（金融学专业论文）寿险产品利差管理研究.pdf

摘要 我国寿险业囱改革开放以来得到了长足发展。妲务规模、保费收 入、机构数目、险种范围不断扩大。截止2 0 0 5 年，寿险保费收入为 3 2 4 4 3 亿元，保险公司总资产达到1 5 2 2 5 。9 亿元，人身保险公司数 目由开始时人民傈险公司一家增加到4 2 家，再保险公司5 家1 。我国 寿险业迅速发展的同时，也存在者巨大的风险，利差损风险就是其中 之一。中国寿险业在9 0 年代中后期曾出售了大量赢预定利率缀单， 但1 9 9 6 年以后，中国人民银行连续8 次降息造成了寿险业上徽纪末 到本世纪初的巨大的利差损问题，中国海险业从9 0 年代末期开始进 入了魏所未有的低谷。据统计，2 0 0 3 年末我国寿险业累计列茇损达 到1 0 5 2 8 6 亿元2 。并且由于寿险韭的长期性特征，随时闯的捺移， 利差损将呈现继续上升的态势。据专家测算，截至2 0 0 9 年，中国寿 险业累计铡差损将达到4 0 0 0 亿左右3 。我闺寿险业在上世纪末鼹和本 世纪襁的教谰告诉我稍，保险公司一定要做好利纛风险的防范与管 理。同时我国保险业监管的逐步完善和保险资金投资渠道的拓宽，也 给保险公司更好的进行利差的管理提供了良好的契枫。因此有必要对 于利差管理彳乍一点理论上的工作。利差状况决定着鸯险公司的盈利能 力和偿付能力，因此，做好利差管理不仅对于保险公司维持稳定利润 来源具有重要意义，同时对于保证投保人利益，维护金融业稳定也具 有重婺意义。 本文的研究对象是利差，主要讨论如何通过定价、投资两个途径 扩大利差益，消除利差损。国内很多学者和业内专家对于利差风险剥 用定眭分析方法从宏观角度做了较为充分的研究，但是理论层赫和定 量分析的研究为数不多。本文的研究侧冀于从理论角度和数理分析方 法来讨论擞观层灏鲍单个寿除公司如俺通过选择定价策略穗跨期投 资策略对利差进行管理。另外，分寿厅了一些实铡并提出了最优化数值 算法，希望本文的研究能够对我国寿险业经营的实务做出一点贡献。 参觅垒藉落实瓣学蓑袋硗，势力建设剖新型行业，促进媒陵业又挠又好地簸越 2 参见栽嗣寿险公司剥麓损实证研究 3 参加刹燕损与寿险投资 融第二章开始，本文系统的研究了寿险公司利差管理的路径和方 法，主要包括以下内容： 繁二章中，蒜先，殴盈剩俸为研究鹃逻辑超赢，分析了影响寿险 公司未来利润现金流的三大因素：死差、费差和利差。假设投保人和 保险公司均是追求利益最大化的主体，通过分析投保人行为和保险公 司行为，得塞如下结论：寿险公司是难以通过扩大死差益和费差益来 提高利润的，它们对利润的贡献是偶然的、短期的、小幅度的；而利 差却反映了寿险公司收取保费并运用保赞来获利的本质，它对刹润的 贡献是必然的、长久的、大鹾发匏，所以零l 差静管瑾是寿险公嗣应当 长久关注的问题。接着，分析t n 差的三个构成因索：预定利率、投 资收益和责任准备金。责任准备金取决于预定利率和保额、死亡率等 莫毽终生医素，只有颈定剩拳和投资 l 殳豢建傈验公弼睡决策变鬣也是 最终决定利差的因素，从而将如何管理利差的中心立足于确定预定利 率和投资策略上。最后，提出了利差管理的框架：寿险公司的所有产 燕应当分类送行列差管理，甭每一粪产舄酶剩差应当沿着预定利率 资任准备金投资的路径来进行。 籀三章着重分析了合理的预定利率存在的原因和确定合理预定 摹| l 率瞧方法。从投俣人的蠡度来考虑，纛予人餐对于未寒生鑫状浇露 不确定性难以把握，所以人们出于预防的目的将现期财富以某种资产 形式存储起来以备不时之需。接着分析了现期财富的预防性配鼹方式 其鸯灵活幢、安全糕和收益稳的特点，麸嚣涛萤篌秘寿险产晶缡入人 们可行的资产集。人们通过比较寿险产晶提供的固定利率和国债提供 的浮动利率选择投资品种，当两种产品提供的收益均等时，则两种资 产裁怒无差巽麓，掰以从投缳入魏囊度，寿险产品合理静预定稠率藏 是能够带来同无风险国债相同收益的某个利率。从寿险公司的角度， 用比较静态分析的方法描述了预定利率大于、小于、等于国债收益时 兹情形，铁面接得对寿险公司嚣言台瑾魄预定裂率仍然是麓够繁来淘 无风险国债相同收益的某个利率。至此，通过经济学分析已经教得了 确定预定利率的原则。在本黧第二部分，通过预定利率的确定原则衍 生出了寿险产品具有嗣率互换酶属牲：羧穰久支付绘寿险公司浮动铡 率同时寿险公司支付给投保人固定利率。以金融工程的视角，将寿险 产品描述为一份利率互换协议，在随机利率情形下，以这个互换协议 在授绦霞的价格确定预定剩率，并i 歪明了所确定预定剽率解的唯一 性。 ， 第四章分析了利差管理的另一个环节：投资策嗡。投资策略必须 要符合寿险经营豹特征。首先，寿险产瑟具有长期性和现金流动复杂 性的特征，一份产品保障期间往往是几十年，在这过程中，不断有 现金溅入和流出，并且往往这釉现金的流动是随机的。例如一般性的 费焉支篷、保险金绘纣支出、分霸缴纳静傈费收入等等。登须擒述这 些未来现金流状况，才能合理地对寿险资金进行跨期的最优化配置。 所以，本章第一部分在随机情形下用微分方程模拟了寿险公司的各类 帐户交动过程，较为准确褥刻疆了寿险公司未来现金漉葫获嚣，为接 下来得最优投资策略做好了准备。