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股东优先认购权相关问题研究 摘要 股东优先认购权做为股东一项重要权利，其主要功能在于防止股权的稀释， 维护股东的自益权和共益权。股东优先认购权的主体是公司的原有股东，客体是 公司发行的新股，在界定股东优先认购权的主体和客体时应充分考虑一般原则下 的例外情况，以更好的平衡公司和股东的利益需求。任何法律制度的构建都可以 追溯到立法者的价值判断，股东优先认购权其实涉及到的是公司融资需求和股东 利益保护二者之间的矛盾与统一，对二者价值取向的不同，相应的立法模式也不 相同。目前世界各国主要的立法模式有固有权模式、非固有权模式和相对固有权 模式。鉴于我国中小股东利益得不到很好保护、资本市场尚不成熟、公司内部治 理结构有待完善的具体国情，我国宜采取相对固有权模式，即在立法上确认股东 享有优先认购权，非经严格的法定程序和实质性审查，不得排除优先认购权的适 用。虽然我国实践中已有股东优先认购权的应用，但目前我国关于股东优先认购 权的立法粗糙而不完善，仅在公司法3 4 条、1 3 5 条、最高人民法院关于适用 若干问题的规定( 三) 第1 7 条和上市公司证券发行 管理办法第1 2 条、第4 l 条中有所涉及，无具体的制度设计，难以解决现实中 存在的问题。目前在实践中存在的主要问题有：上市公司包装配股、配股成“圈 钱 以及对股东优先认购权的不合理法律排除和事实排除等情况。对此，除了在 立法上确认股东享有优先认购权，不得随意排除外，还应从完善上市公司配股的 相关法律制度，严格股东优先认购权的排除等方面来保护股东优先认购权。无救 济即无权利，因此还应为股东提供多样化的救济途径，以保证股东在权利受到侵 害时，能有效保护自己的利益。 关键词：股东优先认购权：配股；权利排除；保护 a b s t r a c t t h es h a r e h o l d e r sp r e e m p t i v er i g h ti sa ni m p o r t a n tr i g h t i t s m a i nf u n c t i o ni st o p r e v e n tt h ed i l u t i o no fs t o c ko w n e r s h i pa n ds a f e g u a r ds e l f - b e n e f i tr i g h ta n dc o b e n e f i t r i g h t t h es u b j e c ti nt h es h a r e h o l d e r sp r e e m p t i v er i g h ti sac o r n p a n y ，so r i g i n a l s h a r e h o l d e r sa n dt h eo b j e c ti st h en e ws h a r e si s s u e db yt h ec o m p a n y w h e nd e f t n i n g t h es u b j e c ta n dt h eo b j e c ti nt h es h a r e h o l d e r sp r e e m p t i v er i g h t ，t h ee x c e p t i o n a lc a s e s u n d e rt h eg e n e r a lp r i n c i p l es h o u l db et a k e ni n t oa c c o u n ts o a st ob a l a n c et h e p r o f i t d e m a n do ft h ec o m p a n ya n dt h es h a r e h o l d e r s t h ec o n s t r u c t i o no fa n yi n s t i t u t i o no f l a wc a nb ed a t e db a c kt ot h el e g i s l a t o r s v a l u ej u d g m e n t w h a ta c t u a l l yi n v o l v e di n t h es h a r e h o l d e r s p r e e m p t i v er i g h t i st h ec o n t r a d i c t i o na n d u n i t yb e t w e e nt h e c o m p a n y 7 s f i n a n c i n gd e m a n da n dt h e s h a r e h o l d e r s p r o f i tp r o t e c t i o n ；i ft h ev a l u e o r i e n t a t i o n sf o rt h et w oa r ed i f f e r e n t ，t h e i rc o r r e s p o n d i n gl e g i s l a t i v em o d e sa r ea l s o d