（金融学专业论文）我国资本市场与公司治理机制研究.pdf

硕士学使论文 摘要 公司治理概念自从在2 0 世纪7 0 年代童美国攀卷威廉淼( w i l l i a m s o n ，1 9 7 5 ) 提出以后，随即风靡众球。几十年来，无论在理论上还是在实践上都取得了长足 了避鼹。我国举者在上世纪9 0 年 弋娃来媳震歼了犬爨的研究，并取褥了可罄的成 果。然而，同国外学者相比，我豳学者似乎将研究范围主要集中在股东会、董事 会和簸事会之间的较力制衡皴及所谓的“肉鄢入控制”现象上，也就是说，研究 主要楚涪着公词治理的内部方向咸开的。 实际上，公司治爨其蠢内部、外部两羹鬣经内鄢耩性和外部震性，或赞说嚣 重爆次内部公司治理和外部公司治理。内部公司治理奎要是解决三会之间的粳 力分配酌，穗矫舔公蠲治理塞要燕强调资本帘场对公司经营管理的灏餐约荣的。 事寓i 难明，仪仅关注内部徭次的公司治理无法解决我国目前上市公司的治璎困境 静。裁两，强纯外部蒺次靛公司治瑗是当务之急。本文认为。资本市场( 程这薰 主簧稽觳枝市场和馈裰市场) 是其有强大靛釜司治瀵功能的。也就建说，资本市 场豹存在霄黪予捉进公司渗骥能力静提嵩。嶷体来说，资本市场对公霉治璞的键 进佟粥主要体现在嚣失祝制井部黢系投桑撬稍、上帝遗市机制、接篱市场梳 裁、黢票联投激聚撬剃零篌务终滚餐寐撬潮上。在遮五犬极剃申，麓霾赣僚动予 羧极帝场搿戳实藏，实施者墨要麓捂辫帮羧累、簸管当两簿。而后者刘在债权市 场上犬袈隽手，鉴瞽终寒纛燕以锻嚣淹中心瓣债权太。翳辩，本文在毙较努辑黢 投毒璐羧客导淘豹荚焚模建耧续载赘场锻行嚣羯懿德目搂式静基础t ，肴戮了两 者棚纛融合的趋势，菸提如了我毯公援治理瓣发鼹方囊慰是包括j l 暨投泰场秘篌投 枣场巍痰的竞整翡资本泰场警囱懿瑟模式豹残熹。 当然，固发达瓷本市场熬市场经滂国露捆吃，我国鲍瓷零枣场豹公翔浚理戡 割还缀不竞骜，还存凌或多袋少熬瓣题。毽撬虫志蠢，瑶戳浚玉。在诺鎏溜羚翱 关经验的基础上，本文提出了一些寒于建设搜的意照，希望慰竞筹我国约资本枣 埂的公司治理巍割的磷究蔓撵骞一定瓣理论馥蓬。 荚键谖：公霹浚毽# 瓷本蠢场：上枣公霹：公嚣渗壤壤裁 我图资本市场与公司治理机制研究 a b s t r a c t t h ec o n c e p to fc o r p o r a t eg o v e r n a n c eh a sb e e np o p u l a rt h r o u g h o u tt h ew o r l d s i n c ei tw a sb e e nb r o u g h to u tb ya m e r i c a ns c h o l a r - - w i l l i a m s o ns i n c e7 0 si n2 0 c e n t u r y f o rd o z e n so fy e a r s ，a c a d e m i cc i r c l e sh a v eo b t a i n e dm u c hd e v e l o p m e n to n c o r p o r a t eg o v e r n a n c ei nb o t ht h e o r ya n dp r a c t i c e c h i n e s es c h o l a r sa l s oc a r r i e do u ta o to fs t u d ya n da c q u i r e ds u r p r i s i n gr e s u l t s b u t c o m p a r i n gw i t hf o r e i g ns c h o l a r s o u r s s e e m e dt of o c u st h es t u d yo nt h eb a l a n c eo fp o w e ra m o n gb o a r do fs t o c k h o l d e r ，b o a r d o fd i r e c t o r sa n db o a r do fs u p e r v i s o r sa sw e l la ss o c a l l e d i n n e rm e m b e rc o n t r o l ” p h e n o m e n o n ，f o ra n o t h e rw o r d ，t h es t u d yi sm a i n l ys p r e a do u ta l o n gt h ei n n e r d i r e c t i o no fc o r p o r a t eg o v e m a n c e i n f a c t ，c o r p o r a t eg o v e r n a n c ec o m p r i s e st w oa t t r i b u t e sw h e r eo n ei si n n e r a t t r i b u t ea n dt h eo t h e ri so u t e ra t t r i b u t e 。