（金融学专业论文）产业投资基金：国际经验与中国发展战略研究.pdf

内容摘要 所谓产业投资基金是一种通过发行基金受益券募集资金，交由专家组成的投 资管理机构运作，基金资产分散于不同的实业项目，投资收益按资分成的金融工 具。它的特点是：“集合投资，专家管理，分散风险，运作规范”。 产业投资基金作为投资基金的一种重要形式，是一国支持和发展本国经济的 一种重要方式和有效途径。产业投资基金问世已有一百三十年，为西方发达国家 的经济发展做出了重要贡献，特别是为高新技术产业的发展起到了重要的推动作 用。我国正处于经济发展的重要时期，发展产业投资基金有着重要的战略意义。 产业投资基金的发展有利于支持我国基础产业和支柱产业的发展、优化资源 的配置，有利于深化投资体制改革、促进资本市场的健康发展，有利于推动金融 体制改革，有利于提高国家宏观调控能力。 本文首先从产业投资基金的概念与发展理论入手，结合本人的理解，着重对 产业投资基金的一些基本知识和发展理论诸如产业投资基金的概念、分类、证券 投资基金与产业投资基金的特点比较、产业投资基金的设立方式和运作模式以及 信息不对称理论在产业投资基金中的应用进行了探讨之后，联系中国实际。主 要分析了中国产业投资基金的总体状况包括发展历程和发展现状分析，并着重分 析了中国产业投资基金的运作弊端及缺陷包括组织形式、税负、退出机制、产业 投资基金运作专业化程度偏低、缺乏应有的专业人才、投资组合存在很大局限性、 创业文化等方面的问题，总结了欧美在发展产业投资基金过程中的成功经验与借 鉴意义，接着从实际操作的角度出发，对中国产业投资基金的总体发展战略包括 发展规模目标、组织战略、发展步骤、对外开放步骤和本土产业投资基金国际化 问题进行了分析，并提出了中国产业投资基金的具体的发展战略。 本文还从中国文化的鲜明的特性及价值体系出发，提出了中国文化的独特特 点对于构筑创新机制和创新文化的作用以及对于构筑创业者和投资人之间良性 互动的作用。 本文是对我国根据基本国情，构筑自己的产业投资基金基本框架的一次探 讨，具有较强的可操作性和前瞻性。希望能为我国的产业投资基金的大发展起到 定的推动作用。 【关键词】产业投资基金现状分析发展战略 【论文分类号】 f 8 3 0 3 a b s t r a c t i n d u s t r i a li n v e s t m e n tf u n d( i i f ) i sa ni n n o v a t i o nf i n a n c i a l i n s t r u m e n ti nc h i n a sc a p i t a lm a r k e t t h ef u n d si n v e s t m e n to b j e c t i v e i sl o n g t e r mc a p it a la p p r e c i a t i o n s ，i nw h i c hm a n ye x p e r t si nv a r i o u s f i e l d ss e e kt op r o f i tf r o mi n v e s t i n gi nd i v e r s eg r o w i n gi n d u s t r i e s i i f h a si t sr e m a r k a b l ec h a r a c t e r i s t i c s i ti sa g g r e g a t i o no fv e n t u r ec a p i t a l ， w e l lr u nb ye x p e r t sa n dh e l p st h eh o l d e r st os p r e a dr i s kb yd i v e r s i f y i n g t h e i rp o r t f o l i o a sam a i nf o r mo fi n v e s t m e n tf u n d ，i i fi sa l s oo n eo ft h es i g n i f i c a n t a n de f f e c t i v ew a y st os u p p o r ta n dd e v e l o pac o u n t r y se c o n o m y s i n c ei t s c o m i n go u t1 3 0y e a r sa g o ，i i fh a sc o n t r i b u t e dal o tt ot h ee c o n o m yo f w e s t e r nc o u n t r i e s ，e s p e c i a l l yt ot h eh i g ha n dn e wt e c h n o l o g yi n d u s t r i e s b a s e do nt h ee x p e r i e n c eo fw e s t e r nc o u n t r i e sh a v eg a i n e d ，d e v e l o p i n gi i f i nc h i n an o w a d a y si s