（金融学专业论文）城市环保建设项目的融资问题探讨.pdf

城市 环保建设项目 的触资闷 题探讨 摘要 城市环保建设工作是我国可持续发展的重要战略之一。 城市环保建设项目 融 资问 题的 研究， 有助于推动我国环境建设的跨越式发展。 城市环保建设项目 的 融 资问 题研究范围包括融资理论的分析， 多元融资方式的分析和组合， 融资方案和 还贷方案的构造， 实证分析和相关政策的研究等。 本文正是按照上述逻辑结构展 开的，其内 容有五章。 第一章我国 城市环保建设项日 的 基本概述， 首先， 对我国环境建设和环保投 资的发展与问题、 融资体制改革的现状进行了概述: 在此基础上， 将融资问 题与 城市环保建设项目 相结合， 提出加强融资在我国城市环保建设中的重要意义。 第 二章融资理论的一般分析， 首先， 阐述了 项目 融资的基本理论; 其次， 对与环境 建设密切相关的公共经济学理论进行了分析。 第三章城市环保建设项目 的多元化 融资方式分析， 首先， 对城市环保建设项目 的融资要求与方式选择进行分析， 其 次， 针对城市环保建设项目 ， 对相关的国际融资方式、 国内融资方 式和较特殊的 b o t 融资方式进行利弊和适用性分析。 第四章， 融资方案的构造和还贷体系的建 立， 首先， 对城市环保建设项目 可能采取的融资方式的各项基本要素进行分析; 其次， 在要素分析的基础上，结合项目 特点， 进行融资方案的构造分析; 最后， 研究建立城市环保建设项目 的还贷体系。第五章，实证分析和政策建议，首先， 用苏州河环境综合整治项目 来分析融资方案的构造工作， 用江桥垃圾焚烧厂的运 行和还贷研究来分析还贷体系的建立; 其次， 在实证分析的基础上， 对政府的政 策引导工作提出建议。 【 关键词】 坏境保护， 项目 融资 ， 还贷体系 分类号l f 8 3 2 . 5 城市环保建设项目 的融资问题探讨 a b s t r a c t t h e u r b a n e n v i r o n m e n t a l c o n s t r u c t i o n i s o n e o f c h i n e s e p r i n c i p l e s t r a t e g i e s o f s u s t a i n a b l e d e v e l o p m e n t . i t i s c o n d u c t i v e f o r t h e d e v e l o p m e n t o f c h i n e s e e n v i r o n m e n t a l c o n s t r u c t i o n t o s t u d y t h e s u b j e c t o f t h e u r b a n e n v i r o n m e n t a l c o n s t r u c t i o n f i n a n c i n g , w h i c h i n v o l v e s t h e a n a l y s i s o f f i n a n c i n g t h e o r i e s , t h e a n a l y s i s a n d c o m b i n a t i o n o f m u l t i - c h a n n e l f i n a n c i n g , t h e d e s i g n o f f i n a n c i n g a n d d e b i t p r o g r a m , t h e a n a l y s i s o f e x a m p l e s ， a n d t h e s t u d y o f r e l a t i v e p o l i c i e s , e t c . t h e f o l l o w i n g f i v e c h 即t e r s o f t h i s p a p e r a r e 。 记e r e d b y t h e a b o v e - m e n t i o n e d l o g i c a l s t r u ct u r e c h a p t e r o n e , t h e i n t r o d u c t i o n o f命i n e s e u r b a n p r o j e c t . f i r s t , t h e a u t h o r r e v i e w e d t h e d e v e l o p m e n t e n v i r o n m e n t a l c o n s t r u c 汀o n a n d s o m e i s s u e s o n c h i n e s e e n v i r o n m e n t a l c o n s t r u c t i o n a n d e n v i r o n m e n t a l p r o t e c t i o n i n v e s t m e n t , a n d i n t r o d u c e d t h e s i t u a t i o n o f f i n a n c i n g s y s t e m r e f o r m .