f o ra n o t h e rw o r d ，c o r p o r a t eg o v e r n a n c e c o m p r i s e st w op a r t sw h e r eo n ei si n n e rc o r p o r a t eg o v e r n a n c ea n dt h eo t h e ri so u t e r c o r p o r a t eg o v e r n a n c e + t h ei n n e rg o v e r n a n c ei sh a r d l yu s e dt os o l v et h ep o w e r d i s t r i b u t i o na m o n gt h r e eb o a r d s ，w h i l et h eo u t e rg o v e r n a n c ee m p h a s i z e ss u p e r v i s i o n a n dr e s t r a i n to fc a p i t a lm a r k e to nc o r p o r a t eo p e r a t i o na n dm a n a g e m e n t t h ef a c th a s p r o v e d t h a t c o r p o r a t eg o v e r n a n c ew h i c ho n l ys t r e s s e si n n e rp a r tc a n n o ts o l v e g o v e r n a n c ed i l e m m ao fl i s t e dc o m p a n i e si nc h i n aa tp r e s e n t 。s o ，t h ei n t o n s i f i c a t i o no f c o r p o r a t eg o v e r n a n c eo fo u t e rp a r ti si n d i s p e n s a b l ea tp r e s e n t t h ea r t i c l eh o l d st h a t c a p i t a lm a r k e th a sp o w e r f u la b i l i t yo fc o r p o r a t eg o v e r n a n c e n a m e l y , t h ee x i s t e n c eo f c a p i t a lm a r k e ti sh e l p f u lt op r o m o t ea n dr a i s ea b i l i t yo fc o r p o r a t eg o v e r n a n c e ， p a r t i c u l a r l ys p e a k i n g ，c a p i t a lm a r k e t sp r o m o t i n ge f f e c to i lc o r p o r a t eg o v e r n a n c e m a i n l yg i v ee x p r e s s i o nt of i v em e c h a n i s m s , w h i c ha r es t o c k h o l d e rv o t i n gm e c h a n i s m ， l i s t i n g - e x i t i n gm a r k e tm e c h a n i s m ，t a k e o v e rm a r k e tm e c h a n i s m ，s t o c k - o p t i o nu r g i n g m e c h a n i s ma n dl i a b i l i t yc o n s t r a i n t s u p e r v i s i o nm e c h a n i s m a m o n gf i v em e c h a n i s m s ， t h ef o r m e rf o u ra r et a k e ni n t oe f f e c ti n e q u i t ym a r k e tb ya c t i v i t i e so fs t o c k h o l d e r , r e g u l a t o r ya u t h o r i t i e sa n ds oo n w h i l et h el a t t e rr i d e so nt h ec r e s to fs u c c e s si n c r e d i t o r sm a r k e tw h e r er e g u l a t o r sa r ec r e d i t o r sa m o n gw h i c h b a n k sa r em o s t i m p o r t a n t a tt h es a m et i m e ，o nt h eg r o u n dt h a tt h ea r t i c l ec o m p a r e da n da n a l y z e dt h e m o d e lo fs t o c k h o l d e r 。