（金融学专业论文）完善中国金融性黄金市场研究.pdf

学位论文独创性声明 本人所呈交的学位论文是我在导师的指导下进行的研究工作及 取得的研究成果据我所知，除文中已经注明引用的内容外，本论文 不包含其他个人已经发表或撰写过的研究成果对本文的研究做出重 要贡献的个人和集体，均已在文中作了明确说明并表示谢意 作者签名：厶丛日期：丝z ：乡 学位论文授权使用声明 本人完全了解华东师范大学有关保留、使用学位论文的规定，学 校有权保留学位论文并向国家主管部门或其指定机构送交论文的电 子版和纸质版有权将学位论文用于非赢利目的的少量复制并允许论 文进入学校图书馆被查阅有权将学位论文的内容编入有关数据库进 行检索有权将学位论文的标题和摘要汇编出版保密的学位论文在 解密后适用本规定 学位论文作者签名：压乃 导师签名：1 司睁呷 日期：坐2 ：! ：堑 摘要 黄金是一种特殊的商品，除了一般的商品性质，它还具有金融性，在现代经 济中表现为投资和保值功能。从一般投资品特性看，黄金与其他普通投资品一样， 其投资价值是通过买卖价差体现出来的。短期内，黄金价格会因各种市场因素的 影响而产生较大的波动。投资者在合适的时机买卖黄金，就可能获取较大的投资 收益；从黄金投资的独特性看，它的防御性投资价值一方面表现为它自身的独特 保值功能，另一方面，则体现在资产组合的作用中，黄金与其他资产收益之间的 高度负相关性使得它可以很好地分散组合风险。 在国际黄金市场上，黄金的金融投资性已经得到了充分的体现和发挥，但在 国内黄金市场，黄金的金融投资性的发挥仍存在许多尚待解决的问题。以上海黄 金交易所为例，交易以现货交易为主，成交量中绝大部分交易都具有实际贸易背 景；参与主体主要是黄金生产企业、需求厂商、中间商，个人投资者还不能直接 介入黄金交易，机构投资者成分的力量也不大，投资性产品极其不丰富，对作为 金融产品的黄金交易还存在着一定的管制，黄金市场的投融资功能未能得到充分 发挥。这些问题严重影响到中国黄金市场金融性功能的发挥。 本文结合中国黄金市场的实际情况，论述了中国黄金市场在金融性发挥上还 存在的一些缺陷和有待完善的地方，包括市场主体的不完善，交易品种的缺乏， 交易制度的不健全，国际化程度不高，商业银行及个人黄金业务开展的不充分等 等。最后，针对这些存在的问题，给出了一些建设和改进的意见，包括在交易制 度上适时引入做市商制度；交易品种上不断完善丰富，大力发展黄金衍生品；交 易主体上，在逐步完善商业银行的参与业务的同时，也要不断优化参与主体结构， 适时引入q f i i 和中国黄金投资基金。 关键词：金融投资性黄金衍生品商业银行黄金业务 a b s t r a c t b e i n gam e m b e ro fc o m m o d i t yf a m i l y , g o l di ss o m e w h a td i f f e r e n tf o r mo t h e r c o m m o d i t i e s ，a si ta l s ob o a s t ss o m ef i n a n c i a ln a t u r e f i r s t ，l i k ea n yo t h e ri n v e s t m e n t p r o d u c t s ，t h ei n v e s t m e n tv a l u eo fg o l di se m b o d i e di nt h ef o r mo fb i d a s k e ds p r e a d g o l dp r i c e sw i l lf l u c t u a t el a r g e l yi nt h es h o r tt e r md u et ov a r i o u sm a r k e tf a c t o r s ，a n d i n v e s t o r sc a nm a k eg r e a tb e n e f i t sa sl o n ga st h e yf i n dt h ep r o p e rt r a d i n gt i m e s e c o n d ， g o l dh a ss o m eu n i q u ef i n a n c i a lq u a l i t i e sw h i c hs e ti ta p a r tf r o mo t h e ri n v e s t m e n t p r o d u c t s o nt h eo n eh a n d ，g o l di sc o n s i d e r e da l li n d e x e df i n a n c i a lp r o d u c td u et oi t s s t a b l ep r i c el e v e li nt h el o n gm n ；a n do nt h eo t h e rh a n d ，g o l dc a np l a ya l li