（金融学专业论文）我国开放式基金赎回风险的分析与防范.pdf

内容摘要 内容摘要 一、选题背景和意义 相对于封闭式基金而言，开放式基金是一种较为先进的基金形式。开放 式基金的运作机制能较好地保障基金投资者的利益，激励基金管理人勤勉理 财、努力提高基金业绩；其较高的透明度也便于基金主管机关的监管，因而 已成为国际资本市场上的主导产品。2 0 0 1 年9 月，我国第一只开放式基金华 安创新成功发行。经过几年的发展，开放式基金无论是在数量上还是在净值 上都超过了封闭式基金，成为了中国基金业的主角。 然而开放式基金在迅速发展的过程中，也面临着一系列风险，其中赎回 风险是开放式基金运作中所有风险的集中表现。虽然中国的开放式基金成立 时间较短，但其所面临的赎回风险不容忽视。自从我国开放式基金成立以来， 基金份额的持续性大规模赎回就是基金管理人所面临的一个严峻问题。开放 式基金在遭遇大规模赎回时，如果现金不足，就只有将资产变现以应付赎回， 在此过程中不可避免的要承受流动性损失，也会造成市场的波动，甚至可能 导致基金清盘。赎回问题已成了阻碍我国开放式基金健康发展的一个不可忽 视的因素。2 0 0 6 年1 2 月一天新发4 1 9 亿份，创下基金业发行速度最快以及首 发规模最大两项记录的嘉实策略增长基金截至2 0 0 7 年3 月3 0 日，基金规模 已降至2 8 0 亿份左右，下降幅度达到了3 3 嬲。长此以往，开放式基金的规模 将会不断缩小，基金发展的持续性也会受到影响。目前我国开放式基金运作 时间较短、证券市场还不完善、市场投资者还不成熟，这些因素都将诱发赎 回风险发生。毋庸置疑，开放式基金赎回风险已经成为影响开放式基金行业 稳定与发展的重要问题。因此对开放式基金赎回风险的研究具有重要的现实 意义。 二、主要内容及观点 本文以开放式基金的赎回风险为研究对象，吸收了国内外关于风险管理 我国开放式基金赎回风险的分析与防范 的研究成果，以定性和定量的方法，系统研究了开放式基金的赎回风险。论 文首先阐述了开放式基金赎回风险的特征、形成机制以及国外经验的借鉴： 然后从基金管理人的角度出发，提出了应对赎回风险的资产管理和负债管理 的措施；最后从完善制度环境、加强开放式基金行业监管的角度提出了政策 建议。据此，笔者将本文分为以下五部分： 第一章从我国开放式基金赎回风险的实证数据出发，分析了我国开放式 基金赎回风险的现状及特征。与西方成熟市场相比，我国开放式基金面临的 赎回问题更为严峻，开放式基金规模的增长主要依靠新基金的发行，原有基 金则出现大规模的赎回，基金持续营销能力与美国等发达国家相比存在较大 差距。另外，从国外基金业的实践经验来看，一般业绩比较突出的开放式基 金都持续存在净资金漉入，而我国却出现与之相反的赎回悖论，基金业绩越 好的净赎回率越高，相反有些业绩比较差甚至亏损的基金反而规模相对稳定， 净赎回率比较低，呈现一种“劣胜优汰”的非理性现象。 第二章对开放式基金的赎回风险进行理论分析。委托代理理论是开放式 基金赎回机制的理论基础。开放式基金的赎回机制使得它比封闭式基金提供 了更多、更及时、更准确的信息，从而更有利于作为委托人的基金投资者， 但同时也加大了开放式基金的流动性风险。而我国开放式基金业由于内外部 治理结构不够完善，存在着较大的道德风险，从而影响投资者的信心，造成 了大规模的赎回。外部效应理论可以解释理性的投资者为了避免赎回投资者 为自己带来负的外部效应，在短期投资理念指导下的理性选择，就是赎回基 金份额。当有众多投资者选择赎回的时候，就会使得基金份额大幅缩水。因 此，由于赎回外部效应的存在，使得在个体看来属于理性的赎回行为，在群 体上则表现为非理性行为。我国投资者在选择赎回基金份额时，也存在相当 一部分非理性的行为，而这部分行为可以通过行为金融学的理论得到解释。 由于后悔厌恶和损失厌恶、过度自信以及噪音交易者等非理性因素的存在， 导致了赎回悖论现象的产生。而外部制度环境的缺失、监管存在漏洞，也是 导致投资者对开放式基金缺乏信心，从而出现大规模赎回的重要原因。 第三章对美国开放式基金赎回风险管理的经验及教训进行了介绍和分 析。美国开放式基金公司流动性资产的比重并不高，由于美国市场上较成熟 的投资者更多采取长期投资的策略，同时基金管理公司注重对投资者结构的 2 内容摘要 分析，使得美国开放式基金可以保持较低的流动性资产比重，将更多的资金 投入盈利性较高的项目。同时，美国的开放式基金管理公司还通过短期借款、 衍生金融工具等手段的运用来应对投资者的赎回要求。美国共同基金业的发 展也并不是一帆风顺的。2 0 0 3 年爆发的基金黑幕事件揭露了美国共同基金管 理存在的漏洞，挫伤了投资者对共同基金的信心，给美国共同基金业带来了 前所未有的挑战。而面对这一事件，美国各相关管理部门及时采取措施，处 罚违规行为、加强监管，以重塑美国共同基金的形象，挽回投资者对整个共 同基金业的信心，控制大规模赎回的持续发生。这一事件及美国各部门的应 对措施都为我国开放式基金的发展提供了宝贵的经验教训。 第四章主要从资产负债管理的角度提出了我国开放式基金应对赎回风险 的方法由于赎回行为是投资者的主动行为，基金管理公司无法强制对其进 行控制，因此管理公司只有通过积极预测赎回所需的现金数量、有效配置流 动性和非流动性的资产、在流动性不足时采用负债管理的方法、以及运用衍 生金融工具等多方面的措施来对赎回风险进行管理。 