（金融学专业论文）经济开放对货币需求的影响.pdf

经济开放对货币需求的影响 引入平均汇率、国外平均利率及货币需求的滞后变量等；通过引入虚拟变量 来对2 0 0 5 年人民币汇率形成机制改革的影响进行实证分析。 第二章为文献综述部分。鉴于目前已有大量文献对货币需求理论进行了 研究，故本部分主要是对货币需求的实证研究进行综述。首先分别对国外、 国内进行的货币需求的实证研究进行综述。国外对开放经济条件下货币需求 的研究始于上世纪六十年代m u n d e l l f l e m i n g 的研究之后对开放经济下货 币需求的研究日益兴盛，但主要集中于美国、英国等发达国家，随着全球经 济一体化的发展，对发展中国家货币需求的研究也逐渐增多。然后指出影响 货币需求的规模变量、持币机会成本变量等选取标准以及实证研究发展的几 个阶段及各自选用的模型形式。货币需求的规模变量主要选取与社会收入水 平相关的变量，持币机会成本变量主要选取货币本身收益率及除货币之外的 其他资产的收益率等变量。在货币需求实证研究的各个阶段中，采用较多的 模型形式主要有：局部调整模型、缓冲存货模型及误差修正模型。三个模型 分别对应不同的研究阶段，与不同经济发展时期相对应。经过理论分析，最 终得出以下结论：规模变量的选取可以在收入和财富两大类变量中作出选择； 机会成本变量则可以选取适当期限的利率及预期通货膨胀率，在开放经济中， 还应当考虑到国外利率及汇率的变动；模型的形式更宜于选取误差修正模型 o e r r o r - c o r r e c t i o nm o d e l s ，e c m ) ，这样可以对长期和短期货币需求作出准确估 计。 第三章为理论分析部分。首先就经济开放对货币需求动机带来的影响进 行分析。开放经济下我国的货币需求动机已较改革开放之前发生了较大的变 化。交易性货币需求动机随着改革开放的深入，许多经济活动由计划经济阶 段的“非货币化”向“货币化”转变，交易性货币需求动机增强；随着我国 社会保障体制改革的进行，由国家统包的一系列福利性政策发生改变，居民 的预防性货币需求动机增强，同时企业面临的市场环境发生变化，自主的生 产经营活动产生更多的不确定性，也要求企业增加预防性货币需求；随着国 内资本市场的发展，实物资产、证券资产与货币之间的可替代性日益增强； 本外币资产之间的可替代性也随着我国汇率体制改革、资本项目最终开放的 来临而逐步增强，投机性货币需求动机较改革开放之前已经发生了不可估量 的变化。然后分别就汇率和国外利率的变动对货币需求的影响作出分析，指 2 摘要 出不仅国内利率、预期通货膨胀率是持币的机会成本，在开放经济条件下汇 率和国外利率同样要归入其中。 第四章为实证研究部分。首先推导出在开放经济条件下的货币需求函数。 然后利用1 9 9 4 年至2 0 0 6 年的季度数据进行实证研究，模型形式采用误差修 正模型( e r r o r - c o r r e c t i o nm o d e l s e c m ) 。通过对长期均衡模型及短期动态调整 模型的估计得出以下结论：长期模型比短期模型稳定；我国交易性货币需求 动机强于投机性货币需求动机：狭义货币需求和广义货币需求的短期动态调 整机制不同。并通过引入虚拟交量的货币需求函数来验证2 0 0 5 年7 月的人民 币汇率形成机制改革是否影响到了货币需求，结果表明，这次改革并没有对 货币需求产生过大的影响。 第五章为结论与政策建议部分。对全文的理论研究及实证研究的结果进 行总结，得出最终结论：我国的货币需求同实际g d p 、国内利率、国外平均 利率、人民币平均汇率、国内预期通货膨胀率有着长期的协整关系：货币政 策的制定不仅要考虑到国内的影响因素，也要兼顾到国外的相关因素( 比如 国外利率和汇率) ；我国的货币需求函数，长期要比短期稳定。并提出以下政 策建议：建立对国外经济变量如利率、汇率的监控机制，及时调整国内货币 政策；由于货币需求存在着滞后效应，在政策制定过程中要注重货币政策实 施的连续性：大力进行利率市场化及人民币汇率形成机制改革；综合利用利 率工具和汇率工具的合理搭配缓解流动性过剩压力；对国内经济结构进行调 整，改变目前我国巨额双顺差的局面等。最后指出本文研究的不足之处，明 确之后继续研究方向。 关键词：开放经济货币需求函数国外和j 率汇率 3 a b s t r a c t t h e t h e o r yo fd e m a n df o rm o n e yh a sa l w a y sb e e na ni m p o r t a n tc o m p o n e n to f e c o n o m i c sr e s e a r c h ，b u tm o s tp a p e r sr e s e a r c hi to n l yi nc l o s ee c o n o m y h o wt o f i n dt h es t a b l em o n e yd e m a n dr e l a t i o n s h i pi no p e ne c o n o m yh a sb e e nh a dm o r e a n dm o r ea t t e n t i o na st h ed e v e l o p m