i f f e r e n t c u r r e n t l y , t h em a i nl e g i s l a t i v em o d e st h r o u g h o u tt h ew o r l di n c l u d ei n t r i n s i c w e i g h tm o d e ，n o n - i n t r i n s i cw e i g h tm o d ea n dr e l a t i v ei n t r i n s i cw e i g h tm o d e g i v e nt h e s p e c i f i cn a t i o n a lc o n d i t i o n st h a tt h ep r o f i to fo u rc o u n t r y s m i n o r i t ys h a r e h o l d e r s ， c a n n o tb ew e l lp r o t e c t e d ，o u rc o u n t r y s c a p i t a lm a r k e th a sn o tb e e nm a t u r e a n d c o m p a n i e s i n t e r n a lg o v e r n a n c es t r u c t u r en e e d st ob ei m p r o v e d ，i ti sa p p r o p r i a t ef o r o u rc o u n t r yt oa d o p tt h er e l a t i v ei n t r i n s i cw e i g h tm o d e ，i e t ol e g i s l a t i v e l yd e f t n et h e s h a r e h o l d e r sp r e e m p t i v er i g h t ，a n dw i t h o u tt h es t r i c t l e g a lp r o c e e d i n g sa n dt h e s u b s t a n t i v ee x a m i n a t i o n s ，t h ea p p l i c a t i o no ft h es h a r e h o l d e r sp r e e m p t i v e r i g h tc a n n o t b ee x c l u d e d a l t h o u g ht h es h a r e h o l d e r s p r e e m p t i v er i g h th a sb e e na p p l i e di no u r c o u n t r y , t h ec u r r e n tl e g i s l a t i o na b o u tt h es h a r e h o l d e r s p r e e m p t i v er i g h ti no u r c o u n t r yi ss i m p l ea n dl a c k sm a n e u v e r a b i l i t y i ti so n l yi n v o l v e di nt h ec l a u s e3 4a n d c l a u s e3 5o fc o m p a n yl a w , t h ec l a u s e17o f r u l e so ft h es u p r e m ep e o p l e ，sc o u r to n s o m ei s s u e sc o n c e r n i n gt h ea p p l i c a t i o no f c o m p a n yl a wo ft h ep e o p l e ，sr e p u b l i co f c h i n a ( 1 1 1 ) ，a n dt h ec l a u s e12a n dc l a u s e14o fa d m i n i s t r a t i v em e a s u r e sf o rt h e i s s u a n c eo fs e c u r i t i e sb yl i s t e dc o m p a n i e s ，b u tt h e r ei sn oc o n c r e t es y s t e md e s i g n ，s o t h e ya r ed i f f i c u l tt os o l v et h ee x i s t i n gp r o b l e m si nr e a l i t y a tp r e s e n t ，t h ee x i s t i n g p r o b l e m sm a i n l yi n c l u d et h er i g h t so f f e r i n go ft h el i s t e dc o r p o r a t i o n s ，e x p r o p r i a t i o n f o r m e