第五章从赎回风险管理的外部制度环境完善的角度提出政策建议。开放 式基金不是一个孤立的事物，应当从与其他相关制度体系、金融机构之间的 互动影响中探求我国开放式基金的发展道路。我国还存在着很多制约开放式 基金发展的问题。必须根据我国开放式基金赎回风险的特征，建立以风险信 息披露为核心、以保护投资者正当利益为目标、政府集中统一监管和行业自 律监督并重的监管新体制，并完善法律体系、强化社会监督。同时，完善基 金公司的治理结构，积极推进公司型基金的发展以实现基金组织形式的多样 化、改进现有契约型基金的治理结构、突破现有的激励约束机制瓶颈，以促 进开放式基金的健康良性发展。投资者的理性投资意识对开放式基金的发展 乃至整个资本市场的发展都有着十分重要的作用。在这个意义上，强化投资 者教育以培育成熟的投资理念，规范其投资行为，增强其风险意识，应该成 为我国开放式基金业及有关监管部门今后相当长时期内的工作重点。 三、主要贡献 本文选题紧扣我国证券市场发展的脉搏，以开放式基金这一我国证券市 场的新生事物为研究对象，选其赎回风险作为研究内容，以成熟市场经济国 家开放式基金的运作为经验背景，结合我国实际情况，对我国开放式基金赎 我国开放式基金赎回风险的分析与防范 回风险进行了深入研究。 1 、本文在基于一定的理论研究的基础上更注重务实性。采用比较、实证 分析和规范分析相结合的研究方法，注重调查研究，通过数据分析来得出有 意义的结论。 2 、比较研究是一种实用的论述方法，它能使复杂的问题明晰、简单化。 本文运用比较的方法，通过对我国与发达国家开放式基金赎回风险状况、基 金监管制度的漏洞及其防范措施等多方面的比较分析，得出有效防范我国开 放式基金赎回风险的措施。 3 、本文是结合我国的实际情况，在我国市场发展特定的背景下进行开放 式基金赎回风险问题的讨论。具体来看，我国开放式基金是在我国资本市场 不完善的背景下产生的，其面临的赎回风险相比于西方发达国家更加严峻。 因此本文充分考虑我国开放式基金发展的内外部环境，并在此基础上提出开 放式基金赎回风险有效的防范措施。 关键词：开放式基金；流动性；赎回；风险 4 a b s t r a c t b a c k g r o u n da n dp u r p o s e c o m p 砌t oc l o s e d - e n df u n d s , o p e n - e n df u n d sa l em o r e 越v m e e d t h e i r m e c h a n i s m sc a l le n s u r ei n t e r e s t so fi n v e s t o r sa n de n c o u r a g em a n a g e r st or a i s et h e a c h i e v e m e n to ff u n d s i ns e p t e m b e r2 0 0 1 ，t h eh u aa l li n n o v a t i o no p e n - e n df u n d , t h ef i r s to p e n - e n df u n di nc h i n a , h a ds u c c e e d e do f f e r i n g o p e n - e n df u n d sh a v e e x c e e d e dc l o s e d - e n df u n d si nt h en e tv a l u ea n dq u a n t i t ya n db e c o m et h e p r o t a g o n i s to f c h i n e s ef u n d si n d u s t r y b u to p e n - e n df u n d sf a c eas e r i e so fr i s k sw i t ht h e i rr a p i dd e v e l o p m e n t t h e s c a l eo fm a n yo p e n - e n df u n d sd e c r e a s ec o n s t a n t l ys i n c ee s t a b l i s h i n g t h e o p e r a t i o nt i m eo fo p e n - e n df u n d so fo u rc o u n t r yi sr e l a t i v e l ys h o r ta tp r e s e n ta n d t h es e c u r i t i e sm a r k e ti ss t i l ln o tp e r f e c t ，t h e s ef a c t o r sw i l lb r i n ga b o u tr e d e m p t i o n r i s k u n d o u b t e d l y , r e d e m p t i o nr i s