（马克思主义基本原理专业论文）金融衍生品的外部效应研究.pdf

摘要 金融衍生品作为经济领域和金融领域不断创新的交易品种，具有富于开拓性的交易方 式。2 0 世纪7 0 年代以来，余融衍生品的发展越来越受到世人的关注，世界金融衍生产品市 场在过去几十年间获得了爆炸性增长，对世界经济产生了深远影响。其根本原因在于它为 公司、企业和金融机构提供了以较低成本管理金融自由化浪潮中金融风险的有效工具，在 商品市场之外的资本市场中形成了一个具有风险转移和价格发现独特功能的市场。从金融 衍生品对经济的作用角度来看，一方面，其促进了世界经济的发展，提供了全新的资金融 通渠道和各种避险工具，有利于提高资源配置效率；另一方面，金融衍生品的高风险性和 对实体经济的高关联性是造成重大经济危机的重要原因。目前国内学术界对金融衍生品的 研究主要集中在以下几个方面：关于金融衍生品风险管理的研究；关于金融衍生品定价的 研究；关于金融衍生品市场的研究等，其成就也主要表现在：如何借鉴外国经验进行金融 衍生品风险管理。换言之，目前关于金融衍生品研究主要集中在金融衍生品本身的各种研 究，诸如定价，风险管理，监管等方面，而缺乏对金融衍生品外部影响的研究。本文以金 融衍生品的内涵、类型、特点和产生发展历程作为研究基础，运用马克思主义虚拟经济的 相关原理，从金融衍生品的本质特征着手分析，对金融衍生品产生外部效应的原因作了集 中阐述，尝试探索金融衍生品产生外部效应的本质原因及其作用机理。本文主要运用了理 论研究，定性分析，文献研究法和归纳法等方法来揭示金融衍生品的外部效应及其作用积 累。诠释了金融衍生品对整体经济和除交易双方外的第三者的影响，并结合我国发展金融 衍生品市场的现状，对我国金融衍生品市场的健康发展提出了些许建议和思考。本文的创 新之处首先在于首次提出从外部性角度研究金融衍生品，并在这一角度下对其外部效应进 行系统研究，同时运用外部效应理论、马克思主义的虚拟资本理论、投资金融学及风险管 理相关领域基础理论对金融衍生品的正负外部效应给出相关措施和建议；其次，运用相关 经济理论分析指出我国资本市场已经进入了一个需要创新发展的阶段，说明了我国发展金 融衍生品市场及利用金融衍生工具实现我国资本市场创新发展的必要性和可行性。最后， 主要针对于如何能够更好的发挥金融衍生工具的正外部效应，怎样才能避免其负外部效应 对经济的破坏，对我国发展金融衍生品交易提出了部分建议和措施。 关键词：金融衍生品外部效应虚拟资本风险管理外部监管 a b s t r a c t t h ef i n a n c i a ld e r i v a t i v e sa sc o n t i n u o u s l yi n n o v a t i v et r a d i n gp r o d u c t si nt h ef i n a n c i a la n d e c o n o m i cf i e l d sh a v er i c hd e v e l o p i n gt r a d i n gm o d e s i n c et h e7 0 so ft h e2 0 t hc e n t u r y , t h e d e v e l o p m e n to ff i n a n c i a ld e r i v a t i v e si n c r e a s i n g l ya t t r a c tt h ea t t e n t i o no ft h ew o r l d s 。f i n a n c i a l d e r i v a t i v e sm a r k e ti nt h ep a s tf e wd e c a d e sh a se x p e r i e n c e de x p l o s i v eg r o w t ha n dh a da p r o f o u n di m p a c to ft h ew o r l de c o n o m y o nt h eo n eh a n d ，t h ef i n a n c i a ld e r i v a t i v e sp r o m o t e dt h e d e v e l o p m e n to fw o r l de c o n o m y , p r o v i d i n gn e wc h a n n e l so ff i n a n c i a li n t e r m e d i a t i o na n da v a r i e t yo fh e d g i n gt o o l st oh e l pi m p r o v e t h ee f f i c i e n c yo fr e s o u r c ea l l o c a t i o n ；o nt h eo t h e rh a n d ， f i n a n c i a ld e r i v a t i v e sw i t hh i g h r i s