e n to fo u tc o u r t t r y se c o n o m y h o w e v e r , b e c a u s eo ft h ec o n s t r a i n t so fi n t e r e s tr a t em a r k e t i z a t i o na n do t h e r s ，o u rc o u n t r y s m o n e ya u t h o r i t ys t i l ls e l e c t st h eq u a n t i t yo fm o n e t a r ys u p p l ya st h ei n t e r m e d i a t e t a r g e t ，s ot h ee f f e c t i v e n e s so fm o n e t a r yp o l i c yh a sd i r e c t i v e l yl i n k e dw i t ht h e s t a b i l i t yo ft h em o n e yd e m a n df u n c t i o n c o u l dt h eo p e ne c o n o m yi n f l u e n c et h e m o n e y d e m a n df u n c t i o n ? t h e r ei sf e wp a p e ri no u r c o u n t r yh a sc o n c l u s i o nf o rt h i s t h i s p a p e rj u s te n l a r g e st h em o n e y d e m a n df u n c t i o ni no p e ne c o n o m y t h i sp a p e rt a k e st h ed e m a n df o rm o n e yi no p e ne c o n o m ya sr e s e a r c ho b j e c t t h em o d e li se s t i m a t e du s i n gq u a r t e r l yd a t af r o mt h ey e a ro f1 9 9 4t o2 0 0 6u s i n g t h em o d e me c o n o m e t r i c sm e t h o d ，a n dt r i e dt of i n d i n gt h ew a yo ff o r e i g ne c o n o m y v a r i a b l e sh o wt oi n f l u e n c et h em o n e yd e m a n di no u rc o l i n t r ya n di t sd e g r e e f i n a l l y , p o i n t i n go u tt h ep o l i c ys u g g e s t i o no nt h eb a s i so fe m p i r i c a lc o n c l u s i o n t h es t m c t l i r eo ft h i sp a p e ri s ： t h ef i r s tc h a p t e ri si n t r o d u c t i o n 。t h i sc h a p t e ra n a l y z e st h eb a c k g r o u n da n d t h em e a n i n go ft h i sp a p e r ；d e f i n e s $ o m ec o n c e p t sl i k e ：o p e ne c o n o m y , d e m a n df o r m o n e y , e t c l a s t l y , p o i n t i n go u tt h eo u t l i n ea n di n n o v a t i o n so ft h i sp a p e r t h es e c o n dc h a p t e ri sl i t e r a t u r es u r v e y t h e r ea r el o t so fr e s e a r c h e so fm o n e y d e m a n dt h e o r i e s ，s ot h i sp a p e rp u tt h ep i v o to f fe m p i r i c a ls t u d yo fd e m a n df o r m o n e y t h el i t e r a t u r es u r v e yh a sb e e nd i v i d e di n t ot w op a r t s ：f o r e i g nl i t e r a t u r ea n d d o m e s t i cl i t e r a t n r e l o o k i n gf o rt h es c a l ev a r i a b l e 、o p p