ko fo p e n - e n df u n d sh a v ei n f l u e n c e dt h es t e a d y a n dd e v e l o p m e n to ff u n d si n d u s t r y hi sv e r yi m p o r t a n tt os t u d yt h er e d e m p t i 0 1 1 r i s ko f o p e n - e n df u n d s m a i nc o n t e n t sa n di d e a s t h et h e s i ss t u d i e st h er e d e m p t i o nr i s ko fo p e n - e n df u n d s ，a n dp u t sf o r w a r d t h em e t h o d so f t h er e d e m p t i o nr i s km 锄a g e m e mo f o p e n - e n df u n d sf r o mt h ea n g l e o f f u n dm a n a g e r s 豁w e l la st h ee x t e r n a le n v i r o n m e n t s t h i st h e s i si sc o m p o s e do f f i v ec h a p t e r s ： c h a p t e ro n em a i n l yd i s c u s s e st h ec h a r a c t e r i s t i c so ft h er e d e m p t i o nr i s ko f o p e n - e n df u n d st h r o u g ha n a l y s i so ft h ed a mo fo p e n - e n df u n d sm a r k e ti nc h i n a f i r s t l y , c o m p a r e dt ot h ew e s t e r nc o u n t r i e s ，c h i n af a c e sm o r es e v e r ep r o b l e m si n r e d e m p t i o n m o r e o v e r , o p p o s i t et ot h eo v e r s e a so p e n - e n df u n d se x p e r i e n c e ，o u r c o u n t r yf a c e s r e d e m p t i o np a r a d o x ，t h er e d e m p t i o na n dn a vo ft h eo p e n e n d f u n d sh a v ear e v e r s ec o r r e l a t i o n c h a p t e rt w og i v e sat h e o r e t i c a la n a l y s i so ft h eo p e n - e n df u n d sr e d e m p t i o n r i s k t h ep f i n o p a l a g e n tt h e o r yi st h er a t i o n a l eo ft h er e d e m p t i o nm e c h a n i s m 丝型坦! ! 坚垡唑! 些型坚! ! 塑塑! 唑! 墅坐堕塑竺型坠唑m 堡塑 t h eo p e n - e n df u n d sr e d e m p t i o nm e c h a n i s mh a ss i m u l t a n e o u s l y e n l a r g e d t h e l i q u i d i t yr i s k e x t e m m i f i e st h e o r yc a ne x p l a i nw h e nt h ei n v e s t o r st r yt oa v o i d e x t e r n a l i t i e sf r o mo t h e ri n v e s t o r s ，t h e yc h o o s et or e d e e mt h ef u n d sw h e no t h e r p e o p l ed i ds o t h en o n - r a t i o n a lb e h a v i o r sc a nb ee x p l a i n e db yt h eb e h a v i o r a l f i n a n c et h e o r y a n df i n a l l yt h es y s t e mf l a wm a yh a v eb a di n f l u e n c eo ft h e c o n f i d e n c eo f i n v e s t o r s ，c a u s