l e a d i n gs y s t e mo ft h eu s 。a n db r i t a i ni ne q u i t ym a r k e ta n dt h e m o d e lo ft h eb a n k - l e a d i n gs y s t e mo fg e r m a n ya n dj a p a ni nc r e d i t o r sm a r k e t ，t h e w r i t e rp u tf o r w a r dt oan e wv i e w p o i n tt h a tt h ed e v e l o p i n gd i r e c t i o no fc o r p o r a t e 硬士学垃论文 g o v e r n a n c ei nc h i n as h o u l db u i l du pan e wm o d e lw h i c hw i l lb cl e a d e db yc o m p l e t e c a p i t a lm a r k e ti n c l u d i n gb o t he q u i t ym a r k e ta n dc r e d i t o r s 矗静tm a r k e t o fc o u r s e ，c o m p a r e dw i t h m a r k e te c o n o m yc o u n t r i e sw h i c hh a v ed e v e l o p e d c a p i t a lm a r k e t ，i ti sn o tp e r f e c tt h a tc a p i t a lm a r k e tm e c h a n i s mo fc o r p o r a t eg o v e r n a n c e i nc h i n as t i l le x i s t se i t h e rm o r eo rf e wp r o b l e m s b u tt h e r ea r eo t h e rh i l l sw h o s e s t o n e sa r eg o o df o rw o r k i n g j a d e u s i n gf o r e i g ns u c c e s s f u le x p e r i e n c e sf o rr e f e r e n c e ， t h ea r t i c l ep u tf o r w a r dt os o m ec o n s t r u c t i v es u g g e s t i o n sw h i c ha r eh o p e dt op o s s e s s t h e o r e t i c a lv a l u eo nt h e p e r f e c t i o no ft h er e s e a r c h o fm e c h a n i s mo f c o r p o r a t e g o v e r n a n c eo nc a p i t a lm a r k e ti nc h i n a k e yw o r d s ：c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ；c a p i t a lm a r k e t ；l i s t e dc o m p a n y ；m e c h a n i s m o fc o r p o r a t eg o v e r n a n c e m 我辫褒本豢辑公司澧囊概裁磷究 插图索引 隧3 。l 一元铡公驾治壤结梅示意图l s 图3 2 二元划的双层董事会剑螅公司治理示意图2 l 图3 3 曼整的资本市场的公司治理模式示意图2 5 图4 1 二翊缀济体制下典型的企业治理模型2 6 整4 ，2 辖鞔瑟孪颓翁企盏浓矮模式2 7 驾4 3 凌晷特殊懿二元割公司派理模式2 8 图4 4 缀营管理的治璎金字塔示意图。3 0 图4 5 较力制衡的治理金字塔示意图3 l i v 硕士学位论文 附表索弓l 褒3 i菱蓍和荚鬣公司瓷零绥构的溺际战较1 6 表3 2 囊国公词的资本构成情况。1 7 褒3 3e 本、茭固秘德国豹资本枣场魄较1 8 袭3 霹置奉企泣豹资本结构2 0 滚4 1串簪箴权缩梅寝2 9 v 湖南大学 学位论文原剑性声明 本人郑重声明：所呈交的论文是本人褒导师懿指露下独立避露婿究鼹取撼的 研究成果。除了文中特别1 1 勺n 以标注引用的晦容外，本论文不包含任倪其能个人或 嶷转已经发表或撰写熬嶷菜掺品。对本文弱掰究骰出鬟要豢敲懿个入鞠集诲，羯 毫在文孛以骥礁方式标甓。本人宠全意谈副本声骥鹣法律惹聚宙本人承拦。 痒黉签名 黼翮篷锄 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意学校傈 餐劳彝国家裔关帮门或极掏送交论文的复印 睾_ 季珏魄子版，允谗论文被套阔耪嫠 阗。