（经济法学专业论文）论保荐人的法律风险及其防范.pdf

摘要 证券不同于一般的实物商品，作为一种“虚拟资本”，其本身不具有任何使用 价值，只是一定数量的股权或债权的凭证，其价格主要受证券市场供求关系变化 的影响，市场供求关系的变化则直接取决于其发行公司的资产、经营和信用状况。 只有将发行公司的所有相关信息全部公开，投资者才可能对此进行价值判断，作 出正确的投资决策。证券交易本身固有的最基本问题就是信息不对称。上市公司 的内部人( 包括控制性股东、董事和管理层等) 掌握着公司的实际经营权，也就掌握 着有关公司经营状况的信息，处于强势地位。上市公司的外部投资者不参与公司 的日常经营管理，所以外部投资者必须依靠上市公司内部人持续提供有关上市公 司经营状况的真实、准确和完整的信息，才能对上市公司形成价值判断。在证券 市场各行为主体中，中小投资者在信息的获取和加工的能力、资金实力、投资运 作的知识、经验以及风险管理能力等方面都存在着天然的劣势，是市场中的弱势 群体，投资者的弱势地位决定了其在各类虚假信息和证券欺诈面前势单力薄，根 本就无力去应对由此形成的转轨时期的各种非正常的市场性风险。证券市场是一 种信用市场，是靠投资者对融资者的信心建立起来的，投资者是证券市场的基础 和支柱，保护投资者对证券市场的信任和信心，是证券市场存在和发展的基本保 证。实行保荐人制度的落脚点应该是保护投资者利益。保荐人制度明确了对保荐 人的责任认定，在公司上市以后的一段时期内，投资者仍可获得经过保荐人审查 并承担连带责任的披露信息，客观上信息的质量将得到较为充分的保证，从而减 小信息不对称带来的风险，增强投资者的信心。同时，保荐人有责任协助公司健 全法人治理结构，使之成为一个规范运作的上市公司，这在一定程度上会起到稳 定市场、降低投资者投资风险的作用。保荐人制度使投资者的投资理念得到进一 步的增强，对投资者自身素质的提高也有明显的促进作用，投资者只有对公司充 分了解，才能作出正确的选择，选出真正具有成长潜力的个股。 保荐人作为在证券市场中就申请人上市与持续上市行为向投资者、交易所及 证券主管机构承担保证与推荐义务的机构，对于证券市场的监管者而言，保荐人 是证券发行制度的重要保障，肩负着尽职调查、信息披露、确保上市公司质量的 使命，在某种程度上担当了对被保荐人进行实质性审查的任务，对于发行人来说， 保荐人既是发行人的推荐人，又是其担保人，保荐人是其通过发行证券得以融资 的使者和通道，而且由于法律责任的牵连性，使二者休戚相关，如果保荐人监督 不力，不仅要承担相应法律责任，还有可能被别的保荐人取代，遭到市场淘汰。 因此，结合了制度的刚性约束和市场的柔性约束两方面特点的保荐人制度，对于 保荐人来说是把“双刃剑”，既给保荐人带来证券发行市场上优势的竞争地位和 丰厚稳定的利润来源，同时也给保荐人加注了巨大的风险和挑战，对其的风险认 识、评估、控制和防范能力提出了更高要求。且随着创业板及其他交易市场的推 出、我国金融证券市场的发展和完善、以及股指期货、券商融资融券和直投业务 的开展、金融证券衍生产品的健全和丰富，将给保荐人如何切实履行保荐职责， 并有效化解法律风险带来了新课题。 目前对保荐人制度的研究都主要集中在从监管层面出发或是从经营管理角度 考虑，如何建立健全的制度体系来发挥保荐人的最大效力，达到制度设计的最好 预期。而以保荐人为研究对象，以法律原理为基础，以法律视角探讨保荐人所处 的地位、法定的义务、面临的风险和相应的规避措施，则较为零乱和匮乏。本文 力求从各个角度和各个环节对保荐人面临的法律风险进行综合解析，指出保荐人 法律风险的根源所在，同时，结合对香港及国外的相关研究进行分析与比较，针 对建立科学的多元制的保荐人法律风险防范体系提出自己的观点。力求弥补我国 相关理论的缺陷，搭建一个更科学、更完善、更具有指导性和可操作性的保荐人 理论体系和制度，并以理论指导制度实践，改变保荐人长期以来的法律风险认识 模糊和法律风险控制理论支持缺乏的消极被动局面。 【关键词】保荐人法定职责法律风险防范措施 2 a b s t r a c t u n l i k em o s to ft h es e c u r i t i e si n k i n dg o o d s ，a sak i n do f ”v i r t u a lc a p i t a l ”i t s e l fd o e s n o th a v ea n yv a l u e ，o n l yac e r t a i nn u m b e ro fs h a r e so rd e b e n t u r e so ft h ec e r t i f i c a t e ，t h e p r i c eo ft h es t o c km a r k e ti sm a i n l ya f f e c t e db yc h a n g e si ns u p p l ya n dd e m a n d ，m a r k e t s u p p l ya n dd e m a n di sd i r e c t l yd e p e n d e n t o nc h a n g e si nt h ei s s u e r sa s s e t s ，o p e r m i o na n d