（会计学专业论文）关于eso激励作用及其在我国国有企业应用的研究.pdf

摘要 z 忱忍 摘要 改革开放以来，如何对国有企业经营者建立一套有效的激励机制 一直是个难题。而经理股票期权制所具有的对企业经营者的长期激励 与对企业经营状况有明显促进的功能，业已被国外的实证研究和实践 所证明。因此我国目前一些企业开始引入经理股票期权制。但经理股 票期权制要真正地发挥其应有的激励作用，必须保证经理股票期权制 激励机制的各环节之间传递通畅。本文的研究目的就是要通过对经理 股票期权制发挥激励作用的各环节进行分析，指出影响各环节的因素， 并研究我国国有企业实施经理股票期权制时在这些方面存在哪些障 碍，进而提出解决的思路。 。本文分四个部分对这问题进行阐述：大 1 ，第一部分介绍了本文的研究背景及经理股票期权制在国外和国内 的发展状况。 第二部分在介绍经理股票期权制的基本理论的基础上，进而对经 理股票期权制激励作用进行理论分析，接着提出经理股票期权制激励 机制的四个环节：“努力程度决定业绩、业绩决定股票价格、股票价格 决定报酬、报酬决定努力程度”，而各环节能否通畅运行取决于各种因 素，本文则详细分析了各环节是如何受到各种因素影响的，呕是本文 的一个独特见解。l 第三部分在提出上述各种影响因素的基础上，将这些因素分为企 业内部和企业外部两大类，并结合我国实际情况，说明我国国有企业 实旌经理股票期权制存在的主要障碍，企业内部障碍主要包括产权不 明晰、公司治理结构混乱、薪酬制度效果不明显、经营者与员工观念 落后四个方面，企业外部障碍包括法律法规不健全、股票市场不完善、 经理人市场还未建立三个方面。在分析这些障碍之后，进一步提出解 决的思路。 第四部分通过上述分析得出结论：尽管从理论上讲，经理股票期 北方交通硕士学位论文 权制是一种有效的长期激励手段，是我国国有企业经营者激励机制的 改革方向。但由于经理股票期权制在实施中存在着上述障碍，因此， 我国目前尚不应在国有企业中全面推广经理股票期权制，而应在排除 障碍的同时，先在具备条件的国有企业中进行试点，待条件成熟后， 再逐步推广。 关键词：经理股票期权制 激贼 经营者， 国有企业 垒堕竺! _ _ _ _ _ _ - _ _ _ _ _ _ _ - - _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ - _ _ _ _ _ _ _ _ _ - - _ _ _ _ _ _ _ a b s t r a c t s i n c er e f o r ma n do p e n i n g ，h o wt os e tu pa ne f f e c t i v es e to f i n c e n t i v em e c h a n i s mf o r t h eo p e r a t o r si nt h es t a t eo w n e d e n t e r p r i s e sh a sa l w a y sb e e nad if f i c u l tp r o b l e m t h ef u n c t i o n e x e c u t i v es t o c ko p t i o n ( a b b r e v i a t e da se s o ) t oi n s p i r et h e o p e r a t o r si na1 0 n gr u na n dt oo b v i o u s l yp r o m o t et h eo p e r a t i o n s h a sb e e np r o v e db yt h ef o r e i g ne m p i r i c a ls t u d ya n dp r a c t i c e e v e r y1 i n ko fe s o i n c e n t i v em e c h a n i s i l lm u s tb eu n o b s t r u c t e di n o r d e rt h a te s oc a np l a yi t sp r o p e rr o l e t h er e s e a r c ho b j e c t i v e o ft h i sd i s s e r t a t i o ni st op o i n to u ta l lt h em a i nf a c t o r st oe x e r t a ni n f l u e n c eo ne v e r y1 i n kb ym e a n so fa n a l y z i n ge v e r y1 i n ko f e s oi n c e n t i v em e c h a n i s m ，a n dt os t u d yw h a to b s t a c l e st h e r ea r e w h il ee s oisp u ti n t oe f f e c ti nt h es t a t eo w n e de n t e r p r i s e si n o u rc o u n t r ya n dp u tf o r w a r dr e s o l v i n gt r a i n so ft h o u g h t t h ea r t i c l ef o r m u l i z e s t h ep r o b l e mf r o mf o u ra s p e c t s i nt h ef i r s tp a r t ，r e s e a r c hb a c k g r o u n da n dt h ed e v e l o p m e n t o fe s oi nt h ew o r l da r ei n t r o d u c e d i nt h es e c o n dp a r t ，a f t e rt h eb a s i ct h e o r yo fe s oi s i n t r o d u c e d ，e s o si n c e n t i v er o l ei sa n a l y z e di nt h e o r y t h e n f o u rl i n k so fe s oi n c e n t i v em e c h a n i s ma r ep u tf o r w a r d t h e ya r e ： d e g r e eo fe f f o r tsd e c i d e st h ea c t u a lp e r f o r m a n c eo fac o m p a n y ， a c t u a lp e r f o r m a n c ed e c i d e st h ep r i c eo fs t o c k ，t h ep r i c eo fs t o c k d e c i d e sr e w a r d s ，r e w a r d sd e c i d et h ed e g r e eo fe f f o r t s t h e u n o b s t r u c t e ds it u a t i o n so fe v e r y1i n kd e p e n do nm a n yf a c t o r s h o wa 1 1f a c t o r sa f f e c te v e r y1 i n ki sa n a l y z e di nd e t a i i s ，w h i c h i sau n i q u ev i e w i nt h et h ir dp a r t ，o nt h eb a s eo f p u t t i n gf o r w a r d a b o v e m e n t i o n e df a c t o r s ，t h ef a c t o r sa r ec l a s s i f l e di n t ot w o j ! 