s t r a t e g i c a l l ym e a n i n g f u l f o rc h i n a sc r u c i a l e c o n o m i cd e v e l o p m e n tp h a s e t h ed e v e l o p m e n to fi i fw i l lb eb e n e f i c i a lt ot h ep r o g r e s so fc h i n a s b a s i ca n dp i l i a ri n d u s t r i e s ，t h ej u d i c i o u sa l l o c a t i o no fr e s o u r c e s ，t h e d e e p e n e d r e f o r mo fi n v e s t m e n t s y s t e m ，t h ep r o m o t i o no fh e a l t h y d e v e l o p m e n to fi n v e s t m e n tm a r k e t a p a r tf r o mt h a t ，d e v e l o p i n gi i fi nc h i n a w i l la l s od og o o df o r t h er e f o r mo ff i n a n c i a ls y s t e ma n dt h ep r o m o t i o n o fn a t i o n sc a p a b i l i t yi nt e r m so fm a c r or e g u l a t i o na n dc o n t r 0 1 t h et h e s i sf i r s t l yp r o b e si n t os o m eb a s i cp r o b l e m sa n dt h e o r i e so f i i f ，s u c ha st h ec o n c e p ta n dc l a s s i f i c a t i o no fi i f ，t h ee x i s t e n tr e s u l t s o ft h e c o m p a r a ti v es t u d ie sb e t w e e ns e c u r it yi n v e s t m e n tf u n da n d i n d u s t r i a li n v e s t m e n tf u n d ，i n s t a u r a t i o nm o d e l s ，a n dt h ea s y m m e t r i c p r o b l e m si nt h ef i e l do fi f f a c c o r d i n gt ot h ep r a c t i c eo fi i fi nc h i n a ， t h et h e s i ss e c o n d l ya n a l y z e st h ed e v e l o p i n gc o u r s ea n ds t a t u sq u oo fi i f i nc h i n a i tp u t st h ee m p h a s i so nt h es h o r t c o m i n g s ，s h o r t f a l i so fc h i n a s i i fw h i c he x i s ti nc o n s t i t u t i o n a lm o d e l ，t a x a t i o n ，e x i tf o r m s ，a n da l s o r e f e r st oo t h e rp r o b l e m so fi i fi n c h i n a ，1 i k eu n d e r p r o f e s s i o n a l o p e r a t i o n ，s h o r t a g eo ft a l e n t s ，l i m i t a t i o no fi n v e s t m e n tc o m b i n a t i o n ，a n d 2 c u l t u r ed i f f e r e n c eb e t w e e nw e s t e r nc o u n t r ya n dc h i n ai nt e r m s o f i n n o v a t i o n t h i r d l y ，b a s e do nad o w n t o e a r t ha t t i t u d e ，t h et h e s i sa l s o t r i e st oa n a l y z et h ed e v e l o p m e n ts t r a t e g i e so fc h i n a si i fw h i c hi n c l u d e t h ee x p a n d i n gs c a l e ，c o n