（金融学专业论文）论商业银行次级债的市场约束作用.pdf

中文摘要 中文摘要 世界经济的发展现实充分表明，金融发展对经济增长具有强大的推动力 和影响力，金融业已经成为了现代经济体系的核心。然而2 0 世纪下半叶以来， 随着经济自由化、国际化以及全球一体化，资本的流动更加充分，金融业的 动荡加剧且其格局不断变化。如何保证金融业安全高效的运行已经成为无法 回避的问题，相应的金融监管也就显得越发重要了起来。 2 0 世纪7 0 年代以后，困扰西方各国家的“滞胀”宣告了政府干预主义的 破灭。金融监管理论受到新自由主义的深刻影响，利用市场自身的约束力量 来提高监管水平开始受到重视。特别是1 9 9 9 年美国金融服务现代化法案 的实施和巴塞尔委员会颁布了一系列新协议之后，银行监管中的市场约束受 到了更进一步的重视，而随着可作为银行资本的次级债市场的发展，这种期 限长、清偿顺序靠后、风险大的金融工具的市场约束作用也逐渐被人们所认 识。我国从2 0 0 3 年底起也相继出台了一些关于次级债的规定，次级债的发行 达到了一定的规模。然而我国的次级债市场尚处于起步阶段，如何加快其发 展并充分发挥其对商业银行的市场约束作用仍是一个很值得探讨的问题，也 正是金融界当前面临一个比较重要的问题，这也正是本文研究的意义所在。 本文共分为四章。 第一章“市场约束问题的提出”。这一章提出了市场约束概念并阐明了 它的作用机制。本章又分为两个小节。第一节首先指出市场约束的提出背景 并给出了明确的定义，即金融机构的债权人、所有者和客户等利益相关者会 随时关注( 其利益所在) 金融机构的经营情况，为维护自身利益，在其认为 必要时采取一定的措施，影响与该金融机构有关的利率和资产价格，从而通 过金融市场对该金融机构的经营产生约束作用。这个概念主要有以下几个要 点：市场约束的主体是金融机构的利益相关者，客体是金融机构，使用的手 段是市场化手段。在此基础上提出了市场约束对商业银行监管的重大意义， 1 论商业银行次级债的市场约束作用 即有助于抑制银行的道德风险、避免监管的误区以及提高金融监管对金融创 新的敏感性；第二节则详细说明了市场约束作用的两阶段程序，即依靠银行 的利益相关者的利益驱动，包括存款人、债权入以及银行股东在内的利益相 关者出于对自身利益的考虑，会在不同程度上关注其利益所在的银行的经营 情况和风险状况，并根据自身掌握的信息和对这些信息的判断，在必要的时 候采取必要的措施从而影响银行在间接融资市场上的存款行为和贷款行为， 即通过理性的债券投资者和银行管理者对市场信号的合理反应共同发挥金融 工具的市场约束作用。 第二章“商业银行次级债市场约束效应的提出及其理论基础”。本章在 分析次级债定义及其特征的基础上指出了它发挥市场约束效应的机制和必备 条件，并分析了其理论基础。通过这一章的介绍，旨在使读者对次级债以及 其发挥市场约束作用条件、机制等一系列问题有一个清楚初步的了解。本章 又分为四节。第一节首先给出次级债的定义，即指偿还次序优于公司股本权 益但低于公司一般债务的一种特殊的债务形式，它的这种期限长、清偿顺序 靠后、风险大的特征注定了其投资者会密切关注银行的经营业绩并通过在初 级和二级市场上的操作影响银行的经营决策，即有很大的发挥市场约束作用 的可能性。第二节分析了次级债发挥市场约束作用的理论基础，即委托一代理 理论和在此基础上的激励相容理论及公司治理结构理论。由于次级债的投资 者与银行的经营者从本质上来讲就是一种委托与代理的关系，他们之间需要 通过一种激励约束机制来达到相互制衡与协调，使银行能够建立一种合理公 司治理结构并稳健快速的发展。第三节详细列举了几条次级债发挥市场约束 作用的途径：第一，次级债的投资者可以通过要求不同风险的银行对其发行的 次级债支付不同的利率来行使直接的市场约束作用；第二，各个利益相关人 或监管机构通过监控次级债的二级市场价格来对银行采取相关的监管措施， 即次级债的间接市场约束机制；第三，通过发行次级债可促使银行信息披露 更加充分、透明；第四，通过发行次级债还可间接的限制金融监管节制行为； 第五，次级债的投资者还可协助银行管理者摆脱经营困境。本章最后提出了 次级债发挥市场约束所必需具备的几个条件，它们分别是发达的金融市场， 银行信息披露的详细、及时，投资者所应具备的风险意识以及银行管理层要 对市场信号做出反应。 2 中文摘要 第三章“国外商业银行次级债市场约束的实践及启示”。本章选择了具 有代表性的美国和阿根廷两个国家，对他们的次级债市场约束实践进行了具 体介绍，并通过分析得出了一些启示。第一节简要介绍了美国次级债的发行 情况及其市场约束作用方面的一些相关政策研究，提出了强制性次级债政策。 第二节则讲述了关于阿根廷强制性次级债的情况，政府的具体规定，所体现 出来的市场约束效果以及尚存在的一些问题。第三节在实践分析的基础上得 出一国执行次级债政策的启示。本章通过国外的实践分析旨在给我国次级债 的发展提出一些好的建议，并从中吸取教训少走弯路。 第四章“我国商业银行次级债发挥市场约束效应的现状分析及对策建 议”。本章在介绍我国次级债的发行现状的基础上发现各方面的不足，进而 提出改进的建议。