（国际法学专业论文）论国际项目融资贷款人利益的法律保护.pdf

题要： 项目融资是一种通过精巧的结构设计来调动各方积极性的高效融资方式，贷 款银行给一个项目而不是一个现存的企业提供大额贷款，并且满足于由项目的未 来收益作为主要还款保证。一般多适用于能源、基础设施等需要资金较多的大型 项目。由于能够合理分散风险，它被投资人、贷款人及各参与方广泛接受，并且 近年来在我国发展迅速。 然而项目融资多采用国际惯例( 以英国法为代表) ，时常还会在法律框架中涉 及外国法律因素，从而给费国银行信贷人员在实践中造成很多困难。这一方面是 由于普通信贷人员对国际惯例不够熟悉，另一方面也是因为我国目前法律体系中 很多方面不适应项目融资的要求。 国内目前有关项目融资法律问题的学术研究自9 0 年代中期以来已经有一定 数量。但更多的研究是对整个法律架构进行具体描述或对其中某一部分内容进行 分析。相关研究理论性较强，而对于实践操作的指导性似显不足。并且，没有文 章从贷款人角度来看待项目融资框架中的法律问题，并将理论和实践结合起来进 行探索。由于我国法律本身就不够重视贷款人利益的保护，而项目融资中贷款人 风险远高于其他融资，缺乏良好法律设计来肪范风险的项目会给银行造成极大的 隐患。 本文就是试图从贷款人角度来分析项目融资结构中的各个环节，探讨如何在 这些合同中进行法律安排以保护贷款人的利益，重点分析了贷款合同和担保措施 这两个最重要的部分。并浅析了国际惯例和我国法律在适用项目融资时的一些冲 突和解决方案。最后，还对立法提出一些建议，希望能够更好地保护贷款人，从 而更好地推动项目融资的繁荣。 关键词：项目融资，贷款人利益，广东l n g ，债权让与担保，债权人介入权 a b s t r a c t p r o j e c tf i n a n c ei sah i g h l ye f f e c t i v ea n ds o p h i s t i c a t e df i n a n c i n gm o d e t h a tc o u l db a l a n c e s t h ei n t e r e s t so fa l lp a r t i e st h r o u g hd e l i c a t es t r u e t o r e sa n dr a t i o n a lr i s ka l l o c a t i o n t h el e n d i n g b a n k sp r o v i d el o a n st oap r o j e c tl a t h e rt h a na na d j 岖n gc o r p o r a t i o nw i t hh i s t o r i c a lf i n a n c i a l s ， a n da r ec o m f o r t a b l ew i t ht h ef a c tt h a td e b tr e p a y m e n ti ss e c u r e db yf u t u r er e v e n u e st h a tt h e p r o i e e ti se x p e c t e dt og e n e r a t e ，l a t h e rt h a nb yt a n g i b l ea s s e t sw i t he q u a lv a l u eo f t h el o a n s t h em e c h a n i s mf i n d si t sm o s te x t e n s i v ea p p l i c a t i o ni ns u c hl a r g ep r o j e c t sa se n e r g y , f e s o u i v p 。s a n di n f i a s t r u e t u r e i nr e c e n ty e a r s , i tw i t n e s s e sr a p i dg r o w t hi nc h i n a a st h ei n t e r n a t i o n a lb e s tp m a i e e p r e v a l e n t i np r o j e c tf i n a n c ef i e l d ( p r i m a r i l yt h ee n g l i s h l a w ) i sv e r ym u c h d i f f e a e n tf r o ma n d m e f i n m sa to d d sw i t ht h er e l e v a n tc h i n e s el a w s ，t h e c a e d i to f f i c e r so fc h i n a sd o m e s t i cb a n k sn 埔砌eo f t e ni n c u ru n e x p e c t e dd i f f i c u l t i e si nt h e i r p r o c e s so fp r o j e c ta p p r a i s a l s i n c em i d 一1 