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我国企业年金中的委托代理风险研究 中j ( j 1 ) ；j 妥 中文摘要 企业年金作为我国养老保险体系的第二支柱，是社会保障中的一项重要制度。 企业年金的保值增值关系到广大退休职工能否安享晚年，因此对企业年金的的深 入研究具有重要意义。当前我国企业年金制度规定了企业和职工作为委托人需要 将年金基金资产委托给受托人，这构成第一层委托代理关系，然后企业年金基金 受托人作为委托人，分别与投资管理人、账户管理人及托管人订立代理合约，由 他们具体负责企业年金基金的营运，这构成了第二层委托代理关系。在双层多个 委托代理关系下，必然存在委托代理风险，具体表现为逆向选择和道德风险。本 文试图从现有的规章制度和目前我国企业年金的现状出发，理清企业年金中各当 事主体之间的利益关系，根据委托代理理论，分析我国企业年金制度中存在委托 代理风险，寻找产生该风险的原因，最终借鉴国外企业年金委托代理风险治理经 验，提出了我国企业年金应该从设计激励机制、监管与约束机制两个方面来解决 委托代理风险。 关键词：企业年金 激励机制 委托代理风险 监管与约束机制 作者：徐秀发 指导教师：段昆 t h er e s e a r c ho f p r i n c i p a l - a g e n tr i s ko np e n s i o nf u n do f c h i n aa b s t r a c t t h er e s e a r c ho f p r i n c i p a l - a g e n tr i s k o np e n s i o nf u n do fc h i n a a b s t r a c t p e n s i o nf u n da c ta st h es e c o n dp i l l a ro fi n s u r a n c es y s t e mi no u rc o u n t r y , i ti sav e r y i m p o r t a n ts y s t e mi nt h es o c i a ls e c u r i t y p r e s e r v i n ga n di n c r e a s i n gt h ev a l u eo fp e n s i o n f u n da r er e l a t e dt ot h ev a s tn u m b e ro fr e t i r e dw o r k e r sc a l le n j o yt h e i ro l da g e ，s ot h e d e p t hs t u d yo fp e n s i o nf u n dm a k eg r e a ts i g n i f i c a n c e c h i n e s ep e n s i o nf u n dr u l e sa n d r e g u l a t i o n sr e q u i r et h ee n t e r p r i s e sa n dw o r k e r sw h ow o r ka st r u s t o r sm u s te n t r u s tt h e p e n s i o n f u n dt ot h et u r s t e e s t h i sc o n s t i t u t e st h ef i r s t - t i e r p r i n c i p a l a g e n t r e l a t i o n s h i p t h e n t h et u r s t e e s c o n s i g n w i t hi n v e s t m e n t m a n a g e r s ，f u n da c c o u n t m a n a g e r sa n dc u s t o d i a nm a m a g e r sw h i c ha r er e s p o n s i b l ef o rm a n a g et h ep e n s i o n f u n d t h i sc o n s t i t u t e st h es e c o n d t i e r p r i n c i p a l - a g e n tr e l a t i o n s h i p i n t h i st w o t i e r p r i n c i p a l a g e n tr e l a t i o n s h i p ，i ti sb o u n dt ob ep r i n c i p a l a g e n tr i s k ，w h i c ha r ea d v e r s e s e l e c t i o na n dm o r a lh a z a r d b a s e do nt h ee x i s t e dr u l e sa n dr e g u l a t i o n s ，t h ec u r r e n t r e a l i t i e so fc h i n e s ep e n s i