（经济法学专业论文）目标公司管理层反收购行为法律规制研究.pdf

中文摘要 中文摘要 随着我国经济的快速发展、与世界经济联系愈加紧密、国有股的减持、 股权结构的逐步变化和证券市场的不断发展完善，收购日渐频繁，而以敌意 收购出现为前提的反收购也逐渐成为了学界关注的热点。反收购，是指目标 公司为防止其控制权发生转移，而采取的旨在预防或阻止收购人收购本公司 股份的对抗性行为。反收购与敌意收购相伴而生，其基本目的在于阻挠和抵 御敌意收购的顺利进行，其运作的基本宗旨是对公司和股东利益的维护。通 过正反两面对反收购的价值进行分析，我们了解了反收购的积极作用和消极 影响，它内在合理性与负面效应并存的特质决定了我们在承认其存在价值的 同时还应清楚认识到它所产生的消极作用，所以我们必须对其进行法律上的 规制。而谈及规制反收购，笔者认为我们应该将重心投放在目标公司管理层 上。因为在反收购中，目标公司管理层扮演了非常重要的角色，他们的反收 购行为会对目标公司、股东、收购方、相关利益者乃至整个社会产生深远的 影响。作者分析指出正是因为收购会动摇管理层的主导地位，对管理层的利 益产生影响，所以目标公司管理层为了抵御收购采取了一系列反收购措施，有 的管理层甚至不惜牺牲公司和其他股东的合法利益来维护自身的地位，这种 打着幌子谋求个人私利的行为应该得到严厉的禁止。如何规制管理层的反收 购行为，以防止其滥用权利损害他人的合法利益? 如何在反收购中保护中小 股东的利益? 这些都值得我们深入的研究。收购与反收购的攻防战是一场博 弈，自从公司收购产生以来，围绕着收购和反收购的理论争议就没有停歇过， 而目前我国相关法律的缺失和滞后又使这种争议日趋激烈。一边是与日俱增 的反收购案例，一边却是无法可依的尴尬境地，二者的矛盾在经济快速发展 的推动下愈加激化。如何构建和完善我国相关的法律制度使得反收购有法可 依，是我们当前最为关心和亟待解决的问题。笔者分五个部分从理论的层面 出发，对目标公司管理层的反收购行为进行了多角度和全方位的细致探讨。 目标公司管理层反收购行为法律规制研究 第一章，反收购制度的合理性分析。笔者以大港油田收购爱使的案例为 引，阐释了收购与反收购的涵义，并从否定和肯定两个方面探讨了反收购的 价值，论述了反收购的积极功能和负面影响，反收购是目标公司董事维护本 公司股东利益和击退某些不良收购者，维护公司长远利益的重要手段，同时 也是对公司员工乃至社会的一种责任承担。但是犹如把双刃剑，反收购也 可能导致目标公司管理层滥用权力，以维护自己的私利，还可能造成社会资 源的巨大浪费，阻却资源合理配置的实现。因此反收购的存在是必然和必要 的，但是也应该对其进行合理和必要的限制和监督。 第二章，目标公司管理层反收购行为规制。笔者在前面分析的基础上进 一步探讨规制反收购行为应该从目标公司管理层入手，因为管理层在公司中 扮演了非常重要的角色，他们坐拥巨大的权力，掌控着公司的命运，是公司 的代表和体现，对公司的运营和发展起到了至关重要的作用，也正因如此对 管理层反收购行为的规制成为了重中之重。管理层实施的反收购措施种类繁 多，笔者将它们划分为事前和事后的反收购措施进行了分类介绍，对不同的 反收购措施及其影响有了初步的认识。管理层的反收购措施会对目标公司、 股东、利益相关者造成重大的影响，使我们无法放任其发展，不得不对其进 行必要的限制，于是笔者在后半部分进一步阐述规制管理层反收购措施的积 极意义。它有利于平衡目标公司管理层个人与公司的利益；有利于充分发挥 市场的调节作用，合理配置资源；是对对股权自由转让原则的遵循。通过对 规制管理层反收购行为进行功能分析，构建了规制该行为的理论基础。 第三章，我国反收购制度的运行现状及其问题的成因分析。从理论过渡 到现实的中国，我们发现我国有关反收购的法律严重滞后，还存在许多空白 和漏洞亟待补充和完善，我国现有的关于规制反收购行为的法律规定散见于 公司法、证券法、上市公司收购管理办法，而其中的相关规定都非常 笼统和模糊，无法对现实中发生的反收购行为进行有效的规制。笔者立足我 国实际，力图从多个方面进行分析查找造成该种现状的原因，认为我国的要 约收购流于形式，其实根本不是真正意义上的要约收购，而我国上市公司股 权集中、一股独大和股权分置问题是造成我国上市公司要约收购实践与理论 出现悖论的根本原因，因此在这种情形下制定出来的反收购立法将无法与现 实相结合。 2 中文摘要 第四章，国外目标公司反收购立法模式。正是因为我们无法在国内的法 律中寻找到规制反收购行为的相关规定，所以我们需要将目光转移到广阔的 世界范围，学习和借鉴国外的经验。通过对美国、英国、德国、日本、香港 地区等有关反收购立法的介绍，比较分析两种具有代表性的模式即美国模式 和英国模式它们各自产生的理论背景和制度优劣，联系中国目前收购与反收 购的实际，指出我国当前因为股东比较缺乏权利保护意识、对管理层监管机 制不完善、缺乏移植美国模式的土壤等原因更适合选择英国的立法模式。 第五章，我国规制管理层反收购行为法律制度的构建与完善。在规制管 理层反收购行为立法呼声高涨的今天，在研习国外相关立法经验的基础上， 立足我国实际，笔者分别从立法、公司章程、行业协会、公众监督机制几个 方面对规制我国管理层反收购行为法律制度的构建提出自己的建议。