（金融学专业论文）货币错配下中国企业的风险和应对.pdf

撬要 摘要 一、选题意义 在汇率制度改革完成后，影响汇率的因素仍然是外贸和资本流动状况以 及中央银行对汇率的态度。可以预料，随着目前的强制结售汇制度逐步过度 到意愿结售汇制度，以及远期市场的发展，一个真正意义上的外汇市场将基 本形成。在这种环境下，汇率将主要根据市场供求来形成，原来中央银行所 承担的汇率风险将大部分转移到市场上，银行、企业和个人等微观主体将成 为承担风险的主体。 实践表明，一个国家融入全球经济体系后，如果贸易和资本流动使用不 同的货币来计值，其资产负债表和利润表就暴露在汇率变化的风险之中 “货币错配”风险。我国是一个高度开放的经济体，但人民币又不是国际货 币，所以境内各个行为主体所持有的外币资产就会天然地面i 晦着巨大的货币 错配风险。目前，我国仅居民持有的外币资产就有数千亿元，企业和银行的 外币资产和负债就更多，货币错配风险相当高，但在长时间的固定汇率制下， 这些风险几乎都由中央银行承担，致使银行、企业和个人防范外汇风险意识 薄弱，风险管理能力也明显不足，加之市场上相关风险管理工具有限，不少 微观主体在外汇风险面前往往束手无簧。 目前远期结售汇等外汇衍生市场虽已开始运行，但运用率仍明显不够。 以远期外汇交易为例，目前成交虽然开始活跃，但市场广度和深度仍嫌不足， 甚至连完整的统计数据也没有，使得外界在预期远期汇率时缺乏可靠的判断。 要强化风险防范，在完善原有外汇衍生品市场同时，还应开发更多的工具， 但最为重要的是各个微观主体应提高风险意识，加强、提高分析防范风险的 本领。 二、本文的研究思路和研究方法 本文从货币错配的概念入手，以新的方式解释外汇风险，结合汇率制度 货币错配下中国企业的风险和应对 的改革，将外汇风险管理的重点由国家转向银行、企业和个人等微观主体。 由于经济风险具有普遍性，涉及所有微观主体，而会计风险只出现在编制合 并会计报表的过程中，并不影响企业的现金流量，因此，结合我国企业面临 的经济环境来看，企业外汇风险主要表现为外汇交易风险。鉴于此，本文将 研究的重点放在了交易风险的管理对策上。交易风险管理的重要手段是金融 衍生工具，本文力求对国内涉外企业如何在人民币升值预期及浮动汇率制度 下规避外汇风险进行一些实证探索。 三、本文的主要内容和观点 全文共分为四个部分： 第一章如何理解货币错配。该部分主要对货币错配这个新名词做以理论 解释，并对货币错配的成因，以及可能造成的后果进行一些探讨，最后对我 国的货币错配现状加以介绍。我国现在处于汇率制度改革完成的初期阶段， 银行、企业、个人等微观主体对外汇风险有一定的防范意识，但认识程度还 不够深入，本章力求将新的汇率制度下的外汇风险与微观主体的关系加以介 绍。 第二章外汇风险类型及其衡量方法。外汇风险的实质是时间风险和价值 风险。从对外经营活动全过程来看，又可将外汇风险划分为三类，预期经营 收益的外汇风险为经济风险( e c o n o m i cr i s k ) ，在交易风险经营活动过程中 的外汇风险称为交易风险( t r a n s a c t i o nr i s k ) 、在经营活动结果中的外汇风 险为会计风险( a c c o u n t i n gr i s k ) 。该部分从涉外企业的角度对一般外汇风险 进行分类分析，对每类风险的测量及解决方法加以探讨。 第三章外汇风险的一般管理方法和具体运用。本章着重分析我国涉外企 业如何对经营过程中涉及的经济风险、交易风险和会计风险进行管理和规避。 由于经济风险具有普遍性，涉及所有微观主体，会计风险只出现在编制合并 报表过程中，并不影响企业的现金流量，因此，结合我国企业面临的经济环 境来看，企业的外汇风险主要表现为外汇交易风险。鉴于此，本章将研究的 重点放在了交易风险的管理对策上。 第四章我国涉外企业面临的外汇风险现状及管理对策分析。在我国汇率 制度改革之后，汇率的波动对我国涉外企业的影响更加复杂明显，对企业的 2 摘要 风险管理能力也提出了更高的要求。笔者将结合我国现处经济环境，对我国 涉外企业的外汇风险管理现状作一定的分析。并通过对汽车行业的具体分析 来说明在新的经济环境中，企业应该如何加强外汇风险的管理。 四、本文的贡献之处 本文力求在以下几个方面进行创新： 首先，力求素材创新 在近期内，国内经济不断有新的变化，比如人民币预期升值、浮动汇率 制度的运用，因此，为使文章更加富有前瞻性的实用价值，在成文过程中， 笔者尽可能搜集最新的数据和理论，以使问题的解决方案更加有说服力。 其次，力求研究领域创新 外汇风险管理的重要手段是金融衍生工具，国内外已有不少著作有了详 尽阐述，但研究的领域大多集中在世界主要金融中心，与之形成鲜明对比的 是，对国内涉外企业如何利用金融衍生工具规避外汇风险的研究却较少。本 文力求能够在这一领域作一些有益的尝试，但由于资料有限以及个人能力的 关系，对其中许多细节的研究还不够贴切，希望能够在以后的研究中有所深 入。 五、本文不足和需要继续研究的地方 l 、本文对资料的收集略显不充分，特别是对国内的涉外企业在管理外汇 风险的方案和措施方面资料不足，因而，对本文论题的研究有待进一步的深 入。 2 、本文对外汇管理工具理论方面较为详细，而在管理案例，尤其是国内 优秀企业管理案例上的研究不充分，限于篇幅和资料收集不足，这部分将是 下一步研究的重点。 