我国从2 0 0 3 年底相继出台一系列关于次级债的政策之后， 次级债的发行已达到了一定规模，但要让其很好的发挥市场约束作用还需要 各方面条件的健全，而我国无论是从金融市场的完善程度、银行业的透明度 及公司治理结构还是对银行的债权入的保护程度上，都存在很大的问题，这 些都有碍于次级债市场约束作用的发挥。这就需要我们从银行业自身，监管 当局以及各种中介机构方面共同改进，为次级债发挥市场约束作用创造条件， 使其能够加快银行的健康、稳健、快速发展。 本文可能的创新之处或特色主要有3 点： ( 1 ) 本文的选题比较有新意。次级债这种金融工具在我国刚刚出现不久， 国内关于它的研究还很初浅，在这种情况下本文对次级债及其市场约束效应 进行了详尽的研究，其理论和实践意义都比较大。 ( 2 ) 在内容上，本文对次级债的市场约束作用进行了系统研究，是对前 人工作的一个总结，也为今后更进一步的研究打下了基础。 ( 3 ) 论文结合委托一代理理论对次级债发挥市场约束作用的理论基础做 出了深入的分析。 本文的不足之处是没有介绍关于度量次级债市场约束效应大小的方法。 这也是我的遗憾和需要今后继续研究之处。望各位老师和读者谅解! 关键词：次级债；市场约束；商业银行 3 a b s t r a c t a b s t r a c t t h ed e v e l o p m e n to ft h ew o r l d se c o n o m yi n d i c a t e st h a tt h ed e v e l o p m e n to f t h ef i n a n c eh a sb i gi m p e t u sa n de f f e c tt ot h ed e v e l o p m e n to f t h ee c o n o m y f i n a n c e i st h ec o r eo f t h ee c o n o m i c a ls y s t e mn o w h o w e v e rs i n c et h el a t t e rh a l f o f t h e2 铲 c e n t u r y , a l o n gw i t ht h ee c o n o m y sb i gd e v e l o p m e n tt h ef l o w a g eo ft h ec a p i t a li s m o r ef r e q u e n t s ot h et u r b u l e n c eo ft h ef i n a n c ei sp r i c k i n gu p h o wt om a k et h e f i n a n c e 1 1 5s a f e l ya n de f f e c t i v e l yj sab i gp r o b l e m , a n dt h ef t r u m c er e g u l a t i o n b e c o m e sm o r ei m p o r t a n t s i n c e1 9 7 0 s ，a l o n gw i t ht h ew r e c k a g eo f t h eg o v e r n m e n t si n t e r v e n e ，m a r k e t d i s c i p l i n ec o m e su n d e rr e g a r de s p e c i a l l ya f t e rt h en e wb a s e lc a p i t a la d e q u a c y f r a m e w o r k a l o n gw i t ht h ed e v e l o p m e n to ft h es u b o r d i n a t e dd e b t sm a r k e t , i t s m a r k e td i s c i p l i n ee f f e c tb e c o m e sm o r ea n dm o r ei m p o r t a n t s i n c e2 0 0 3o u r c o u n t r yh a sb r i n gf o r w a r ds o m ep r e s c r i p ta b o u ts u b o r d i n a t e dd e b ta n di ta l s oh a sa b i ga m o u n ty e t h o w e v e ro u rc o u n t r y ss u b o r d i n a t e dd e b tm a r k e ti sa ta s t a r tp h a s e h o wt oe x p e d i t ei t sd e v e l o p m e n ta n db r i n gi t sm a r k e td i s c i p l i n ei n t op l a yi sa b i g p r o b l e m a n dt h i si st h em e a n i n go f t h i sp a p e r t h e r ea r ef o u rc h a p t e r si nt h i sp a p e r i nt h ef