o nf u n d ，t h i sp a p e ra t t e m p t st of i n di n t e r e s tr e l a t i o n s h i pb e t w e e n v a r i o u sp a r i t e s a c c o r d a n c e dw i t ht h ep r i n c i p a l - a g e n tt h e o r y , t h i sp a p e ra n a l y s i se x i s e d p r i n c i p a l a g e n t r i s ki nc h i n e s e p e n s i o nf u n d ，a n d f i n do u tt h ec a u s e so ft h e r i s k s u l t i m a t e l yi no r d e rt oa d d r e s st h ep r i n c i p a l a g e n tr i s k ，w es h o u dl e a r nf r o mt h e m a n a g e m n te x p e r i e n c eo ff o r e i g np e n s i o nf u n d ，a n dg i v es u g g e s t i o n st os o l v et h er i s k w h i c hi n c l u et w os i d e s ：i n c e i t v em e c h a n i s m ，s u p e r v i s i o na n dc o n s t r a i n tm e c h a n i s m k e yw o r d s ：p e n s i o nf u n dp r i n c i p a l - a g e n tr i s k i n c e n t i v em e c h a n i s m s u p e r v i s i o na n dc o n s t r a i n tm e c h a n i s m w r i t t e nb y ：x ux i u f a s u p e r v i s e db y ：d u a n k u n 苏州大学学位论文独创性声明及使用授权的声明 学位论文独创性声明 本人郑重声明：所提交的学位论文是本人在导师的指导下，独立进 行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不含 其他个人或集体已经发表或撰写过的研究成果，也不含为获得苏州大学 或其它教育机构的学位证书而使用过的材料。对本文的研究作出重要贡 献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人承担本声明的法律 责任。 研究生签名：烂终 日 期：塑孕学乒 学位论文使用授权声明 苏州大学、中国科学技术信息研究所、国家图书馆、清华大学论文 合作部、中国社科院文献信息情报中心有权保留本人所送交学位论文的 复印件和电子文档，可以采用影印、缩印或其他复制手段保存论文。本 人电子文档的内容和纸质论文的内容相一致。除在保密期内的保密论文 外，允许论文被查阅和借阅，可以公布( 包括刊登) 论文的全部或部分 内容。论文的公布( 包括刊登) 授权苏州大学学位办办理。 研究生签名： 导师签名： 日期： 日期： 我国企业年金中的委托代理风险研究 第1 章引言 1 1 选题背景 第1 章引言 企业年金，又称“雇主年金”或者“职业年金”，是企业向退休职工提供的养 老金，或企业退休金。具体而言是指在政府强制实施的公共养老金或国家养老金 制度之外，企业及其职工在国家政策的指导下，在依法参加基本养老保险的基础 上，根据自身经济实力和经济状况自行建立的旨在为本企业员工提供一定程度退 休收入保障的补充性养老金制度。 企业年金最早出现在1 9 世纪后期，1 8 7 5 年美国运通公司设立了世界上第一个 企业年金计划。二战以后企业年金在一些发达国家得到迅速发展，近二十多年作 为缓解社会保障财务危机的有效措施，企业年金在世界范围内得到广泛推广，其 已成为养老保险制度的重要组成部分。1 9 9 5 年世界银行专家提出了建立以强制性 公共养老金、强制性私人年金和个人储蓄为支柱的养老保险“三支柱 体系，引 起了各国政府和理论界的关注。虽然企业年金在不同国家的定位和形式不同，但 无疑都在缓解人口老龄化压力和基本养老保险财务危机等各方面发挥了重要的作 用。同时企业年金对促进资本市场深化、产业结构调整乃至帮助一国经济走出困 境等各方面都具有重要的意义。鉴于企业年金的重要作用、政府对企业年金的重 新认识以及现行企业年金在实际操作中出现的种种问题，特别是美联航、安然等 与企业年金有关事件的爆发，使得如何保障企业年金资产的安全成为其管理的重点。 我国自2 0 世纪9 0 年代初开始，在改革城镇企业职工基本养老保险制度的进 程中，提出了建立企业补充养老保险制度( 当时并未明确企业年金这一称呼) 。但 是因为传统养老观念的影响以及经济发展水平的限制，该制度并未受到重视，只 是在部分发达地区和垄断性行业建立了该养老金计划。