疏 t h i s b a s i s , t h e a u t h o r c o m b i n e d t h e f i n a n c i n g a n d u r b a n e n v i r o n m e n t a l c o n s t r u c t i o n p r o 泣 e c t , a n d s e t f o r t h t h e r e m a r k a b l e s i g n i f i c a n c e t o s t r e n g t h e n t h e f u n d - r a i s i n g i n o u r u r b a n e n v i r o n m e n t a l c o n s t r u c t i o n c h a p t e r t w o , t h e g e n e r a l a n a 厅s i s叮 f i n a n c i n g t h e o r i e s . f i r s t e x p l a i n e d t h e b a s i c t h e o r i e s o f p r o j e c t f i n a n c i n g , t h e n a n a l y z e d t h e p u b l i c e c o n o m i c t h e o r y , w h i c h h a s c l o s e r e l a t i o n s h i p w i t h e n v i r o n m e n t a l c o n s t r u c t i o n . c h a p t e r t h r e e , t h e a n a l y s i s 冰m u l t i - c h a n n e l f i n a n c i n g勿 寻 厂 舀 石 刀e n v z r o n r e n t a lu r b a n c o n s t r u c t i o n p r o j e c t s . f i r s t a n a l y z e d t h e d e m a n d i n g a n d w a y s o , f i n a n c i n g i n u r b a n e n v i r o n m e n t a l c o n s t r u c t i o n ; t h e n , i n t e r m s o f t h e u r b a n e n v i r o n m e n t a l c o n s t r u c t i o n p r o j e c t s , t h e a u t h o r a n a l y z e d t h e a d v a n t a g e s , d i s a d v a n t a g e s a n d a p p l i c a b i l i t y o f t h e w a y s o f r e l a t i v e d o m e s t i c a n d i n t e r n a t i o n a l f i n a n c i n g a n d b o t s c h e m e c h a p t e r f o u r ,动e d e s i g n叮 f i n a n c i n g p r o g r a m a n d t h e d e v e l o p m e n t扩 d e b i t s y s t e m . f i r s t a n a l y z e d t h e b a s i c f a c t o r s o f p o s s i b l e f i n a n c i n g p r o g r a m o f u r b a n e n v i r o n m e n t a l c o n s t r u c t i o n .; t h e n a n a l y z e d t h e s t r u c t u r e o f f i n a n c i n g p r o g r a m i n t h e l i g h t o f t h e c h a r a c t e r s o f p r o j e c t ; l a s t l y , t h e a u t h o r s t u d i e d t h e d e v e l o p m e n t o f d e b i t p r o g r a m i n u r b a n e n v i r o n m e n t a l c o n s t r u c t i o n p r o j e c t - c h a p t e r f i v e , e x a m p l e a n a l y s i s a n d a d v i c e s o n d e c i