（金融学专业论文）利率市场化的国际经验与我国的对策.pdf

摘要 根据中国加入世界贸易组织的承诺，中国金融业在未来几年内将全面开放。 随着改革开放的发展，我国已开始打破利率管制的格局，正在逐步建立开放的市 场化利率体系。目前，我国实现了同业拆借利率、外币利率、国债和股票等资产 交易价格一定程度的市场化，启动了利率间接调控机制，但我国整体上的利率管 制格局并未根本改变，利率对经济的作用非常有限。随着经济改革的深化和入世 后经济开放的加快，我国全面实现利率市场化并在此基础上建立开放型的利率机 制刻不容缓。在这样的背景下，迫切需要总结国际上利率改革的经验和教训，研 究和探索我国经济开放过程中如何实现利率市场化，在开放经济下市场化的利率 机制如何对经济发生影响以及如何对这种影l 。- j d n 以应对。 本论文从利率管制与利率市场化的含义入手，利率管制的弊端，阐述了利率 市场化的理由，指出利率市场化有利于信贷资源的优化配置，有利于提供商业银 行经营的市场准则，有利于准确评价企业经营成本，有利于银行信用风险的适当 界定和实行差别信贷政策，有利于人民币资本市场的开放，有利于缩小金融工具 间的非市场差别，有利于完善资本市场和货币市场基准利率形成机制，有利于改 善中央银行货币政策的传导机制。随着中国贸易部门和金融部门的逐步开放，就 会出现国内经济目标和对外经济目标的冲突和协调问题。货币市场的适宜操作尤 其是在开放经济条件下，应该从广度和深度上加以考虑。研究开放经济下的利率 理论具有很强的现实意义。本章重点分析了开放经济下的利率与汇率的相互作用。 他山之石，可以攻玉。本论文分别分析了以美国、日本为代表的发达国家和 以韩国、智利等为代表的发展中国家的利率市场化进程，并总结归纳其经验教训， 为我国的利率市场化改革提供了有益的借鉴：渐进方式被证明是一种稳健的利率 市场化改革方式，确保金融安全是决定利率市场化次序的出发点，充分监管是市 场化利率正常运行的重要保证，而稳定的宏观经济环境则是利率市场化取得成功 的必要条件。 本论文还从六个方面分析了我国利率市场化的风险，指出利率市场化后的利 率升高可能蕴藏巨大风险，商业银行间的利率大战将导致金融风险，价格制定权 蕴藏着金融腐败的风险，利率市场化后可能出现泡沫经济问题，利率变化对汇率 稳定将产生冲击，对资本流动也将产生影响。同时，本章分析了我国利率市场化 的条件。在借鉴国际经验的同时，从我国实际情况出发，提出并剖析了我国利率 市场化的策略选择，即渐进式推进我国利率市场化进程。基本原则是正确处理好 利率市场化改革与金融市场稳定和金融业健康发展的关系，正确处理好本、外币 利率政策的协调关系，逐步淡化利率政策承担的财政职能，强调我国利率市场化 改革应在资本账户完全开放前完成。 关键词：利率市场化国际经验风险渐进式 分类号：f 8 3 2 5 t h ei n t e r n a t i o n a l e x p e r i e n c e o fm a r k e t r e g u l a t i o no n i n t e r e s tr a t ea n d s t r a t e g y i nc h i n a a b s t r a c t b a s e do nt h e a g r e e m e n ta n dp r o m i s em a d eb yc h i n at ow t o ，t h ef i n a n c i a l i n d u s t r yo f c h i n aw i l lo p e ni t sd o o r c o m p r e h e n s i v e l yi nt h ec o m i n gy e a r s a l o n gw i t h t h eo n g o i n go fr e f o r ma n d o p e np o l i c y , c h i n ah a db r o k e nt h ec o n s t r a i n t so fi n t e r e s tr a t e a n di s d e v e l o p i n gi t s i n t e r e s tr a t e s y s t e mr e g u l a t e dt h r o u g ho p e nm a r k e t s of a r , i n s o m e d e g r e e ，t h ea s s e tt r a n s a c t i o np r i c eh a sb e e nr e g u l a t e dt h r o u g hm a r k e t ( b o r r o w e d i n t e r e s tr a t e 谢m i n i n d u s t r y ，f o r e i g nc u r r e n c yi n t e r e s tr a t e ，b o n da n ds t o c ke t c ，) ，w h i c h m o b i l i z e da ni n d i r e c tc o n t r o lm e c h a n i s mo ni n t e r e s tr a t e b u