c r e d i t w i l lo n l yb ei s s u e dt oa l lc o m p a n i e st od i s c l o s ea l lr e l e v a n ti n f o r m a t i o n , i n v e s t o r sc a nc a r r yo u tt h i sv a l u ej u d g m e n t s ，m a k et h er i g h ti n v e s t m e n td e c i s i o n s s e c u r i t i e sa n de x c h a n g ei n h e r e n ti nt h em o s tb a s i cp r o b l e mi st h a ta s y m m e t r i c i n f o r m a t i o n t h el i s t e dc o m p a n yi n s i d e r s ( i n c l u d i n gc o n t r o l l i n gs h a r e h o l d e r s ，d i r e c t o r s a n dm a n a g e m e n t ，e t e ) h a v et h er i g h tt oo p e r a t et h ec o m p a n y sr e a l ，i th o l d st h e c o m p a n y so p e r a t i o n s ，i nap o s i t i o no fs t r e n g t h l i s t e dc o m p a n i e so u t s i d ei n v e s t o r sd o n o tp a r t i c i p a t ei nt h ec o m p a n y sd a y - t o d a yo p e r a t i o na n dm a n a g e m e n t ，t h ee x t e r n a l i n v e s t o r s ，l i s t e dc o m p a n i e sm u s tr e l yo ni n s i d e ri n f o r m a t i o no nl i s t e dc o m p a n i e s c o n t i n u e do p e r a t i o no ft h et r u e ，a c c u r a t ea n dc o m p l e t ei n f o r m a t i o nb e f o r ew ec a nj u d g e t h ev a l u eo ft h el i s t e dc o m p a n i e st of o r m v a r i o u sa c t o r si nt h es t o c km a r k e t ，i n v e s t o r s i ns m a l la n dm e d i u m s i z e da c c e s st oi n f o r m a t i o na n dp r o c e s s i n gc a p a b i l i t i e s ，f i n a n c i a l s t r e n g t h ，i n v e s t m e n to p e r a t i o no ft h ek n o w l e d g e ，e x p e r i e n c e ，a n dr i s km a n a g e m e n t c a p a b i l i t i e si ns u c ha r e a sa st h e r ei san a t u r a ld i s a d v a n t a g ei nt h em a r k e ti sv u l n e r a b l e g r o u p s ，i n v e s t m e n tt h ew e a kp o s i t i o no fi t sd e c i s i o ni nt h et y p e so fs e c u r i t i e sf r a u da n d f a l s ei n f o r m a t i o nb e f o r et h ew e a k ，s i m p l yc a nn o ta f f o r dt od e a l 谢t ht h i sp e r i o do f t r a n s i t i o n ，t h ef o r m a t i o no fv a r i o u sn o n n o r m a lm a r k e tr i s k t h es t o c km a r k e ti sac r e d i t m a r k e tf o rf i n a n c i n gb yi n v e s t o r sw h ob u i l tu pt h ec o n f i d e n c eo fi n v e s t o r si st h eb a s i s a