ka n dt h eh i g hc o r r e l a t i o no nt h er e a le c o n o m yw a sa n i m p o r t a n tr e a s o n st ot h er e s u l to fs e r i o u se c o n o m i cc r i s i s d o m e s t i ca c a d e m i cr e s e a r c ho n f i n a n c i a ld e r i v a t i v e sf o c u so nt h ef o l l o w i n ga r e a s ：o nt h er i s km a n a g e m e n to ff i n a n c i a l d e r i v a t i v e ss t u d i e s ；o nt h ep r i c i n go ff i n a n c i a ld e r i v a t i v e s ；o nt h ef i n a n c i a ld e r i v a t i v e sm a r k e t r e s e a r c h a n ds oo n i t ss u c c e s sh a sm a i n l yi n ：h o wt ol e a r nf r o mf o r e i g ne x p e r i e n c ei nf i n a n c i a l d e r i v a t i v e sr i s km a n a g e m e n t i no t h e rw o r d s t h ec u r r e n tr e s e a r c ho nf i n a n c i a ld e r i v a t i v e si n f i n a n c i a ld e r i v a t i v e sf o c u st h e i rs t u d i e sa n dr e s e a r c ho nt h e s ea r e a s ，s u c ha sp r i c i n g ，r i s k m a n a g e m e n t s u p e r v i s i o na n ds oo n ，b u tt h el a c ko ff i n a n c i a ld e r i v a t i v e s e x t e r n a le f f e c t s i n t h i sp a p e r , b a s e do nt h ec o n n o t a t i o no ft h ef i n a n c i a ld e r i v a t i v e s ，t y p e s ，c h a r a c t e r i s t i c sa n d d e v e l o p m e n ta st h er e s e a r c hf o u n d a t i o n ，m a r x i s tt h e o r yo fv i r t u a le c o n o m y , a n a l y z e df r o mt h e e s s e n t i a lc h a r a c t e r i s t i c so ff i n a n c i a ld e r i v a t i v e s e l a b o r a t e st h ef i n a n c i a ld e r i v a t i v e so fe x t e r n a l e f f e c t so c c u r , t r y i n gt oe x p l o r et h ef i n a n c i a ld e r i v a t i v e sp r o d u c e se x t e r n a l i t i e sa n dt h ee s s e n t i a l f u n c t i o nm e c h a n i s m i n t e r p r e t a t i o nt h ei n f l u e n c eo ft h ef i n a n c i a ld e r i v a t i v e si nt h ew h o l e e c o n o m ya n dt h et h i r dp a r t y sd e v e l o p m e n t ，a n dc o m b i n i n gt h es t a t u so ff i n a n c i a ld e r i v a t i v e s m a r k e t sf o rc h i n a sf i n a n c i a ld e r i v a t i v e s ，a n dp r o p o s e ds o m es u g g e s t i o n so