ti th a s n tf u n d a m e n t a l l y c h a n g e d t h ei n t e r e s tr a t ec o n t r o lf r a n l ei nc h i n ao nt h eo v e r a l ls c o p e a n dt h ei m p a c to f i n t e r e s tr a t eo ne c o n o m yi sv e r yl i m i t e d a st h ep a c eo fi nd e p t he c o n o m yr e f o r ma n d o p e np o l i c ya f t e rj o i n i n gw t o i s g e t t i n gf a s t e r , c h i n ai si nh i g ht i m et or e a l i z et h e o v e r a l lm a r k e tr e g u l a t i o no ni n t e r e s tr a t e a n de s t a b l i s ha no p e nm e c h a n i s mo fi n t e r e s t r a t eb a s e do ni t w i t ht h i sb a c k d r o p i t si m p e r a t i v et os u m m a r i z et h e1 e s s o n sa n d e x p e r i e n c e sf r o mi n t e m a f i o n a lc o u n t e r p a r t s t od os o m er e s e a r c ho nh o w t oe s t a b l i s h t h eo p e nm e c h a n i s m ，a n dh o wt or e s p o n s et ot h ei m p a c tt h a tt h i sm e c h a n i s mw i l lp l a c e o nt h ee c o n o m y t h i sd i s s e r t a t i o ns t a r t sw i t ht h ed e f n i t i o no fi n t e r e s tr a t er e g u l a t i o n ，t h er e g u l a t i o n o fm a r k e t ，t h ed r a w b a c ko fi n t e r e s tr a t er e g u l a t i o n ，t h er e a s o nt op u ti to n t 0m a r k e t i t p o i n t so u tt h a tm a r k e tr e g u l a t i o no ni n t e r e s tr a t ew i l lf a v o rt h ef o l l o w i n gi s s u e s ：t h e o p t i m i z a t i o no fl o a nr e s o u r c e s ，t h em a r k e tr u l et h a te o m m e r c i a lb a n k so p e r a t e ，t h e a c c u r a t ee v a l u a t i o no fe n t e r p r i s eo p e r a t i o nc o s t ，t h et h r e s h o l do fb a n k s c r e d i td s k s ，t h e e x e c u t i o no f d i f i e r e n tl o a np o l i c y , t h eo p e no f r m b c a p i t a lm a r k e t ，t l l ec u td o w n o f t h e n o n m a r k e tg a pb e t w e e nf i n a n c i a lt o o l s t h ep e r f e d i o no ft l l eb e n c h m a r kf o r m u l a t i o n o nc a p i t a la n dm o n e t a r ym a r k e t t h es t r e a m l i n eo fc o m m u n i c a t i o nf r o mc e n 订a lb a n k t h e r ew i l lb es o m ec o n f l i c t sb e t w e e nd o m e s t i ca n di n t e r n a t i o n a le c o n o m i cg o a l sd u r i n g t h ew a yc h i n ao p e ni t sd o o r so ft r a d ea n df i n