s t i t u t i o n a ls t r a t e g i e s ，d e v e l o p i n gp a c e s ， o p e n i n g t ot h eo u t s i d ew o r l ds t e p s ，a sw e l la st h ep r o b l e mo f i n t e r n a t i o n a l i z a t i o no fn a t i r ei i f a d d i t i o n a l l y ，a c c o r d i n gt ot h eu n i q u ea n dv i v i da t t r i b u t e so fc h i n e s e c u l t u r ea n di t sv a l u e ss y s t e m ，o nt h eo n eh a n d ，t h ep a p e rt r i e st oe x p l o r e t h ei n f l u e n c ew h i c ha f f e c t so nt h ee s t a b l i s h m e n ta n dc u l t i v a t i o no fas o c a l l e d “i n n o v a t i v es y s t e ma n di n n o v a t i v ec u l t u r e ”0 nt h eo t h e rh a n d i ta l s oi n t e n d e dt op u tf o r w a r dt h a tc h i n e s ec u l t u r ew i l lb eb e n e f i c i a l t oe r e c tap o s i t i r ei n t e r a c t i v er e l a t i o n s h i pb e t w e e ni n v e s t o r sa n d e n t e r p r i s e r s ， i naw o r d ，t h ep a p e ri sap r o b eo fd i s c u s s i o nf o rt h ef u n d a m e n t a l f r a m e w o r kc o n s t r u c t i o no fi i fi nc h i n aw i t haf a r s e e i n gv i s i o na n d d o w n t o e a r t ha t t i t u d e ，a n di t ss i n c e r e l yh o p e dt h a tt h et h e s i sc a nb e u s e f u lf o rt h ef u r t h e rd e v e l o p m e n to fi i fi nc h i n a 【k e y w o r d s 】 i n d u s t r i a li n v e s t m e n tf u n d ，s t a t u sq u oa n a l y s i s ， d e v e l o p m e n ts t r a t e g y j e lc l a s s i f i c a t i o n 】 f 8 3 0 3 3 图表索引 表1 - 1e b s c o 数据库中2 0 0 3 年度风险投资相关文献统计4 表卜2国内投资基金研究现状表5 表3 一l1 9 9 5 2 0 0 3 年中国创业投资机构总数量、增量及其变化2 4 表3 21 9 9 5 “2 0 0 3 年中国创业投资机构总资金量、增量及其变化2 5 表6 - i创业者和投资者之间各自关注点6 l 图3 - l 图3 - 2 图3 - 3 图4 - i 图4 2 图4 3 图4 - 4 图4 - 5 图4 - 6 图4 - 7 图4 - 8 图4 - 9 图4 - 1 0 图4 - 1 1 图5 - 1 图5 - 2 2 0 0 3 年中国创业投资机构的性质分布2 4 2 0 0 3 年中国创业投资机构资本增量构成一2 5 2 0 0 3 年中国创业投资的行业分布2 6 2 0 0 2 年美国风险资本来源部门分布3 1 美国重点行业的风险投资分布3 2 美国风险投资的阶段分布3 2 美国i p o 和兼并收购方式的退出项目数比较3 3 美国三大证券交易所i p o 的公司数量3 4 纳斯达克i p o 的公司行业分析3 5 纳斯达克的部分做市商3 6 纳斯达克的股票流动性3 6 欧洲风险资本来源部门分布3 8 欧洲风险投资的行业分布3 9 欧洲风险投资退出渠道分布3 9 中国产业投资基金业的对外开放步骤4 6 本土产业投资基金国际化步骤4 7 第一章、导论 第一章、导论 第一节、研究的背景和意义 1 、国外产业投资基金的发展历史 所谓产业投资基金是一种通过发行基金受益券募集资金，交由专家组成的投 资管理机构运作，基金资产分散于不同的实业项目，投资收益按资分成的金融工 具。它的特点是：“集合投资，专家管理，分散风险，运作规范”。 