（金融学专业论文）我国企业年金基金投资监管探析.pdf

内容摘要 本论文在我国企业年金制度、基金治理结构及其投资管理模式初 步确立这一制度背景下，立足于我国企业年金基金市场发展阶段、资 本市场发展现状、金融监管体制现状等国情，探讨了我国企业年金基 金投资监管所涉及的重要问题。研究重点是我国企业年金基金投资监 管模式在现阶段的选择，力图为构建我国企业年金基金投资监管模式 提供一些政策建议和思路。另外，本文在浅析国际养老基金投资监管 实践的基础上，就建立和完善我国企业年金基金投资业绩监管及投资 风险补偿机制提出了政策建议。 一、论文的主要内容及观点 本论文由四大部分组成。下面分别就每一部分的主要内容和主要 观点加以阐述。 第章企业年金基金及其投资监管概述，从基本理论、整体框架 上为以后章节的论述做了铺垫。本章首先分析了企业年金和企业年金 基金的基本属性、发展趋势、基本类型及企业年金基金的特点等。接 下来从企业年金基金投资及其投资监管的重要性引出“企业年金基金 投资监管”这一论题。第三节则从企业年金基金投资监管的内涵、内 容及基本模式这三方面对“企业年金基金投资监管”做了总体概述。 第二章我国企业年金基金投资监管模式选择的背景分析，突出了 本论文研究的现实意义，并为后继研究奠定了基础。一方面，投资监 管模式的选择应当从本国企业年金制度类型和企业年金基金的管理 模式出发，以确保基金在既定运作模式下更好地实现基金的保值增 值：另一方面，还必须充分考虑若干重要影响因素，其中包括养老金 体制的历史演变、资本市场的发展状况及监管框架、整体经济发展水 平以及法律环境、政治文化背景等。所以本章分两节分别对上述两方 面进行了分析。笔者分析得出：随着我国企业年金制度的初步确立， 在我国既定的企业年金基金管理模式下，充分考虑到我国企业年金市 场处于初级阶段，资本市场的发展不够完善，金融监管体系及相关的 法制建设相对滞后的现实状况，现阶段有必要采取严格限量方式对企 业年金基金实行投资监管。 第三章提出了本论文的研究重点：我国企业年金基金投资监管模 式选择。本章主要就我国企业年金基金投资监管模式选择的三个重要 方面作了相关探讨：一是监管主体的组织结构选择，二是企业年金基 金投资管理人市场准入方式的选择，三是投资组合监管方式的选择。 第一节在比较分析两种监管组织结构各自的表现形式、形成原因 等的基础上，对我国企业年金基金投资监管主体的组织结构提出了具 体的构建思路。企业年金基金投资监管主体的组织结构可分为分散型 和集中型。本文认为各国企业年金基金投资监管组织结构的选择与下 列因素相关：首先，与该国政府对经济的干预程度及市场发育程度有 关；其次、与该国金融监管体系的发展趋势相联系；也与一国企业年 金制度本身所包含的诸多要素相关。在目前我国金融业的法律法规、 主流思想以及机构设置上还是分业经营、分业监管的现状下，本文建 议利用现有的监管机构在我国建立牵头监管型企业年金基金投资监 管组织，并提出具体构想：首先，劳动保障部负责制定企业年金基金 管理的有关政策，下设企业年金监管局，负责对企业年金基金管理进 行具体的监管；其次，在金融监管部门的定期联系会议制度的基础上， 加强劳动保障部与各金融监管部门的合作机制；第三，为各监管部门 建立起有效的监管信息沟通机制。这种监管组织结构的优势在于：一 是目标明确；二是通过合作提高监管效率。 第二节从以下两方面探讨我国对企业年金基金投资管理人的市 场准八方式选择：一是对企业年金基金投资管理人的业务准入方式； 二是对投资管理人的资格认定方式。业务准入方式包括混业经营、专 业经营、专门经营。以我国目前的情况看，选择第二种方式比较适宜： 首先，混业经营方式目前在我国存在一定的法律障碍；其次，选择成 立专门的企业年金基金管理公司存在许多问题；第三，现有市场拥有 一支资产管理、基金管理机构和队伍，部分机构投资者投资业绩良好； 第四，选择既有的投资机构一方面有利于培育理性的长期机构投资 者，另一方面借助市场既有力量提高企业年金基金市场化投资运作的 程度。对投资管理机构的资格认定大致有两种模式：严格准入限制模 式和审慎性管理模式。结合第二章相关分析，在我国现阶段有必要对 投资管理人实行严格准入限制管理：首先，有助于规范企业年金基金 投资管理人，明确其市场主体地位和基金对专业化投资的要求；其次， 在制度初期，有必要实行严格准入制度，以保持基金投资管理市场的 适度竞争性；再次，有利于选择质量较高、经验丰富、投资业绩较好 的专业投资机构进入市场，有助于企业年金基金市场的稳定发展；最 后，可以在一定程度上帮助受托人控制选择专业投资机构的风险。从 企业年金基金管理试行办法相关规定分析，我国对投资管理人实 行双重许可证管理，并且在资格认定标准上突出企业年金基金投资管 理的特殊要求。 第三节对我国现阶段企业年金基金投资组合监管方式选择问题 进行了探讨。审慎人原则和数量控制原则是养老基金投资组合监管的 两大原则，对这两大监管原则的充分理解和深入分析有助于监管当局 选择适宜本国的投资组合监管方式，并制定具体的投资规则。所以本 节首先从这两大原则各自的内在要求、表现形式、优点及缺点及适用 条件等方面对两者进行比较分析，并指出两者在实践中的融合趋势。 