nt h eh e a l t h y d e v e l o p m e n to ft h em a r k e t t h ef i r s ti n n o v a t i o no ft h i sp a p e ri st h ef r s tt i m ef r o mt h e e x t e r n a l i t i e sa n g l eo ff i n a n c i a ld e r i v a t i v e s ，a n di nt h i sp o i n to fv i e wp r o c e s sas y s t e m a t i cs t u d y o fi t se x t e r n a le f f e c t s ，w h i l eu s i n gt h et h e o r yo fm a r x i s m ，t h ev i r t u a lc a p i t a lt h e o r y , i n v e s t m e n t f i n a n c ea n dr i s km a n a g e m e n ta n dr e l a t e df i e l db a s i ct h e o r ya tt h es a m et i m e ，o nt h ec o r r e c t i o n o ft h e p o s i t i v e a n d n e g a t i v e f i n a n c i a ld e r i v a t i v e sa r eg i v e nr e l a t e dm e a s u r e sa n d r e c o m m e n d a t i o n s ；s e c o n d l y , t h eu s eo fr e l e v a n te c o n o m i ct h e o r yt h a tc h i n a sc a p i t a lm a r k e t h a se n t e r e dan e ws t e pw h i c hw a st h en e e d so fi n n o v a t i o na n dd e v e l o p m e n to nt h ef i n a n c i a l d e r i v a t i v e s a n a l y s i so ft h eu r g e n tn e e dt od e v e l o pf i n a n c i a id e r i v a t i v e sm a r k e ti nc h i n a ，u s eo f f i n a n c i a ld e r i v a t i v ei n s t r u m e n t st oa c h i e v eo u rg o a lo fi n n o v a t i o na n dd e v e l o p m e n to fc a p i t a l m a r k e tf e a s i b il i t y f i n a l l y , t a r g e t e do nh o wt ob e t t e rp l a yt h ep o s i t i v ef i n a n c i a ld e r i v a t i v e s ， e x t e r n a le f f e c t s h o wt oa v o i dn e g a t i v ee x t e r n a le f f e c t so nt h ee c o n o m y , d e s t r u c t i o no ft h e c h i n a sd e v e l o p m e n to ff i n a n c i a ld e r i v a t i v e st r a n s a c t i o n sh a ss o m eo ft h er e c o m m e n d a t i o n sa n d m e a s u r e sp r o p o s e d k e yw o r d s ：f i n a n c i a l d e r i v a t i v e se x t e r n a le f f e c t sv i r t u a l e c o n o m y r i s k m a n a g e m e n te x t e r n a ls u p e r v i s i o n 目录 弓l 言一一一一一一1 ( ) 选题依据与袁i 义一一一一一1 1 选题依据一一一一一1 2 选题意义一一一一一一一一一1 ( 二) 国内夕h 研究现状一一一一2 1 国夕 研究现状一一一一2 2 国内研究现状一一一一一一一一一2 ( 三) 论文的仓0 新与不足一一一一一2 一、金融衍生品概述一 ( 一) 定义一一 一一一3 一一3 ( 