近年来，随着我国人均国 民收入和人均寿命的大幅度提高，原有的社会基本养老保险制度已经不能适应人 张美中等企业年金一中国养老保险的第二支柱【m 】北京：企业管理 | j 版社2 0 0 4 o 美联航养老金事件：2 0 0 5 年5 月1 1 日美国法院宣布“美联航”破产，同意) e 停止向职t 每年支付6 4 5 亿 荚元退休金及缴费，1 2 万名已退休和现有职- t 的养老基金被荚国联邦政府成立的“养老金待遇担保公司” ( p b g c ) 接管。 “荚联航”事件成为美国历史上最人养老金破产案之一。 安然企业年金计划事件：2 0 0 1 年1 2 月美国安然宣布破产，安然的企业年金计划也随着公亍 ：i 的破产而坍塌 安然公1 d 绝火部分员t 用企业年金个人账户的资产购买公刊股票。安然公- f j 的股票最高时达9 0 5 6 美元， 1 n j 破产后已经一i 值1 荚元，e 员- t 在公耐破产后失去了一生的养老积莆。 l 我国企业年金中的委托代理风险研究第1 章引言 们对较高层次生活水平的追求，使得企业年金越来越受到政府和群众的关注。 企业年金的目的是保障退休职工的退休生活，使他们能够安度晚年。一般来 说，退休职工已经失去工作能力，养老保险金是他们维持晚年生活的最主要经济 来源，是他们的养老保命钱，容不得闪失。如果养老保险基金管理出现失败，成 千上万的老年人将面临衣食无着的悲惨境况，涉及千家万户，影响社会的各个角 落，关系到每个人的切身利益，甚至影响社会的稳定和团结。中国企业年金安全 性问题近来已成为全社会关注的一个焦点，例如，上海社保案涉案金额高达3 4 5 亿人民币，其中的绝大部分是企业年金，约占当时全国年金总额的1 6 。纵观上 海社保案中社保资金的运营过程，可以看出其选用的是政府经管模式，即缴费和 资金分配规则一般由企业自定，而当地社保行政部门成立专门机构，经办企业年 金的具体运营工作。其风险特征是企业年金资产与地方公共权力之间没有实现有 效隔离，地方政府干预的因素较多，带有地方行政保护及其附属物的色彩，容易 被用于“为国民经济服务 这一不符合企业年金利益的目标圆。 1 2 研究意义 从法律层面上来看，经过十多年的发展，企业年金已形成了一系列的法规。 2 0 0 4 年出台了企业年金试行办法、企业年金基金管理试行办法，2 0 0 5 年正 式实施与企业年金基金管理试行办法相配套的四个法规：企业年金基金管理 机构资格认定暂行办法、企业年金基金管理运作流程、企业年金基金账户管 理信息系统规范和企业年金基金管理机构资格认定专家评审规则。由于上海 社保案中暴露出的企业年金管理弊端，2 0 0 6 年劳动和社会保障部发布的第3 4 号文 件要求各地社保行政管理机构下属的企业年金中心，必须在2 0 0 7 年底前，将其管 理的企业年金计划移交给具备资格的机构管理。 当前我国企业年金尚处于起步阶段，虽然有关企业年金的制度还存在较多的 问题，但企业年金试行办法和企业年金基金管理试行办法已经对我国企 业年金的运营思路做出了大致规定，即企业和职工将企业年金基金资产委托给年 金基金的受托人管理，构成第一层委托代理关系，然后企业年金基金受托人作为 委托人，分别与企业年金基金投资管理人、企业年金基金账户管理人及企业年金 基金托管人订立管理合约，通过代理方式对年金基金进行日常管理，这构成了第 。胡润峰等j 二海社保：危险的投资【j 】财经2 0 0 6 ( 1 7 ) 。郑秉文中国企业年金的治理危机及儿路【j 】中国人u 科学2 0 0 6 ( 6 ) 2 我国企业年金中的委托代理风险研究第1 章引言 二层委托代理关系。本文基于委托代理理论对企业年金中的委托代理问题进行研 究，不仅具有非常重要的实践价值而且具有一定的理论意义。 在实践价值上，本文根据委托代理理论，分析我国企业年金制度中存在的委 托代理关系以及有可能产生的委托代理风险，寻找产生该风险的根源，并在最后 提出相应的激励机制和监管与约束机制以解决因委托代理问题而产生的风险。考 虑到当前我国企业年金仍然处于起步阶段，且目前企业年金积累的资金总额相对 较小，如果在目前就能指出其中存在的问题，提出解决的思路，不仅可以使风险 控制在较小的范围之内，而且有助于我国企业年金制度的进一步规范，这说明了 目前对于企业年金中的委托代理问题的研究具有较为重要的现实意义。 在理论意义上，本文基于委托代理理论，从激励机制和监管与约束机制角度 来分析如何解决企业年金委托代理风险。过去对企业年金的研究主要是关于年金 运作模式选择，投资对象与投资组合以及如何通过政府部门的监管来实现企业及 企业职工福利的最大化。本文可以在理论上丰富对企业年金的研究视角，希望多 角度的研究会对我国完善企业年金制度有一定帮助。 1 3 文献综述 从国外文献来看，d a v i s ( 1 9 9 5 ) 指出在养老金基金中存在三大类型的市场失 灵，即由于信息不对称而产生的市场不完全、外部性和垄断。也就是说，在金融 市场内存在很多信息不对称问题，在这个市场中投资的养老金基金，其作为一个 金融服务的买方，很难得到有关这个服务质量高低的充分信息，因此就很容易处 于不利地位。g r o s s m a n 和h a r t ( 1 9 8 6 ) 提出了“成本一利益法”，把企业年金的委 托代理问题分解成代理人采取不同行为时的成本和利益两部分，他们认为对于代 理人的任何行为，委托人相应都可以制定一个最优报酬机制。