（民商法学专业论文）投资基金治理结构的法律研究(1).pdf

投资基金治理结构的法律研究 3 中 文 提 要 投资基金是金融市场中最活跃的投资主体它的健康发展对于稳定市场推 动产业的发展提高资源配置等方面都发挥着巨大的作用我国的投资基金发展 仅有十年的时间相关的法律和制度还不很完善如何充分利用立法和制度的手 段完善投资基金的治理使其更好的为国民经济发展服务已经成为一个重要的 课题本文以投资基金的治理结构为研究对象从基金的内部治理和外部治理两 方面入手 在考察各国对于投资基金各方当事人的权利义务以及相关制度规定的 基础上结合我国投资基金发展的现状和有关法律的规定对我国的投资基金立 法和相关制度设计提出建议和设想 投资基金的内部治理主要讨论了基金管理人的义务 托管人制度和基金持有 人大会制度和基金持有人诉讼的制度在基金管理人义务方面主要分析了英美 法对于投资基金管理人信赖义务的规定 并据此提出具体规范关联交易和以善良 管理人义务规范基金管理人注意义务的建议对于基金托管人的监督义务的规 定笔者建议应具体规定基金托管人未能履行其监督义务时的责任使其真正具 有义务的内容在基金持有人权益规定方面笔者建议具体完善基金持有人大会 制度和基金持有人诉讼制度 投资基金的外部治理中主要讨论了基金的监管对于我国基金监管的问题 笔者建议建立以行政监管 行业协会自律监管和基金自我监管为内容的三层监管 体系 关键词投资基金基金治理结构基金管理人信赖义务投资基金监管 投资基金治理结构的法律研究 4 abstract investment fund is the most active investor in the finance market. its healthy development can promote the industry, steady the market and improve the efficiency of the resource distribution. the investment funds history in our country is only about 10 years. the theories and practices about the fund fell behind the other countries. therefore how to develop investment and insure it healthy and steady is an important topic. this article studies the investment fund governance structure. it bases on the research of the other countries stipulation about the investment fund and it studies the institution of our countrys. based on all these investigations, the author raise some suggestions. in the internal governance of the investment fund, the article discusses the mangers duty, the custodians supervision, the unit holder meeting and the unit holders litigation. in the managers duty aspect, the author analysis the fund managers fiduciary duty in the anglo-american law. and the author suggests that specific establish the regulation about the related transactions, and the author advise use the good and honest managers duty to stipulate the managers skill and care duty in the anglo-american law. in the custodians supervision aspect, the writer suggests that the securities investment fund law should stipulate the result when the custodian cannot fulfill his supervision duty. in the unit holders right aspect, the author proposes that the legislation should perfect the unit holders