结合第二章的相关分析和两种投资监管原则各自的适用条件，本文认 为我国应当在审慎监管的基础之上，更多地采取数量控制方法对企业 年金基金投资组合实旌监管：一是我国尚不具备审慎人原则所要求的 市场基础和制度环境；二是相应的资产管理机构或基金投资经理尚不 满足审慎人原则要求；三是采取审慎人原则监管在我国缺乏相应的法 律支撑。 第四章从国际养老基金投资监管实践出发，深入分析各国养老基 金投资组合监管和投资业绩监管的规则，以及投资监管对养老基金资 产业务的影响，期望在更深层次上把握养老基金投资监管的内在规 律，并为我国企业年金基金的投资监管提供一些思路及借鉴。在借鉴 国际经验的基础上，笔者就我国企业年金基金的投资业绩监管和投资 风险补偿机制这两方面提出了政策建议。 二、论文的主要创新点 1 、从金融监管的角度界定企业年金基金投资监管。首先，企业 年金基金具有双重属性老年经济保障属性和金融属性；其次，企 业年金基金进行市场化的投资运作，无论从基金的资本化、基金的投 资运作机构、还是基金的投资方式看，都与一国金融市场紧密联系， 所咀本文将企业年金基金的投资监管纳入一国金融监管的框架之内。 国内相关研究涉及企业年金基金投资监管时，大多只是简单是将其视 为企业年金监管的一个重要阶段，而没能充分认识到投资监管的相对 独立性和特殊性。本文正是在这基本界定下，对“我国企业年金基 金投资监管”这一论题进行深入探讨的，如在我国企业年金基金投资 监管主体的组织结构的探讨中就充分肯定了金融监管部门的监管职 责。 2 、对我国企业年金基金投资监管模式选择的创新。本文在探讨 我国企业年金基金投资监管模式选择时，不是简单地借鉴拉美国家对 私营养老基金的“严格限量监管”模式，而是从我国企业年金基金的 投资运蕾模式出发，立足于我国国情做出适宜的选择。如笔者在探讨 企业年金基金投资管理人的市场准入方式时，本着充分利用现有资源 又考虑企业年金基金及其投资的特殊性的原则，提出现阶段我国适宜 在分业经营方式下对专业投资金融机构实行严格的资格认定准入方 式。 3 、运用国际比较方法，借鉴了国外养老基金投资监管的经验。 由于企业年金在我国的发展还处于初级阶段，历史短、经验不足，因 此，有必要借鉴国外养老基金投资监管的实践经验，并反思各国遭遇 的困境，从中吸取经验教训。基于这一思路，本文在研究过程中大量 收集和介绍了国际上的经验和做法，并以此为借鉴，就我国企业年金 基金的投资监管提供了一些思路及政策建议。 关键词：企业年金，企业年金基金，投资管理，监管 a b s t r a c t u n d e rt h eb a c k g r o u n do fc h i n e s eo c c u p a t i o n a lp e n s i o ns y s t e m ，b a s e d o nt h ec u r r e n ts i t u a t i o ni nc h i n a ，t h ea u t h o rl u c u b r a t es e v e r a li m p o r t a n t a s p e c t so f i n v e s t m e n tr e g u l a t i o no fo c c u p a t i o n a lp e n s i o nf u n da n d t r i e st o p u tf o r w a r ds o m e u s e f u li d e a so nh o wt od e s i g nt h ei n v e s t m e n tr e g u l a t i o n s y s t e m o f o c c u p a t i o n a lp e n s i o n f i a n d t h i st h e s i si sc o m p o s e do f f o u rc h a p t e r s t h ef i r s tc h a p t e rb u i l d su pa s o u n db a s i so ft h ew h o l et h e s i s i nt h i sc h a p t e gt h ea u t h o rf i r s ta n a l y z e s t h en a t u r e s ，b a s i c t y p e s ，c h a r a c t e r i s t i c s a n dd e v e l o p m e n tt e n d e n c yo f o c c u p a t i o n a lp e n s i o na n do c c u p a t i o n a lp e n s i o nf u n d t h e ni n t r o d u c e st h e t o p i c o fi n v e s t m e n tr e g u l a t i o no fo c c u p a t i o n a lp e n s i o nf u n di ng e n e r a l s e n s ea n dm a k e sac o m p e n d i u mo f i tf o r mt h r e ea s p e c t s ：t h ec o n n o t a t i o n ， m a i nc o n t e n t ，a n dt