o r t u n i t yc o s tv a r i a b l eo f h o l d i n gm o n e ya n dt h ef u n c t i o n a lf o r m s t h ec o n c l u s i o ni ss c a l ev a r i a b l ec a nb e r e p r e s e n t e db yl w ob r o a dc h o i c e sn a m e l yi n c o m ea n dw e a l t h ；o p p o r t u n i t yc o s t v a r i a b l ec o u l dc h o o s ea p p r o p r i a t ei n t e r e s tr a t ea n de x p e c t e di n f l a t i o nr a t e ，a n d s h o u l dc o n s i d e rt h ec h a n g i n go fe x c h a n g er a t ea n df o r e i g ni n t e r e s tr a t e t h eb e s t c h o i c eo ff u n c t i o n a lf o r mi s c o i n t e g r a t i o n e r r o r - c o r r e c t i o nm o d e l s ，b e c a u s ei t o b t a i n ss t a b l el o n g - r u nm o n e yd e m a n df u n c t i o na n ds h o r t r u nf l u c t u a t i o n sa sw e l l t h et h i r dc h a p t e ri st h e o r e t i c a la n a l y z e a n a l y z i n gt h ec h a n g e so fm o n e y d e m a n dm o t i v a t i o ni no p e ne c o n o m yf i r s t l y a n dt h e na n a l y z i n gt h e f o r e i g n i n t e r e s tr a t ea n de x c h a n g er a t eh o wt oi n f l u e n c et h em o n e yd e m a n d t h e c o n c l u s i o ni sn o to n l yt h ed o m e s t i ci n t c r e s tr a t e ，e x p e c t e di n f l a t i o nr a t eb u ta l s o t h ef o r e i g ni n t e r e s tr a t ea n de x c h a n g er a t es h o u l dc o n s i d e r i n gi nt h em o n e y d e m a n df u n c t i o n t h ef o u r t hc h a p t e ri se m p i r i c a lr e s e a r c h a tf i r s t ，d e d u c i n gt h ef u n c t i o no f d e m a n df o rm o n e yi no p e ne c o n o m y a n dt h e ne s t i m a t i n gt h em o d e lw i t ht h e q u a r t e r l y d a t af r o mt h e y e a r o f1 9 9 4t o2 0 0 6 t h ef u n c t i o n a lf o r mi s e r r o r - c o r r e c t i o nm o d e l s ( e c m ) t h r o u g i lt h ee s t i m a t i o no fl o n g - r u nc o i n t e g r a t i o n m o d e la n de r r o r - c o r r e c t i o nm o d e l s ( e c m ) ，w ec a ng e tt h ef o l l o w i n gc o n c l u s i o n ： t h el o n g - 1 1 1 1 1 c o - i n t e g r a t i o nm o d e li s m o f cs t a b l et h a ne c m ；t h et r a n s a c t i o n d e m a n df o rm o n e yi ss t r o n g e rt h a ns p e c u l a t i v ed e m a n df o rm o n e y ；t h ei n f l u e n c i