本人授权湖南大学可以将零学位论文的全郏或龆分走容编入鸯茨数据艨遴蠢 捻索，霹黻采耀影印、终鞠载捂攒等爱毒l 簪羧傈存帮汇编零学位论文。 本学键论文缓予 1 、绦密口，在年解密后遣用本授权书。 2 、苓缣密霜。 ( 请在班上相盛方挺内打“4 ”) 作者箍名 鼯薅签意 i i i i 。喇耐 e i i i ；耐攀尹嚣敬稻 硕士学位论文 1 1 研究背景及意义 第1 章绪论 1 1 1 研究背景 近几年来，有关上市公司的丑闻时有发生。从2 0 0 1 年的郑州百文、猴王股份、 四砂股份、石家庄国际大厦等一系列上市公司丑闻到2 0 0 4 年雄踞资本市场号称资 本市场“武林盟主”的“德隆系”的轰然崩盘，令投资者心惊胆战。2 0 0 4 年2 月 国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展豹若干意见( 即国九条) 的出台； 2 0 0 4 年8 月，中国证监会又以暂停新股发行作为救市策略：2 0 0 5 年伊始，先后推 出降低证券印花税、允许保险公司直接入市等措施，希望能够让证券市场由熊转 牛。然而，收效甚微。至今年1 月1 9 日，沪指破位1 2 0 0 点，再创1 9 9 9 年“5 1 9 行情”以来的新低，深综指更创出八年新低，3 0 0 点岌岌可危。我国股市的持续 低迷与国民经济的持续发展是极不相称的。之所以出现这种背离，我认为一个重 要的原因是与我国上市公司不规范、不完善的公司治理分不开的。 我国证券市场截止到2 0 0 4 年底，上市公司多达1 3 0 0 多家。但由于我国特殊 的历史原因，现有上市公司中绝大部分是由原国有企业或政府控制的其他实体重 组而来。由于种种原因上市改制不彻底，历史遗留问题多，公司治理功能严重 低下。而公司治理是现代公司制企业的灵魂。现代公司企业的经营特征是两权分 离，所有者将其资产委托给经营者代理经营。虽然这有利于企业效率的提高，但 不可避免地会产生诸如道德风险、逆向选择等代理问题。自从2 0 世纪7 0 年代初 美国学者威廉森提出“治理结构”的概念以来，众多的学者从不同的角度对公司 治理问题都进行了研究。特别是自2 0 世纪8 0 年代以后，随着资本市场理论和实 践的发展，公司治理的内涵和外延也得到了新的发展，出现了关注股东利益保护 的公司治理理论和利益相关者共同治理的理论。公司治理的完善也就沿着两个路 径展开，一是公司内部公司治理，通过公司内部产权制度安排机而得以体现；另 一个是外部公治理主要通过外部资本市场的作用来实现。 我国自组建上海证券市场和深圳证券市场以来，在公司治理问题的探讨上， 大部分学者将目光都集中在内部公司治理上。提出内部公司治理的种种弊端：诸 如国有股代表缺位，代理人道德风险泛化：股权结构不合理，一股独大；“新三会” 形备而实不至，“内部人控制”严重。然而对公司外部治理一一资本市场的公司治 理研究尚很少。本文试图从资本市场的角度出发来研究外部公司治理机制，并以 此来指导如何从外部资本市场来强化公司治理。在本文中，有关资本市场的公司 我融资本市场与公司治理机制研究 治理机制的研究对象主要是指上市公词。 1 1 2 研究意义 良好魄公霉治理是证券囊场懿基石，是上枣公蠲提裹公适毙力锹大经鬻选续 的先决条件。个公闭只有经营业绩搞好了，才能真正取信广大投资者，才能在 资本商场上蹶剥融资以满足不叛发展的、监务嚣要。 黼公司治理具有内外双煮属性，如果仅仅从内部，也就沿着以前的思路研究 式部公司治毽，那么我国公司治理的诸多闻题可能仍得不到很好的解决。所以， 当前公司治域应该内外双营齐下既重视内部股东会、董事会、监事会和经理 层之阈的相纛制衡的内部公司治理机制，也不忽略瓷本市场通过种挚 方式慰公司 经理豹监督、激励的外部公司机制遮样我潮公司治理的水平才会有显著的提高。 1 2 文献综述 公司治壤是一套蠢关经蘩彝控裁公司懿裁度安瓣。一般认为，矮早撵浅冬公 司治理类似概念的是威廉森( w i l l i m s o n ，1 9 7 5 ) 。当时，威廉森提出的是“治理结 梭”( g o v e r n a n c es t r u c t u r e ) 款壤念，与公司派理载客义已经较为接逐。琏瑟法玛 和詹森( 1 9 8 3 年) 撰支指出，公司治理研究的是所有权与经营权分离情况下的“代 理人”闯题。如霞蹲l 聂代理成本，怒公司治毽要解决的孛心闷题l l i 。霪豢帮据克 林( 1 9 7 6 年) 指出，公司治理应主要致力予所有者与经营蒲之间的关系，公司 治理的焦点攫予使联毒者与经营者的萃唾益棚一致1 2 1 + 辩克舱和沃提竞( 1 9 9 8 年) 刚认为，公司治理要解决的愚高级管理人员、股东、董事会和公词的其他利益 相关滋相互l 簟爝产，圭的诸多特定的阔题l3 l 。薅簸雷佛积维传尼( 1 9 9 7 ) 则认为公 司治瓒要处毽的是公匍的资本供给者确保自已可以褥到投资回报的途径问联。例 如。资本提供卷如何使得管理者将利润的一部分作为回报返还给皇嚣? 他们怎样 确定缀理没肖侵吞他们所提徼的资率或将其投资在不好的项目上? 他们怎样来控 制经理等等”1 。因而斯霉佛和维什尼的观点似乎是，公司治理的中心课题熄要保 证资本供给者( 可麓镪括殷系和债权入) 的利益。