这个最优报酬机制 应该是委托人为诱导代理人采取这一行为而支付的相应最小的报酬成本。o l i v e r h a r t ( 1 9 9 0 ) 认为，职工和行政管理人、职工和投资管理人以及行政管理人和投 资管理人之间都有可能产生委托代理问题。所以在委托投资过程中不仅要考虑企 业年金的预期回报和风险，还要考虑相关委托代理关系。因此职工需要激励监督 人去努力“监督”，也需要激励代理人去努力“工作”，这种激励和监督费用就是 企业年金的委托代理成本。 通过对国内相关文献的梳理，国内对企业年金委托代理风险的研究分为两个 阶段。以2 0 0 4 年国家劳动和社会保障部颁布了企业年金试行办法和企业年 我国企业年金中的委托代理风险研究第1 章引言 金基金管理试行办法为界。 新办法出台以前并没有对企业年金中的委托代理问题进行过专门研究，只是 在分析原企业年金制度存在的问题和风险时有所提及。如周艺、宋志强( 2 0 0 3 ) 指出，企业年金的实际操作违背初衷，企业的行为短期化、分配不公现象比较严 重；代理机构保险公司则在利益的驱使下，对企业的行为听之任之，不作专业上 的建议和帮助；而作为最终受益人的雇员则由于对企业年金的不了解，普遍缺乏 维权意识。 新办法出台以后，部分学者开始对参与企业年金制度的当事主体在信息不对 称和利益目标不一致的情境下进行了一些分析研究。巴曙松、陈湘永等人( 2 0 0 4 ) 针对新办法中企业年金当事主体的委托代理关系，认为企业年金基金的受托人处 于基金管理核心位置，是企业年金安全运行的中心枢纽。他们重点分析了基金管 理公司、证券公司、保险公司、信托投资公司、商业银行等不同的专业机构参与 企业年金投资和管理所体现的不同的风险特征，并相应提出了监管机制。欧焕珍 ( 2 0 0 5 ) 指出在我国企业年金基金委托人( 企业和职工) 和企业年金基金管理人 的委托代理关系中，委托人提供信托资产，享有受益权，同时承担了全部的风险， 但却不享有对其资产的控制权而享有经营权的代理人的获利来自定期收取管理费 用，却不必承担由于经营不善带来的风险。这样就形成财产的经营权和所有权相 分离，导致了委托人和代理人之间的信息不对称，即委托人不能完全观察到代理 人的行为。同时，委托人的目标是追求年金资产收益最大化；而代理人其目标是 追求个人的货币收入的最大化。当两者的目标函数不一致时，就会产生“道德风 险 和“逆向选择 两种委托代理风险。李天成( 2 0 0 5 ) 认为在双层委托代理关 系中，由于短边效应的存在，企业年金最终效率将主要决定于各个子委托代理关 系中产出效率最低的那个子关系，并且从理论模型的角度，分析了如何提高单层 委托代理的效率。张丽哲( 2 0 0 6 ) 分析了企业年金的双层委托代理关系，认为采 用激励与约束的方法可以降低委托代理成本。高雅琴( 2 0 0 5 ) 运用一般委托代理 模型对企业年金的运营进行了研究，认为要建立高效的企业年金治理结构、激励 相容机制、补偿机制和多层次的年金运营监管体系来完善我国的企业年金制度。 1 4 研究思路 本文运用委托代理相关理论，结合企业年金试行办法、企业年金基金管 理试行办法和我国企业年金的现状，剖析我国企业年金中的委托代理关系，指 4 我国企业年金中的委托代理风险研究第l 章引言 出由于企业年金委托代理关系的存在而带来的逆向选择和道德风险，对引起企业 年金委托代理风险的原因进行了分析，并在结合国外企业年金委托代理的治理经 验的基础上提出了相应的激励机制、监管与约束机制以解决我国企业年金所存在 的类似问题。具体来看，文章分为六个部分： 第一部分引言。 第二部分委托代理理论概述。 第三部分分析我国企业年金委托代理关系，主要介绍目前我国企业年金的当 事主体及其责任，各种企业年金的运营模式及其委托代理关系的特点。 第四部分分析我国企业年金基金中的委托代理风险，并探讨该风险产生的原 因，主要包括两个方面的原因：激励机制不够完善，监管与约束机制不健全。 第五部分介绍美国企业年金对委托代理风险的防范及其对我国的借鉴意义。 第六部分为解决企业年金委托代理风险的治理建议，认为应该从激励机制、 监管与约束机制两个方面来解决委托代理j x l 险。 1 5 本文的创新与不足 本文创新之处是在于结合了委托代理风险治理机制，并根据我国企业年金的 现状，提出了对企业年金管理机构的显性激励方案。而在监管与约束机制建设过 程中，本文的结尾部分特别探讨了在投资管理人严重违规的条件下，应建立相应 的民事诉讼制度以便于委托人维护自己的权益。 本文的不足之处，由于企业年金在我国尚处于制度建设和推广阶段，相关的 数据资料来源略显不足，这在一定程度上会影响本文的分析深度。 我国企业年金中的委托代理风险研究第2 章委托代理理论概述 第2 章委托代理理论概述 2 1 委托代理关系 委托代理理论是现代企业理论研究的一个重要方面。委托代理这个名词最早 出现在罗斯1 9 7 3 年的论文中，其后米尔利斯、斯蒂格利兹、詹森和麦克林等人对 这一理论的发展做出了贡献。张维迎指出：“经济学上的委托代理关系泛指任何一 种涉及非对称信息的交易，交易中有信息优势的一方称为代理人，另一方称为委 托人。简单地说，知情者是代理人，不知情者是委托人 。