笔者认 为法律是立国之本，重点应从法律制度构建这个部分入手提出完善思路。首 先应该明确规制管理层反收购行为法律制度的立法原则，然后根据原则制定 具体的规定；进而要明确反收购决策权的归属问题，目前在我国应该将决策 权交予股东大会；其次要明确反收购措施的合法性边界，明文禁止对公司和 社会造成严重损害的反收购行为；再次还要明确管理层在反收购中的权利和 义务，不要一味强调管理层的义务，也应该重视管理层在反收购中的权利； 最后不可忽视其他相关者的利益保护，希望建立起配套措施保护相关利益者 的合法权益。 关键词：反收购反收购措施法律规制 a bs t r a c t t a k e o v e rb e c o l em o r ea n dm o r e f r e q u e n c yb e c a u s eo fc h i n a sr a p i d e c o n o 血c d e v e l o p i n e n t ，i n c r e a s i n g l ye c o n o i n i cr e l a t i o n s m pw i n lm ew o d d ， r e d u c t i o n0 f 也es t a t e - 0 w n e ds h a r e s ，t h e 伊a d u a lc h a n g e si nt l l e s h a r e h o l d i n g s t m c m r ea i l dc o n t i n u o u sd e v e l o p m e n to fs e c u r i t i e sm a r k e t a n t i t a k e o v e rw m c h p r e 血s e db yh o s t 沁t a k e o v e ri sb e c o 而n gaf o c u so fa t t e n t i o n a m t i t a k e o v e r m e a n sm a tt i l et a 略e tc o m p a n y sm a n a g e m e n tp r e v e n to rr e s i s tah o s t i l et a k e o v e ri n 0 r d e rt op r e v e n tm et r a l l s f e ro fc o n n o lo ft l l ec o m p a n y a n t i t a 】b o v e rc o m e si 】吐o b e i i l gb e c a u s eo fh o s t i l et a ：k e o v e r 1 t sb a s i cp u r p o s ei st oo b s t r u c ta i l dr e s i s tt 1 1 e h o s t i l et 址汜o v e ra i l di t sb a s i ct e n e ti st op r o t e c tt h ei n t e r e s t so f 也es h a r e h 0 1 d e r t h r o u 曲t h ev a l u ea n 出y s i so fa 芏l 石一t a k e o v e r w ea r ea w a r eo fi t sp o s i t i v ea n d n e g a t l v e 硝e c t s ，s ow em u s tr e g u l a t ei t 砌妯n ga b o u ta 1 1 t i 一址e o v e rr e g u l a t i o n s ， m ea u t l l o rt 1 1 m k sw es h o u l dp u tm ef o c u so n 吐i et a r g e tc o m p a i l y sm a n a g e m e n t b e c a u s e 血em a j l a g e m e n tp l a yav e r yi n l p o r t a n tr o l ei n 也ea i l t i t a k e o v e r t h e i r c o n d u c t sw o u l dh a v eap r o f o u n di m p a c to nt h e 姬g e tc o m p a n y ，s h a r e h 0 1 d e r s ，t h e a c q u i s i t j o ns i d e ，s 锄( e h o l d e r sa 1 1 de v e n 也es o c i e 吼t h ea u t h o rp o i n to u tm a tt 1 1 e t a r g e tc o i n p a n y sm a n a g e m e n ta d o p tas e r i e so fa n t i t a k e o v e rm e a s u r e st or e s i s t 血e t a k e o v e r ，b e c a u s et h et a k e o v e rw ms h a k et h ed o i i l i n a n c eo fm em a n a g e m e n t 。 