m p o r t a n t p a r ti nm a i n t a i n i n gp o r t f o l i ov a l u ea n dd i s p e r s i n gf i n a n c i n gr i s k sa l s ob e c a u s eo fi t s p r i c e - s t e a d yq u a l i t y t h ef i n a n c i a lf e a t u r e so fg o l dh a v eb e i n gg r e a t l yu s e do nt h ei n t e r n a t i o n a lg o l d m a r k e t h o w e v e r , o nd o m e s t i cg o l dm a r k e t ，t h e r ea r es t i l lal o to fp r o b l e m sr e m a i n i n g t ob es o l v e d t a k et h es h a n g h a ig o l de x c h a n g ea sa l le x a m p l e m o s tt r a d e sh a p p e n e d i ns g ea r es t i l li nt h ef o r mo fs p o t sw i t hr e a lt r a d i n gb a c k g r o u n d ；m o s tp a r t i c i p a n t s a r eg o l dp r o d u c e r s ，m a n u f a c t u r e r sa n dt r a d e r s ，w i t hf e wi n s t i t u t i o n a li n v e s t o r sa n d i n d i v i d u a li n v e s t o r sa r en o ta l l o w e dt od i r e c t l yt a k ei np a r to fg o l dt r a d i n g b e s i d e s t h a t ，t h ep r o d u c t sd e s i g n e df o ri n v e s t m e n ti sl i m i t e d a l lt h e s eh a v ep u tan e g a t i v e i m p a c to nt h ep r o g r e s so fc h i n a sf i n a n c i a lg o l dm a r k e t t h i st h e s i sf i r s t l yp o i n t e do u tt h ep r o b l e m se x i s t e do nd o m e s t i cg o l dm a r k e ti nt h e a s p e c to ff i n a n c i a lf e a t u r e s ，i n c l u d i n gt h el a c ko fm a r k e ti n v e s t o r sa n di n v e s t m e n t p r o d u c t s ，t h ef l a w so ft h em a r k e tt r a d i n gm e c h a n i s m ，l o wl e v e lo fi n t e r n a t i o n a l i z a t i o n a n db u g si ng o l db a n k i n g f i n a l l y , i tg a v eo u ts o m es u g g e s t i o n so nh o wt oi m p r o v e c h i n a g o l dm a r k e tt of u l l yd e m o n s t r a t ei t sf i n a n c i a lf e a t u r e s k e yw o r d s ：f i n a n c i a la n d i n v e s t m e n tf u n c t i o n g o l dd e r i v a t i v e s g o l db a n k i n g 6 导论 第一节选题的背景和意义 2 0 0 2 年1 0 月3 0 日，上海黄金交易所正式开始运营，结束了新中国成立后长 达5 0 多年黄金不能自由买卖的历史，中国黄金市场正式建立起来。它的建立和 发展，标志着包括货币市场、证券市场、保险市场、外汇市场在内的中国主要金 融产品交易市场基本建成，中国金融市场体系更加完善了。 