meeting and unit holders litigation. the investment fund external governance discusses the supervision of the investment fund. the writer suggests that establish the three-leveled supervision system. it should contain the government supervision, the guild supervision and the investment fund self-superintend. key words: investment fund fund governance structure fund manager fiduciary duty investment fund supervision 投资基金治理结构的法律研究 5 引 言 2000 年 10 月财经杂志刊登了一篇题为基金黑幕关于基金行为 的研究报告解析的文章此文通过对 10 家基金管理公司管理的 22 家基金在 9 个月内的大宗交易行为的研究分析 发现绝大多数基金存在违规操作或违背基金 投资者利益操作的现象其手法主要是通过基金自身对倒同一基金管理公司下 的基金双向倒仓 基金同基金发起人或基金管理公司股东的关联交易等实现对证 券价格的操纵 一石激起千层浪 引起了社会各界对基金运作中出现的种种问题 证监会也对基金管理公司展开了调查2001 年 3 月 23 日中国证监会公布了对 基金管理公司交易行为的初步调查结果在被调查的 10 家基金管理公司中未 发现异常交易行为的有 2 家发生异常交易行为但属于偶然现象或较轻微的有 5 家异常交易行为数量接近或超过了平均水平的有 2 家博时基金管理公司的 相关异常交易记录数量明显突出 这一调查结果直接导致了证监会对博时基金管 理公司涉及的证券欺诈行为进行立案调查并最后责令其进行整改基金黑幕 事件引起了理论界和业界的热烈的讨论进而建立一个以法律法规为基础以现 代科学投资理论为指导完善的基金治理结构的问题浮出了水面 治理结构的问题首先产生于公司组织并已形成了一套较完整的理论投资 基金的治理结构与公司治理结构有相似之处 治理问题的产生都是起源于所有权 与经营权的分离同样产生委托代理问题但是投资基金水平式的组织结构各 方合同关系的特殊性决定了其治理结构与公司的治理结构存在着不同在基金 产业比较发达的国家 对于投资基金的治理形成了一套完整的制度安排和法律法 规的规范和监管体系以及相关的理论体系这些都为投资基金的健康蓬勃的发 展提供了法律上制度上和理论上的保障 我国的投资基金起步于上个世纪 90 年代的初期经过十多年的发展我国 的投资基金业已经初具规模而相应的立法则相对滞后经过四年的反复讨论和 多次易稿2003 年 10 月新的证券投资基金法出台了并将于今年 6 月 1 日 正式实施这使得我国基金业的运作有法可依然而这并不意味着基金运作过 程中的黑幕现象从此会消失在法律明文禁止的情况下不法的基金管理人会转 而采取隐蔽性强的交易形式如关联交易等为自己牟利这对立法者和执法者 提出了更高的要求如何合理的规范各方的权利和义务以保护投资者的利益 同时又不减损基金管理人的积极性成了当前主要的问题也就是投资基金治理 结构所要研究的问题 为此本文以投资基金的治理结构为研究对象以治理的理论为基础从投 资基金的内部和外部治理两方面以法律制度为观察出发点针对我国目前投资 基金治理中存在的问题结合新颁布的证券投资基金法对我国投资基金制 度的设计提出一些建议和设想 投资基金治理结构的法律研究 6 需要指出的是本文所指的投资基金治理结构是指投资基金关系的治理而 不是基金管理公司的治理结构基金管理公司只是基金关系中的一方其自身的 治理结构属于公司治理所讨论的范围有关公司治理结构的问题国内外学术界 已形成了许多有价值的学术成果但是对于基金治理结构的研究我国还刚刚 开始因此在我国投资基金迅速发展的今天对投资基金治理结构的研究就显 得十分重要 投资基金治理结构的法律研究 7 第一章 投资基金概述 第一节 投资基金的概念特征及其型态 一投资基金的概念 投资基金的称谓是我国所独有的世界各国对投资基金有各种不同的称谓 在英国及我国的香港地区称为单位信托基金美国称共同基金日本韩 国和我国台湾地区称证券投资信托由于投资基金在各国发展的进程不同 再加上法律体系的差异各国对投资基金的定义有所不同美国经济学家 j.a straley认为投资信托是投资人的共同机构其特点是结合多数人的投资以分 散投资与防止损失为原则投资于各种有价证券分享其收益但不以支配被投 资公司的管理权为目的美国1940 年投资公司法第三条 a 款规定任何主要 从事投资再投资和证券交易的发行人并且该发行人拥有或拟购买的投资证券 不包括政府证券不低于其本身资产总值的 40%.