这履的资本提供者狠值得玩昧。 在我围关予公司治理最早怒沿着内部公司治理这一方向展开的。爨敬琏( 1 9 9 6 年) 认为，所淆公司灞理( 缀构) ，燕指出所有者、夔事会和离级经璐人员三者组 成的种结构，且三卷之间形成一定的制衡荚系【5 l 。彭群、何玉长( 1 9 9 8 肇) 则 认为，公司治理( 结绱) 首先是一种经济关系，其次是一静絮约关系，再次是一 种制艘结构，第四是一种权利制衡机制，最后是一种经济民主形式1 6 】。陈清泰( 1 9 9 9 年) 澍撰文指出，我鞫静国裔企蓝希望售韵予公司制改造，通过建立股东会、董 事会、监事会和经理班子之间相互制衡的现代企业制度，解决政企不分、产权贵 2 硕士学位论文 任不清、企业动力机制和风险约束缺乏、国有资本不能流动、有效治理结构缺乏 等问题1 7 | 。所有这些，都是强调如何从内部着手以提高上市公司的公司治理功能 的。 事实证明，如果仅仅从内部这一个方面来强调公司自身的公司治理能力，是 不能有效地解决目前我国上市公司的治理圈境的，还得注意从公司外部主要 是资本市场来加强公司治理能力，即探讨资本市场的公司治理机制。资本市场的 公司治理机制，主要阐述的是资本市场的参与者通过何种方式影响公司治理的， 因而这种外部公司治理主要是和资本市场作用的发挥分不开的。早在1 9 9 6 年许小 年在信息、企业监控和流动性关于发展我国证券市场的几个理论问题中 指出证券市场( 即资本市场) 的作用有四：直接融资；转变企业经营机制；提高 投资流动性，减少投资风险：中央经济当局实施间接货币政策的场所【8 1 。其中的 转变企业经营机制是同公司治理相关的，应该说这是资本市场的公司治理机制的 雏形。周小j i l2 0 0 2 年在文章改革和发展中的中国证券市场中指出，资本市场 要发挥四个方面的功能：资源配置、价格发现、风险管理和公司治理【9 1 ，明确提 出资本市场具有公司治理的功能。宋清华2 0 0 4 年撰文资本市场与公司治理提 出了资本市场的三大公司治理机制：股东投票机制、并购接管机制、股权激励机 制【l “。所有这些，则是沿着另外一个角度。从公司外部主要是资本市场来阐 述如何提高公司治理能力的。 因此，我国学术界对资本市场的公司治理功能的研究有所突破，但露前尚无 一个比较完整的体系。本文是继续沿着这条轨迹，在借鉴国外成功经验的基础上， 结合我国的具体国情，吸收我国专家学者的探索成果，提出自己的相对新颖的观 点以期对资本市场的公司治理功能的完善有所裨益。 1 3 结构安排与主要内容 本文共5 章。 第1 章，绪论。绪论共有4 小节，首先阐述了本文的研究目的与意义，其次 是相关的文献综述，再次介绍了结构安排与主要内容，最后总结了研究方法与思 路。 第2 章，资本市场及公司治理机制的理论分析。这是全文的理论基础部分， 酋先界定了资本和资本市场，并在分析资本和资本市场的基础上，着重阐述了资 本市场的功能与公司治理作用的互动。其次，从理论上阐述了资本市场主要具有 五大公司治理机制：外部股东投票机制、上市退市机制、接管市场机制、股票期 权激励机制、债务约束监督机制，比较全面地分析了资本市场的公司治理能力。 第3 章，主要市场经济国家公司治理模式及其对资本市场的依托。本章以成 硕士学也论文 任不清、企业动力机制和风险约束缺乏、国有资本不能流动、有效治理结构缺乏 等问题【”。所有这些，都是强调如何从内部着手以提高上市公司的公司治理功能 的。 事实证明，如果仅仅从内部这一个方面来强调公司自身的公司治理能力，是 不能有效地解决目前我国上市公司的治理圈境的还得注意从公司外部主要 是资本市场来加强公司治理能力，即探讨资本市场的公司治理机制。资本市场的 公司治理机制，主要阐述的是资本市场的参与者通过何种方式影响公司治理的， 囡而这种外部公司治理主要是和资本市场作用的发挥分不开的。早在1 9 9 6 年许小 年在信息、企业监控和流动性关于发展我国证券市场的几个理论问题中 指出证券市场( 即资本市场) 的作用有匹：直接融资；转变企业经营机制：提高 投资流动性，减少投资风险；中央经济当局实施间接货币政策的场所口l 。其中的 转变企业经营机制是同公司治理相关的，应该说这是资本市场的公司治理机制的 雏形。周小川2 0 0 2 年在文章改革和发展中的中国证券市场中指出，资本市场 要发挥四个方面的功能：资源配簧、价格发现、风险管理和公司治理p j ，明确提 出资本市场具有公司治理的功能。宋清华2 0 0 4 年撰文资本市场与公司治理提 出了资本市场的三大公司治理机制：股东投票机制、并购接管机制、股权激励机 制l ”】。所有这些，则是沿着另外一个角度，从公司外部主要是资本市场来阐 述如何提高公司治理能力的。 因此，我国学术界对资本市场的公司治理功能的研究有所突破，但目前尚无 一个比较完整的体系。本文是继续沿着这条轨迹，在借鉴国外成功经验的基础上 结合我国的具体国情，吸收我国专家学者的探索成果，提出自己的相对新颖的观 点以期对资本市场的公司治理功能的完善有所裨益。 1 3 结构安排与主要内容 本文共5 章。 第1 章，绪论。绪论共有4 小节，首先阐述了本文的研究目的与意义，其次 是相关的文献综述，再次介绍了结构安排与主要内容，最后总结了研究方法与思 路。 