i r s tc h a p t e rib r i n gf o r w a r dt h ec o n c e p to ft h em a r k e td i s c i p l i n ea n d e x p l a i ni t sa c tm e c h a n i s m t h e r ea r et w os e c t i o n si nt h i sc h a p t e r i nf i r s ts e c t i o ni f i r s t l yg i v e t h ed e f i n i t i o no ft h em a r k e td i s c i p l i n e t h ee x i s t e n c eo fm a r k e t s e n s i t i v i t yt ob a n kr i s kb yr e g r e s s i n gt h er e l a t i v ec o s to fb a n kf u n d so nb a l a n c e s h e e ta n d o ri n c o m es t a t e m e n tm e a s u r e so f r i s k , r e t u r n , a n dm a r k e tp o s i t i o n a n d m a r k e td i s c i p l i n ec a l lr e s t r a i nt h em o r a lr i s ko ft h eb a n k , a v o i dt h em i s t a k eo ft h e r e g u l a t o ra n di n c r e a s et h er e g u l a t o r ss e n s i t i v i t yt ot h ef i n a n c i a li n n o v a t i o n i nt h e s e c o n ds e c t i o nii n t r o d u c et h et w o - s t a g ep r o c e s so fr e c o g n i t i o na n dc o n t r 0 1 f l a n n e r ya n ds o r e s c u ( 19 9 旬d i s c u s sh o w m a r k e ti n v e s t o r sc o u l dr e c o g n i z ea n d c o n t r o lt h er i s k so fb a n k i n gf i r m s ，w h i c hs u g g e s t st h a tm a r k e td i s c i p l i n em u s t s a t i s f yat w o - s t a g ep r o c e s s b l i s sa n df l a n n e r y ( 2 0 0 1 ) s u g g e s tt h a t m a r k e t d i s c i p l i n ec o n s i s t so ft w od i s t i n c tc o m p o n e n t s ：m o n i t o r i n ga n di n f l u e n c e t h e s e ! 丝型幽垒i 苎! i 乜堑璺璺! 堡垒! ! 塑里里! 苎丝! 然：! 些垒! 盟生! ! 鲤皇! 坠 c o n c e p t sn a t u r a l l ya l i g nw i t l lt h ep r o c e s s e so f r e c o g n i t i o na n dc o n t r 0 1 t h e r ef o u rs e c t i o n si nc h a p t e rt w o ig i v et h ed e f i n i t i o no ft h es u b o r d i n a t e d d e b ti ns e c t i o n i t sl o n g - t e r m ，b i gr i s ka n dl a t e r - d i s c h a r g et r a i t sj u d g ei t si n v e s t o r s n e e dt op a ya t t e n t i o nt ot h eo p e r a t i o no ft h eb a n ka n dd os o m eo p e r a t i o na tk e y t i m e t h es e c o n ds e c t i o ni st oi n t r o d u c et h et h e o r e t i c so f t h em a r k e td i s c i p l i n e ，i ti s t h ee n t r u s t - s u r r o g a t et h e o r y i nt h et l l i r ds e c t i o n ia