这种定义注重的是投资 公司的机制即投资者以股权为基础将资金交由投资公司管理投资于证券的特 征日本韩国更强调证券投资信托的信托法基础日本的证券投资信托法 第二条第一项规定本法所称证券投资信托是指基于委托人的指示以将 信托财产作为对特定有价证券的投资加以运用为目的的信托 且以将其受益权分 割使不特定多数人取得为宗旨者而英国及我国香港的法律的定义注重单位信 托这种制度的经济功能英国1986 年金融服务法第七十五条第一款将集 合投资计划定义为有关某些资产的任何安排通过这种安排使参与者能够得 到由于获取占有管理或处置这些资产所带来的利润或收益而且参与者并不 对资产进行日常控制从以上各国对投资基金的理解中我们不难看出尽管各 国对投资基金的定义的理解存在着不同的见解 投资基金都具有存在以下相同的 安排聚集不特定多数人的资金投资人因信赖基金管理人的专业知识而将资金 交由其管理基金管理人通过运用组合投资的方式分散风险以获取资本利得或 股息为目的而非取得被投资公司控制权 另一方面由于投资基金的内容十分丰富涉及金融经济和法律等不同的学 科因此不同的学科从不同的角度不同的侧重点对投资基金做出了定义金融 和经济学注重的是基金的投资方式与投资制度 而法学研究则从投资基金的组织 结构角度对投资基金做出定义 投资基金是指通过发行基金份额募集资金形成独 立的基金财产由基金管理人管理基金托管人托管以资产组合方式进行证券 投资基金份额持有人按其所持份额享有收益和承担风险的投资组织 1笔者认 为这种从投资组织结构角度的定义更能体现投资基金的法律特征 这个定义揭示 1 证券投资基金法 2002 年 8 月送审搞 投资基金治理结构的法律研究 8 出基金持有人基金基金管理人和基金托管人之间的组织与分工以及这几方 当事人在基金关系中的权利与义务 基金因基金投资人的投资而形成独立的基金 财产交由基金管理人管理基金托管人托管基金持有人则享有因基金财产投 资而产生的收益同时还必须承担投资失败的风险 二投资基金的特征 与投资基金的定义一样经济和法学学科都对投资基金的特征有所研究经 济学从投资方式的角度指出投资基金具有共同投资专家理财组合投资收益 共享和证券化等特征而法律学家则从投资基金的组织结构上各方当事人关系 的构造上指出投资基金区别于公司等组织的特征 首先投资基金以信托法理为基础 基金起源于信托 各国的学术界一般都认为投资基金的设计是基于信托制度 的设计而产生的2因此投资基金也就具备了信托所具备的基本特征第一 所有权与利益相分离 所谓的所有权与利益相分离是指信托财产的所有权和因信 托财产产生的利益分属于受托人和受益人所有信托一旦成立信托人转移给受 托人的财产就形成了信托财产受托人享有信托财产的所有权他可以管理处分 信托财产 但受托人不能为自己的利益而使用信托财产也不能将管理处分信托财 产而取得的利益归于自己享受与信托的基本构造一样投资基金也具有所有权 与利益分离的特征以公司型基金为例基金持有人购买了基金单位之后基金 财产的所有权转移给形成的投资公司 而同时基金持有人享有取得基金收益的权 利第二信托财产独立性信托一旦有效成立信托财产即从委托人受托人 以及受益人的自有财产中分离出来而成为一独立运作的财产仅服从于信托目 的 3同样的投资基金财产也是如此 我国证券投资基金法第六条规定基 金财产独立于基金管理人基金托管人的固有资产基金管理人基金托管人不 得将基金财产归入其固有财产虽然基金托管公司负责管理基金资产但托管 人不能行使对基金资产的处分使用和收益的一般所有权的权能基金管理人可 以对基金财产进行管理和有限的处分 但这种权利的行使是为了基金持有人的利 益并且基金管理人没有获得基金收益的权利另一方面基金持有人并不拥有 基金资产的所有权而仅享有基金收益的取得权第三有限责任信托的有限 责任体现在信托内部关系和外部关系两个方面在信托内部只要受托人没有违 反其对信托关系各方的义务 他就无须以自有财产对因经营管理信托财产而造成 的损失承担责任在信托的对外关系上委托人受托人及受益人实质上对因信 托事务处理所发生的债务合同之债和侵权之债都只以信托财产为限负有限清 偿责任 4同样的在投资基金内部 当基金管理人和托管人没有违反其约定和法 2 投资基金以信托理论为基础 其基本的法律构造本文将在第二节详细分析 3 周小明著 信托制度比较法研究法律出版社 1996 年版第 13 页 4 同上书 第 15 页 投资基金治理结构的法律研究 9 定的义务时就不对因基金管理而造成的损失承担赔偿责任在外部投资基金 作为一个组织在不存在个人过错的情况下对于在基金运作过程中造成的第三 方的损失基金持有人管理人和托管人仅以基金资产为限承担赔偿责任 其次采取基金管理人与托管人分离的模式与基本的信托设计不同的是投 资基金的财产由管理人管理与运营 投资基金的托管人则负责基金财产的保管以 及监督基金管理人行为的职责这样的设计是为了加强对基金管理人的监督保 护投资者的利益基金托管人与基金管理人是相互独立的这样才能使其更好的 履行监督职能我国证券投资基金法第二十八条规定基金托管人与基金管 理人不得为同一人不得相互出资或者持有股份该法第十八条规定了基金管 理人的高层管理人员不得兼任基金托管人或其他基金管理人的职务 