需要注意的是经济学 上的委托代理关系与法律上的委托代理关系，二者在定义上是不同的，法律上的 委托代理关系是指当a 授权b 代表a 从事某种活动时所产生的契约关系，a 称为委托 人，b 称为代理人。本文还要涉及到另外一种法律关系，即信托关系。所谓信托， 指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的 意愿以受托人自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处分的 行为。本文所要论述的委托代理关系是指经济学上的委托代理关系，如果按照经 济学上的定义，法律上所指的委托代理关系和信托关系都是属于经济学意义上的 委托代理关系。 2 2 委托代理风险 委托代理风险的表现形式有两种：即逆向选择和道德风险。 2 2 1 逆向选择 逆向选择是指在建立委托代理关系之前，代理人已经掌握某些委托人不了解 的信息，代理人有可能利用这些对委托人不利的信息签订对自己有利的合同，而 委托人由于信息劣势处于对自己不利的选择位置上；另外由于委托人无法准确地 衡量代理人的工作成果与其付出的努力之间的联系，从而无法准确地衡量代理人 的素质和能力，造成某种劣质代理人充斥市场的现象。而最后导致越是劣质的潜 在代理人，越容易成为现实的代理人，最终导致劣质者驱逐优秀者。逆向选择理 论是阿克洛夫于1 9 7 0 年分析旧车市场时提出的 。他证明，旧车市场上买卖双方 张维迎博奕论与信息经济学【m 川：海：i 海人民 f l 版礼1 9 9 6 圆a k e r l o f g t h em a r k e tf o rl e m o n s ：q u a l i t y u n c e r t a i n t ya n dt h em a r k e tm e c h a n i s m j q u a r t e r l yj o u r n a lo f e c o n o m i c s 19 7 0 6 我国企业年金中的委托代理风险研究第2 章委托代理理论概述 重复博弈的结果是市场上只有劣质旧车能成交。在旧车市场上，逆向选择来自买 者和卖者有关旧车的质量信息的不对称。卖主知道旧车的真实质量，而买主不知 道，只知道旧车的平均质量，因而他只愿意根据平均质量支付旧车的价格；但旧 车的质量高于平均水平的卖者由于不能获得合理的车价，就会退出交易，从而只 有旧车的质量低的卖者进入市场。结果，市场上出售的旧车的质量下降，买者愿 意支付的价格进一步下降，更多的较高质量的旧车退出市场。在均衡的情况下， 只有低质量的旧车成交；在极端情况下，市场可能根本不存在。 2 2 2 道德风险 道德风险是指委托人和代理人签定契约且契约合同生效后，代理人为了实现 自己的目标，利用信息上的优势而采取不被委托人察觉的“隐藏行动或信息而 使委托人利益受损而自己不用承担责任的行为。委托代理关系中之所以存在道德 风险，是因为：由于信息不对称，代理人掌握更多关于企业经营管理和发展前景 的私人信息，其工作的努力程度也不能被委托人精确预测。在此条件下要想了解 全部信息存在种种困难，代理成本也很高，往往是无法进行的。由于信息掌握不 全面，可能导致合同存在某些缺陷，内容上具有不完全性，从而使代理人尽量利 用自己的信息优势，通过减少自己的体力和脑力支出，采取尽量使他人多劳动而 自己“搭便车”偷懒等机会主义行为，以及将委托人的资金和收入用于最大限度 地增大个人效用时，做出损害委托人的利益和降低企业效率的行为。 2 3 委托代理风险的治理机制 在委托人和代理人的博弈过程中，委托人不能直接观测到代理人选择了什么 行为，只能观测到一些变量，这些变量是由代理人的行为和一些其它的外生随机 因素决定的。因此，委托人需要设计出一种“机制( m e c h a n i s m ) ，使代理人的 利益与委托人的利益尽可能一致，这就是所谓的“激励机制设计 ( i n c e n t i v e m e c h a n i s md e s i g n ) 。这种激励机制需满足以下三个基本条件：第一，代理人以行 动效用最大化原则选择具体的操作行动，这是收益最大化条件；第二，在具有“自 然 干涉的情况下，代理人履行合同责任后，所获收益不能低于某个预定收益额， 这是参与约束条件；第三，在代理人执行这个合同后，委托人所获收益最大化， 采用其他合同都不能使委托人的收益超过或等于执行该合同所取得的效用，即所 谓激励相容条件。 7 我国企业年金中的委托代理风险研究第2 章委托代理理论概述 设a 为代理人所有可能选择行为的集合，口a 表示代理人一个特定的行动， 口可能是任何维度的决策变量。如口= ( 口。，口：。口。) ，这可以被解释为代理人在 不同工作方面所花的时间和精力。为了分析的方便，我们把口仅当作一维变量；9 是不受代理人和委托人控制的外生随机变量( 称为自然状态，如某一特别的政策 出台而导致的股市大幅度变化等) 。o 是0 的取值范围，0 在o 上的分布函数和密 度函数分别为g ( 乡) 和g ( p ) ，在代理人选择行动口后，外生变量目实现，x ( a ，臼) 是 口和p 共同决定一个可观测的结果( 如企业年金的净值等) ，万( 口，0 ) 则是a 和0 共同决定的货币收入( 产出) ，它的直接所有权属于委托人。