二) 主要类型一一一一3 1 远期一一一一一一一一一一一一一一一3 2 期货一一一一一一一一4 3 期权一一一5 4 互j l 奂一一一一一一一5 ( 三) 特点一6 1 杠杆性一一一一一6 2 虚j 1 ：l 性一一一一一一一一一6 3 融资性一一一一7 4 表夕h 巾主一一一一一一一一一一一一一7 5 未来性和风险性一一一一一一一一一一一一7 ( 四) 产生与发展历程一一一8 1 远期和期货的产生发展历程一一一一一一一一一一一一8 2 期权的产生和发展历程一一一一一一9 3 互换的产生和发展历程一一一一一一一一一9 二、金融衍生品的外部效应的理论内涵及分类一一一一1 0 ( ) 夕 、部效应的理论回顾一一一一一一一1 0 ( 二) ：瓮融衍生品的j 下夕 、部效应一一一一l 1 1 价j | ：冬荔乏习见一一一1 1 2 优化资源配置一一一1 1 3 增力口资本市场的流动性一一一一1 1 4 提高经旁f 效益一一一一1 2 ( 三) ：盒! 融衍生品的负夕f 、部效应一1 2 1 j 9 严大肛l 险一一一一一一一l 3 2 扭曲价格一一一1 3 3 劣化资源配置一一一一1 3 4 破坏财富再分配一一一一1 3 5 j j u 居0 信息刁i 对稍；一一一 三、金融衍生品产生外部效应的本质及其作用机理一1 4 ( 一) 马克思主义关于虚拟资本及发展资本市场的理论一1 4 ( 二) 余融衍生品的本质特征是其产生外部效应的原因一1 5 1 价格敏感性一一一1 5 2 杠杆性一 一一一一一l 5 3 产品设计的技术性、灵活性矛口复杂性一一一一一一一1 5 ( 三) 投资者操作不当弓i 发的夕h 部效应一一1 6 ( 四) 夕 、音b 监管滞后一一一一一一一1 6 四、我国发展金融衍生品市场的现状及其措施与建议1 7 ( ) 金融衍生品在我国的发展及必要性一一一一一1 7 1 发展金融衍生品是我国宏观经济发展和维护经济安全的需要一一1 7 2 发展衍生品交易是市场主体规避风险的需要一一一一一1 8 3 发展衍生品交易市场是健全我国会融市场体系的需要一一一一1 8 4 发展金融衍生品是提高我国金融业综合竞争力的需要一一一一1 8 ( 二) 针对会融衍生品外部效应的政策建议一一一 1 9 1 健全法律法规并实施法伟0 化管理一一一一1 9 2 力日强投资机构内部控带0 和风险管理一一一一一 3 完善信息披露制度一 4 建立完善的监管体系一一一 5 健全交易所治理结构 6 建立有序的市场机制一 7 建立有效的应急系统 一1 9 - 2 0 2 0 一一2 1 8 加强投资主体的理性程度一一 垂参考文献一一一 一2 1 攻读学位期阳j 公开发表的论文一一一一 致谢 2 1 2 3 2 5 - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - 2 6 引言 ( 一) 选题依据与意义 1 选题依据 随着中国股指期货交易即将推出，各路投资者纷纷摩拳擦掌、跃跃欲试，俨然摆出了一 幅稳操胜券、舍我其谁的气势和姿态。然而，他们并没意识到，股指期货可能带来高收益， 同时也蕴含着相当大的投资风险。事实上，金融衍生品给中国企业带来重大损失的教训早 有先例。尤其是从2 0 0 4 年年底以来，接连有多家中国企业因从事金融衍生品交易而遭受重 创，有的甚至因此濒临破产边缘，如“国储铜”、中航油、中盛粮油和江西铜业等等无一不 损失惨重、令人痛心。中国企业接二连三爆出的期货投资产生巨额亏损的消息，让国人心 头的阴霾不断加深，不得不令我们对金融衍生品的本质特征究竟是什么、它们到底发挥了 什么样的外部效应、其发挥正外部效应的前提条件是什么及金融衍生品蕴含哪些负外部效 应等一系列问题再度展开深思。 在经济全球化、金融自由化和资本证券化的趋势下，近年来不少亚太国家和地区开始 以交易所为依托，陆续开放和拓展衍生品市场，以增强本国在国际金融市场的竞争力。中 国资本市场的迅速崛起，也必将得益于突破常规地发展金融衍生品市场。新兴转轨市场国 家在传统金融领域的竞争中处于相对劣势，而在发展金融衍生品市场上有后发优势。通过 开展金融衍生品交易这样一种市场的手段，能够把改革的力度、发展的速度和市场可承受 程度统一起来，有效防范系统性风险，以相对较低的转轨成本促进新兴市场的成熟。 2 选题意义 当今，金融衍生品交易正在爆炸式地增长，据美国福布斯杂志1 9 9 5 年载文称，国际 金融市场已知的金融衍生工具已有1 2 0 0 多种，并且还将不断增加。1 9 9 8 1 9 9 9 年，仅全 球场外市场金融衍生工具的余额就增长了8 万亿美元。而在亚洲金融危机向全世界蔓延， 其他金融业务都相对萎缩的1 9 9 8 年第一季度，金融衍生工具的余额还增长了近l 万亿美 元，年总交易额则有8 2 万亿美元。到2 0 0 0 年底，全部金融衍生工具的余额( 9 5 万亿美元) 已经远远超过了同期的国际信贷与证券融资余额( 1 8 1 9 万亿美元) 。至于其交易额，更是 其他任何金融工具都难以望其项背的。