et h e mt oc h o o s er e d e m p t i o n c h a p t e rt h r e ec a r r i e so nt h ei n t r o d u c t i o n a n da n a l y s i so ft h ea d v a n c e d e x p e r i e n c ea n dd e f e a tl e s s o n so fa m e r i c a nm u t u a lf u n d sr i s km a n a g e m e n t a m e r i c a ni n v e s t o r sa d o p tt h el o n g - t e r mi n v e s l a n e n ts t r a t e g y , w h i c hc a u s e st h e a m e r i c a nm u t u a lf u n d st ob ep o s s i b l et om a i n t a i nt h el o wl i q u i d i t yp r o p e r t y p r o p o r t i o n , a l l o w st h e mt oi n v e s ti nm o r ep r o f i tp r o j e c t s f u n ds c a n d a li n2 0 0 3i n a m e r i c ae x p o s e dt h em a n a g e m e n tl o o p h o l ei nm u t u a lf u n d s i tp r o v i d e sp r e c i o u s l e s s o n sf o ro u rc o u n t r yt ol e a r ni nr e d e m p t i o nr i s km a n a g e m e n t c h a p t e rf o u rm a i n l yd e d u c e sp r o p e r t ya n dd e b tm a n a g e m e n tm e t h o d sf o ro u r c o u n t r y so p e n - e n df u n d st om a n a g et h er i s k b e c a u s er e d e m p t i o nb e h a v i o ri s i n v e s t o r si n i t i a t i v eo p t i o n , t h ef u n d sa l eu n a b l et of o r c et h ei n v e s t o r s ，t h e r e f o r et h e c o m p a n yc a no n l yu s ev a r i o u sm e t h o d st oc o n t r o lt h er e d e m p t i o nr i s k , s u c ha s p o s i t i v e l yf o r e c a s to f t h er e d e m p t i o nc a s hf l o w s ，e f f e c t i v ed i s p o s i t i o no f t h el i q u i d a n dn o n - l i q u i dp r o p e r t y , d e b tm a n a g e m e n tm e t h o d s a sw e l la st h ei m p r o v e m e n to f s e r v i c e a n ds o o n c h a p t e rf i v eg i v e ss u g g e s t i o n sf r o mt h ea n g l eo fe x t e r i o re n v i r o n m e n t i m p r o v e m e m , i n c l u d i n gt h es u p e r v i s i n gs t r u c t u r ea n dt h es t r u c t u r eo ff u n d s o p e n - e n df u n di sn o ta l li s o l a t e dt h i n g ，i tc o m e su n d e rt h ei n f l u e n c eo fo t h e r c o r r e l a t e df i n a n c i a li n s t r u m e n t sa n ds e c u r i t i e sm a r k e t s s oan e ws u p e r v i s i n g f r a m e w o r ki sn e e d e da n dc o o p e r a t eg o v e r n m e n ts t l u c t a r e so ft h ef u