a n c e i ts h o u l dc o n s i d e r 血em o n e t a r y m a r k e tf r o mb o t l li t sw i d t ha n dd e p t h ；e s p e c i a l l yu n d e rt h eo p e ne c o n o m i cs i t u a t i o n s t h er e s e a r c ho nt h ei n t e r e s tr a t et h e o r yw i t ho p e ne c o n o m yh a sav e r yp r a c t i c a l m e a n i n g t h i sp a p e rw i l le m p h a s i z e t h em u t u a le f f e c tb e t w e e ni n t e r e s tr a t ea n d e x c h a n g e r a t e b a s e do nu s a ，j a p a na n do t h e rd e v e l o p e dc o u n t r i e s e x p e r i e n c e ，t h i sd i s s e r t a t i o n a n a l y z e s t h ed e v e l o p m e n to fm a r k e tr e g u l a t i o no ni n t e r e s t r a t e i ts u m m a r i z e st h e 4 l e s s o n sa n de x p e r i e n c e so ft h o s ec o u n t r i e s ，a n do f f e r sar e f e r e n c et oc h i n a sr e f o r m ： g r a d u a la p p r o a c hi sp r o v e dt ob eas t e a d yr e f o r ma p p r o a c ho nm a r k e tr e g u l a t i o no f i n t e r e s tr a t e t og u a r a n t e et h ef i n a n c i a ls e c u r i t yi st h es t a r tp o i n to fr u l ea n do r d e r , a n d s u f f i c i e n t s u p e r v i s i o n w i l lm a k es u r ei tw o r k so u t s m o o t h l y w h i l e s t e a d y m a c r o e c o n o m i ce n v i r o r t m e n ti st 1 1 em u s to f i t ss u c c e s s f r o ms i xa s p e c t s ，t h i sd i s s e r t a t i o na n a l y z e st h er i s ko f c h i n a sm a r k e t r e g u l a t i o no n i n t e r e s tr a t e i t p o i n t s o u t ：t h e p o t e n t i a lh u g er i s ko fh i g hi n t e r e s tr a t e a f t e rb e i n g r e g u l a t e db ym a r k e t ，t h ef i n a n c i a l r i s kd e r i v e df r o mi n t e r e s tr a t eb a t t l e sb e t w e e n c o m m e r c i a lb a n k s ，t h ec o r r u p t i o nr i s kh i d d e nb e n e a t ht h ep r i c em a k i n g t h ee c o n o m i c b u b b l ea f t e rt h em a r k e tr e g u l a t i o n t h ei n f l u e n c eo n 血es t a b i l i t yo fe x c h a n g er a t e t h e i m p a c to nc a p i t a lc i r c u l a t i o n a l s o ，i ta n a l y z e st h er e q u i r e m e n t so f m a r k e tr e g u l a t i o n b a s e do nc h i n a ss t a t u sq u o ，t h i sp a p e rp r o p o s e sa n da n a l y z e st h es t r a t e g i co