其次怒投资目标的确定，对于某一 时刻公司销售的巢一特定产品的权益帐户是由利润积累构成的，考虑 到寿陵经营的盈利瞧以及寿险公司瘸予风险厌恶酶主体，所以囱然地 将权益效用最大化视为投资决策的目标，对于不同的险种和不同的寿 险公司可以选用不同的效用函数来体现其风险厌恶瑕度。最后，将动 态筑矧弓| 入寿险公司缒投资策略，熬决了随视情形下如何逶过不断交 换无风险资产和风险资产的比例来使得莱一特定保单在期满时，保险 公司的权益得到最大的效用满足。最终推导出一个微分方程组来表达 这一投资策略。 第五章主要工作是给出了制定预定利率的实证分析和投资策略 的算法：蒙特卡罗d i j s k s t r a 算法。第一节中，以1 0 年期均衡 缴费露定矮寿验为绷，通过估计债券价格得到预定剩率酶数僮麓，并 计算了定期险的理论价格。由于在第四章中获得的最优投资路径由一 个复杂的微分方程组来表达，既便用现有的强大的数值算法也是很难 达爨其解酶。为了提高本文毽论的实焉性，所以在本章的第二部分提 出了一种新的算法，避开求解微分方程组来获得最优投资策略。这种 解法的基本思路如下：首先将每一日分出i 0 1 种不同的投资策略，以 无风险资产衩霍来表示( 帮第一种无风险资产配置比例为0 ，笫二 种为1 第百种为1 0 0 ) ，这样在保单有效期内每一日都有这 样1 0 1 种无风险资产权重作为可能的投资选掸；接着运用蒙特卡罗方 法，模拟高每一目每一种无风险资产权囊下的权益效焉增量，这样投 爨策略就被描述成个有趣赋权罂( 节点为疑期，路经标识为投资比 例，相应的权重为权益效用增造) ：最后，借助图论中的d i j k s t r a 算 法来求解有向赋权图的最短路就获得了最优的投资策略：使保单到期 圈权益效用最大的无风险资产和风险资产间的配置比例。 瑗论浚静磷究是在一定豹假定条件下进行的，并量由予个人知识 结构和能力的限制，研究可能存在某些局限性和馕误。因此，本文的 研究并不完美，在本文的末尾对文章的主体部分进行了回顾和反思。 承认了本文在莱些地方存在的不足和局限性，并为后继研究提出了一 些可能的方向。 本文在兹人的璎究成果基鹚上，在剥差管理的理论层商上获霉导了 如下进展：， 第一，提出利差管理应当建立在产晶分类的基础上，目p 应当 对每一类期限、缴费方式、保障方式类似的险种分剐予以管瑾，在诧 基础上建立起公霹所有产晶的翻差篱理框架。 第二，从经济学的角度，分析了投保人资产选择行为和保险 人行为是如何使预定利率得以确定的，从而将预定利率关于定价内生 化了( 目前的理论和实务中的将预定利率视为外生于定价的) ；并且， 铁金融工稷的幸凳焦，将寿险产黼视为一晕孛利率互换进行研究，在保险 蠢效期内，投保人囱保险公司支付浮动剥率恧保险公司淘投傺人支付 固定利率；最后在随机利率情形下，通过投保日的互换价值求得了合 理的预定利率，并且证明了这令合理预定利率解的唯一陛。 第三，考虑到寿险产品其有王菇金流动复杂性的特征，在随机穰 率情形下，接遮了寿险公司资产、受馕、权益的变动过程，觏划了其 未来现金流，用预定利率一一负债权益这样的路径将寿险公司定 价决策同投资决策联系起来；立足于寿险产晶具有储蓄性、长期性、 安全能的特点，以产晶到期日公司权益效用最大化为目标，弓f 入动态 最优化蘸方法来跨麓嚣置瓷本。 第四，提出了最优资本配置比例的一种新辫法：蒙特卡罗 d i j s k s t r a 算法。以蒙特卡罗方法模拟寿险公司权益帐户的运动 路径，将公司可麓豁投资吃绸转化为有向赋权国，节点为目掰，路径 标识为投资比例，相应的权藏为权益效用增量。最后运用d i j k s t r a 算法求此有向赋权图的最短路，最终得到近似的最优资本配置比例。 关键字剩差灏定黍j 率投资策略 蒙特卡罗d i j s k s t r a 算法 a b s t r a c t w i t ht h eb o o m i n go fl i f ei n s u r a n c ei nc h i n a ，t h ei n t e r e s tr a t es p r e a dr i s k h a sb e c o m eo n eo f 穗em o s ts e r i o u sr i s k si ni n s u r a n c ec o m p a n i e s l i f e i n s u r a n c ec o m p a n i e st h a th a de v e rs o l dh i g hp r i c i n gr a t ep o l i c i e si nt h e m i d d l eo f1 9 9 0 sh a v eb e e nu n d e rt h eb u r d e no fi n t e r e s tr a t es p r e a dl o s s s i n c et h ee n do f1 9 9 0 s i th a sb e e ne s t i m a t e dt h a tt h ea c c u m u l a t e ds p r e a d l o s sw a su pt o10 5 2 8 6b i l l i o nr m b 。