n d ss h o u l db e i m p r o v e d f e a l l l r e sa n dc o n t r i b u t i o n s t h et h e s i si sc l o s e l yr e l a t e dt ot h ed e v e l o p m e n to fc h i n as e c u r i t i e sm a r k e ta n d f o c u s e so nt h er e d e m p t i o nr i s ko f o p e n - e n df u n d s i t h et h e s i se m p h a s i z e so np r a c t i c a li n f o r m a t i o na sw e l la st h e o r i e s f o u n d a t i o n s t h et h e s i sp a y sa t t e n t i o nt ot h er e a le x a m p l e sa n dd r a w sav e r y m e a n i n g f u lc o n c l u s i o n 2 c o m p a r i s o ni s ak i n do fp r a c t i c a lm e t h o dw h i c hc a l lm a k et h eh a r d 2 a b s t r a c t p r o b l e mc l e a r e rt h a ne v e r t h et h e s i sd r a w sac o n c l u s i o nt h r o u g hc o m p a r i n gt h e r e d e m p t i o nr i s ko f o p e n - e n df u n d si nd i f f e r e n tc o u n t r i e s 3 t h et h e s i sd i s c u s s e st h er e d e m p t i o nr i s ko fo p e n - e n df u n d su n d e rt h e b a c k g r o u n do fm a r k e td e v e l o p m e n to fo u rc o u n t r y t h eo p e n - e n df u n d so fo u r c o u n t r yi sp r o d u c e du n d e rt h eb a c k g r o u n do ft h ei m p e r f e c tc a p i t a lm a r k e t t h e t h e s i sp u t sf o r w a r dt h ee f f e c t i v em e a s u r e so nh o wt om a n a g et h er e d e m p t i o nr i s k o fo p e n e n df u n d sw i t h f u l l yc o n s i d e r a t i o n o ft h ei n t e r n a la n de x t e r n a l e n v i r o n m e n t k e yw o r d s ：o p e n e n df u n d ，l i q u i d i t y , r e d e m p t i o n ，r i s k 3 前言 前言 开放式基金( o p e n e n df u n d s ) 是指基金发起人在设立基金时，基金单位 的总数不固定，而是可以根据市场供求情况发行新份额，或被投资者赎回的 投资基金。与封闭式基金相比，开放式基金存在基金份额的变动性、基金期 限的不预定性、交易价格按基金单位资产净值而定等特点。在这些特征中最 根本的就是基金份额的不确定性。在开放式基金成立以后，投资者可以通过 申购和赎回来追加或减少基金份额，影响基金规模。开放式基金没有类似封 闭式基金的封闭期，但是当一只开放式基金被投资者持续不断的赎回时，就 面临着被终止和清算的风险，开放式基金的申购和赎回行为对基金的存续期 有着重要的影响。 我国自2 0 0 1 年9 月设立第一只开放式基金华安创新证券投资基金以来， 基金发展呈现了两种态势。一方面是基金总体规模的不断扩大，而另一方面 则是基金整体赎回在各个季度的不断发生。开放式基金持续不断的出现净赎 回，甚至高赎回的现象对我国开放式基金的发展起到了十分不利的影响。高 比例赎回加大了基金的运作成本，凸现流动性风险，并且持续出现的基金赎 回使基金份额急剧减少，对基金的持续经营能力提出了挑战。 在大量持续赎回的情况下，我国开放式基金还存在“赎回悖论”现象。 业绩越好的基金净赎回率却越高，开放式基金“赎回悖论”的存在，显然不 利于激励基金管理入提高基金绩效，为投资者创造价值，也有违开放式基金 设立的目的和初衷。 