在短短几年时间里，以上海黄金交易所为主要交易平台的中国黄金市场取得 了长足的进步：市场规模明显扩大，定价机制逐步形成，投资品种不断丰富，市 场参与者数量增加，市场运行总体比较平稳正常。 然而，黄金是一种兼具货币、金融产品和一般商品的多重属性的商品。虽然 在世界范围内，黄金作为货币的功能逐渐减弱，但各种以黄金为标的的投资活动 的活跃与发展表明，黄金仍有很强的金融性质，也是不可缺少的投资工具。在世 界各大国际金融中心，黄金市场与货币市场、证券市场、外汇市场一起构成了金 融市场的主要组成部分。 在我国，改革开放以来，黄金作为一般商品，特别是作为消费品已经进入我 国城乡居民的消费领域。中国黄金市场形成后，社会公众和产金、用金企业的消 费需求通过市场得到了满足。但是，黄金的投资和保值等金融特性的需求尚未得 到充分满足。以上海黄金交易所为例，交易以现货交易为主，成交量中绝大部分 交易都具有实际贸易背景：参与主体主要是黄金生产企业、需求厂商、中间商， 个人投资者还不能直接介入黄金交易，机构投资者成分的力量也不大，投资性产 品极其不丰富，对作为金融产品的黄金交易还存在着一定的管制，黄金市场的投 融资功能未能得到充分发挥。 我国黄金市场投资性功能缺失的主要原因在于，在黄金一般商品论的影响 下，我国黄金市场的功能，在很长一段时间里都是定位于一般商品市场，而并未 对黄金市场的投资功能给予充分的认识。1 如1 9 9 9 年黄金市场建设进入方案论证 选择阶段的1 0 月份，世界黄金协会资助，由中国改革基金会国民经济研究所完 成了题为中国黄金管理体制与市场开放基本思路及方案设想的研究报告，该 报告当时被视为具有我国黄金市场化改革方向标性的成果。该报告认为黄金市场 的“市场交易主体与其他市场类似，黄金市场是由分散的生产者、加工者、消费 1 刘山恩，论黄金市场的金融性，中国黄金经济，2 0 0 0 年第4 期 者以及介于其间的批发商组成的体系。”显然是一个一般商品市场定位。一直到 2 0 0 0 年初，一些专业人士才丌始对黄金市场的这一功能定位提出质疑，认为黄 金是一种具有货币属性的特殊商品，我国黄金市场应是金融属性的市场，而不是 一个一般商品市场。 在2 0 0 4 年于上海召开的“伦敦金银市场协会全球贵金属年会”上，中国人 民银行行长周小川在讲话中明确了中国黄金市场未来的发展方向，即应当逐步实 现三个转变：一是实现中国黄金市场从商品交易为主向金融交易为主的转变；二 是实现中国黄金市场由现货交易为主向期货交易为主的转变；三是实现中国黄金 市场由国内市场向国际市场的转变。在这三个“转变”中，前两个均涉及了中国 黄金市场金融性功能的发挥和延伸。可见，无论是从黄金市场本身固有的属性还 是从官方的政策导向，积极培育我国的金融性黄金市场都将是大势所趋。 加快建立金融性黄金市场，充分发挥黄金市场的保值和投资功能，于国于民 都将产生巨大的影响和效应。黄金产品种类的增加将丰富中央银行的货币政策操 作的工具：个人黄金投资业务的开展首先可以拓宽储蓄转化为投资的渠道，调整 货币供求，其次可以藏金于民，提高社会福祉；黄金衍生品的发展将有效地提高 黄金市场规避风险和投资、融资的功能，并将逐步实现第三个“转变”。中国黄 金市场，只有在其金融投资功能被充分挖掘后，才能真正成为我国金融体系的组 成部分，为国家为人民发挥出其最大功用。 目前，国内对黄金市场的研究不算多，涉及到其金融性功能发挥及建设的更 是不多。本文对这一领域给予探索，希望能对中国黄金市场未来建设尽微薄之力。 第二节相关文献综述及文章的内容与结构安排 一相关文献综述 国外对黄金市场的研究由来已久，无论是理论上还是实证上。毕竟，金本位 制、黄金非货币化、黄金市场的蓬勃发展，这些都发生在他们身边。在他们看来， 这一切都生动得多。特别是黄金非货币化后，黄金市场得各项功能得以完善，对 这个市场的研究也日趋活跃。其内容包括两方面：一是对市场本身的考察，如市 场的运作机制：黄金衍生交易、商品银行的黄金业务等等；另一方面是黄金市场 与整个金融体系的关系，如与证券市场、与美元之间的联系等等。总而言之，国 外已经侧重于把黄金市场作为一个金融性市场来看待。 建国以来，我国一直实行黄金管制，黄金市场的开放也于2 0 0 1 年刚开始。 9 因此，我国学术界对这一问题的研究也刚起步。从相关的文献资料来看，主要有 以下两个特点：第一大多文献都是涉及黄金市场建设及开放过程中的一些操作性 问题，如我国黄金市场的发展应该分几步走，目前存在哪些问题，应该如何解决 等等。第二，把黄金市场作为一个单纯的商品市场来研究，没有考虑到它的金融 投资性功能，忽视了其在金融体系中可以发挥的作用。 当然，近年来也有越来越多的文献注意到了黄金市场的金融属性，指出应当 把黄金市场作为一个金融市场来建设和发展。尤其是周小川2 0 0 4 年9 月6 日在 伦敦金银协会2 0 0 4 年年会上发表讲话充分发挥黄金市场的投资避险功能之 后，国内掀起了不大不小的探讨黄金市场金融属性的热潮。 以刘山恩、吴顺达为代表的一些学者在这方面做了一定程度的研究。