最后投资基金具有高度流动性基金的流动性体现在基金资产的高度流动 性和基金单位的高度流动性两方面由于投资基金以投资为目的因此为了保证 基金资产的保值增值基金管理人会根据市场情况的变化将资金分散投资于股 票债券短期有价证券和房地产贵金属等并随时调整投资比例这就使得 基金资产具有很强的流动性 投资基金资产的高度流动性决定了投资基金的治理 结构与一般的商事组织不同 一般的商事组织如公司等都采取的是内部管理的治 理结构设立内部股东大会监事会等机构而对于投资基金来说其资产的高度 流动性使得内部设立专门的机构监控其资金行为将耗费巨大的组织成本 因此投 资基金的治理一般都采取外部管理的模式 即由基金管理人或管理公司管理基金 事务投资基金的高度流动性还体现在基金单位的流动性方面基金单位一般都 可上市进行交易可以自由流通转让不受限制其流动性高变现性强可以 满足投资者变现转投资规避风险的要求 5 三投资基金的种类 投资基金依据不同的标准可以分成不同的种类但最基本的也是与投资基 金治理结构联系最紧密的分类有两种 一是按投资基金的组织形式分为公司型基 金和契约型基金 二是按照所发行的基金单位是否可以赎回分为开放型基金与封 闭型基金 一公司型投资基金和契约型投资基金 公司型基金是具有共同投资目标的投资者依据公司法和投资基金法的规定 采取公司的形式设立的投资基金公司型基金的主体由四方当事人组成1股 东公司型基金的股东也就是基金持有人依据公司的章程享有权利承担义务 2投资公司投资公司是公司型基金的发起人以发行股票的形式筹集基金 成立公司3基金管理公司基金管理公司与基金订立契约负责基金的管理 5 贺绍奇著 证券投资基金的法律透视人民法院出版社 2000 年版第 3 页 投资基金治理结构的法律研究 10 事务并收取报酬同时还要充当基金的投资顾问提供调查资料和服务4基 金保管公司保管公司在与基金签订保管契约后负责保管投资证券并办理每 日每股净资产的核算配发股息和过户手续等 契约型基金又称信托型基金是基于商业信托的原理基金管理人作为发 起人发行受益凭证募集资金后与基金托管人订立基金契约由基金托管人按 照契约的规定负责保管基金资产和相关的会计核算等事宜 基金管理人负责运用 基金资产进行投资 基金投资者通过认购基金单位而加入到基金契约并按照基金 契约的规定享有投资收益基金持有人权利不仅是对基金享有的利益还包括参 与基金重大事务的决策以及对基金剩余资产所享有的权利是由合同权利信托 权利以及法定权利所构成的权利的集合权利束该权利集合拥有自己的赎回 与转让模式 6 二开放型投资基金和封闭型投资基金 投资基金按照基金单位是否可以赎回分为封闭型和开放型投资基金我国 证券投资基金法第五条第二款规定采用封闭式运作方式的基金是指经核 准的基金份额总额在基金合同期限内固定不变 基金份额可以在依法设立的证券 交易场所交易但基金份额持有人不得申请赎回的基金可以看出封闭型投资 基金具有总额固定基金单位不可赎回等特征 与封闭型投资基金相对开放型投资基金是指基金份额总额不固定基金 份额可以在基金合同约定的时间和场所申购或者赎回的基金 与封闭型投资 基金相比开放型投资基金由于要承担随时赎回基金单位的义务 因此需要提取一 定比例的现金以备不时之需 而封闭型基金由于其总体的稳定性以及投资限制少 等特性更适合于证券金融市场发展水平较低的国家 第二节 投资基金法律关系的分析 投资基金的法律关系的构造应以信托法理为基础 尽管世界各国对于信托制 度对投资基金的基础作用有所争论 但笔者认为以信托法理构造投资基金的法律 关系不仅仅是理论上的探讨而且还具有十分重要的现实意义1在当事人的 基金契约规定不完善或不明确时根据信托法理解释合同填补当事人约定的空 白2根据信托法理判断当事人签订的基金契约条款的法律效力更有利于保 护投资人当当事人订立的基金契约的某些条款明显不公平且损害投资人的利 益违背信托法理的时法院应运用信托法律关系确定这些条款的效力以达到 保护投资人的目的投资基金的法律架构根据投资基金的类型的不同而有所不 同下面分别讨论之 6 kam fan sin, the legal nature of the unit trust, clarendon press, oxford, 1997, p324 转引自张国清著 投 资基金治理结构之法律分析博士论文稿第 11 页 投资基金治理结构的法律研究 11 一契约型投资基金的法律关系 学术界对于契约型投资基金的法律关系存在着以下几种学说 一分离论 分离论又称二元制信托构造此种理论为德国 1956 年的投资公司法 所采纳分离论是指在契约型投资基金中存在两个信托法律关系其一为投资人 与委托公司基金管理人间的信托关系其二是委托公司基金管理人与信 托会社相当于基金托管人之间的信托关系而三者之间的法律关系规定于作 为信托人的委托公司基金管理人与受托人的信托会社基金托管人之间的 信托契约中见图 1如图在信托关系 1 中投资人以自己为受益人委托基金管 理人为受托人管理基金资产成立一个信托在信托关系 2 中基金管理人是信托 人委托托管人保管基金资产托管人是受托人保管基金资产是为了投资人的利 