s i o n ma k i n g f i r s t l y , u s e t h e e x a m p l e o f s u z h o u c r e a k e n v i r o n m e n t a l r e h a b i l i t a t i o n p r o j e c t , t h e a u t h o r s t u d i e d t h e c o n s t r u c t i o n o f f i n a n c i n g p r o g r a m . t h e n a n a l y z e d t h e c o n s t r u c t i o n o f d e b i t p r o g r a m w i t h t h e e x a m p l e o f t h e o p e r a t i o n a n d d e b i t a f f a i r s o fj i a n g g i a o g a r b a g e i n c i n e r a t o r p l a n t ; l a s t l y , o n t h e b a s i s o f e x a m p l e a n a l y s i s , t h e a u t h o r p u t f o r w a r d s o m e s u g g e s t i o n s o n t h e d e c i s i o n m a k i n g o f t h e g o v e r n m e n t , ( k e y w o r d s ) e n v i r o n m e n t p r o t e c t i o n，p r o j e c t f i n a n c i n g，d e b i t s y s t e m c l a s s f i c a t i o n c o d e f 8 3 2 . 5 城市环保建设项日 的融资问 题探讨 第一章 我国城市环保建设项目的基本概述 第一节 历史和现状 一、我国环境建设和环保投资的发展与问题 一) 我国的大中城市是国民经济发展的发动机， 其经济发展的速度和活力明 显高于其他地区。 但是随着经济的飞速发展和城市 化程度的不断加深， 各城市都 开始出现了严重的环境问题。至 “ 九五”期末，中国百万人口以 上的大城市中， 9 5 % 以 上的主干河流被污染， 城市污水处理率仅为4 0 % , 5 0 % 的城市大气质量处于 轩度污染， 人均城市绿地拥有率只相当于发达国 家的1 / 4 。 从经济角度而言， 环 境问 题的直接后果就是阻碍城市的可持续发展。 北京、 上海等大城市在新一轮发 展周期中， 都面临着向第三产业集中过渡的过程， 而环境作为第三产业发展的重 要硬件， 直接关系到城市的发展后劲。 这也就是北京和上海在获得了2 0 0 8 年奥 运会和2 0 1 0 年世博会主办权后， 进一步加大环境建设的原因。 ( 二) 中国 从8 0 年代后期开始加大环保投资力度， 近2 0 年来， 环保投资工作 出现了 不小的进展，但还有很多不尽人意的地方，总结起来，有如下特点: i ,投资力度不断增大。 从总量看， 我国的 环保总投资由1 9 8 1 年的2 5 亿元增至2 0 0 0 年的1 1 0 7 亿 元， 增长了4 0 余倍。 “ 九五” 期间， 环保总投资达到了4 5 0 0 亿元。依据 “ 十五” 规划， “ 一 卜 五” 期间的环保投资将突破7 0 0 0 亿元。 不仅环保的总量在飞速增长， 其占国内生产总值 ( g d p ) 的比 例也在不断攀 升。 从“ 七五” 期间的0 , 7 % 上升到 “ 八五”期间的0 . 8 % , “ 九五” 期间首 次突破 1 % ,预计到2 0 0 5 年，这一比例将达到1 . 3 % . 从固定资 产投资的角度看， “ 九五” 期间 环保投资己占 全社会固定资产投资 总量的2 . 6 % ,而 “ 十五” 期间，预计可达3 . 6 % a 2 、大中城市进一步加强环保投资力度。 在全国不断加强环保投资的同时，大中 城市的环保投资力度更显强劲。以 北京、上海为例，北京在2 0 0 1 年申奥成功后，2 0 0 2 年至2 0 0 8 年间用于环保的 投资将高达1 0 0 0 亿元。目 .前，北京环保投入己占全市g d p 的4 . 7 % a 2 0 世纪9 0 年代以 来，上海的环保投资平均增长速度已 超过经济的平均增长速度，2 0 0 1年 达到了工 5 2 . 9 亿元，创历史新高，并且是连续第二年保持在g d p 的3 % 以上。盯 以说， 这两个城市的 环保投资水平己 接近发达国家的水准。 同时， 这也说明我国 大中城市的环保投资在全国占有很重要的地位。 城市 环保建设项目 的融资问题探讨 3 ,环保投资同发达国家相比， 还有明显差距。 虽然我国的 环保投资呈迅猛增长的趋势， 但cb 于自 身经济状况的约束，同 发达国家相比还有很大的差距。发达国家的环保投资一般占g d p的 3 % 以上，而 我国 只有少数城市 能达到这一标准。 