a st h et i m eg o e sb y , t h es p r e a dl o s s w i l lc o n t i n u er i s i n gb e c a u s eo ft h el o n g t e r mf e a t u r eo fl i f ei n s u r a n c e i t h a sb e e na l s oe s t i m a t e dt h a tt h ea c c u m u l a t e ds p r e a dl o s sw i l lb e u p t o4 0 0 b i l l i o nr i v i bi nc h i n a sl i f ei n s u r a n c e t h eh i s t o r i c a le x p e r i e n c et e a c h e r u sal e s s o n ，s ot h em a n a g e m e n to fs p r e a dr i s ki se s s e n t i a lt oi n s u r a n c e c o m p a n y t h ei n t e r e s tr a t es p r e a di st h em o s te s s e n t i a lf a c t o rf o rt h ep r o f i t a n dt h e s o l v e n c y o fi n s u r a n c e c o m p a n ns e e i n g t h a tt h e s p r e a d m a n a g e m e n ti sn o to n l yv e r yi m p o r t a n tt om a i n t a i nt h es o u r c eo fp r o f i t b u ta l s ob e n e f i tt ot h ep o l i c yh o l d e ra n dt h ef i r mo fw h o l ef i n a n c e ，i ti s v e r yn e c e s s a r yt or e s e a r c ho nt h em a n a g e m e n to ft h ei n t e r e s tr a t es p r e a d f r o mt h et h e o r e t i c a lv i e w t h et h e s i ss t u d i e st h ei n t e r e s tr a t e s p r e a da n dh o wt oe n l a r g et h e s p r e a dg a i na n dr e d u c et h es p r e a dl o s sb yp r i c i n ga n di n v e s t m e n t + t h e t h e s i sl a ye m p h a s i so nq u a n t i t a t i v ea n a l y s i sa n dt h e o r e t i c a ls t u d yi nt h e m e t h o da n dt e c h n o l o g y ih o p e st h et h e s i sc a nd e d i c a t et ol i f ei n s u r a n c e p r a c t i c a lo p e r a t i o ni nc h i n a ， c h a p t e rt w o ，s t u d i e st h em a i nf a c t o r s t ot h ee f f e c to fi n t e r e s tr a t e s p r e a d t h et h e s i sa n a l y z e st h a tt h ei n t e r e s te f f e c to np r o f i to fr a t es p r e a d i sd i f f e r e n tf o r mt h a to fm o r t a l i t ys p r e a da n de x p e n s es p r e a d ，a n di t c o n t r i b u t e st ot h ec o m p a n i e sp r o f i t sc h i e f l ya n dp e r s i s t a n t l y t h e r ea r e t h r e ef a c t o r sa f f e c t i n gi n t e r e s t ：r a t es p r e a d p r i c i n gr a t e ，i n v e s t m e n tr a t e a n dr e s e r v e a m o n gt h et h r e ef a c t o r s ，r e s e r v ei sd e t e r m i n e db yp r i c i n g r a t ea n do t h e rf i x e df a c t o r s ，b u tp r i c i n gr a t