益也就是投资人是受益人形成信托关系 2 图 1分离论下契约型投资基金的法律关系图 投资人信托人 1受益人 信托 关系 1 基金管理人受任人 1信托人 2 基金托管人受托人 2 信托关系 2 分离论在法律关系十分明确赋予了投资人信托委托人和受益人的双重地 位加强了对投资者利益的保护但在实际操作中分离论还存着缺陷两重信托 关系仅体现在基金管理人与基金托管人的基金契约中 在基金契约中想实现保护 非契约当事方投资人似乎有心有余而力不足的之虞 如当托管银行不当行为造成 基金资产损失时 投资人的利益保护只能通过基金管理人依据托管协议请求赔偿 而实现另外在三方关系中构造两个信托关系人为的增加了法律关系的数量 在实践中操作起来增加了复杂性 二非分离论 非分离论又称一元论 1951 年的日本证券投资信托法就采取此种立法 模式非分离论整体结构以证券投资信托契约为核心以该契约连接管理人托 管人受益人而形成三位一体的关系由基金管理人在发行受益凭证募集证券投 资信托基金之后以委托人的身份与作为受托人的基金托管人保管银行签订 以基金投资者为受益人的证券投资信托契约 托管人作为受托人据此取得基金资 产的名义所有权负责保管和监督而作为委托人的基金管理人则保留了基金资 产投资与运用的指示权收益权则归属于作为受益人的投资者如图 2 所示 投资基金治理结构的法律研究 12 图 2 非分离论下契约型投资基金的法律关系图 投资人受益人 基金管理人信托人 信托关系 证券投资 信托契约 基金托管人受托人 非分离论简化了基金关系当事人的法律关系 并明确了管理人与投资人及管 理人与托管人之间的一种信托关系 但非分离论的法律架构与传统的信托法理相 悖首先基金管理人作为委托人根据信托法原理应对信托财产拥有原始的所有 权但实际上基金资产的原始所有权属于投资人其次托管人的受托人的地位 也值得商榷根据信托法原理受托人应积极的管理经营信托资产而实际上托 管人仅依据基金管理人的指示进行操作 三共同受托人说 共同受托人说为我国的部分学者所提出该学说认为以投资人为委托人兼 受益人基金管理人和基金托管人为共同受托人根据基金契约的规定进行专业 分工分别以自己的名义履行各自的信托义务基金管理人负责基金资产的管理 与运作 基金托管人则按照法律和基金契约的约定保管基金资产并对管理人的行 为进行监督如图 3 所示 图 3共同受托人学说下契约型投资基金的法律关系图 共 投资人信托人受益人 同 基金契约 受 信托关系 托 人 信托法上共同受托人指因共同接受委托人在信托行为中的委托或者有关 国家机关在国家行为中的指定 而对信托财产负有为他人进行管理或处理职责的 数人 7支持共同受托人说的学者认为实际上在契约型基金关系中 基金资产的 所有权和经营管理权的分离实质上是受托人权能的一种分割 除管理事务内容有 所不同之外基金管理人和基金托管人的义务与信托受托人的义务基本一致都 7 中国证券业协会基金公会 证券投资基金法规体系研究中国法制出版社 2002 年版第 106 页 基金管理人受托人 监督 制衡 基金托管人受托人 投资基金治理结构的法律研究 13 负有双重的对物和对人的义务在对物的义务方面双方都负有管理基金资产的 义务在对人的义务方面双方都负有为基金持有人的最大利益恪尽职守勤勉 尽责的义务笔者认为共同受托人的设计具有分离论法律关系清晰可最大限 度保护投资人的优点 同时也兼具了非分离论的法律关系简单 操作简易的特点 这样的理论设计更适合于我国目前基金业发展的现状 二公司型投资基金的法律关系 与认为契约型投资基金的本质是信托的统一认识不同 对于公司型基金的法 律性质的理解学术界存在着不同的见解 这些意见大致可以分为两派一种 是认为公司型基金本质上是公司 支持这种看法的学者主张契约型基金按照信托 法原理设计本质上属于信托而公司型基金依据公司法设立依据公司法进行 规范本质上属于公司另一派认为公司型基金在本质上还是信托即公司型基 金与契约型基金一样体现了信托关系由投资者将资产信托给董事再由董事 自行或托付外部基金管理人运作 笔者认为在讨论公司型投资基金的法律性质之前 需要明确的是公司型投资 基金与基金公司8不同前者是相对于契约型基金制度而言指以公司型组织的 形式运作投资基金而产生的全部法律关系的总和 而后者则是指在公司型基金制 度下由投资者结成的具有法律主体资格的组织体对公司型投资基金的法律性 质的认识不能仅仅对构成公司型投资基金一部分的基金公司进行研究 而应该将 包括投资者基金公司以及基金公司的组织机构基金管理人和基金托管人在内 的完整的公司型投资基金法律关系作为研究对象 信托论和公司论都是对公司型 投资基金关系中的基金公司的性质的看法 至于基金公司是为公司性质还是信托 性质笔者认为这两种说法表面上看起来相互对立但实质上只是对同一事物 性质认识的不同程度而已基金公司采取的公司法人的组织形式与一般公司在 组织结构主体资格和责任能力等方面都无区别但是追究更深层次的意义我 们可以看出基金公司较之普通的公司法人在以下方面存在着不同之处 首先经营范围方式和组织结构和功能不同一般公司是自己经营具体业 