北京黄 金经济发展研究中心主任刘山恩( 2 0 0 0 ) 在论黄金市场的金融性一文中明确 了黄金市场所具有的金融性并对这种金融性做了比较深入的分析，最后对建设我 国金融黄金市场提出希望。吴顺达( 2 0 0 4 ) 在论我国黄金投资一文中论证了 黄金在金融市场中的特殊地位，对我国黄金市场属性定性提出一系列观点，并在 最后探讨了黄金的投资性。 然而，这些论述大多集中精力于黄金商品市场，尤其是贵金属交易市场( 在 我国即是上海黄金交易所市场) 的金融性功能，然而黄金市场的概念是广阔的， 在银行间的场外黄金市场( 包括了黄金信贷市场和黄金租赁市场) 中，黄金的金 融性质将更加容易和显著地发挥出来，但是文献严重缺乏对这两个市场的关注， 有所提及的也只是有关个人黄金投资的论述。 二文章的重点和创新 本论文的重点在于研究中国黄金市场的金融性的发挥，现状如何，有哪些缺 陷，如何将其更好的建设。 由于黄金与生俱来的商品和货币两重性，决定了黄金市场也必然是一个商品 市场和金融市场的结合体。 本文从分析黄金市场的双重属性，尤其是其金融性入手，强调了其金融投资 功能的巨大潜力。然后，结合我国的实际情况对中国黄金市场的金融性功能发挥 的现状给予阐述，分析了该功能发挥不足的原因，交易品种、制度等方面存在的 一些问题。最后，具体分析了充分发挥金融投资功能需要进行的努力，提出建议。 本文的特色： 1 文章研究中国黄金市场，侧重于其金融投资功能，角度上来说有一定的新 意。目前虽然有关于国内黄金市场建设理论论著，但集中于研究金融性黄金市场 的并不是太多。 2 文章的研究对象中国黄金市场，不仅仅局限于黄金交易场内市场，即 1 0 上海黄金交易所，而更是覆盖了广义上的黄金市场，即还包括了银行间无形黄金 市场在内。 三本文的研究方法 本论文结合国内黄金市场实际情况，同时借鉴国际经验，在把握国际黄金市 场的趋势的基础上对金融性黄金市场的建设问题做了较为详细的探讨，其研究方 法主要体现在以下两个方面： 1 规范研究与实证分析相结合。实证研究是描述经济中的事实和行为是什 么，它本身不代表有价值判断，而是客观地说明现实中的经济关系怎样。规范研 究涉及到伦理和价值判断，是回答“应该怎样”类问题的。 2 定性和定量分析相结合，突出定性分析。 四本文的章节安排 导论部分介绍了文章写作的动因、文献综述，以及本论文的创新贺结构等。 然后文章分三个章节： 第一章介绍了黄金及黄金市场的金融属性，并论述了黄金的投资价值：作为 投资品买卖赚取差价，保值和分散投资组合风险。黄金具有的投资价值是现代黄 金市场得以蓬勃发展的基础，也是投资者参加黄金市场交易的动力。另外，通过 对国际黄金市场发展趋势及现状的论述，导出了我国发展黄金市场金融性的迫切 性和必要性。 第二章是本论文的主要部分之一，论述了中国黄金市场在金融性发挥上还存 在的一些缺陷和有待完善的地方，主要从市场主体、交易品种、交易制度、国际 化程度、商业银行的作用发挥、个人黄金投资业务的丌展这六个方面展开，为下 文有针对性地提出建设意见埋下伏笔。 第三章是本论文重点论述的部分，探讨了如何完善和加强我国金融黄金市场 的建设，提出建设的意见。 第一章黄金及黄金市场的金融属性 第一节黄金的金融属性及投资价值 一现代经济中黄金的金融属性 马克思说过“金银天然不是货币，但货币天然是金银。”黄金具备的不易腐 蚀、易分割等特性使得它很早就脱离一般商品的概念领域，成为一种一般等价物 货币。从此以后，黄金这种物品具备了双重性质：商品性和货币金融性。 在金本位制时代，黄金作为货币，毫无疑问地是属于金融领域的一个概念。 然而值得关注的是，在黄金非货币化后，黄金的金融性也并未像在制度层面上那 样在现实经济中消失殆尽。 黄金非货币化的格局确立于2 0 世纪7 0 年代布雷顿森林体系的崩溃和牙买加 体系的诞生，但黄金非货币化实际上却是一个曲折反复的过程。牙买加体系后出 现了两种趋势：一方面，黄金货币属性弱化，但并未完全退出货币领域；另一方 面，国际黄金市场迅速发展，赋予了黄金新的金融属性投资与保值，所以黄 金非货币化也具有两重性：黄金制度层面上的非货币化与实际生活中的货币功能 的消退不同步。正如金本位时黄金仍保留着商品功能一样，黄金在国际货币体系 中的非货币化的条件下仍保留有部分的货币功能。货币在经济中发挥着流通手 段、价值尺度、储藏手段和清偿手段的作用，黄金在这四个方面的作用还未完全 消失： 流通功能。黄金的流通功能是消失得最快的，现在虽然已基本退出了流通领 域，但仍有多种法定面值的金币发行流通，如加拿大枫叶金币、美国鹰扬金币、 澳大利亚普制袋鼠鸿运金币、英国不列颠金币等。 价值尺度。现在黄金不再作为商品定价的尺度，但黄金的价格变化仍然是衡 量信用货币价值和追踪通货膨胀的一种工具，从而成为评价经济运行的参照物； 同时，黄金市场和外汇市场之间的套利均衡机制使它仍然在货币定价中发挥重要 作用。 储藏作用。黄金仍然是重要的资产储备手段。2 截止2 0 0 1 年，各国央行外汇 储备中总计有黄金2 9 6 万吨，约占数千年人类黄金总产量的2 0 ；私人储藏金 条2 2 2 万吨。两项合计占世界黄