投资基金问世到现在已将近1 3 0 年，在这漫长的一个多世纪时间里，投资基 金的发展经历了各种起伏才成长为今天的现代意义上的投资基金。最早的投资基 金是英国于1 8 6 8 年建立的“国外及殖民地政府信托基金”。当时，英国经过产业 革命以后，生产得到迅速发展，国内投资已普及到各个角落，充裕的资金为追求 高利润而向欧洲及美洲大陆流出，但资金持有者本人又不了解国外情况，缺乏国 际投资知识，分散的个人也不便于到国外投资与管理，于是，由政府出面组成投 资公司，集中资金后委托具有专门知识的代理人，分散投资于国外及殖民地的有 价证券或部分项目，从而使得中小投资者能和大投资者一样享受投资利益。“国 外及殖民地政府信托基金”的设立，不仅解决了当时英国进行国外殖民地的投资 中的实际问题，而且更重要的是奠定了投资基金代理中小投资者投资这一基本职 责，并体现了投资基金所特有的“集合投资，专家管理，分散风险，运作规范” 的优势。这种投资方式一出台便受到广大投资者的欢迎，并得到迅速发展，到 1 8 9 0 年仅仅2 0 年的时间，英国运营的投资信托基金就达1 0 1 家。 第一次世界大战后，随着美国经济的发展与繁荣，英国的投资信托制度很快 被引进到美国。1 9 2 1 年美国组建了第一家投资基金即“美国国际证券信托基金”。 1 9 3 3 年美国公布了联邦证券法案，第二年公布了联邦证券交易法案，1 9 4 0 年又公布了联邦投资公司法，这些法律特别是1 9 4 0 年的投资公司法，详细规 定了投资基金的组成及管理要件。由于美国为投资基金提供了完整的法律保护和 法律监管基础，投资基金在美国得到了更为迅速的发展，特别是在第二次世界大 战以后，发展尤为迅猛。1 9 4 0 年美国仅有投资基金4 8 家，总资产4 4 8 亿美元； 到1 9 8 7 年增长至2 3 0 0 家，资产总额7 6 9 0 亿美元；到1 9 9 5 年底，基金数量达 1 6 0 0 0 多家，资产总额达2 9 0 0 0 多亿美元，超过了各银行的储蓄总额。到本世纪 6 0 年代，许多发展中国家和地区也从欧美各国投资基金的发展中得到启发，特 别是有证券市场发展基础的亚洲发展中国家地区，纷纷借鉴发达市场经济国家的 第一章、导论 经验，积极推进本国投资基金事业的发展。值得特别指出的是，投资基金作为证 券市场发展到一定阶段的产物，在其发展之初均以证券作为投资对象，但在本世 纪中叶以来，受科技浪潮的兴起，产业更新速度加快，十九世纪那种慢节奏的股 份制企业设立与动作机制己不满足高新技术产业对资金的急剧需求和金融服务 需求，大量新兴的现代高科技未来得及上市，于是直接投资于产业的“直接投资 基金”( 在欧美有些国家也称为“创业投资基金”) 得以应运而生。当其发展成为 一种比较成熟的形式后，则不仅投资于高科技公司，还广泛投资于其他产业的新 成立或是已发展成熟但尚未上市的公司。 2 、中国产业投资基金的现状以及存在的主要问题 随着我国的经济发展和改革的需要，产业投资基金在我国也有了初步发展。 产业投资基金是我国金融创新和企业制度改革中的一种新生物。9 0 年代初我国开 始产业投资基金的研究和试点工作，1 9 9 2 年创立了淄博基金，并且于9 3 年8 月被 批准在上交所上市流通。但是产业投资基金并没有得到迅速发展，只是到1 9 9 6 年后，我国产业投资才被重视起来。1 9 9 6 年国务院领导指示“组织产业投资基金 试点”，1 9 9 7 年底，国家计委将产业投资基金管理暂行办法稿送人行及证监 委征求意见。1 9 9 8 年4 月7 日，中国证券报在显要位置上披露了国家计划委员 会财政金融司关于推行“产业投资基金”的意见。国家主管部门的领导及有关专 家一致认为：产业投资基金在我国可以发挥作用的范围十分广泛，凡是符合国家 鼓励发展、并且有较好回报的产业，都可以运用产业投资基金这种形式进行投融 资运作。国家计委1 9 9 8 年完成了“中国产业投资基金研究：可行性分析、方案设 计与法律框架”课题研究报告；国务院体改办经济体制与管理研究所2 0 0 0 年完成 的“中国基金产业发展战略研究”课题及论著影响未来的中国基金业；国家 经贸委投资司正在进行的“发展产业投资基金与产业结构调整研究”课题等。目 前，在中国内地，产业投资基金基本上是以投资公司的名义成立的，以私募为主， 国家尚不允许基金管理公司发起公募的产业投资基金。在各地已经成立的产业投 资基金中，国有资本或以地方政府主导的为主，基金规模还不是很大。 3 ，研究这个问题在新的经济背景下具有的现实意义 1 ) 、有利于支持我国基础产业和支柱产业的发展、优化资源配置。长期以来， 我国产业结构不合理，特别是基础产业，支柱产业的“瓶颈”制约越来越严重， 影响了国民经济的协调发展，为了使国民经济增长速度达到“十五”规定的发展 第一章、导论 目标，大力发展基础产业、支柱产业已提到了议事日程。然而，我国基础产业、 支柱产业要发展到符合经济发展的需要，必须要有大量的资金投入，这是我国目 前财政所无法承担的。前几年我国政府实行的积极的财政政策也已经慢慢地退出 了历史的舞台。同时，目前我国还存在着资源配置不当，资金沉淀严重的状况， 一些急需资金投入的产业得不到急需的资金，而一些个人、一些部门的富余资金 却因找不到合适的投资而成为投机游资，影响经济的健康发展。