务获利而基金公司则主要是通过基金管理人的投资组合获利基金公司和基金 管理人多不参与具体业务的经营基金公司虽与一般公司一样设有董事会但其 在独立董事的比例选任方式薪酬决定等方面均不同于一般公司另外董事功 能不同一般公司的董事直接参与公司业务的经营管理基金公司中典型的情况 则是董事不参与基金的运作而只负责监督基金管理人的管理运作行为 其次 资本制度 存续期限和税收模式不同 依据公司法上的资本维持原则 一般公司的投资者在向公司出资后不得随意抽回资金 而在发行开放式基金的基 金公司中投资者可在发行期结束后随时要求按照基金净值赎回出资在存续期 8 本文所指的基金公司与我国在实践中所使用的基金公司的概念不同 我国在实践中所称的基金公司实质 是指基金管理人 投资基金治理结构的法律研究 14 间上一般公司通常没有存续期限的限制而基金公司一般均规定有存续期限一 般公司通常是两重税负即公司缴纳企业所得税投资者缴纳个人所得税对于基 金公司及其投资者的税负 各国通常采取一级税负或减免 延迟纳税等其他方式 最后也是最重要的一点股东权利的特殊性如基金公司股东即投资者在 特定情况下对基金管理人享有直接诉权根据美国1940 年投资公司法规定 在基金管理人违反一般信赖义务时证券交易委员会 sec 有权提起诉讼但并 未对基金公司及投资者个人的诉权做出规定但依据相关判例与学说投资者个 人在此类情况下享有默示诉权 9在一般的公司结构下 公司的股东不能以个人 的名义对与公司有契约关系的第三人提出诉讼 因为该契约存在于公司与第三人 之间而基金公司股东的这种特殊的权利正说明了基金管理公司因其与基金公 司之间的基金契约而对投资人也就是受益人承担了信托法上的义务再如投资 者个人对基金重大事务具有投票决定权主要表现为对基金契约的投票批准权 根据1940 年投资公司法section15 的规定投资顾问合同基金契约须经 基金公司股东会批准方可生效对该合同的修改亦须经股东会批准另外按照 section8 及 section13 的规定 基金的重大投资政策的变更也须由股东会批准决 定又如开放式公司型投资基金的股东也就是投资者拥有股权回购请求权即 请求基金公司赎回其所持有的基金单位的权利 这种权利在传统的公司法框架下 是无法理解的因为公司的股权是不能要求公司赎回的这样会破坏公司这一法 人承担责任的能力和存在的基础 至此我们可以看出公司型投资基金的法律构造是由多数投资人出资成立 一个公司型的法人组织基金公司再由基金公司与基金管理人托管人签订 基金契约由基金管理人负责管理运营基金资产基金托管人负责保管基金资产 并对基金管理人进行监督基金契约在基金公司基金管理人基金托管人和投 资者之间形成了信托关系基金公司是信托人和受益人基金管理人基金托管 人是共同受托人如图 4 图 4 公司型投资基金的法律关系图 基金契约 信托关系 基金公司信托人受益人 共同受托人 9 loomis / 45 叶明 我国投资基金监管体制的法律问题研究西南政法大学硕士论文稿第 5 页 投资基金治理结构的法律研究 45 陷的一种重要方法是有益的是一种降低或消除市场失灵的手段而芝加 哥学派则持相反的观点认为市场的缺陷是可以由市场机制自己调整的无需 政府进行干预 并且政府的监管只有利于一部分的生产者 而不是更多的消费者 另外监管会消耗巨大的人力物力甚至监管机关还可能被利益集团所俘获而 为其服务总之监管是有害的 比较两大学派的观点可以说是都有一定的道理但芝加哥学派的观点 是建立在市场是有效的理论的基础之上的但在现实中纯粹的市场经济是不存 在的尤其是象我国的市场经济刚刚起步市场的效率低下混合经济存在个 体和社会整体利益相互矛盾在这种情况下不仅增加交易成本劣化资源配置 而且有碍社会经济的良性运行因此公共利益学派的观点为大多数国家特 别是市场经济发展中国家所采纳 二投资基金监管的必要性 对投资基金进行监管就是防止投资基金出现不正常的风险 这种风险的存在 不仅会损害投资者的利益而且会影响基金业的发展甚至导致证券市场的不稳 定和金融市场的动荡因此研究对投资基金监管的必要性就必须从分析投资基 金的风险入手 在市场经济条件下任何投资活动和投资行为都是有风险的风险越大则收 益越高 投资基金虽然可以通过专业人士的理财管理利用组合投资的原理来降低 投资风险但并不能消除风险另外由于投资基金独特的组织结构和运行机制 也决定了其具有诸多的特殊的风险投资基金的风险主要有两大类一类是由投 资基金特殊的组织结构当事人之间特殊的关系所决定的一类是由于基金的投 资和正常运作行为所产生风险 投资基金有不同于其他企业或组织的特殊的组织结构 投资基金由基金管理 人负责基金资产的日常投资决策及管理由基金托管人保管基金资产基金托管 人依据管理人的指示处分基金资产并对管理人的投资计划进行监督投资者作 为基金资产的实际所有人承受基金资产的一切权益 这就是基金关系中内部三权 制衡机制但是如果投资基金内部权力分配不均衡不科学造成基金管理与 操作失去约束和监督不能形成有效的制衡机制则会造成对投资者保护力度的 降低 投资基金设立的目的就是为了使投资者的资产保值和增值 为了达到这一目 的投资基金的管理人会根据市场的情况进行投资组合但基金管理人的专业知 识和水平各有不同同时市场情况的瞬息万变所投资的目标的变化等等这些因 为投资基金的投资行为所带来风险都可以造成基金资产的变化 另一方面投资基金在我国整个经济中所占的比重越来越重要以证券投资 基金为例截止 2 0 0 2 年底包括获准筹建在内的基金管理公司达到了 2 3 家基 金管理公司的注册资本总额达到 1 8 . 