n g f a c t o r so fm la n dm 2a r ed i f f e r e n t b yi n t r o d u c i n gd u m m yv a r i a b l e ，w ec a nf i n d t h a tt h ei n n o v a t i o no fe x c h a n g er a t eo fr m bo nj u l y , 2 0 0 5d i d n ti n f l u e n c et h e d e m a n df o rm o n e ys e r i o u s l y t h ef i f t hc h a p t e ri sc o n c l u s i o na n dp o l i c ys u g g e s t i o n a c q u i r i n gt h ef i n a l c o n c l u s i o nb ys u m m a r i z i n gt h et h e o r e t i c a lr e s e a r c ha n dt h ee m p i r i c a ls t u d yf i r s t l y a n dt h en e x tp a r ti sp o f i c ys u g g e s t i o n p o i n t i n go u tt h ei n s u f f i c i e n c yo ft h i sp a p e r , a n dd e f i n i t i 2 i n gt h eo r i e n t a t i o no ff o l l o w i n gr e s e a r c h 2 k e yw o r d s ：o p e ne c o n o m ym o n e yd e m a n df u n c t i o n f o r e i g ni n t e r e s tr a t ee x c h a n g er a t e 西南财经大学 学位论文原创性及知识产权声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外， 本论文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成果。对 杠文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标 明。因本学位论文引起的法律结果完全由本人承担。 本学位论文成果归西南财经大学所有。 特此声明 学位申请人务东声 2 0 0 7 年1 1 月1 3 日 1 导论 1 1 选题背景及意义 1 导论 如何解决流动性过剩应该是当前摆在央行面前的最重要的问题。单看近 年来央行对法定存款准备金率、存货款基准利率的数次调整就可见一斑。单 是2 0 0 7 年( 截至1 1 月中旬) ，央行九次提高存款准备金率：2 0 0 7 年1 月1 5 日由9 上调至9 5 ；2 0 0 7 年2 月2 5 日由9 5 上调至1 0 ：2 0 0 7 年4 月1 6 日由1 0 上调至1 0 5 ：2 0 0 7 年5 月1 5 日由1 0 5 上调至1 1 ；2 0 0 7 年6 月5 日由l l 至1 1 5 ；2 0 0 7 年8 月1 5 日由1 1 5 上调至1 2 ：2 0 0 7 年9 月2 5 日由1 2 上调至1 2 5 ：2 0 0 7 年1 0 月1 3 日由1 2 5 上调至1 3 ；2 0 0 7 年1 1 月2 6 日由1 3 上调至1 3 5 ，创历史新高。同时，央行年内( 截至1 1 月中旬) 已五次加息，一年期存款利率已调整至3 8 7 ，一年期贷款利率调 整至7 2 9 。众所周知，调整法定存款准备金率是央行三大政策工具中力度 最大的，但即便如此，我国银行体系内的流动性过剩问题仍不见起色，可见 治理流动性过剩问题的艰巨性。长此以往，必将造成股票市场泡沫、房地产 等实物市场投资过热等一系列问题的出现，严重影响我国宏观经济的稳定、 健康发展。同时，观察央行货币供给数据可以发现，近十余年来，m 。、m ：的 目标值与实际值存在不一致，实际值均比目标值相差数个百分点。之所以存 在这样的现象，与我国货币需求函数有着较大的联系。在流动性过剩问题比 较严重的今天，如何构建一个稳定的、适应我国国情的货币需求函数就显得 尤为重要。“加强货币需求理论与实证问题研究乃当务之急，不容再缓，当前 在我国深入开展货币需求研究的必要性至少可以在以下三方面体现出来：一 是有助于改变我国货币政策目标实际上单一化的倾向；二是有助于提高货币 政策效果；三是有利于政府和货币当局利用信息反馈作用，主动调整经济总 量和经济结构，使经济进入良性增长循环。”( 戴国强，1 9 9 5 ) 经济开放对货币需求的影响 一个稳定的货币需求函数，对于央行控制货币供给、对宏观经济进行调 控起着至关重要的作用。但稳定的货币需求函数并不是说是一成不变的， a l l c n ( 1 9 9 4 ) 认在考察金融创新与放松管制带来的影响后，必须对现有的货 币需求函数的具体内容进行修正。同时，一个稳定的货币需求函数也应该包 括两个部分：国内货币需求和国外货币需求，两者缺一不可。