n dp i l l a ro ft h es e c u r i t i e sm a r k e t ，p r o t e c ti n v e s t o r si nt h es t o c km a r k e t st r u s ta n d c o n f i d e n c ei nt h es t o c km a r k e ti st h ee x i s t e n c ea n dd e v e l o p m e n to fb a s i cg u a r a n t e e s p o n s o r st oi m p l e m e n tas y s t e mo fe n d r e s u l ts h o u l db et op r o t e c tt h ei n t e r e s t so f i n v e s t o r s s p o n s o rac l e a rs y s t e mo ft h es p o n s o r so ft h a tr e s p o n s i b i l i t y , i nt h el i s t e d c o m p a n ya f t e rap e r i o do ft i m e ，i n v e s t o r sc a ns t i l lg e tt h r o u g ht h er e v i e wa n ds p o n s o r s a r ej o i n t l ya n ds e v e r a l l yl i a b l ef o rt h ed i s c l o s u r eo fi n f o r m a t i o n ，o b j e c t i v ei n f o r m a t i o n o nt h eq u a l i t yw i l lb em o r ef u l l yg u a r a n t e ei no r d e rt or e d u c et h er i s k sa s s o c i a t e dw i t h a s y m m e t r i ci n f o r m a t i o n ，a n de n h a n c ei n v e s t o rc o n f i d e n c e a tt h es a m et i m e ，s p o n s o r s h a v ear e s p o n s i b i l i t yt oh e l pt h ec o m p a n yi m p r o v et h ec o r p o r a t eg o v e r n a n c es t r u c t u r e ， m a k ei tan o r m a lo p e r a t i o no fl i s t e dc o m p a n i e s ，t oac e r t a i ne x t e n t ，t h i sw i l ls t a l e i l i z et h e m a r k e t ，i n v e s t o r sr e d u c ei n v e s t m e n tr i s k s p o n s o r so ft h es y s t e mt oe n a b l ei n v e s t o r st o 3 i n v e s tf u r t h e re n h a n c et h ec o n c e p t ，i n v e s t o r sa r ea l s oi m p r o v i n gt h eq u a l i t yo ft h e i r s i g n i f i c a n tr o l ei np r o m o t i n g ，o n l yt h ec o m p a n y si n v e s t o r sf u l l yu n d e r s t a n di no r d e rt o m a k et h er i g h tc h o i c et oe l e c tar e a lg r o w t h p o t e n t i a lo fs t o c k s a sas p o n s o ro ft h ea p p l i c a n t si nt h es t o c km a r k e tl i s t i n ga n dc o n t i n u i n gl i s t i n gt o t h ec o n d u c to fi n v e s t o r s ，t h es e c u r i t i e sa n de x c h a n g ea u t h o r i t i e st oe n s u r ec o m m i t m e n t a n do b l i g a t i o nt or e c o m m e n dt h ea g e n c yf o rt h es e c u r i t i e sm a r k e tr e g u l a t o r , s e c u r i t i e s