db yr a t i o n e ds h a r e ，a n dt h ei n a p p r o p r i a t el e g a le x c l u s i o n a n df a c t u a le x c l u s i o n f o rt h es h a r e h o l d e r sp r e e m p t i v er i g h t t os o l v et h e s ep r o b l e m s ，t h e s h a r e h o l d e r ，s p r e e m p t l v er i g h tw h i c hc a n n o tb ee x c l u d e do p t i o n a l l ys h o u l db el e g a l l yd e f t n e d t h e ! i i 股东优先认购权相关问题研究 i n s t i t u t i o no f l a w sr e l a t e dt ot h er i g h t so f f e r i n go ft h el i s t e dc o m p a n i e ss h o u l da l s ob e i m p r o v e d ，a n dt h e e x c l u s i o no ftt h es h a r e h o l d e r sp r e e m p t i v er i g h ts h o u l d b e r e s t r i c t e da sw e l l ，s ot h a tt h es h a r e h o l d e r sp r e e m p t i v er i g h tc a nb eb e t t e rp r o t e c t e d w h e r et h e r ei sar i g h t ，t h e r ei sar e m e d y t h es h a r e h o l d e r ss h o u l db ep r o v i d e dw i t h v a r i o u sw a y so fr e l i e f , 8 0a st oe n s u r et h a tw h e nt h es h a r e h o l d e r s “g h ti si n v a d e d ， t h e ya r ea b l et oe f f e c t i v e l yp r o t e c tt h e i rp r o f i t s k e y w o r d s ：s h a r e h o l d e r sp r e e m p t i v er i g h t ；r a t i o n e ds h a r e ；r i g h te x c l u s i o n ； p r o t e c t i o n i v 硕士学位论文 1 1 选题背景和意义 第1 章绪论 充足的资金对于公司的发展十分重要，公司必须有源源不断的资金才能充实 自身做大做强。公司募集资本的方式主要是以下两种：一是发行新股，二是举债。 举债虽能迅速地筹集资金，但需支付利息，也常常会给公司带来压力。而发行新 股不仅不需要还本付息，而且可以有效降低公司运营风险、减轻公司的财务负担。 当公司发行新股时，公司的原有股东就面临股权可能被稀释的问题。而股东优先 认购权作为股东权利之一，对于防范股东自益权与共益权的稀释，维护股东的利 益具有重要意义。然而，股东的优先认购权往往与公司的融资机动性及效率价值 相冲突，如何平衡二者的利益冲突，对于公司的良好发展具有重要意义。 股东优先认购权如今在许多国家和地区在立法上已得到了确认，而且与该制 度有关的内容及运行程序的规定也日益详尽，与其它法律制度的衔接也日益合理。 然而我国理论界对股东优先认购权制度的研究十分有限，立法上也仅在中华人 民共和国公司法( 以下简称公司法) 第3 5 条、第1 3 4 条，2 0 0 6 年证券监管 委员会发布的上市公司证券发行管理办法第4 1 条和最高人民法院关于适用 若干问题的规定( 三) 第1 7 条中有所涉及，具体制度 规定和救济制度缺失。而在我国的实践中已有股东优先认购权的应用，并且存在 不少问题。如作为股东优先认购权的实现方式之一的配股，常常成为大股东和控 股股东牟取私利的工具或上市公司圈钱的手段，上市公司对股东优先认购权的不 合理的法律排除等问题。因此，笔者在现存理论的基础上，就我国公司立法和实 践现状对股东优先认购权进行研究，就我国实践中存在的问题试着提出对策，希 望能对理论和实践有所裨益。 随着我国资本市场的繁荣与发展，股东权利的保护问题也日益突出，若不对 股东提供充分有效的保护，不仅损害股东的个人利益，而且影响整个大的投资环 境。股东优先认购权的确立和保护主要有以下几方面的意义：第一，对于防范股 东的自益权及共益权被随意减损，维护股东特别中小股东的利益有重要意义。确 立股东优先认购权，有利于维护股东的财产性利益，也有利于维护股东参与公司 事务的权利。第二，更好的吸引中小投资者，培养良好的投资环境，这对于公司 的发展也有重要的现实意义，毕竟公司筹集资金的对象是整个社会的投资者。