否则在开放经 济中，这样的函数将是一个不完整的货币需求函数。随着经济开放程度的不 断加深，我国的经济环境已经有了很大的变化。人民币汇率形成机制改革、 资本项目下人民币逐步实现可自由兑换、w t o 五年过渡期的结束等等这一切 都在昭示着如果仍用只考虑国内因素的货币需求函数来为货币政策的制定提 供依据的话，必将产生“中国货币之谜”，流动性过剩问题仍将长期困扰我国 经济发展。所以在经济开放条件下怎样构建一个稳定的货币需求函数、判断 国外相关经济变量是否对我国的货币需求产生影响就有着深远的理论和政策 意义。 1 2 相关概念的界定 1 2 1 开放经济 与封闭经济相对，开放经济是指商品、资本、劳动力等生产要素可以跨 国界流动的经济。改革开放之前，我国实行计划经济体制，与国际市场联接 很少。实行改革开放至今，我国在对外开放程度上有了巨大的提高，逐渐从 实物经济部门向金融部门过渡，至2 0 0 6 年1 2 月我国银行业全面对外开放， 这标志着我国经济开放度又迈上了一个新的台阶。本文所指开放经济是狭义 上的概念( 易行健，2 0 0 4 ) ，即仅从货币需求的角度来分析，衡量经济开放度的 标准是以满足经济主体从交易性、预防性与资产组合等货币需求动机等角度 出发调整持有的本币与外币比例的难易程度，即货币的可兑换程度具体就 我国而言，1 9 9 4 年1 月人民币实现了在经常项目下有条件可兑换；1 9 9 6 年1 2 月我国接受了国际货币基金组织协定的第八条的全部义务，实现人民币在经 常项目下的完全可兑换；随着人民币汇率形成机制改革的不断深入，人民币 也正朝着在资本项目下的可自由兑换逐步前行。本文正是研究在这样的经济 2 1 导论 背景下，影响我国货币需求的经济变量有哪些、其影响程度又是如何。当然， 我们不能将货币需求的研究单单拘泥于纯粹的开放经济中，因为开放经济是 在经济体制改革与转型的前提下进行的，所以本文研究的开放经济在一定程 度上也蕴含着经济体制转型的因素。 1 2 2 我国的货币供应量口径 各国中央银行根据货币流动性强弱将货币供给划分为若干层次，具体划 分可以根据国内的具体情况实施，没有统一的标准。我国采用的是m 。、m ，、 m ：三个层次。根据1 9 9 4 年1 0 月中国人民银行公布的标准，我国的货币供应 量口径为： m e ：流通中的现金： m 。：m 。+ 可开支票进行支付的单位活期存款： m ： f 。+ 居民储蓄存款+ 单位定期存款+ 单位其他存款； 肼。称为狭义的货币供应量：| | i ，：称为广义的货币供应量。2 0 0 1 年6 月， 中国人民银行对货币供给量统计口径进行修订，将证券公司客户保证金记入 m ，；2 0 0 2 年将与在中国的外资银行、外资银行分行、外资财务公司及外资 企业集团有关的人民币存款分别记入不同层次的货币供应量。 1 2 3 货币需求 关于货币需求的概念，众说纷纭。西方货币需求理论认为货币需求是一 种货币持有意愿。货币作为一般财富的代表，经济主体对其需求要比其他种 类的需求大得多，所以简单地认为货币需求是一种意愿是比较模糊的。我国 经济学家认为货币需求是一种有效需求，即货币需求是需求能力与需求愿望 的结合。这种解释主要考虑了微观主体对货币需求的决定因素，但忽略了货 币需求的宏观决定因素。陈观烈关于货币需求比较全面的解释是：“在一定的 经济条件下( 如资源约束、经济制度制约等) ，整个社会应有多少货币来执行有 关的职能。”这一解释涵盖了货币需求的微观和宏观因素，同时又指出货币需 3 经济开放对货币需求的影响 求量的特征。“研究货币需求就是要探明哪些因素决定所需求的货币存量，以 及这种决定关系的稳定性或可测性。” 本文主要利用m 。和m ：对货币需求函数进行实证研究。吖，是研究交易性 货币需求的主要变量；因为m ，定义更加广泛，包含了流动性稍差的货币资产， 所以能够对微观经济主体预防性和投机性需求进行一定程度上的反映。对货 币需求函数的实证研究是基于均衡假设，即假定货币需求与货币供给相等， 而不对货币供求进行详细分析。所以，本文中货币需求量与货币供给量及货 币总量在数值上是相等的。 1 3 基本思路、结构与主要内容 本文首先对国内外研究货币需求相关方面的文献进行综述，在此基础上 寻找影响我国货币需求的经济变量( 主要包括规模变量和持币机会成本变量) ， 并研究我国货币需求所要采用的计量方法( 协整分析和误差修正模型估计) 、模 型形式( 包含国外经济变量的开放经济条件下的货币需求方程) 。在确定模型具 体形式后，对我国1 9 9 4 2 0 0 6 年间的季度数据进行实证分析，得出具体结论( 确 定国内外经济变量是怎样影响我国狭义、广义货币需求的，影响程度如何) 在实证模型结论的基础上，结合我国具体情况，提出政策建议。 文章主要包括三个部分。一是理论基础部分，通过对国内外研究文献的 综述，寻找出影响我国货币需求的因素并确立实证模型形式。影响我国货币 需求的变量主要可分为规模变量和机会成本变量两大类。规模变量适宜于选 取与国民收入相关的变量，如g d p 、g n p 等；持币机会成本变量则可以选取 国内定期存款利率、国外利率、汇率等：而模型形式则适宜于选取误差修正 模型( e r r o r - c o r r e c t i o nm o d e l s ，e c m ) ，来确立我国货币需求的长期均衡模型及 短期动态调整模型。