从人均投资额来看， 我国2 0 0 0 年人均仅1 7 . 3 美元，只相当于美国的1 / 3 0 ,德国的1 / 2 4 ,韩国的1 / 1 7 9 4 、投资渠道单一。 受旧有计划经济体制的影响，我国的环保投资长期以来以财政专顶投资为 主。 9 0年代开始，随着融资体制的改革，开始出现了其他渠道，但仍以中央和 地方两级财政投资为主。如1 9 9 8 年，中央政府为刺激内 需和拉动经济增长，在 环境设施方面的 投资高 达2 2 4 亿元，占 总财政投资的1 1 . 2 % 。到了1 9 9 9 年，中 央新增的6 0 0 亿元财政预算中， 仍有 1 3 85 亿元拥有环保投资， 占到了新增量的 2 3 . 1 0% a 这充分说明了以 财政资 金为主的单一投资渠道模式没有根本改变。 5 、政府唱主角的情况未有根本改变。 中国环境保护依然还依靠政府来唱主角，市场机制未能发挥作用，这很大 程度上制约了 环境保护的 快速发展。 一方面政府有限的财力捉襟见肘， 另一方th 企业和社会公众保护环境的积极性和巨大潜力没有被调动起来。 二、我国融资休制改革的发展 在了解了 环境建设和环保投资的历史和现状后， 让我们看看我国的融资体 制， 尤其是城市建设的融资体制在同时期出 现了 什么样的 变化。 随着中国 经济向市场经济的转轨和金融创新的不断涌现， 我国的融资体制 正在不断发生着变革，而这一变革归纳起来，主要为三个方面: ( 一)国有投资的领域和方式的转变。国有投资从竞争性领域推出， 转向 公益性投资。这也就是晚，政府投资改变了过去的“ 错位、越位和缺位现象” 。 从投资方式上看， 从过去的直接投资该为以 政策性贷款、 贴息、 财政补贴和税收 优惠等方式予以引导和支持。 这也就是说， 政府在投资中， 充分发挥政府的导向 性作用，而不是直接当 “ 运动员” 。 ( 二) 私人投资和国际投资的引入。国有投资的有进有退和投资方式的转 变， 也意味着在众多领域对私人投资和国际投资的开放。 ( 三 ) 融 资 方 式的 多 样 化。 随 着金 融 创 新的 深 入 和资 金 来 源的 多 样化， 融资 方式将从过去的 单一形式向多 样化转变。 而融资方式的多 样化， 恰恰为不同 类型 的项且 寻找符合自 身条件的 融资模式提供了 前提条件。 融资体制的改革， 在我国城市的城建工作中开 展得早 ， 进展也较快。 不少 城市己在城建工作采取了打破垄断行业， 改变政府资金投入方式， 鼓励民间资本 介入等多项举措。 尤其是一些发达地区的 城市已 实现了 投资主体由单一 到多元、 城市环保建设项目 的融资问题探讨 资金渠道由 封闭到开放、 投资管理由直接到间接的转变， 初步形成了“ 政府引导、 社会参与、 市场运作” 的多元融资 格局。 而这一格局的形成， 对于解决城市 环保 建设项目的融资问题是至关熏要的。 第二节 加强融资工作在我国城市环保建设中的重要意义 在探讨了 环境建设和融资体制改革的历史和现状后，论文首先要提出的是， 城市 环保建设中有哪些弊端可以 通过解决融资的问 题来予以 解决呢? 在前文中曾 经指出， 我国的环保投资存在着单一的政府投资渠道和投资方式 的特点。而这一点正是引发城市环保建设各项弊端的根源。 从理论上讲， 环境应属于广义的公共物品范畴， 它的有效率的供给通常需要 政府行动。 而且环境设施作为基础设施的一类， 采用财政投资为主的 方式似乎也 没有错。 但问题在于: 第一， 环境物品不都是纯公共物品， 也就是说不是所有的 环境物品都兼具非竞争性和非排他性的特征， 实际上有不少环境物品属于准公共 物品。 而且，即使是公共产品， 也不排斥由市场提供的手段。因此， 政府无法也 无必要在这一公共领域进行垄断性的投资( 相关理论将在第二章中详述) 。第 二， 政府在参与 环境融资时， 也可以 采取多种方式和手段， 而现实简单的 财政拨 款建设也引发了 诸多城市环保建设中的问题。 总结起来， 城市环保建设中与融资相关的问 题有: ( 一 ) 建设 资 金 仍 存 在 较 大 缺口 。 虽 然 我国 各 城 市 环 保 投资 总 1 t 断 加 大， 但 是仍然有较大缺口。 一方面， 城市水平的提升需要环境的进一步改姜， 而经济的 发展又产生了新的环保问题; 另一方面， 中央和地方财政在现有的条件下， 无法 无限 度的提升环保投资比 例。 在中国 财政还是“ 吃饭财政” 的前提下， 面对要养 树还是要养人的 选择时，哪个地方政府都会选择养人。因 此单单依靠财政投入， 环保建设资金的 缺口 是不可能填补的，我们仍将陷入到先污染，后治理的怪圈。 而这问题就需要融资渠道的拓宽来予以解决口 ( 二) 投资成本高。 投资成本高包括两方面的含义: 第一， 传统的坏保投资以 政府为主 要投资主体， 而政府主要通过直接的财政拨款或国 有商业银行的贷款来 进行投资， 这些有限资金的 机会成本相当高。 特别对于城市环境建设这样直接经 济效益不显著、 建设 周期长的 项目 而言， 全部使用这样的资金， 将造成融资成本 的高企。 第二，由 于是政府投资， 又对环境建设项目 的潜在效益不重视， 所以基 本没有建立投入产出与经济成本的核算机制。 