海默首次提出从“不完全竞争”出发，研究对外直接 投资。他认为企业首先应具备东道国企业所没有的垄断优势，进行对外直接投资才有 利可图：一国和国际市场的不完全性。使企业获得垄断优势成为可能，并通过在国外 生产加以利用。现实中市场的不完全表现在四个方面：产品和生产要素市场不完全； 由规模经济导致的市场不完全：由政府干预经济而导致的市场不完全；由税赋和关税 导致的市场不完全。 二，产品生命周期论 1 9 6 6 年弗农( r a y m o n d 、k f n o n ) 提出了产品生命周期论。该理论认为，拥有知识资 产优势、具有新产品创新能力的企业，总是力图维持企业的技术优势地位，以便享有 新产品的创新利益。但是，新技术不可能被长期垄断，产品通常要依次经过创新期、 增长期、成熟期和衰退期四个连续阶段。在创新期，一般首先集中在国内生产，以降 低成本和维护垄断地位；在增长期，为了避免贸易壁垒，接近消费市场和减少运输成 本和关税支出，厂商开始对发达国家投资；在成熟期，本国市场己趋于饱和，其它发 达国家同类产品出口急剧增长，厂商开始在发展中国家进行直接投资，并从发展中国 家进口该产品供国内消费。该理论揭示了对外直接投资的动因和基础不仅取决于企业 拥有的特殊优势，而且取决于企业在特定东道国所能获得的区位优势。只有这两方面 优势的结合，才能使直接投资最终发生，并给投资者带来利益。 三、边际产业论 该理论是日本学者小岛清( 1 ( k o j i m a ) 以日本对外直接投资的实践为背景，依据 国际贸易比较成本理论提出来的。该理论的核心内容是：对外直接投资应该从投资国 己经处于或即将陷入比较劣势的产业，也可称为边际产业( 这也是东道国具有明显或 潜在比较优势的产业) 依次进行 第1 2 页 北京邮屯大学硕士研究生论文中国电信运营企业海外并购战略研究 四、国际生产折衷理论 该理论是英国里丁大学教授约翰邓宁( j o l l i lh d i m n j n g ) 提出来的。国际生产折衷 理论把跨国经营的决定因素概括为所有权优势( 嘶l c r s h i p ) 、内部化优势 ( i n t 啪a l i z a t i 彻) 和区位优势( l o c a t i o n ) 这三类优势，并把对这三类优势的拥有程度作为 判断企业跨国经营方式选择的依据和条件。 邓宁从微观角度概括了企业跨国发展的主客观因素：在主观方面，企业拥有对特 定无形资产的所有权；在客观方面，某些国家和地区具有特别适合这些无形资产发挥 作用的有利条件；把两者结合起来，促使企业跨国化扩展的则是其转移使用无形资产 的内部化组织能力。 这样，国际生产折衷理论就较前述理论更全面和综合地说明了企业跨国发展的基 本动因。但是，该理论强调只有三种优势同时具备，一国企业才可能跨国投资，这使 该理论具有一定的片面性，因为这难以解释当今不少发展中国家的跨国企业并不同时 具备三种优势，跨国经营却十分成功的现实。究其根源，在于其理论仍然是以发达国 家制造业厂商为对象来构筑理论体系的。 2 2 3 企业跨国并购的类型 企业的跨国并购是一种较为复杂的跨国经营行为，跨国并购可以按不同划分标准 进行分类。 一、根据跨国并购主体的行业相互关系，可分为： 1 、横向跨国并购。横向跨国并购是指两个或两个以上国家生产或销售相同或相 似产品的企业之间的并购。这种跨国并购的目的通常是扩大世界市场的份额，增加企 业的国际竞争力和垄断寡头实力，且风险较小，并购双方容易整合，进而形成规模 经济、内部化交易而导致利润增长，横向并购是跨国并购经常采用的形式。 2 、纵向跨国并购。纵向跨国并购是指两个或两个以上国家处于同一或相似产品 但又处于不同生产阶段的企业之间的并购。