9 9 0 s ，t h e r eh a sb e e ns o m ed i s t i n g u i s h e ds c h o l a r s h i pi nc h i n ar e g a r d i n gt h e l e g a li s s u e so fp r o j e c tf i n a n c e m o s to fw h i c h ，h o w e v e r , f o c u so nt h ed e s c r i p t i o no fv a r i o u s p a r t st h es t r u c t u r eo ra n a t o m i z i n g o n ep a r tt h e r e o f t h es t u d i e st e n dt ob em o r et h e o r e t i c a l w i t h o u tb e i n ga b l et oo f f e rn n 站hp r a c t i c a lg u i d a n c e i na d d i t i o n ，n os c h o l a rc h o o s e st ol o o ka t t h es t r u c t u r ef r o mal e n d e r sp e r s p 枷v e ，a n ds e t so u tt op r o v i d ec e r t a i nh a n d yd i r e c t i o n si n t e r m so f l e g a ld i m e n s i o n g i v e nt h ef l a w e dp r o t 删o n o fc f e d i t o r st h a tc h a r a c t e r i z e sc h i n e s e c i v i ll a w s ，a n dt h em u c hh i g h e rr i s ki np r o j e af i n a n c i n g ap o o rl e g a la r r a n g e m e n tw i t h o u t d e l i c a t er i s km i t i g a n t sc o u l dp o t e n t l a u y j c o p a r o i z et h eh u g el o a n st h a tl e n d e r sh a v ee x t e n d e d t h e p r e s e n te f f o r ta t t e m p t st o 衄i n t h ev a c a n c yb y c l o s e l ye x a m i n i n ge a c hl i n ko ft h e c o m p l e xs t r u c t u r ef r o map u r e l yl e n d e r sa n # e , a n d d i s c u s sh o wb a n k e r ss h o u l dm a k e p r o p e r l e g a la r r a n g e m e n ta n dn e g o t i a t ei no r d e rt om a x i m i z e t h el e n d e r s i n t e r e s t s w ew i l lh i g h l i g h t t h el o a nc o n t r a c ta n ds e c u r i t yp a c k a g e si nt h en e t w o r k , t h et w oa g r e e m e n t sm o s tc l o s e l y r e l a t e dt 0l e n d e r s t h ep a p e ra l s oi d e n t i f i e st h ec o n f l i c t sb e t 3 , v c e ni n t e r n a t i o n a lc o n v e n t i o n s a n dc h i n a sd o m e s t i cl a w sa n do f f e r ss o m ep r e m a t u r es o l u t i o n s f i n a l l y , w em a k es o m e m o d e s t p r o p o s a l sc o n c e r n i n gt h er e v i s i o no f c e r t a i nc h i n e s er e l e v a n tl a w s ，w h i c hh o p e f u l l y c o u l dt h u sb e t t e rp r o t e c tl e n d e r sa n df u r t h e rf e e lt h e g r o w t ho f p r o j e c tf i n a n c ei nc h i n a ( k e yw o r d s ：p r o j e c tf i n a n c e ，p r o t e 虻t i o no fl e n d e r s , b a n k a b i l i t y ，c h i n a ss e c u r i t yl a w ) 前言： 项目融资作为一种能够利用较少股本金筹集较大量债务资金的融资方式，自 8 0 年代末引进入我国以来，在大型项目中得到越来越广泛的应用。