投资不计成本， 人为成本大大高于 技术成本，从而进一步增加了政府的负担。 ( 三) 投资效果差。 我国的 环境设施投入运行后， 有一个普遍的问 颗，那献 城市环仅建设项目的融资问题探讨 是运营情况达不到预期的投资效果。如上海 8 0 年代建成的一批污水处理厂，日 前的运行能力只相当于设计能力的4 0 % 。 究其原因，是因为我们在投资过程中， 基本不考虑建成后的长期运营费用。 也就是说只考虑一次性投资， 而不考虑长期 运行资金的来源。 于是， 不少环保建设项目 在建成后， 因为缺少运行资金和维修 基金，长期闲置，直至报废，导致了最大的投资浪费。 ( 四) 忽视投资效益的开发和还贷体系的建立。 由于长期以 来都把坏保建设项 目 作为纯公益项目 ， 不考虑挖掘潜在的经济效益， 并使之转换成现实的财务收益。 因此， 一导致了逐利的私人资本不愿介入; 二导致了 运行资本无法筹措; 三导致 了环保建设项目 不能实现良 性循环，有效的还贷体系无法建立。 上述问 题的解决， 必须通过加强融资工作来解决， 即针对城市环保建设项目 的 特点和要求，采取有效的融资政策、融资方式和融资方案，实现 “ 政府引导、 社会参与、市场运作”的多元融资格局。 进行有效的融资 将对我国 城市环保建设工作起到以 下积极的 意义: ( 一) 拓宽资金来源， 解决环保建设的资金瓶颈问题。 环保建设的资金瓶颈是 发展中国家所必然遇到的问 题， 解决资金缺日，可通过有效的融资手段来实现。 环保建设可以 广泛吸引私人资本、 社会资金， 积极引入国际资本， 基本跳出“ 先 污染，后治理”的怪圈。 ( 二) 降低融资成本， 减轻政府和社会负担。 一方面通过有效的融资方案设计， 将降 低城市环保建设项目 的筹资成本， 另一方面通过建立有效的投入产出与成本 核算机制， 降低不必要的人为成本浪费。 综合融资成本的降低， 将切实减轻我国 中央、地方政府和社会的负担。 ( 三) 提高 城市 环保建设 项目 的运行效果。 有效的融资模式除了 融资方案的构 造外， 还包括还贷体系的建立。 而还贷体系建立后， 将根本解决坏境项日 建成后 的运行维护资金来源， 保证城市环保建设项目 的运行效果。 四) 进一步发掘城市环保项目 的潜在效益， 实现环境为经济服务。 有效的融 资工作强调对城市环保项目 潜在经济效益的开发和利用， 强调环境和经济之间不 是完全分离的， 用经济的手段 如融资手段) 可以 为城市环保建设服务， 同 样， 城 市环保建设也可以实现经济效益，为经济服务。 城市环保建设项日 的融资问题探讨 第二章 融资理论的一般分析 对于项日 的投资，主要涉及投资经济学、融 ( 筹) 资学方面的 理沦 。由 于城 市环保建设项目 的特殊性， 他还同公共经济学、 财政学、 福利经济学等方面的理 论密切相关。 第一节 项目融资的基本理论 论文所要研究的融资有别于一般性的流动资金融资和间断性的融资活动， 而 是一种有针对性的、独立的、非重复性的项目 性融资。 一、融资项目的周期 项目 是有特定周期的活动， 把握项目 周期， 对于项目 融资具有重要意义。 就 城市环保建设项目 而言， 一般包括项目 决策、 规划设计、 施工实施和项目 终结等 四个阶段。 从项目 融资的角度看， 我们主要关注的是两个阶段，u p 项日决策阶段 和项目 终结阶段。 项目 决策阶段包括( 1 ) 融资意向和融资方式的确定、t z ) 市场研究与 机会分 析、 3 ) 项目 建议书、 4 ) 初步可行性研究、 5 可行性研究、 6 ) 决策立项等六个 过程。 这六个过程中 都包含项目 融资的内容。 通过项目 决策阶段， 整个项目 的 融 资计划应予以确定。 项目 终结阶段包括( 1 ) 投产运营和投资回收、 ( 2 ) 项目 后评估这,m个阶段。 通 过投产运营和投资回收， 项目 融资计划中的运营和还贷方案将得以贯彻实施， 通 过项目 后评估， 将对整个项目 的融资效果予以 最终评定。i 二、融资的成本、结构与风险 ( 一) 资 本成本 1 、含义 从资本市场上通过各种渠道筹 集资金不仅需要考虑是否可能， 而且要考虑付 出代价， 这就是资本成本。资本成本由资本使用成本和资本筹集成本所组成。 所谓资本使用成本是指资金使用者由于使用资金而应该支付给资金所有者的 报酬。 但必须指出， 资本成本还有一种机会成本的 含义， 出资人出于资金让渡而 失去其他投资的机会， 这也是资本成本的一部分( 因 此在城市环保建设项目 的资 本成本核算中， 对于政府的财政资金，也应计算资本成本) 。所谓资本筹集成本 则是指筹措过程中所应开支的费用， 包括各类借款手续费、 证券发行费用等。 这 项费用可以 在融资总金额中扣除，而不作为资本成本的构成要素。 资本成本是评估投资项目 可行性的重要尺度。对于城市环保建设项目 这种 直 接财务效益不明 显， 运行回收周期长的项目 来说， 融资成本的高低对项目 建设 城市环 保建设项口 的 融资问 题探i l 的成功与否至关重要。 2 ,资本成本的确定 通常资本成本是按资本使用总成本与筹资总金额之比， 以资本价格的形式表 示，其一般计算公式如下: k = d / ( s 一f ) x 1 0 0 % 式中 k 一资本成本( 以百分比表示) 口 一资本使用总成本 _5 一融资总金额 尸 一资本融资总成本 采用不同融资方式取得的资本，由于影响成本的具体因素不同，其资本成本 高低也补贴， 这需要判断个别资本成本。 