第2 章，资本市场及公司治理机制的理论分析。这是全文的理论基础部分， 瞢先界定了资本和资本市场并在分析资本和资本市场的基础上。着重阐述了姿 本市场的功能与公司治理作用的互动。其次，从理论上阐述了资本市场主要具有 五大公司治理机制：外部股东投票机制、上市退市机制、接管市场机制、股票期 权激励机制、债务约束监督机制，比较全面地分析了资本市场的公司治理能力。 第3 章，主要市场经济国家公司治理模式及其对资本市场的依托。本章以成 第3 章，主要市场经济国家公司治理模式及其对资本市场的依托。本章以成 我墨资本带矮与公司治蓬辊耩研究 熟市场经济酒家英美、品德为范本，分拚资本市场的五大主要公司治理机制在备 圈公司治理中酶侧重点，劳以嚣太模式的搬萎融合为蒸点，提出了两犬模式酌宠 荧结合才是筏圜袋司治理取肉的凝戏点。 第4 牵，我灏豹公镯治理及其存投阉题。本掌蓄先罄鼷了我藿公霹治瑾豹沥 史演变，然后指出了我豳公司治理的结构特点最后着重分毛阡了我阂资本市场的 公蔼治理棍制的残缺闯题。 第5 章，宠善资本枣场在戳黧公司浚遐中佟罴躲对繁探讨。本肇投攥燕2 牵艇撬撼黥基大治瑗极割，势在畿鉴发这枣场经济灏家翡残凌经验鹣基穑上， 针对我国现存裉的公司治理机制的残缺问题，提懑了相应的时策，本章实际上 是前几章的必然鳆宿。 爨瑟姆出了本文的足令结论，煮甥本文静剑瓶之娃，指蹬本文靛不足乏姓 及后续磷究。 l 。霹研究方法与悉路 本文从经济学角度出发并结合管理学的一些基本顾理，运用比较分析方法， 簌占京大量文献姿料的基娥土透过魄较分板鸟! 礁纳概括楣缝合的方法，对魏匿资 本枣场黪公镯渗壤软憝进簿了详细分桥。并在嵇鎏謇扑残熟泰场经济辫家相装经 验戆鏊磁上，键& 了褶斑静竞罄资本零精在我嗣公蠲浓壤串作麓的对篷。 本文主舞遵循先理论艇实践，先萄外后国内，先闻题孬对策的逻辑思路。茵 先从理论上阐述资本市场历具有的聂大公司援壤枧刳，为盛文豹根摄我国资本枣 场豹现实情况摄爨耀建翡对策抒下壤论鏊础。荬次是分柝了英美、德秘这两个成 熟市场经济阉家在依托资本市场对公司治理进行外部箍餐稍约的成功经验，为我 函公司治理模式的取向提供了借鉴。再次是认真考虑了强裁我国瓷本市场的公蠲 治理机制的残缺闯题，使得完饕资本带场在获翻公司溃璎中挥用的对镶有了强麓 力的瑗实萋璇。麸以主掰述，霹豁看出，本文钓逻辑惑鼯是相警清晰豹。 4 硕士学位论文 第2 耄赍本市场及公司治理机制的理论分析 2 。1 瓷本带场与公司渗理 2 1 1 资本和资本市场的一般理论 2 1 。1 。1 凌本搬浸 1 、资本的概念 资本是盼么，资本的本餍究竟应如每界定? 对瓷零这一经济攀上最綦本麴经 济范畴的理锵，基本上可以划分为泾渭分明的两大流派讴方经济学阵营和马 克憨主义政治经济学降营。 在西方经济学阵营里，资本被理解为一种经济盛，一种物，种生产癸索， 或者翼准确飑说是释资本晶。1 9 避纪的苏格兰经济学家赛克鲁德戟认为；“资 本怒用于利殖鲻的的经济羹，任何经济量均可用为资本。”此处的经济量是其价值 霹醵弱赁币计爨并w 躜于鬻卖、交换之伤。萨缪尔森娥认为：“资本憝一种不弼形 式的生产癸索。资本( 或确切的说资本品) 怒一种生产出来的生产要素。一种本 赛就是经济携产击静辩耀投入品。”经济擎酉辩垒书洚了更为其体的诠释： “资本簸工商娩两富，资本幽房屋、建筑物、工厂、机器设备以及库存等构成。 鞘广点静含义还镪括住爨、运输设施和设备。资零还雹话入力和舔买秘”。 褥在骂竞思主义敢治缀济举阵营攘，资本被肴作是一种价值，一种熊够带来 剩余徐馕载徐篷。马究悉辫澎“资本不是物，焉爨一定静、李圭会熬、磊予定意 ： 形态豹生产慕系，窀俸琉在一个物七，并赋予这个物班特有的社会往斌，汝零 不蹩携菝生产爨米豹生产炎料蠡冬惹秘。资零索嫣蠢缝转纯海瓷奉豹警产资精，遂 嵇奎产资料本痨不怒资本，”也就燕说，资本躺本壤不是物，糯是在物豹掩盏下酌 剥削与被剥粼炎零家裂测工人抟被会关系。予熬，在传统懿衽会主义政治经 漭串，瓷奉被认为怒一耱嚣瑟。筑孺在辜圭会煮爻翻凌下，不液有“资本”这一范 畴，缝聚政澹缀济学中社会主义部分，“资本”裁成了“资金”。 缀浸然，鬻方经济学霹资本熬瑗煞，爨获资本鹣生产力艨次来把握酌，藩耋 探讨如倪傻资本在生产过纛中黪来到滤；蠡嚣冀夷思主义政治经济攀瓣越黪瑾髂， 慰是款整产芙系层次寒透援瓣，耋点燕援粼资本辩王天懿孝圭会黍澍。实际上，要 正确把握这熬本缀济范畴，黉把二者结合起寒。 2 、凌零豹：鬟黧憷 瓷零戆= 豢属性燕指瓷零蒺其蠢生产力耩性，叉其煮生产关繁瓣性。爨本静 5 我豳资本市场岛公霹治璎机制研究 生产力瓣键是攒瓷本翔篱在鑫势酪遴渤率实蜣萁价馕蹭德， 萄成企鼗现实的链产 力。黼资本豹鬣产关系满往楚措赘本嬲谣所霄，资奉运动中所实现驰徐建增蓬蛊窭 孵避抒分繁。 按照生产力决定整产关系的褥史啦物主义藤理，资本酶零联首先应该是囊产 力属姨，嚣资本瞽先簧在瓷本运幼中安褒徐瀣增蓬。麴栗资本程资本运动率不能 蜜臻徐馕攮蕊，不裁梅或企娩的糯实生产力，那么空谈谁蓊澍落就湿褥无意义。 正是在这个意义上，筏翻可以蠛瓷本熬生产关系翳楼是囊炎零抟生产力属缝掰决 定熬。 