在初期，它 更多的是得到外国投资方的偏爱。它们往往要求项目采用国际惯例，包括融资结 构和法律安排等。随着国内资金供给越来越充裕，很多国内项目或合资项目在使 用国内银行资金时也往往倾向于采用项目融资的方式。而由于我国相关法律规定 相对滞后，无法满足这种较为复杂的合同安排，贷款人的利益往往无法得到充分 的保护。为了避免这种现象，此类有涉外因素的项目经常不得不适用国外法律和 语言。而由于我国银行界普遍对外国法律( 尤其是英美法律) 不够熟悉，加上国 内项目法律适用的问题，从而无法在复杂的法律文本中较好地体现贷款人的利 益。这一尴尬的局面已经挫伤了银行接受项目融资方式的积极性，从而影响了一 些大型项目的融资进度。在这一背景之下，一方面，我国立法当局应加快立法步 伐，制定和修改相关法律( 如担保法、破产法等) ，或出台司法解释填补立法空 白；另一方面，我国银行从业人员也应了解相关的国际惯例、法律背景，以及它 们和我国法律的冲突，从而在实践中应对自如。 尽管项目融资在国内学术界已经不是个新的话题，相关论文也有一定数量。 但更多的是从整体来研究融资结构中整个法律框架，或者涉及其中的担保等细节 问题。更多的研究是进行框架性的描述以及理论的阐释。而很少有文章从贷款人 角度来审视什么样的项目具有可贷性( b a n k a b i l i t y ) ，并探讨具体合同框架应如 何设计来保护贷款人的利益。由于项目融资中银行承担了最大的风险，作为银行 从业人员，如何在翦期识别风险并在合同谈判中防范风险都是必备的素质。本文 便是根据作者在项目融资领域非常有限的经验和理论基础，完全从贷款人角度来 研究整个融资框架中的各个环节，试图分析在整个框架中如何从宏观架构到微观 细节来具体体现对贷款人利益的保护。本文在介绍国际惯例的同时，也尝试地分 析了这些惯例在我国法律环境下的适用状况，并提出一些操作建议。本文将主要 引用笔者所参与的广东l n g 系列项目的融资文本中的条款作为例证来论证相关 论点。希望能够对今后项目融资的相关研究有所参考。 3 一国际项目融资的结构特征及贷款人利益保护概述 ( 一) 项目融资的概念及交易特征 尽管项目融资这种融资方式近年来在我国发展迅速，但人们对于其概念和 本质特征的把握仍有诸多混淆之处。通常有几种误解，其一：很多入往往误认为 对任何项目提供融资都可以称之为项目融资，无论其担保方式或项目特征；其二， 很多人认为项目融资一定是无追索权的，甚至不能有资产抵押。有鉴于此，我们 在进一步探讨贷款入利益这一主题之前。当然还是应该首先准确把握项目融资的 概念和交易特征。 1 概念和适用范围 项目融资包含很多类型，但其本质特征是为一个特定的工程项目( 多为基础 设施项目，如电厂、气田、输油管、公路、桥梁等) 筹集资金，融资不是主要依 赖项目发起人的信用或所涉及的有形资产作抵押，而是依靠项目本身产生的未来 现金流和收益来偿还贷款的融资方式，并且没有1 0 0 的直接还款担保。按照国 内学赛较为权威的界定：“项日融资是为一个特定经济实体所安排的融资，其贷 款人在最初考虑安排贷款时，满足于使用该经济实体的未来现金流量和收入作为 偿还贷款的资金来源，并且满足于使用该经济实体的资产作为贷款的安全保障。 1 * 的确如此，对于提供融资韵贷款银行而言，尽管项目融资的担保包括项目自 身的资产，但债务的偿还并不完全来自于项目资产的抵、质押o g 管抵、质押不 可或缺) ，也不来自于股东的支持或担保( 如果有了股东完全担保，就变成了企 业融资而非项目融资了) 。项目本身的表现，无论是技术上还是经济上，才是衡 量一个项目的核心。融资是否可行主要依赖于对项目建设、运营和收入风险的详 细分析。项目风险以合同和其它安排形式在投资者、借款人、贷款人和其它参与 1 张楹井t 项目融资，中信出版社1 9 9 7 年版，第3 页 4 各方之间合理分配。一个项目融资成功的标志即为是否在各参与方之间实现了令 人满意和有效的风险分配。2 项目融资适用于投资额度大，期限长的大型项目，包括油气田开发等资源项 目、豪华饭店的建设及大型农业发展项目；近年来。也越来越多地用于基础设施 项目，如电站、道路、铁路、机场、油气管道、城市污水处理等3 。它之所以受 到各方青睐，事出有因( 1 ) 首先，该融资方式可以帮助项目投资者更加灵活地运 用和安排资金，实现其在传统融资方式下不能实现的目标。由于项目融资通常对 于项目发起人无追索权或有限追索权的，项目风险被隔离在项目公司之内而不会 反应在发起人本身资产负债表中，从而使得他们有可能发起一些超出项目投资人 自身筹款和风险承担能力的超大型项目。担) 对于政府或其他公共机构而言，由 于项目融资特别适用于基础设施和公共建设项目钓融资，从而节省了许多政府的 财政支出。