（金融学专业论文）科技型中小企业融资问题研究——基于信息不对称的分析.pdf

科技型中小企业融资问题研究基于信息不对称的分析 发展科技型中小企业对于推动我国的技术创新和发展我国的高新技术产 业具有重要的作用。主要表现在：第一，有利于技术的创新。在激烈的市场 竞争中，为了生存和发展科技型中小企业必须不断通过各种方式进行创新， 并及时将这些创新成果转化为现实生产力，以扩大生存空间。在客观上，活跃 了科技市场，加快了科学技术向生产力的转化。从我国近十年的科技体制改革 的历史看，科技型中小企业实际上担负了向市场传播和普及高新技术和高科 技产品的责任。第二，有利于人力资源的合理配置。科技型中小企业以科技 人员为主体，毕业于科研机构、高等学府的专业人才成为科技型中小企业的主 干力量，为他们发挥才能提供宽松环境，进而减轻大学生的就业压力。另一方 面，又为下岗技术工人提供一定量的再就业岗位。第三，科技型中小企业有利 于出口创汇。科技型中小企业以技术为依托，在国际市场上较传统企业有更多 的先进性为界市场提供优质廉价的商品；与此同时，外商投资参股企业占科 技型中小企业的比重较大，方便产品直接进入国际市场。 建立一个功能健全、富有效率的融资机制以促进我国科技与金融的结合， 同时对科技产业发展的不同阶段进行全方位的金融支持，是我国当前发展科 技产业的首要任务。本文从信息不对称的角度出发，通过对我国科技型中小 企业发展现状及其存在的融资问题的分析和对科技型中小企业的自身融资特 点进行论述，针对在我国当前的融资环境下，如何解决科技型中小企业融资 难问题、完善科技型中小企业融资体系提出了一些建议性的思路与对策。最 后得出结论，即大力发展各层次的资本市场，并以股权融资为主的方式解决 中小企业融资难的问题。同时，需要政府在政策、制度上予以大力的支持。 本文共分为六个部分： 第一部分绪论，首先对科技型中小企业的研究背景及意义进行阐述，主 要介绍科技型中小企业的发展过程及问题，其次概述国内外研究的现状，这 一部分是归纳、总结不同国家、不同学者的各种理论和结论。在国外的研究 现状分析中主要从国外关于企业融资理论和国外关于科技型中小企业融资问 题的研究；而在国内的研究现状分析中主要从国内关于中小企业融资问题和 国内关于科技型中小企业融资问题的研究这两个。最后，介绍研究方法、理 论工具和主要研究内容 第二部分是对科技型中小企业的一般概述。主要对于科技型中小企业的 2 摘要 界定及其特点进行了简要介绍；阐述了科技型中小企业在国民经济中的重要 地位和作用，科技型中小企业是技术创新的生力军。是解决就业的载体，是 促进区域经济和国际贸易的一个渠道；并对科技型中小企业发展阶段中不同 时期的金融特征从风险特征、投入与收益和资金来源这三个方面进行分析， 指出科技型中小企业在不同时期、不同阶段对资金的需求和融资的方式是不 一样的。 第三部分是对我国科技型中小企业融资的现状及存在的问题的分析。我 国的科技型中小企业一直保持快速、稳定增长，大多数企业是靠自有资金来 解决生存与发展的问题的而能得到来自政府银行投资机构或个人的支持的 企业少之又少。尽管金融管理当局采取了各种措施，强化了对科技型中小企 业的政策扶持，但由于科技型中小企业不具备抵押资产、担保等硬性条件， 使褥科技型中小企业向银行贷款还是相当困难，银行对科技型中小企业惜贷 现象明显。针对这些现象，本章第二部分对我国科技型中小企业融资中存在 的问题分三个方面进行阐述，首先，在企业方露，企业内部制度不规范，财 务运作随意性大；偏好上市，但对上市的困难和代价缺乏必要的认识；企业 法人治理结构不能适应融资需求；总体规模偏小，融资选择空间有限，这些 因素从企业内部制约了科技型中小企业的发展，不利于企业的融资，在宏观 方面，政府行为的错位和滞后和法律上的障碍，使得外部环境因素制约了科 技型中小企业的融资，阻碍了企业的发展，在中介机构与投资者方面，投资 者之间因信息不对称导致缺乏合作；中介机构发展滞后；银行给科技型中小 企业贷款的风险与收益不对称，这些都对企业的融资产生一定的负面影响， 不利于科技型中小企业的发展。 企业融资过程中信息不对称现象的存在严重地束缚了企业的融资能力。 本文第四部分则是科技型中小企业融资中的信息不对称分析，首先是信息不 对称对中小企业融资的影响的理论分析，通过s - w 模型分析逆向选择是如何 导致信贷配给的，之后概括论述与一般中小企业相比科技型中小企业融资信 息不对称更加严重，主要表现为：高科技背景加重了投资项目的信息不对称， 创业者本身经营能力的信息不对称程度高，科技型中小企业选择行为的不对 称性高。最后，对科技型中小企业主要融资渠道的信息不对称进行阐述，即：对 银行资金( 中小银行、一般银行) 、政府资助、风险投资、创业板市场这几种 科技型中小企业融资同题研究基于信息不对称的分析 融资方式进行分析。 第五章是信息不对称下的科技型中小企业融资模式的国际比较。在发达 的市场经济国家中，科技型产业的融资模式主要有两种类型：一是以英美为 代表的证券市场占主导地位的融资模式( 距离型融资模式) ；二是以e t 德为代 表的银行导向型融资模式( 关系型融资模式) 。所以，本章首先对这两种融资 模式进行概述，并从信息不对称角度分析不同模式促进科技型产业发展的绩 效，从而得出科技型中小企业融资模式的国际比较对我国的借鉴意义，即： 正确定位政府角色，积极培育市场化风险投资主体，完善多层次的资本市场。 通过以上分析，本文第六章结合我国科技型中小企业融资的实际情况 提出了相应的解决对策和建议。主要从科技型中小企业融资体系创新和政策 制度的构建这两个方面进行阐述，即：发挥政府在融资中的导向作用，同时 对融资工具、融资渠道进行创新，建立多层次的资本市场体系，发展服务于 科技型中小企业的政策性银行，建立有效的中小企业贷款担保体系了建立健 全金融支持社会辅助体系。 