二是实证研究部分，利用我国1 9 9 4 2 0 0 6 年间的季度数 据的进行实证研究，并对实证结果进行分析。实证部分借鉴a r a n g o n a d i f i ( 1 9 8 1 ) 建立的开放经济下货币需求函数，并进行相应扩展，确定适合于 我国当前形势的货币需求函数。通过实证研究，得出我国货币需求同g d p 、 预期通货膨胀率、国内利率、国外利率及汇率等变量之间存在着长期的协整 4 1 导论 关系，并通过建立误差修正模型，确定了我国货币需求的短期动态调整机制。 三是结论及政策建议部分，总结出实证研究的结论，由此引导出政策建议； 并指出本文不足及尚待研究之处。 1 4 主要创新点 本文的创新点主要体现在以下三个方面： 第一，将国外相关经济变量引入到货币需求函数中来。在国内学者所作 出的实证研究中，大部分没有把国际因素考虑到模型中。在我国改革开放更 加深入的背景下，这样做带有一定的局限性。本文把国际因素引入到模型中 来，并扩展到我国主要的两个贸易国家：美国和日本，人民币对外汇率取其 同美元和日元的平均数，国外利率取美联储公布的联邦基金利率和日本央行 公布的贴现率的平均数，以便同时考虑到两个国家的影响因素。 第二。把a r a n g o n a d i r i ( 1 9 8 1 ) 模型中认为在货币需求研究中占有重要地 位的货币需求的滞后变量纳入模型之中。该模型假设上期货币政策的影响会 延缓到当期，故此需要考虑到货币需求的滞后变量。现实经济中，由于存在 诸多影响因素，政策的执行的确会存在滞后效应，故此有必要将其纳入模型 变量之中。 第三，本文对我国2 0 0 5 年7 月进行的人民币汇率形成机制改革是否影响 到我国的货币需求进行了研究。通过对引入虚拟变量的货币需求函数的实证 研究，得出了尽管汇率长期来讲会影响国内的货币需求，但是这次汇率改革 却没有对我国的货币需求产生过大影响的结论 经济开放对货币需求的影响 2 国内外研究文献综述 从传统货币数量论的现金交易数量说、现金余额数量说，到觊恩斯的流 动性偏好理论及由此发展而来的鲍莫尔托宾模型等，再到弗里德曼的现代货 币数量学说，对货币需求的研究可谓经久不衰，已经成为经济理论的重要一 隅。针对货币需求的实证也随之不断向前发展，同时，伴随着上个世纪6 0 年 代计量理论的出现和发展，货币需求研究更是不断走向成熟。以不同货币需 求理论为基础，以不同计量方法为依据，就产生了众多的关于货币需求的实 证理论本文对具有代表性的国内外研究文献进行简单综述以期求得对我 国货币需求实证研究有用的结论。 2 1 国外关于货币需求的文献研究 国外最早研究开放条件下货币政策的是m u n d e | l ( 1 9 6 0 ) 和h e r o i n g c l 9 6 2 ) ， 他们分别独立论述了在固定汇率制度和浮动汇率制度情况下，财政政策及货 币政簸的有效性问题，认为在资本完全流动的浮动汇率制下，财政政策对外 完全失效，而货币政策对外完全有效，也就是所谓的指派问题( a s s i g n m e n t p r o b l e m ) ，财政政策主要用于解决内部问题，货币政策主要解决外部问题。二 十世纪六十年代至今，在国外有大量的论文研究货币需求，但这些文献的研 究对象基本上都是集中于发达国家，尤以美、英两国为主。当然，随着全球 经济一体化进程的不断加快，关注发展中国家货币需求的目光也日益增多。 国外对货币需求的实证研究主要可以分为三个阶段，第一个阶段是用局 部调整模型来进行实证研究。局部调整模型( p a r t i a l l ya d j u s t m e n tm o d e l s ， p a m ) 是由邹至庄( 1 9 6 6 ) 首先提出。后经g o l d f e l d ( 1 9 7 3 ) 加以推广的一种对 数线性模型。但是局部调整模型( p a m ) 难以对2 0 世纪7 0 年代出现的“迷 失的货币”现象进行解释。其后，尽管对该模型进行了许多改进，提高了其 6 2 国内外研究文献综述 解释能力，但是实证检验表明，无论怎样改进，局部调整模型( p a m ) 都难 以准确预测未来货币需求。进一步的研究表明，局部调整模型( p a m ) 的方 程设定形式存在问题，需要对其理论基础或动态结构进行调整。缓冲存货模 型( b u f f e rs t o c km o d e l s ，b s m ) 正是在局部调整模型( p a m ) 改进理论基础 后形成的，误差修正模型( e r t o r - c o r t o c t i o nm o d e l s e c m ) 是在局部调整模型 ( p a m ) 改进动态结构后形成的。 第二阶段利用缓冲存货模型( b s m ) 来进行实证研究。缓冲存货模型 ( b s m ) 是2 0 世纪8 0 年代开始流行的货币需求实证研究方法，模型的理论 基础来源于货币的谨慎需求模型。缓冲存货模型( b s m ) 的滞后结构比局部 调整模型( p a m ) 要复杂，但受到一些限制，m i l b o u m e ( 1 9 8 8 ) 认为“缓冲存 货模型( b s m ) 的思想是有益的，但现存的模型难以通过数据的检验”。 