在判断了个别资本成本后， 为确定最佳 资本结构， 还需测算各种资金来源综合的资本成本。 综合资本成本是以各种资本 占全部资本的比重为权数， 对各种资本的成本进行加权平均计算的， 故称之为加 权平均资本成本， 它是由个别资本成本和加权平均权数两个因素决定的， 计算公 式 为 :k 二 全w ;k j 式中: k 一加权平均资本成本; w j 一第j 种资本占总资本的比重; k ; 一 第i 种资 本 的 成本。 【， ， ( 二) 融资结构 融资结构也是融资决策中的核心问题之一。 在融资决策中， 应确定项目 的最 佳资本结构， 并在以后的追加融资中继续保持合理的结构。 对于城市环保建设这 样的项目 而言，考虑最佳融资结构时，因从以下几方面考虑: l , 加权平均资本成本的高低。 前文己 指出， 这一条， 对于城市环保建设这 样的特殊项目 而言，尤为重要。 2 、 还贷期限的长短组合。城市环保建设项目 建设和见效期都相对较长，寻 求长限为主，长短有序结合的融资结构是很必要的。 3 、 内外结合、公私结合的融资结构。 在城市环保建设项目中引入国际资本， 弓 入民间私人资本，这是拓宽融资渠道。改善融资结构的重要措施。 融资结构的理论分析较为抽象，下文将结合实例进一步论证。 ( 三)融资风险 融资风险 就是由于资金筹集而产生的预期实际收益蒙受损失的可能。 在资 金筹集的信用交易中， 融1 -1 一 方预期实际收益的不确定性r 特别是融资一方存在 交易中蒙受损失的可能。 按照风险对资金影响的不同程度 融资风险可分为: 山 城市环保建设项目 的融资问 题探讨 安全性风险。 即不仅预期实际收益有损失的可能， 而且融资一方的资本或其他财 产也可能蒙受损失。 收益性风险融资者的资本和其他财产不会蒙受损失， 但预 期实际收益有损失的可能。 流动性风险。 融资者的资本、 资产和预期实际收益 不会蒙受损失， 但资金有可能不能按期转移或支付， 造成资金流动的停滞， 使融 资者蒙受其他方面的损失。 按照融资风险发生的经济性原因， 一般分为融资成本 变动风险和融资财务风险。 前者是指在借款期内由于汇率、 利率等经济参数的变 动而增加了融资成本，使项日的债务偿还发生困难，因而出现风险， 包括价格风 险、 利率风险和汇率风险。 后者是指项目的融资结构给项目 经营带来的影口 向 ，即 因债务资金比例过高，而使债务清偿出现风险。 评估融资风险也是环保建设项目 的融资过程中一个重要内容。 环保建设项目 融资的风险衡量同一般的企业筹资时的 风险衡量有所不同。 我 们这里只简单引入两个财务风险指标。 i 、财务杠杆 财务杠杆利益的程度通常用财务杠杆系数来衡量，其可以表示为: d f l =e b i t i c e b i t -k 3 式中: d f l - 财务杠杆系数 e b i t 一 项目 的实际财务效益或补贴 k 一加权平均资本成本。 财务杠杆系数越大，财务风险也越大。 2 、敏感性分析 敏感性分析是通过分析、 预测项目 主要因素发生变化时对经济评价指标的影 响， 从中找出敏感因素， 并确定其影响程度， 从而了解项目的风险因素及风险程 度，考虑项目 承受风险的能力。 项目 对某种因素的敏感程度可以 用以下方式表示:某因素按一定比例变化 时， 引起内部收益率( 或静态投资回收期、 借款偿还期) 的变动幅度， 变动幅度大， 则项目 对该因素敏感程度高，反之敏感程度低。 在城市环保建设项目 中， 税费等收入是收益的一个重要来源，而用敏感性 分析可以 看清一些税费收入来源的 变动对项目 的影响。【 月 三、融资的主要渠道和方式 融资渠道是指投资资金的来源，融通筹集资本的方式是指取得资金的具体 形式。 资俞从哪里来和如何取得资金， 两者既有区别又有联系。 一定的融资方式， 可能只适用于某一特定的融资渠道， 但同一渠道的资金往往可以 采用不同的方式 取得，而同一 融资方式又往往可适用于不同的资金渠道。 城市环保建设项目的融资问题探讨 根据我国的实际，城市环保建设项目 的融资渠道主要有财政资金、社会资 源以及利用外资。总体而言，融资的渠道一般有六种，即国家资金、银行资金、 非银行金融结构资金、社会团体事业资金、民间个人资金、外资( 包括外国政府 资金、国际金融组织资金和国际商业银行资金等) 。 融资方式按照是否经过金融中介机构来划分，主要为直接融资和间接融资。 但随着我国金融的对外开放和改革 步伐的加快， 融资方式己 趋多样化， 在直接融 资和间接融资这两个基本概念下， 已 涌现出了很多特定的融资方式。 论文在第三 章中将结合城市 环保建设项目 的实际需要进行融资方式的具体分析， 这里就不再 赘述。 第二节 环境建设与公共经济学 环境产品的 特殊性决定了 城市环保建设项目 不同与其他建设的 特殊性。 对公 共经济学的相关理论进行分析， 可以帮助我们进一步了解环境产品的性质， 政府 和市场在环境建设中的地位和作用， 从而有助于拓宽城市环保建设项h的融资方 式和资金还贷渠道。 一、环境产品与公共物品 公共物品是指提供整个社会共同 享用的 物品。 