3 3 亿元基金从业人员超过 1 2 0 0 人目前 投资基金治理结构的法律研究 46 上市的封闭式基金有 5 4 只包括正在发行的 1 7 只开放式基金在内我国的证券 投资基金总数已达到 7 1只总规模已达 1 2 3 2亿元占两市总流通市值的 1 2 以上并且这一数字正在不断的增长之中同时我们还必须注意到我国的基金 业还处于发展的初级阶段基金品种数量管理水平有关的法律法规有待于 进一步的发展和完善还未建立起完善的基金持有人保护机制因此加强基金的 监管是保护基金持有人的利益维护基金业资本市场甚至整个经济的稳定与健 康发展的客观要求 三投资基金的监管体系 基金的监管应该是一个多层次的体系一般来说基金监管的体系应包括三 个层次一是基金主管机关的行政监管该层次的监管为最高层次的刚性监管 所谓刚性就是指其对市场内所有参与的基金都具有监管的权利 并且其采取的措 施具有强制执行的效力监管的主体为基金主管的行政机关其手段主要是通过 制定法律法规和行政手段来执行监管第二层是行业协会自律监管此为中间层 次的监管形式监管的主体是自律性组织行业协会其监管手段为协会内部的协 调与业务管理其特点是仅对协会内的成员拥有监管权其监管措施也多以协调 和管理为主最后是基金的内部自我监督其监督的主体为所有基金关系的参与 人包括基金持有人基金托管人以及基金管理人其监督的机制是基金内部的 制衡机制也就是基金内部治理结构严格说来第三层次的基金内部的自我监 督不属于基金外部治理的范畴因此在此不多作讨论 总的说来各国的基金监管的体系基本都是采取这种三层次的划分但各自 的侧重不相同有的以行业自律监管为主如英国有的则侧重政府主管机关的 监管如日本下面就发达国家投资基金监管模式的利弊进行比较研究 第三节 发达国家投资基金监管模式比较 一以行业自律为主英国模式 英国是投资信托的鼻祖 世界上的第一个投资基金即诞生于英国 4 6 , 经过上百 年的发展英国的投资基金市场已日臻完善其采取的是以行业自律为中心的基 金监管体制 英国的基金监管体系也分为三个层次 在第一层次执行政府监管职能的是金 融管理局其主要任务是1 保护投资者的利益金融管理局将制定提倡和 执行诚信财务稳健和公平交易的高标准来保护投资者利益确保他们获得有关 服务产品及风险的清楚全面的信息并得到公平待遇2 维护公平透 明和有序的市场3 维护投资者对金融机构的信心第二层次是发挥主要监 管功能的自律性行业协会 包括基金管理协会 投资顾问协会 基金经理人协会 46 1868 年成立的 海外和殖民地信托基金 the foreign and colonial government trust. 投资基金治理结构的法律研究 47 单位信托协会投资信托协会等这些协会根据各自行业的特点制定投资限制 并规定基金经营者在基金的招股章程或委托协议中均须明确写明基金必须遵守 的限制同时这些组织通过制定组织章程规则等文件来规范基金经营者的行 为 以保护投资者的利益 第三层次是基金内部的制衡 其主要依据是 信托法 英国投资基金监管的特点是以投资基金行业协会的自律管理为主 而基金的 主管机关金融管理局的作用则较小这主要是因为行业协会主要由专业人士组 成 将投资基金市场交给真正懂得市场运行规则的专业人士来管理而不是政府官 员更有利于维护市场的有效运行有利于保护投资者的利益英国这种独特的自 律性监管机制根源于其特殊的法律文化和历史环境 英国法素来以判例法规范社 会关系成文法在整个法律系统中不起主导作用另外英国的社会经济崇尚自由 竞争不主张政府对经济的发展过多的干预这种监管模式能够充分发挥基金行 业的自律功能使得监管者在决定何时行使监督权方面拥有自决权具有充分的 灵活性有利于投资基金行业的长期稳定发展特别是这种机制将监管建立在监 管者与被监管者相互信任共同合作的基础上因而更易实现监管目标 4 7 然而 另一方面这种模式由于强调行业组织的措施和办法 而不利于形成统一的规范来 规置基金当事人的行为因而其人为因素相对突出监管者自决权的随意性和弹 性十分明显 二法律约束下的基金自我监督美国模式 美国是投资基金发展最为迅速最为完善的国家尤其是共同基金业务的成 长十分迅速据 1 9 9 6年的统计资料显示共同基金资产已超过商业银行成为 美国最大的金融产业现在美国已具有世界上最大的投资信托产业 4 8 美国采取 的是法律约束下的基金自律监管模式1 9 2 9年前美国基本不对投资基金进行监 管在经济大风暴之后当局渐渐意识到基金黑幕的严重性制定了一系列的法 规对投资基金进行严格的监管美国的投资监管也分三个层次 在第一层次的政府主管机关的监管中 投资基金监管主体是证券交易委员会 s e c尽管美国各州都有基金管理机关但 