第 三，保持公司治理结构的相对稳定，平衡公司利益和股东个人利益，防止股权过 度集中，大股东和控股股东滥用自己的控制地位损害股东及公司的利益。 股东优先认购权相关问题研究 1 2 文献综述 股东优先认购权问题在理论上尚无深入研究，理论界关于股东优先认购权的 界定、适用范围、制度设计和救济手段都仍有争议。 目前我国对股东优先认购权的研究成果较少，基本上是论文，国内外并无相 关的专著，对于股东优先认购权的研究也多散见于一些教科类的著述中。关于股 东优先认购权的论文主要包括硕士学位论文四篇，博士论文暂时还没有。四篇硕 士学位论文分别是中国政法大学郭超的论股东优先认购权、中国政法大学卜治 溢的股东新股认购优先权研究、四川大学苟丹的 ：优先认股权研究和吉林大 学张美娜的新股认购优先权若干问题研究。这四篇学位论文基本上是先行对股 东优先认购权进行界定，再对其性质进行分析，并就制度的构建进行研究。其中 论股东优先认购权侧重于研究股东优先权的创设、行使和救济的制度构建， 股东新股认购优先权研究对于这一权利的发展历史进行考查，研究优先认购 权的实证依据和法理依据，再对其的制度设计进行讨论，优先认股权研究和新 股认购优先权若干问题研究则都对其适用范围与行使进行了研究。总的来说， 四篇学位论文都侧重于对股东优先认购权的理论分析和对外国制度的考察与借 鉴，很少涉及我国股东优先认购权的实践中存在的问题。而对于股东优先认购权 在我国实践中存在的问题，以及如何解决这些问题，正是笔者文章的侧重点。国 内其他的期刊论文大多单独从一个或几个方面对股东优先认购权进行研究，对股 东优先认购权的研究不够全面，而相关的书籍也只是简要提到，在此不再赘述。 目前关于股东优先认购权研究的争议主要集中在以下几个方面： 第一，关于股东优先认购权的概念界定。股东优先认购权存在多种称谓，王 光东在论新股优先认购权及其排除中称之为新股优先认购权，苟丹在优先 认股权研究一文中称之为优先认股权，卜治溢在股东新股认购优先权研究 中则称之为股东新股认购权等等。相比较于称谓的各异，对于股东优先认购权的 内涵则无多大争议，通说认为，股东优先认购权是指股东优于第三人在公司发行 新股时，按持股比例认购新股的权利。不过对于股东在行使股东优先认购权时是 否享有价格上的优惠，目前学界仍有争议。虽然目前世界各国的立法一般并不承 认股东在行使优先认购权时享有价格上的优惠，多数学者也赞成法律规定的上的 做法，但也有学者对此异议。赵志钢在公司治理法律问题研究一书中提出， 仅仅赋予股东优先购买的权利，而不在价格上予以优惠，并不能消除或者完全消 除原有股东的( 公积金利益) 方面的损失，应当是原有股东相对于其他投资者在价 格上享受一定程度的优惠。笔者赞赖源河先生在 公司法问题研究中提出的观 点，即是否给予价格上的优惠，并非股东优先认购权的本质，在实践中可以由各 公司根据情况自行决定。 2 硕士学位论文 第二，关于股东优先认购权的适用范围。股东优先认购权的主体是公司元哟 股东，客体是公司发行的新股，这一基本原则是没有争议的，只是存在一些特殊 情况需要加以探讨。这方面相关的文献有：刘俊海的股份有限公司股份权的保 护、赖源河的转换公司债之研究、张美娜的新股认购优先权若干问题研究、 施天涛的公司法论、郭超的论股东优先认购权、卜治溢的股东新股认购 优先权研究、苟丹的 优先认股权研究、张迅苏和金晓斌的 股份回购和库存 酬度研究等。 第三，关于配股侵害股东和公司利益的问题。配股做为股东优先认购权的实 现方式，在国内有较普遍的适用。关于配股问题的各种研究也多是从金融、会计 学等角度来思考，几乎很少从法学角度去考查。从法学角度来研究配股的文章如 彭程甸的经济法系列之二：上市公司转股、送股、配股有无区别、 龚志忠的配股及其法定要求等文章其主要目的是说明配股制度， 而非考察配股中存在的问题及解决的对策。廖学军在上市公司配送股法 律制度研究一文中从法学角度对配股中的消极效应进行了分析和并提出了完善 建议。本文主要考查的主要是配股侵害股东利益和公司利益的情况。相比较。廖 学军的上市公司配送股法律制度研究，笔者更多的是根据配股引发的种种问题， 从保护股东利益和公司利益出发，从法律的角度来思考和提出对策。 第四，关于股东优先认购权的排除。关于排除股东优先认购权的具体程序在 许多国家的法律中都有相关规定，但目前我国立法上没有相关规定，国内也几乎 没有学者有相关研究，只有王彦明在公司增资中股东新股认购权排除制度研究 以德国股份法为研究视角和王东光论新股优先认购权及其排除中进行 了分析，文章主要是对德国有关股东优先认购权的排除规定进行了研究，认为排 除股东优先认购权要有严格的程序规定还要进行实质性的审查。笔者认为我国也 可借鉴德国法的相关规定并结合我国具体国情，参照我国相关法律规定来构建我 国股东优先认购权的排除规则，并就具体行使规则的一些问题提出自己的看法。 第五，关于关于股东优先认购权的救济问题。有股东优先认购权的存在，却 没有适当的程序加以保障，那么权利终将落空。关于股东优先权的救济，相关的 文献主要包括：钱卫清的股东新股优先认购权及其司法救济、张美娜的新股 认购优先权若干问题研究、郭超的论股东优先认购权、卜治溢的股东新股 认购优先权研究、苟丹的优先认股权研究等。