因而项目往往能得到政府的支持和优惠政策。( 3 ) 贷款银行除了能够 获得与其风险相匹配的利息收益及相当可观的贷款安排费之外，还能够对项目决 策产生影响或控制项目进程，从而达到其某些战略目标：另外，一些开发性金融 机构( 如世行、亚行或国内政策性银行) 也会有除了盈利外的促进地区发展或支 持国家建设的公共利益目标。 基于以上诸多优点，项目融资这种国标上较为成熟的融资模式在我国也越来 越成为具有吸引力的融资选择。年代中期以来，我国应用项目融资方式的大 型项目包括：深圳沙角b 电厂项目、广西来宾电站项目、北京京通高速公路等4 ， 进入2 1 世纪以来。比较大型的项目融资包括改革开放以来投资额最大的中外合 资项目南海石化项目，我国第一个液化天然气( l n g ) 进口项目广东l n g 系列项 目等。随着我国经济不断快速发展。会有越来越多大型项目的建设需要大额的资 金支持，而政府投资能力是有限的，所以大力推广项目融资的应用十分必要。 。荚c u f f o r d q 峨n 法律公司项目融资，华夏出版杜1 9 卵版第1 页 ：s o o n l h e f f z m m 了k 上m p 埘d 凰面i 嚣可j h 蛔能耐帆叮p ，i e i 目瞎用肌糟k u w e r l a w i n t e r n a t i o n a l 1 9 9 8 p 2 4 周鸨卫t 盈嚼；项目融瓷实践与我田项目融资运作目晨探讨，载理代情报) 1 4 3 页，2 0 0 1 年第7 期 2 交易特征 ( 1 ) 项目融资交易的基本要素是由投资者提供资本金( 通常占总投资3 0 以下) 其余资金以项目融资方式向银行筹集。通过相关合同设计使风险由项目公司向其 它参与方转移。 ( 2 ) 为了隔离风险，发起人往往设立一个特殊目的公司( s p v ) 作为项目公司。作 为一个完全独立的实体，该公司通常为一个新项目而不是原有业务筹集资金。 ( 3 ) 贷款方给项目公司提供贷款，并依靠项目自身未来产生的现金流作为偿债来 源，而不是依靠项目资产价值或发起人历史的经营业绩。贷款方的主要保障是项 目公司的合同权益、经营许可权或对自然资源的所有权。 ( 4 ) 项目技术是经过商业化验证的。整个交易过程是以全套的合同契约形式体 现，需要能够预见的法律和规章制度框架来支持约定协议。( 具体合同架构见下 一节) ( 5 ) 项目融资是一种“防御性的融资结构”。对于项目发起人而言，将风险隔离 给借款人( 即项目公司) 是项目的核心。但并不是说，发起人和其他参与方一点 风险都不再承担，全部压在项目公司和银行身上。应该是通过合理的架构来分配 风险。为此，贷款人需要全面审视整个项目的合同框架，会要求对项目进行现金 流控制，设定严格的违约事项，并要求结构严谨的担保措施。 3 项目融资与传统融资方式的区别 项目融资与传统的融资方式显著不同。这种不同能够让投资人通过合理分配 风险筹集到传统融资方式无法企及的大额债务资金。 ( 1 ) 与企业融资( 或称资产负债表融资) 的区别 传统上的企业融资亦称信用贷款，指贷款人根据某一公司的信用状况提供贷 款，通常不需要抵押。贷款人主要依据该公司的历史财务状况( 例如资产负债表 及信用等级) 与经营情况及发展规翅 等进行信用评估5 ，决定是否贷款，并对该 公司的所有财产享有完全的追索权。但对公司的经营没有什么控制力。融资一般 完成较快。另外，这里的企业融资也包括由第三方提供保证的贷款，因为银行对 保证的信任仍是基于第三方保证人本身的信用状况。 5s c o u l h o f f 咖m m “w 鲥d 风面黜矿如圮m 口砌m 0 厅咖凡帅，睫k l u w e r l a w i n l a 瑚虹o h a l 1 9 9 8 p l l 6 而在项目融资中，贷款人则着眼于项目本身，将项目、其财产、现金流量及 项目合同与发起人分开考察，单独对项目进行信用分析，确定项目是否具可融资 性。对于项目发起人仅具有有限追索权。用来保证贷款偿还的资金被限制在项目 本身的经济强度之中，项目的经济强度主要从项目未来的可用于偿还贷款的净现 金流量来考虑，同时也考虑项目本身的资产价值。另外，贷款人对资金的使用以 及项目公司的运营都有相对控制力。融资一般耗时较长。 ( 2 ) 与有资产担保融资( a s s e t - b a s e d ) 的区别 尽管项目融资往往都会有项目资产作为贷款抵押，但与传统的有资产抵押的 融资形式并不相同，甚至不同于其他一些有限追索权的资产抵押融资。在普通资 产担保融资中，如果借款人提供资产抵、质押，贷款人大多会要求押品的价值不 低于所担保债务本身钓金额( 至少要求8 0 以上) 。而在项目融资中，尽管项目 本身的资产全部抵押给贷教人，但还款并不来源于项目资产的价值，而主要来源 于资产所i 瞻产生的未来现金流。因为项目资产本身价值是不确定的( 多为电厂、 石油管道、气田等) ，如果无法产生现金流，是很难变现的。并且，由于借款入 是发起人设立的s p v ，本身除了项目资产也没有其他还款能力。而对于发起人， 贷款人是无法向其追索的。 我们同样要将项目融资与其他有限追索权融资区别开。例如，有时对用来开 发房地产项目或用于长期航运协议的船舶融资项目进行贷款结构设计时，要求贷 款人仅对出售特定的房地产所得有追索权，或将船舶本身作抵押并将航运收益转 让给贷款人，丽对借款人没有追索权。