i m p a c t 也e i r i n t e 】他s t s i i lo r d e rt om a i n t a i l lt h e i r s t a t u s ，m a l l a 2 e m e n ts e e k s e n i n t e r e s t sw b j c hi g n o i i i n gt h eo t h e rs t o c k h 0 1 d e r si n t e r e s t s t h e s ec o n ( 1 u c t s s h o u l db es t r i c tp r o l l i b i t i o na n d r e g u l a t i o n h o wt or e g u 】a t et t l ea n t i t a k e o v e ro f 出e m a n a g e m e n t ? h o wt op r e v e n tm e ya _ b u s eo ft h e i rr i 曲t st od a m a g et l l el e g i t i m a t e i i l t e r e s t so fo m e r s ? h o wt o p r o t e c tn l ei n t e r e s t so fm i i l o r i t ys t o c k h o l d e f si l l a n t i t a k e o v e r ? r r l e s en e e du si n d e p t l l s t u d y t h ew a u r f a r eb e t w e e nt a k e o v e ra n d a n t i t a k e o v e ri sag a i i l ep l a y i n g h o wt ob u i l da n di i i 】【p r o v e 也e l e g a ls y s t e m so f c l l i n a sa i l t i t a l 【e o v e “a wi sav e 巧e x i g e n tp r o b l e mw t l i c hn e e dp r o m p ts o l u t ea t p r e s e n t t h ea u t h o rd i v i d e dm ea n i c l ef 内mt h et h e o r e t i c 2 l ll e v e li m of i v ep a r t s ，t o d i s c u s st h ea 1 1 t i - t a k e o v e ra c t i o n so ft a 唱e tc o i n p a n y sm a n a g e m e mm o r em a na p o m to fv j e w c h 印t e rii s 也er e a s o n a b l ea i l a j y s i so ft l l ea n t i t a k e o v e r t h ea u t h o ru s e s 也e c a l s et ob eac i t a t i o nt oe x p l a i nt l l e m e a l l i n go ft a 畋e o v e ra n da i l t i t a k e o v e r ，a i l d d i s c u s s e d也ev a l u eo fa i l t i t a k e o v e r b o t l li np o s i t i v ea i l dn e g a t i v es i d e s a n t i 一冰e o v e ri sa i li m p o n a n tm e a n so f p r o t e c t i n g 也ei n t e r e s t so f 也ec o m p a n ya n d i t ss t o c k h 0 1 d e r s ，b u ti tc o u l dl e a dt oa b u s eo fp o w e rb y 山et a l 苫e t c o i n p a j l y s m a l l a g e m e n t i i lo r d e rt o p r o t e c tt 1 1 e i ro w ns e l f _ i n t e r e s t ，a l s om a vc a u s et 1 1 e e n o m o u sw a s t eo fs o c i 出r e s o u r c e s f o rt h e s er e a s o n s ，w es h o u l dp u tr e a s o n a b l e a 1 1 dn e c e s s a r yr e s t r i c t i o n sa 1 1 ds u p e n ，i s i o no ni t c h 印t e r i s也e r e g u l a t i o n so fa i l t i t a k e o v e ro f 也e啤e tc o h l p a i l y s m a j l a g e m e n t b a s i so n 山ep r e v i o u sa n a l y s i s ，t h ea u t l l o r 蚰i l ka b o u t 也a tt or e g u l a t e t 1 1 ea n t i - t a k e o v e rm e a s u r e ss h o u l db ep a ym o r ea 吮n t i o no nt h em a u l a g e m e n t b e c a u s et h em a n a g e m e n tp l a ya 1 1i m p o n a i l tr o l ei nt 1 1 ec o m p a i l y m a i l a g e m e n tc a n a d o p tm a i l y 妯n d so fa n t i t a k e o v e rm e a s u r e s t h ea u t h o rc l a s s m e sm e mi n t ob e f o r e a 1 1 dm e ra n t i t a k e o v e rm e a s u r e s ，s ow ec a l lh a v ea ni n i t i a lu n d e r s t a l l d i n ga b o u t m e m r e g u l 撕n g 也ea n t i t a k e o v e ri sg o o df o rb a l a n c et 1 1 ei n t e r e s t sb e t w e e nm e m a n a g e m e n ta n dt h ec o m p a n y i sb e n e f l c i a lo ff u l 】p l a y i n gt 1 1 em a r k e tm l e s ，i s g o o df o rd i s t r i b u t i n gr e s o u r c e sr a t i o n a l l l y ；a l s o ，i tf o l l o w sm ep r i n c i p l eo f 廿a n s f e 玎i n gs h a r e sf 诧e l y c h a p t e r i sm ea c m a l i t ya 1 1 dt h ep r o b l e m so fc l l i n a sa i l t i t a k e o v e r ，i ta l s o m s c u s st h er e a s o n sw 址c hc a u s et h ep r o b l e m s w ef i n dm a tc 1 1 i n a sa 1 1 t i t a k e o v e r l a w ss e r i o u s l yl a g g i n gb e l l i n d ，t h e r ea r es m 】m a n yg a p sa i l dl o o p h o l e sn e e dt oa d d t h ea u 血o rt r i e dt ol o o kf o r 也er e a s o n sw m c hc a u s em e p r o b l e m sa i l dt h es 0 1 u t i o n s t os o l v et l l e m c h 印t e r i 1 1 t r o d u c e dt h el e g i s l a t i o nm o d e lo fa i l t i t a k e o v e ri nf o r e i g i l c o u n t r i e s b e c a u s ew ec o u l d n tf i n dr e g u l a t i o no fa n t i t a k e o v e ri no u rl a w s ，s ow e s h o u l d1 0 0 ki n t om ev a s tw o n d ，t o1 e a mf | 0 mm ef o r e i g i le x p e r i e n c e s t h ea u t l l o r i i l 仃o d u c e dt h ea 1 1 t i t a k e o v e r l e g i s l 撕o ni nu n j t e ds t a t e s ，b r i t a i n ，g e m l a i l y ，j a p a l l ， h o n gk o n g ， a n dm a k eac o m p a r a t i v ea j l 甜y s i so ft w or e p r e s e n t a t i v em o d e l