但这些文章主要是就现有制度 下股东优先认购权的救济进行了分析，其内容主要停留在现有制度上，只是稍微 提及完善方向，并未就完善现有制度提出具体建议。对此我们可以借鉴世界上其 他国家的相关规定。日本公司法对于违反公司章程关于股东优先认购权的相关规 定，不公正新股发行的措施规定了救济措施，即：公司如果违反法令或章程，或 通过严重不公正的方法发行新股，从而股东利益可能受到损害时，股东可以向公 3 股东优先认购权相关问题研究 司提出停止新股发行的请求。违反法令或章程的新股发行包括：未经股东大会决 议，而对股东以外的人，以有利的价格发行新股；无视章程规定的股东优先认购 权等。美国判例法上肯赋予股东被公司排除认购优先权而直接提起诉讼的权利。 德国股份法允许股东提起股东大会决议撤销之诉的来保护自己的优先认购权。我 国 公司法第1 3 4 条、l ：上市公司证券发行管理办法第4 1 条规定了股东大会 就新股发行作出决定时，决定事项应当包括原股东的优先认购权事项，但并无相 关司法救济的规定，对此立法上还有待完善。对于新股发行中侵害股东优先认购 权的行为，股东可采取多种途径寻求救济。我国理论界对此研究较缺乏，对此问 题的讨论主要围绕着股东大会决议撤销之诉、侵权人的损害赔偿责任等问题展开。 第一，通过股东大会决议无效或撤销之诉来救济。虽然最高人民法院2 0 0 0 年做出 的民事案件案由规定( 试行) 有关于股东优先认购权可成为提起诉讼的案由的 规定，但该规定现已经废止。目前，我国新股认购优先权的司法救济还仅仅停留 在各省高级人民法院的司法解释上，2 0 0 3 年6 月江苏省高级人民法院关于审理 公司法案件若干问题的意见( 试行) ，其中的第六条规定了优先认购权纠纷，即 “股份公司以当年利润分派新股，以及股东大会对向原有股东发行新股的种类及 数额作出决议，侵犯股东优先购买权的，股东可以公司为被告提起侵权之诉。”德 国股份法认为，“可撤销决议具有实质上的瑕疵是指，决议内容违法不仅表现在决 议内容违反具体的法律或章程的规定上，而且在有关监事会成员的人选、公司盈 余的分配和使用以及增资过程中股东认购优先权的排除等方面，股东大会决议违 背法律的特别规定也会导致可撤销的法律后果。笔者认为应在法律中直接加以规 定。第二，关于侵权人的损害赔偿责任。对于侵害股东优先权的损害赔偿问题， 郭超的论股东优先认购权、b 治溢的股东新股认购优先权研究、苟丹的优 先认股权研究和张美娜的新股认购优先权若干问题研究等文章中都有所提 及，但都浅尝则止，并没对将此项权利进行具体分析。笔者在进行分析时关注了 对于损害赔偿之诉之诉为公司时，最终损失仍是由股东承担问题，并试着提出对 策。在我国立法上， 公司法第2 1 条、第1 5 0 条规定了控股股东、实际控制人 及高管对公司造成损失的侵权赔偿责任，第1 5 3 条规定了公司高管对公司股东侵 权赔偿责任，但并没有控股股东对公司股东的侵权赔偿责任的规定。考虑到排除 股东优先认购权的公司机关是股东大会，但决议之所以能通过是参加股东大会的 大股东投票的结果，而股东优先认购权排除决议的提案也是由董事会提出的，因 此笔者认为，公司法应增加董事、控股股东侵害股东优先认购权之损害赔偿责 任规定，以更好地保障股东的优先认购权。 4 硕士学位论文 1 3 研究方法与主要内容 1 3 1 研究方法 本文主要采用以下研究方法： 第一，比较研究方法 这一研究方法贯穿全文，在研究其他国家关于股东优先认购权的相关规定的 基础上，进行借鉴和吸收，为我国构建股东优先认购权制度提供一定参考。如在 比较分析固有权立法模式、非固有权立法模式和相对固有权立法模式异同的基础 上，结合我国的具体情况，提出我国适宜采用的立法模式。 第二，历史分析方法 ， 本文考查了股东优先认购权在各国的发展历史，通过考查不同历史时期不同 国家在股东优先认购权立法上的价值判断来研究在当代立法者的价值选择，以更 加明晰股东优先认购权设立的目的和功能。 第三，实证分析方法 实证分析方法在本文中的运用主要体现在对德国法关于股东优先认购权排除 制度的一些研究与讨论上，并以德国法为借鉴，来构建我国股东优先认购权的排 除制度。 1 3 2 主要内容 本文主要包含五部分的内容。第一章是绪论，其主要介绍本文的选题背景、 选题意义，以及对国内研究成果进行了综述，并且明确了本文的研究思路和研究 方法。 第二章主要对股东优先认购权相关理论进行宏观理论问题的研究。首先对股 东优先认购权的概念进行界定，股东优先认购权股东优先认购权，是指允许现有股 东优先于第三人，而与其他现有股东按比例地认购公司将要发行的相当于其现在 持股比例的新股。并将它和公司员工的优先认购权以及有限责任公司股东的优先 购买权做比较，它和公司员工的优先认购权的主要不同之处在于适用主体以及目 的的不同；和有限责任公司股东的优先购买权的不同则体现在适用企业类型，以 及适用条件上。对概念的辨析有利于迸一步明晰该权利的内涵。接着对股东优先 认购权的性质进行分析，股东优先认购权包含两个不同的权利层次，其中抽象的 股东优先认购权属于期待权，具体的股东优先认购权属于形成权。二者关系密切， 抽象的股东优先认购权是具体优先认购权的泉源，具体的股东优先认购权是抽象 性股东优先认购权的具体实现。抽象性的股东优先认购权的目标指向具体性的股 东优先认购权，具体性的股东优先认购权的实现具有或然性。