关键词：中小企业融；科技型中小企业：融资；信息不对称 4 a b s t r a c t a bs t r a c t w i t hw o r l de c o n o m i c sg l o b a l i z a f i o nd a yb yd a y , t h es m a l la n dm e d i u m s i z e , d e n t e r p r i s es p e c i a l l yt h es c i e n c ea n dt e c h n o l o g ys m a l la n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s e h a sb e c o m ei m p o r t a n tc o n s t i t u e n ti nt h em o d e me c o n o m i cs y s t e m a l o n gw i t ht h e g l o b a l i z a t i o n a n dt h e k n o w l e d g ee c o n o m yd e v e l o p m e n t , t h e s c i e n c ea n d t e c h n o l o g ys m a l la n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s eb yi tf a c et h em a r k e td e m a n d ，o w n u n i q u ei n n o v a t i o n t h ep r o d u c tr e r l e w sa n ds oo nt h ec h a r a c t e r i s t i c st ob e c o t n et h e h i g h t e c hi n d u s t r yq u i c k l yt h ed e v e l o p m e n tm a i nf o r c e ，b e c o m e si nt h em o d e m e c o n o m i c a ls y s t e mi m p o r t a n ta n dt h ea c t i v es t r e n g t h ，p l a yt h es t r a t e g i cr o l eo na c o u n t r y st e c h n i c a ll e v e la n di n n o v a t i o na b i l i t y w i t hd a yb yd a yp r o m i n e n t f u n c t i o no fs c i e n c ea n dt e c h n o l o g yi ni n d u s t r i a lp r o d u c t i o n ，t h er i c hr e s o u r c e sa n d c h e a pl a b o rf o r c ef u n c t i o nw e a k e ng r a d u a l l y t h e r e f o r e ，t h ec o m p e t i t i v ep o w e ri n i n t e r n a t i o n a lt r a d ei sm a i n l yd e c i d e db yt e c h n i c a ld e v e l o p m e n ta n di t sa p p l i c a t i o n l e v e l t h eh i ：g h t e c hd e v e l o p m e n ts p e e d ，t h es c a l ea n dt h el e v e lw i l ld o m i n a t et h e p r o c e s so fs o c i a l - e c o n o m i cf o r m a t i o n a l o n g w i t ht h e g l o b a l i z a t i o na n dt h e k n o w l e d g ee c o n o m yd e v e l o p m e n t , t h et l i g l l t e c h s m a l la n dm e d i u m - s i z e d e n t e r p r i s eh a sb e c o m eam a i nf o r c ea n dt a k c sav i t a la n da c t i v er o l ei nm o d e r n e c o n o m i cs y s t e mb e c a u s eo fi t ss p e c i a lc h a r a c t e r s ，s u c ha ss t r o n gm o b i l i t y , q u i c k i n n o v a t i o na b n i 吼f a c i n gm a r k e t ，e t c i ti su n c o u n t a b l et l l a tt h o s ee n t i t i e sa r e p l a y i n gam a t e g i cr o l er e g a r d i n gac o u n t r y st e c h n i c a ll e v e la n di n n o v a t i o na b m 吼 i n0 1 1 1 c o u n t r y , t h es c i e n c ea n d t e c h n o l o g ys m a l la n dm e d i u m - s i z e de n t e r p r i s ei s g e n e r a l l y r e f e r st a k et h et e c h n i c a lp e r s o n n e la sam a i nb o d y , m a i n l yi se n g a g e di