n a l y z eh o wt h es u b o r d i n a t e d d e b te x e r t st h em a r k e td i s c i p l i n ee f f e c ta n dg i v es o m et r a c k st oe x p l a i ni t i nt h e l a s ts e c t i o nio u t l i n ef o u rc o n d i t i o n sn e c e s s a r yf o rt h ee f f e c t i v ei m p l e m e n t a t i o no f m a r k e td i s c i p l i n e t h ef o u rc o n d i t i o n sa r ea sf o l l o w s ：o p e nc a p i t a lm a r k e t s ，p u b l i c d i s c l o s u r eo f b a n kc a p i t a ls t r u c t u r ea n dr i s ke x p o s u r e s ，m a r k e tp a r t i c i p a n t sm u s t n o tb e l i e v et h a tt h eb a n k sw o u l db eb a l l e do u ti nt h ec 撇o fa na c b a a lo r i m p e n d i n gd e f a u l t , a n db a n k sm u s tr e s p o n dt om a r k e ts i g n a l s i nt h et h i r dc h a p t e rii n t r o d u c es o m es u b o r d i n a t e dd e b tp r a c t i c ei nf o r e i g n c o u n t r i e s ic h o o s ea m e r i c aa n da r g e n t i n a , b e c a u s et h e ya r er e p r e s e n t a t i v ea n d t h e ya r ep r o f u s ea b o u tt h er e s e a r c ho ft h es u b o r d i n a t e dd e mw ec a l ll e a r nf r o m t h e ma n dd e v e l o ph e a l t h ya n df l e e t l y t h el a s tc h a p t e ri st h ek e y s t o n eo ft h i sp a p e r ii n t r o d u c eo u rc o u n t r y s s u b o r d i n a t e dd e b ta e t u a u t y , a n 嘶z ei t sp r o b l e ma n di t sn e c e s s a r yc o n d i t i o n s s h o r t a g e ，t h e nib r i n gf o r w a r ds o m ef e a s i b l ea d v i c e s u b o r d i n a t e dd e b tc a ng i v ec o m m e r c i a lb a n ke f f e c t i v em a r k e td i s c i p l i n e e f f e c t i tc a nh e l pt h eb a n kr u ns a f e l ya n dd e v e l o pf a s t s ow es h o u l dm a k eg r e a t e f f o r t so no u rc o u n u 了ss u b o r d i n a t e dd e b td e v e l o p m e n ta n ds t r e n g t h e ni t s n e c e s s a r yc o n d i t i o nt oe x e r ti t sm a r k e td i s c i p l i n ee f f e c t t h i sp a p e r si n n o v a t i o n ： ( 1 ) t h es u b j e c to ft h i sp a p e ri sn o v e l s u b o r d i n a t e dd e b ti san e wf i n a n c i a l i m p l e m e n ti no u rc o u n t r y , a n dt h er e s e a r c ha b o u ti ti sv e r yi m m a t u r e ，s ot h i si s m e a n i n g f u la n dh e l p f