接下来是对股东优 先认购权的功能进行分析，股东优先认购权主要功能在于防止股权的稀释，体现 5 股东优先认购权相关问题研究 在维护股东自益权和共益权两方面。共益权包括表决权、临时提案权等，股东通过 共益权的行使来加强股东对公司事务的参与、影响公司的决策，加强对公司机关 的监督。对自益权影响主要体现在股东的股利分配收益、股份转让利益和股东剩 余财产分配利益。最后，从股东优先认购权立法的价值考量出发，来分析立法者 在立法时对公司利益和股东利益如何平衡，在二者相冲突时如何取舍。股东优先 认购权涉及到股东利益保护和公司融资需求二者的价值取向的选择。一方面，若 发行新股，会产生稀释效应，可能损害股东的财产性利益和股东公司事务参与权， 打破公司的内部治理结构。另一方面，股东优先认购权可能会增加公司筹资的时 间和金钱成本，甚至对公司的新股发行造成阻碍。如何在二者之间寻求平衡是立 法者所关注的问题，也是本文研究的出发点和归宿。 第三章主要是对股东优先认购权适用范围进行，即股东优先认购权适用的主 体是什么，有哪些例外情况和特殊情况，股东优先认购权的客体是什么，并对例 外和特殊情况进行总结。关于主体的适格性问题，主要分析了持有自己股份的公 司、尚未办理股东名册变更登记的公司股份受让人、公司分立后存续公司的股东、 公司发行数种股份时不同种类股份的持有股东、将股权出质的股东、信托财产之 受益人等。关于客体的适格性问题，主要分析了以实物为对价发行的新股、公司 为进行资产收购而作为对价支付的股份、公司吸收合并时为支付对价而发行的新 股库存股份、可转换公司债券等客体是否能成为股东优先认购权的客体的问题。 第四章在分析我国关于股东优先认购权现有立法和实践情况的基础上，对于 股东优先认购权实践中存在的问题进行分析，主要分析的是上市公司配股可能损 害股东和公司利益的问题以及对股东优先认购权不合理和法律排除及事实排除问 题。应该说产生这些问题有其复杂的社会背景和原因，笔者在此不再拓展，仅从 股东优先认购权的保护来进行探讨。 第五章则主要从股东优先认购权的保护出发，通过对国外相关规定的借鉴和 国内制度的考察，提出如何更好地保护股东优先认购权。首先是针对上市公司大 股东、董事和高管利用配股损害股东和公司利益的行为提出相应的对策。其次， 构建严格的股东优先认购权的排除制度和为股东优先认购权的救济提供多种途 径。关于股东优先认购权的排除程序，第一，股东优先认购权的排除决议只能包 含在公司增资决议中一起做出。第二，董事会必须就股东优先认购权排除的事由 和原因向股东大会提交书面报告。解释确定新股发行价格的理由。第三，排除决 议须经出席股东大会的股东所持表决权的四分之三以上多数通过。第四，告知股 东关于优先认购权的排除事宜，只是部分新股排除优先认购权的还应设立优先认 购权的权利期日。第五，对股东优先认购权的排除进行实质性审查。上文所述四 点都是关于股东优先认购权排除的程序事项，但在一些股权分散的公司，大股东 和控股股东仍可能在新股发行中通过合法的程序来牟取私利，在实质上损害公司 6 硕士学位论文 和中小股东的利益。因此对股东优先认购权的排除进行实质性的审查是必须。 股东优先认购权还存在事实排除问题，其主要表现在公司并没有以决议的方 式排除股东优先认购权的适用，但由于公司设置的障碍，实际上股东无法行使优 先认购权。事实排除回避了法律排除所需的程序规定和事实审查，往往是公司大 股东或控股股东利用其对公司的控制地位，采用提高新股发行价格或者附加苛刻 条件等方式使其他股东出于理性考虑不会去认购新股，而大股东和控股股东可以 凭借自己雄厚的财力或自身优势来认购新股，这样控股的大股东和控股股东就能 稀释其他股东的持股比例，加强自己对公司的控制。防止事实排除的情况出现， 除了要进一步完善新股发行机制外，还应强化公司的忠实与勤勉义务，加强对公 司治理结构的完善和对公司机关的监督。 股东优先认购权做为股东权利的重要组成部分，在实践中股东可参照股东权 利的救济途径来寻求救济。主要的救济途径有请求中止新股发行、提起新股发行 决议无效或撤销之诉、提起损害赔偿之诉等。笔者在参考其他国家的相关规定以 及本国相关法律规定的基础上对股东优先认购权救济途径的具体行使提出了自己 的构想。 7 股东优先认购权相关问题研究 第2 章股东优先认购权的基本理论 2 1 股东优先认购权的概念分析 2 1 1 股东优先认购权的概念 股东优先认购权在世界上许多国家的立法中都已得到承认，其称谓和概念表 述不一，目前学界尚无定论。笔者在此采用以下定义：股东优先认购权，是指允 许现有股东优先于第三人，而与其他现有股东按比例地认购公司将要发行的相当 于其现在持股比例的新股的权利【l 】。具体而言可以从以下几个方面理解股东优先 认购权的概念。 第一，股东优先认购权的权利主体是股份公司的既有股东。设立股东优先认 购权的主要目的在于保护股东的比例性利益，因而该权利的主体是公司股东，排 除其他非股份持有人这一点是毫无疑问的。一般情况下，公司在决议发行新股后， 常会规定一个新股发行基准日，以该日在股东名册上记载的股东为股东优先认购 权的主体。在上市公司配股的情况下则以投资者在配股的股权登记日那天收市清 算后仍持有该支股票为标准。 