n t h es c i e n t i f i cr e s e a r c h ，t h et e c h n i c a ld e v e l o p m e n t , t h et e c h n i c a ls e r v i c e ，t h e t e c h n i c a la d v i s o r yw o r ka n dt h eh i g hn e wp r o d u c td e v e l o p m e n t , t h ep r o d u c t i o n ， t h es a l e ：t a k et h em a r k e ta st h eg u i d a n c e ，c h a n g e si n t ot h ep r i m a r yc o v e r a g eb y t h es c i e n t i f i ca n dt e c h n i c a lp a y o f f sc o m m o d i t y ；i m p l e m e n t ss e l f - p r o v i d e st h ef u n d , t h ev o l u n t a r yc o m b i n a t i o n ，哪唰j a l e si n d e p e n d e n t l y , a s s n n l e sr e s p d n s i b m t yf o ro w n p r o f i t sa n dl o s s e s ，t h es e l f - d e v e l o p m e n t ，t h es e l f - r e s t r a i n t ；t h ep e r 8 0 1 1i nc h a r g e s c i e n c ea n d t e c h n o l o g ys m a l a n dm e d i u m s i r e de n t c r p a s ef i n a n c i n gq u e s d o nr e s e a l h - b a s e do i la s y m m e t r i c m u s th a v et h es t r o n gi n n o v a t i v ei d e o l o g y , h i g hm a r k e td e v e l o p m e f i ta b i l i t ya n dt h e m a n a g e m e n ta n do p e r a t i o nl e v e lk n o w l e d g ei n t e n s i t ye c o n o m i ce n t i t y p r e s e n t l y t h e s c i e n c ea n d t e c h n o l o g y s m a l la n dm e d i u m s i z e d e n t e r p r i s e a l r e a d yw a so u rc o u n t r yn a t i o n a le c o n o m yi m p o r t a n tc o n s t i t u e n t , i so u rc o u n t r y e c o n o m yg r o w sc o n t i n u a l l ya n d t h et e c h n o l o g i c a li n n o v a t i o ni m l x ) r t a n ts t r e n g t h i t i sav i t a ls t r e n g t ht oo n re c o n o m y sc o n t i n u i n gg r o w t ha n dt e c h m c a li n n o v a t i o n t o d e v e l o pt h e s ee n t e r p r i s e sw i l lt a k ea ni m p o r t a n tr o l ei ni m p e l l i n go u rt e c h n o l o g y t oi n n o v a t ea n dp r o m o t i n go u rh i g h t e c hi n d u s t r y a c c o r d i n gt ot h es l a t es m t i s t i c a l b u r e a us t a t i s t i c s ，t ot h ee n do f2 0 0 2 ，t h en u m b e ro fe n t e r p r i s e si n c r e a s e ds u d d e n l y t o1 0 9 0 0 0 t h et o t a lt r a d er e v e n u eo ft h i sc o n c e r n e dt e c h n o l o g i c a li n d u s t r yw a s 2 5 9m i l l i o ny u a n h o w e v e r , i n c o m p a t i b l ew i t ht h i st e n d e n c y , h a r d f i n a n c i n gh a s b e e nad e v e l o p i n gb o t t l e n e c kf o rt h e m j u s tu n d e rt h e s eb a c k g r o u n d s ，t h ea u t h o r p o i n t so u taf e wc o n s t r u c t i v es u g g e s t i o n st o s o l v eh a r d - f i n a n c i n gi s s