因此组建和发展 我国的产业投资基金，可以在较短的时间筹集到较大规模的长期建设资金，以股 权形式投资予基础产业与支柱产业，必将大力支持我国基础产业和支柱产业的发 展。 2 ) 、有利于深化投资体制改革，促进资本市场健康发展。产业投资基金，作 为商业性的投资主体，以其规范的产权制约机制，强化投资主体法人责任制和投 资风险约束机制，可以改善我国旧有投资体制在风险投资控制和约束机制方面的 缺陷，减少盲目投资和重复建设。同时，产业投资基金凭借其“集合投资、专家 管理”的优势，弥补中小投资者规模过小及缺乏投资经验和精力方面的不足，促 进我国资本市场的健康发展。 3 ) 、通过给未上市企业提供资本支持，扭转其高负债运行的不利格局，为防 范金融风险奠定坚实微观基础。最近几年来，我国的股票市场得到快速发展，上 市公司数目已超过1 0 0 0 家，但未上市企业仍占绝大多数。2 0 0 2 年全社会固定资 产投资大约3 7 0 0 0 亿元，而通过股市融资近年年均大约只有1 0 0 0 亿元。从当前 的政策法律环境和监管能力来看，证券市场今后都不可能扩容过快。何况还有庞 大的已上市企业未流通股未消化，新上市企业的速度也可能减缓。发展产业投资 基金则可以为广大未上市企业提供长期股本支持，降低企业资产负偾率，为整个 国有企业( 包括国有银行) 的股份制改造提供支撑，夯实整个金融体系运行的微 观基础。 第二节、文献综述 1 ，国外的研究现状 国外没有产业基金概念，因此在国外的研究中，研究创业投资基金和风险投 资基金的论文和著作比较多。国外风险投资的理论研究始于2 0 世纪7 0 、8 0 年代， 9 0 年代后才较为发展。国外风险投资研究的主线是围绕风险投资的微观领域展 开的，即风险投资运作机制。其研究内容主要集中于风险投资家的作用、风险投 资的资本来源与组织构架、风险投资评估与决策行为、风险投资的契约安排、风 险投资企业的管理和监控、风险投资的退出路径与收益分配等等。 第一章、导论 我分别从e b s c o 数据库和p r o q u e s t 数据库2 中以风险投资( v e n t u r e c a p i t a l ) 为关键词( k e yw o r d s ) 查找到2 0 0 3 年度国外期刊文献2 3 7 4 篇和2 9 6 2 篇。以e b s c o 数据库为例，2 0 0 3 年度重要的国外期刊上与风险投资的文献数目 见表卜1 所示。 表i - i e b s c o 数据库中2 0 0 3 年度风险投资相关文献统计 麟i 蠹赋黪篙誊。s 、鬃誉豢鲻蓦藩i 囊登鬻鍪蕊；蠢找橐巢；( 麓麓ii 妻蠢露鬻萎；蠹z 褰s t ：墓蠹囊j 总计 23 7 4 j o u m a lo ff i n a n c e2 e b s c o 检索 r e v i e wo fe c o n o m i cs t u d i e s2 途径为 v e n t u r ec a p i t a lj o u r n a l 3 4 6 k e yw o r d s ： 其中 e u r o p e a nv e n t u r ec a p i t a lj o u r n a l 2 v e n t u r e c a p i t a l j o u r n a lo fp r i v a t ee q u i t y 1 0 j o u r n a lo f b u s i n e s sv e n t u r i n g7 r e s e a r c hp o l i c y2 资料来源：笔者根据e b s c o 数据库提供的数据接理 关于风险投资家的作用方面，研究主要集中于风险投资家筛选项目的能力。 c h a n ( 1 9 8 3 ) 3 认为风险投资家是投资者和企业家之间的信息中介。在他的模型 中，风险投资家的出现消除了逆向选择问题，创造了创业企业融资的市场。m u l l f r e d e r i c kh o b e r ( 1 9 9 0 ) 提出了风险投资家的理论模型，即风险投资家作为具有 特质的金融中介，介入其所投资的项目，发挥减少信息不对称、降低风险、降低 自身与企业家之间代理成本的作用。t h o m s o nr i c a r dc h a r l e s ( 1 9 9 3 ) 6 研究表明： 风险资本家不仅要将股本资金注入企业家的公司，而且应将自己的专家技术也注 入其中。 关于投资者一一风险投资家契约关系研究方面，j o s hl e r n e r ( 1 9 9 7 ) 6 提出， 风险投资家的业务水平既不为投资者所知，也不为风险投资家自身所确知，二者 所知道的都仅为该业务水平的一般分布( 均值和方差) 。在这样的情况下，风险 投资家的第一期业绩可能会成为其自身和外部投资者借以衡量其业务水平的依 据7 。 关于风险投资家一一风险企业家契约关系安排研究方面，s a h l m a n w a ( 1 9 9 4 ) 8 对9 8 名风险投资家进行实证研究后指出，风险投资家多倾向于选择优先 4 第一章、导论 股作为其投资工具。