a c c o r d i n gt ot 1 1 e s e ，w ec a n 疗n das u j t a b l em o d e 】f o ro u rc o u n t 、，w 王l i c hb a s e d0 n t 1 1 ea c t u a l i t yo fc h i n a c h 印t e rvi n 仃o d u c e dt 1 1 ew a y st ob u i l da i l di i r l p r o v ec m na l s l e g a 】s y s t e m w m c hc a nr e g u l a t e也e m a n a g e m e n t sa n t i t a l ( e o v e r b a s e do nm es t u d vo f 2 a b s t r a c t f o r e i g l l r e l a t e dl e g i s l a t i o n ，t h ea u m o rc 9 n s i d e r e dt h a tt oi 1 p r o v eo u rc o u n 廿y s l e g a ls y s t e m ， w ec o u l df o c u so n1 e g i s l a t i o n ，c h a r t e r so fc o m p a i l i e s ，位掘e a s s o c i a t i o n s ，p u b l i co v e r s i g h tm e c h a n i s m s b a s e do n t h er e a j i 够o fo u rc o u n 廿y ，t 1 1 e a u m o rg a v eh e ro w np r 叩o s a l st ob u i l dc k n a sl e g a ls y s t e mo fr e g u l a t i o n so f m a l l a g e m e n t sa i l t i t a k e o v e r k e yw o r d s ： a n t i - t a k e o v e r ； a n t i - t a k e o v e rm e 嬲u r e s ： l e g a lr e g u l a t i o n ； 西南财经大学 学位论文原创性及知识产权声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独立进行 研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不含任何其 他个人或集体己经发表或撰写过的作品成果。对本文的研究做出重要贡献的 个人和集体，均已在文中以明确方式标明。因本学位论文引起的法律结果完 全由本人承担。 本学位论文成果归西南财经大学所有。 特此声明 学位申请人： 2 0 0 8 年1 2 月1 0 日 0 导论 0 1 问题的提出 o 导论 随着我国经济的腾飞和世界经济一体化的程度加快，与世界经济的联系 日趋紧密，收购现象在我国已经屡见不鲜。伴随敌意收购而生的反收购现象 也日渐增多，反收购措施的运用和实际操作也开始成为了社会经济生活中的 一个热门话题。但是在我国目前的立法上反收购内容还是一片空白，可见的 大部分规定都过于笼统和宏观，我们无法在现有的法律框架中寻找到解决反 收购相关问题的有效规定，这使得我国的反收购行为非常随意和混乱。正是 因为反收购的相关法律存在着很多漏洞，有许多不法的管理层为了维护自己 的利益肆意损害公司和其他股东的合法权益，随意破坏正常的收购活动，扰 乱了良好的经济秩序。随着我国经济的进一步发展，收购与反收购将更加频 繁，构建反收购制度和完善相关法律已经成为当务之急。正因如此，笔者认 为我们急需建立起规制管理层反收购的相关制度和配套措施以规制不法的反 收购行为，使管理层的反收购行为在合理的限度内充分发挥其应有的效用， 衡平管理层、公司、股东及其他相关者的利益。本文通过对反收购价值的分 析，对我国相关法律缺失的现状和成因进行探讨，在借鉴国外先进立法经验 的基础上，拟就构建规制我国目标公司管理层反收购行为的法律制度略抒浅 见，提出适合我国国情的法律道路。本课题的研究目的在于完善我国规制反 收购行为的相关法律和制度，并以此保障反收购中目标公司、中小股东、董 事自身的合法权益，衡平各方利益，维持经济秩序的良性运行，保障社会的 稳定与和谐。 目标公司管理层反收购行为法律规制研究 0 2 文献综述 笔者在整理和阅读众多学者文章，归纳梳理各方观点的基础上从以下几 个方面对研究的课题进行文献综述。 0 2 1 有关反收购的价值分析 对于反收购的价值问题在长久的争论中基本形成了全面否定说和部分肯 定说两种主流观点，对反收购持否定观点的学者在他们的学术文章中论述了 他们的观点，“通过公司收购的控制权交易可以使那些经营不善、缺乏效率的 公司经营者得到替换从而减少代理成本，实现公司股价最大化，促进社会资 源的配置”，。“在公司收购中各方当事人( 目标公司及其股东、收购者) 均能 获利”，。