u ei no u r c u r r e n tf i n a n c i n ge n v i r o n m e n t i ti ss t a t e dt h a t ，b e s i d e st h ea c t i v es u p p o r tf r o m g o v e r n m e n ta n db a n k , t h es c i e n c c - t e c h a o l o g i c a ls m a l l - m e d i u m - s i z e de n t e r p r i s e i t s e l fs h o u l dt a k ee f f e c t i v ef i n a n c i n gp l a na n dt r yt oc r e a t ec o n d i t i o n st os a t i s f yt h e n e e do fs u r v i v a la n dd e v e l o p m e n t b a s e do nt h e s ef a c t o r s ，t h ep r e s e n tp a p e ri s c o m p o s e db ys i xp a r t s t h ef i r s t p a r ti s i n t r o d u c t i o n f i r s to fa l l ，i tc a r r i e so nt h ee l a b o r a t i o nt ot h e s c i e n c ea n dt e c h n o l o g ys m a l la n dm e d i u m - s i z e de n t e r p r i s er e s e a r c hb a c k g r o u n d a n dt h es i g n i f i c a n c e ，m a i n l yi n t r o d u c e dt h es c i e n c ea n dt e c h n o l o g ys m a l la n d m e d i u m s i z e de n t e r p r i s et h ed e v e l o p i n gp r o c e s sa n dt h eq u e s t i o n ，s e c o n d ，o u t l i n e t h ed o m e s t i ca n df o r e i g nr e s e a r c ht h ep r e s e n ts i t u a t i o n ，t h i sp a r ti st h ei n d u c t i o n ， t h es u m m a r yd i f f e r e n tc o u n t r y , d i f f e r e n ts c h o l a r se a c hk i n do ft h e o r ya n dt h e c o n c l u s i o n i no v e r s e a sr e s e a r c h p r e s e n ts i t u a t i o na n a l y s i s ，i t i s m a i n l yf r o m o v e r s e 越a b o u te n t e r p r i s e f i n a n c i n gt h e o r y a n do v e r s e a sa b o u ts c i e n c ea n d t e c h n o l o g ys m a l la n dm e d i u m - s i z e de n t e r p r i s ef i n a n c i n gq u e s t i o nr e s e a r c h ；b u ti n d o m e s t i cr e s e a r c hp r e s e n ts i t u a t i o na n a l y s i s ，i ti s m a i n l yf r o md o m e s t i ca b o u t s m a l la n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s ef i n a n c i n gq u e s t i o na n dd o m e s t i ca b o u ts c i e n c e a n dt e c h n o l o g ys m a l la n dm e z l i u m s i z e de n t e r p r i s ef i n a n c i n gq u e s t i o nr e s e a r c h t h e s et w o f i n a l l y ，i n t r o d u c t i o nr e s e a r c ht e c h n i q u e ，t h e o r yt o o la n dm a i nr e s e a r c h c o n t e n t t h es e c o n dp a r ti sa b o u tt h es c i e n c ea n dt e c h n o l o g ys n l a ua n dm e d i u m s i z e d 2 a b s t r a c t e n t e r p r i s eg e n e r a lo u t l i n e i tm a i n l yh a sc a r r i e do nt h eb r i e fi n t r o d u c t i o nr e g a r d i n g t h es c i e n c ea n dt e c h n o l o g ys m a l la