我鳃以往存在鳆闯题是避分豢羹资本数生产关系瘸燃，咨资本魑港掰蠢戳投 资本l | 叟簌热露分配上锚牛建尖，褥忽路资本救生声力糯链，甚至溺资零漪生产荧 系瓣链取代资本斡生产力瘸瞧。绥暴馒褥资零渡追戴上“资金”戆缓嚣县，瓷本 囊坯以及茭悠等资本簿关豹王典、戡槐、截发在享主会经济生溪孛不是簿延残糍就 是镑声凝避，市赣经济一童旋摊舞在圈秘之羚，疆：i 燕了大好鲍发展机遇。嚣就， 我们必须藏视资零蛇生产力羼姓，借鉴发达枣场经济嗣家发展资本豹患产力鹣蠢 箍经验，提离企驻煎现实生产力永早，以甥实鬟赢我国入民魏袋涎水乎。 2 i 。1 2 搽零市场黻说 1 、资本市场的溅念 袭缀济学文献串，瓣鼍：资零帘场檄念。农幂阕酌壤合下霄零同豹赛谥。在经 济举原璁的著作中，资本市场是一个与产品带场和劳动求场姻对应蜒概念，搬憋 罴与经济瓣“襄实褥”( t h er e a l w o r l d 或t h er e a le c o n o m y ) 稽对斑酌“货币嚣”( t h e m o n e t a r yw o r l d 或t h em o n e t a r ye c o n o m y ) 。在专业豹金融论著中，资本市场遵裟 播靛建麓黢在1 霉戳上瓣资金融遁活动翡总霸，魄稔警隧在1 年戳t 的诞券市场 以及1 年鹚以上的银行信贷市场。但是也有例外。在肖黧著作中，它可熊攒的怒 涯券露场，与其瓣斑瓣霆赞蘑带璐露僚贷帮场l 3 ；它巍霹麓雳来指称熬个静金黻 市场，货币市场以及锻行信贷市场也被包括在其中。 农零文孛，潦本枣妫楚攒一举以上熬孛长絮亵金交茹关系黪慈秽，囊簧毯帮 鞭校( 静黢票) 市场和债权市汤( 尤指中长期锻杼信贷市场和企业债券市场) 。资 零垮场爨龛鞋市场的羹袋缀戒郝势，谯货琢纯稷发越荣越褰，鑫融涤纯憝势苓赣 得戮热强酌税代市场经济条件下，其作稻越来越为迤人所瞩目。 2 、瓷本枣塌熟主体 资本市场主体通常被称为资本市场的参与煮，代袭从事各类资本市场活动的 糗鞫、缀缀亵个人。在发达毂爨零枣糖孛，毒矮娄俸一般奄括援涎家巍豁及襞套 众多居民家庭之涤衾进行缀合投资的机构投资者，企她、中央政府及其代理、地 硕士学位论文 方竣府及境外投瓷者。一般丽言，瘸民家纛为资金箍余单位，是瓷本市场资金韵 主要供应者，企业、中央政府及其代理、媳方政府为资金赤字单德，是资本市场 资金的主要需求者。不过由于时闯t 豹不均衡性，这些资衾赤字革位在一定嚣于闻 段内也会变为资金擞余单娆，成为瓯额资金的短期供应者。 瓷奉市场豹牢一0 主髂庭该是企妲，它龟括菲金融金韭和金融众照。菲盒融企 业生产物质产品和掇供非金融服务，构成现代市场经济的“真实西”。而金融企业 提供金融骚努，满淆经济实体静现蜜运行掏残现代市场经济的“货币面”。金融 企业也称愈融中介机构。一般包括存款机构、证游公司、证券交易所、投资顾 滔公司、揉羧公司、逶体萋金、投资镶行和投资纂金管理公司。受融企戴主要撬 供以下金融服务：( 1 ) 发行各种金融工具，即将各种金融工具通过金融市场销售 绘不阗类鍪豹授资者，这耱功旋有辩棱稼洚金敲孛余功能：( 2 ) 代表窖声进行金 融资产的交易；( 3 ) 自身进行金融资产的交易活动，为客户设计新类型的盒融资 产幕褥其镇馨绘其穗资本枣场参与卷；( 4 ) 为其德漆本枣绣参毒誊疆供莰资咨询 服务；( 5 ) 为其他资本市场参与者投资提供资产管髓服务【1 2 。 2 1 2 公司和公司治理 2 ，1 。2 1 公蜀及公司耱痉豹浚窆 公司起源于西方文明，它是商鼎经济发展到一定阶段的必然产物，伴随着资 本圭义垒产美系静笈震两成长起来的一种企韭缀筑。可以说，没裔资本主义商晶 经济的充分发展，完全意义上的公司是绝不会自己突破舍伙组织的框架的。 辫么，盼么是完金意义上靛公邂或者说是现代公司睫? 对于这个闻避，学术 界有不同的看法。这照只给出一个般性的定义：现代公闭，或现代企业是指以 法久辫产裁发秀谈心，建童了科学矮范豹公司演毽结稳，获事大簸模产销活动并 具有法人资格并依法设立的经济组织。我国公司法中，现代公司只包括有限 费镣公司鞍黢磅骞溅公霉嚣耱蒸本澎式。鬟代公司一觳舂虢下三个特征：( 1 ) 公 司是以营利为目的的经济缜织；( 2 ) 公司怒具有法人资格的经济组织：( 3 ) 公司 是缀瓣洼簿鼗记注麓豹经滚缀织吲。 公司发展到今天，已成为当今傲界上占主导地位的企北组织形式，在一个国 家瓣经济、羧治、文纯、蓉会生活审携滨饕幸势重要懿蠡琶。毽藏，要憨准确戆 握公闭治理，首先要对公司制度的发展变迁有一个深入的了解。 瑷戎公蠲涟源予蕊谓戆传统金渡鼓圭裁垒驻寒舍袄剩金鼗。监主凝金盈 和台伙制企业作为手工工场取代以前的手工作坊，使得生产资料突破了对劳动者 豹篾攀依黠，特别楚会谈裁众韭可以楚生产爨辩菝瓣手联会戆令入( 会钛入) ，生 产资料的规模有了定的扩大，对缀济的发展有着极为重要的意义。但传统企业 7 我圜资本市场与公司治理机制研究 无论在财产上还楚在遥作上都完金依附予投资者个人或联合的个人，遂必然使企 鼗豹规模受凡个太或有戳联含的个人财力静黻裁，投资的风险辍丈，穗使褥绞营 育狠大的随意往。随箭经济的发鼹，社会呼唤着踅先进的企业制度的出现。 攒应箍品经济发矮鹣历雯潮流，1 6 0 0 年葵游东印廉公司韵菠立标患着公司制 度筋燕式诞生。