ea n di n v e s t m e n ta r et h e c o m p a n y sc o n t r o l l a b l ev a r i a b l e sw h i c hs u b s e q u e n t l yd e t e r m i n er a t e s p r e a d t h u s ，t h et h e s i ss t r e s s e so nh o wt od e t e r m i n et h ep r i c i n gr a t ea n d i n v e s t m e n ts t r a t e g ys oa st om a n a g et h er a t es p r e a d a tt h ee n do ft h e c h a p t e r , t h et h e s i sp r o p o s e s af r a m e w o r ko fi n t e r e s tr a t e s p r e a d m a n a g e m e n t c h a p t e rt h r e e ；s t u d i e s t h e p r i n c i p l e a n dt h e a p p r o a c h + o ft h e d e t e r m i n a t i o no fp r i c i n gr a t e t h et h e s i sa n a l y z e sh o wt h ee q u i l i b r i u m p r i c i n gr a t ei s d e t e r m i n e db yt h ep o l i c yh o l d e r sb e h a v i o ro fa s s e t s s e l e c t i o na n dt h ei n s u r e r sb e h a v i o rb a s e do nt h er e s p e c t i v eo fe c o n o m i c s 。 t h e ni tc o m e st ot h ec o n c l u s i o nt h a tt h e p r i n c i p l eo fp r i c i n gr a t e s d e t e r m i n i n gi st og e tac e r t a i nr a t et h a tc o r r e s p o n d st oz e r o ，c o u p o nb o n d s t h i sc o n c l u s i o nr e v e a l st h a tt h el i f ei n s u r a n c ep o l i c yc o n t a i n st h ef e a t u r e s o fi n t e r e s t s w a p i ns e d t i o nt w o ，w i t hm a t h e m a t i c a la p p r o a c h ，t h el i f e i n s u m n c ep o l i c yi sv i e w e da sac o n t r a c td fi n t e r e s ts w a pb a s e do n s t o c h a s t i ci n t e r e s tr a t e s 。t h u s ，t h ep r i c i n gr a t ec a l lb ed e t e r m i n e db yt h e v a l u eo ft h es w a pc o n t r a c to ni s s u i l l g f i n a l l y , t h es o l u t i o no f p r i c i n gr a t e i sp r o v e dt ob es o l e c h a p t e rf o u r , s t u d i e st h es t r a t e g yo fi n v e s t m e n t u n d e rt h ec o n d i t i o n o fc o n t i n u o u st i m e ，t h et h e o r yo ft h eo p t i m a lp o r t f o l i or u l e si si n t r o d u c e d t ot h el i f ei n s u r a n c ec o m p a n yt os o l v et h ep r o b l e mt h a th o w t om a x i m i z e t h eu t i l i t yo f s u r p l u s c h a p t e rf i v e ，s t u d i e st h en u m e r i c a la l g o r i t h m w i t ht h ep u r p o s eo f a p p l y i n gt h et h e o r yt op