这类项目与项目融资颇为相 ；l ，都是采用 项目有形资产抵押以及项目现金流收益担保。但是，与这类有限追索项目不同的 是，项耳融资还要求考虑项目技术可行性和经济效益的可靠性。其所涉及的项目 技术含量和难度往往大于建造船舶和房地产的技术，因此项目竣工风险较大6 。 并且，一旦借款人违约，项目有形资产的价值可能大大小于项目前期投入的资金。 而上述项目一般不会有这种风险，因为房产和船舶都是较容易变现并不容易贬值 的资产 6 英c u t t o r d a 啪法律公司项目融资) 华夏出版社1 9 9 7 版第3 页 7 4 项目融资的主要类别：有限追索权与无追索权的区别 项目融资的债务可以分为无追索权和有限追索权。实际上，根据对股东追索 权程度的不同，不同的项目融资交易可以认为是一个连续的区间，从完全的无追 索权一直到完全的追索权。当然，完全追索权不再属于我们严格意义上的项目融 资，而可以认为是对股东的直接贷款，或认为是企业融资7 。 ( 1 ) 无追索权项目融资：顾名思义，无追索权项目融资的可行性来源完全取决于 项日本身韵优劣。贷款人作出贷款决策时，仅仅分析项目协议产生的未来现金流 的可能性，丽不关注项目发起人与项目无关的资产和整体财务状况。由于债务是 无追索权的。因此即便当项目的现金流后来证明无法偿还债务时，项目发起人( 股 东) 也不对贷款入负有还本付息的任何直接法律责任。 ( 2 ) 有限追索权：完全无追索权是比较罕见的。在大多数情况下，项目发起人对 于项目会负有一定限度的责任和义务，也就是我们所说的有限追索权项目融资。 具体追索权程度取决于每个项目本身独特的风险以及当时当地贷款市场状况。 侧如，如果贷款人觉得某个项目建设期风险较大，可能会要求股东在风险出现时 注入额外资本金。并且，在风险消除或建设完工之前，贷款人都将对发起人具有 追索权8 。在此之后，贷款重新成为无追索。 两者钓重要区别是，在无追索权情况下，在任何情况下，贷款人的债务追索 都只勇罄局限于项目本身的资产。而有限追索权下，贷款人会要求，只有当借款人 以及项目股东遵守某些与项目有关义务的情况下，贷款人的追索权才会局限于项 目资产。 ( 二) 项目融资中法律框架及交易各当事人间的法律关系 项目融资的结构复杂，如同一个“无缝之网”，环环相扣，影响着项目风险 分配和合约安捧的方方面面。下面我们来分析一个典型的项目融资的例子：带 有购电协议的电厂项目融资结构： ：s c o t t l 嘶拍。z “m d 庙i 自i c # 巧i n t o r t i o n a l p r o j e c t f i n a n c e k l u w 口l a w i n t e r n a t i o n a l 1 9 9 8 p 6 。j b 过甩 8 注：该结构图没有涵盖全部的协议 我们看到，项目融资的结构是由众多合同组成一张严密的网。让我们来一一 分析。a 首先是项目发起人( 投资人) 之间会签订一个股东协议，设立项目公司 ( 有外资就是合资企业) 。协议内容规定不同股东的出资比例、出资方式，创立公 司的形式，般权转让限制，对某一股东的竞业禁止以及对小股东的保护等条款。 一般情况下，这个项目公司悬一个单一目的实体( s p y ) ，即为了本项目丽设的实 体，项目所有资产在该公司名下并且也是银行贷款的借款人。b 其次，通常情 况下，政府会和项目发起人或项目公司本身( 一旦其已成立) 签订特许权协议 ( c o n c e s s i o na g r e e m e n t ) ，饲如许可项目公司开发某气田，或允许其在公路或桥 梁完工后在一定期限内收取过路( 桥) 费；或签订土地使用权转让协议或定期租 借合同等c 项目公司会和工程承包商签订项目建设合同( 往往是“交钥匙”工 程合同) 甚至总包合同( e p c 。设计、采购、承包) ，或指定一家工程管理公司， 由后者来安排一系列的具体建设合同。一般情况下，项目公司会要求承包商开立 由项目公司认可银行出具的以项目公司为受益人的履约保函，尤其对于项目建设 难度较大的工程尤为必要。d 当项目公司为一个纯粹融资工具的时候，它需要与 9 第三方签订项目运营和维护合同。e 当项目运营需要某些原材料时( 例如电厂需 要天然气或煤炭) ，公司需要与供货方签订长期的供货合同。f 销售合同；在本 例中为售电协议。由于项目产生未来收益的能力是项目融资是否成功的基础，销 售合同的重要性也就不言自明了。为了保证收益的稳定，项目公司往往倾向于与 下游用户( 如用电方) 签订长期的销售合同，例如2 0 年的“照付不议( t a k eo r p a y ) ” 用电协议( 即：规定无论项目公司是否交货，下游承购人都有义务按照合同规定 支付货款：这样可 ；工保证项目公司的开发和运营，也有利于获得银行贷款) 。c l 当然还有贷款银行和项目公司签订的贷款合同。由于项目结梅豹复杂性，融资协 议也较普通贷款合同远为复杂，而融资协议附带的担保协议也更为复杂，包括多 种超出我圈法律规范的担保形式( 详见第三、四部分) 。 l 为了进一步加强贷款 的安全，往往还会在贷款银行和第三方之问会签订一些“直接协议”来规定双方 的利益冲突。