并购双方一般是原材料供应者或产成品购 买者，所以对彼此的生产状况比较熟悉，并购后较易融合在一起。并购的目的通常是 低价扩大原材料供应来源或扩大产品的销路。 3 、混合跨国并购混合跨国并购是指两个或两个以上国家不同行业的企业之间 的并购，这种并购方式是同跨国公司的全球发展战略和多元化经营战略密切联系在一 起的，以减少单一行业经营的风险，降低生产成本，增强企业在世界市场上的整体竟 第1 3 页 北京邮电大学硕士研究生论文中国电信运营企业海外并购战略研究 争力 二、根据跨国并购的融资方式，可分为： l 、现金收购。凡不涉及新股票或新债券的公司并购都可以被认为是现金并购。 现金并购很单纯，购买并支付了议定的现金后即取得目标公司的所有权，而目标公司 的股东，在得到所有股份的现金后即失去了所有权。 2 、股票置换。股票置换是并购公司重新发行本公司股票，以新的股票替换目标 公司的原由股票，以此完成股票收购。股票收购的特点是目标公司的股东并不因此而 失去其所有权，而是被转移到并购公司，并随之成为并购公司的股东。 3 、债券互换。债券互换是增加发行并购公司的债券，用以代替目标公司的债券， 使目标公司的债券转换到并购公司。 2 2 4 企业跨国并购的动因 关于企业跨国并购的动因，中外研究学者从不同的角度有所论述，包括需要层次 论、外部刺激论、动机强化论、选择偏好论、制度安排论和相关因素影响论等。它们 实际上是有机的整体，归纳起来主要有以下几个方面：1 、维持企业生存，提高企业 竞争能力，追求垄断或寡头地位等三个层次的内在需要；2 、世界经济一体化、生产 经营跨国化、金融国际化的大趋势对企业内在需要的刺激，以及国内市场相对饱和等 外部环境的强化作用；3 、寻求某些特殊技术与人才，追求规模经济效益，分担研发 费用和构建全球经营网络等动机；4 、政府政策推动跨国并购行为的发展。 上述这些跨国并购动因理论大多是以发达国家企业为中心分析的，而关于发展中 国家对外直接投资及跨国企业的发展，第一个作系统阐述的是美国哈佛大学的刘易 斯威尔斯1 9 8 3 年出版的第三世界跨国企业一书。他在书中指出发展中国家对外 直接投资的动因包括：l 、由于发达国家配额限制等贸易壁垒的存在，发展中国家为 了扩大国外市场，特别是进入发达国家的市场，保护出口市场成为它们对外投资的重 要原因之一；2 、为了寻求更低成本，节约生产过程中的运输开支，以应对成本更低 的其他国家厂商的出口竞争，一些工业化进程较快的发展中国家和地区的企业采用了 对外投资的方式；3 、对于国内政治不稳定，社会动荡的发展中国家，它们通过在国 外经营子公司来分散资产，确保今后仍有稳定的收入：4 、本国或东道国政府的倡导 与推动等特殊原因也对跨国发展起了推动作用。 第1 4 页 北京邮电大学硕士研究生论文中国电信运营企业海外并购战略研究 2 3 企业跨国并购战略的概念和理论简介 战略( s t r a t e g y ) 一词源于军事用语，顾名思义，战略就是作战的谋略。随着人 类社会实践的发展，战略一词后来被人们广泛地用于军事之外的领域，人们又逐渐赋 予战略一词以新的含义因此，将战略思想运用于管理中，也就产生了战略管理的概念。 可以总结为企业战略就是企业在对外部环境、内部能力认识的基础上，对实现未 来目标所作的长期规划。战略不是一种空谈，它必须解决企业现在和未来应当怎样做 的问题。战略管理则是指制订和实施战略的过程【1 1 战略管理最初由美国哈佛大学商学院安德鲁斯教授在1 9 7 6 年出版的从战略计 划走向战略管理一书中提出，他认为：“战略是目标、意图或目的，以及为达到这 些目的而制定的主要方针和计划的一种模式，这种模式界定了企业正在从事的，或者 应该从事的经营业