u lt ot h ed e v e l o p m e n to fs u b o r d i n a t e dd e b t ， ( 2 ) ii n t r o d u c et h em a r k e td i s c i p l i n ee f f e c to f t h es u b o r d i n a t e dd e b ti nd e t a i l ( 3 ) t h i sp a p e ra n a l y z et h eb a s i co ft h et h e o r yw i t l lw h i c ht h es u b o r d i n a t e d d e b tc a nd i s c i p l i n et h em a r k e ti np a r t i c u l a rw i t ht h et h e o r yo f e n t r u s t - s u r r o g a t e 2 k e yw o r d s ：s u b o r d i n a t e dd e b t ；m a r k e td i s c i p l l i n e ；c o m m e r c i a lb a n k 前言 前言 1 、选题的现实背景 随着我国金融业逐步全面的对外开放，监管当局对金融业的监管更加严 格，金融机构自身也在不断地从所有制、资本金等方面进行改革、完善。2 0 0 3 年1 2 月9 日，中国银监会发布了关于将次级定期债务计入附属资本的通 知，该通知决定增补我国商业银行的资本构成，将符合规定条件的次级债， 计入银行附属资本。2 0 0 4 年6 月1 7 日，为了规范商业银行发行次级债行为， 维护投资者合法权益，促进商业银行资产负债结构的改善和自我发展能力的 提高，中国人民银行与银监会又共同制定了商业银行次级债券发行管理办 法这两个文件的相继出台，意味着我国金融监管当局一方面在增加商业 银行充实资本金的渠道，另一方面也表示监管当局将通过次级债这种特殊的 金融工具逐步对我国商业银行进行市场化监管，即市场约束。本文就是在这 一现实背景下来探讨商业银行次级债的市场约束作用。 2 、选题目的 长期以来，我国的金融机构一直是由监管当局所监管，存在着不少的监 管误区或多重监管的问题，监管效率不佳。近来市场化监管逐步受到重视， 本文就是借着我国次级债的发展刚刚起步之际，通过研究它对商业银行的市 场约束作用来达到以下目的：( 1 ) 系统介绍有关次级债市场约束作用的理论； ( 2 ) 在介绍国外次级债实践的基础上，通过分析，得出对我国的政策启示； ( 3 ) 分析我国金融业的具体实际，发现不足并提出相应的对策建议，以使我 国的次级债迅速发展，并有效的发挥对商业银行市场约束作用。 3 、研究思路 随着巴塞尔新资本协议( t k 界俗称新巴塞尔协议) 的出台以及次 级债市场的不断壮大，次级债对商业银行的市场约束作用已逐渐被人f 门所认 识并得到重视。我国至2 0 0 3 底出台一系列关于次级债的规定之后，次级债的 发行也己达到了一定规模。本文的研究思路是在介绍市场约束以及次级债市 1 论商业银行次级债的市场约束作用 场约束基本理论的基础上，通过国外次级债市场约束实践的分析，结合我国 的具体情况，指出我国当前发挥次级债市场约束效应可能存在的一些条件障 碍，进而提出对策建议。本文对我国的次级债市场约束效应无论在理论上还 是在实践上都有很大帮助。 4 、本文的研究方法： ( 1 ) 理论与实践相结合。在次级债市场约束理论的基础上，结合国外及 我国的具体情况进行分析。 ( 2 ) 定性研究与定量研究相结合。以定性研究为主，定量分析为补充。 ( 3 ) 比较分析。将美国和阿根廷针对次级债实行的不同政策做法进行对 比分析。 ( 4 ) 归纳法与演绎法相结合。通过对国外银行的比较，得出对我国的可 借鉴之处，提出相应的对策。 2 1 市场约束问题的提出 1 市场约束问题的提出 1 1 市场约束的提出及其作用 1 1 1 市场约束概念的提出及其定义 2 0 世纪下半叶以来，世界金融格局发生了巨大的变化，同时由于市场经 济活动范围的日益拓展以及日益自由化、国际化及全球一体化，导致资本流 动更加充分、资本逐利更加彻底，对风险的敏感性日益强化。这些既预示着 金融业的兴旺发达，也意味着金融动荡的加剧。因此在经济金融化和金融全 球化迅速发展的今天，如何保证金融安全高效地运作已经成为无法回避的大 课题。金融监管在金融界的地位越来越举足轻重，它对金融业的安全性和有 效性有着至关重要的影响，而关于它的理论和方法也在一直不断快速的更新。 2 0 世纪7 0 年代以后，困扰西方各国家的“滞胀”宣告了政府干预主义的破灭， 金融监管理论受到新自由主义的深刻影响，利用市场自身的约束力量来提高 监管水平开始受到重视。自i 国t r l e ( 1 9 8 3 ) 发表了他对存款保险改革的六点建 议中特别强调市场纪律的作用后，使银行监管三大支柱之一的市场纪律逐渐 被大家所认识。1 到9 0 年代中期后，一系列严重的国际性金融危机又促使金融 监管从观念到方式方法都有所转变，在宏观层面加强控制，微观层面讲求效 率，提倡审慎的金融监管。