w ob a s i ct y p e so f m o d e s i nm es e c o n dc h a p t e r ，t h ea u t h o ra n a l y z e sm a n yi m p o r t a n t f a c t o r st h a t s h o u l db et a k e ni n t o a c c o u n tw h e n c h o o s i n g t h e a p p r o p r i a t e i n v e s t m e n tr e g u l a t i o nm o d eo fo c c u p a t i o n a lp e n s i o nf u n di nc h i n a t h i s c h a p t e ri s an e c e s s a r yp r e p a r a t i o nf o rt h ef o l l o w i n gs t u d y ，h i g h l i g h t i n g t h er e a l i s t i cs i g n i f i c a n c eo ft h es t u d y o no r l eh a n d ，t h ep r o p e rr e g u l a t i o n m o d es h o u l db ei na c c o r d a n c ew i t hc u r r e n to c c u p a t i o n a lp e n s i o nr e g i m e a n dt h ep a t t e r no fp e n s i o nf u n di n v e s t m e n t ，i no r d e rt og u a r a n t e et h e p r o p e ro p e r a t i o n a n dm a n a g e m e n to ff u n da n dt or e a l i z ei n c r e m e n to f f u n dv a l u e o nt h eo t h e rh a n d ，c h o o s i n gp r o p e rr e g u l a t i o nm o d es h o u l d c o n s i d e rt h ee f f e c t so fm a n yi m p o r t a n tf a c t o r s ，p a r t i c u l a r l y t h e e v o l v e m e n to fe n d o w m e n ti n s u r a n c es y s t e m ，d e v e l o p m e n t o fc a p i t a l m a r k e ta n dt h ef i n a n c i a lr e g u l a i o ns y s t e mi n c h i n a b a s e do na b o v e a n a l y s i s ，a tl a s tt h ea u t h o rp o i n t so u tt h en e c e s s i t yo f a d o p t i n gd r a c o n i a n r e g u l a t i o nm o d e t or e g u l a t eo c c u p a t i o n a lp e n s i o n f u n di n v e s t m e n t b a s e do nt h ea n a l y s i si nt h es e c o n dc h a p t e r , t h ea u t h o rt r i e st op r o b e i n t ot h ep r o p e rc h o o s eo fi n v e s t m e n tr e g u l a t i o nm o d ec u r r e n t l y , w h i c hi s t h ec o r eo ft h et h e s i s t h i sc h a p t e ri sd i v i d e di n t ot h r e es e c t i o n s i nt h e f i r s ts e c t i o n ，t h ea u t h o rc o m p a r e st w ot y p e sf r a m e w o r ko fr e g u l a t o r y s t r u c t u r e ，c o n c e r n i n gt h e i rf o r ma n dt h er e a s o nt oc o m ei n t ob e i n g ，a n d t h e np u t sf o r w a r ds o m ei d e a sa n d p r i n c i p l e so n t h er e g u l a t o r ys t r u c t u r eo f o c c u p a t i o n a lp e n s