a n ds p o n s o r si sa ni m p o r t a n tg u a r a n t e ef o rt h ed i s t r i b u t i o n s y s t e m ，s h o u l d e rd u e d i l i g e n c e ，i n f o r m a t i o nd i s c l o s u r et oe n s u r et h eq u a l i t yo fl i s t e dc o m p a n i e so ft h e m i s s i o n ，t os o m ee x t e n t ，a c ta sas p o n s o ro nt h es u b s t a n t i v er e v i e wo ft h em a n d a t ef o r t h ei s s u e r , t h es p o n s o ri st h ep u b l i s h e ro ft h en o m i n e e s ，a n di t sg u a r a n t o r , i st h es p o n s o r o fi t sf i n a n c i n gt h r o u g ht h ei s s u a n c eo fs e c u r i t i e st ot h ec h a n n e la n dt h e m e s s e n g e r , a n d b e c a u s eo ft h el i a b i l i t yi n v o l v e d ，s ot h a tt h es o l i d a r i t yb e t w e e nt h et w o ，i ft h es p o n s o r s o fl a xs u p e r v i s i o n ，n o to n l yh a v et ob e a rt h ec o r r e s p o n d i n gl e g a lr e s p o n s i b i l i t y , t h e r e m a yb eo t h e rs p o n s o r st or e p l a c e ，h a sb e e no u to ft h em a r k e t a sar e s u l t ，t h es y s t e m c o m b i n e st h er i g i dc o n s t r a i n t so ft h em a r k e ta n df l e x i b l eb i n d i n gc h a r a c t e r i s t i c so ft h e t w os p o n s o r so ft h es y s t e mf o rs p o n s o r si sa ”d o u b l e e d g e ds w o r d ，n o to n l yt ob r i n g s p o n s o r st oi s s u es e c u r i t i e so nt h em a r k e ta d v a n t a g ea n dc o m p e t i t i v ep o s i t i o n 础c ha n d s t a b l es o u r c eo fp r o f i t s ，b u ta l s ot ot h es p o n s o r sa d d e da g r e a tr i s ka n dc h a l l e n g e so f t h e i rr i s ka w a r e n e s s ，a s s e s s m e n t ，p r e v e n t i o na n dc o n t r o lh a ss e tah i g h e rc a p a c i t y r e q u i r e m e n t s w r i t l lt h eg r o w t he n t e r p r i s em a r k e ta n do t h e rt r a d i n gm a r k e ta n dt h e l a u n c ho fc h i n a ss e c u r i t i e sm a r k e td e v e l o p m e n ta n di m p r o v e 嬲w e l la ss t o c ki n d e x f u t u r e s ，s e c u r i t i e sm a r g i nt r a d i n ga n ds e c u r i t i e sl e n d i n ga n dd i r e c ti n v e s t m e n tt oc a r r y o u tt h eb u s i n e s s ，f i n a n c i a ls e c u r i t i e sa n dd e r i v a t i v e ss o u n dr i c h ，h o ww i l l s p o n s o