s e c享有充分的权限和很高的权 威以保证 s e c 对全国基金市场统一高效的监管s e c 集立法执法和准司法 于一身可以独立对基金市场实行强有力的管理而无需依赖其他行政和司法机 构另外s e c 直属总统直接对国会负责从而确保了 s e c 的权威性为严格 执法奠定了基础 4 9 s e c负责对投资基金的发行与交易活动进行管理检查稽 核基金公司的经营活动监督信托法投资公司顾问法的执行其中的 投资管理部division of investment management主要负责管理投资顾问公司的 各种行为包括其注册发行财务广告委托声明定期报告以及所生的新 47 叶明 我国投资基金监管体制的法律问题研究西南政法大学 硕士论文稿第 21 页 48 sec reports on investment trusts and investment trusts and investment company pts.1,2-49(1939-1941) 49 符启林 试论我国证券监管的模式中国政法大学学报2000 年第 2 期第 21 页 投资基金治理结构的法律研究 48 问题进行监督和管理 第二层次的自律组织监管的主体包括全美基金业协会投资公司协会等自 律组织的自我管理对基金行业保持良好的素质和声誉安全稳定的运作具有重 要的作用 第三层次的基金的自我管理中其最大的特色是基金公司的独立董事的监 管美国的投资公司法规定投资公司董事会至少有 4 0 % 的成员必须独立于 投资顾问和承销商独立董事在基金的内部监管中发挥重要的作用其主要权利 有1 就涉及利益冲突交易及基金公司与基金管理人等机构之间重大事项变 更举行独立董事会议的权利2 批准基金契约和承销合同的权利投资公 司法要求召开独立董事特别会议按多数原则表决通过投资顾问协议 并且每 年重新批准一次并最终由股东大会表决通过投资公司法赋予独立董事批 准承销合同的权利3 批准基金销售费用在基金公司按照 1 2 b - 1规则自行 销售基金份额的情况下 通常由基金管理人提出提取基金销售费用的计划, 由基 金公司召开特别会议, 由多数独立董事和董事会表决分别批准通过 并且每年重 新审核一次最终由多数股东表决通过4 聘请独立审计机构独立公共会计 师的聘请必须由多数独立董事表决通过5 批准其他服务合同在基金公司 与基金管理人的关联方签订其它服务合同时 必须由多数独立董事表决通过6 对基金合并的批准两个基金合并时需要双方的董事和独立董事的多数分别通 过7 从基金管理人关联董事等处获得其履行职责所需要的信息的权利 美国投资基金市场是全球最有活力和创新精神的基金市场 同时又是世界上 最严格规范的基金市场然而这种严格的监管并没有使基金市场失去活力 反而使其运作更公平有效率更富创新精神 三严格的政府管制日本模式 日本投资基金监管体制是政府严格管制模式 大藏省是全国金融行政主管机 关其下的证券局负责监管投资基金的活动该局在投资基金机构的设立信托 财产的运用信托财产购买股票的限制等方面拥有极大的权力1 9 5 1年证券 投资信托法规定公司欲成为委托公司须得到大藏大臣批发的营业执照并 向大藏大臣提出营业申请书信托契约的签订认可变更解除必须得到大藏 大臣的许可大藏大臣有权要求基金机构提供有关资料或报告书并对其进行监 督检查对于严重违法的基金机构可取消其营业执照1 9 6 7年关于证券投 资信托之委托公司行为准则的大藏省令对委托公司的投资经营行为做出了具 体规定 在第二层次的自律性监管中日本的投资信托协会是其中的监管主体该协 会是根据证券投资信托法的规定建立的行业自律性组织其宗旨是通过自我 管理实现投资信托业务的公平合理确保受益人与公众的利益实际上协会 与大藏省等政府机构保持着密切联系协会的活动受到大藏省的严格监控因此 投资基金治理结构的法律研究 49 其自律功能不能得到充分的发挥 日本的投资基金的监管体系中政府监管所起的作用十分大 这种体制有利于 充分发挥政府的功能有助于对投资基金发展方向规模和结构进行有计划有 目的的安排并制定相应的政策和强有力的措施对基金运行和管理进行引导和 调节并有利于发挥投资基金的融资功能支持国家金融和经济建设的发展但 另一方面这种模式由于政府的严格控制市场竞争不充分很难调动基金机构 和个人的主动性和创造性无法根据市场的需要创造出新的基金产品同时这种 体制行政色彩过于浓厚政府在市场中扮演着教练员裁判员和运动 员的多重角色容易滋生腐败和官僚作风导致基金运作与管理机制难以有效 的建立 鉴于以上的原因1 9 9 6 年底日本政府决定对本国的金融体制进行综合改革 单独设立金融监管部门实现财政与金融监管业务的分离成立了金融监管厅 作为总理府的外局统一检查监督金融机构的活动 第四节 我国投资基金监管体制的建议 一我国投资基金监管体制的现状 在政府监管的层面以证券投资基金管理暂行办法出台的时间为准我 国的投资基金监管体制的发展可以分为两个阶段在办法出台之前国务院 证券委为国家对全国基金市场进行统一宏观管理的主管机构 中国证监会为证券 委的监管执行机构同时金融机构债券投资基金证券由人