另据i m p 统计，2 0 0 2 年在o t c 市场上进行的衍生产 品交易总额( 未清偿合约的名义数额) 为1 ，4 1 7 ，3 7 0 亿美元，在交易所内完成的衍生产品交 易总额( 未清偿的名义本金数额) 为2 3 8 ，7 3 7 亿美元，o t c 市场的交易额是场内交易的5 1 9 倍。在此条件下，对余融衍生产品的外部效应系统研究有利于更好的发挥其f 外部效应并 避免其负外部效应的破坏性。本文通过对金融衍生品的外部效应的研究，着眼于实践中怎 样充分发挥其正外部效应和抑制其负外部效应。本文将通过对金融衍生品及其外部效应的 研究，对盒融衍生产品的本质特征深入探讨，运用全新的视角，即从经济学外部效应理论 角度分析金融衍生品的外部性，系统分析余融衍生品的外部效应。 ( 二) 国内外研究现状 1 国外研究现状 对于金融衍生品的研究应该追溯n - 十世纪8 0 年代余融工程学的出现，1 9 5 2 年，马 科维茨发表了一篇具有划时代意义的文章投资组合选择，这篇文章标志着现代投资组 合理论的诞生。1 9 7 3 年，美国芝加哥大学教授费雪布莱克和麻省理工学院教授马龙斯 克尔斯发表了著名论文“期权和公司债务定价，在一系列假设条件下第一次提出了完整的 期权定价模型，即b - s 模型，在金融理论发展上做出了最具革命的旱程碑性质的贡献。 八十年代以来，随着金融理论、公司理财、金融创新、金融投资的迅速发展，数理分 析技术、电脑技术、通信技术、自动化及系统工程等全面导入金融领域。进入八十年代末 期，一些从事金融、财务理论和应用研究的领先学者开始意识到，金融学作为- i 7 科学正 在经历第二次根本性的变革。这次，它正从分析的科学向工程的科学金融工程的转变。 海恩利兰德、马克鲁宾斯和史密森都开始谈论金融工程新科学，开始认识到现代金融 学、信息技术和工程方法的有机结合，就是金融科学的工程化。近些年来金融工程在西方 发达国家取得了迅速发展，金融衍生品是金融工程研究的重点，因此也得到了大力的发展。 大量关于盒融衍生品的学术论文发表于国外金融领域的重点期刊，大量最新的自然科学前 沿理论和工程技术例如随机时间序列分析等都己应用于金融衍生品研究。 2 国内研究现状 目前，我国关于金融衍生品的文献共搜集至i j 3 9 7 篇。根据查到的文献，目前研究的角 度、范围主要集中在以下几个方面：关于金融衍生品及风险管理的研究；关于金融衍生品 定价的研究；关于金融衍生品市场的研究；“我国商业银行开展金融衍生品业务的现状分 析 和“我国开展金融衍生品的思考”以及“中国衍生品前瞻、发展路径选择 等。其 成就主要表现在：充分论证了金融衍生品风险管理对于如何借鉴外国经验进行了有益探 索。 但是，国内对金融衍生品的研究也有不尽如意之处：关于金融衍生品研究主要集中在 金融衍生品本身的各种研究，诸如定价，风险管理，监管等方面，缺乏对金融衍生品外部 影响的研究。基于以上研究基础与不足，本课题拟在学者研究成果的基础上的对金融衍生 品的外部效应问题进行探讨。 ( 三) 论文的创新与不足 本文的主要创新之处首先在于首次提出从外部性角度研究金融衍生品，并在这一角度 下对其外部效益进行系统研究，同时运用外部效益理论、马克思主义的虚拟资本理论、投 资会融学及风险管理相关领域的理论对金融衍生品的外部性给出措施和建议；其次，运用 马克思关于资本重要性的理论及邓小平的经济理论分析指出我国资本市场已经进入了一 个需要创新发展的新阶段，我国迫切需要发展余融衍生品市场及利用金融衍生工具实现我 国资本市场创新发展的可行性。 2 一、金融衍生品概述 2 0 世纪7 0 年代以来，国际金融领域最引人注目的是会融衍生产品的产生与发展，世 界会融衍生产品市场在过去几十年问获得了爆炸性增长，其根本原因在于它为公司、企业 和金融机构提供了以较低成本管理金融自由化浪潮中金融j x l 险的有效工具，在商品市场之 外的资本市场中形成了一个具有风险转移和价格发现独特功能的市场。对金融衍生产品的 内涵与特点进行研究，是迸一步探讨其外部性等问题的f j 提和基础，可以使对金融衍生产 品的研究建立在坚实的理论基础之上。 ( 一) 定义 根据化学理论，衍生物是“一种与另一种物质结构相关并从中派生出来的物质一 种可以由另一种物质制作出来的物质9 99 金融领域的衍生产品也遵循着同样的规律。在金 融市场中，“衍生产品 ( d e r i v a t i v ei n s t r u m e n t ，也叫做衍生工具) 这一术语通常用来描述 这样一种金融工具或证券，这一个工具( 证券) 的未来回报依赖于一个潜在的( u n d e r l y i n g ) 证券、商品、利率或指数的价值，而这一潜在的证券、商品、利率或指数就称为标的( 基 础) 证券或标的资产。2 1 其所依赖的货币、股票、债券、外汇等金融资产，或者是金融资 产的价格，如利率、外汇汇率、股票价格指数等被称为基础性会融产品，金融衍生产品的 出现，正是因为在国际金融市场上，金融资产价格发生剧烈波动，基础产品市场交易利差 大幅变化的情况下，投资者为了满足保值、赚取有关资产差价或投机等种种需求而创生的 一种金融工具。 ( 二) 主要类型 市场作为衍生产品的基础产品可以由商品担任，也可以由金融产品充任，由此形成了 两种不同的衍生产品，即商品衍生产品和金融衍生产品。商品衍生产品就是以商品作为标 的的资产的衍生品，如某一农作物的期货、黄金期货等；而金融衍生品则是指以金融产品 作为标的的衍生产品，如股票期权等，市场上占主体地位的是金融衍生产品。 在金融市场中，常见的衍生产品包括远期、期货、期权和互换等，但是，近二十多年 来，由传统金融工具衍生出来的金融衍生产品不断创新，市场规模迅速扩大，金融衍生产 品作为国际金融市场的交易手段己经越来越频繁的使用，金融衍生产品迅速发展，从而使 得上述衍生产品通过进一步分解或组合形成越来越多的新的种类，据国际清算银行统计， 8 0 年代术以来，几乎每个月都有一种新的衍生交易合约产生，其变化形式令人眼花缭乱、 不一而足。但金融衍生产品的创新并未脱离基本金融衍生产品的框架，最基本的类型还是 远期、期货、期权和互换四种。 1 远期 金融远期合约是金融期货的f i 身，是一个十分简单的衍生产品，它是一个在将来确定 一 的时| 日j 按照事先商定的价格买卖某项会融资产的协议。余融远期合约人交易双方在合同签 订时已经确定了某个交易对象的价格和数量，并约定未来的某个时间为交易时，在未来的 交易r 到来时，双方即完成实际的交易。 远期合约通常在两个盒融机构之间或金融机构与其公司客户之间签订。远期合约的当 事人一方如果是买方，则称之为多头方；同意在相同同期以同样价格出售会融资产的另一 方当事人为空头方；双方在远期合约中商定的价格称为交割价格。远期交易按其买卖标的 不同可以分为远期外汇合约、远期利率合约和远期股票合约等，到目前为止，外汇和利率 的远期交易是规模最大，发展最成熟的品种。 金融远期在四类金融衍生产品中是最为简单的衍生产品，是一种场外交易，金融远期 交易方式简单，没有保证金要求，也不规定固定的交割日期和标准金额，具体协议内容由 交易双方协商议定，体现了灵活、简便的特点。但是，金融远期合约大部分都导致到期标 的物交割，这点与金融期货期权在未到期前己将大部分对冲的操作不同。另外，金融远期 缺乏对交易对手信用风险的强有力约束，如果到期交易对方违约，就会给交易者带来损失。 为了弥补这一方面的不足，期货交易开始出现并发展起来。 2 期货 像远期合约一样，期货合约是两个对手( 多头与空头) 之间签订的一个在确定的将来 时间按确定的价格购买或出售某项金融资产的协议。3 1 期货合约的发展源于远期合约，保 持了许多和远期合约相同的特点，但期货是为了弥补远期的缺陷而发展起来的，其有自己 的特殊之处。 首先，远期合约没有固定的交易场所，而期货合约在有组织的交易场所中进行交易， 这类交易场所称为期货市场( f u t u r e sm a r k e t ) 。4 例如，在期货合约的约束下，买方有义 务于未来某一时间买进约定的标的物，但他有可能在期货市场上直接把期货合约卖掉而免 去了其购买标的物的责任。对于卖方而言，他有义务在某一时间出售约定的标的物，同时 他也可以选择从期货市场上把合约买回，从而免去其出卖标的物的责任。 其次，由于期货交易的双方当事人不一定相识，所以为了使交易能够进行，交易所通 常会详细规定期货合约的标准化条款，并且交易所及其清算公司会同时向交易双方提供该 期货合约的承兑保证。期货合约的合约规模、交割日、交割地点等都是标准化的，在合约 上有明确的规定，无须双方再行商定，价格是期货合约的惟一变量。因此，交易双方最主 要的工作就是选择自己适合的期货合约，并通过交易所竞价确定成交价格。由此也可看出， 在期货交易中，双方并不直接接触，期货交易所充当期货交易的中介，既是买方的卖方， 也是卖方的买方，并保证最后的交割，交易所通过保证金等制度防止信用风险。因此，从 原理上来看，远期和期货是本质相同的两种衍生产品，其最大的区别就在于交易机制的设 计不同。期货交易通过标准化的合约设计和清香场所、保证金等交易制度的设计，提高了 交易的流动性，降低了信用j x l 险，从而大大促进了交易的发展。”1 根据期货合约交易对象属性的不同，可以将期货划分为两大基本类型，即商品期货和 4 会融期货。其中，金融期货包括利率期货、外汇期货、股票价格指数期货等。 利率期货是为转移利率变动所引起的证券价格变动的风险而产生的，是以某种货币 利率为对象的期货合约。金融期货交易的对象主要是国库券、政府住宅抵押证券、地方债 券、大额定期存单、欧洲美元存款和商业票据等。 外汇期货交易主要集中在交易所内，通过公丌竞价，交易双方在未来某一同期，根 据议定汇率，交割标准数量外汇合约的交易。主要的外汇期货合约有美元对同元、英镑、 欧元、德国马克、瑞士法郎、法国法郎、加拿大元以及美元指数期货等。 股指期货是以股票市场价格指数作为交易标的的一种期货。主要用于抵消股票现货 市场的风险，常用的做法是在现货市场和股指期货市场做反向的操作。