n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s ec o n c e p ta n dt h e c h a r a c t e r i s t i c ；a n dt h es c i e n c ea n dt e c h n o l o g ys m a l la n dm e d i u m - s i z e de n t e r p r i s e i nn a i l o n a l e c o n o m yh a si m p o r t a n t s t a t u sa n dt h ef u n c t i o n t h i si s t h e t e c h n o l o g i c a li n n o v a t i o n n e wf o r c e ，s o l v e st h ee m p l o y m e n tc a r r i e r , w h i c h p r o m o t e st h er e g i o ne c o n o m y a n da ni n t e r n a t i o n a lt r a d ec h a n n e l ；a tt h ee n d ，a u t h o r r e c o u n tt h es c i e n c ea n d t e c h n o l o g y s m a l la n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s e d e v e l o p m e n tp h a s ei nt h ed i f f e r e n tt i m ef i n a n c i a lc h a r a c t e r i s t i c ，i n c l u d i n gt h er i s k c h a r a c t e r i s t i c ，t h ei n v e s t m e n ta n dt h ei n c o m ea n d t h ef u n do r i g i n a t e s t h et h i r dp a r ti st oo u r c o u n t r ys c i e n c ea n dt e c h n o l o g ys m a l la n d m e d i u m s i z e d e n t e r p r i s ef i n a n c i n gp r e s e n ts i t u a t i o na n dt h ee x i s t e n c eq u e s t i o na n a l y s i s t h e n 。t h e q u e s t i o n e x i s t sw h i c ht oo u rc o u n t r ys c i e n c ea n dt e c h n o l o g ys m a l la n d m e d i u m s i z e de n t e r p r i s ef i n a n c i n gi ni sd i v i d e dt h r e ea s p e c t st oc a r l yo nt h e e l a b o r a t i o n i nt h ee n t e r p r i s ef i n a n c i n gp r o c e s st h ei n f o r m a t i o na s y m m e t r yl 1 x i s t e n c eh a s f e t t e r e de n t e r p r i s e sf i n a n c i n ga b i l i t ys e r i o u s l y t h i sa r t i c l ef o u r t hp a r ti si nt h e s c i e n c ea n dt e c h n o l o g ys l n a l la n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s ef i n a n c i n gi n f o r m a t i o n a n a l y z e sa s y m m e t r i c a u y ，f a s ti st h ei n f o r m a t i o na s y m m e t r i c a l l yt o t h es m a l la n d m e d i u m s i z e de n t e r p r i s ef i n a n c i n gi n f l u e n c et h e o r e t i c a la n a l y s i s t h r o u g ht h es - w m o d e la u t h o ra n a l y s i st h a th o wc a u s e st h ec r e d i tr a t i o na n a l y s i sr e v e r s i o nc h o i c e ， a f t e r w a r d ss u m m a r i z e st h ee l a b o r a t i o na n dt h eg e n e r a ls m a l la n dm e d i u m s i z e d e n t e r p r i s ec o m p a r e st h es c i e n c ea n dt e c h n o l o g ys m a l la n d m e d i u m - s i z e de n t e r p r i s e f i n a n c i n gi n f o r m a t i o ns y m m e t r yn o tt ob em o r es e r i o