关键词：货币错配汇率改革外汇风险 3 a b s t r a c t a b s t r a c t s i n c ej u l y2 1 ，2 0 0 5 ，t h ep e o p l e sb a n ko fc h i n ah a sa d j u s t e dt h ep o l i c i e so f r m be x c h a n g er a t e c h i n aw o u l da d o p tam a n a g e df l o a te x c h a n g er a t e m e c h a n i s m ，u n d e rw h i c ht h er m bw o u l dn ol o n g e rb et i g h t l yp e g g e dt ou s d o l l a r s t h er m be x c h a n g er a t ew o u l db ed e t e r m i n e di nr e f e r e n c et oab a s k e to f c u r r e n c i e so nt h eb a s i so fm a r k e ts u p p l ya n dd e m a n d o nt h ed a t eo fj u l y2 1 ，2 0 0 5 ， t h ee x c h a n g er a t eo fr m bw a ss e ta t8 1 1t ot h eu sd o l l a r , o na p p r o x i m a t e l y2 p e r c e n ta p p r e c i a t i o no ft h er m b t h em o r ef l u c t u a t i n gr m be x c h a n g er a t ew i l lc h a l l e n g et h er i s km a n a g e m e n t o ft h ed o m e s t i ce n t e r p r i s e sw h i c hh a sb e e nu s e dt ot h ee n v k o n m e n t st h a tt h er m b e x c h a n g er a t ew a st i g h f l yp e g g e dt ou sd o u a r t h i sp a p e rw i l la n a l y z et h e s i t u a t i o n sa n dc h a l l e n g e sw h i c hw i l lb ef a c e db yt h ed o m e s t i ce n t e r p r i s e s t h e n t h i sp a p e rd i s s e r t a t e st h ew a y st od e a lw i t ht h e s er i s k s t h i sp a p e rf o c u s e so nt h em a n a g e m e n to ff o r e i g ne x c h a n g er i s ko fc h i n e s e c o m p a n i e sa n dt h o s eo p e r a t i n gi n t e r n a t i o n a l l yi np a r t i c u l a r i tb e g i n sw i t ht h e e x p l a n a t i o no fc u r r e n c ym i s m a t c h i nt h en e x tp a r to ft h i st h e s i s ，t h ea u t h o r i n t r o d u c e st h ed e f i n i t i o n so ff o r e i g ne x c h a n g er i s ka n ds u m m a r i z e so np r o c e d u r e s a n ds t e p si nt h ef o r e i g ne x c h a n g er i s km a n a g e m e n t c h i n e s ec o m p a n i e ss h o u l db e f u l l ya w a r eo ft h en e c e s s i t yo ff o r e i g ne x c h a n g er i s km a n a g e m e n ta n ds h o u l db u i l d u pa ne f f i c i e n tf o r e i g ne x c h a n g er i s km a n a g e m e n ts y s t e m , i no r d e rt ob em o r e c o m p e t e n ti na v o i d i n gr i s