l 当然还有项目公司和保险公司之间所签署的保险协议9 。 以上这一层层相扣的框架和项目中各个合同就构成了项目是否可行的框架 并控制着风险的分担。 ( 三) 项目融资中贷散人利益保护的概述 面对项目的复杂结构和其中蕴涵的大量风险，一个明智构贷款人首先应该分 析在这个结构是否可行，对一个项日是否可以贷款( b a n k a b l e ) 作出基本的判断。 之后再考虑在合同架构中如何进行法律安排来维护自身贷款的安全性。这种分析 较之一般的信贷分析所要求的法律专业性要高的多。 并不是任何一个项目都可以采用项耳融资形式，尽管发起人可能希望尽可能 多地采用这种形式，因为对其本身无追索。有经验的贷教人当然不会任凭发起人 说了算。在对项目作出起码的宏观判断时，贷款入至少应考虑如下问题：该项目 能否作为个独立的交易实现盈利? 在一定时问、一定地点建立一个新企业的全 部因素是否都具备了? 是否有足够的理由论证项目有可能成功，为还未产生现金 流的企业提供资金? 如果是银团贷款，其中的某一个贷款人当然需要确保项目能够从其他贷款人 手中筹集到足够的债务资金来启动项目。并且所有贷款人处于平等地位而不会有 9 以上结构及合同参考了广东u 帕系列项目的台同结构 1 0 对于项目资产具有更高级担保物权或控制地位的贷款人，并且贷款人之间应有很 好的协调协议。 对于可能面对的复杂合同安排，贷款人关注的是合同的经济价值、法律上的 完备性，以及在项目启动后是否可以执行。他会希望主要合同( 例如建设承包合 罚) 有固定的价格、确定的履行期限和履行标准，合同相对方能够作出相应的承 诺。贷款人同时会要求所有的项目合同权益是可以转让的，因为这种转让本身也 是贷款担保之一；另外，一旦执行担保权益时，贷款人希望这些合同权益也能转 让给他真身或髓后的项目所有人，并由他们行使这些权益。 二如何在璜目融资法律框架中保护贷款人的利益 ( 一) 典型项目融资结构中的风险分析 项目融资结构复杂，涉及诸多的法律关系、当事人和合同安排，风险当然较 高。所谓风险就是有关未来成本、损失、收益的不确定因素m 。架构纷繁的项目 融资最忌讳的就是不确定性。当然，任何商业交易都有风险，投资者、贷款入是 深知这一点的。但他们希望能够设计巧妙韵结构，通过法律框架来对风险在各参 与方之间进行合理的分配，这也是项目融资成功与否的核心。在此之前，当然首 先要识剔这些风险： 1 信用风险 尽管项目融资对于发起人通常是无追索权或有限追索权。但贷款人仍需要考 虑发起人和其他当事人的信用状况。例如：发起人是否能够按时缴足资本金，或 当出现资金成本超支时，是否有能力注入补充资本金。是否能兑现其对项目其他 方面的承诺；又如：项目建设承包商是否能出具保函来保证赔偿因其未能履约造 成的损失；产品购买方是否签署了长期购买合同，是否有能力保证长期履约：供 货方是否有能力提供长期原材料，并能保证履约；项目运营方是否有足够的管理 m s c o t t l h o f m a n 抽c “忡朋d 执岫螂$ 珂伽删妇“喧i 目口托_ 撕瞳目l 刑甘h w l n 蛔n 硝曲a 1 1 9 9 8 p 3 4 1 l 技术和方法；保险公司是否有按保单支付的能力等。以上都是贷款人不能忽视的 基本风险。1 1 2 建成和开发风险 ( 1 ) 技术风险：待建项目是否有技术缺陷，会导致无法完工，或最终产量或效率 低于计划指标。承包商是否有经验和资源完成项目建设。一般贷款人不愿意投资 于新的技术，除非有充分的履约保函。新技术项目更多地依赖于风险投资。 ( 2 ) 储量不足风险：能源项目实际矿藏量是否可能低于勘探报告数量，或实际开 采产品成色低于预期。 ( 3 ) 成本超支风险：能源、运输、机器设备、原材料、劳动力成本是否会涨价而 导致超支；一旦超支，是否有补救措施，如保险或承包商自己承担。 ( 4 ) 完工风险；是否会延期竣工。一旦延期，是否有补救措施，如竣工担保、延 期违约金等。 ( 5 ) 建设中的不可抗力风险。1 2 3 市场和运蕾风险 ( 1 ) 市场风险：项目生产产品是否在长期内存在市场( 国内或国际) ，该市场是 否在未来贷款期限内有较大的波动。( 例如：生产天然气，则需要考虑天然气未 来价格是否有较大波动从而影响项目还款能力) ” ( 2 ) 该产品市场竞争是否激烈，是否存在很多类似产品或替代性产品。 ( 3 ) 市场前景：由于项目建设需要几年时间，建成后，项目产品是否仍有市场。 ( 4 ) 市场准入：产品是否收到政府控制，是否会影响未来销售状况。 4 金融风险 由于很多项目融资涉及跨国交易，会带来诸多由于国际金融波动而产生的金 融风险。 ( 1 ) 利率风险；目前我国人民币贷款利率仍然是由人民银行统一确定的基准利 n 英a i b f d q 嘲睇法律公司项层硅资 华夏出舨社1 9 卯版，第鹅页 ”同上，第5 0 页 ”为了避免这种被动项目融资产品多为雏潭、电力等不会出现没有糟求的产品。而不会是一般消费品。 1 2 率，贷款银行的自主浮动空间很小。而对于美元贷款，目前国内银行一般与国际 接轨，采用l i b o r + 承 1 4 的浮动利率。由于是浮动利率，当然就会有利率风险。 利率在项目开始几年后增长过快，当然不利于借款人的还款。所以，借款人往往 使用利率调期的方法来锁定利率。 ( 萄汇率风险：由于是跨国交易，项目的收入货币与贷款货币可能并不匹配。 如果在我国，人民币又不可自由兑换。就会带来相关的汇率风险。 ( 通货膨胀风险：导致项目实际收入贬值。 ( 4 ) 项目产品价格在国际市场大幅下跌，导致预计的未来收益下降1 5 。 5 政治风险 政治风险对于跨国交易永远存在，在项目融资中就格外明显。尽管从前更多 的是外国公司来我国投资，或外国银行参与我国项目。而我国政治环境稳定，一 般不会出现政治风险。但现在越来越多的中国公司“走出去”去海外开发项目， 并且由国内银行提供信贷支持。所以，我们同样需要考虑其他国家的政治风险。 这类风险包括：借款人所在国政治体制发生变化，政府更迭，颁布新的税制：对 项目突然进行国有化、征收，或出台其他损害项目成功和偿偾的新法律等等。另 外，由于项目融资经常涉及能源、基础设施等国家公共利益，因而项目建设必须 获得所在国政府许可批准。但有可能在建设过程中，政府突然撤回许可：一国政 府可能会以关税、配额等措施限制项目出口；一国经济政策发生变化，突然鼓励 其他使用替代性产品等等。 6 法律风险 这里指的法律风险也是发生在跨国交易中。由于国际项目融资这类复杂交易 多选用英国法或美国纽约州法律，但当项目在发展中国家进行时，这种法律选择 往往是不被认可的，而由于当地法律与上述国际惯例之闻的冲突，往往会给交易 各方带来种种不确定性。例如：争端解决的争议，外国参与方希望通过伸裁来解 决，但仲裁裁决不一定能够得到所在国法院执行；而当地法院系统可能低效、迟 缓、费用高昂：当地法律可能要求借款人在履约时需要得到政府的批准，例如外 l i b o r 叩伦敦艇行问拆借市场美元利率。是田际荧元贷款市场的标准参考值 廿s c o t t l m 帕h 柚n c 肠w d 舶咖跚巧， 细棚由腿，n 嘶叫而i 肼k l u w e r l a w i n t e r a a t i o n 丑1 1 9 9 8 p 5 0 1 3 汇管制的要求( 我国就有对外担保的审批规定) ；当地对于公平竞争和贸易的法 律不健全；担保法律体系和执行担保权益的规定不完善( 例如我国的问题，在本 文第四部分还会详细叙述) ，当地法律可能不允许外国银行获得不动产所有权等； 当政府是合同一方时，一旦产生争议，该国致府可能以主权豁免为由拒绝履约”。 7 ，法律安捧风险 ( 1 ) 合同风险：项目融资说到底是由一连串合同构建的，它们应适用合同法。各 方在合同谈判时，应小心翼翼根据适用法律确定每个条款，保证其有效性。否则 可能无法履行。例如：融资结构中当一方违约时，贷款人可能希望该违约方能够 实际履行而不是缴纳违约金了事但这就涉及项目所在地合同法中关于“实际履 行”石cp c 触a n c c ) 具体规定了。如果无法强制执行，则贷款入通过合同 来保证履行的愿望当然就会落空。 2 ) 合同错配风险：项目融资结构中合同数量庞大，有人形容就仿佛一个巨大的 七巧板拼图游戏”，很难保证每个环节都丝丝入扣，天农无缝。有时难免出现一。 些错配。例如：贷款合同的还款日期当然应该和项目开始产生收益的日期范围相 匹配。同样，原材料供应合同中开始供贷的日期也必须与其他运营和销售合同中 的目期相匹配。较次要的错配不会对项目构成致命威胁，丽有些错配则较为严重， 例如不同合同中关于不可抗力的条款如果出现不一致或错配，可能导致项目公司 对项目一方债务免除之后，却无法获得项目另一方提供的相应的债务免除。这种 风险是很可怕的。为了防范这一风险。应该争取所有合同中关于不可抗力的条款 尽量一致。 8 环境风险 环境问题是当今世界的热点，国际社会和各国都纷纷立法限制工业项目对环 境的污染。投资者和贷款入也应该深刻了解项目所在国的环境法规，确定所投资 的项目是否会违反相关领域的环保规定，或者项目是否可能产生污染物并对附近 环境造成破坏。一旦出现，是否有储备资金来赔偿损失( 例如根据我国法律规定， 环境侵权是无过错责任) 。并且，应该在合同中约定，一旦出现环境法律变化导 ! $ o 口t t l h o f f t m m 。孤伽谢& 懒巧i 赫1 p r o j e c ! f i n a n c e m i n t o n a t i o n a l 1 螂p 7 6 “i b i d p 1 0 0 1 4 致项目的继续受到严重影响，应如何处理等。 必须强调，以上的风险分析并不全面。实际上，针对不同的项目，风险识别 是不同的。那种试图在一篇文章中囊括各类项目中所有风险的想法是不切实际 的。但以上所罗列的几大类在几乎所有典型的项目融资交易一般是会出现的。对 于这些风险，投资人、贷数人、承包商、合同其他当事人、包括政府都应该设法 来共同化解。但是，不论怎样化解、管理和分配，风险总是需要有人来承担的。 并且，各方的剩益是不一致的。大家都希望把尽可能多的风险转移到其他参与方， 而自己少担当一些。本文并非全面分析各个角度的不同立场，而主要是从贷款人 角度来看待整个框架，分析如何通过合法、合理的合同安排来分配风险。 ( 二) 项耳融资中贷款人化解风险并保护自己利益的原则概述 面对以上所罗列的种种风险，贷款人应该及早识别并采取相应的方法来防范 和化解这些风险，从而保护贷款人在项目中的利益。 