审慎的金融监管不否认政府的作用，但更强调在 信息可得的基础上，广大市场参与者以自由选择行为所表现出来的对金融机 构的监督和约束作用。事实上，市场和政府具有不同的信息来源渠道、不同 的激励机制、不同的监管方式，两者的结合可改善金融监管的质量。 其实，市场约束在金融业的监管中也不能算是一个全新的概念。2 0 世纪 朱明星：当代银行资本监管理论及其新进展，桂海论丛 ，2 0 0 5 8 。 3 论商业银行次级债的市场约束作用 3 0 年代以前的自由银行经营制度中，市场约束便是金融业监管的主要方式， 只是在2 0 世纪3 0 年代的大危机之后，官方监管才逐渐取代市场的自我管理， 市场约束才逐渐被人们所疏忽，直到最近它在金融监管中的地位才又被重新 认识，当然，市场约束的回归绝不是一种简单的重复，也并不意味着金融监 管又重新回归于2 0 世纪3 0 年代以前自由经营制度下的完全市场约束模式了， 它是人们在充分认识金融监管本质后的一种新的实践。 特别是1 9 9 9 年美国金融服务现代化法案的实施和巴塞尔委员会颁布 的一系列文件，使银行监管中的市场约束受到更进一步的重视。1 9 9 7 年的有 效银行监管核心原则指出有效的市场约束是有效银行监管的先决条件，将 信息披露作为官方监管的必要补充。在1 9 9 8 年的增强银行透明度文件中， 巴塞尔委员会就提高银行透明度在有效银行监管中的意义做了概括性的阐 述，并指出了如何加强信息披露的一般原则，它认为披露的信息应符合质量 和范围两个方面的标准，就质量方面来说，银行所披露的信息应具有综合性、 相关性、及时性、可靠性、可比性和实质性；就所披露的信息范围来说，报 告确立了一个基本的信息披露框架。在2 0 0 1 年的新巴塞尔协议草案中， 巴塞尔委员会把市场约束与最低资本要求和监管当局的监管并列为银行业稳 健的三大支柱，提出了关于商业银行信息披露的6 个建议，主要涉及资本结 构、风险暴露和资本充足衡量三个方面。在这些文件中，市场约束的认识逐 步得到深化，成为了银行业稳健的一根重要支柱。2 0 0 4 年6 月6 日出台的巴 塞尔新资本协议明确将市场约束列为监管的三支柱之一，对市场约束在金融 监管中的作用给予了高度肯定。特别是随着金融自由化的发展，金融机构风 险自我控制责任的增强，道德风险行为的活动空间增大，通过市场纪律约束 金融机构的道德风险显得更为重要，在这样的背景下，市场约束开始日益受 到人们的关注。 关于市场约束的内涵，b e r g e r ( 1 9 9 1 ) 曾给出了其经典定义，即金融机构 承担更高风险时，私人部门( 股东、存款人、其他债权人) 面l 临着更高的成 本，他们将依据这些成本来采取行动以制约金融机构。具体来说，如果金融 机构承担过高风险，存款人就会撤出存款或要求更高的利率来补偿风险；其 他债权人则会卖出债券或要求更高的利率，使得债券的发行价格或是二级市 场上的流通价格下跌，进而影响到金融机构的筹资成本：股东便会通过卖出 4 1 市场约束问题的提出 股票或是影响经营者决策的方式来制约金融机构。我国的学者也给市场约束 做过一些解释，如付鲜艳在市场约束与金融监管一文中将市场约束定义 为通过收集、评价和发布金融机构的经营和信用信息来左右其市场份额，以 迫使金融机构提高资产质量，保持稳健运行，具体来说，就是私营和公共部 门的银行债权人或所有者，借助于银行的信息披露和有关社会中介机构，如 律师事务所、会计师事务所、审计师事务所、资信评估机构等的帮助，通过 自觉提供监督和实施对银行活动的约束，把管理落后或不稳健的银行逐出市 场等手段来迫使银行安全稳健经营的过程；巴曙松研究了巴塞尔新资本协议， 指出市场约束的运作机制“主要是依靠利益相关者的利益驱动，包括存款人、 债权人、金融机构股东等在内的金融机构利益相关者出于对自身利益的关注， 会在不同程度上关注其利益所在金融机构的经营情况，并根据自身掌握的信 息和对于这些信息的判断，在必要的时候采取一定的措施。” 本文所讨论的市场约束是指金融机构的债权人、所有者和客户等利益相 关者会随时关注( 其利益所在) 金融机构的经营情况，为维护自身利益，在 其认为必要时采取一定的措施，影响与该金融机构有关的利率和资产价格， 从而通过金融市场对该金融机构的经营产生约束作用。对于这个定义，我们 要注意把握几个要点：市场约束的主体是金融机构的利益相关者，客体是金 融机构，使用的是市场化手段。因而根据市场约束作用行使主体的不同，可 以分为股东发挥的市场约束效应、存款入发挥的市场约束效应以及银行的其 他债权人发挥的市场约束效应，本文重点讨论的是银行众多债权人中的一类 次级债的所有者所发挥的市场约束效应。 1 1 2 市场约束的作用 巴塞尔委员会认为市场是一股强大的推动银行合理、有效配置资源并全 面控制经营风险的外在力量，具有资本要求、外部监管前两道防线难以替代 的作用。市场奖惩机制可以促使银行保持充足的资本水平，同时，富有成效 的市场约束机制将是配合监管当局工作的有效杠杆。与此同时，许多学者从 不同层面对市场纪律改善银行监管效率进行了分析和实证研究，一致的结论 是：充分运用市场方法能够准确及时地反映银行及金融机构的条件和环境， 5 论商业银行次级债的市场约束作用 解决信息不对称问题，从而可以显著增强投资者及存款人对银行及存款机构 的监督，有效约束存款机构向政府转嫁风险的激励，改善政府的监管水平和 效率。