由于公司收购利己、利人又利社会，那么一切不利于公司收购顺利 完成的反收购立法都是不经济的，故从股东利益最大化出发，应肯定公司收 购的价值，不主张进行反收购立法，反对授予目标公司反收购权。 还有学 者认为反收购的结果是经营者保护了自己的利益，同时使股东失去了获得高 溢价的机会，这会使公司收购成本提高，弱化收购对经营者的监督作用，减少 全体股东的福祉，因此对反收购持全面否定的态度。同时也有不少的学者从收 购的消极意义以及反收购的优点等视角论述了支持反收购的观点。“收购给社 会经济造成的种种不利远远超过它在短期内给公司带来的利益，且影响了公 司致力于长期利益的计划，敌意收购具有强烈的对抗性，能否成功也并不确 定。 “对于约束不能令人满意的公司管理部门来说，它只是一种成本高而 又不完美的方式。” s h a r o nh a n n e s 还提出了他关于肯定反收购价值的“还价 能力假说”。 总的说来，历来的相关文章都主要是从这几个方面对反收购的 价值进行论述。 。这是h e n r y m a l l n e ，在m e 玛e r sa i i dt b em a 呔e tf o c o r p o r a t ec o m r o l 中提到的著名的“公司控制权 市场理论”。 o 沈艺峰：公司控制权市场理论的现代演变载于中国经济问题2 0 0 0 年第2 、3 期 雷兴虎：论目标公司的反收购权，载于公司收购：法律与实践，法律出版社2 0 0 5 年版。 白刘澄清：公司并购法律实务法律出版社，1 9 9 8 年版 固l ( 1 a u sj h o p te 【a l ，e u r o p e a n1 独e o v 昏l a wa n dp r a c t i c e a u s j19 9 2 9s h a r o nh a n n e s ，n eh i d d e l lv i n u e o f a n t i 一址e o v e rd e f e n s e s c a r d o z oh wr e v ie w ，m a y 2 0 0 3 2 0 导论 0 2 2 有关反收购的立法模式 纵观学者们的文献，都将反收购立法模式归纳为两种最典型的模式，即 美国模式和英国模式。美国反收购立法有联邦法和州法两个层次，联邦法主 要是威廉姆斯法，州法包括制定法和判例法。尽管公司收购与反收购激 烈对抗，联邦立法保持了中立的地位，而州立法保持了主动的地位，州的反 收购立法通常是支持管理层。美国模式即是将反收购的决定权赋予了公司的 管理层，然后通过“经营判断标准 和董事的注意义务来规范管理层的反收 购行为圆。英国模式则是将反收购的决定权赋予了股东大会，其理念是：股东 是公司的主人和所有者，股东大会是公司的最高权力机构。公司收购作为涉 及公司命运和前途的大事，应当由股东大会就相关事项作出决定。哒两种模 式都是在各自的文化土壤和法律背景下产生的，有的学者就从英美两国证券 市场的管理模式，立法体制，公司法理论的发展上分析了同为英美法系的两 国选择不同模式的原因。国同时也有很多文章对英美两种模式的优劣进行了比 较分析，认为英国模式下立法者考虑到对股东利益的保护而防止董事会滥用 职权，并且客观上的确保护了股东的利益，但这种模式也存在着缺陷，例如 人数众多，难以形成及时有效的决策；仍然存在大股东侵害小股东权益的现 象；该模式下董事会的中立也不利于公司的整体发展等等。美国模式发挥了 管理层在抵制恶意收购中的积极作用，有利于维护公司利益，但是也可能导 致管理层为一己私利损害公司和其他股东利益和阻碍正常收购活动进行的情 况发生。总之，两种模式各有千秋，我国应该参照各国的先进经验进行有选 择的吸收和借鉴。 0 2 3 有关管理层在公司反收购中的权利义务 目前学界一般认为管理层在反收购中应该承担的义务为忠实义务和注意 义务。董事忠实义务也被称为公正交易的义务，是指公司董事承诺忠诚于公司， 李慧泉：中国上市公司反收购法律制度研究载于中国优秀硕士学位论文数据库2 0 0 7 年1 1 月 。有关该论述的文章很多，在评论美国模式的时候几乎所有学者都有提及 龚柳青：论反收购决定权的归属载于中国优秀硕士学位论文数据库2 0 0 3 年1 0 月 。熊俊：反收购决策权法律制度研究载于中国优秀硕士学位论文数据库2 0 0 5 年1 月 3 目标公司管理层反收购行为法律规制研究 在承担职务时，必须把公司及其股东的最佳利益置于董事个人利益之上。董事 注意义务，是指董事有义务谨慎行事，以履行监管和指导公司经营管理行为的 重要职能。同时，有的学者补充到董事的忠实义务主要包括以下四项：董事 与公司进行拥有冲突性利益的交易时的忠实义务；董事的禁止竞业义务；董 事篡夺公司机会禁止义务；董事压抑小股东禁止义务。但是有的学者也介绍 了其他的不同观点“在传统的大陆法系国家公司法中只规定的董事的注意义 务，而无忠实义务的规定。他们认为忠实义务是一种道德义务而非法律义务。” 具体而言，因为学者对管理层和公司的关系认定的不同，相应的管理层在反 收购中的义务也不尽相同，在信托模式下，公司治理体系通过对董事施加信托 义务来规范董事的行为。他们包括：善意地行事义务；不为不正当目的而行事 的义务；不占用公司机会的义务；不限制未来自由处置权的义务。也既是被 细化了的注意义务；忠实义务；诚实义务。