r e a r n e s t l yi m p l e m e n tr e s p o n s i b i l i t i e so fs p o n s o r s ，a n de f f e c t i v e l yr e s o l v et h el e g a lr i s k s b r o u g h ta b o u tan e wt o p i c s p o n s o r so ft h ec u r r e n ts y s t e mo fr e s e a r c hf o c u s e do nm o n i t o r i n gf r o mt h es t a r t i n g l e v e lo rf r o mt h em a n a g e m e n tp o i n to fv i e w , h o wt os e tu pas o u n ds y s t e mt op l a yt h e b i g g e s ts p o n s o r so ft h ee f f e c t i v e n e s so ft h es y s t e md e s i g n e dt oa c h i e v et h eb e s t e x p e c t a t i o n s t os p o n s o rr e s e a r c ha n dm a n - m a d eo b j e c tt ot h el e g a lp r i n c i p l e sb a s e do n t h el e g a lp e r s p e c t i v ei se s s e n t i a li no r d e rt os p o n s o rp o s i t i o n ，s t a t u t o r yo b l i g a t i o n s ，r i s k s a n dc o r r e s p o n d i n gm e a s u r e st oa v o i d ，a n dw a n tm o r em e s s y t h i sa r t i c l es e e k sf r o ma l l a n g l e sa n da l la s p e c t so ft h es p o n s o r so ft h el e g a lr i s k sf a c e db yac o m p r e h e n s i v e a n a l y s i s ，p o i n t e do u tt h a tt h es p o n s o r so ft h er o o tc a u s e so fl e g a lr i s k ，a tt h es a m et i m e ， t h ec o m b i n a t i o no fh o n gk o n ga n da b r o a dt oc o n d u c tr e s e a r c hr e l a t e dt o a n a l y s i sa n d 4 c o m p a r i s o n ，f o rt h ee s t a b l i s h m e n to fas c i e n t i f i cs y s t e mo fm u l t i - s p o n s o r sl e g a l s y s t e mt og u a r da g a i n s tt h er i s ko fi t so w n c h i n at om a k eu pf o rd e f i c i e n c i e si nt h e o r y , t ob u i l dam o r es c i e n t i f i c ，b e t t e r , m o r eg u i d a n c ea n dm a n e u v e r a b i l i t yo ft h es p o n s o r s y s t e ma n dt h es y s t e mt h e o r y , t h e o r ya n dp r a c t i c eg u i d a n c es y s t e m ，t h es p o n s o r sf o ra l o n gt i m et oc h a n g et h el e g a la w a r e n e s so ft h er i s k sa n df u z z yl e g a lr i s kc o n t r o lt h e o r y o fal a c ko fs u p p o r tf o rt h ep a s s i v es i t u a t i o n k e yw o r d s s p o n s o r sl e g a lr i s kp r e v e n t i v em e a s u r e s 独创性声明 本人声明所呈交的论文是我个人在导师指导下进行的研究工 作及取得的研究成果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢 的地方外，论文中不包含其他人已经发表或撰写的研究成果，也 不包含为获得江西财经大学或其他教育机构的学位或证书所使用 过的材料与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在 论文中作了明确的说明并表示了谢意。 