具体来讲，市场约束的作用主要有以下几个方面： ( 1 ) 市场约束有助于抑制道德风险 。 监管当局为保证金融业的稳健，设立了存款保险制度以及最后贷款人制 度。但由于存款保险制度和最后贷款人制度的存在，金融机构的经营者会进 行高风险的投资。因为如果冒险成功，他们会获得物质上的收益和人力资本 的升值，而冒险失败则有推卸责任，由政府来兜底的回旋空间。而同时由于 全额保险制度的存在，存款人和债权人的自身利益不会受损，因此他们对金 融机构的经营状况和前景就不会进行认真评估，从而放弃对金融机构的监督， 这样就产生了道德风险。有效的市场约束则要求只实行部分存款赔偿制度， 这会激发存款人对金融机构进行监督的动力，而且市场约束还要求金融机构 进行广泛的信息披露，这也使存款人对金融机构的监督成为可能。 ( 2 ) 有效的市场约束可避免监管误区 有时官方监管者在确定自身职责时更注意与金融机构的关系，而不是关 心公众的利益，认为自身的作用是保护而不是规范金融机构，这使官方监管 滑入了误区。例如在一些发展中国家，国家是银行的所有者，官方监管者极 力维护低效率的银行运行，以便利用银行为国有项目融资，而高效的私人投 资者得不到低成本资金，存款人也得不到合理的回报，此时的市场约束会通 过银行的债权人或所有者以存款转移或股票抛售的方式对银行进行硬约束， 如果监管者在确定自身职责时更注意自己与银行的关系而不是公众利益的 话，就有可能引起大规模的挤兑风潮，甚至会引起金融危机和经济危机。这 会对监管者形成制约，可避免其走入监管误区。 ( 3 ) 市场约束可以从总体上提高金融监管对金融创新的敏感性 相对于监管者而言，金融机构永远处于创新的前沿位置，总是试图突破 法规的边界和审慎经营的范围，逃避官方的监管，监管者只能在事后修正监 管法规和监管方法以适应最新的金融业务，由于官方监管的滞后性往往使 得其对金融机构钻监管制度和法规空子的行为不能进行及时的处罚。而相比 较而言，市场总是先觉先知的，金融机构的创新活动时刻处于市场的监管之 下，市场能够及时地发觉金融机构金融创新中的危险苗头，并及时地打出警 6 1 市场约束问题的提出 示信号。 因此，也正是由于上述原因，市场约束越来越受到各国金融监管当局的 重视，成为金融监管中一支不可或缺的重要力量。 1 2 市场约束的作用机理 新巴塞尔协议的市场约束监管的运行机理，从监管操作的角度来看， 其具体的表现形式就是依靠银行的利益相关者的利益驱动，包括存款人、债 权人以及银行的股东在内的利益相关者出于对其自身利益的考虑，会在不同 的程度上关注其利益所在的银行的经营情况和风险状况，并根据其自身掌握 的信息和对这些信息的判断，在必要的时候采取必要的措施，从而影响银行 在间接融资市场上的存款行为和贷款行为。 这些银行的利益相关者往往会采取多种措施对银行在间接融资市场上的 存款行为和贷款行为产生影响。例如，如果银行的利益相关者判断某一家银 行的经营风险相对较高，则存款人将会减少在这家银行的存款，股东将会减 少对这家银行的投资，银行债券的持有人将会减少对这家银行的债券的持有； 或者说银行的存款人、股东以及债权人就会相应地要求银行支付更高的回报 。率。银行的利益相关者的这些举措将会在很大程度上影响到银行吸收资金的 数量，进而影响到银行发放贷款的数量。由此可见，稳健的、经营良好的银 行可以以更为有利的价格和条件从存款人、股东以及债权人手中获得更多的 资金，从而发放更多的贷款。而风险较高的银行，则由于在间接融资市场中 处于不利的地位，其资金来源的数量和发放的贷款数量都将大大地减少。因 此，这种市场奖惩的约束机制可以有力地促进银行为了获取更多的资金和发 放更多的贷款而去保持较高的资本充足率。 而市场约束的有效实施，必须要求建立银行信息披露制度。信息披露有 利于银行的利益相关者更好的了解银行的经营状况，进而从外部加强对商业 银行的监管和监督，促使商业银行加大自身改革的力度，不断健全公司治理 结构和风险内控制度。新巴塞尔协议规定，银行在一年内至少披露一次 财务状况、重大业务活动及风险度以及风险管理状况，这些指标主要包括资 本结构、风险敞口、资本充足比率、对资本的内部评级机制以及风险奄彗理战 7 论商业银行次级债的市场约束作用 略等，并且还强调了有关银行风险和银行资本关系的综合信息披露。同时银 行监管当局还要对银行的信息披露体系进行评估等。 对于市场约束的具体作用机制，f l a n n e r y 和s o r c s c u ( 1 9 9 6 ) 曾指出了有 效的市场约束必须满足一个两步骤程序的理论。两步骤市场约束程序也得到 了b l i s s 和f l a n n e r y ( 2 0 0 1 ) 以及h a m a l a i n e n 等( 2 0 0 4 ) 的支持。他们都认为 市场约束应该由两个不同的步骤或者阶段构成，并将其定义为“确认阶段” ( r e c o g n i t i o np h a s e ) 和“控制阶段”( c o n t r o lp h a s e ) 。在确认阶段，投资者 必须首先考虑当银行出现违约情况时自己所面i 临的风险，也就是所谓的“理 智的市场参与者”；其次，投资者必须能够借助充分、相关、可靠和及时的 信息披露来有效地识别银行风险。