g o m p e r s ( 1 9 9 7 ) 。选择的样本企业中就全部使用了可转换优先 股，9 2 的契约规定在首次公开发行时优先股自动转换为普通股。s a h l m a n ( 1 9 9 0 ) ” 提出，阶段注入资本是激励企业家努力实现业绩的最重要措施，因为在每一阶段 后，如果企业未达到特定目标，风险投资家就可以选择放弃项目。g o m p e r s ( 1 9 9 5 ) “ 对7 9 5 家获得风险资本的企业所做的实验研究发现，风险投资公司对企业的投资 平均分为2 6 8 9 个阶段投入，是否进行下一阶段的投资主要取决于企业目标能否 顺利实现。 2 、国内的研究现状 在最初的研究中，人们主要是把目光投向创业投资基金行业比较发达的国家 和地区，如美国、英国、日本、以色列、新加坡及台湾和香港。从这些国家和地 区创业投资基金的经验教训中，研究者尝试总结出创业投资基金的运作规律，如 资金如何设立，如何控制风险，如何投资；基金有哪些退出方式，各自的收益怎 样；基金运作成功对市场环境、政策环境、法律环境以及科技发展、人才培养等 方面有何要求等。尔后，研究者从理论高度进一步探讨产业投资基金存在的合理 性，经济学的一些最新成果被用来分析产业投资基金制度，例如，用公司治理理 论探讨产业投资基金对建立现代企业制度的推动作用：用信息不对称、契约论分 析有限合伙制的效率：用博弈论分析投资基金的报酬决定；用制度变迁理论解释 政府在金融创新中的角色定位问题；用“创新论”分析创业投资基金对一国经济 发展的影响等等。表卜2 是对国内重要论文数据摩的检索结果。 表卜2 国内投资基金研究现状表 篇数 国内数据库时间段 投资基金证券投资基金产业基金或 创业投资基金或 或基金 或共同基金产业投! 资基金风险投资基金 中国期刊全文 数据库 f 9 9 4 - - 2 0 0 3 l2 3 5 36 7 52 3 11 8 7 复旦大学图书馆 一2 0 0 3 ，1 23 52 131 书目数据库 合计( 比例) 2 3 8 86 9 6 ( 2 9 )2 3 4 ( 】0 ) 】8 8 ( 8 ) 资料来源：笔者根据国内数据库提供的数据整理 第一章、导论 我国在已经完成的课题中就也已经认识到了相对于发展迅猛韵证券投资基 金而言，中国产业投资基金的发展明显滞后于经济的实际需要，有关部门应该对 政策有所调整，扶推动经济发展的作用考虑，优先发展产业投资基金。从2 0 0 0 年开始人大副委员长成思危等专家多次呼吁：从宏观经济背景、市场环境以及已 有的创业投资实践等方面来看，尽快建立制度化的产业投资基金是完全可行的； 有关部门必须尽快解决严重制约我国产业投资基金发展的法律规范、税收政策、 退出渠道等问题，否则中国产业投资基金行业将难以完成其历史使命：各级政府 在产业投资基金发展中必须担当重大职责，包括直接出资设立某些基金( 如高新 企业种子基金、国有企业重组基金、西部基础设施投资基金等) ，提供政府信贷 支持，对产业投资基金实行税收优惠等。 从已有的研究成果中可以看出，学术界已经建立了一个理论体系，该体系的 主要框架分三个层次： 1 ) 、理论分析层次：包括产业投资基金产生的经济学分析；产业投资基金 理论的研究现状及研究方法；产业投资基金在金融理论中的地位和其他金融工具 如证券投资基金的关系；各种经济理论在产业投资基金领域的应用等。 2 ) 、经营运作层次：包括产业投资基金的类型，产业投资基金的组织制度、 融资机制、投资机制、风险控制机制、退出机制、激励机制；产业投资基金与其 他金融机构的竞争与协作等。 3 ) 、政策实践层次：包括产业投资基金的战略地位，对产业结构调整和产 业升级的作用；政府的角色定位；产业政策与产业投资基金的互动关系；税收政 策与产业投资基金的发展；产业投资基金需要的外部环境：产业投资基金的监管 等。 但是我国现有的研究成果也有一些不足之处： 1 ) 、国内目前还没有一部完整的关于中国产业投资基金的理论。主要原因是 由于目前的研究主要集中于对国外的产业投资基金理论，国内的产业投资基金资 料比较少；由于国内目前的公募基金主要是证券投资基金，所以国内实际上没 有成熟的产业投资基金的运作案例，所有的运作理论复制国外的模式。然而由于 产业投资基金的发展与一国的经济发展水平和发展模式息息相关，所以中国的产 业投资基金必须与中国特色的市场经济相适应。 2 ) 、相关文献对国内投资是案例描述的多，但总结规律的很少。目前国内深 入探讨创业投资规律的文献偏少，平铺直叙的文献偏多，这样下去无助于产业投 资基金制度的发展和完善。 3 ) 、理论创新的文献很少。大部分理论都是照搬国外的，如对于创业投资 第一章、导论 基金的组织形式只是单纯地提到要运用美国的有限合伙制，而没有具体考虑到中 国的法律框架，没有去想在现行的法律框架下应该怎样设计组织形式。 4 ) 、忽视企业重组基金和基础设施基金的研究。在三类产业投资基金中， 国内真正付诸实践的只有创业投资基金一种，因而相应的理论研究也就主要集中 于创业投资基金方面，对国民经济发展有巨大作用的企业重组基金和基础设施基 金一直没有受到研究者的足够重视。