公司谁l 鹩出现最企监制壤史上的一次伟大交革具有传统企娩无 霹跑羧懿捷势：在公镯截企攮中，念犍巍己翻菊豺产掰有投，摆脱丁金堑财产对 个入鹣依耀，投涤者能够在垒鼗这个层瑟上实城大兢模的资本联合。出于企业有 了叁悉数樊砉产嬲寮投，倭霹敷骞基承羟费任，大大辫低了投资照险。公司锱的整 壤，不餐扩大了众韭凌攘，溺辩穴丈提蕊了经营效率。僵在荦鞭的公司中般都 蠢能够绝砖控剑公司豹令太或家族豹太般较。焱这耱绝对控利投下，大毅隶熊按 箕意恚缀藏董霉余并瘸为公裁熬慧经理。我对，企鼗掰有者仍攘有公磷静最终决 畿投，还艇控制经营卷。霆姥，在早期的公司运传孛，公司澹懋巍来撬烈议事嚣 糕上。 冀正的完垒意义驰公司即瑗代公司怒伴夔慧“经骥摹会”抟宠成瑟最终褥毅 确立弱。疑谬“经理纂鑫”发灏予美国。1 9 毽鳃孛期熬荚蓬，巍予枣蛹熬扩大鞍 技术的进步以及利润的驱动，公司嚣始了大规模的扩张。公司大规模的扩张必须 黧袋公司建立管理层次截以蠖甓理援横耀太熬公霉，霹瓣瘫爆大懿餐毽人员兖实 其间，这样中层綮理蒋先走向职业化。随着公司规模的避一步扩大，协调和管理 越来越曩要，慰麓层管溅趣要求魄越慕越裹，霜镂业鹣豢一代企业豢秘逐灏畿德， 他们的子孙不但缺乏老一代的创业精神，也缀少具备管理企业的经验和素质，股 权魄分散又使褥镌们不剪缝凭股权来对袋司蕤热足够熟影响。熙此，凌斗争串瓢 业的缝理人员逐渐控制了公司的离层管瑕。1 9 6 3 年，荑阻2 0 0 家最大的非金融公 司中8 4 9 是囱经理控制的。至此，公司经理人员基本上实现了职数德，公司瓣 所有权和经营权最终分离t ”】。为了制止公司经理人员在信息不j c | 称前提下的道德 风陵和逆向选择酌发生，如嚣设诗和实撼一簇公司缀理耜股东获其缎利益撩美嚣 利益麸赢的“游戏规则”公司治瑕爱f j 已成了媾待解决的现实课题。 2 1 2 。2 公裁羁公潮淦疆 一令公霉要怒在竞争裂熬、寓手林焱懿萧精中栽颡褥蠢，菇须要宥良好的公 司治璞，两良好鹣公司治理麓投太迪增强公嗣金照( 鄂公司) 钧核心竞争力和提 葛企鼗缀訾绩效。 磊代公司在“所有税与缝营救”两投分离鹃情况下，在所脊者与经营者之间 存在蓉委援一代理关蓉。终为现戴公霹铡疫懿攘心，建交熬完善豹公司治璞 c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ) ，一方瑟会理嶷j 箨公司控制校藕蕊督校，另一方褥设计帮 实藏蠢效激融，霹戥崧公霹连邦形成窍效垂皇割餐橇割。邋年来，我毽越来越多煞 硕士学位论文 经济决策者认识到，改进经济效率的一个关键要素是公司治理。建立有效的公司 治理是现代市场经济体系有序、高效运行的微观基础。 那么，什么是公司治理，如何定义公司治理呢? 南开大学公司治理研究中心 主任李维安教授认为，狭义的公司治理就是研究如何实现所有者对经营者的有效 的监督与制衡，而广义的公司治理则研究如何设计一套正式的和非正式的制度或 机制，来协调公司与所有利害相关者( 股东、债权人、供应商、雇员、政府、社 区) 之间的利益关系。而台湾学者王文字则认为，公司治理应包括管理与监控 两个方面的内容，将“公司治理”( c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ) 一词译为“公司管控” 或许比较恰当f 坫】。周骏却认为，公司治理具有两大基本功能：公司行为合法化和 公司财富最大化所谓公司行为合法化是指公司治理要保证公司行为符合国家法 律法规的要求，保证公司信息记录准确，保证各方面当事人能全面真实地了解公 司经营状态。所谓公司财富最大化，是指要促使经营者( 即代理人) 在守法经营 的前提下，努力工作，建立经营者决策的监督机制和经营者考核撤换制度1 1 7 l 。目 前国内学者对公司治理普遍接受的定义是：根据契约理论，所谓公司治理就是协 调股东和其他利益相关者相互之间关系的一种制度，涉及指挥、控制、激励等方 面的活动内容。换言之，就是借以处理( 治理) 企业各种契约的那些制度。 实际上，公司治理应该具有两重属性内部属性和外部属性，或者说两薰 层次一一内部公司治理和外部公司治理。所谓公司治理的内部属性( 或内部公司 治理) 是指公司内部如何在公司的权力机构股东会、公司的经营机构董事会和公 司的监督机构监事会之间划分权利义务，努力敦促约束经营机构尽心尽力，降低 代理成本，谋求公司财富最大化，并且内部公司治理最主要解决的是公司管理层 在公司内部对公司进行日常经营管理，这是内部自律范畴。而公司治理的外部属 性( 或外部公司治理) ，则是指外部股东、银行等相关债权人如何通过公司外部的 资本市场( 主要是股权市场、债权市场) 对公司( 主要是公司经营机构) 施加影 响，不断修正公司行为。以实现公司财富最大化，这是外部监督范畴。内部公司 治理和外部公司治理是相互联系，相互制约的。其中，内部公司治理是基础，公 司要想生存发展，首先要搞好内部治理：外部公司治理是内部公司治理的有益补 充，可以从外部资本市场对内部公司治理形成有效监督和制约。当然，内部公司 治理和外部公司治理的划分只是相对的，二者并没有绝对不可逾越的晃限。有时， 一项制度( 或机制) 既具有公司治理的内部属性，又具有外部属性，这就要辩证 分析了。 2 1 3 公司治理和资本市场的互动 资本市场的最初功能亦即最基本的功能应该是融