ka n dr e d u c i n gc o s t s i nt h el a s tp a r t ，t h ea u t h o rw i l l a n a l y z et h ef o r e i g ne x c h a n g er i s ko fc a tt r a d e ，a n dt r yt of m daw a yt od e a lw i t h t h er i s ki nt h i st r a d e k e yw o r d s ：c u r r e n c ym i s m a t c h ，f o r e i g ne x c h a n g er i s k , p o l i c i e so f r m b e x c h a n g er a t e 前言 前言 2 0 0 5 年7 月2 1 日，我国政府宣布人民币汇率制度改革，主要内容包括改 革汇率形成机制、一次性升值2 、提高日浮动区间为3 、实行有管理的浮 动等等。汇率制度改革以来，我国人民币汇率呈缓慢稳步上升趋势，截止到 2 0 0 6 年1 1 月1 3 日，美元兑人民币汇率为1 ：7 8 6 2 3 ，人民币累计升值幅度已 经接近5 。 人民币升值、浮动汇率制度实施、以及国外学者对货币错配这一概念越 来越深入的研究，我国国内学者也开始了对货币错配的探索。货币错配在国 内经济环境变化的情况下，显得尤为重要，它要求银行、企业、个人等微观 主体，更加注重外汇风险的管理。对我国很多企业来讲，汇率的变化，将会 对企业的成本、利润产生重大的影响，外汇风险已经成为影晌企业经营业绩 的重要因素之一，这就在客观上要求企业加强对外汇风险的认识和管理。 鉴于此，本文将从货币错配的概念入手，以新的方式解释外汇风险，结 合汇率制度的改革，将对外汇风险的管理重点由国家转向企业、个人等微观 主体，争取对我国涉外企业外汇风险管理方法和工具做一些探索。 赞币错配下中屠企业的风险和应对 第一章如何理解货币错配 上世纪末以来，亚洲地区和j 立美地区发展中国家相继爆发了一系列金融 危机。通过对这些危机成因的研究，越来越多的学者认为“货币错配”是导致 这些危机爆发的最直接原因。 经验表明，当存在货币错配的发展中国家从固定汇率制向较具弹性的汇 率制度转变时，可能会使货币错配蕴藏的汇率风险暴露出来，这就迫使宏观 管理者和微观经济主体开始重视汇率风险，并采取措施积极应对。 1 1 货币错配概念理解 “货币错配”最早是在关于主权债务币种结构的文献中得到研究的。 c a l v o ( 1 9 9 8 ) 把这种状态称为负债美元化( 1 i a b i l i t i e sd o l l a r i z a t i o n ) 。b u n d a ( 2 0 0 3 ) 认为货币错配是指这样一种状态，即新兴市场国家中部分国内债务和全部外 债是以没有对汇率风险进行套期保值的外币计值的状态。m a g u d ( 2 0 0 4 ) 认为货 币错配是指债务以外币计值( 主要是美元，从而导致负债美元化) 而收入通常以 本币计价的状况。根据e i c h e n g r e e n 、h a u s m a r m 和p a n i z z a ( 2 0 0 5 ) 的定义，货 币错配是指居民、企业、政府和经济总体的资产负债表上以外币计值的资产 和债务在价值上的差异。麦金农( 2 0 0 5 ) 认为任何无法以本币进行国际信贷的国 际债权国都将出现货币错配问题，并称之为“高储蓄两难综合症 ( t h es y n d r o m e o f c o n f l i c t e dv i r t l l e ) 。而戈德斯坦和特纳( 2 0 0 5 ) 对货币错配所下的定义是：由于 一个权益实体( 包括主权国家、银行、非金融企业和家庭) 的收支活动使用了 不同的货币计值，其资产和负债的币种结构不同，导致其净值或净收入( 或者 兼而有之) 对汇率的变化非常敏感，即出现了所谓的货币错配。从存量的角度 看，货币错配指的资产负债表( 即净值) 对汇率变动的敏感性；从流量的角度看， 货币错配则是指损益表( 净收入) 对汇率变动的敏感性。 2 苎二兰垫塑里壁丝至堂望 可以看出，目前对于货币错配的概念，学者们的意见并不统一，但具体 含义大同小异。从本质上来说，货币错配所研究的主要内容还是汇率风险问 题，即汇率波动对有关经济变量( 如产出、投资、资产净值等) 和经济金融稳定 性的影响。货币错配不仅从宏观上研究汇率波动对经济金融稳定、政策制订 等方面的影响，而且还从微观上研究汇率波动对微观经济主体的行为和稳定 的影响，可以说货币错配风险是汇率风险的另一种表述，但两种表述间存在 着强调重点的区别。 就汇率风险而言，它更多考虑的是汇率波动对进口、出口、物价、经济 结构等市场运行变量的影响，突出的是汇率波动可能导致的经济损失；而货 币错配则着力揭示经济主体的资产负债、收入支出等基本的金融地位，分析 汇率波动对经济行为主体的偿付能力及其运行的稳定性产生的冲击，强调的 是汇率波动对经济主体行为的影响。 在封闭经济条件下，个人、公司以及国家的资产和负债基本上由本币构 成，面i 临的风险主或对要是本币利率变动所导致的资产价值的减少，或者负 债价值的增加，风险管理因此比较简单：资产负债的期限结构进行合理安排， 使其期限头寸为零，从理论上来讲，就可以完全避免风险了。