假定万是a 的严格 递增的凹函数( 即给定0 ，代理人工作越努力，产出越高，但努力的边际产出率递 减) ，万是0 的严格增函数( 即较高的p 代表有利的自然状态) 。委托人的问题是 设计一个激励合同s ( x ) ，根据观测到的x 对代理人进行奖惩。假定委托人和代理 人的效用函数分别为v ( 万一j ( x ) ) 和“( s ( x ) 一c ) )，其中 v ， 0 ，1 ，” 0 ，” 0 ，c 表示代理人采取行动口时损失的成本。即双方都 是风险规避者或风险中性者，努力的边际效用是递减的。委托人和代理人的利益 冲突首先来自假设a 万a a 0 ，和c 0 ：意味着委托人希望代理人多努力，而 0 意味着代理人希望少努力。因此，除非委托人能对代理人提供足够的激励， 否则，代理人不会如委托人希望那样努力工作。 假定分布函数g ( o ) 生产技术函数x ( a ，秒) 和万( 口，0 ) 以及效用函数v ( ，一j ( x ) ) 和z f ( s ( x ) 一c ) ) ，都是共同信息：就是说委托人和代理人在有关技术关系上的认识 是一致的。x ( a ，口) 是共同信息的假定意味着，如果委托人能观察到乡，也就能知 道口，反之亦然，因此委托人的期望效用函数可以表示为 i 砌瓴功一如弛鳓，1 ，、 o z 。l ， ，y 委托人的问题就是如何选择“和s ( x ) 以最大化此期望效用函数。与此同时还 要满足上文提到的两个约束条件：参与约束条件和激励相容条件。参与约束条件 使代理人参与合同所获得的收益不小于不接受合同时的最大期望效用，这个不接 受合同时能得到的最大期望效用由代理人面临的其他市场机会决定，用万表示，表 达式如下： p ( s ( x ( 口，o ) ) ) g ( o ) a o - c ( 口) 订 8 ( 2 - 2 ) 我国企业年金中的委托代理风险研究第2 章委托代理理论概述 激励相容条件即按照委托人所设计的激励安排s ( 引，代理人将选择对自己最 有利的行动口，任何委托人希望的行动都只能通过代理人的效用最大化实现。设 d 彳是代理人可选择的任何行动，那么，只有当代理人从选择口中得到的期望效 用大于从选择中得到的，代理人才会选择，表达式如下： j “( j ( 岛回) 域回抬一“力f u ( s ( x ( a ：o ) 域印卯一“，v a a ( 2 3 ) 综上所述在参与约束和激励相容双重约束的条件下，委托人解决因委托代理 而带来的问题可以总结为 m a xiv ( 万( 口，秒) - s ( x ( a ，秒) ) ) g ( 曰) d 乡 s t iu ( s ( x ( a ，o ) ) ) g ( t g ) d o c ( 口) 万 j 取她嘲孵荆j 缎姒9 黼删，v d e a ( 2 - 4 ) 而在现实状态下，委托人不能观测到代理人的行动选择口和外生变量口，而只 能观察到产出石，因此委托人只能通过激励合同s ( x ) 来最大化自己的期望效用函数。 假定口有两个可能的取值，即和何，代表偷懒( l a z y ) ，h 代表努力 ( h a r d ) 。如果代理人选择努力工作口= h ，万的分布函数和密度函数分别为 f n ( z ) 和厶( 万) ，如果选择偷懒口= l ，贝u y o 咒仞) 和无( 万) 。可以设想，勤奋工作 时的成本大于偷懒时的成本，即： “邱 ( 2 5 ) 正常情况下委托人希望代理人选择行动口= h ，激励相容约束意味着 o s o z 0 ，所以上述模型简化为 z = m a x m ) v ( x s ( x ) ) 厶( z ) d z s l “( j ( 万) ) 厶( z ) d z c ( 日) 订 u ( s ( z ) f 爿( z ) d z c ( 日) u ( s ( x ) ) l ( z ) d x c ( 工) ( 2 6 ) 令a 、分别为参与约束条件和激励相容条件下的朗日乘数，则上述问题的一 阶条件是： 一v 氕( 万) + 旯“= 厂“万) + ，删以( 万) 一“丁又万) = 0 ( 2 7 ) 整理得 9 我困企业年金中的委托代理风险研究第2 章委托代理理论概述 笺群- 2 + p ”旁“( s ( 7 r ) ) 、 厶7 ( 2 8 ) 在式( 2 8 ) ，如果= 0 则可以得到式( 2 5 ) ，但是当= 0 时，破坏了激励 相容约束条件，所以非对称信息情况下不同于对称信息情况下的最优合同。代理 人的收入j ( 万) ，随着芳的变化而变化，显然在信息不对称条件下，代理人收入有 更大的波动性。 。 有上述分析可知，s 依赖石并不是因为其物质价值，而是因为可以根据观测到 的万，推出代理人的努力程度，即它含有信息量价值。委托代理模型的重要结果还 在于它可以预测什么样的观测变量应该进入激励合同。设想委托人还可以观测到 另一个变量z ，则x = ( 石，z ) ，假定z 与口和目有关，即z = ，9 ) 。 