公共物品一般由政府提供， 但 某些公共物品也可以由 市场提供。 公共物品具有两个显著的特征， 即: 非竞争性 和非 排 他 性。 “ 对 照这一 定义， 我们来分析环境产品。 从广义的角度看， 环境产品基本属于 公共物品， 谁也不能排斥他人对洁净的水源和空气的享用， 增加饪何一个人的消 费，对绝大多数的环境产品而言， 其生产成本也不会增加。 但是， 不是所有的环境产品都是纯的公共物品。 特别是在城市里， 不少环境 产品 具有准公共物品( 混合物品 ) 的 特征。 举例而言， 城市公共绿地的建设， 在其 周边均为公共用地时， 每个人均能享有其带来的好处， 周边地区的增值也属于公 众所有。 但公共绿地的周边地区成了 特定的商品房用地， 那么最直接的后果就是 由 于公共绿地建设的 效益所引 起地产增值就为 特定人( 房地产商) 所有。 可见城市 里的不少环境产品的非竟争性和非排他性是不绝对和不充分的。 既然如此， 那就产生了这样一 个问 题， 公共物品的非排他胜 意咪着可能形成 “ 免费搭车”的现象，即免费享用公共物品的利益。但是现在这种 “ 免费搭车” 现象就可能延伸到了 准公共物品上。 还以上例为证， 政府投资建设的公共绿地所 产生的经济效益被少数人所享有， 而且只有他们免费搭了 车， 这显然是有失公平 和需要调节的。 通过上述分析，我们可以 得出 结论， 环境产品具有公 共物品的基本属性，在 城市环保建设项目的n a k问 题探词 城市环保项目建设中， 政府的确应当起重要和关键的作用。 但是，由于城市环境 的特殊性， 环境产品的属性并不是固定的。 因此， 在城市环境项目 建设中， 不但 可以引入私人投资和市场机制， 而且这种融资的机制还需要政府去引导建立。市 场不能有效地提供环境产品， 对此政府必须承担责任。 但是， 政府承担责任并非 包揽一切，而是根据不同环境建设项目的产品属性来确定不同的方式。 二、环境建设与外部效应 市场经济虽然有利于生产要素的优化配置与递交效率的利用， 从而实现帕累 托最优。 但是在环境产品利用上， 市场机制的失灵却是常见的现象。 而这主要和 上文提到的公共资源性和外部效应有关。 布坎南和斯塔布尔宾认为:只要某一个人的效用函数或一个厂商的生产函 数所包含的变数是在另一个人或厂商的控制下， 则有外部效应的存在。 设u 表示 个人 a的效用，那么如果 u 二f ( x ，x ,- - 一 ，x - y ,) ， 则一项外部效应存在， 其中x x p , - - 一 ， l表示由个人 a 所能控制的活动， 丫 、 由个人b 控制的活动， y . 产生的影响就是外部效应。此处活动的定义包括任何 可以计量的人类行为。 就环境问题而言，污染对生产者和消费者造成的是外部负效应，而坏境建 设则是一种外部正效应。 首先看坏境污染产生的外部负效应: 由于污染的存在，它不仅污染了空气、河流，不能使社会资源达到最优配 置状态，还造成社会福利净损失。 以某厂商生产某一产品并向河流排放污水为例，如下图所示: ss am ec d d 线为该产品的需求曲线， 它与消费者的边际效用曲 线相一致. s s 。 线为牛 产者的供给曲线， 它由生产者的边际成本决定， 市场均衡价格和产量分为尸 ( 、 q 。 。 如该产品在生产同时项附近的河流排放污水， 从而给附近居民造成一定损害， 那 城 市 环 保 建 设 项 k9 k 7 酗 f7 丝 u i t 么就存在外部成本， 如图中m e c 曲 线所示， 这条曲线向 上领斜是因为随着污染水 平的提高， 继续增加一个单位的污染带给居民的 危害是上升的。 从整个社会来说， 边际成本应为厂商的内部成本加上外部成本，s s 线代表真实的供给曲 线， s s 线 与s s , 线的垂直距离为边际外部成本。为了实现帕累托最优，实际价格和产量应 为交点e 决定的a 和q ，在价格p o 中， p l 用于补偿内部成本，( a o - a ) 用于补偿 附近居民的损失，也就是外部成本。 而实际上呢， 我们的生产者基本没有支付外部成本，外在环境的损失主要 由 政府拨款进行环境建设来弥补。 政府这种环境保护建设的行为也就产生了外部 下 效 应。5a 现实的问题是，对于企业或个人在环境上造成的外部负效应，如何使之支 付外部成本; 对于政府进行环境建设这一产生外部正效应的行为， 如何给予补偿。 衍生到城市环保建设项目 的融资问题上， 那就是两点: 一是政府用什么手段来促 使私有资本进行环保建设; 二是 政府用什么手段来使产生外部负效应的企业或个 人缴纳外部成本 ( 税、费或罚款) ，从而回收政府的投资。 而上述这两点， 从理论上讲，可以 用分别用科斯定 理和 庇古乎段来解释。 科斯定理认为:外部负效应从根本上是产权界定不够明 确或界定不当引起 的。 只需界定并保护产权， 随后产生的市场教育 就能达到帕累托最优。 以河流为 例， 如果河流的 产权是模糊的， 那么谁都可以向 其中排污， 扔垃圾。 但如果河流 作为流域管理而明确了所有权或开发权， 那么排污者就不得不支付外部成本， 而 河流所有者也将自 然地用这些资金河流进行环境建设。 这样河流的环境建设资金 也就有了来源。 