换言之，资产 和负债结构的期限错配( m a t u r i t ym i s m a t c h ) 是风险产生或风险管理失败的主要 原因。 在开放经济条件下，各经济主体不仅拥有本币资产和负债，而且也拥有 外币资产和负债，其资产和负债在受本币利率变动影响的同时，还会受外币 利率以及汇率变化的影响。要有效规避汇率和利率风险，一方面必须使其期 限头寸为零，另一方面还必须保证币种头寸为零，即不出现货币错配( c u r r e n c y m i s m a t c h ) 。 1 2 货币错配产生原因 从发展中国家具体的情况分析，李扬认为形成高额货币错配既有外部的 原因也有内部的原因。 就外因而言，广大发展中国家之所以面临货币错配，是因为布雷顿森林 体系崩溃以后形成的以美元和欧元( 2 0 世纪末以来) 为“关键货币”的国际货 3 赁币错配下中国企业的风险和应对 币体系，事实上将美、欧之外所有其他国家的货币都“边缘化”了。在这种 货币体系下，广大发展中国家的经常项目交易和资本项目交易很难用本币来 定值，更难用本币来实施，他们的资产负债、收入度出便一定呈现出多神货 币并存的局面，于是货币错配成为常态。这也可以认为货币错配是一个与经 济和金融全球化相伴生的现象。对于那些本币不是“关键货币”的发展中国 家而言，其开放度越高，其资产负债和收入支出的货币错配程度也就会越高。 从内因上看，可以从负债支出和资产，收入两个方面找到货币错配形成的 原因。 从负债支出方面看。在本国储蓄供应不足，且资本市场发展滞后的情况 下，大多数发展中国家的企业选择到海外去筹资，或者通过本国的银行到国 际市场上筹资。由于在国际资本市场上，大多数情况下只能借入外币资金， 于是自然就陷入货币错配的困境。 从资产收入方面看。由于发展中国家需要筹集进e l 先进技术设备所需的 资金，大多不得不实行某种形式的“出口导向”战略。贸易顺差遂成为这些 国家追求的目标。同样，由于交易难以用本币定值，顺差的实现自然还意味着 外币定值债权的积累，货币错配同样不可避免。亚洲地区各国由于具有很高 的储蓄率，对银行信贷过度依赖，债券市场发展滞后，致使本地区的储蓄很 难有效地在本地区转化为资本，“过剩”的储蓄不得不( 通过贸易顺差和资本 外流) 大量流向美元市场或欧元市场或其他货币定值的市场，从而使得货币错 配问题更为严重。 此外，如果一国的货币汇率以某种形式“钉住”美元，存在货币错配的 企业或银行将感受不到汇率变动的风险，因此也不会有动力去控制和化解货 币错配风险。更为严重的是，由于发展中国家资本市场不发达，其资金价格 高于国际水平( 即使在考虑了发展中国家的风险溢价之后) ，在汇率相对固定 时，上述这种利差就为国际国内的经济主体( 在外汇管制相对较强的情况下， 更多的是国内的经济主体) 提供了无风险套利机会，套利活动的直接结果导致 了货币错配规模的迅速膨胀。 在巨额货币错配已经积累的情况下，倘若发展中国家变动货币汇率或改 变汇率制度，本币汇率的剧烈波动将迅速把货币错配的风险暴露出来，企业 4 第一章如何理解货币错配 及银行的资产负债表将迅速遭受到不确定的冲击。1 1 3 货币错配造成的后果 首先，巨额的货币错配直接导致了发展中国家金融体系的脆弱。在投机 性资金的攻击下，各国的固定汇率制度相继失守，本币汇率大幅下跌，货币 错配风险立即暴露无遗。那些存在货币错配的企业和银行的净值和净收入迅 速恶化，导致一系列破产风潮。其中，尤其是银行的大面积破产，给这些以 间接融资为主的国家的金融体系带来7 沉重的打击。在这种情况下，由货币 错配所导致的净损失远远超出了由本币贬值所带来的贸易方面的好处。 此外，货币错配的存在还制约了各国宏观经济政策的运用，给各国的危 机修复工作带来了巨大的困难。具体地讲，在经济衰退的情况下，本应采取 扩张性的财政和货币政策来促进经济复苏，但是，扩张性的政策却会导致物 价的上涨，致使本币进一步贬值。由此形成“货币错配金融危机经济 衰退扩张性宏观政策本币进一步贬值危机进一步加剧”的恶性 循环。 1 4 我国的货币错配问题 作为发展中国家，中国的货币错配问题同样十分严重。人民币汇率制度 改革以后，货币错配问题引起了国内部分学者的关注。从我国的货币资产和 负债情况来看，2 0 0 5 年末我国外汇储备已达8 1 8 9 亿美元，居民外币存款1 6 1 6 亿美元，另外，据估计，国内居民手持8 0 0 多亿美元等值外币现钞，经测算， 我国外币资产占m 2 的比例为2 8 6 ( 折算汇率：1 美元兑8 0 7 0 2 元人民币， 2 0 0 5 年1 2 月3 1 日) ；截止2 0 0 5 年末，我国外债余额为2 8 1 0 4 5 亿美元( 不 包括香港特区、澳门特区和台湾地区对外负债) 。可见我国的外币资产远大于 外币负债，反映出我国存在比较严重的货币错配问题。 在中国实行固定汇率制的情况下，中国政府事实上充当了“货币错配套 期保值公司”：集中管理全国的外币定值资产和外币定值债务的同时，政府理 李扬：汇率制度改革必须高度关注货币锚配风险，财经理论与实践，2 0 0 5 年7 月 5 货币错配下中国企业的风险和应对 所当然地承担了全国的货币错配风险。