由于基金赎回状况对基金成本控制、资产管理等有重要影响，以及大量 持续净赎回和赎回悖论对我国开放式基金发展的不利后果，在我国开放式基 金快速发展的这个大背景下研究我国开放式基金的赎回风险有着十分重要的 意义。 本文的逻辑框架是：第一章对我国开放式基金市场的实证数据进行分析， 我国开放式基金赎回风险的分析与防范 指出我国开放式基金赎回风险的现状及特征；第二章对开放式基金的赎回风 险进行理论分析：通过委托代理理论分析开放式基金治理结构存在的缺陷： 通过外部效应理论分析开放式基金投资者进行赎回的原因；通过行为金融学 理论分析我国开放式基金存在“赎回悖论”的原因。第三章通过对开放式基 金最为发达、管理经验最为丰富的美国共同基金赎回风险管理经验教训的分 析，为我国基金管理公司提高赎回风险管理能力提供借鉴。第四、五两章是 本文的重点部分，为我国开放式基金赎回风险的管理提出了防范措施和政策 建议。第四章从基金管理公司角度，提出开放式基金对赎回风险进行现金管 理、资产管理以及负债管理的有效措施；第五章着眼于外部制度环境，提出 培育理性的投资者、建立有效的开放式基金监管机制、完善开放式基金公司 治理结构的可行性方案。 本文运用比较、实证分析与规范分析相结合的研究方法，以成熟市场经 济国家的开放式基金的运作为经验背景，结合我国实际情况，对我国开放式 基金赎回风险进行深入研究，力图提出防范开放式基金赎回风险的有效措施。 i 我国开放式基金赎回现状及特征 1 我国开放式基金赎回现状及特征 1 1 我国开放式基金的发展现状 从第一只开放式基金华安创新基金诞生至今，我国开放式基金品种不断 丰富、规模发展十分迅速。这其间成立了很多冠以“第一”的开放式基金。 这其中包括：2 0 0 2 年1 1 月8 日成立的第一只指数型开放式基金一华安1 8 0 ： 2 0 0 3 年4 月2 5 日成立的第一只伞形基金一湘财合丰行业基金( 包括了湘财合 丰成长、湘财合丰周期、湘财合丰稳定) ；2 0 0 3 年1 2 月1 4 日成立的第一只货 币市场基金华安现金富利基金；2 0 0 4 年1 0 月1 4 日成立的第一只上市型开 放式基金( l o f ) 一南方积极配置l o f ；2 0 0 4 年1 2 月3 0 日成立的第一只交易 所交易基金( e t f ) 一华夏上证5 0 e t f 等等。 本文对我国开放式基金的研究数据来自华安基金管理公司网站 ( w w w h u a a n c o m c a ) 基金数据库及龙卷风基金投资分析系统提供的基金数据 库。对于部分不吻合的数据对照了各开放式基金年度报告。在我国由于基金 信息披露的公告是主要基于基金份额的( 也有一定基金金额的公布) ，所以研 究中以对基金份额的研究为主。美国开放式基金数据来自美国投资公司协会 ( i c i ) 网站( w 啊i c i o r g ) 提供的数据资料( i n v e s t m e n tc o m p a n yf a c t b o o k ) 。 表i - 1 我国各年开放式基金数量、基金总份额、基金净值总额统计 2 0 0 1 焦 2 0 0 2 焦2 0 0 3 焦2 0 0 4 笠2 0 0 5 芷2 0 0 6 笠 基金数量 3 1 75 61 0 71 7 72 6 8 基金总份 1 1 7 z 65 1 3 3 98 1 5 7 7z 4 9 1 7 54 0 7 4 8 15 4 1 8 9 4 额( 亿) 基金净值 8 8 8 84 8 9 6 68 5 3 6 22 4 3 6 6 74 1 0 0 5 36 9 4 3 2 2 总额( 亿) 我国开放式基金赎回风险的分析与防范 由表l - l 可见，我国开放式基金规模发展迅速。截至2 0 0 6 年底，共有开 放式基金2 6 8 只，基金总份额5 4 1 8 9 4 亿，基金净值总额6 9 4 3 2 2 亿元；同 期我国5 4 只封闭式基金持有基金份额8 1 2 亿份，净值总额1 6 2 3 5 0 亿元。在 基金份额上，开放式基金占所有基金的8 6 9 7 ；在基金净值上，开放式基金 占所有基金的8 1 0 5 。而且由于近年来封闭式基金不再发行，而开放式基金 随着品种的不断丰富，发行数量也不断增加，在所有基金中的比重有进一步 加大的趋势。开放式基金已经成为我国基金的主流。 2 0 0 6 年以来，随着股市的火爆，开放式基金发行规模和速度也有了大幅 度的提高，新发基金和净值归一基金新增份额成为了基金份额增长的绝对主 力。全年开放式基金市场首发规模接近4 0 0 0 亿元，第四季度基金份额增长 1 9 9 9 亿份，其中就有首发份额为4 0 0 多亿份的嘉实策略基金。1 2 月7 日一日 之内，嘉实策略增长基金发行规模超过4 1 9 亿，成为中国基金业历史上规模 最大的基金，创下基金业发行速度最快，以及首发规模最大两项纪录。2 0 0 6 年第四季度南方高增长、易方达增长、华安配置、华夏红利、博时主题、广 发稳健等2 9 只开放式基金进行大比例分红净值归一1 活动，这些基金2 0 0 6 四 季度合计增加了5 0 0 亿份左右，成为了2 0 0 6 四季度开放式基金净申购的绝对 主力。 1 2 我国开放式基金的赎回特征 我国开放式基金成立几年以来，在基金数量和基金规模迅速发展的同时。 