关于论文使用授权的说明 本人完全了解江西财经大学有关保留、使用学位论文的规定， 即：学校有权保留送交论文的复印件，允许论文被查阅和借阅； 学校可以公布论文的全部或部分内容，可以采用影印、缩印或其 他复制手段保存论文。 ( 保密的论文在解密后遵守此规定) 绪论 绪论 ( 一) 研究背景和意义 中国近几年在大力发展资本市场，充分发挥资本市场对经济的推动作用。但 是，由于长期以来市场诚信意识和自律观念比较薄弱，对承销商的责任追究缺乏 可操作的制度安排，因此，在现行制度框架内，中介机构的竞争机制还不够完善， 把好资本市场准入关的作用没有得到充分发挥，上市公司质量的市场约束机制尚 未完全建立。一些证券公司对其推荐发行上市的企业尽职调查不够，不能充分发 现问题，披露风险。甚至个别证券公司受利益驱动，与发行人一起弄虚作假，欺 骗公众投资者和监管部门。一些证券公司的主要精力用在帮助企业“包装 上市 上，对企业上市后能否规范运作和持续发展关心不够。出现了一些上市公司发行 上市当年就发生业绩大幅下滑、频繁改变募集资金用途等情况。现行制度下仅对 证券公司的责任作出了原则性规定，没有很好地把责任落实到公司和个人。一些 证券公司负责上市项目的从业人员工作中不能做到勤勉尽责，诚实守信。 解决上述问题，必须落实证券公司等中介机构及其从业人员的责任，使中介 机构切实发挥对上市公司质量的约束功能。中国证监会推出的证券发行上市保荐 人制度n 1 正是适应这一要求的产物。保荐人制度将有力推动证券公司及其从业人员 牢固树立责任意识，在对发行人进行尽职调查和规范指导时，真正做到勤勉尽责， 诚实守信，真正发挥市场对发行人质量的约束作用，切实担负起把好资本市场准 入关的作用。通过落实证券公司等中介机构及其从业人员的责任，加强市场诚信 建设，培育市场主体，强化市场约束机制，提高上市公司质量。 实施保荐制度不是要由保荐人乜1 和保荐代表人口1 越俎代庖，包揽天下。保荐人 和保荐代表人不能替代发行人和其他中介机构的工作，也不能减轻或免除发行人 和其他中介机构的责任。实施保荐制度要求保荐人作为中介机构牵头人，协调律 师事务所、会计师事务所、资产评估机构等相关中介机构在各自的职责范围内， 1 1 1 保荐人制度指由保荐人负责发行人的上市推荐和辅导，核实公司发行文件和上市文件的真实性、准确性和 完整性，协助发行人建立严格的信息披露制度，并承担风险防范责任，并在公司上市后的规定时间内继续 协助发行人建立规范的法人治理结构，督促公司遵守上市规定，完成招股计划书中的承诺，同时对上市公 司的信息披露负有连带责任的一种证券一级市场维护制度。 1 2 1 保荐人一词，来源于香港，是指依照法律规定，为公司申请上市承担辅导、推荐、督导等义务并为公司上 市时及上市后一段时间的信息披露行为向投资者承担担保责任的证券公司。简而言之，就是依法从事保荐 业务的证券公司，是从事证券发行业务的法人。 嘲按照我国证券发行上市保荐制度暂行办法( 以下简称暂行办法) 第四条规定，保荐机构履行保荐义 务应当指定保荐代表人具体负责保荐工作，可见保荐代表人属于具体履行保荐工作自然人。其资质方面， 要符合以下条件：第一，参加保荐代表人胜任能力考试且成绩合格；第二，具备二年以卜投资银行业务经 历，且自2 0 0 2 年月1 日以来至少担任过一个境内外首次公开发行股票、发行新股或可转债的主承销项目 负责人；或第二三，具备五年以上投资银行业务经历，且罕少参与过两个境内外首次公开发行股票、发行新 股或可转债的主承销项目；或第四，具备三年以f ：资银行业务经历，目前担任主投银行业务的公司级理人 员及相关负责人。 1 论保荐人的法律风险及其防范 勤勉尽责、诚实守信，本着对证券市场负责、对投资者负责的态度，推荐优质公 司发行上市。并进一步提高上市公司的信息披露质量，促进上市公司规范运作和 可持续发展，推动市场诚信建设。因此，保荐人在履行法律所规定的职责时，将 面临诸多法律风险，而这也是阻碍保荐人业务发展的主要瓶颈，研究保荐人如何 有效规避、控制和防范法律风险，则具有重要的理论价值和实践意义。 ( 二) 文献综述 1 、国外研究现状综述 保荐人制度产生时间不长，正是由于其是一个新生事物，自其诞生以来，就 一直处于修订、丰富和完善的发展过程中，各国经济学家和法律学家也就如何完 善保荐人制度、充分发挥保荐人作用和降低保荐人相关法律风险等课题展开了理 论研究和实践探索。由于证券市场发育程度、法律传统等方面的原因，不同的国 家和地区的保荐人制度在构成要素上各有千秋，但其核心要素都是保荐人的资格、 保荐期限和保荐责任。因此其对保荐人如何准确履行推荐职责和监督职责，有效 控制相关法律风险的研究都是围绕这三方面内容展开。 关于保荐人资格认定方面的研究。不同国家和地区的专家根据本国的经济环 境、证券市场基础和法律土壤等因素对诸如保荐人资格申请人范围、保荐人申请 人从业经验、保荐人内部人事安排等都提出了各具特色的观点。