这种转换，实质上将货币错配风险控 制在汇率风险的范畴之内，避免了私人部门由于汇率波动而导致的破产连锁 反应，阻断了货币错配对金融体系的稳定运行可能产生的不确定影响。 但是人民币汇率制度改革以后，中国经济尤其是金融市场的进一步开放， 原来中央银行所承担的汇率风险将大部分转移到市场上，银行、企业和个人 等微观主体将成为承担风险的主体。 6 第二章企业外汇风险类型及衡量方法 第二章企业外汇风险类型及衡量方法 外汇风险是指在国际经济、贸易、金融活动中，在一定时期内由于未预 料到的汇率变动或其他原因，而使以外币计价的资产或负债获得收益或遭受 损失的风险。凡是涉及外汇的一切贸易、金融活动，当事人都会面临外汇风 险。在这些经济活动中，往往由于汇率的变动而使收入或支出外汇的价值发 生变化，使企业蒙受经济损失或获得额外的收益。外汇风险有狭义和广义之 分，前者指汇率风险，后者指除了汇率风险之外，还包括国家风险、信用风 险和制度风险等等，本文中的外汇风险特指汇率风险。 外汇风险的实质是时间风险和价值风险。从对外经营活动全过程来看， 又可将外汇风险划分为三类，预期经营收益的外汇风险为经济风险( e c o n o m i c r i s k ) ，在交易风险经营活动过程中的外汇风险称为交易风险( t r a n s a c t i o n r i s k ) 、在经营活动结果中的外汇风险为会计风险( a c c o u n t i n gr i s k ) 。 2 1 经济风险( e c o n o m i cr is k ) 1 、经济风险的涵义 经济风险，是指由于非预料的汇率变化导致企业未来的收益发生变化的 外汇风险。 汇率发生变化之后，一个企业将面临原材料、劳动力、管理费等价格的 相应变化，生产成本也就随之而有所变化，因此，产品的市场价格也将不同， 从而影响到顾客对该企业产品的需求量，最终导致该企业的营业额发生变化。 经济风陉主观性较强，因为它不是从会计处理过程中产生的，它取决于对未 来特定时间范围内现金流量的估计，产生于对经营结果的分析过程中。 2 、外汇经济风险 7 货币错配下中啻企业的风险和应对 假设在一个国际经济环境中，“一价定律”( l a w o f o n e p r i 鳓成立。 在这种情况下，不同货币之间的汇率变化必然等于有关国家通货膨胀率 的差额。这样购买力平价成立，并且没有相对价格的变化，个企业就不会 产生外汇经营风险。货币错配是开放型经济普遍存在的一个客观现象，只要 一个经济行为主体( 可大到一国的政府，小到单个的企业、家庭和个人) 参 与了国际经济往来，资产负债和收入支出中存在有以外币计值的成分且 存在数量差异，汇率变化就必然会改变资产负债相抵后的净值大小，也必然 会影响到收入和支出相抵后的净流量多少，经济主体的净值和净流量的变化 会影响市场对该主体当前和未来价值的评估经济主体也就受到货币错配的影 响。 人们对汇率所做的许多研究表明，从中长期角度来看，不同货币的购买 力平价这一关系是成立的，但是，对一个较短期内汇率变动的情况进行考察， 人们发现两种货币的汇率往往背离它们的购买力平价，同一价格定律不能成 立。 一般而言，如果本国货币的实际价值下降，本国出口商品和受进口竞争 的国内商品会更具竞争力。相反，本币升值会打击本国出口商以及与进口商 竞争的生产商。 对企业丽言，不同的汇率会给企业带来不同的经营结果，这就是企业面 临的外汇经济风险。 3 、经济风险对企业的影响 ( 1 ) 根据业务类型划分 销售额是销售单价和销售量的乘积，而销售单价的确定既要考虑国际竞 争能力，不能定得太高而失去国际市场，又要考虑纯利润，不能定得过低而 使利润率偏低。这里，利润率是纯利润和销售额之比。 如果一国货币发生贬值，对于在该国经营进出口业务的企业或外国企业 的分支机构来说，它们所受到的影响主要有以卞几_ 个方面： 第一，当地销售额。当地货币的贬值会减少商品市场上来自国外的进口竞 第二章企业外汇风险类型及衡曩方法 争。 第二，出口销售额。根据国际市场上来自其它出口商竞争的程度。 在当地货币升值时： 当地货币流入。 首先，由于当地货币升值，当地商品的竞争能力相对于进口商品下降。 从而导致企业在当地的销售额减少。 其次，企业以当地货币计价的出口也会因当地货币升值而减少。 再次，所有从国外投资中获得的利息或红利由于当地货币升值，兑换的 当地货币均会减少。 t 当地货币流出。当地货币升值时，以当地货币计价的进1 2 1 成本不会直 接受汇率波动的影响。然而，以外币计价的进口成本会因当地货币的升值而 下降。任何以外币计值的融资利息支出也会因当地货币升值而减少。 总之，企业所在国当地货币升值导致现金流入和流出都发生减少。 当地货币贬值时： 当地货币流入。企业当地销售、出口及国外获得的投资利息或红利以 当地货币计的现金流入增加。 当地货币流出。以外币计价的原材料进口与国外借款的利息支出以当 地货币计现金流出增加。 总之，企业所在国的当地货币贬值，导致现金流入和流出均增加。 4 、经济风险的识别和衡量 识别企业是否面临外汇经济风险时，主要可以从以下几个方面考虑：企 业经营的环境( 出口、进口竞争或单纯国内生产) ，企业的原料来源( 进口、国 内交易或非交易商品) 以及汇率的波动是识别企业外汇经济风险的主要因素。 _ - 一一 ( 1 ) 净现值法( n e tp r e s e n tv a l u ea p p r o a c h ) 。 净现值法着眼于汇率变化对未来现金流量的影响，即经济风险是基于汇 9 货币错配下中国企业的风险和应对 率变化使企业价值变化的程度，而企业的价值是用其预期的未来现金流量的 现值来衡量的。 经济风险的出现是因为货币汇率的波动可以改变企业未来的收入与成 本，即企业的营业现金流量。 因此，企业从开始投资于某个受国外竞争或需要从国外获取投入的市场 时就已经面临外汇风险了。这里所说的投资，包括新产品开发、分销渠道的 建立、国外供货合同的签订或者生产设施的设立。 当人们计算一个跨国企业的经济风险时，一般用该企业可能创造的净现值 来衡量。假定我们考虑一个三年的时间期限，在目前的汇率情形下，一个跨 国企业投资1 0 0 万元人民币，在今后三年内每年可能的销售纯利分别为2 4 万、 4 7 万和8 0 万。如果该跨国企业的资本成本( c o s to fc a p i t a l ) 年率是1 2 ，通常 我们就用这个资本成本的年率作为现金流量的折现率。所以，第一、二、三 年的现金收人为2 4 万，4 7 万和8 0 万，分别按折算一次、二次及三次来计算， 现值则为2 1 4 3 万、3 7 4 7 万及5 6 9 4 万。 这三个现值的总和是1 1 5 8 4 万元。从这笔现值中扣除1 0 0 万元的初始投 资、可以计算出这笔投资的净现值是1 5 8 4 万元。但如果这家跨国企业所用的 原材料都是从国外进口的，而汇率的变化又对人民币不利，致使今后三年的 现金收入分别降到1 2 万元、3 0 万元及5 0 万元。那么即使这时该企业的资本 成本仍保持1 2 的年率，但这项投资的净现值却变成了负的大约3 0 万元人民 币了。 对于该公司的经济风险，一般就用这两种汇率下净现值之差来表示： 经济风险= 1 5 8 3 9 1 - ( - 2 9 7 8 0 9 ) = 4 5 6 2 0 0 所以，该跨国企业的外汇经济风险为4 5 6 2 万元人民币。 ( 2 ) 收入与成本对可能发生的汇率波动的敏感度 衡量跨国公司经济风险的第二种方法是将现金流量分为不同的收入科目， 并主观地根据预测的汇率来预测每个收入科目。然后，再考虑另外一个汇率 的情形预测收入项目的变化情况。通过分析收入科目对不同汇率情形的变化 第二章企业外汇风险类型及衡量方法 情况，企业可以预测出货币汇率变动对收入及现金流量的影响。 若企业的成本和收入受汇率影响的程度相近，它就可以将囡汇率波动造成 的影响消除 2 2 交易风险( t r a n s a o t i o nr i s k ) 1 、交易风险的涵义 所谓交易风险是指由于汇率变化导致企业应收账款和应付债务的价值发 生变化的风险。应收账款或应付债务发生在汇率变化以前，而实际的结算发 生在汇率变化以后。 交易风险指企业以外币计算的现金流量已定，而汇率变动会影响以本币 计算的现金流量发生变动的情况。 2 、交易风险的类别 交易风险可以分为买卖风险、交易结算风险和意外风险三类。 ( t ) 、买卖风险 买卖风险又称金融性风险，它产生于本国货币和外国货币间的反复兑换。 以买卖外汇为基本业务的银行以及以外币进行借贷款的企业承担的主要是这 种风险。 ( 2 ) 、交易结算风险 交易结算风险随以外币计价的商品和劳务的交易而产生。这类风险主要 由进出口商承担。 ( 3 ) 、意外风险 意外风险是交易风险的延伸。它是指已知的、潜在的、但尚未实现的外 汇交易风险。例如，企业投标。 j _ _ _ _ _ 一一 3 、交易风险的生命周期 最典型的交易风险莫过于企业拥有以外币表示的应收款或应付款。交易 1 l 货币错配下中国企业的风险和应对 风险一直到卖方收到货款时才结束。 4 、交易风险的识别 交易风险是由各种需以外币进行结算的交易带来的。具体来说，可以从 以下几个方面来考虑： 第一，企业是否从事了以延期付款方式，用外币计价的商品、劳务的买 卖。 第二，企业是否从事了以外币结算的借、贷款业务。 第三，企业是否从事了面额为外国货币表示的其它金融资产交易，如外 汇远期合同等。当企业购买远期外汇合同时，它实际上是人为地创造了交易 风险。这通常是为了对已有的交易风险进行套期保值才进行的。 第四，企业是否存在潜在的外汇交易。 例如，企业参与某个以外币计价的项目的投标。投标价是企业基于对汇 率的预期以及其预期利润率做出的。企业在事先并不知道其是否会中标，但 是，它们的确存在交易风险。 5 、交易风险的衡量 由于汇率的高度可变性，交易风险对企业极为重要。对交易风险进行衡 量时，可以采取两个步骤： 第一，确定每种货币的预期流入量和流出量； 第二，确定这些货币的总体风险。 。+ 净额现金流量法： 对外汇交易风险进行衡量时，要求对按货币划分的各分支机构的现金流 出、流入量的净额进行预测。对汇总后的净流入进行估计是衡量跨国企业交 易风险的第一步，因为它帮助识别了跨国企业在某种特定货币上的总体风险。 在衡量外汇风险过程中，税收起着j f 常重要的作用。对税后风险( 而不是 税前风险) 进行套期保值，可以避免一些不必要的套期保值费用。 第二章企业外汇风险类型及衡量方法 企业可能对全年每笔外汇交易( 现金) 进行保值。