庇古手段则可表述为: 在存在外部负效应的情况下， 政府向 有关企业或个人 课以相当于他所造成的边际外部负效应( 成本) 的税费或罚款。 庇古还认为， 对产 生外部正效应的行为给予补助或津贴， 以刺激其产量的 大量增加。 rn a庇古手段在 城市环境建设项目 的融资中也具有重要意义。 首先， 税费的收取是解决环境建设 资金还贷来源的重要手段( 具体在第四章中论述) : 其次， 对外部正效应的补助可 理解为采用贴息等优惠手段刺激环保投资， 这也是政府改变对环保建设直接投资 重要手段之一( 具体在第三章中论述) 。 城市环保建设 项目 的融资问 题探讨 第三章 城市环保建设项目的多元化融资方式分析 第一节 城市环保建设项目的融资要求与方式选择 城市环保建设项目因其特有的性质， 在选择融资方式这个问题上，既具备一 般项目 融资的特点， 又有它特殊的要求。 而从项目自 身条件对融资方式的影响来 看，则是有优有劣。 综合起来看，城市环保建设项目 在融资问题上，有以下特点和要求: 1 , 规模大， 资金需求量高。由于我国城市的环境问题积累时间长， 破坏程 度较大， 故环境项目的规模和力度一般都很大。 又兼之我国大中城市的人日密度 高， 土地等资源稀缺度大， 所以 在环保建设项目中， 动拆迁等前期成本很高， 这 也就造成了资金需求量高。 举例而言: 北京的沙尘暴治理、 上海的苏州河治理等， 资金需求量都在百亿元以 上; 一般的大型城市，如昆明、 成都， 在池、 府南河 的治理上，也要投入几十亿的资金。 2 、 渠道多， 解决方式多样化。由于环保项目 规模大，资金需求量高，这就 决定了不少城市环保建设项目 的资金不可能靠一个渠道和一个方式来解决， 而要 考虑多方面的融资渠道和融资方式， 而且还可以运用联合融资， 多方式结合的方 法来解决资金问题。 3 、建设周期和见效期长。环境建设不是一朝一夕的事情，我们不能指望用 一两年的时间 解决几十年的 污染问 题。 因此， 一个大型的 城市环保建设项目 往往 需要5 年以上的建设周期， 建成后完全见效则还需要一段时间。 如北京的沙尘暴 治理， 历时近十年了， 至今效果仍不明显， 上海的苏州河治理， 完全见效也需要 1 5年的时间。如此长的建设周期和见效期是项目 在融资时必须考虑的一个关键 要素。而这一要素决定了 三点: 第一， 融入的债务资本必须以 长期为主;第 立 ， 融资成本必须尽可能低廉。 第三， 建设期内的还贷压力必须减至最低。 4 、见效后，以 潜在的经济效益为主。 城市环保建设项目 ，能给整个城市带 来巨 大的潜在的经济效益， 但它不同于一般的城市基础设施建设项目， 有明确的 经济效益和财务收益。 这一性质决定了在项目 融资时必须注意: 一， 项目 融资如 何解决无追索权或有限追索权的问 题; 二， 在设计融资方案时， 要将潜在的经济 效益化为一 定的财务收益，以 确定的现金回收流量来保证债务资金的融入和偿 还。 5 、 广泛的社会效益。 显著的 社会效益是城市环保建设项目 最明显的特征和 优势。 这一点似乎和项目 的融资没有关系。 其实， 正是因为环保建设项目的这一 特征， 刁 使他有可能采用特殊的融资方式融入低成本的资金。 因此， 这一点在考 城市环 保建设项日 的融资问 题探讨 虑融资方式和设计融资方案时应充分利用。 根据资金来源渠道的不同，我们把城市环保建设项目的融资方式分为国际 资本融入方式和国内资本融入方式两大类。 b o t 及其衍生方式即可以吸引国际资 本， 也可以吸引国内私人资本， 考虑到其作为直接投( 融) 资方式的一个代表， 将 其单列为一类。 下面就根据城市环保建设下面的融资特点和要求，对于可能的融资方式进 行详细的分析和论证。 第二节 城市环保建设项目 融资方式的分析 一、国际融资方式 国际融资是国际资本流动的一种重要形式， 它是指融资者通过各种方式的贷 款、 发行股票、 发行债券、 期货 期权) 等交易 行为进行的对外融资活动。 月 根据 筹资的手段和管理的办法，国际融资分为国际银行信贷、出口 信贷、 政府贷款、 国际金融组织贷款、 国际证券等。 考虑到中国自 身的金融特点和城市坏保建设项 目的 特殊性，论文只讨论国际金融组织贷款、出日信贷和政府贷款的可能性( 鉴 于环保项目的出日信贷往往和政府贷款捆绑实施，故将这两类合并讨论) 。 ( 一) 国际金融组织贷款 l ,基本情况 国际金融性组织根据其业务范围和参加国数量， 可分为全球性的国际金融组 织和区域性的国际金融组织。全球性的国际金融组织，有国际货币基金组织 仃 m f ) 、 世界银行( i b r d ) 、国际清算银行( b i s ) 等，区域性的国际金融组织， 有亚 洲开发银行( a d b ) 、泛美开发银行( i d b ) 、非洲开发银行( a d b ) 和欧洲复兴开发银 行 e b r d ) 。 在这些组织中， 与中国的项目 融资发生直接关系的是世界银行仃 b r d ) 和业洲 开发银行( a d b ) 。 总的来讲，国际金融机构贷款具有以下特点: 1 ) 贷款对象只能是会员国 政府及公 私机构， 不对非会员国 提供任何贷款。 2 ) 贷款资金来自 各会员国 缴纳的 股本、捐款，参照市场利率向 各国中央银行 及