p t i o n so n m a r k e tr e g u l a t i o n ：t h eg r a d u a la p p r o a c h t h eb o t t o ml i n ei s ：t oc o o r d i n a t et h em a r k e t r e g u l a t i o nr e f o r r nw i t hf i n a n c i a ls t a b i l i t ya n dh e a l t h yd e v e l o p m e n t o ff i n a n c i a li n d u s t r y ； t oc o o r d i n a t et h ei n t e r e s tr a t ep o l i c i e so fd o m e s t i c f o r e i g nc u r r e n c i e s ；t op a r t i a l l yt a k e o f f t h ef i n a n c i a lr e s p o n s i b i l i t yo f p o l i c ya n de m p h a s i z e so nt h ef u l f i l l m e n to f t h er e f o n b e f o r ec a p i t a la c c o u n t sa r et o t a l l yo p e nu p k e y w o r d s ：m a r k e tr e g u l a t i o no hi n t e r e s tr a t e ，i n t e r n a t i o n a le x p e r i e n c e ，r i s k ，g r a d u a l a p p r o a c h c a t e g o r y ：f 8 3 2 5 引言 利率市场化是指利率的数量结构、期限结构和风险结构由交易主体自主决定， 中央银行调控基准利率来间接影响市场利率从而实现货币政策目标。实行利率市 场化是深化金融体制改革的重要环节，对金融体制改革的顺利进行具有重要意义。 利率市场化是真正实现货币政策效应的必要前提之一，只有实现利率市场化， 才能彻底疏通从中央银行到商业银行、从商业银行到企业，从基准利率到短期利 率、从短期利率到长期利率进而到总需求的传导渠道，才能提高货币政策的效率。 利率市场化也有助于促使商业银行真正完成商业化和国有企业建立现代企业制 度，有助于银行间、企业间在竞争中加强内部约束，资金会在市场自身调节的基 础上实现优化配置，从而提高金融效率。 我国的利率市场化改革是在建立社会主义市场经济体制中逐渐提出来的。 1 9 9 3 年关于建立社会主义市场经济体制改革若干问题的决定和国务院关于 金融体制改革的决定，都对利率市场化的方向作了原则要求。2 0 0 0 年中共中央 关于国民经济和社会发展第十个五年计划和2 0 1 5 年远景目标的建议以及2 0 0 1 年全国人大通过的“十五”计划纲要，均明确提出“稳步推进利率市场化”的要 求。2 0 0 2 年党的十六大报告提出，“要稳步推进利率市场化改革，优化金融资源配 置”。 必须指出的是，利率市场化改革本身并不是目的。改革的目的是提高金融市 场配置资金这一稀缺资源的效率，促进经济增长，提高人民福利。在现代经济中， 市场有支付能力的需求通过货币来表现，货币流向引导资源的流向。经过二十多 年的改革，经济实物系统的绝大部分商品和劳务价格已经由市场决定，市场配置 资源的效率已经大大提高。但是货币资金的价格即利率的形成机制虽然近几年已 经有了很大的进步，但总体上远远不如商品和劳务价格具有竞争性，因而由资金 引导的资源配置效率仍受到相当程度的限制，资金的利用效率还有待提高，经济 增长的潜力还有待发挥。经济运行的实物系统与货币系统之间是相互促进、相辅 相成的。在实物系统价格绝大部分已经实现市场化的条件下，货币系统的资金价 格即利率客观上也有了市场化的需要。利率市场化是经济市场化的必然要求。 稳步推进利率市场化的必要性和迫切性，还在于加入w t o 以后国内金融市场 将面i 临的新形势。加入w t o 意味着我们承诺按国际通行规则管理经济，虽然对 中国金融市场我们仍然可以实行一定的利率管制，但外资金融机构大量涌入中国 金融市场，由此带来大量新的经营方式和新的货币市场、资本市场工具，大大增 加了我国货币和金融监管当局的监管难度。很有可能我们会在与其的市场博弈中 非常被动地接受变相的市场利率化，即接受市场利率实际上、某种程度已经自由 化的现实。如果出现这种情况，如果我们对境内中资金融机构的利率仍然管制过 于严格，中资金融机构过于缺乏在利率市场化环境中进行竞争的经验，其结果可 能会使他们在未来激烈的竞争中处于某种劣势，这显然是非常不利的。 综上所述，进行利率市场化的研究具有强烈的现实意义。 经济的开放以至于经济金融全球和地区的一体化已经是不可忽视的现实。封 闭经济的利率理论已经无法解释开放经济的利率变化以及利率与汇率的相互作 用。资本大规模快速的流动极大地影响各国利率调节的能力和效力，而各国利率 之间的差异又是推动国际资本流动的主要力量。