i o n f u n di n v e s t m e n ti nc h i n a t h es e c o n ds e c t i o ns t u d i e st h em a r k e ta c c e s sm a l - q i l e ra p p l i e dt ot h e i n v e s t m e n ti n s t i t u t i o n s r e a d yt o e n t e rp e n s i o nf u n dm a r k e t t h ea u t h o r d i s c u s s e st h ei s s u e sf r o mt w o a s p e c t s o n ea s p e c ti sa b o u t t h ep e r m i s s i o n o f o p e r a t i n gp e n s i o nf u n di n v e s t m e n tb u s i n e s si nw h i c hm a n d e r n a m e l y i tc a nb eo p e r a t e dt o g e t h e rw i t ho t h e rk i n d so ff i n a n c i a lb u s i n e s s e si no n e f i n a n c i a li n s t i t u t i o n ，o ro n l yb ys u c hi n v e s t m e n ti n s t i t u t i o n sw i t ha s s e t m a n a g e m e n tq u a l i f i c a t i o n ，o rb yt h es p e c i a l i n s t i t u t i o n se s t a b l i s h e dt o m a n a g eo c c u p a t i o n a lp e n s i o nf u n d t h ea u t h o ra d v i s e sw es h o u l da d o p t t h es e c o n dm a n n e ru n d e rt h ec u r r e n ts i t u a t i o no f c h i n a t h eo t h e ra s p e c t i st h em a n n e ro f q u a l i f i c a t i o nc o g n i z a n c e t h e r ea r et w ow a y s ，n a m e l y r i g i dm a n 皿e r a n d p r u d e n t i a lm a n n e r b a s e d o nt h er e l a t i v ea n a l y s i si nt h e s e c o n dc h a p t e r , t h ea u t h o rp u tf o r w a r dt h a tt h e r ei sn e c e s s i t yo f e n f o r c i n g r i g i dm a n n e ra p p l i e d t ot h ei n v e s t m e n ti n s t i t u t i o n s t h et h i r ds e c t i o nd i s c u s s e st h ec u r r e n tc h o o s eo f p o r t f o l i or e g u l a t i o n f o rc h i n e s eo c c u p a t i o n a lp e n s i o nf u n d n a m e l yw h e t h e rp e n s i o na s s e t m a n a g e m e n ts h o u l db er e g u l a t e db yq u a n t i t a t i v ec r i t e r i a t h a ti s ，b yt h e e s t a b l i s h m e n to fe x p r e s sq u a n t i t a t i v el i m i t so nt h e t y p e s o fa s s e t si n w h i c h p e n s i o nf u n d sm a y b ei n v e s t e d o rb yt h es o - c a l l e dp r u d e n t p e r s o n r u l e ，w h i c hi sab e h a v i o u r a l t y o r i e n t e ds t a n d a r d f i r s t ，t h ea u t h o ra n a l y z e s a n d c o m p a r e s t h ei n t r i n s i c d e m a n d s ，c h a r a c t e r i s