信息披露透明度提高的好处就在于它能够 使得市场约束机制更加顺畅和有效地运行，从而促使银行更加谨慎运作。在 控制阶段，我们可以合理地假设投资者或者会通过要求获得更高的收益率， 或者会通过撤回其对商业银行的投资来对其所面临的风险有所反应。但是， 投资者是否能够真正控制风险还要视银行管理人员是否会对投资者发出的信 号有所反应而定。两阶段市场约束的作用机制可用下面的图表来清晰的说明： ( 图中，横线上面一部分为“确认阶段”，下面一部分为“控制阶段”。) 道德风险 问题t 大剜 不倒和存 款保险 投资者必 须砸期得 不到傈障 ( 条件3 ) 投资者知 道在银行 违约时自 己有风险 投资者能够 有效观察银 行风险并获 得寝行经营 信息 型匝萼匦 公开的资本市场 ( 条停1 ) 银行的资本结构 和风险披露必须 及时( 条件2 ) 及时正确的信息 2 于东智、蒲夫生：强制性次级债与商业银行的公司治理， 金融论坛，2 0 0 5 1 0 。 8 2 商业银行次级债市场约束效应的提出及其理论基础 2 商业银行次级债市场约束效应的提出及 其理论基础 2 1 商业银行次级债的定义及其市场约束效应的提出 1 9 8 8 年7 月，十国集团签署了巴塞尔协议，对银行资本和风险资产的权 重做出明确定义，并规定了最低的资本充足要求及商业银行可通过补充核心 资本( 由普通股等项目构成) 和附属资本( 包括非公开储备、资产重估储备、 普通准备金和普通呆账准备金、混合资本工具和次级长期债务等) 的方式满 足资本充足率的监管要求。此后，巴塞尔协议成为了各国监管银行资本是否 充足的国际准则，也孕育了用于补充资本金的次级债市场。所谓次级债 ( s u b o r d i n a t e dd e b t0 1 m e z z a n i n ed e b t ) ，是指偿还次序优于公司股本权益但 低于公司一般债务( 包括高级债务和担保债务) 的一种特殊的债务形式。次 级债的次级只是针对债务的清偿顺序而言，即若公司一旦进入破产清偿程序， 该公司在偿还其所有的一般债务( 高级债务) 之后，才能将剩余资金用来偿 还此类次级债务。不同国家对次级债还有一些明确具体的规定，如：( 1 ) 该 债券不能被担保；( 2 ) 债券的期限为五年以上；( 3 ) 债券发行的契约中不 能有与银行稳健经营相悖的条款；( 4 ) 除非发生发债银行破产的情况，次级 债不能提前兑付；( 5 ) 当发债银行破产时，次级债的索取次序排在有存款保 险的债权人和银行存款储户之后；( 6 ) 必须注明该债券不是一种存款，没有 联邦机构的保险和担保；( 7 ) 该种债券不属于信用敏感类型的债券，即其利 息兑付不能因商业的金融状况的变化而调整。 可见，次级债的发行有利于扭转银行资本筹集渠道有限和资本结构单一 的状况。而且，发行次级债券不会稀释原有股东的股权份额，不会损害流通 股股东的利益，与此相反，发行次级债之后银行可利用的财务杠杆空间变大， 9 论商业银行次级债的市场约束作用 股东可以享受通过债务增资带来的收益，有利于保障股东的收益水平。同时， 次级债的发行比较灵活，受限制较少，达到一定条件的非上市商业银行也可 发行，比增发、配股、发行可转债券等更为方便，成本也相对低廉。除此之 外，与股权资本和存款相比，次级债也有其自身独特的性质：首先，与股权 资本( 资本所有权) 相比，次级债是一种名义利率固定的债权，其投资者分 享不到银行风险活动带来的收益，而且，次级债受制于次级、无保险、无担 保的债权地位，银行一旦破产清算，其获得偿付资金的顺序相当靠后( 仅排 在银行的权益之前) ，因而其投资者承担了因银行风险活动可能带来的损失。 但作为投资者的股东( 资本所有者) ，由于其承担的只是一种有限的责任， 只要其能承受得住风险，往往优先考虑的是银行经营利润最大化目标，他们 天生具有一种追求高风险业务战略的强烈动机，因此，与股东相比，次级债 投资者对银行风险行为的敏感性更强，对银行风险行为的分析、监控、约束 的动机更强烈。其次，与存款相比。受保险的存款，由于存款得到保险公司 保护，因而存款人与银行安全、营运业绩并没有实质的利害关系。相对而言， 未保险的存款人理论上与银行营运业绩和安全有利害关系，从而有监控银行 风险行为的内在诱因，但由于存款人获得偿付的机会比较靠前，而且在金融 系统危机发生时期，未受险存款人往往倾向于相信政府会挽救他们的资产， 因此，他们对银行的风险相对漠视。另外，即使未受险存款入能及时行使市 场约束，其方式直接表现为具有破坏金融系统稳定的挤兑风险。而次级债不 仅能为银行提供比存款更稳定的融资渠道，而且更重要的是，这种融资渠道 不会像未受险存款一样，在银行处于破产边缘需即时清偿，因而也不会像未 受险存款那样产生或加重对银行的挤兑。 次级债的上述特征，成了八十年代中后期欧美许多国家政府官员、专家 学者积极倡导银行次级债务政策的内在原因。自从1 9 9 9 年美国的金融服务 现代化法案要求美联储和财政部研究银行次级债的实施方案之后，使该问 题再度成为了理论界研究的重点。一般认为，银行证券的风险与收益状况反 映了银行的经营条件与违约风险水平，因而债券市场信息可以作银行风险的 市场信号为监管者和利益相关者的监督、检查提供准确、及时的信息。如果 所有的银行都要求发行同样