u s f i n a l l y , c a r r i e so nt h e e l a b o r a t i o na s y m m e t r i c a l l yt ot h es c i e n c ea n dt e c h n o l o g ys m a l la n dm e d i u m - s i z e d e n t 叩, i s em a i nf i n a n c i n gc h a n n e li n f o r m a t i o n f i f t hc h a p t e ri su n d e rt h ei n f o r m a t i o nn o ts y m m e t r ys c i e n c ea n dt e c h n o l o g y s m a l la n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s ef i n a n c i n gp a t t e r ni n t e r n a t i o n a lc o m p a r i s o n t h i sc h a p t e rf i r s tc a r r i e so nt h eo u t l i n et ot h e s et w ok i n d so ff i n a n c i n gp a t t e r n , a n d f r o ma s y m m e t r i c a l l yi n f o r m a t i o na n g l ea n a l y s i sd i f f e r e n tp a t t e r np r o m o t i o n s c i e n c ea n dt e c h n o l o g yi n d u s w yd e v e l o p m e n ta c h i e v e m e n t s ，t h u so b t a i n st h e s c i e n c ea n dt e c h n o l o g ys m a l la n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s ef i n a n c i n gp a t t e r nt h e i n t e r n a t i o n a lc o m p a r i s o nt o0 1 1 1 c o u n t r y sm o d e ls i g n i f i c a n c e a b o v et h o s ea n a l y s i s ，t h i s 盯t i c l es i x t hc h a p t e ru n i f i e so u rc o u n t r ys c i e n c ea n d 3 4 鼍“柚dt e c h n o l o g ys m a l la n dn l c d h l m s i z e de n t e r m s ef i n a n d n gq u e s t i o nm e a r c h b a s e do n 帅“c l r l r o r r o a t l o na n a l y s i s t e c h n o l o g ys m a l la n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s e f i n a n c i n gt h ea c t u a ls i t i l 撕0 n p r o p o s e dt h ec o r r e s p o n d i n gs o l u t i o nc o u n t e r m e a s u r ea n dt h e s u g g e s t i o n i ti s m a i n l yc a r n , so l lt h ee l a b o r a t i o nf r o mt h es c i e n c ea n dt e c h n o l o g ys m a l la n d m e d i u m - s i z e d e n t e r p r i s ef i n a n c i n gs y s t e mi n n o v a t i o na n d p o l i c ys y s t e m c o n s t r u c t i o nt h e s et w o a s p e c t s 鼍e y w o r d s s m a l la n d m e d i i u m s i z e de n t e r p r i s e ；t h es c i e n c ea n d t e c h n o l o g ys m a l l a n dm e d i u m 。s i z e de n t e r p r i s e ；f i n a n c e ；a s y m m e t r i c i n f o r m a t i o n 西南财经大学 学位论文原创性及知识产权声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外， 本论文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成果。对 本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均己在文中以明确方式标 明。因本学位论文引起的法律结果完全由本人承担： 本学位论文成果归西南财经大学所有。 特此声明 学位申请人： 年月z 娟 1 绪论 1 1 研究背景及意义 1 绪论 世界经济日趋全球化的今天，中小企业特别是科技型中小企业既是推动 一个国家( 或地区) 经济发展、产业结构升级、参与国际竞争的重要力量， 又是现代经济体系中各国经济的重要组成部分。