t i c s ，a d v a n t a g e s a n d d i s a d v a n t a g e s o ft h et w ok i n d so fr e g u l a t i o np r i n c i p l e s ，w h e nu s e dt o r e g u l a t ep e n s i o na s s e tm a n a g e m e n t i nf a c t ，m a n yc o u n t r i e sa d o p tam i x 2 m a n n e ro ft h et w op r i n c i p l e s t oac e r t a i ne x t e n dt or e g u l a t 。p en s l o n _ d o r t f o l i o a tl a s t ，t h e a u t h o rc o n s i d e r s t h a tw es h o u l d r e g u l a t 。 o c c u 口a t i o n a lp e n s i o np o r t f o l i o ，a p p l y i n gm o r eq u a n t i t a t i v ec r i t e r i ab a s e d o nt h ep r u d e n tp r i n c i p l e t h el a s tc h a p t e re x a m i n e s t h ei n v e s t m e n tr e g u l a t i o no fp e n s i o nl u n d i no t h e rc o u n t r i e s ，p r o b i n g i n t ot h e g e n e r a l r u l e sa n dt h ee f f i c i e n c y r e s p e c t i v e l yo fp o r t f o l i or e g u l a t i o n a n d p e r f o r m a n c er e g u l a t i o n u s i n g t h e e x p e r i e n c eo f o t h e rc o u n t r i e sf o rr e f e r e n c e ，t h ea u t h o ra d v i s ew e s h o u l d e n f o r c i n gp e r f o r m a n c e r e g u l a t i o n o n o c c u p a t i o n a lp e n s i o n f u n d i n v e s t m e n t a n dm a k e ss o m es u g g e s t i o n s o nt h ee s t a b l i s h m e n t o f r i s k c o m p e n s a t i o nm e c h a n i s m o fc h i n a so c c u p a t i o n a lp e n s i o n f u n d k e yw o r d s ：o c c u p a t i o n a lp e n s i o n ，o c c u p a t i o n a l p e n s i o nf u n d i n v e s t m e n tm a n a g e m e n t ，r e g u l a t i o n 3 西南财经大学 学位论文原创性及知识产权声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独 立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论 文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成果。对本文的 研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。因本 学位论文引起的法律结果完全由本人承担。 本学位论文成果归西南财经大学所有。 特此声明 学位论文作者签名：李玲瑶 2 0 0 5 年0 4 月2 0 日 上_ j - 刖茜 一、选题意义 上世纪8 0 年代以来，人口老龄化危机和传统养老保障的制度性 缺陷使得养老保险体制改革成为了一种国际趋势。各国在对其养老保 险体制进行改革的时候都纷纷推出了发展企业年金的政策主张并得 以实施。随着我国企业年金制度进一步确立，企业年金基金规模将日 益增大。能否确保企业年金基金的保值增值，关系到我国企业年金制 度能否持续健康的发展，并进一步关系到社会保障与经济的协调发 展。目前国内对企业年金监管的研究大多着眼于对企业年金整体流程 的监管，涉及计划设立、缴费、投资运作、养老金支付全过程，而专 门针对企业年金基金投资监管的研究较少。实际上，由于企业年金基 金通过受托方式或合约方式与金融市场联系在一起，使其面临的委托 代理风险、投资风险尤为突出，因此，对企业年金基金的投资监管应 当被置于重点监管和优先监管的地位。