假定不同努力水平下万和z 同时被写入合同，则委托人的问题是选择s ( x ，z ) 解 决下列最优化问题： m a xj j v ( 万一j ( 万) ) ( 万, z ) d z d n if u ( s ( x ) ) h hq r , z ) d z d n - c ( h ) 石 j p ( j ( 万) ) ( 万，z ) d z d x c ( 何) j 卜( s ( 万) ) 吃( 万，z ) d z d 7 r - c ( 三) 石，zz ： ( 2 9 ) 则最优化的一阶条件是 v ( x - s o r , z ) ) ：五+ 1 一兰盟】 甜( s ( 万，z ) ) 一h n ( x ，z ) 。 ( 2 1 0 ) 比较式( 2 8 ) 和式( 2 1 0 ) ，如果下面条件成立，新的观测量z 是没有信息 量的，则 糕hh= 嬲叫万， ( 万，z )厶( 万，z ) 一 ( 2 11 ) 因为如果这个条件成立，则所有z 能提供的信息都包含在p 中，z 不提供任何 额外信息。但如果这个条件不成立，则z 提供的信息量使得委托人可以排除掉更多 外生因素对推断的干扰，节约风险成本。 以上就是哈里斯、拉维夫、霍姆斯特姆、罗斯等人提出的通过数学模型来讨 论委托人如何通过设计一套有激励意义的合约，从而达到控制代理人的目的。他 l o 我国企业年金中的委托代理风险研究第2 章委托代理理论概述 们的研究成果认为在一l 述激励合约模型中，为了解决委托代理风险：首先在构建 代理人的收入结构模型中，为减少代理人采取机会主义行为，风险收人是一个不 可少的变量，也就是说代理人必须承担部分风险；其次要建立合理的监督机制， 最大程度减少代理人的风险成本，从而最终增加委托人的收益；再次应该尽可能 的确保委托代理双方的信息公开。 我国企业年金中的委托代理风险研究 第3 章我国企业年金中的委托代理关系 第3 章我国企业年金中的委托代理关系 3 1 企业年金在我国的发展 企业年金制度在我国还是个新生事物，其发展的历史不长，它的起点是2 0 世 纪9 0 年代初。从我国政府颁布的有关企业年金政策法规，就可以看出企业年金在 我国建立和发展的历程。 1 9 9 1 年国务院关于企业职工养老保险制度改革的决定( 国发 1 9 9 1 1 3 3 号) 提出“国家提倡、鼓励企业实行补充养老保险 首次明确提出建立基本养老保险 与企业补充养老保险和职工储蓄性养老保险相结合的社会保障体系。1 9 9 3 年，中 共十四届三中全会关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定，正式提出 了要在中国建立多层次的社会保障体系。1 9 9 4 年，全国人大通过中华人民共和 国劳动法并规定：“国家鼓励用人单位根据本单位实际情况，为劳动者建立补充 养老保险。 1 9 9 5 年国务院国发 1 9 9 5 1 6 号文国务院关于深化企业职工养老保险 制度改革的通知第5 条规定：“国家在建立基本养老保险，保障离退休人员基本 生活的同时，鼓励建立企业补充养老保险和个人储蓄性养老保险，企业按规定缴 纳基本养老保险费后，可以在国家政策的指导下，根据本单位经济效益的情况， 为职工建立补充养老保险。企业补充养老保险和个人储蓄性养老保险，由企业和 工人自主选择经办机构。”表明国家明确鼓励企业建立补充养老保险制度，并认识 到补充养老保险应实现社会化经营。同时，劳动部根据劳动法和国务院的决 定，下发关于建立企业补充养老保险制度的意见( 【1 9 9 5 4 6 4 号) ，初步确定了 企业补充养老保险的制度框架并明确管理主体、决策程序、资金来源、计发办法 等主要政策。 1 9 9 7 年，国发 1 9 9 7 1 2 6 号文国务院关于建立统一的企业职工基本养老保险 制度的决定，要求各地和有关部门在国家政策的指导下，大力发展企业补充养老 保险，改革城镇企业职工养老保险制度。文件要求“把改革企业职工养老保险制 度与建立多层次的社会保障体系紧密结合起来，为使退休人员的生活随着经济与 社会发展不断得到改善，体现按劳分配原则和地区发展水平及企业经济效益的差 异，各地区和有关部门要在国家政策指导下大力发展企业补充养老保险，同时发 挥商业保险的补充作用。”1 9 9 8 年，国务院颁布关于企业职工养老保险省级统筹 1 2 我国企业年金中的委托代理风险研究第3 章我国企业年金中的委托代理关系 和行业统筹移交地方管理有关问题的通知，要求规范行业统筹企业补充养老保 险，确定由劳动保障部审查批准机构经办。1 9 9 9 年，国发 1 9 9 9 1 4 号文，国务院 批转整顿保险业工作小组保险业整顿与改革的通知，明确界定企业补充养老保险 属于商业保险范畴，规定社会保险经办机构不得进入企业补充养老保险领域。标 志着我国的企业补充养老保险真正开始迈向社会化、商业化经营。 2 0 0 0 年国务院关于印发完善城镇社会保障体系试点方案的通知( 【2 0 0 0 1 4 2 号) ，明确了四项新的政策：一是将补充养老保险名称规范为企业年金，以示与保 险的区别：二是确定采用个人账户管理方式，也即采用缴费确定型计划；三是明 确税收优惠政策，规定企业缴费在职工工资总额4 以内部分可以纳入成本，允许 在税前列支；四是实行市场化管理和运营。国发 2 0 0 0 1 4 2 号文件在总结过去1 0 年 补充养老保险改革和发展经验的基础上，确定了企业年金发展的基本模式和战略 方向，为进一步推动企业年金创造了条件。 2 0 0 4 年是中国企业年金发展的一个重要年份，这一年国家主管部门颁布了多 项有关企业年金的法规，对企业年金的建立与运行进行了相应的规范。