而同样这些企业( 或其母 公司) 可能同时又对预期的资产负债表数字( 会计) 进行保值，以确保年终报表 出现盈利。 经常账户，即应收款、应付款等，是受汇率波动影响最明显的部分。需 要指出的是，汇率并非只影响经常账户，外汇风险还存在于公司内部交易、 库存、固定资产、长期负债等。 一旦了解了交易所使用的货币，就可以用净额风险法来衡量风险。 下表包括了衡量每笔交易的净额交易风险的方程式，将每笔交易的税前风 险同适当的公式相乘就可以得出净额税后风险。最后，一旦净额风险计算出 来以后，净额税后损益就可以确定了。这可以通过将净额风险和同期汇率的 变化相乘得出。如下，p c ：母公司所在国货币，s c ：分公司所在国货币，t c ： 母公司，分公司所在国之外的第三国货币。交易发生在应收账款户上。 交易 现金流量净额风险公式交易货币 母公司以外币进行 x 。( 1 - 母公司适用税率) s c 或t c 交易 分公司以分公司所 在国货币进行无交易风险 s c 交易 双重货币风险；1 、以第三国货币表示为x 事( 1 分公司 分公司以第三国货 适用税率1 t c 币进行交易 2 、以分公司所在国货币表示为一x ( e r t c e r s c ) ( 1 分 公司适用税率) 分公司以母公司所 在国货币进行交易 x 。( 1 - 分公司适用税率) b r s c p c e r t c ：1 单位外国货币等于n 单位母公司货币 b r s c ：1 单位分公司货币等于n 单位母公司货币 其他还有用货币波动标准差以及货币相关系数估算、衡量交易风险的办 货币错配下中国企业的风险和应对 法。 2 3 会计风险( a c c o u n t i n gr i s k ) 会计风险又称转换风险( t r a n s l a t i o na i s k ) 、折算风险、账面风险等。会计 风险指由于汇率变动导致资产负债表中某些外汇项目的价值发生变化的风 险。 在把记账本位币的财务报表汇总到母公司所在国时，常常要考虑如何进 行货币的转换。究竟是采用“历史汇率”，还是采用“当前汇率”，这一切都 取决于有关国家财会制度的具体规定。 每一个国家都有不同的财会制度为企业的汇率会计风险下定义。此外，一 个企业持有外币金融资产和负债，同样也要面临会计风险。 例如，我国某跨国公司的美国分公司h 公司以美元为一记账本位币，年 初在该公司银行存款英镑户头上有存款余额l o 万英镑，英镑对美元的汇率为 1 7 5 美元，英镑，在该公司财务报表中这笔英镑存款折算为记账本位币1 7 5 万 美元。到年末该公司编制资产负债表时，汇率为1 5 5 美元英镑，这笔英镑存 款经过重新折算，仅为1 5 5 万美元。同样数额的英镑存款经过不同汇率的折 算，最终账面价值减少了2 0 0 0 0 美元，这就是会计风险。 再如商丘报业网2 0 0 5 年3 月1 6 日报道，由于受人民币兑欧元汇率走 低的影响，中恒集团控股子公司业绩出现亏损，由此拖累公司2 0 0 4 年净利润 大幅下滑。中恒集团2 0 0 4 年实现净利润2 0 9 万元，同比下滑9 2 1 6 。集团 公司年报显示，子公司梧州桂江电力公司2 0 0 4 年度外币借款为2 1 8 0 0 8 万欧 元，上年末欧元汇价为1 0 3 3 8 3 元欧元，至2 0 0 4 年1 2 月3 1 日，汇价上升为 1 1 2 6 2 7 元欧元。由于欧元汇价的上升，桂江电力公司形成2 0 1 7 万元的汇兑 损失，影响公司利润1 5 6 3 9 3 万元。但是由于桂江电力公司上述外币借款到期 日为2 0 1 7 年，报告期内由于汇价上升形成的汇兑损益仅为账面损失，也就是 说是会计风险造成的这对集团公司的股价产生了不利影响。 1 、会计风险的识剔 1 4 第二章企业外汇风险类型及衡量方法 ( 1 ) 、会计风险对企业有无影响 为了合并报表而将财务报表的货币进行转换并没有影响到跨国企业的现 金流量。不关心会计风险的跨国企业认为，如果分支机构的当地货币目前较 疲软，分支机构收益可以作为留成而不必兑换后汇给母公司。 ( 2 ) 、决定会计风险的因索 分支机构的参与程度 国外分支机构的地点，不同货币的波动程度不同，从而影响会计风险 的程度， o 会计制度 ( 3 ) 、不同的折算方法 因为许多会计科目的性质是很不相同的，再加上汇率的变动是由许多性 质很不相同的原因引起的，应对不同情况的业务和不同性质的会计科目采用 不同的处理方法。 一旦采用不同的汇率对某些科目余额进行折算，企业就面临会计风险问 题。下面，我们介绍一下国际上常用的几种折算方法，这些方法的区别在于 以变动汇率折算的科目不同。 流动和非流动法( c u r r e n t n o n - c u r r e n tm e t h o d ) 该方法以资产和负债的流动性( 或周转期限) 为界，将流动资产、流动负债 和非流动资产、非流动负债分开处理。在折算短期的流动科目余额时，使用 折算日的通行汇率；而在折算非流动科目余额时，则使用原始汇率，即取得 有关资产或负债那一天的汇率。 货币和非货币法( m o n e t a r y n o n = m o n e t a r ym e t h o d ) 货币和非货币法所作的区别是在货币资产和负债与非货币( 即实物) 资产 和负债之间。