所以，选择适宜的企业年金基 金投资监管模式，制定和完善基金投资运营规则、市场准入规则、监 管规则、保护机制等，是企业年金基金进行市场化投资运营的重要制 度保障之。本论文正是试图对这一目前缺乏研究却又至关重要的问 题做出探讨，为我国企业年金投资监管模式的选择及其构建提供一些 具有建设性的思路。 二、基本思路和逻辑结构 人们对事物的认识总是遵循从一般到特殊或从特殊到一般这两 个相互交替的过程，本文正是从这种认识规律来构建总体框架的：即 从一般的企业年金基金投资监管概论出发，探讨在我国现实国情下企 业年金基金投资监管的特定选择，再通过分析国际养老基金投资监管 的实践，把握其中的共同点，寻求对我国的借鉴意义。 论文首先从企业年金及企业年金基金的基本概念、属性及特点出 发，论述了企业年金基金投资及其投资监管的重要性，并对“企业年 金基金投资监管”做出总体概述，为研究我国企业年金基金投资监管 奠定了般理论基础和研究框架。 我国企业年金基金的投资监管是一个涉及面广同时又极其复杂 的问题，因此，笔者力图寻求个较好的切入点来探讨这一问题。尽 管各国在鉴管原则，监管方式、监管手段及监管组织机构各方面都存 在很大的差异，然而这些差异依各国投资监管模式的选择又呈现出特 定监管模式下的共性。所以，笔者选择投资监管模式作为切入点。但 是，一国企业年金基金投资监管具体模式的选择受多方面因素的影 响，其中包括养老金体制的历史演变、资本市场的发展状况及监管框 架、整体经济发展水平以及法律环境、政治文化背景等。此外，投资 监管模式的选择还应当从本国企业年金制度类型和企业年金基金的 管理模式出发，以确保基金在既定运作模式下更好地实现基金的保值 增值。 基于上述思路，本文第二章立足我国企业年金计划类型、基金治 理结构及其投资管理模式等制度背景，具体分析了影响我国企业年金 基金投资监管模式选择的若干重要因素，突出了本论文研究的现实意 义，并为后继探讨奠定了分析基础。第三章在相关分析的基础上探讨 我国企业年金基金投资监管模式选择。鉴于企业年金基金投资监管模 式的外延较广，包括投资监管法规体系、投资监管主体的组织结构及 其行为方式等，笔者考虑到能力及篇幅所限，并不指望能对其进行一 个全面系统的研究，而是本着对其提供一些基本思路的宗旨，在许多 值得探讨的问题中选择了三个重要方面进行深入的探讨：一是监管主 体的组织结构选择，二是投资管理人市场准入方式的选择，三是投资 组合监管方式的选择。 他山之石，可为我用。无论是发达国家的成熟经验、还是新兴养 老基金市场国家的探索，对我国企业年金基金的投资监管都具有重要 的借鉴意义。所以笔者在借鉴国际经验的基础上，就我国企业年金基 金的投资业绩监管和投资风险补偿机制这两方面提出了政策建议。 三、主要研究方法 1 、比较分析方法。本文广泛运用了比较分析的方法，贯穿于本 论文分析讨论的全过程，重点体现在两个部分：一是我国企业年金基 金投资监管模式选择部分，都是在比较分析的基础上，结合我国现实 国情作出适宜的选择；二对国际养老基金投资监管实践进行了比较分 析，期望在更深层次上把握养老基金投资监管的内在规律，并为我国 企业年金基金的投资监管提供一些思路及借鉴。 2 、规范分析与实证分析相结合的研究方法。论文借鉴国外养老 基金投资监管的实践经验，在大量引用国外数据资料以及国际学者实 证研究成果的基础上，评价各国养老基金投资监管的效率。并在规范 分析的基础上就我国企业年金基金的投资业绩监管和投资风险补偿 机制这两方面提出了政策建议。 四、对论文有关问题的必要解释 本文所定义的企业年金基金，是包含于养老基金( p e n s i o nf u n d ) 这个更一般的概念之中的。国外通行的做法是将企业年金基金和其它 各种养老金计划积累的基金统称为养老基金，并且各国对养老基金的 投资监管覆盖了由本国私有部门投资运作的养老基金( 不包括国家的 公共基本养老金计划) 。 由于研究需要，本论文涉及到很多国外的经验做法、数据资料以 及国际学者的研究成果，大量采用了国外的研究资料。为了保持原有 资料的真实性和研究数据的致性，本论文在运用国外资料的部分仍 沿用“养老基金”的说法，并引用相应的数据。 第一章企业年金基金及其投资监管概述 第一节企业年金及企业年金基金 一、企业年金 企业年金是指在政府强制实施的公共养老金或国家养老金制度 之外，企业( 或行业) 在国家有关政策和法规指导下，根据自身经济 状况和发展需要而建立的、旨在为本企业( 或行业) 职工提供定程 度退休收入保障的补充性养老金制度。企业年金的主要特点是：首先， 它是一种制度安排，在一国多层次养老保障体制中通常处于补充地 位；第二，这- - n 度安排与特定的雇佣关系以及相应的薪酬体系相关， 一方面必然表现出特定的企业行为，如企业对计划的筹资，管理等， 另一方面企业年金财产在本质上是职工的- - , e e 延期收入，要求对其进 行市场化投资运作；第三，国家或政府作为政策制定者和监管者不直 接干预企业年金计划管理和基金运营，其主要职责是制定规则、依规 监管。如欧盟国家的养老金计划( p e n s i o np l a n ) 、职业年金 ( o c c u p a t i o n a lp e n s i o n ) 、雇主养老保险计划( e m p l o y e rp e n s i o np l a n ) 以及美国的私人养老金计划( p r i v a t ep e n s i o np l a n ) 在不同程度上都具 各以上特点。 