r a c t i c a lo p e r a t i o n ，t h em a i nt a s ko ft h i sc h a p t e ri s t os h o wt h en u m e r i c a la l g o r i t h mo f 强e d e t e r m i n a t i o no fp r i c i n gr a t ea n d t h es t r a t e g yo fi n v e s t m e n t i ns e c t i o no n e ，t h en u m e r i c a ls o l u t i o n o f p r i c i n gr a t eo far e p r e s e n t a t i v ep r o d u c ti sg i v e nv i ae s t i m a t i n gas e r i e so f p r i c e so fz e r o c o u p o nb o n d s i ns e c t i o nt w o ，t h et h e s i sd e v e l o p m e n ta n e w a l g o r i t h m , , o fo p t i m a l i n v e s t m e n t s t r a t e g y n a m e dm o n t e c a r l o d i j k s t r aa l g o r i t h m a n dg i v e san u m e r i c a le x a m p l eo f a p p l i c a t i o no f t h i sa l g o r i t h m 2 l l nc h a p t e rs i x ，d u et ot h ew r i t e r sk n o w l e d g es t r u c t u r e ，t h el i m i t a t i o n o ft h ee x p e r i e n c ea n dt h ed i f f i c u l t yi nd a t ac o l l e c t i o n ，t h et h e s i si sn o t p e r f e c t a tt h ee n do ft h et h e s i st h ew r i t e rs h o w ss o m el i m i t a t i o n si nt h e t h e s i sa n ds o r t i ec e r t a i nf u r t h e r - r e s e a r c hd i r e c t i o n s t h et h e s i sp u t sf o r w a r ds o m ea d v a n c e sb a s e do nf o r m e rr e s e a r c h r e s u l ti n f o l l o w i n g a s p e c t ，t os t a r tw i t h , t h er a t es p r e a dm a n a g e m e n t s h o u l db eb a s e do nt h ec l a s s i f i c a t i o no ft h ei n s u r a n c ep r o d u c t s e a c h p r o d u c ts h o u l db em a n a g e dt h r o u g hp r i c i n gr a t e r e s e r v e _ i n v e s t m e n t + t h u s t h em a n a g e m e n to fa l lp r o d u c t sc a nb es e tu pi ns u c hf r a m e w o r k n e x t ， t h et h e s i sa n a l y z e sh o wt h ee q u i l i b r i u mp r i c i n gr a t ei sd e t e r m i n e db yt h e p o l i c yh o l d e r sb e h a v i o ro fa s s e t ss e l e c t i o na n dt h ei n s u r e r sb e h a v i o r b a s e do nt h er e s p e c t i v eo fe c o n o m i c s i tc o m e st ot h ec o n c l u s i o nt h a tt h e p r i n c i p l eo fd e t e r m i n a t i o no fp r i c i n gr a t e i st og e tac e r t a i nr a t ew h i c h b r i n g st h es a m ep r o f i ta st h ez e r o c o u p o nb o n d sd