这种研究现状不但有悖理论工作者的职责， 也不符合国家的产业政策导向和经济发展趋势a 第三节、本文可能的创新点和不足之处 关于中国产业投资基金的研究已有不少学者涉及此课题，本论文的重点是结 合中国特色的市场经济提出有效的发展战略，如何构筑一个成功的产业投资基金 模式。这是一个比较大的课题，涉及到方方面面，需要研究的不仅是产业投资基 金的基本理论和其成熟的运作模式对我们的借鉴意义，同时要与我国经济发展的 过程和中国现阶段的经济特色和现行的法律环境相适应。 本文可能的创新点： 是本文比较系统和完整地分析和阐述了产业投资基金的发展理论从产业 投资基金的概念和运作模式入手，结合中国现状，借鉴欧美经验，在前人理论研 究的基础上并结合中国特色的市场经济，完整地提出了中国产业投资基金的发展 战略，即本文是特别针对中国目前的法律框架的情况下，设计的如何成功地实施 金融创新、使中国的产业投资基金发展壮大的比较完整的发展战略。 二是将休息不对称理论和产业投资基金的具体实践结合了起来，在产业投资 基金的投资人与产业投资基金的管理入之间、产业投资基金的管理人与其投资的 项目经理人之间，进行深入研究委托代理关系，并认真把握可能存在的问题和 提出解决办法。 三是特别引进了中国文化的独特性对于构筑创新机制和创新文化的作用以 及对于构筑创业者和投资者之间良性互动的作用。 可能存在的不足之处： 由于硕士研究生阶段学习的时间限制以及本人学识的限制，本人无法在理论 上有更深的收获。 一是由于国内相应的理论研究主要集中于创业投资基金方面，笔者很难找到 有关完整的产业投资基金的研究文献，所阻本文主要的精力还是用来总结和完善 产业投资基金的一般发展规律，还没能深入研究不同类型的产业投资基金的成长 第一章、导论 及投资特征、资本回报等问题。同时我国已经进入w t o ，国际产业投资基金也将 越来越多地进入中国，在资本开放情况下，中外产业投资基金的结合与相互的影 响等闻题，我们也没有涉及。 二是由于产业投资基金尚未在国内正式施行，所以也没有专门的机构收集和 公布有关的产业投资基金的发展数据，本文可能存在以偏概全的现象。因此也无 法研究资本的不同构成形式对中国产业基金运作的影响，包括投资回报、资本效 率、决策程序、投资取向等。 第四节、研究思路与章节安排 本文首先从产业投资基金的概念与发展理论入手，分析其基本的概念、分类、 设立模式和运作模式以及信息不对称理论在产业投资基金中的应用等问题，之 后，联系中国实际，特别地，考虑了中国特有的文化背景对本土产业投资基金发 展带来的机遇和障碍，同时借鉴国外的经验提出具体的中国产业投资基金的发展 战略。 在具体的章节安排上，全文共分7 章展开。 第一章，导论。本章详细地论述了本文研究的背景和意义、对已有的研究文 献进行了分析，指出了本文的可能的创新点和不足之处，并对本文的研究思路与 章节安排作了简单的说明。 第二章，产业投资基金概述以及发展理论。本章结合本人的理解，着重对产 业投资基金的一些基本知识和发展理论诸如产业投资基金的概念、分类、证券投 资基金与产业投资基金的特点比较、产业投资基金的设立方式和运作模式以及信 息不对称理论在产业投资基金中的应用进行了探讨，为下面的研究作准备。 第三章，中国产业投资基金的现状分析。本章主要分析了中国产业投资基金 的总体状况包括发展历程和发展现状分析。并着重分析了中国产业投资基金的运 作弊端及缺陷包括组织形式、税负、退出机制、产业投资基金运作专业化程度偏 低、缺乏应有的专业人才、投资组合存在很大局限性、创业文化等方面的问题， 为笔者下面提出的中国产业投资基金的发展战略提供了现实依据。 第四章，产业投资基金的欧美经验。本章归纳总结了欧美在发展产业投资基 金过程中的成功经验与借鉴意义，这对确保我国产业投资基金的高起点发展和少 走弯路非常重要，也为中国产业投资基金的发展战略提供了理论依据。 第五章，中国产业投资基金的发展战略。本章首先从我国经济发展的现实需 要出发，分析中国发展产业投资基金的战略意义和紧迫性，接着从实际操作的角 度出发，对中国产业投资基金的总体发展战略包括发展规模目标、组织战略、发 第一章、导论 展步骤、对外开放步骤和本土产业投资基金国际化问题进行了分析，并提出了笔 者关于实现以上发展战略而需要采取的运作机制选择和需要构筑的支撑体系。 第六章：中国文化在产业投资基金发展中的独特作用。鉴于中国文化具有鲜 明的特性及价值系统，其对构筑中国产业投资基金有着重要的影响作用，本章首 先分析了中国文化的这些特点及价值系统，提出了中国文化的独特性对于构筑创 新机制和创新文化的作用以及对于构筑创业者和投资人之间良性互动的作用。目 的是如何理性地看待中国文化，并在这种独特的文化气氛中和谐地发展我国的产 业投资基金。 第七章，结论与建议。本章对全文进行了全面的总结和概括，得出了一些结 论和建议，希望为我国的产业投资基金的发展尽一些微薄之力。 第二章、产业投资基金概述与发展理论 第二章、产业投资基金概述与发展理论 第一节、产业投资基金的基本概念 早在1 9 9 5 年，国家计委即开始对产业投资基金有关问题进行研究，根据他们 最初的考虑，所谓产业投资基金，是指借鉴国际直接投资基金运作机制，结合我 国国情，主要以非公开流通的股权投资方式直接投资于产业领域的一种集合投资 制度。 