主要的股指期货的 对象有美国的道琼斯工业股票指数、标准普尔5 0 0 种股票指数、纳斯达克指数，英国的 金融时报工业普通股票指数、金融时报证券指数、r 本的日经2 2 5 指数、香港的恒生指数 在占1 6 1 寸o 3 期权 期权是指其持有人在一定的时间内有权根据约定的价格买入或卖出一定数量的某种 资产的一种合约。远期和期货合约的多头方和空头方在签订协议后，既有权利也有义务按 照他们约定的价格和数量买入或卖出约定标的，不存在权利选择的问题，但期权却不同。 期权的多头方根据合约可以买入或卖出某种资产，但也可以不进行买卖，由此可以看出他 在期权合约中完全没有义务，而与之相对的空头方则只能按照多头方的要求履行买卖的义 务，在期权合约中没有任何主动权。 期权的交易既有在交易所以集中竞价的方式进行，也有在场外市场以协商方式进行 的。尽管交易场所不同，但交易原理相同，都是赋予了期权持有者从事某项交易的权利， 但持有者不一定必须行使该权利，为此所付的合同对价是该当事人向对手支付了一定金额 的权利金( 即期权合约中的多头方为了取得期权的权利而向空头方缴纳的期权费用) 。7 1 期权有两种基本类型：看涨期权( c a llo p t i o n ) 和看跌期权( p u to p t i o n ) 。看涨期 权的持有者有权在确定时间以确定价格购买标的资产；看跌期权的持有者有权在确定时间 以确定价格出售标的金融资产。按照合同标的资产不同，期权又分现货类期权( 如利率、 货币、股票和股票指数的期权合约等) 和期货类期权( 如利率期货、货币期货和股票指数 期货的期权合约等) 。此外，根据合约履行有效期限的不同，期权还可分为美式期权 ( a m e r i c a no p t i o n s ) 和欧式期权( e u r o p e a no p t i o n s ) 两种。前者指期权可以在有效期 内的任何时间执行；后者则规定只能在到期同履行合同。 4 互换 金融互换是指交易双方约定在未来某一时期相互交换某种资产的交易形式。更为准确 地说，掉期交易是当事人之间约定在未来某一期问内相互交换他们认为具有等价经济价值 的现会流的交易。金融互换是场外市场上规模最大且交易活跃的品种。互换的主要种类是 货币互换和和利率互换。货币互换是指两种货币之间的交换，在一般情况下，是指两种货 币资余的本会交换。利率互换一方同意在几年内按名义本金的固定利率向另一方支付利 息，作为回报，在同一时间内，该交易方按同一本余以浮动利率从另一方收取利息，一般 不伴随本金的交换。 货币互换中，互换丌始时，外币本金和本国货币本金要进行交换；互换结束时，外币 本会和本币本会再交换回来。对支付外币利息的一方而言，在互换丌始时，收取外币本金 并支付本国货币，在互换结束时，支付外币本金并收回本币本金。利率互换可用来将浮动 利率贷款转化为固定利率贷款，或者正好相反。货币互换可用束将一种货币的贷款转换为 另一种货币的贷款。在本质上，互换可以被认为是一系列远期合约的组合，所以对互换的 认识可以是远期和期货交易研究的延伸。嵋1 ( 三) 特点 1 杠杆性 金融衍生产品的杠杆性来源于衍生品交易采用保证金方式，参与者只需动用较少比例 的抵押金或保证金即可对数额巨大的资产或产品进行交易。9 1 金融衍生产品是以基础产品 的价格为基础，交易时缴存一定比例的押金或保证金，便可以得到相关资产的管理权，待 交易时所确定的到期同，对已交易的金融衍生产品进行差价结算，从而用小额保证金支配 大额交易，起到以小搏大的杠杆性作用。通过杠杆操作，交易方以较少的资金成本可以获 得较多的投资收益，使衍生产品交易的盈利和亏损成倍地放大，使衍生产品具有高收益和 高风险的特点。保证金的作用在于防止一方违约。保证金比例太高，会增加投资者交易成 本，抑制投资者进行衍生产品交易的积极性保证金比例太低，又会滋生过度投机。 2 虚拟性 虚拟性是指证券价格或价值所具有的独立于现实资产运动之外的增长的特性。在现阶 段，金融衍生产品已经几乎与虚拟经济划上了等号。具有虚拟性的有价证券，本身没有什 么价值，只是代表获得收入的权利，是一种所有权证书。金融衍生产品交易价格的计算， 正是按照这种利息资本化的原则来进行的。由于具有派生性，因此金融衍生产品只能看成 是符号的符号。就性质而言，金融衍生产品的虚拟性已经远远超过传统资本市场中股票和 债券交易所具有的虚拟性。 具有虚拟性特征的余融衍生产品的价格变化脱离了实物运动的过程，它一旦形成，必 然会导致一部分货币资本停留在这种能够生息的有价证券上，以获得风险利润的管理权。 金融衍生产品可以是某种商品、货币等相关资产，也可以是某种虚拟资产，如股票、股票 指数等。当余融衍生产品的原生产品是商品、货币时，相应的商品、货币便成为商品资本、 货币资本。1 1 但是，金融衍生产品并不是从相应的原生产品的增值中获得利润分配，而是 来自这些产品的价格变化：当金融衍生产品原生产品是股票、股票指数等之类的虚拟资本 时，金融衍生产品则更具有双重虚拟性。会融衍生产品的这种特征，使得会融衍生产品的 交易有脱离丌原生产品而独立发展的趋势，其市场规模有可能大大超过原生产品市场规 模。 