第二，权利的优先性主要体现在公司既有股东在购买新股时相对于既有股东 以外的第三人的在认购股份顺位上的优先性，至于在价格上是否有优先性，则要 视具体情况而定，通说认为，股东行使优先认购权并不享有价格上的优惠，但也 有学者持不同意见，台湾学者赖源河先生认为，“惟对于享有新股认购权之股东， 通常均承认其可以有利之价额认购新股，如当公开发行新股时，对一般认股人系 采超过票面金额发行股票，而对享有新股认购权之股东，则仍以票面金额之价额 发行是。纵然如此，此种有利之价额，亦不能作为股东新股认购权之本质上的内 容，至多亦仅可称为其属性而已。1 2 p 即他认为股东在认购股票时可享有价格上 的优惠，但这并非股东优先认购权的本质内容。在实践中也存在给予股东价格优 惠的情况。在我国的实践中上市公司配股时，新股的价格是按照发行公告发布时 的股票市价作一定的折价处理来确定的。“在日本，实务中通常是股价超过票面金 额，但也允许新股认购优先权者以票面金额认购。这时，新股认购优先权会给股 东带来经济上的利益。1 3 p 笔者认为是否给予股东认购新股时价格上的优惠可以 由公司视自己的具体情况而定，这并非股东优先认购权的本质内容。 第三，股东在行使权利时须按所持股份的比例来认购新股，且有行使、放弃 之自由，无必须认购之义务。至于股东优先认购权是否可以转让，通说认为，股 东优先认购权是可以转让的，转让方式是通过优先认购权证的买卖来进行，但在 8 硕士学位论文 实践中也存在特殊情况，如我国上市公司配股时，股东一旦不进行认购，则不能 再将参与配股的权利转让给他人。虽然在历史上曾有转配股的做法，即允许国家 股、法人股的持有者放弃配股权，将配股权有偿转让给其他法人或社会公众，但 在1 9 9 8 年时已停止了转配股的做法。另外，公司在股东认购发行的新股之前不得 向他人发行新股，并且此前向现有股东要约而没有被认购的股份，不得以更优惠 的条件向他人发行【4 l 。 2 1 2 股东优先认购权与公司员工的优先认购权之比较 将股东优先认购权和公司员工的优先认购权进行比较区分，可以更好的理解 股东优先认购权。公司员工的优先认购权的权利主体是公司员工，如公司职工、 公司高级管理人员等f 5 l ，其目的在于使公司员工能直接分享到公司的经营成果， 形成利益共同体，从而激励员工在工作中更加尽职尽责，增强公司的凝聚力，提 高公司的营利能力。股东优先认购权与公司员工的优先认购权都属于新股优先认 购权，二者的区别主要体现在以下几方面：首先，股东优先认购权是基于持有公 司股份的股东身份，主体是公司股东，公司员工的优先认购权的主体是排除公司 既有股东的。其次，股东优先认购权往往适用于公司所发行的全部新股，而公司 员工的优先认购权则往往会对适用的新股比例进行限制性规定，如我国台湾地区 公司法第2 6 7 条第一项也规定，公司发行新股时，应保留发行新股总数百分 之十至百分之十五之股份，由公司员工承购【6 】。这一规定在立法确定了公司须为 员工保留一定比例之新股，同时也限制了员工优先认购权的比例。这也是设立员 工优先认购权的目的所决定，毕竟没有任何股东会同意把过多的股份提供给公司 员工优先认购，若员工优先认购的股份所占比例太重，这无疑是对股东比例利益 的又一稀释，掌握着公司表决权的股东是不会允许这一情况发生的。 2 1 3 股东优先认购权与与有限责任公司股东的优先购买权之比较 股东优先购买权和股东优先认购权从性质上说都是优先购买权的一种，都是 基于既有股东的资格和地位所享有的在出卖人出卖标的物时，在同等条件下优于 第三人购买的权利。二者的不同之处在于以下几方面：在适用范围上股东优先认 购权既可适用于股份优先公司，也可适用于优先责任公司，而股东的优先购买权 则仅限于有限责任公司。在适用条件上，股东优先认购权是在公司发行新股时既 有股东所享有的权利，体现的是对股东比例利益的保护，而股东的优先购买权则 是在原有股东欲转让自己的股份时，其他既有股东所享有的在同等条件下优先购 买的权利，体现的是有限责任公司的人合性。 9 股东优先认购权相关问题研究 2 2 股东优先认购权的性质 德国学者卡洛认为股东优先认购权有两个不同的内部层次，即抽象性的股东 优先认购权和具体性的股东优先认购权，因二者具有不同特点，故以下将分别讨 论之。 抽象性的股东优先认购权是法律或公司章程基于既有股东的资格或地位而赋 予股东的一项权利。抽象性的股东优先认购权属于期待权。王泽鉴先生认为“所 谓期待权者，系指因具备取得权利之部分要件，受法律分配制度，具有权利性质 之法律地位。【7 】”抽象性的股东优先认购权是股东取得股东身份时所获得的，此 处的股东身份亦是具体性的股东优先认购权的部分要件；抽象性的股东优先认购 权由公司章程或法律规定，受法律保护；抽象性的股东优先认购权具有或然性， 其实现指向未来，即在公司发行新股前公司股东无法行使它，也并不能为股东带 来实际利益，符合期待权的特性。因此抽象性的股东优先认购权属于期待权，其 性质正好与具体性的股东优先认购权的既得权的权利性质相对应。 具体性的股东优先认购权是指享有抽象性股东优先认购权的股东在公司发行 新股时取得的，按其持股比例分配新股的权利。关于具体的新股认购优先权的性 质目前仍有争议，主要有债权说和形成权说两种。债权说认为具体性股东优先认 购权作为一种请求权，发生于公司机关做出发行新股的决议之时【8 】。