香港专家认为需 对保荐人的企业性质和专业资格上予以严格控制，提出必须是有限责任公司形式、 资本达到一定规模、具备相当数量的专业人员、从业资历有一定成绩的投资顾问 或证券交易商才能有资格申请注册保荐人。英国的学者则认为保荐人扮演了拟上 市企业的“辅导者”和“独立审计师”的角色，又同时担当起上市企业的“董事 会秘书 和“公关专家 的义务，因此其认为强调保荐人的专业性，故其认为保 荐人可以由股票经纪商、银行从业人员、律师、会计师或其他在公司财务方面有 丰富经验的金融专业人士担任。 关于保荐期限的研究。香港学者根据其创业板市场参与者的特点和投资者的 风险偏好，认为应严格区分保荐人的保荐期限和责任划分，保荐人的保荐责任只 持续到拟上市企业首次上市日为止，其后的持续督导责任应该由更为专业且符合 上市持续监管要求的合规顾问承担。马来西亚的专家则认为保荐人对于稳定上市 之初的一段股价敏感期，乃至整个创业板市场都起着很大的作用，因此应保持保 荐人的保荐责任的连续性，并可根据上市申请和上市后不同阶段的实际需要，由 上市保荐人和保荐人两个不同的保荐角色来履行保荐责任。英国的专业人士则认 为发行人能否遵守市场规则，投资者能否自由地交易是保荐人角色设置的关键。 2 绪论 因此，持续聘请保荐人是上市审核标准的先决条件。 关于保荐人责任方面的研究。保荐人制度最具特色的就是保荐人的连带责任， 它将发行人发行前后的持续诚信表现与其保荐人紧密联系起来，并建立了相关责 任追究机制。香港的学者认为保荐人制度的特点在于信息披露保荐责任是保荐人 的持续保荐责任，即保荐人在保荐某公司上市后，必须继续承担该公司( 保荐对象) 的信息披露保荐责任，其提出可根据上市前后的督导责任区分，建构合规顾问制 度和独立财务顾问制度，来搭建权责清晰的责任承担体系。马来西亚学者认为在 上市申请前及上市后的一段时间为，为保证上市公司按市场规则要求运行，上市 保荐人兼主承销商应由专业的投资银行担任，并承担相应的上市推荐责任，上市 企业步入正轨后，则应由擅长于市场营销技巧的交易所会员接棒续任保荐人，其 在一定程度上起着公关顾问与联络员的作用，从而有助于保荐人有效地开展业务， 更好地履行法定的保荐人职责。美国专业人士根据纳斯达克的市场要求，提出可 由交易所成为上市公司的市场顾问，提供专业的理事指导方案，就公司股票的表 现解答问题，而由承销商、做市商和分析师执行研究支持职能。 2 、国内研究现状综述 我国保荐人制度主要借鉴了香港创业板“1 保荐人制度的一些框架，同时也结合 内地证券市场特点有所改造。但因为我国的证券市场发展时间不长，特别是相关 的配套制度体系不够健全，而法律环境也有待进一步修订，从而在保荐人制度实 施后，虽然达到了一定要求，但同时也暴露上不少问题和缺陷。因此我国的学者 也对保荐人制度的完善进行了专项研究，认为保荐人制度只是完善我国证券发行 制度的手段和步骤之一，并不是一剂万能药，如果要全面提高上市公司质量，保 障广大投资者的利益，还必须从优化发行机制、完善各项配套措施、加强对相关 机构的监管、加大违规处罚力度等方面同时着手，才能取得理想的效果。 国内学者提出了不少建设性研究成果：建立资格认证制度，以法律形式明确 保荐人资格认定：借鉴美国的注册制，应赋予保荐人实质性的发行申报权，即保 荐人对申请人能否发行、上市的决定权嵋1 ；建立证券集团诉讼制度、完善股东代表 诉讼制度、建立政府诉讼制度等，健全担保职责制度和职责期限制度，创设保荐 人的责任仲裁体系，明晰保荐人的职责划分和追究途径嫡1 ；在具体责任的构建上， 【4 】创业板市场是相对于主板市场的一类证券市场，在各国有不同的称呼，有以市场交易系统命名的，如美国的 纳斯达克市场n a s d a q ，欧洲的e a s d a q ，日本的j a q d a q 等；或与主板相对应称二板市场、新市场、另 类投资市场，如巴黎的新市场，英国的另类投资市场；或是从市场的功能沌发称高新技术交易板、创业板市场 等。不论如何称呼，各国创业板市场的内涵都大致相i 川，即大多是指专为高新技术和高成长型中小企业l 市 融资提供便利以帮助j 扩展业务，同时也为风险投资者提供套现和集资机会的投资场所。参见张颖、杨杰著： 创业板上市与运作，对外经济贸易人学出版社2 0 0 1 年1 1 月第l 版，第3 贞。 【5 】尹蘅：基于博弈论的保荐人制度研究，现代管理科学，2 0 0 5 年第3 期。 【6 】王远明、陈风：由“推荐”到“保荐”论证券上市保荐制度中的保荐责任，湖南大学学报( 社会科学 3 论保荐人的法律风险及其防范 应当借鉴美国的做法，对发行人和保荐人实行无过错责任，对其他中介机构实行 过错推定责任，只有在他们能证明自己恪尽职守的情况下才免除其承担的责任川， 从而有效地防止保荐人和中介机构的欺诈行为，有效地保护投资者的利益；呼吁 回归单保制，取消原先的保荐人和保荐代表人共同承担保荐责任的多保制隅1 ；提出 应在完善公司内部治理结构和建设企业文化的过程中，不断地加强和完善内部控 制建设，真正建立有效的内部控制；尝试证券业与保险业合作，建立一种集体保 险机制，既保护投资者也可以减少保荐人损失和分散风险旧1 。 