第三阶段，也是当前研究应用最为广泛的，利用协整分析和误差修正模 型( e n o r - c o r r e c t i o nm o d e l s ，e c m ) 进行实证研究。a r a n g o n a d i f i ( 1 9 8 1 ) 对 开放条件下的货币需求进行了完整的理论分析与实证研究。通过建立在金融 市场中的证券化模型，推导出开放经济条件下的货币需求函数，该函数包括 永久性收入的实际余额、国内利率、国外利率、汇率、汇率的预期波动及预 期通货膨胀率等变量在内，并利用美国、英国、加拿大和德国1 9 6 0 - 1 9 7 5 年 的季度数据，进行最小二乘估计，得出实际货币余额不仅要受制于国内经济 变量的影响，同时要受国外经济变量如汇率、国外利率及其波动等影响的结 论。m c g i b a n y n o u r z a d ( 1 9 9 5 ) 分析了汇率与货币需求之间的不确定关系，他 们认为本币贬值将产生。资产组合调整效应”及“预期效应”。这两种效应分 别对货币需求产生不同方向的影响。资产组合效应表明本币贬值将提高以本 币表示的国外资产的价格，同时降低以外币表示的本国资产的价格，将导致 国内资产替代国外资产从而增加对本国的货币需求；预期效应则表明对货币 需求的影响依赖于对将来汇率的预册，划果本币的贬值导致进一步贬值的预 期，那么将会发生外币对本币的替代，从而导致对本币需求的下降，但是如 果本币的贬值导致对将来升值的预期，那么将会发生本币对外币的替代，从 而导致国内货币需求的上升。专注于研究货币替代的文献更加深入细致地分 析了汇率预期贬值率及国外利率变动对货币需求的影响机制。c u d d i n g t o n ( 1 9 8 3 ) ，k h a l i d ，丸( 1 9 9 9 ) 得出结论认为：假设资本不完全流动，那么预期本 7 经济开放对货币需求的影响 币贬值时，国内居民与国外居民都倾向于多持有外币而少持有本币，这直接 形成了外币对本币的替代，这通常被称为货币替代效应；而随着本币预期贬 值率与国外利率的上升，国外债券的吸引力也相对上升。那么国内居民与国 外居民将倾向于增加持有国外债券而减少持有国内债券。从而间接地对货币 需求产生影响，这通常被称为资本流动效应。l e v e n t a k i s 。j ( 1 9 9 3 ) 在开放条件 下两国的资产组合均衡模型的基础上推导出一个货币需求模型，然后利用g 7 国家浮动汇率时期的季度数据进行了实证检验，方程形式采用了误差修i e 模 型。实证检验结论表明国外利率对这7 个主要的工业化国家的货币需求有着 显著的影响，但是除开美国的狭义货币肘以外，预期贬值率均不对其余6 个 国家的货币需求以及美国的广义货币彤，的需求产生显著的影响，这说明对 g - 7 国家而言，货币替代效应均不显著，但是资本流动效应则对货币需求产 生了不可忽视的影响。h a f e r k u t a nf 1 9 9 4 ) 用误差修正模型检验了1 9 5 2 1 9 8 8 年问中国的货币需求状况，其结果说明，如果选择国民收入缩减指数而 非零售物价指数时，货币需求同实际国民收入、一年期定期存款利率以及用 g d p 缩减指数表示的预期通货膨胀率之间存在着协整关系；c a r g n i p a r k 叫2 0 0 4 ) 运用两阶段最小二乘法及1 9 9 5 - 2 0 0 4 年的季度数据对中国的货币 需求函数进行了估计，得出货币需求的利率弹性要大于货币需求的收入弹性 的结论 2 2 国内关于货币需求的文献研究 在国内，李心丹( 1 9 9 8 ) 比较系统地论述了经济开放对货币政策的影响及中 国货币政策的调整。秦朵( 1 9 9 7 ) 通过对改革以来货币需求关系的实证研究得出 以下结论：货币需求关系在改革中已经发生了结构性的变化，但这种变化并 没有体现在真实货币与收入的单位交易弹性上，而是体现在了制度变量对货 币需求关系的扩展上；引入制度变量的货币需求模型可以为我国货币流通速 度减慢提出合理解释；利率变量在模型中并不显著，但这也在意料之中，主 要是因为我国利率调控机制显著落后于市场化改革进程；在刚性利率政策下， 通货膨胀成为测试持币机会成本的主要指标，在模型中也呈现出显著的解释 8 2 国内外研究文献综述 能力。邱崇b 凋( 2 0 0 3 ) 认为，加入w t o 后，中国经济的进一步开放会导致货币 政策的制定和执行环境发生改变，主要体现在：经济的外向度提高，发达国 家的经济周期对我国的影响将进一步增强；外汇管制逐步放松人民币将逐 步实现资本项目下的可自由兑换，短期来看本外币的替代性将增强，而长期 资本流动规模将迅速增长；利率实现市场化，与国际利率接轨；银行业转为 混业经营：国内金融创新日益活跃等方面。这些变化可能会带来货币政策的 外在约束性增强、货币政策的传导机制更加复杂等问题。范从来( 2 0 0 2 ) 从 货币替代的角度来分析经济开放、人民币在资本项目下最终要实现可自由兑 换的背景下，国内货币需求的变化。所谓货币替代( c u r r e n c ys u b s t i t u t i o n ) 是 指在开放经济中所特有的一种货币性扰动，表现为货币自由兑换前提下外币 在价值尺度、交易媒介和价值贮藏等方面全面或部分地取代本币。