又面i 临着十分严重的赎回压力，呈现出很多与西方发达国家不同的赎回特征。 1 2 1 开放式基金整体赎回现象严重 我国开放式基金赎回的特点之一就是整体赎回现象严重，且存在持续性 赎回。表1 - 2 给出了各季度末开放式证券投资基金规模、新成立基金在本期 末规模、原有基金在本期的净申购份额。由于货币市场基金在基金投资对象、 1 分红净值归一即通过大比例分红，将基金挣值降低到l 元左右以吸引投资者购买基金，是一种促进 基金持续营销的手段。 4 1 我国开放式基金赎回现状及特征 净值表现( 货币市场基金始终为i 元2 ) 等方面与其他开放式基金存在着较大 差异，造成了赎回特征的不一致，下文中将对其赎回特征单独分析。 表i - 2 各季度末的开放式证券基金规模和规模变动表3 新成立基金在本原有基金净申购 时间本期基金份额( 亿) 期末份额( 亿)份额( 亿) 2 0 0 2 年1 季度 1 1 1 5 80 0 05 6 8 2 0 0 2 年2 季度 1 7 5 3 96 2 0 4 1 7 8 2 0 0 2 年3 季度 3 8 6 2 01 9 5 8 31 4 9 7 2 0 0 2 年4 季度 5 0 3 1 71 6 0 4 84 3 5 0 2 0 0 3 年1 季度 4 6 6 8 91 9 3 0- 5 5 5 8 2 0 0 3 年2 季度 5 7 1 1 31 7 6 4 5- 7 2 2 1 2 0 0 3 年3 季度 8 2 3 9 62 8 6 0 8- 3 3 2 5 2 0 0 3 年4 季度 7 8 7 9 91 3 5 5 7- 1 7 1 5 4 2 0 0 4 年1 季度 i 1 4 1 7 04 4 2 1 2- 8 8 4 2 2 0 0 4 年2 季度 1 8 3 0 0 96 4 5 7 74 2 6 3 2 0 0 4 年3 季度 1 8 8 7 2 71 6 9 3 01 1 2 1 2 2 0 0 4 年4 季度1 8 6 2 3 11 3 4 6 4 1 5 9 6 0 2 0 0 5 年1 季度 1 8 0 1 7 37 5 5 5- 1 3 6 1 3 2 0 0 5 年2 季度 1 8 1 9 6 9镐1 2- 3 0 1 7 2 0 0 5 年3 季度 1 6 6 8 9 62 0 9 1- 1 7 i 6 4 2 0 0 5 年4 季度 2 1 4 0 9 94 7 4 3 82 3 5 2 0 0 6 年1 季度 1 5 4 1 5 58 3 9- 6 0 7 8 3 2 0 0 6 年2 季度 2 2 2 3 2 61 0 0 1 1 5 - 3 1 9 4 4 2 0 0 6 年3 季度 2 3 6 1 7 22 9 6 7 2- 1 5 8 2 6 2 0 0 6 年4 季度 4 6 2 1 9 81 9 9 9 5 12 6 0 7 5 货币市场基金与其它投瓷于股票的基金最主要的不同在于基金单位的资产净值是固定不变的，通常 是每个基金单位1 元衡量货币市场基金表现好坏的标准是收益率，这与其它基金以净资产价值增 值获利不同。 4 开放式证券投资基金指除去货币市场基金的开放式基金，即华安基金管理有限公司网站基金数据库中 的偏股型基金、偏债型基金、股债平衡基金、债券型基金、保本基金。表中相邻两期基金规模的变动 额= 新成立基金在本期末规模+ 原有基金挣申购份额。 5 我国开放式基金赎回风险的分析与防范 从表i - 2 可以看出，我国开放式证券基金自问世以来，总体规模在不断 扩大。尤其是在2 0 0 6 年以来，随着股市的再度火爆，基金发行数量不断创造 新高，单季度的基金发行份额也在2 0 0 6 年4 季度达到顶峰，超过了1 9 0 0 亿 份。但我国开放式证券基金总体规模的扩大很大程度得益于新基金的成立， 在剔除这些新基金份额之后，大部分季度我国开放式证券基金的规模增长是 负值，例如2 0 0 6 年2 季度，虽然基金总体规模比上一期增长了6 8 1 7 1 亿份， 但新成立基金在本期末的规模就达到了1 0 0 0 亿以上，原有基金反而出现了 3 1 9 4 4 亿份的大规模赎回。这说明目前我国基金市场规模的扩大主要依靠新 基金的设立，而不是原有基金的持续营销带来的现金流入。 表i - 3 各季度开放式证券基金的净申购状况 时间 原有基金净申购份额 原有基金数量 平均每只基金净申购份额 2 0 0 2 年1 季度 一5 6 831 8 9 2 0 0 2 年2 季度 1 7 830 5 9 2 0 0 2 年3 季度 1 4 9 75 2 9 9 2 0 0 2 年4 季度 - 4 3 5 01 04 3 5 2 0 0 3 年i 季度 - 6 5 5 81 73 2 7 2 0 0 3 年2 季度 1 2 2 11 84 0 1 2 0 0 3 年3 季度一3 3 2 5 2 81 1 9 2 0 0 3 年4 季度 - 1 7 1 5 44 53 8 1 2 0 0 4 年1 季度 - 8 8 4 25 51 6 1 2 0 0 4 年2 季度4 2 6 3 6 1 0 7 0 2 0 0 4 年3 季度 一1 1 2 1 28 l一1 3 8 2 0 0 4 年4 季度 - 1 5 9 6 09 11 7 5 2 0 0 5 年1 季度 - 1 3 6 1 39 81 3 9 2 0 0 5 年2 季度 - 3 0 1 71 0 70 2 8 2 0 0 5 年3 季度 - 1 7 l6 41 1 71 4 7 2 0 0 5 年4 季度一2 3 51 2 1_ o 0 2 2 0 0 6 年1 季度 - 6 0 7 8 31 4 14 3 1 2 0 0 6 年2 季度 - 3 1 9 4 41 4 72 1 7 2 0 0 6 年3 季度 一1 5 8 2 61 7 30 9 1 2 0 0 6 年4 季度2 6 0 7 5 1 8 01 4 5 平均值 一1 4 0 6 i 我国开放式基金赎回现状及特征 从表卜3 我们看到我国开放式证券基金的整体净赎回状况持续出现，而 且在出现净赎回的每个季度净赎回份额都相对比较大，同时我们看到在2 0 个 季度中，平均每只基金净赎回份额达到i 4 亿份，可以想象的是，按照这个 速度，一个1 4 亿份额的中等规模基金在2 5 年后将跌去全部份额，这是非常 惊人的。事实上，成立于2 0 0 3 年1 2 月的国泰金龙债券在成立不到1 年半的 时间里就已经跌去了9 6 8 5 的基金份额。2 0 0 6 年1 2 月一天新发4 1 9 亿份的 嘉实策略增长基金截至2 0 0 7 年3 月3 0 日，基金规模已降至2 8 0 亿份左右， 下降幅度达到了3 3 2 。 表i - 4 货币市场基金份额和基金只数数据 时问基金总份额( 亿)基金只数 2 0 0 4 年4 季度6 3 4 11 0 2 0 0 5 年1 季度1 2 5 4 1 41 3 2 0 0 5 年2 季度 1 8 2 5 4 42 8 2 0 0 5 年3 季度 2 1 1 2 7 3 2 8 2 0 0 5 年4 季度 1 9 3 3 8 22 9 2 0 0 6 年1 季度 2 2 2 7 6 43 2 2 0 0 6 年2 季度 1 2 8 1 6 23 9 2 0 0 6 年3 季度 1 0 8 9 7 54 5 2 0 0 6 年4 季度 7 9 6 9 64 9 2 0 0 5 年是货币市场基金飞速发展的一年，基金总份额由2 0 0 4 年底的 6 3 4 1 亿份，已增长至2 0 0 5 年底的1 9 3 3 8 2 亿份，增长幅度达到2 0 4 9 7 。 但在经过了2 0 0 5 年的较快发展后，2 0 0 6 年又爆发了大规模的赎回潮，截至 2 0 0 6 年底，货币市场基金总规模仅为7 9 6 9 6 亿份，比2 0 0 5 年底减少了5 8 7 9 。 货币市场基金份额的大规模缩水为其带来了巨大的赎回风险。期末规模仅剩 7 5 0 0 余万份的华宝兴业现金宝( a + b ) 在2 0 0 6 年报中指出，报告期内，由于组 合调整和申购赎回引起的基金资产规模变化等原因，现金宝在短期内出现过 回购融资余额超过2 0 的情况，投资单一债券超过1 0 以及浮息债券投资比例 超过2 0 的情况。而易方达货币市场基金也在2 0 0 6 年报中指出，在报告期内， 由于遭遇持续大额赎回和由多种原因导致的债券市场收益率上升，曾面临较 大的流动性风险。 我国开放式基金赎回风险的分析与防范 表i - 5 美国共同基金现金净流入数据 时间现金净流入( 十亿美元) 1 9 9 11 1 2 1 9 9 21 5 6 1 9 9 32 2 8 1 9 9 48 4 1 9 9 52 1 2 1 9 9 63 2 1 1 9 9 73 7 5 1 9 9 84 7 7 1 9 9 93 6 3 2 0 0 03 8 8 2 0 0 15 0 4 2 0 0 2 7 4 2 0 0 3- 4 3 2 0 0 45 3 2 0 0 52 5 5 表i - 62 0 0 1 年至2 0 0 5 年美国共同基金净资产数据 金额 长期基金 时间( 十亿美元)股票基金混合基金债券基金 1 9 9 1 1 ，3 9 3 1 9 4 0 4 7 35 2 2 33 9 3 7 8 1 9 9 2 l ，6 4 2 5 4 5 1 4 0 97 8 0 45 0 4 2 1 1 9 9 3 2 ，0 6 9 9 6 7 4 0 6 71 4 4 5 06 1 9 4 8 1 9 9 42 ，1 5 5 3 28 5 2 7 61 6 4 4 05 2 7 1 5 1 9 9 5 2 ，8 1 1 2 91 ，2 4 9 0 8 2 1 0 3 35 9 8 8 7 1 9 9 6 3 ，5 2 5 8 0 l ，7 2 6 0 12 5 2 5 86 4 5 4 1 1 9 9 7 4 ，4 6 8 2 02 ，3 6 8 0 2 3 1 7 1 17 2 4 1 8 1 9 9 8 5 ，5 2 5 2 l 2 ，9 7 7 9 4 3 6 5 0 08 3 0 5 9 1 9 9 9 6 ，8 4 6 3 44 ，0 4 1 8 9 3 7 8 8 18 1 2 4 9 2 0 0 0 6 ，9 6 4 6 33 ，9 6 1 9 2 3 4 6 2 88 1 1 1 9 2 0 0 16 ，9 7 4 9 13 ，4 1 8