根据国家发改委中小企业对 外合作协调中心统计，全国工商注册登记的中小企业已超过4 0 0 0 万家，约占 全国企业总数的9 9 。8 ，中小企业创造的最终产品和服务的价值占g d p 的5 5 ， 上交的税收占全国税收的4 6 ，中小企业发明的专利和研发的新产品的比例达 到了7 5 以上，提供的就业机会也超过了7 5 1 。以上的数据表明，中小企业已 成为我国经济重要的组成部分。我国科技产业经过几十年的建设，尤其是2 0 世纪80 年代以来获得了迅速发展，据不完全统计。目前我国科技型中小 企业总数已超过1 4 万家( 1 9 9 8 年为7 万家) ，从业人员超过了i 0 0 0 万人，虽 然此类企业数量仅占全国中小企业总量的5 ，却创造了全国约6 5 的专利发 明，7 5 的技术创新，8 0 的新产品开发。近几年，科技型中小企业的主要经 济指标均以3 0 至6 0 的速度增长，表现出不容忽视的实力，成为我国经济发 展的生力军。 虽然自建国以来，国家承担大量的预算科研经费，通过“火炬计划”、“8 63 计划”向该产业进行投资。但是，我国科技型企业与发达国家相比还存 在一定的差距，尚处于幼稚阶段。我国科技产业明显存在规模小、结构不合 理，科技产业化水平和商品化低、经济效益不高等问题。尤其是，在我国目 前尚未建立起与之匹配的融资机制与体系，使得我国科技产业的发展缺少金 融支持，长期备受缺乏资金的困扰，主要表现在：第一，融资渠道单一；第 1 柳承路，金占明、我国小型高技术企业的地位和作用、科技导报、1 9 9 8 年第9 期。 科技型中小企业融资问题研究基于信息不对称的分析 二，资金投入与科技产业的发展阶段不衔接；第三，与科技产业化相适应的 创业投资未能全面发挥作用。此外，由于政府管理层的缺位，政策资源不足、 金融条件限制、法律法规欠缺以及人才匮乏等原因，我国的科技与资本在有 机的融合方面出现了明显的制度障碍，导致科技产业化的进程缓慢。所以， 建立一个功能健全、富有效率的融资机制以促进我国科技与金融的结合，同 时对科技产业发展的不同阶段进行全方位的金融支持，是我国当前发展科技 产业的首要任务。 1 2 国内外研究现状 1 2 1 国外的研究 ( 一) 国外关于企业融资理论的研究 由于企业融资问题牵扯面很广，研究者众多，在此无法全面论及，这里 对西方现代企业融资理论进行综述，同时探讨信息不对称对企业选择融资方 式的影响。 美国学者莫迪利亚尼和米勒( 1 9 5 8 ) 在美国经济评论上发表的著名 论文资本成本、公司财务与投资理论，创立了现代企业融资理论。早期的 蹦理论是在对早期净营业收益理论作了进一步的发展的基础上提出的，它通 过严格的数学推导，证明在完善的市场条件下，企业的价值与所选择的融资 方式发行债券或发行股票无关。该理论又称为“本结构无关论”c a p i t a l s t r u c t u r ei r r e l e v a n c et h e o r y ) o 但该理论建立在一系列严格的假设之上。 主要包括：资本市场是完善的，股票和债券无交易成本；投资者个人的借款 利率与企业的借款利率相同，且无负债风险。；投资者可按个人意愿进行各种 套利活动，不受任何法律的制约，无公司和个人所得税等，所以这种假设是 一种理想状态。1 9 6 3 年，莫迪利亚尼和米勒发表了“企业所得税和资本成本： 一项修正”一文，被称为修正的蹦理论或删公司税模型。在考虑了公司所 得税因素的情况下，从而得出了与前者想反的结论：负债会因利息减税作用 而增加企业的价值，因此企业负债率越高越好。他们认为按美国的税法，企 业对债券持有人支付的利息计入成本而免交企业所得税，而股息支出和税前 2 i 绪论 净利润要缴企业所得税。这样，利息具有减税作用，从而使企业价值随着负 债融资程度的提高而增加。也就是说，最佳融资结构应该全部是债务，不应 发股票。该理论虽然考虑了负债带来的纳税利益，却忽略了负债导致的财务 风险和额外费用。1 9 7 6 年，米勒建立了一个包括公司所得税和个人所得税在内 的模型： v i = v u + 1 一( 1 一m c ) ( 1 一t s ) ( 1 - t d ) 】+ d 该模型的结果表明，m m 公司税模型高估了企业负债的好处，因为个人所 得税在某种程度上抵消了企业利息支付的节税利益，降低了负债企业的价值。 不过，米勒模型同样认为负债率越高越好，而且认为1 0 0 负债对企业市场价 值最大。 在删理论基础上改进的权衡理论强调税收和破产成本因素，m y e r 和 m a j i l u f r s ( 1 9 8 4 ) 的优序融资假说，l e l a n d 和p y l e ( 1 9 7 7 ) 的信号模型强 调信息的差异，而只有j e n s o n 和m e c k l i n g ( 1 9 7 6 ) 现金流理论主要强调代 理成本，认为均衡的企业所有权结构是由股权代理成本和债权代理成本之间 的平衡关系来决定的，企业的最优资本结构是使股权和债权两种融资方式的 边际代理成本相等，从而总代理成本最小；a g h i o n 和b o l t o n ( 1 9 9 2 ) 的企 业融资的控制权理论，强调在交易成本和不完全合约的基础上提出一种与财 产控制权非常相关的企业融资理论。 非对称信息( a s y m m e t r i ci n f o r m a t i o n ) 是20 世纪70 年代发展起来 的，根据非对称信息理论，市场上买卖双方各自掌握的信息是有差异的，通 常卖方有较完全的信息，而买方有不完全的信息。在金融市场或融资活动中， 投资者和企业经营者的信息掌握，是典型的非对称信息分布。 然而，把信息不对称下的逆向选择和道德风险引入信贷市场分析的主要 有杰菲和拉塞尔( 1 9 7 6 ) 、基通( 1 9 7 9 ) 及斯蒂格利兹和韦斯( 1 9 8 1 ) 等。杰菲和 拉塞尔建立了一个存在事前信息不对称的消费信贷市场模型，基通则考察了 信贷配给对资源配置和货币政策有效性的影响。他对借款人投资项目回报率 的累积分布函数做出了一定的限制