贷款人在分析一个项目是否可贷( b a n k a b i l i t y ) 时，将分析这些项目所蕴涵 的风险是否可以化解或承受。一般而言，银行最担心的是突发事件和不可预测性。 他们通常拒绝接受那些无法进行恰当评估的风险。例如，银行可接受某一个铝矿 没有足够储量的风险，因为它的行业专家会在项目开始前准确地评估储量水平； 它也可以接受例如天然气国际价格突然大幅下降的风险，因为它的专业分析师掌 握海量的历史信息能够告诉它长期价格是相对稳定的。但银行无法接受例如法律 变化或政权更迭的风险，因为其结果是无法估量的。本着这一原则，我们来分析 贷款人的恰当立场。我们将首先罗列一些国际惯例中所公认的涉及贷款人利益的 几个关键问题： a 项目建设完工之前所需要的附加资金对于贷款人是绝对没有追索权的。 b 对于建设承包商的履约状况必须有较为严格的测试标准。 c 如果项目在建设期中途被放弃或根本未予履行。贷款人有权向其他具有良好 资信状况的项目参与方或第三方追索项目延期完工的成本。 d 一般来说，如果是跨国的国际项目融资( 如外国银行参与贷款银团，或我国 银行对境外项目贷款) ，银行是不能也不应该承受法律变更风险的。这种风险 应该由所在国政府做出承诺，或者由股东( 发起人) 进行担保。 e 在跨国项目中，项目所预计产生的未来用于偿债的现金流应该与债务资金是 同一货币，或者能够以合理汇率自由兑换的币种。 f 各方必须的确显示出分担风睑的诚意，项目公司不能被视为各方残余风险的 承受者，再转嫁给银行。银行在项目中已经承担了较大的风险，而其收益却 是固定的，无法随项目经营效益的提高而涨高。 g ，发起人不应该将项目资本金比例压得过低( 例如2 5 以下) 。显然，这样会把 过多的风险压在贷款人肩上，杠杆比率过商也不利于企业的财务运营墙。 h 项目公司不应伺时负责项目的具体设计工作。作为一个融资工具，项目公司 应该尽可能将各种义务转移给第三方丽不应留在公司本身( 如果出现设计缺 陷，它本身是没有什么承担能力的) 。 i 当银行对项目资产或股权行使抵押或质押权利时，项目合同的其他第三方不 应有权利终止项目合同。否则，银行无法继续运营项目，以收回本息。 j 项目公司不应承担因违反项目合同而导致的问接损失( 例如利润损失) 的法 律责任；& 9 便可以承担，也必须有上限。原因很简单，由于项目公司本质上 是一个单一目的融资工具，其各项运营经费、预算都是预先严格计算并受银 行约束的，如果允许承担任何不可预见的责任，项目公司有可能因此而破产， 从而对贷款银行造成损失姆。 k 整个框架中各合同中的不可抗力条款的定义和内容应该尽量重叠，以避免出 现前文提到的合同错配风险。如果项目所在地的背景法律可能会扩大某合同 中不可抗力的定义，合同中应尽量有限列举穷尽可能发生的所有情形加。 l 出现违约后救济。由于项目融资由一系列合同构成，一旦出现违约，整个架 构会受到极大的影响。所以我们需要规定强有力的违约救济来防止违约的发 生。我们知道，一旦一方违约，另一方可以主张损害赔偿金、预定违约金和 实际履行这三种不同的救济措掩。其中实际履行当然是最理想的情形，但并 不会得到每一个法庭的支持。如果主张损害赔偿金，根据英美合同法一般原 则，守约方通常要证明自己的损失。并且其所主张的损失应该是违约方在缔 v i n t e r , g r a h a md 竹呻旺如孤：- 嘲l 斟i d 。l o a d o u ：s w e e t m a x w c u ，1 9 9 8 p 8 6 ：v i n t c r , g r a h a mah 相丘懈：i 删掣妇l o o d o ：s w e e t m a 删l ，1 9 9 8 p 8 7 删s c o t tl h o 蜘蛐正椭，哪正胁嘲翻口巧h 细瑚恤眦，咖f n m t 口k i w 廿l a wi n t e r n a t i o n a l 1 9 9 81 9 9 约时就能够合理预见2 1 。并且守约方还有减损义务。( 以上原则也被我国合 同法所吸收) 。而这一原则在项目融资显然是无法操作的。实践中t 当事人 也根本没有时间去等待法庭或仲裁庭去判断损失是否可以预见等等。与此相 比，事先约定的违约金就显得方便高效，因而在项目融资得到大量应用。但 有时，违约金不能设定过高，各国法律都会限制超过损失的违约金。 ( 三) 贷款人利益保护在项目融资法律框架主要合同中的体现 本节将根据国际惯例并结合笔者有限的经验来具体阐述在具体框架的不同 项目合同( 除贷款合同) 中贷款人应该采取什么样的立场来最大程度保护自己的 利益。 尽管这些合同都是由项目公司与第三方签署的( 当事人不包括贷款人) ，但 对于整个项耳以及其中豹巨额银行贷款的安全性至关重要，而且贷款人与项目公 司以及发起人的利益也不尽一致，因此贷款人应该尽可能参与合同条款的谈判以 争取到对自己最有利的条款。当然，我们所列出的是贷款人的最优立场。其他当 事人未必能够接受。实现程度的多少当然取决于具体市场状况和谈判实力2 2 。但 了解自己的利益何在是恰当谈判或妥协的第一步。 1 政府的审批和授权 由于项目融资多为涉及公共利益的大型项目，在很多国家经营这类项目需要 政府审批。例如在我国，在新近出台的投融资政策落实之前( 还需一段时间) ， 投资额超过4 千万美元的任何项目( 包