o + f o r m t h ef i n a n c i a l e n g i n e e r i n gp o i n t o fv i e w , t h el i f ei n s u r a n c ep o l i c yi sv i e w e da sa n i n t e r e s t s w a p c o n t r a c tt od e t e r m i n et h ep r i c i n gr a t e i na d d i t i o n ， c o n s i d e r i n g t h e c o m p l e x i t y a n dt h e u n c e r t a i n t y o fl i f ei n s u r m c e c o m p a n i e s c a s hf l o w s ，t h e t h e s i s d e p i c t s t h e s ec a s hf l o w sw i t h d i f f e r e n t i a le q u a t i o n sa n ds h o w st h em o v e m e n to fa s s e t s ，l i a b i l i t i e sa n d i n t e r e s t s ，t h et h e o r yo ft h eo p t i m a lp o r t f o l i or u l e si si n t r o d u c e dt ot h el i f e i n s u r a n c ec o m p a n yt om a x i m i z et h eu t i l i t yo fs u r p l u s f i n a l l y , f o rt h e a p p l i c a t i o ni no p e r a t i o n ，t h et h e s i sd e v e l o p san e wa l g o r i t h mo fo p t i m a l i n v e s t m e n ts t r a t e g yn a m e dm o n t ec a r l o d i j k s t r aa l g o r i t h ma n dg i v e sa n u m e r i c a le x a m p l eo f t h ea p p l i c a t i o no f t h i sa l g o r i t h m k e yw o r d s i n t e r e s tr a t es p r e a d p r i c i n gr a t e s t r a t e g yo fi n v e s t m e n t m o n t ec a r l o - d i jk s t r aa l g o r i t h m 3 西南财经大学 学位论文原创性及知识产权声明 本人郑重声明：所呈交黪学谴论文，是本人在导雾季的指导下，独 立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论 文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作晶成果。对本文的 磅究傲舞重要贡献的个太强集体，均已在文中以鹱礁方式蠢明。因本 学位论文引起的法律结果完全由本人承担。 本学位论文成果归西南财经大学所有。 特此声明 学馥论文俸者签名：王琪 2 0 0 6 年4 月】8 日 第一章导论 第一节研究背景 入寿保险经营可以简单的描述为获得 采费( 负债业务) 和运用保 费( 资产业务) 鼹个过程。保险公司在投保曰从投保人娜里收取到儇 费，并将这些保费积累起来在对发生损失的投保人提供给付。因为保 费收取与保险给付存在时闯差，那么在这段时问中保险公司可通过运 用傻费获愿投资收盏，嗣时支付绘投保人一定的利息 乍为对其丧失的 货币时间价值的补偿。支付给投保人的这种利息以贴现的形式反映在 保赞中。如果裸险公词运用资金所得的投资收益率低予支付给投保入 的剥搴( 预定利率) 时，糍产生歹利差损。 从1 9 9 6 年以后，我国连续8 次降息，给寿险业带来了巨大的冲 击。1 9 9 7 年前中国寿险业的预定利率保持在7 5 9 之间，如 中罄人寿、中国平安保险公司、中国太平洋保险公司销售酶长壤寿险 产品平均预定利率为8 8 4 。从1 9 9 6 年开始连续降息后，虽然各个公 司预定利率总体呈下降趋势，但其下降幅度和下降时间远远滞后。在 此期闼出售的离定价利率戆操单使保险公嗣魄投资峻薤无法抵枣 高 额的预定利率，造成了巨额的利差损。刘建强在2 0 0 4 年以中国人寿 保险公司为例，估计了其在1 9 9 0 年至2 0 0 3 年间累计利差损状况5 ， 硬究显示，中墓入寿是1 9 9 2 年裁产生了剥差按，欲1 9 9 6 年开始剩差 损大幅增加，到2 0 0 3 年累计利率差损竟高达6 0 0 亿6 。 严重的利差损并非中园人寿一家公司所独有。并且更为严重的 是，寿险产品多为长攒性产鑫，受续呈递增趋势，随着时润豁推移翻 差损的缺口将会越来越大，严重的威胁保险公司的偿付能力。