他认为汇 率水平的波动、名义收益率因素、物价变动率水平、国民收入水平和其它制 度性因素对我国的货币替代产生影响；并通过实证研究得出如下结论：我国 的货币替代率同人民币汇率水平( 年平均汇率) 、国内消费物价指数、美国一 年期国库券利率水平与人民币利率水平之差及g d p 等变量之间存在着长期的 均衡关系。汪红驹( 2 0 0 2 ) 分别对1 9 7 9 - - 2 0 0 0 年中国货币需求的长期、短期 函数进行估计。其规模变量采取实际g d p ，机会成本变量选取一年期定期存 款利率、零售物价指数。实证结果表明，长期货币需求函数比较稳定，帆、 j i f ，同实际g d p 、一年期定期存款利率之间存在着长期的协整关系，这与我 国实行的渐进式金融改革有关。长期利率管制和资本项目管制，金融资产单 一的状况没有根本改变，导致长期货币需求函数呈现高收入弹性和低利率弹 性；m ，、m ，的短期货币需求方程不稳定，不能够准确地预测短期货币增长 率。王国松( 2 0 0 6 ) 将货币需求分解为国外对本币的需求和国内对本币的需求， 国外对本币的需求源于对本国商品、服务和金融资产的需求，受实际有效汇 率、外币利率和本币利率等因素影响；国内对本币的需求主要取决于本国实 际g n p 或g d p 、预期通货膨胀率和本币利率等因素。并运用协整和误差修正 模型对1 9 8 2 2 0 0 4 年问我国长期静态和短期动态的货币需求函数进行了实证 研究，表明，我国长期货币需求与其决定变量之间存在着协整关系，短期动 态货币需求函数的稳定性却较差。在跃期货币需求函数中外国利率与m ：之间 9 经济开放对货币需求的影响 的相关性要强与其与m ，的相关性而在短期货币需求函数中本币利率与m ： 之间的相关性要强与其与吖的相关性。王少平、李子奈( 2 0 0 4 ) 对中国货币需 求的协整向量的约束检验表明，准货币流通速度对于货币需求的长期稳定起 着重要的影响作用；根据误差修正模型的因果关系检验可知，我国利率调整 尚不能构成货币需求增长的短期动因，说明了我国当前以货币供需来调整利 率的幅度较小，其即期效应不显著，这也可以作为扩大利率浮动幅度的参考 依据i 提高货币流通速度可以带动即期经济增长；我国货币需求长期稳定性 对于货币需求的短期增长和利率不具有显著的抑制效应和调节作用，表明货 币需求缺乏有效的内在调节机制。易行健( 2 0 0 6 ) 利用m a c a l l u m g o o d f d e n d ( 1 9 8 8 ) 建立的购买时圊模型，运用协整和误差修正模型对 1 9 9 4 - 2 0 0 4 年我国的季度数据进行实证，证明国外利率与汇率的波动会对货币 需求产生影响，长期货币需求函数和短期货币需求函数都比较稳定，以及人 民币名义有效汇率指数的上升将通过。货币替代效应”与“资本流动效应“ 显著减少国内居民与企业对人民币的需求。“随着我国经济开放度的不断提 高，资卒项目管制的逐渐放松以及人民币汇率形成机制的逐步改革，国外利 率与汇率的变化对我国的货币需求的影响将会日益显著。因此中央银行在确 定货币供应量目标和进行货币政策操作时必须考虑到人民币有效汇率的波 动、人民币的预期升值( 或贬值) 以及国外利率对我国货币需求的影响” 2 3 模型变量的选取及其形式的设定 2 3 1 模型变量的选取 一般来说，货币需求函数中的变量至少可以分为两种类型：规模变量、 机会成本变量。 2 3 1 ，1 规模变量的选取 规模变量是指那些与社会经济发展水平有关的变量，如收入( 产量) 、交 易量或财富等( 藏国强，1 9 9 5 ) 。在实证研究中，收入水平是被最为广泛应用 2 国内外研究文献综述 于衡量规模变量的，因为收入水平是最容易被计量的。而在收入水平中，g n p 是选用最多的，s r i r a m ( 1 9 9 9 ) 指出：“大量研究使用g n p 作为规模变量，因为 数据的易得性，并且，g n p 直接或间接地满足了规模变量应该是收入或财富 的代表的标准。”当然大量的与g n p 相关的变量诸如：n n p 、g d p 也被很多 研究采用，因为这几个变量之间并不存在显著的差异性( k a i d l e r , 1 9 9 3 ) 。然而， g n p 作为规模变量并不是完美无缺的，j u d d & s c a d d i n g ( 1 9 8 2 ) 指出，使用g n p 存在以下不足：( 1 ) 它没有包括金融资产和实物资产之间的转移支付行为；( 2 ) 它包含了可能不涉及到交易行为的因素：( 3 ) 它排除了中间性的交易活动。 所以也就有了别的替代变量：总国民收入( g n i ) 、总国民支出( g n e ) 、银 行贷款总额或是银行活期存款总额等。在对国内货币需求研究中，使用的收 入变量主要有社会总产值、国民生产总值、国民收入，居民货币收入、社会 商品零售额等。戴国强( 1 9 9 5 ) 认为：“相比之下，使用国民收入变量较为合 适。首先，在我国的统计体系中，国民收入指标一直存在，其计算口径也较 一致，能较全面反映我国不同时期的收入变化。其次，从收入分配总和过程 看，在国民收入再分配中，非金融交易再分配是各收入主体以交易的