随着各国社会保障私有化趋势的继续演迸和多层次养老体系的 建立，各国政府纷纷制定相应的法规和税收优惠政策，规范引导企业 年金的发展，并逐步确立其在多层次社会保障体制中的地位。尽管企 业年金在各国的建立和发展受多种因素的制约而各具特色，但却呈现 出共同的发展趋势：一是企业年金从非正式安排走向正式的制度安 排，并纳入一国养老保障体系之中；二是企业年金计划从非基金制向 基金制过渡；三是企业年金计划由政府以外的组织提供并由私人部门 管理，对基金进行市场化投资运作。 二、企业年金计划的基本类型 一般而言，养老保险理论把一个特定的养老金筹资安排称为一个 养老保险计划( p e n s i o np l a n ) 。由于划分的依据不同，企业年金计划 的类型有不同的分类方法，并且各种类型又相互重叠。本文从企业年 金计划的融资和收益发放这两个环节的不同安排将其分为以下两对 基本类型。 根据融资方式不同，企业年金计划可分为基金制的和现收现付制 的。基金制是指一种以远期纵向平衡为原则的筹资模式，或者从动态 的角度来看，在基金制下任何时点上累积的企业年金保费收入的总和 连同其投资收益，能够以现值清偿未来企业年金给付的需要。与基金 制相对应的概念是现收现付制，后者是一种以短期收支平衡为原则的 筹资模式，基本上是以支定收，在一个预算期内企业年金保费收入仅 仅满足本预算期内的支出需要，不为以后时期留存积累资金。 根据缴费与收益的关系，企业年金可概括为两种基本形式，即以 强调缴费为特征的确定缴费型( d e f i n e dc o n t r i b u t i o n ，d c ) 计划和以 强调养老金给付为特征的确定给付型( d e f i n e d b e n e f i t ，d b ) 计划。两 种计划在设计技术、风险分担、成本效率等诸多方面表现出明显的差 异。比如，从风险分担的角度看，d c 计划更注重制度设计引起的成 本效率问题，计划发起人或受托人不承担企业年金计划中的任何金融 风险，而是由计划参与者承担计划的所有风险，参与者最终受益水平 由基金积累额和投资收益决定；而d b 计划更注重精算方法和精算成 本，计划发起人或受托人承担各种形式的金融风险，提供最低投资收 益或年金化收益率的担保，或者保证给付一定比例的工资替代率，也 为计划参与者在退休之间发生的残疾和死亡风险提供保障。从缴费激 励的角度来看，d b 计划的给付与职工退休前的缴费没有直接关联， 职工有不缴费或“搭便车”的动机；而d c 计划的给付水平取决于职 工退休前的缴费积累和投资收益积累水平，职工有很强的积极性为自 己的个人账户缴费。 确定缴费型企业年金一般是在完全积累的基金制下运行的( 除了 法国实行现收现付制和德国采取薄记方式) ，所以理论上其资产和负 债总是处于精算平衡，侧重于评价企业退休账户上的现有资金规模。 尽管强调保险金给付为特征的确定给付型企业年金可以在基金或非 基金的基础上运行，但为了确保雇主能对员工履行承诺的退休金给付 义务，避免职工遭受雇主经营失败或缺乏偿付能力的风险，各国政府 加强监管d b 计划，要求d b 计划建立相对独立的信托基金，并保持 适宜的基金积累额度，以防范计划的基金积累不足风险。在基金制基 础上运行的d b 计划，是通过计划发起人专门提取部分资产用于积累 并投资，再加上计划发起人未来的缴费，来确保足额支付承诺的退休 金收益水平。 三、企业年金基金的概念及特点 基金广义上是指经过国民收入初次分配和再分配后形成的具有 规定用途的物质资料形式和货币形式的统一体。企业年金基金是指企 业年金计划在基金制下筹集的资金及其投资运营收益形成的企业补 充养老保险基金。从定义可见：1 、企业年金基金是保障企业年金制 度实现退休收入保障功能的经济基础，体现其老年经济保障属性；2 、 企业年金基金以资金形式存在，而资金的本质属性是保值增值，从而 决定了基金对投资的内在要求；3 、企业年金基金是在基金制下形成 的，强调基金的积累技术机制。其中基金制和投资是金融市场的两个 核心概念，充分体现其金融属性。 正是企业年金基金的双重属性老年经济保障属性和金融属 性决定着企业年金基金的特点，并区别于其他基金。 l 、企业年金基金具有长期性、稳定性、巨额性。一方面，基金 制下的企业年金计划向基金的供款往往是长期的、连续的、累积的， 有时甚至长达3 0 4 0 年，必然导致庞大的年金资产积累；另一方面， 企业年金给付在时间上具有刚性，所以供款和给付必然存在时间差和 规模差，使企业年金基金在存续期内具有相对稳定的资金可用于投 资；企业年金基金的长期性、稳定性必然伴随着巨额性特征，企业年 金基金占一国g d p 的比例呈不断增长趋势。如英国的养老金计划基 金从1 9 8 0 年占g d p 的2 1 0 4 上升到1 9 9 8 年的8 1 5 7 ，美国从 2 5 2 9 上升到8 1 7 4 ，荷兰从4 5 7 7 上升到1 0 6 ，马来西亚从 1 6 ，8 2 上升到5 0 7 。 2 、基金的负债性。企业年金基金是负债性质的基金，因为企业 年金基金的规定用途是向达到退休年龄的劳动者提供养老金。