据测舞， 在2 0 0 9 年中国保险业的总利差损将达到4 0 0 0 亿左右7 。 4 参见中国寿险业资产负债 详细见附录_ 二= 中的附袭 8 参冕我星寿蹬公司涮差换宴诞硪竞 7 参见利差损与寿险投资 形成利差的直接原因不外忽两个：预定利率过高和投资收益过 低。从预定剩率的角度看，合理预定利率的确定缺乏一个明确的标准 和一整套合理的方法，保险公鼋往往援摅现行的市场利率适应性选调 整预定利率，使得预定利率的制定滞后于市场利率，再加上寿险产品 的长期性就使得利差损闯题凸现了出来。在1 9 9 9 年人身保险产品 的精算规定出台以前，由予寿险业瞌镑不力，保险公司之闯的过度 竞争和保险公司与其他金融机构间的竞争使得预定利率居高不下。 人翳保险产品的精算规定后，这种状况有所改躐，但糙算媲定 中对于预定利率的确定没有明确的理论依据，并且 ；鬟定利率是关于定 价外生的。监管者往往根据每时期的鑫融、经济状况估计一个预定 剩率的值作为各个公司遵循髓标准。 从投资的角度来而言，傺险公司投资渠道鲁1 9 9 5 年保除法 出台后，进入严格管制阶段，保险资金运用仅限于银行存款，买卖政 府债券等。由于政策限制，大量保险姿金处于闲置状态，大约5 0 的保险姿金以现金和银行存款方式存在。资金运麓晒低收益加上高额 的预定利率使得利差损成为必然。 保险公司在经历了严格篱卷| 阶段蜃，监管部门对其资金运用渠道 逐步藏开。保险公司先后获凇可以投资予债券买卖及回购、协议存款、 企业愤券及证券投资基金等。2 0 0 4 年，保监会对保险公司投资可转 债、保险卦汇资金运用、投资银行次级债券敞开了大门。同年保险 机构投资者股票投资管理暂性办法的礤台，为保险资金直接入市扫 清了障碍。保险资金运用的放宽对于我图寿险业具有重大意义，一方 覆，可以提高投瓷收盏率亲羝补支付的l ； 定剩率，使保险公司利润得 到积累并扩充资本金，从而键升偿干孛能力；另一方面，寿险产茹有长 期性的特点，比较适合于长期债券、股票等投资工具。从下面图表中 豹可以看出保险枧棉投资者股票投资管理哲牲办法出台恁，我国 寿险公司的资金运用结构发生的重大变化： 鬻表i 1 上述数据受精米滚亍中藿镙陵照发震蓝皮书( 2 0 0 4 - 2 0 0 5 ) 综上，我国寿险业在上世纪末和本馓纪初的教训告诉我们，保险 公司定要做好利差风险的防范与管理。同时我国保险业监管的逐步 完善秘保险资金蔽姿渠道欧撼宽，也给保险公司更好黥送行剃差盼管 理提供了良好的契机。因此有必要对于利差管理作一点理论上的工 作。 第二节研究目的和研究意义 利菠管理的研究，本质上就对定价和投资的研究。本文拟从理论 层歪= 来讨论寿殓公司的定价策略和投资簸略。本文中无论是定价鹃分 析还是投资的分析，都要立足于寿险经营自身的特点，例如：储蓄性、 长期性、安全性等等。其次，这种利差铃理路径应当是建立在产品分 类基确土的，即对每一类寿险产品8 制定出合理的预定剥率和投资策 略，从而对公司所有产晶建立起全匿的稍差管理。本文着重分析每年 均衡缴费定期死亡保险9 。 首先，对于定价策略需要解决的闻题有：制定合理的预定利率有 一定的原煲f 么? 如柴有，经济学上的解释楚什么，酃追求叁赛利益最 大化的投保人和保险公司双方是如何保证这一原则的? 在这个原则 下，寿险产品的预定剩率制定的方法是什么，以及合理的预定署| 率应 当处于仟么水平? 一 蕻次，本文对于投资策略将解决如下问题：怎样配置保险涤金才 能最优化收益? 考虑到寿险经营现金流的复杂性秘随极性，如何描述 这些未来现金流状况，才能合理得对寿除资金避行最优化配置? 考虑 至保险经营的安全性要求时，怎样匹配收益与风险承受度? 考虑到寿 险产懿的长期性特点时，如何进行寿险资金的跨期配置? 菠后，保险公司定价和投资并非两个孤立酶过穰，稠差管遴黥研 究需瑟将二者统一起来以实现保险经蓠的利差益。预定利率是如何影 嫡投资簧略的? 卡么样的约寐条件和目标下才能网时兼顾定价和投 资两个方面来最大化利差盏。 上述问题构成了本文的研究目的。通过逐一解答上述问题来完成 剩差篱理的研究。 保险公司徽好剃差风险的防范与管理，对保险公司、投保人、及 金融业的稳定都具有重要意义。首先，盈利是商业保险经营的最终目 标，只有保证列差益，实现利润的增长才能使保险公司具有继续存在 和发袋的动力。其次，剩润的积累青勖予资本金的积累，从丽有助于 提升偿付能力，更好的保证投保人利益，对金融业的稳定具有促进作 用。舅旦充裕的资本金可以带动更大的负债桎扦，从两增加保险产品 的供给和新险种的开发，更好盼发挥保险的分散风险和损失补偿功 能。再次，寿险公司所选择的投资工具多为长期性金融工具，海险公 8 奉文掰论及熬寿陵产暴军包括授姿连接燮蹬静，嚣为盛娄陵葶孛瑾透上漭，不会存在秘差风险。投镁人获 得的预定利率就是投资收箍率，保险公司将投资风险完全特炼给投保人。 9 因为这种产品更具有一般性，其他产品可由此类推得 4 司作为理性的长期投资者而非短期投机糟出现在资本市场，有助于减 少资本市场的系绞性风险。 第三节相关研究 一。豳夕 的研究 利差这一概念最早由汉斯盖博提出，同利差并列的另外两个概 念是赞差和死差，这些定义性的概念后来发展成保险公司进行利源分 析麴王具和手段。