但笔者认为 债权说有其理论缺陷，债权应自公司决议发行新股时即已生效，且内容明确( 即 股东认购的新股数量以及价格已确定) 。然而实际情况是，此时股东优先认购权是 否行使以及其具体内容都尚未明确，只有当股东向公司提出认购若干新股的意思 表示后，股东优先认购权才成立，且权利的具体内容依股东的意思表示才能明确。 形成权说认为，当股东向公司发出认购新股的意思表示时，该权利即成立，符合 形成权依权利人一方的行为即可引起权利的产生、变更、消灭的特点。须注意的 是形成权一经权利人意思表示即告成立，不得撤回，因此股东优先认购权也具有 此特点，若股东表示认购新股，则须履行出资之义务。此外，有些国家对于股东 优先认购权规定了“失权期限”，即若股东在该规定期限内不行使股东优先认购权 则视为放弃，对于此次发行的新股不可再请求优先认购。笔者认为“失权期限一 可视为形成权的除斥期间，正好与形成权说相符合。 抽象性股东优先认购权与具体性优先认购权属于股东优先认购权的不同权利 层次，二者关系密切。抽象性的股东优先认购权的目标指向具体性的股东优先认 购权，具体性的股东优先认购权的实现具有或然性( 股东对于是否行使优先认购 权具有选择权) 。 1 0 硕士学位论文 2 3 股东优先认购权的功能 股东优先认购权最初在美国通过一系列判例得到确立，其建立的初衷是为了 保护股东的利益，使其持股比例不因新股的发行而萎缩，股东优先认购权的功能 即在于维持股东的比例性利益( m a i n t a i nt h e i rp e r c e n t a g eo ro w n e r s h i p ) 上【9 1 ，具 体而言体现在以下两方面。 2 3 1 维护股东的共益权 现代公司治理强调所有权与经营管理的分离，股东往往并不直接参与公司日 常的经营管理实务，因而通过表决权、临时提案权等共益权的行使来加强股东对 公司事务的参与、影响公司的决策，加强对公司机关的监督，以维护股东的权利 就变得十分重要。虽然股东优先认购权并非必然有行使的必要或者被股东所行使， 但是其存在却是对股东的一种补偿，这种补偿使得股东能够就其所受损害在公司 内部发出声音。 股东持股比例直接影响股东的表决权，l a i nm a c n e i l 认为，公司法规定优先 认股权是为了保护现有股东，以避免由于发行新股而造成的两种危险，其中就包 括股东表决权比例的下降【l0 1 。而代表诉讼提起权、股东大会召集请求权和召集权、 提案权、质询权、股东大会决议撤销诉权、股东大会决议无效确认诉权、累积投 票权、公司设立无效诉权、公司合并无效诉权、会计帐薄查阅权、等等许多权利 都对持股比例有要求，如法律规定“股份有限公司连续一百八十日以上单独或者 合计持有公司百分之一以上股份的股东，( 一人或者多人) 可以书面请求监事会向 人民法院提起诉讼( 以公司的名义) 一；有限责任公司中公司经营管理发生严重困 难，继续存续会使股东利益受到重大损失，通过其他途径不能解决的( 用尽公司 内部救济原则) ，持有公司全部股东表决权百分之十以上的股东，可以请求人民法 院解散公司；股份有限公司中单独或者合计持有公司百分之三以上股份的股东， 可以在股东大会召开十日前提出临时提案并书面提交董事会等。可见，新股的发 行会稀释股东的持股比例，影响股东的共益权，且此种损失难以确定具体损失数 额，难以通过经济上的补偿加以弥补。 2 3 2 维护股东的自益权 股东作为一个投资者，其目的当然是希望能够得到经济上的利益，而新股的 发行会对股东的自益权会产生一定的影响。有学者认为，如果新股的发行价格公 平地反映了其市场价值，并且公司运用通过发行新股所筹集到的资金，能够获得 不低于原有资本的收益率，则股东的经济利益就不会被稀释i l 。但在实践中该学 者所说的条件较难达到，原因将会在下文中谈及。因而新股的发行很有可能会损 害股东的自益权，其影响主要体现在以下几方面：第一，影响既有股东的股利分 股东优先认购权相关问题研究 配收益。新股发行并不必然损害股东的股利分配利益，但若公司发行新股的定价 低于其市场价值，则新旧股混合所形成的股份或每股的纯资产价值比以前的价额 低，第三人认购时，则既有股东所持股份创造的利益就会有一部分流失到新股持 有者手中，稀释既有股东的股利分配利益【1 2 1 。此外，公司发行新股并不代表其营 利能力必然提高，若新股发行后公司盈余没有相应增加，则新股必然要分享原股 份的股利分配利益，既有股东的股利分配收益也会因此有所减少。第二，影响股 东的股份转让利益。新股的发行价格受各种因素的影响，但一般情况下新股发行 额价格要低于发行前股票价格，因此新股的发行会影响既有股东的股份转让利益。 第三，影响股东剩余财产分配利益。公司的剩余财产按持股比例或出资比例分配， 而公司的经营存在风险，若在新股发行后，公司破产或者解散，则股东按持股比 例分配到的剩余财产也会相应减少。 一般而言，股东作为一个投资者，他必然会考虑到将资本追加到认购公司新 股时把所有鸡蛋都放到一个篮子里的危险。一个理性的投资者往往更愿意将资金 分散投资，而不是集中在一个公司，毕竟公司的经营是有风险性的。因此股东行 使优先认购权的目的除了维护自己的自益权，更主要的是维护共益权，特别是对 公司的表决权和对公司经营的控制权。 2