固 同时我们也要关注反收购中管理层的权利，主要可以体现为( 1 ) 目标公司 董事有权于收购要约发出前获悉收购意图，并有权要求要约人作出有能力完 全履行其要约的保证；( 2 ) 董事会对收购要约有建议权，有权向股东表明其对 该收购要约的态度，作出推荐或拒绝收购要约的建议；( 3 ) 目标公司董事会有 权就收购行为违反反垄断法或证券交易而提起诉讼的权利；( 4 ) 有权召开临时 股东大会对收购有关事宜作出决议；( 5 ) 有权根据股东大会的决议，公司章程 或法律的规定，为维护公司和股东的整体利益，采取其认为合理的且不违反法 律规定的反收购措施。 有的学者还提出了立法建议，认为我国证券法可 明确规定目标公司经营管理层在收购中的权利与义务。其权利包括：第一， 知悉权。第二，建议权。第三，合理阻挠权。 o 李劲松：公司反收购与董事受信义务研究，载于现代法学2 。0 3 年第4 期 圆潘路佳：目标公司反收购中的董事义务研究载于中国优秀硕士学位论文数据库2 0 0 6 年 每杨继：公司董事“注意义务”与“忠实义务”辨( 载于中国商法学精粹2 0 0 4 卷) o 胡滨：上市公司收购的关系人之法律分析载于中国社会科学院研究生院学报1 9 9 9 年第3 期 同上 岑央波：上市公司收购中目标公司小股东权利的保护 h 印毋w w w i u n w 朗t i a i l ) 【i a ，c o r t l ，p r o d u c l f r e e ，8 2 7 5 7 舛i 浏览时间2 0 0 8 年1 0 月1 3 日 4 0 导论 0 3 论文的基本思路和逻辑结构 本文以目标公司管理层反收购行为为研究对象，从国内一个著名的反收 购案例入手，引出话题，分析了反收购的价值，侧重于介绍我国目前的现状 和成因分析，在介绍国外相关的立法模式的基础上，着力于构建我国规制管 理层反收购行为的法律制度，基于此目的，本文的基本思路和逻辑结构如下： 第一章是反收购制度的合理性分析。通过案例的援引，阐释了收购与反 收购的涵义，并着重对反收购的价值进行了正反两面的深入分析，探讨了反 收购存在的合理性和消极作用，为下文规制反收购行为做好铺垫。 第二章论述了对目标公司管理层反收购行为进行规制。从反收购的消极 作用谈起规制反收购应该侧重于对目标公司管理层的规制，因为他们在公司 中有着举足轻重的作用，他们所实施的各种反收购措施会产生广泛的影响。 针对管理层的反收购行为，笔者论述了规制它们所能取得社会功效。 第三章论述了我国反收购制度的运行现状及其问题的成因分析。首先介 绍了我国目前存在的对反收购行为进行规制的相关法律法规和制度，揭示了 我国该部分法律严重缺失和存在巨大漏洞的现实问题，然后深入分析了造成 这种情况的原因，找到问题的根源，为下文构建和完善我国反收购法律制度 打下基础。 第四章介绍了国外目标公司反收购立法模式。正因为我国法律的缺失让 我们不得不寻求世界的帮助，笔者对美国、英国、德国、日本、香港地区等 地的反收购立法进行了介绍，并总结和对比分析了美国模式和英国模式的优 劣，提出目前我国还是应采取英国模式更为合理。 第五章是对我国规制管理层反收购行为法律制度的构建与完善提出建 议。通过以上的论证分析，对世界先进经验的介绍，笔者提出了适合我国特 殊国情的立法建议，还从公司章程、行业协会、监督机制等方面提出建议， 不断完善我国规制管理层反收购行为的制度体系。 文章的最后一部分是结语，对全文的观点和核心思想做了简短的总结， 也提出了笔者的期待与希望。 5 目标公司管理层反收购行为法律规制研究 0 4 论文使用的理论工具和研究方法 笔者通过在图书馆和网络上收集大量的文献资料，进行文献梳理使用了 以下研究方法完成对课题的研究论证。 ( 1 ) 比较分析的方法。笔者通过对国外反收购立法模式的介绍，阐释了各国 关于反收购的不同立法规定，然后通过对英美两国模式的比较，分析了两国 不同的立法背景，论述了两种模式的优劣，为我国的制度选择提供了依据。 ( 2 ) 实证分析的方法。本文通过对反收购的价值进行理论分析，做好理论铺 垫，然后在论述我国反收购立法问题成因时引用案例和数据进行论证，将理 论和实践结合起来共同探讨反收购的相关问题。 6 1 反收购制度的合理性分析 1 反收购制度的合理性分析 1 1 案例分析 跌宕起伏的股市，扣人心弦的证券市场，创造了多少奇迹也破碎过多少 梦想。随着我国经济的快速增长，证券市场也开始蓬勃发展，活跃在市场上 的企业为了自身开拓和发展的需要，在良好证券发展态势的潮流中展开了一 系列的收购活动，而面对他方强劲的收购行为，目标公司通常会以反收购行 为加以抗衡，那么二者将如何抉择才能在茫茫商海中成为时代的弄潮儿，又 将以如何的表现赢得这场没有硝烟的战争呢? 下面先以两个案例作为引灯， 带领我们走向收购与反收购的故事。 1 9 9 3 年，宝安集团为了加快自身发展利用旗下三家公司展开了对延中的 收购。这次收购开创了中国上市公司并购的先河，展示了中国的企业在经济 蓬勃发展的时代踏上了真正的资本式运作道路，也在中国上市公司并购里程 上竖起了一块丰碑叫u 造了中国股市的”收购概念股”。在9 3 年前半期漫长 的盘整下，”宝延事件”如一支兴奋剂为沪市重新注入了生机，在众多投资者 追逐和转炒中，延中踏着众多股票的背脊一路劲升，成为沪市耀眼新星。