企业年 金基金的负债性是区别于一般投资基金最重要的特点之一。基金的负 债性一方面要求企业年金基金的投资管理必须广泛运用资产负债管 理技术，另一方面要求对企业年金基金的资产监管应充分考虑与其负 债监管的协调性。比如：企业年金基金的长期性决定了大部分基金适 合于中、长期投资；负债与工资率及通货膨胀的关联性要求企业年金 基金必须投资于具备抗通货膨胀功能的资产，如股票和不动产；负债 的久期( d u r a t i o n ) 特性与基金的成熟度( m a t u r i t y 工作人口与退休人 口的比率) 相关，所以处于不同成熟期的基金要求持有不同久期的资 产组合。 基金的负债性质依d b 和d c 计划而存在明显的差异。在d b 计 划中，成员的受益额度具有强制性和确定性，养老金给付构成计划发 起人的担保承诺，所以负债额度具有刚性，并独立于基金资产规模， 从而可能出现基金积累不足的风险。而在d c 计划中，养老金给付额 度取决于企业退休账户上的资金规模，所以理论上其资产和负债总是 处于精算平衡，尽管d c 计划没有明确承诺一定水平的养老金给付， 但计划在设计时必须考虑一定水平的收入替代率、投资收益率等因 素。 3 、基金的保值及增值性。一方面，基金在长期积累过程中必然 面临替代率和通货膨胀风险，使基金面临保值增值的外在压力。另一 方面，基金的资本属性使它具有增值的内在要求。为了维持自身实际 价值或者实际购买力，企业年金基金必须实现保值增值；按照资本习 性，具有长期性特点的企业年金基金理应取得相对较高的回报率，这 就要求企业年金基金的增值率应当高于平均水平。 。d e n n i sel o g u e & j a c ksr a d c r 林义等译：养老金计划管理，中国劳动社会保障出版打，2 0 0 31 0 7 第二节企业年金基金投资及其监管的重要性 一、企业年金基金投资的重要性 企业年金基金投资，就是企业年金基金投资管理者运用年金基金 购买金融资产或实物资产，以便在将来获得与承担风险成比例的收 益。企业年金计划本身的设计、运作、及在一国的地位决定了企业年 金基金投资的重要性。 l 、企业年金计划本身的设计就隐含了投资收益率这一因素。如 d c 计戈0 在保险期内的缴费率，理论上是先设定目标替代率，形成有 关最终工资水平、从业时间和投资收益的合理估计，并据此推算得出 的。在既定缴费率下，为了达到目标替代率，则要求基金实际投资营 运所获得的收益率要超过工资增长率或通货膨胀率，当高于预计投资 收益率时，有助于提高养老金最终支付水平。而d b 计划的受益水平 一般是先确定收入替代率目标，并考虑投资营运和预期寿命的精算估 计等因素，以职工的特定收入水平和工作年限为基础，根据既定养老 金给付公式计算而来。在受益水平事先确定的d b 计划下，发起人更 加重视基金的投资营运，希望以更多的投资收入对计划进行融资，从 而降低计划的发起成本。 2 、企业年金基金在长期积累的过程中必然面临替代率风险和通 货膨胀风险。替代率风险是指基金的最终积累额在假定的寿命条件下 达不到预定的替代率，从而影响退休后生活水平的风险；通货膨胀风 险是指由于通货膨胀，企业年金基金经过长期积累后其实际购买力下 降。如d b 计划，当名义工资率随通货膨胀上升时，在其他条件不变 的情况下，建立在期末工资基础上的企业年金基金债务就会增加，从 而增大基金的负债风险。同样，对d c 计划而言，通货膨胀的变化会 影响其资产价值的变化，从而影响实际投资收益率，所以基金的投资 组合要求包括一定比例的抗通货膨胀风险的金融资产。因此，要求长 期积累、规模相对稳定的企业年金基金投资于资本市场，以投资收益 的增长来减弱基金面临的替代率风险和通货膨胀风险。 3 、企业年金基金投资的重要性还体现为企业年金基金对金融体 系、金融市场、金融功能产生的重大影响。相对现收现付制，基金带i 企业年金制度能极大地增加储蓄，并且，通过这种具有长期效应的储 蓄率的提高，可以促进资本形成、优化资本配置、推进金融创新和金 融机构降低成本，进而成为不断促进资本市场效率提高的一种机制， 为本国经济的长期、稳定增长提供基础性条件。正是企业年金基金 对有长期固定收益和最低担保的投资需求促进了相关的金融工具创 新，如担保抵押债务和担保投资合同等。 然而，企业年金基金在投资营运的同时也面临投资风险。投资风 险是指基金投资过程中由于主观原因( 投资决策失误、投资组合选择 不当) 及客观原因( 工商业有周期变化、利率波动、政府政策变化等) 造成的投资收益率不确定的风险。资本市场的发育程度越低，投资风 险越大。资本市场的不断完善、政府适当的监管及基金投资管理的逐 渐成熟都会降低投资风险，但不会使之消除。 二、对企业年金基金实施投资监管的重要性 由于企业年金基金的特殊性，各国都对企业年金基金的投资管理 实行相对于其他投资基金严格得多的监管。从企业年金基金的两大基 本属性老年经济保障属性和金融属性看：一方面，企业年金基金 作为养老保险基金的重要组成部分，为退休者提供“养命钱”，因此， 基金的重要性和特殊性就显现出来；另一方面，企业年金基金通过受 托方式或合约方式与金融市场联系在一起，其受托性和投资风险性也 凸现出来。相对于缴费环节和领取环节而言，企业年金投资环节面 临的风险较大，因此，世界各国对企业年金的投资监管往往被置于重 点监管和优先