产业投资基金是一种特殊投资基金，主要是对个别产业为投资对象，如1 1 r 产业、航天航空产业等，目的是追求长期收益，它是收益型投资基金。这类基金 的主要目的是为了吸引对某种特定产业有兴趣的投资者，从而扶持这些产业的发 展以获得长期收益( 欧阳卫民，1 9 9 7 ) 。这主要是从产业投资基金的目的上来定 义的。 产业投资基金，是指对未上市企业直接提供资本支持，并从事资本经营与监 督的集合投资制度，主要是通过发行基金股份设立产业基金公司，由基金公司委 托基金管理人管理资产，委托基金托管人托管基金资产，投资收益按投资者的出 资股份共享，投资风险由投资者共担的投融资制度或机制( 包明宝，1 9 9 9 ) 。 另外，美国风险投资协会将风险投资定义为：对新兴的、有巨大竞争潜力的 企业的一种权益性投资。欧洲创业投资协会将风险投资定义为：一种由专门的投 资公司向具有极大竞争潜力的成长型、扩张型或重组型的未上市公司提供资金支 持并辅之以管理参与的投资行为。世界经合组织科技政策委员会于1 9 9 6 年发表了 一份题为风险投资与创新的研究报告，该报告将风险投资定义为：风险投资 是一种向极具发展潜力的新建企业或中小企业提供股权资本的投资行为。其基本 特点是：投资周期长，一般为3 7 年；除资金投入外，投资者还向投资对象提供 企业管理等方面的咨询：投资者通过投资结束时的股权投资转让活动获得投资回 报。 综上所述，所谓产业投资基金是一种借鉴西方发达国家规范的直接投资基金 运作形式，通过发行基金受益券募集资金，交由专家组成的投资管理机构运作， 基金资产分散于不同的实业项目，投资收益按资分成的金融工具。它的特点是： “集合投资，专家管理，分散风险运作规范”。 1 0 第二章、产业投资基金概述与发展理论 第二节、产业投资基金的分类 依据不同的分类方法可以将产业投资基金分为不同的类型。 桉照产业发展的阶段可以将产业投资基金分为创业投资基金、支柱产业投资 基金、产业重组基金和基础产业投资基金。创业投资基金主要投资于新兴产业和 高新技术产业，如新材料、新能源，生物工程、信息产业等，由于这些产业的主 要特征是高风险，不确定性大，具有较高的技术风险、市场风险，财务风险、经 营风险和其他风险，无法通过证券市场融资，创业投资基金就是为了支持这些产 业的发展，为其融资而设立的基金。当个产业到了成熟期以后，社会对其需求 日益增大，并且其所占市场份额非常大，具有举足轻重的地位时，就成为一个国 家或社会的支柱产业。尽管支柱产业已经具有了一定的生存能力，但是一些国家 的经验表明，完全依靠银行系统的货币市场为支柱产业提供资金支持，也不足以 使本国迅速实现赶超，仍需要大量的资金支持，支柱产业投资基金就是为支持支 柱产业的发展而设立的产业投资基金。当一个企业进入衰退期或者边际效益衰退 时，需要对其进行技术改造或资产重组，这也需要大量的资金，产业重组基金就 是为这些企业进行重组而设立的基金。基础产业是一国经济发展中必须优先发展 的产业，基础产业的落后将成为制约一国经济发展的“瓶颈，而基础产业由于 其投资长、回收慢、投资额大，企业和个人投资者一般不愿意介入，因此需要基 础产业投资基金来支持一国基础产业的发展。 按照组织形态分，产业投资基金可以分为契约型基金与公司型基金。契约型 基金，又称为信托型基金，是依据信托法、投资信托法通过发行受益凭证 而组成的投资基金。即由委托人( 委托公司) 与受托人或托管人( 信托银行或信托投 资公司) 之间订立投资基金信托契约，双方依照信托契约运用与管理信托财产的 形态。投资者通过购买受益凭证投资于基金，并根据其购买份额分享投资收益。 公司型基金是指依据公司法成立，通过发行基金股份将集中起来的资金投资 于各种有价证券或者有关企业。契约型基金与公司型基金的区别如下：第一、二 者发行的凭证不同，契约型基金发行的受益凭证所反映的仅仅是一种信托关系， 公司型基金所发行的普通股票既是一种所有权凭证，又是一种信托关系。第二、 二者信托财产的法人资格和法律依据不同。公司型投资基金具有独立的法人资 格，依据公司法和本公司章程进行运作。契约型投资基金不具有独立的法人资格， 依据单个基金的信托契约来进行运作。第三、投资者的地位不同。契约型投资基 金的投资者是信托契约的当事人。通过购买受益凭证获得投资收益，对基金具体 如何运作通常不具有发言权。公司型投资基金的投资者是基金公司的股东，他们 第二章、产业投资基金概述与发展理论 有权对公司的重大决策进行审批和发表自己的意见。第四、二者的具体运作不同。 公司型基金在证券市场上直接募集资金，速度较快。契约型投资基金的投资人只 要向基金管理公司购买受益凭证，即可成为该基金的收益人，在资金筹集规模和 速度上可能不如公司型基金。 按照交易凭证是否可以赎回，产业投资基金可以分为封闭式基金和开放式基 金。封闭式基金指基金资本总额及发行的份数在发行之前就已确定下来，在发行 完毕后规定的期限内，基金的资本总额且发行份数都保持不变的投资基金。开放 式基金是指基金的资本总额或股份总额随时可以变动，即可根据市场供求状况发 行新份额或赎回股份的投资基金开放式基金和封闭式基金的区别在于；第一、 两类基金的买卖价格不同开放式基金买卖价格直接反映其净资产价值不会出现 折价现象，而封闭式基金的买卖价格主要受市场供求关系变化的