该法以折算日的汇率对货币科目进行折算，以原始汇率折算非 货币科目余额。 临时法( t e m p o r a lm e t h o d ) 货币错配下中国企业的风险和应对 本法与货币非货币法十分近似，唯一的不同在于对存货的处理。使用临 时法对存货折算一般采用原始汇率。但是，如果存货是按市场价值记录的， 则可用折算日的汇率进行折算。 通行汇率法( c u r r e n tr a t em e t h o d ) 本法最为简单，即除股东权益外，所有会计科目，包括所有资产、负债 科目和收益表科目的余额均按折算日通行的汇率由外币折算成以本币计的余 额。 采用不同的折算方法，外汇折算的损益是不一样的。只有用折算日汇率 进行折算的科目才受汇率变动的影响。所有受汇率变动影响的科目，我们称 之为裸露于外汇风险的科目。根据它们是借方余额科目还是贷方余额科目， 我们可以称它们为裸露资产或裸露负债。某一企业裸露资产之和减去其裸露 负债之和的净值，就是该企业的会计裸露。 如一个企业在采用不同方法进行折算时，它就有不同的会计裸露。在外 币贬值了2 0 情况下，会计裸露企业产生的折算损益就是企业会计裸露的负 2 0 。 第三章外汇风险的一般管理方法和具体运用 第三章外汇风险的一般管理方法 和具体运用 本章着重分析我国涉外企业如何对经营过程中涉及的经济风险、交易风 险和会计风险进行管理和规避。 央行的“汇改新政”无疑对涉外企业防范外汇风险的能力提出了更高的 要求，也同样在考验相关上市公司应对外汇风险的能力和水平。外汇风险一 般包括外汇交易风险，经济风险，会计风险。由于经济风险具普遍性，涉及 所有微观主体，会计风险只出现在编制合并报表过程中，并不影响企业的现 金流量，因此，结合外汇“汇改新政”内容来看，企业面对的外汇风险主要表 现为外汇交易风险。 鉴于此，本节将研究的重点放在了交易风险的管理对策上。 3 1 交易风险的管理对策 正如前面的分析，对于一般企业而言，交易风险是其涉外经营中面临的 最主要外汇风险。因此，交易风险是一般企业外汇风险管理的主要对象。交 易风险主要表现为进出口业务中的交易结算风险、外汇买卖中的交易风险、 国际信贷等业务中的交易风险。由上文可知，外汇风险实质上有时间风险和 价值风险两部分组成，对外汇风险的管理，实质上就是时间风险和价值风险 的管理。对于一般企业而言，外汇风险可以根据分类进行管理。 3 1 1 货物进出口中外汇头寸管理 进出口业务中的外汇风险是我国涉外经营企业面临的最大风险，针对进 货币错配下中国企业的风险和应对 出口业务中的管理方法也有许多种。如外汇风险套期保值、加列合同条款、 内部配平头寸等，企业应根据实际情况灵活采用。 1 、通过外汇交易套期保值 在外汇市场上进行套期保值是涉外企业规避外汇风险最为常用的方法， 套期保值方式有以下几种： ( 1 ) 、远期外汇交易 远期外汇交易是指外汇买卖双方签订合同，约定在将来一定时期内，按 预先约定的汇率、币种、金额、日期等进行交割的外汇业务活动，交易双方 无须立即收付对应货币。期汇交易与现汇交易的主要区别在于起息日的不同。 远期外汇交易的期限一般可分为3 0 天、6 0 天、9 0 天、1 8 0 天或一年。一年以 上的外汇交易较为少见，一般称为超远期交易。 例如：刨威公司广东分公司于2 0 0 x 年从日本进口氨灯及配件设备，进口 合同的支付条款是到货后9 0 天电汇一亿日元。该公司预测9 0 天后日元汇率 可能会由即期汇率的1 0 0 日元- - 7 7 1 2 5 人民币上升到1 0 0 日元= 7 7 8 9 0 人民 币，为了规避日元升值的交易风险，该公司与中国银行广东省分行做了一笔 9 0 天的远期外汇交易，按1 0 0 日元= 7 7 1 2 5 人民币的远期汇率约定9 0 天后从 中国银行购入一亿日元，锁定了9 0 天后应付人民币的现金流，也就是说在合 约签订日确定了换汇成本1 0 0 日元= 7 7 1 2 5 人民币，进行了交易风险管理。 远期外汇交易具有许多优点，是国际上最常用的规避外汇风险、固定进出 口外汇成本的工具： 第一、远期外汇交易程序比较简单，操作也不复杂。银行根据即期汇率 和两种货币的利差报出期限不同的远期汇价，客户选择对自己最有利的报价 即可。 第二、远期外汇交易在交易时只交纳手续费，不要求有实际的资金收付， 只需支付手续费和风险保证费；交割在约定期限内预约交易不记入资产负债 表，因而不会影响到公司目前的财务状况。 第三、远期外汇交易比较灵活。可以通过续做一笔远期交易或做一笔反 第三章外汇风险的一般管理方法和具体运用 向冲抵的远期交易就可以将远期交易合同展期或注销。如外贸企业在与外商 签订进出口合同后，一般要对未来的外汇汇率走势作出判断。如果我方为进 口方，为防止到期支付外汇时汇率上涨而造成损失，便可与外商签订合同后， 立即与银行签订买进外汇的合同，从而将汇率固定下来：如果我方属卖方， 为防止到期收汇时汇率下跌而造成的损失，则要与银行签订合同，将此外汇 按几个月的远期汇率卖给银行。当然。如果外贸企业预计汇率趋势与上面谈 到的两种情况相反，即我方为进口方时，预计汇率将下跌，或我方为出口方 时，预计汇率将上涨，那么外贸企业不进行远期外汇交易，即可获取利率波 动所