3 、文献述评 保荐人制度在各国和各地区的实施过程中，保荐人的角色期望与市场实践产 生了巨大差距，目前的保荐人制度并不能“包医 证券市场“百病，因此各国 和各地区的学者和专业人士都在积极配合证券监管机构，针对实践过程中暴露出 来的问题和漏洞进行理论研究的探索，丰富、完善和创新保荐人制度内容，有效 指导保荐业务实践，努力实现保荐人制度的效力最理想化和风险的最小化。 目前国内外学者对保荐人制度和风险防范研究正逐步深入，在理论和实证研 究方面都取得了一定的成果，其中，国外的研究成果因证券市场发展成熟和法律 制度完善，故较之国内更为丰硕。国外的保荐人制度研究不仅涉及的领域多，而 且提出的见解也比较深入，其理论框架也已基本建立。但这些见解和观点或各执 一端，或过于细分，因此，需要将它们进行整合归纳，才能形成完整的理论体系。 目前，我国的保荐人制度和风险防范研究尚处于初级阶段，仍存在许多需要 完善和改进的地方。国内的研究主要集中在保荐人的资格认定方面、保荐方式和 保荐责任追究等几个方面，且研究视角都是从监管层面为出发点，而从证券市场 的重要参与者和保荐人制度的核心要素一保荐人层面，探讨和研究保荐人制度和 相关风险防范的观点则较为欠缺，且比较零乱。另对保荐人法律责任的归责依据 争气较大，但对责任追究的法学理论基础和来源的研究则有待加强和关注。至于 建立督导期更长的信息跟踪监督制度以及保荐人保险基金等创新观点，则在配套 制度的构建，以及具体实施的可行性和可操作性方面还需进一步论证。 ( 三) 研究思路与论文结构 本文拟运用法律的意思自治理论、共同侵权理论、代理理论、担保理论和信 息不对称理论等基础理论工具，通过保荐人这一层面，从分析保荐人在履行具体 版) ，2 0 0 5 年第4 期。 7 1 按照美国1 9 3 3 年证券法第l l 节b ( 3 ) 的规定：“在臀记文件生效时通过合理的调查后有理由相信，并且 也确信这些登记文件的内容足正式的，对重大问题没有遗漏，那么他的责任才可以被免除”。中介机构根 据这一规定而进行的抗辩叫“恪尽职守”的抗辩。 8 1 谈萧：对我国推行证券发行上市保荐人制度的思考，经济师，2 0 0 4 年第2 期。 【9 1 王恒：香港“保荐人”监管措施和问责机制的启示一由中小企业版“琼花事件”引发的反思，江汉论坛， 2 0 0 5 年第7 期。 4 绪论 保荐职责时与各相关主体发生的法律风险出发，探寻保荐人制度的不完善对保荐 人法律风险防范的负面影响，并比较和借鉴境外保荐人制度的实践经验，系统研 究保荐人制度的完善和保荐人的风险控制的内容、途径和对策。 本文拟分为六个部分。 第一部分为绪论。主要提示了本文的研究背景和研究意义，并进行了国内外 文献综述和简要评论，就本文的研究思路、研究方法和论文结构作了必要说明。 第二部分为论文的基础理论部分，介绍本文研究的基础理论：信息不对称理 论、意思自治理论、共同侵权理论、代理理论和担保理论。目的在于通过理论的 分析与理解，为本文的研究奠定理论基础。 第三部分运用法律知识从保荐人在行使保荐职责和监督职责时所面临的风险 进行分析研究。第一小节为保荐人与发行人，也就是被保荐人，在保荐过程中， 即从开始的辅导、推荐上市发行，到后期的持续督导工作中所发生的法律风险研 究。第- d , 节为保荐人与发行过程的承销商等中介机构之间的法律风险分析。第 三小节为保荐人与证券的发行对象一一广大投资者的法律关系和风险研究。第四 小节是保荐人与市场的监管者间的法律风险研究。第五小节为保荐人内部即其与 保荐代表人的法律风险探讨。第六小节简要论述保荐人随着资本市场的完善和产 品的丰富，其职责不断扩大和细化的过程中所面临的不断扩展的法律风险根源和 缺陷所在。 第四部分则运用比较论证的方法，对比其他国家和地区保荐人法律风险控制研 究和实践成果，归纳和总结其优点和缺陷。第一小节介绍保荐理论的发源地英国在 相关理论和实践的最新成果和措施、具有鲜明特色的马来西亚在保荐制度上对保荐人 的职责的拆分的独特创新和演绎、美国n a s d a q 综合保荐人制度和美国法律中关于 信息披露制度的相关规定、我国保荐人制度重要和直接来源地一一香港的保荐制 度的演变和发展，第- d , 节则详细境外对保荐人法律风险防范的制度设计上的差 异比较，第三小节则是总结比较结果，为我国完善保荐人法律风险规制措施提供 可以借鉴的经验。 第五部分为根据前文所述国内外的专家学者及投资银行工作者对保荐人如何 防范相关法律风险的理论创新和实践摸索，阐述上述研究成果对本文研究内容的 帮助和启发，提出本文的研究观点：建立健全切合实际，体现我国资本市场特点 的，并有前瞻性，能适应我国资本市场发展需要的保荐人法律风险防范机制提出 可操作性较强的建议和措施。 第六部分是结语，归纳和总结本文的主要观点、创新点、研究的不足与今后 努力的方向等。 ( 四) 研究方法 1 、文献研究法。本课题首先从理论分析入手，撷取证券法、民商法理论的核 论保荐人的法律风险及其防范 心部分，并重点研究我国关于保荐人制度的法律法规，从证券发行过程中保荐人 具体的保荐行为，找到保荐人职责义务履行和相关法律风险防范的结合点，在此 基础上，对我国保荐人的规范经营和法律风险规制做深入剖析和研究，力图以法 律视角、从保荐人层面探讨我国保荐人规避相应法律风险措施的诸多问题并寻找 完善途径。 2 、经济分析法。本课题本身属于金融证券领域，因此在研究具体问题时，将 注重法律分析和经济分析方法相结合，充分运用经济分析法学的一些研究方法， 力争相关法制完善措施具有现实建设