开放经济下利率、汇率、货币供 应量相互之间的影响，已经是决定各国央行货币政策的主要变量。同样是利率必 须市场化的核心推动力量。对我国利率市场化的方式和途径，普遍认为应该采取 “局部放开”的思路，即开放利率的顺序是“先外币、后本币，先农村、后城市， 先批发、后零售，先贷款、后存款”。但有人认为这种顺序安排容易导致不同范围 或不同品种利率关系的失衡，因此，在按此顺序推进改革时，应注意遵循经济中 内在的市场联系，维持经济关系的均衡。在实行利率市场化过程中，还应重视利 率市场化所带来的风险并采取有效的风险控制措施。 本论文将采用宏观分析与微观分析相结合的方法，研究利率管制与利率市场 化对经济的影响；采用实证研究与规范研究相结合的方法，既要回答“是什么” 的问题，得出利率机制及其作用的规律性认识，又要回答“应该如何”的问题， 提出我国如何实行利率市场化以及如何在开放经济下更好地发挥利率对经济促进 作用的对策。 第一章利率市场化的一般分析 本章首先讨论了利率管制的负面影响，由此引出利率市场化的理由，并特别进 行了开放经济下利率理论的探讨，以便为我国的利率市场化改革提供依据。 第一节利率管制与利率市场化 一、利率管制 关于“管制”的概念，新帕尔格雷夫词典中给出的定义是：“政府以公开 的努力控制公司价格、销售及生产决策的措施，其目的在于防止那些未能充分考 虑公众利益的私人决策的发生。”1 政府管制的目的通常有两种，一是限制垄断，二是限制竞争。利率管制属于 价格管制的一种。其目的是限制银行间的恶性竞争，保证金融体系的安全性。 从2 0 世纪3 0 年代到6 0 年代末，无论在经济相对发达的资本主义国家，还是 贫穷落后的发展中国家，无论在欧洲、北美洲、拉丁美洲，还是非洲和亚洲，利 率管制都是政府管制最重要的内容之一。 在大多数发展中国家，利率管制的范围广、种类多：大多数国家几乎对所有 种类和期限的存贷款利率均进行严格管制。如韩国在2 0 世纪8 0 年代初共有2 2 1 个正规管制信贷项目，每一个项目在利率、偿还期限和接待资格标准方面都各不 相同。而管制利率一般远远低于市场资金供求觉得均衡利率水平，有时世纪利率 甚至为负。同时，外汇管制、利率管制、高准备金率和资本市场的不发达是相互 存在制约的。其理由是：准备金率高，银行经营成本上升，贷款利率就高，在企 业效益不佳的条件下，投资减少，因此政府为了促进经济增长，必须压低利率刺 激投资，利率过低，使通过资本市场的融资成本上升，限制了资本市场的发展， 如果在资本能够自由流动的条件下，本国利率过低，资金外逃，政府必须进行外 汇管制。 在利率管制的条件下，固定的名义利率使实际货币需求和实际货币供给随着 通胀而变化，当通胀上升时，实际货币供给下降。利率管制，限制了竞争，一是 限制了企业的竞争，二是限制了金融机构的竞争；收益高的企业收益低的企业面 对同样的贷款利率，它们在同样的条件下竞争资金，因此会削弱资金的分配效率。 贷款利率导致商业银行不愿冒任何进行贷款，也就是说，商业银行不能对收益高 新帕尔格雷夫词典第四卷，经济科学出版社，1 9 9 2 年版。 的投资进行一定的风险贷款，即风险补贴是不存在的，这就把许多高收益的投资 排除在外。本国利率管制，使本国利率低于外国利率，用本国利率和外国利率的 差作为税率，国内信贷作为税基，金融压制会增加借款的收入，减少储蓄的收入， 扭曲了收入的再分配。 利率管制除上述影响外还有：第一、导致现在消费增多，未来消费减少。储 蓄和投资是可以替代的，在利率市场化的条件下，储蓄和投资的期限在利率的变 动下调整，供给和需求也随之调整，而在利率管制的条件下，储蓄和投资的调节 缺乏弹性。第二、可能导致资金流向收益低的部门。利率市场化，储蓄资金能合 理分流，使收益高的企业继续发展，使收益低的企业自动淘汰，同时也有利于资 金的收益率提高和储蓄进一步增加，有利于经济的发展，但由于利率管制可能会 导致资金流向收益低的部门，并因此而形成恶性循环。第三，贷款利率过低，导 致企业预算约束放松。第四，贷款利率过低，导致其他金融市场利率被动下降， 不利于其他金融市场的发展。第五，贷款利率的限制或者导致利差变小，或者导 致存款利率变小如图卜1 。d d 曲线为贷款资金的需求曲线，s s 为贷款资金的供给 曲线，开始存款利率为r 1 ，储蓄为f 1 ，贷款利率为r 2 ，利差为( r 2 - r 1 ) ，如果 贷款利率限制为r 3 ，则利差缩小为( r 3 一r 1 ) ，对信贷的过度需求为( f 3 一f 1 ) ，如 果储蓄利率下降到r 4 ，储蓄将只有f 2 ，信贷需求为f 3 ，则对信贷的过度需求为 ( f 3 - f 2 ) ，因此通过非价格方式的信贷配给将增加。 利率 f 2f 。f s贷款数量 图卜l 利率压制下的利差和利率水平2 由此可以看出，对利率的管制将导致储蓄的收益率降低，储蓄减少，非价格 z 姜波克：开放经济下的货币市场调控第二章，复旦大学出版社，1 9 9 9 年版a 信贷配给将导致资金不是流向效益最好的投资，而是流向违约风险最低、交易成 本最低的贷款的投资；信贷市场将分割为管制利率和高的出清市场的利率，即管 制市场和非管制的信贷市场并存。