霾努绦险公司鳝寿豫中蓠保险公司这样出觋蔫遍的 利差损状况，所以国外并没有关于利差的专门研究，而更多的鼹同利 差相关的定价和投资的研究。 在定价理论方瑟：瑰代寿险产晶定价的理论挂研究壶盖耩犍密， 寿险产品的定价原则为：投保人在投保曰缴纳保费的精算现值等于其 未来保险利益在投保日的精算现值。在此之前，寿险产品的定价只是 楚予精算技术层瑟酶统计或 舂计，缺乏灌论依据。在此之后出魏的各 种寿险定价理论，虽然在假设、技术等方面有所不同，但仍然符合这 一基本原则。在盏博的假设中，衡量寿险产品精算现值的利率( 也就 是预定幂| j 率) 是豳定，所以盏博所建立酶定价模鍪，菲常适合予预定 利率的周定的非投资连接险。但是，盖博对于预定利率如何确定却没 有说明，也就是说在盖博的定价模型中预定利率是外生的。h a n s b l l h l m a n n 改交了盖簿关于预定到率豹缓设，开创了蘧视利率下寿险 产品定价的先例，其定价的熬本原则符合盖博所提出的原则，只是以 随机的预定利率代替了固定的预定利率。h a n sb t l h l m a n n 的定价模型 适合予投资连接型陵静静定徐，磊不适合予菲投资连接浚的定价。因 为在投资连接险中，投保人获得的利率即为其保费帐户投资收益率， 而在非投资连接险中，保险公司承诺绘投保人的利率是固定的。 p h e l i m p b o y l e 将寿险产晶褪为一种以披保险入生命为标薜的期权， 若被保险人生命受损则受益人执行期权获得收益，若被保险人生命完 好，则受益人不执行期权。这种定价方法，以一个新颛的视角来考虑 寿险产i ；i l 的定价，将寿陵产品纳入衍生金麓品的范畴， # 常有勃于保 险产晶定价吸收借鉴金融产晶定价的理论成果。这种方法将寿险产品 的储蓄型和保障型完全分开，阻这种方法计算的保赞或者说期权费用 是峦寿险产品的探障功缝稳供鼹，仅仅建寿险产簸总爨蚕的一个部 分，不包含储蓄功能提供的保费，所以预定利率的确定仍然没有明确 的标准，外生于定价。 在定价实务方蘑：实务中酌定徐，燹彰i | | 重予总绦费( 毛裸赞) 静 确定，总保费包含了纯保费”和附加保费。在定价的方法上，目前主 要流行两种：总保费法( 成本加成定价法) 和资产份额法。总保费法 是，分剿诗算缝僚费帮辩劫缣费，将其翻葸得虱最终的总保费。或者 是将赞用，失效等因素加入到纯保费计算公式中，一次性的计算出总 保费。资产份额法是计算机技术飞速发展的背景下得以应用的，简单 说这；| i 申方法实际麓资产份额公式傈费试算+ 情景分析。蓄先，给定 一个试验性的保费同时给定预定利率，赞用率等假设条件，运用资产 份额公式测算保荤的未来资产份额值( 保费投资后未来的积累值) ， 未来的准备金，未来盈余并簿鲻一个与赞产份额、准备金、盈余穰对 应的保费；然后，不断改变假设，设定不同的利率、费用等情景，这 样得到系列不阅情景下的保费与盈余等值。求褥这些情形下的期望 值，并观测是否与公司利润捂糠相差稷远，如采褶差不大翊这个试验 性的保费即为总保费，如果相差大，则熙换保费重新测算，直到选择 出一个合适的保费。实务中的定价存在的不足主要是，对保费舆有决 定性影响的预定黎l 率的确定没有露确静遴论依据并显外生于定侩，情 景分析和情景出现的概率主要依靠与对宏观环境、投资前景的期望， 公司的竞争策略，精算师的职业判断等。 在投资瑾谂方嚣：保险资金的动态瓣爱近麓在阗外魄较流行，飙 投资收益的角度精，这也可以构成利差损的相关分析。这些分析大都 基于r c 。m e r t o n 予1 9 7 1 年连续时间下，最优消费期瓷产配置的研究 残采。b o o t h p 。m 在1 9 9 5 年研究了关于定义鹅纳金计鲻下保险投资 的风险管理，b o u l 。i e r 则在1 9 9 6 年探讨了定义给付计划下保险投资 闯题；他又在2 0 0 1 年，将先蕊得分析予以改进将毁低承诺支付引了 m 理论研究中多注重于纯保费的确定 投资计划的分析中。可以看出这些研究都集中在养老金领域，对于其 他的寿险产品较少涉及。 二国内的研究 哟于我国保险公司在上世纪末和本世纪初普遍存在巨额剽差损 状况，敌国内对予利差损的研究较多。有代表性的有：李秀芳在2 0 0 2 年分析了我国寿险业利差损的状况、成闭及危害，并对传统利麓检验 的结构提出了改进。时蜀君在2 0 0 4 年，将中国、| 曩本、台湾剽差损 管理避行了比较研究，并提戳了化解剩差损的宏观玻策性建议。李弦 在2 0 0 4 年对我国寿险公司利差损成因进行了分析，并从资产负债管 理的角度寒探讨了纯怨利差损的方法。刘建强对我国主要保险公司鲍 利差状况作了实证研究，估计了主要保险公司的利麓值。国内还有其 他关于利差损问题的研究，但其中重合部分较多。这烛研究的特点有： 更多的侧重实务上肫分毒斤，理论或为相对薄弱；侧重宏褒环境麓度的 分析，而忽视从微观金融的角度分析；侧薰定性分析，定量分析相对 薄弱。我国关于寿险定价，投资方面的理论性研究基本都是借誉吸取 国外的成果，定价魄实务操佟也基本沿用霾辩徽法。鸯予我重僚险资 金长期处于严格管制的状态，故实务中的投资操作较为落后。 第四节本文的贡献 本文在前人的研究成果基础上，在理论层面上关于利差管理获得 了如下进展： 第一，提| 蔓嗣差管理应当建立在产醺分类酶基蚕窭上，瑟应当 对每一类期限、缴