6 3 融资性： 融资性是指金融产品所具有的融通资金的功能与特性。金融衍生产品的融资性可体现 在两个方面：一方面，利用少量现金或者有价证券作为保证会，而获得相关资产的经营权 和管理权。这里虽然没有相关资产所有权的转让，交易时也没有出现原生产品的交换，但 由于双方保证金的存在，使得潜在所有权有了保障。也就是说，金融衍生产品的买方有保 证在合约到期时得到相关资产；卖方有保证届时卖出相关资产，违约一方将出让其保证金。 金融衍生产品交易正是通过这种出让保证金的方式对融资双方进行约束，从而实现融资的 目的。另一方面，金融衍生产品的交易能间接地促进公司计划资本的形成，也有利于各种 证券的发行。 4 表外性 表外性是指金融衍生产品的会计记录属性，这种属性与金融衍生产品的远期性紧密相 关。盒融衍生品交易合约的签订会给企业带来一定的权利和义务，并在未来产生经济收益 或资源的流入流出。而根据会计准则的规定，或有权利只有在很有可能给企业带来相关利 益流入时才予以确认计量，或有负债也是如此，因此一般情况下，金融衍生产品的交易双 方并没有在其资产负债表上记录该项交易，潜在的盈亏也就无法在财务报表上显示。在所 有的金融衍生产品中，市场上交易的衍生产品具有更强的表外性特征。 5 未来性和风险性 未来性是金融衍生产品最基本的特性之一。任何一种衍生产品都是建立在基础变量的 未来变化基础上的交易合约，其价格也是以基础变量的即期价格为基础，根据相关因素确 定的同一变量的未来价格。也正是因为这一点，才会产生风险和获利的机会，才会有金融 衍生产品的推出。 金融衍生产品具有明显的风险特征，这直接源于衍生品的远期性中含有的收益不确定 性以及交易过程中信用关系的破裂，对于金融衍生产品来说，至少存在以下几方面的风险： 一是定价风险，由于金融衍生品的发展的高速性和创新性。对金融衍生品的定价常常 是在对产品本身的价格体系进行理论猜想的基础上进行。由于没有经过市场检验，其理论 价格和实际价格往往存在偏差。理论定价的假设前提与现实的不一致常常导致产品定价 后，进入市场带来巨大的价格风险。另由于金融衍生品的价格具有高敏感性，各种相关信 息在衍生品市场上会引起巨幅波动，因此，价格风险成为金融衍生品的首要风险。 二是运作风险，由于金融衍生品的价格变化速度快，波幅巨大，投资者和各种投资机 构在从事会融衍生产品交易时，交易指令传导不及时可能引发j x l 险，如果交易系统发生故 障或人为因素引起的操作失误都会带来运作风险。 三是流动性风险，即金融衍生产品的流动性不够高，交易者在试图平仓时找不到交易 对手的风险。远期和期货类会融衍生品尤其在临近交割时，流动性大幅降低，其预期价格 很明显向实际价格靠拢，持有此种衍生品的投资者常常因无法完成交易而被强行平仓。 四是信用风险，是指交易双方都存在着无法履行合约给对方造成损失的风险。所有的 交易都面临着信用风险，会融衍生品发展到现在场外交易规模远大于交易所交易，但场外 交易所面对的信用风险远大于交易所交易中的信用风险，交易双方随时可能无法履约。 五是法律j x l 险，余融衍生品的创新性是其重要特征，但相关法律的创新常常无法跟上 不断创新的衍生产品的速度，新的衍生品的出台面临着与法律和相关法规相抵触的j x l 险， 有可能在交易中被强制取缔或停止交易。羽 ( 四) 产生与发展历程 1 远期和期货的产生发展历程 远期合约在同常生活中极为普遍，例如房屋租赁合同就是由一系列的远期合约构成 的。当月的房屋使用是即期交易，但是租赁双方会按当同确定的价格签订一份未来几个月 的房屋使用合同。签订几年的期刊征订合同不仅限定了当年的期刊价格，而且也约定了未 来几年的价格，即远期交易。可见，任何一种合同式协议，只要双方按照当同协定的价格 在未来确定的时间点交付某一商品或劳务，即构成一种远期合约。而若将我们同常接触到 的这些商品换成股票、债券或货币，那么就成为了最高水准的远期合约的真实交易情形。 但如前文所述，远期合约在发展过程中表现出了种种缺陷，为了减小违约的风险，许多远 期市场发展成了期货市场。 以金融资产为相关工具的金融期货交易是在传统的商品期货交易的基础上于本世纪 7 0 年代发展起来的，金融期货市场上最早出现的是外汇期货，之后是国债、欧洲美元等利 率期货，最后出现的则是股票指数期货。刀 现代金融意义上的金融衍生产品产生于2 0 世纪7 0 年代，1 9 7 3 年维系各国固定汇 率制度的布雷顿森林体系面临崩溃，世界金融秩序的稳定性被破坏，汇率、利率等金融变 量的波动性加剧，从而使市场主体所面临的风险增大，跨国公司和金融机构迫切需要各种 新的金融产品来规避各种各样的金融风险：投机性极强的国际游资强烈需要新的投机或投 资手段来规避现有的金融制度安排以便获得潜在的制度收益，于是，金融衍生产品便应运 而生。芝加哥商品交易所的国际货币市场于1 9 7 2 年5 月1 6 日，即布雷顿森林体系j 下式崩 溃之前2 个月，首次推出了七种货币( 英镑、德国马克、瑞士法郎、加拿大元、墨西哥比 索、日元、荷兰盾) 期货。这标志了金融期货合约的产生。 利率期货交易也