第六，选择性的信贷政策以利率补贴保证向有 限部门的贷款，这样实际贷款利率为负，导致贷款偿还风险增加，一方面影响了 资金流向其他部门，另一方面也导致金融体系的脆弱，最后在利率压制的条件下， 通货膨胀使实际利率下降，企业实际货币余额下降，需求减少，产出减少，经济 水平下降。 二、利率市场化 利率市场化是指在市场经济中，利率水平由市场资金供求状况决定，市场主 体可以在市场利率的基础上，根据不同金融交易各自的特点，自主决定利率。由 此逐步建立以中央银行基准利率为基础，以货币市场利率为中介，由市场供求关 系决定金融机构存贷款利率的市场体系和形成机制。因此，利率市场化包括以下 几个方面的含义。 ( 一) 市场的供求关系决定利率水平。利率作为货币资金的价格，其高低由 货币资金的供求关系决定，而决定货币资金供求关系的则是所有参与市场交易的 经济主体。交易主体享有利率决定权，这意味着交易双方对某一具体的金融交易 价格具有决定权，就整个市场的利率水平而言，则取决于所有参与者市场的交易 活动，并因交易数量、期限和风险的不同形成一个利率体系。 ( 二) 形成一个以中央银行利率为核，i i , 、货币市场利率为中介、由市场供求 决定存贷款利率的市场利率体系。首先，中央银行对商业银行的存贷款利率即基 准利率是利率体系的核，i i , ，因为通过对基准利率的调整，中央银行就能够对市场 利率进行间接调控，基准利率在市场利率体系中才能起主导性作用。其次，同业 拆借利率或者短期国债利率是中央银行间接调控的目标利率。同业拆借利率或者 短期国债利率之所以作为市场利率的指标，作为衡量市场利率水平涨跌的依据， 这是因为他们在市场上的交易量最大，信息披露最充分，并且他们完全由市场决 定，反映货币市场资金供求的状况。再次，商业银行具体决定存贷款利率的自主 权。在整个利率体系中，商业银行存贷款利率由于成本、期限、风险等因素的不 同，利率结构最为复杂，只有通过市场形成的利率体系，才能反映市场不同主体 对资金的供求。 ( 三) 中央银行成为利率调节的主体。利率市场化并非放弃国家对金融的管 理，只是改变以行政手段为主的直接管制，采取以经济杠杆为中介的间接调控。 中央银行通过调整基准利率影响商业银行资金成本，或者通过公开市场操作影响 资金供求格局，以有效地对市场利率进行调节。 0 ( 四) 利率市场化使利率能按经济状况的变化而相应地变化，但并非完全听任 市场供求关系决定利率，而是宏观决策者依据市场情况以灵活的方式对利率进行 调控。国际货币基金的调查表明，大多数进行利率改革的国家都倾向于采用这一 方法。 第二节利率市场化的理由 对于利率市场化问题，理论界普遍3 认为，既然利率管制存在诸多弊端，那么， 就应该用利率市场化取而代之。有人更迸一步地用利率市场化所带来的积极效应 来论证利率市场化的必然性。 根据已有研究成果，笔者对利率市场化的理由归纳如下： 一、利率市场化有利于信贷资源的优化配置 利率是信贷资金的成本，这是一个普通的定义。利率的本质是什么? 经济学 界争论很久，至今没有完全统一的结论。比较重要的理论有三派：第一派是古典 的可贷资金理论，4 认为利率是市场上可贷资金的价格，即储蓄和投资达到均衡时 的价格；第二派是流动性偏好理论，5 认为利率是人们放弃流动性的代价或成本； 第三派是资产选择或财产组合的利率理论，6 认为利率是人们放弃现在消费、以获 得将来更多消费的代价或成本。利率理论的复杂性还在于名义利率和真实利率的 划分。名义利率是货币利率，即银行信贷市场或货币市场上的利率；真实利率则 是没有货币因素干扰的情况下，真实经济中资源稀缺性的一种表征。本文讨论的 范围是名义利率或货币利率。 可贷资金利率理论的实质是：利率由市场决定，并随市场资金的供给( 储蓄) 和需求( 投资) 的变化而改变，是决定资源配置最重要的价格，政策当局不应当 干预市场决定的资金价格( 利率) ，以扭曲资源的市场配置。如果中央银行增加流 动性( 货币供给) ，利率降低，根据可贷资金利率理论，储蓄将要下降，投资上升， 经济将出现过度需求和通货膨胀。流动性偏好利率理论则否认储蓄受利率影响， 认为人们的储蓄主要受财富多寡影响，利率对储蓄作用不大，但投资则受利率非 常大的影响，为了刺激投资，就必须维持低利率，中央银行增加流动性就可以降 低利率，从而刺激投资，这当然是凯恩斯学说的重点。资产选择或资产组合利率 3 参见刘利：利率市场化问题研究，经济科学出版社，2 0 0 1 年版；罗纳德i 麦金农：经济自由化的顺序一 一向市场经济过渡中的金融控制，中国金融出版社，1 9 9 3 年版- 4 曾康霖、邓映翎：利息论，西南财经大学出版社，1 9 9 0 年版 5 凯恩斯：就业、利息和货币通论，商务印书馆，1 9 8 3 年版。 s 曾康霖、邓映翎：利息论西南财经大学出版社，1 9 9 0 年版 理论强调的是人们对各种资产投资回报的预期和风险，对于现代资本市场各种利 率的形成，尤其是各种利率的期限结构有很好的解释。 无论持哪种利率理论，有一点是共同的：利率是决定市场中经济资源配置和 有效利用的最重要价格。基本的微观经济理论就告诉我们，如果不想扭曲资源配 置、降低资源利用效率，政府就不能管制利率，就像不能管制其它任何价格一样。 这当然是利率市场化最基本、最直接的理由。 