例如，2 0 0 4 年1 月6 日，劳动和社会保障部颁布了企业年金试行办法；同年2 月2 3 日， 劳动和社会保障部、中国银行监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、中国 保险管理监督委员会联合颁布了企业年金基金管理试行办法。上述两部法规均 于2 0 0 4 年5 月1 日实施，对企业年金的建立、运行及管理进行了规范。2 0 0 4 年 1 2 月3 1 日劳动和社会保障部又颁布了企业年金基金管理机构资格认定暂行办 法，并于2 0 0 5 年3 月1 日起实行，该法规对企业年金基金管理机构资格认定的 程序、标准等进行了规范。 从1 9 9 1 年建立企业年金制度，经过十多年的建设，我国的企业年金制度从无 到有，取得了极大的发展。2 0 0 5 年年底，我国企业年金制度覆盖人员达6 5 6 8 3 万 人，占国家基本养老保险参保人数的4 6 0 ，参保企业1 7 万户，占企业总数的2 5 。 当年基金收入9 1 亿元，支出3 5 6 亿元，基金积累节余2 6 0 亿元。对于企业年金在 我国发展的前景，预测每年新增资金将在8 0 0 亿元到1 0 0 0 亿元左右，预计到2 0 1 0 年，企业年金的市场规模应超过5 0 0 0 亿元，1 0 年后将达到10 0 0 0 亿元。 3 2 我国企业年金中的委托代理关系 企业年金试行办法、企业年金基金管理试行办法规定了我国的企业年 。王涛企业年会规模近干亿：保险公司竞争加删【j 】中周经济信息2 0 0 8 ( 4 1 6 ) 1 3 我国企业年金中的委托代罡i ! 风险研究第3 章我国企业年金中的委托代理关系 金是信托形式下的缴费确定型年金，采用基金化的管理方式。企业和职工将企业 年金基金交由企业年金理事会或养老金管理公司等法人机构管理，企业年金理事 会或法人金融机构又将企业年金账户管理、投资管理和资产保管交由不同的主体， 由企业年金账户管理人负责对其报告账户状况，由企业年金基金投资管理人负责 对企业年金基金进行投资管理，由企业年金基金托管人负责对企业年金基金资产 进行保管。受托人、托管人、投资人和账户管理人各司其责，相互制约，按照市 场规则进行投资运营。设计这种企业年金制度的根本目的是通过建立一个独立的 法人治理结构，使企业年金这个长期金融资产从企业资产当中分离出去，远离公 共权力的干预，完全独立于政府和企业，按照国际惯例进行市场投资运营，严格 实行所有权、受益权和经营权的彻底分离。 从这种制度中可以看出企业和职工将年金基金资产委托给年金基金的受托人 管理，构成第一层委托代理关系。企业年金基金受托人分别与企业年会基金投资 管理人、企业年金基金账户管理人及企业年金基金托管人订立合约，由他们负责 企业年金基金的具体营运，这构成了第二层委托代理关系。我国企业年金制度体 现了一个双层多个委托代理关系( 如图3 1 所示) 。 图3 1 ：企业年金委托代理关系图 这个双层多个委托代理关系使得企业年金运作的风险控制链加长，由于在企 业年金管理过程中涉及许多个当事人，企业和职工作为年金的举办者，需要通过 受托人，投资管理人，账户管理人，托管人才能最终到达受益人。而一般的资产 1 4 我国企业年金中的委托代理风险研究第3 章我国企业年金中的委托代理关系 管理业务，受托资产直接由管理人和托管人投入运作，关系链较短。因而由如此 复杂的委托代理关系引申出来的企业年金风险控制链条也会较之一般的资产管理 业务风险控制链要长，增加委托代理风险发生的可能性。 3 2 1 我国企业年金中各当事主体及其职责 企业年金基金运营主体有6 个“当事人 组成，即委托人、受托人、投资管 理人、托管人、账户管理人和受益人，他们各司其责，相互约束，互相不可替代。 3 2 1 1 委托人 委托人是提出设定企业年金计划，依据信托法律关系将基金财产委托给受托 人管理和处分财产的人。委托人一般由企业和职工组成。委托人设定信托的目的 是所有权与经营权相分离，使受托人为自己或他人的利益服务，所以委托人可以 与受益人是同一人，也可以是第三人。 3 2 1 2 受托人 受托人是指受托管理企业年金基金的企业年金理事会或符合国家规定的养老 金管理公司等法人受托机构。可以将受托人理解为按照委托人的意愿以自己的名 义为受益人的利益服务，承诺对信托财产进行管理和处分的人。在信托形式下， 受托人的角色非常明确，有选择、监督、更换账户管理人、托管人、投资管理人 及其它中介服务机构的权利，这充分赋予了受托人接受委托人的“信托”财产全 责主体的核心地位。受托人的职责主要有：根据合同收缴委托人费用，并指示托 管人向受益人支付年金待遇；根据委托人的意愿制订投资策略、编制管理和财务 报告、披露信息等；接受委托人和受益人查询、定期向其提供企业年金基金管理 报告；受托机构对账户管理人、托管人、投资管理人等机构采取严格的监管，防 范各种风险，保护企业和职工的利益等。目前有资格担任受托人的机构是养老保 险股份有限公司，信托投资有限责任公司和商业银行。 3 2 1 3 投资管理人 投资管理人是指在信托模式下，接受受托人的委托，投资管理企业年金基金 财产的专业投资机构。投资管理人是经金融监管部门批准的具有资产管理资格的 独立的法人