而 在这种光环背后，在冷静下来审视这场收购战役的时候，我们却不难发现延 中公司在宝安公司发布收购公告后，曾提出了各种反收购备选方案，但是却 由于各种原因没有得到有力的实施。是什么导致了目标公司管理层反收购行 为的胎死腹中? 难道面对收购，目标公司就坐以待毙，束手无策? 正当人们 对“宝延 陷入思索时，作为“三无概念股”之一的爱使股份风波却紧随而 至。 o “三无概念股票”指在股本结构中无国家股、法人股、外资股、内部职工股和转配股。所有股份全 部是社会公众股，因此全可以上市流通。如沪市的延中实业( 6 0 0 6 0 1 ) 、兴业房产( 6 0 0 6 0 3 ) 、申华实 业( 6 0 0 6 5 3 ) 、飞乐音响( 6 0 0 6 5 1 ) 等这几只股票。正由于这类股票是“三无”，所以炒作起来比较方 便，不涉及国家、法人、外资的股权。 7 目标公司管理层反收购行为法律规制研究 1 9 9 8 年上半年大港油团及其关联企业多次举牌，连续购入爱使股份，最 后共计持股5 0 0 0 0 1 ，一跃成为爱使股份的第一大股东。正当大港油田意欲 入主爱使之时，爱使的董事会以其章程第6 7 条、9 3 条的规定为由为大港设置 了意想不到的阻碍。爱使股份章程第6 7 条第2 款规定：“单独或合并持有公 司有表决权股份总数1 0 ( 不含投票代理权) 以上，持股时间半年以上的股东， 如果推派代表进入董事会、监事会的，应当在股东大会召开前2 0 日，书面向 董事会提出，并提供有关资料。”第6 7 条第3 款还规定：“董事会在听取股东 意见的基础上提出董事、监事候选人名单。董事、监事候选人名单以提案的 方式提请股东大会决议。”同条第4 款又规定：“董事会、监事会任期届满需 要换届时，新的董事、监事人数不超过董事会、监事会组成人数的二分之一。 此外，爱使章程第9 3 条规定：董事会由1 3 人组成，董事会任期届满之前，股 东大会不得无故解除其职务。” 上述章程条款带有明显的反收购色彩，是爱使对大港收购有力的阻击， 如果承认该章程条款的有效性，意味着大港油田至少必须等待半年以上才可 通过提议召开股东大会，入主爱使董事会。而且如果不修改章程，章程中关 于董事换届比例的规定，将使大港控制爱使的期望成为泡影。最后还是通过 双方的妥协，大港油田入主爱使，爱使保留原有董事。1 9 9 8 年1 0 月3 】日爱 使召开临时股东大会，修改原章程6 7 条，选举大港6 人为爱使董事，至此， 大港收购爱使宣告结束。 此案是我国公司收购中目标公司采取包括章程反收购条款在内的反收购 措施的第一个典型案例。它意味着我国公司并购市场的收购与反收购时代的 来临，也成为了争夺公司控股权和控制权中一道亮丽的风景线。 随着中国经济的腾飞，上市公司重组和并购成为了企业谋求发展的一条 新兴出路，中国上市公司重组的星星之火，到9 8 年之后形成了燎原之势，从而 也为反收购的产生和发展营造了空间，收购与反收购这对矛盾体在相互的对 抗和依赖中不断的向前推进。1 9 9 3 2 0 0 8 年期间，已有5 5 7 家上市公司的控 制权发生过转移。仅2 0 0 7 年年，上市公司并购交易额就达7 3 9 亿元人民币。 我国的反收购，随着收购的出现而产生，随着时代的进步而发展，现在的他 已经从一个蹒跚学步的幼儿成长为了一个青春少年，是那样朝气蓬勃，意气 风发，但，同样也是那样不羁和叛逆。他需要广阔的天地驰骋和成长，也需 8 1 反收购制度的合理性分析 要良性的引导和约束，更需要被进一步的认知和理解。 1 。2 收购和反收购的涵义 一般的，我们认为企业收购是指一家企业用现金、股票、债权等方式在 证券市场上购买其他企业股票或资产，以谋求该企业或资产控制权的行为活 动。我国0 2 年的上市公司收购管理办法中提及：上市公司收购是指，收 购人通过在证券交易所的股份转让活动持有一个上市公司的股份达到一定比 例，或者通过证券交易所股份转让活动以外的其他合法途径控制一个上市公 司股份达到一定程度，导致其获得或者可能获得对该公司的实际控制权的行 为。通常我们把购买方称为“收购公司”或“进攻公司”，被购买方称为“标 的公司”或“目标公司”。根据不同标准可以将收购划分为许多类别，例如股 份收购和资产收购，善意收购和恶意收购，协议收购和要约收购等等。 反收购随着收购应运而生，对上市公司反收购( a n t i t a k e o v e r ) 的概念可 以做广义和狭义的理解。最狭义的反收购是指在敌意收购发起后，目标公司 管理层对敌意收购方采取的反击行为。一般意义上的反收购，是指目标公司 针对确定的或不确定的敌意收购威胁而采取的防御行为，包括在没有收到收 购报价时就未雨绸缪采取预防措施，以及在收到收购报价后进行的反击。最 广义的反收购不仅指目标公司针对敌意收购的防御行为，还包括目标公司对 善意收购计划的拒绝，以及目标公司在面临竞价收购时对竞价各方实行差别 待遇，对公司选定的收购方实行特殊优惠从而在客观上造成对其他竞价方不 利的行为。本文所论述的上市公司反收购是指一般意义上的反收购，是专门 针对恶意收购而言，即目标公司为防止其控制权发生转移，而采取的旨在预 防或阻止收购人收购本公司股份的对抗性行为，其核心是要保持企业的独立 性。 1 3