在我国，尽管经过改革在价格领域初步形成了以市场机制为主体的、竞争有 序的价格形成及管理机制，但在要素市场领域，价格约束机制仍然比较僵化，特 别是作为重要生产要素的资金，其价格表现形式利率仍然受到严格管制，不 仅弱化了利率在资源配置方面的优化引导功能，而且不利于利率作为宏观调控最 重要政策工具作用的发挥，从而导致两种价格体系的严重错位。一是在强有力的 金融抑制与严格的利率管制下，在总体上中央银行信贷规模内的资金控制价格与 大部分商品市场价格调节的对立与背离；二是在强有力的金融抑制与严格的利率 管制下，在金融体制上的国家银行信贷资金的控制价格与己开放的资金市场的市 场资金价格及民间自由信贷价格的对立与背离。 二、利率市场化有助于提供商业银行经营的市场准则 利率市场化的第二个理由是为商业银行经营提供一个市场评价准则。就像任何 一个企业一样，如果其投入和产出价格不是市场决定的，而是政府管制的价格， 我们当然无法知道这个企业是否赢利或亏损。在实行利率管制的匡i 家里，各微观金 融交易主体没有自主决定资金价格这项最基本的市场权力。通常由中央银行明确 规定各商业银行所有存款的利率档次，经营过程中还要受到中央银行的严格监管 并面临着严厉的违规惩罚约束；对于贷款利率，商业银行虽拥有一定的浮动权， 但仍有较严格的上下限限制。 具体来说，政府对存款利率的管制将这样影响到商业银行：根据经济学原理，在 不存在认为管制的状态下，企业利润的最大点由边际收益曲线与边际成本曲线的 交点决定政府人为地压低存款利率，表面上看是降低了银行的成本，但实际上吸 收同样的存款量可能付出的成本更高，或在付出同样成本的情况下吸收的存款量 减少。 如图1 _ 2 所示：横轴代表存款量，纵轴代表存款利率，m c 代表银行的边际成 本曲线，m r 是边际收益曲线，a c 是平均成本曲线。在不存在利率管制的条件下， 银行的最适存款量为0 a 。，所支付给客户的存款利率为o q 。假定政府将最高存款利 率规定为o x ，在其他条件不变的情况下，银行所能吸收的最高存款量为o a a 7 。对 银行而言，这显然不是理想的存款量。银行可能采用赠送礼品、奖品、提前支付 7 即o f , 韵利率在o a ，存款置时恰巧等于平均成本。 利息等方式以多吸取存款。若要通过合法行为增加存款的吸收，银行职能通过非 价格竞争手段，如改善服务、增加服务时间、增设分支机构网点、改进技术设备 等。这些措施可能在原利率水平下增加存款流入量，银行的利息成本有可能由h c ， 降为a c 。；但由于服务时间的延长和服务质量的改善，必然增加营业费用，因此包 括利息及服务成本在内的边际成本曲线也由m c 上升为m c 。，m c 。与m r 的交点所决 定的利润最大的存款量为o a 。当存款量为o a ：时，官方存款利率也恰好等于平均 成本a c ：，。虽然o 札比最初政府管制下的0 a 。要大，但与无利率管制下的o a ，相比， 仍然少吸收了a 。a 。的存款量。另外，o a 。与o a 。之间差距的大小，取决与提高服务 质量和数量所引致的因存款增加而使平均成本下降与其他成本提高之间的比较。 若前者与后者相等，则0 a 。= 0 a 。，a 2 a ，= o 。若后者大于前者，则银行的存款量仍为 o a 3 ，且两者差距越大，赢利越少。8 利率 q x 0a 3a 2 a -存款 图1 - 2管制利率与商业银行经营成本 贷款利率管制同样会影响商业银行。政府对银行贷款利率的管制，通常会导致 两种情况发生：一是如果规定的贷款利率低于证券投资的收益率，则银行就会减 少贷款数量，增加对证券的投资；或通过非价格竞争手段，使隐含的贷款利率提 高。二是如果由于种种原因，使银行既不能投资于证券，也不能违反规定变相提 高贷款利率，则唯一的结果就银行的收益减少，甚至发生亏损。如图1 3 所示： 横轴表示贷款额，纵轴表示贷款利率。d d 曲线为客户对贷款的需求量，o q 为政府 设定的最高贷款利率，o n 为证券投资的平均收益率，q r 为一银行贷款的边际收益 曲线。当官定贷款利率为o q 时，银行的最佳贷款数量为0 a ，因为在a 贷款量时， 8 详见cae g o o d h a r t , m o n e y i n f 0 n 砒i o n 锄du n c e r t a i n t y , l o n d o n ，1 9 7 5 其边际收益恰等于证券投资的平均收益率；如果贷款量大于o a ，则贷款边际收益 小于证券投资收益，显然违背理性管理原则。但利率为o q 时，对贷款的需求为o b ， 需求大于供给量a b 。如果政府将贷款利率定为o m ，则供需失衡量将扩大e c 。面对 此情况，银行就会采取非价格竞争手段来选择客户，如信贷配给、多收取手续费 及其他费用，甚至收取回扣等手段来变相提高贷款利率。这样，银行的边际收益 曲线q r 或m p 将向右推移，从而缩小贷款需求之间的差额a b 或e c 。在存在国有商 业银行的情况下，由于可能存在的政府“点贷”的情况，或银行尚未完全商业化 管理，银行为了完成政治任务而不顾边际收益如何增加贷款至o c ，缩小贷款的供 需缺口，此时，唯一的结果是银行亏损和呆坏账的同时增加。 利率 q m n 0ea bc 贷款 图卜3 贷款利率管制对两业银行的影响 当存贷款利率同时存在管制时，银行既可能采取前述几种行为方式来对应利率 管制，也可能因为利差基本固定而安于现状。如美国在解除q 条例限制之前，银 行家们普遍采用“3 - 6 3 经营法”，即银行对定期存款支付3 的利率，然后以6 的利率贷出去，在下午三点钟关门去高尔夫球场。9 在我国，对于利率水平的总体升降变动，不仅各商业银行不具有决定权，中央 银行对此的权力都极为有限，利率水平一般直接由国务院控制。这充分地反映了 我国政府对金融部门的管制远远强于对非金融部门的管制。然而，较高的“黑市” 利率的存在，造成贷款的机会成本大。因此，在可能的范围内，商业银行本身不 愿意多发放贷款，即存在“l 昔贷”、“慎贷”的现象。更关键的问题是，这种僵化、 固定的利率体制，导致银行没有贷款的自主权，不能根据企业的信用差别灵活掌 握利率，由此贷出去的款项极有可能受到损失。利率市场化有助于国有银行在经 9 伊曼纽尔n 鲁萨斯基：金融自由化与商业银行管理r 中国经济出版社t 1 9 9 2 年版 营过程中必须考虑市场利率的风险，关注利率变动对其盈利性、安全性和流动性 所带来的影响，从而促进国有银行向商业化转轨。 表l 一1 中l 虱1 1 1 美国1 年期存贷款利率差幅比较一览表 年份 1 9 8 01 9 8 11 9 8 21 9 8 31 9 8 4 1 9 8 51 9 8 61 9 8 71 9 8 8 中国利差一o 3 8一o 3 61 4 41 4 41 4 4 o 5 4o7 2o7 2一o4 4 美国利差2 229 62 5 11 ，71 ，6 7i 8 8l8 31 ，3 51 s 9 年份 1 9 8 91 9 9 01 9 9 11 9 9 21 9 9 31 9 9 41 9 9 5 1 9 9 61 9 9 7 中国利差oo7 21 0 8l ，0 8oo1 0 826 128 2 美国利差1 8 91 8 526 22 5 72 8 32 5 l2 9 728 82 9 7 资料来源；i m f 国际金融统计，1 9 9 8 年4 月。 贷款利率和储蓄利率之差应该能够弥补融资成本、风险和正常利润。在我国， 利率管制使得利率差过小，甚至差为零，不利于商业银行独立地承担经营风险。 从表1 - 1 中可以看出，美国的利率差比较稳定，中国利率差较低而且波动较大。 1 9 9 5 年以后利率差得到调整。但由于我国对准备金付息，这意味着商业银行的经 营成本部分是通过中央银行的补贴来抵消的；这样既不利于商业银行的竞争，也 不利于理顺央行与商业银行的关系。 三、利率市场化有利于准确评价企业的经营成本 分析中国利率体制的形成逻辑可以看到：在新中国成立初期，随着计划经济体 制的建立，为了更快地以低成本的资金发展经济，政府选择了垄断的国有金融体 制，金融部门的职能实际上被剔除出去，沦为了国家收集金融资源和简单分配金 融资源的工具。由此决定了资金作为一种由国家随意调拨的社会资源，其在国有 部门之间流动运转并不具有交易性质，从而作为其交易价格的利率便也失去应有 的实际意义，根本不能发挥调节职能。由于国有企业是政府统治的基础和财政收 入的来源所在，为了更好地支持国有企业的发展，国家倾向于大幅压低对国有企 业的贷款利率。与此同时，为了国有银行正常业务经营的需要，国家维持了对存 款人的低利率政策。然而，随着渐进式经济市场化取向改革的推进，体制外的经 济力量不断壮大，国有企业本身的低效率在日趋激烈的市场化竞争中目益显现， 国企的亏损数量和亏损额在不断增加。这更加地巩固了低利率体制存在的必然性。 国家不愿意将贷款利率提得太高，主要是因为许多国有企业财务状况较差，如果 提高贷款利率必将导致更多的企业亏损。而在这种情况下，只要国有企业和国有 银行的财务状况仍然脆弱，货币当局就不可能彻底放宽对存款利率的控制。由此， 我国利率的改革呈现出一种僵滞化状态，远远落后于其他领域的经济改革a 这样， 为了保持较低水平的贷款利率而对存贷款利率都实行严格的控制，这是中国管制 利率制度设计与安排的基本逻辑，也是中国的利率管制政策区别于发达市场经济 国家利率管制政策的根本所在。由此可见，低水平的利率安排是由我国经济发展 自身内生决定的，并在渐进改革的过程中得到强化。 迸一步看，作为资金的价格利率具有资源的分配和再分配的功能，在国家严格 将其控制在低水平的条件下，低的存款利率不可避免地出现对资金供给者的掠夺， 显然资金的供给者将丧失相当数量的潜在收益，这种掠夺相当于资金供给者向资 金需求者提供的利息补贴和福利净损失。而同时资金的需求者和使用者则实际获 取了丰厚的隐性收益。在这种收益格局变动中，财富从资金供给者向使用者流动 转移的过程，主要借助于国家的直接干涉。尽管形式上是直接进行的，在其实际 中却可以进一步还原为两个前后相连的过程：一是国家通过低利率从资金供给方 获取了大量的隐性税收；二是国家通过资金使用者对低利率成本资金的使用，仅 对其支付了巨额的隐性补贴。而且，在国有企业累积了大量的不良贷款的情况下， 国家还会对其进行债务豁免或债转股等举措，进一步将国有银行的收益转移到国 有企业中来，实现对国有企业部门的再次补贴。 许多研究表明，我国国有企业实际的赢利水平肯定低于其报表水平，因为信 贷的优惠使多数国有企业的经营成本大大降低。没有市场化的利率，我们对不同 企业经营业绩的评估就是不真实的。 四、利率市场化有利于银行信用风险的适当界定和差别信贷政羡 市场化条件下，银行会根据不同企业的风险水平给企业以不同的授信政策