查銮望盔堂堡主堂垡堡塞 t y p e s ：o n ei st h ef a c t o ri n s i d et h ee n t e r p r i s e s ，t h e o t h e ri s t h ef a c t o ro u t s i d et h ee n t e r p r i s e s t h e nw i t ht h ea n a l y s i so f r e a l i t i e si no u rc o u n t r ym a i no b s t a c l e sd u r i n gi m p l e m e n t i n ge s o i nt h es t a t eo w n e de n t e r p r i s e si no u rc o u n t r ya r ed i s c u s s e d t h e i n s i d eo b s t a c l e si n c l u d ei n d i s t i n c t p r o p e r t y ，c o n f u s e d c o r p o r a t em a n a g e m e n t ，b a c k w a r di d e a sa n di n v a l i d r e w a r d ss y s t e m t h eo u t s i d eo b s t a c l e si n c l u d ei m p e r f e c tl a w sa n dr u l e s ， i m p e r f e c ts t o c km a r k e ta n dd e v e l o p i n gm a n a g e rm a r k e t o nt h e b a s eo fa n a l y s i so ft h e s eo b s t a c l e s ，r e s o r i n gt r a i n so ft h o u g h t a r ep u tf o r w a r d i nt h ef o u r t hp a r t ，ac o n c l u s i o ni sd r a w nf r o mt h e a b o v e m e n t i o n e da n a l y s i s ：t h o u g hi nt h e o r y ，e s oi sa ne f f e c t i v e ， l o n g - t e r mi n e e n t i v em e a n sa n di st h er e f o r mo r i e n t a t i o no ft h e i n c e n t i v em e c h a n i s mi nt h es t a t eo w n e de n t e r p r i s e s b e c a u s e t h e r ea r et h ea b o v e m e n t i o n e do b s t a c l e sd u r i n gi m p l e m e n t i n ge s o , w es h o u l d n tp o p u l a r i z ee s oi nt h es t a t e do w n e de n t e r p r i s e si n o u rc o u n t r yi na na l l r o u n dw a ya tp r e s e n t w es h o u l dg e tr i d o ft h eo b s t a c l e s ，a n da tt h es a m et i m em a k ee x p e r i m e n t si nt h e q u a l i f i e ds t a t eo w n e de n t e r p r i s e s a f t e rt h e c o n d i t i o n sa r er i p e ， e s os h o u l db ep o p u l a r i z e ds t e pb ys t e p k e y w o r d s ：e x e c u t i v es t o c ko p t i o n ( e s o ) i n c e n t i v e o p e r a t o r s s t a t eo w n e de n t e r p r is e s 1 前言 1 1 选题背景 对经营者进行激励其实是一个古老的论题。早在2 4 0 年前，亚当 斯密( a d a m s m i t h ) 就对资本所有者与经营者分离条件下经营者的物 质激励问题表示了自己的担忧。他在1 7 7 6 年出版的国富论中有一 段著名的论述：“在钱财的处理上，股份公司的董事为他人尽力，而私 人合伙公司的伙员，则纯粹为自己打算。所以，要想股份公司的董事 们监视钱财用途，像私人合伙公司伙员那样用意周到，那是很难做到 的。疏忽和浪费，常常是股份公司业务经营上多少难免的弊端。”正是 为了解决这些弊端，必须对经营者进行激励。 国内外企业经营发展的实践也证明：企业能否搞好关键在于人； 人有没有积极性、主动性和创造性，关键在于管理；管理能否搞上去， 关键在于企业家的选择、激励与约束机制；而激励与约束机制又是关 键之关键。 随着我国经济体制改革的深入发展，企业体制改革日益成为改革 的核心所在。国有企业作为我国国民经济的微观基础，其总体状况的 不佳势必影响我国经济的持续高速发展，进而引发一系列的社会问题。 在改革的进程中如何使国有企业摆脱困境，各方人士对问题的关键基 本达成一致，那就是：要使国有企业脱困，首先需要建立起有效的国 有企业员工，尤其是经营者的激励约束机制。围绕这一认识，我们在 改革中实验了许多新的方法。 8 0 年代被广泛推广的承包责任制，已被理论和实践证明是并不成 功的一次探索。承包制下由于存在事后谈判的可能而导致企业的经营 者经常处于一种“负盈不负亏”的有利地位，短期契约的特征则决定了 企业经营的短期化倾向。由于承包制并未起到解决国有企业经营者激 励问题的作用，因而到了1 9 9 2 年，承包制实际上已基本不再实行了。目 前，我国又开始在国有企业中试行年薪制。 年薪制将经营者的工资分为基本工资+ 风险工资+ 奖励。在现实经 济生活中，企业家的年薪收入由薪金收入和利润分享两部分组成，即 式中n 为按劳分配的年固定薪金，n 是利润指标，b 是分享系数。n 作为按劳分配的收入，除了要遵守“最低工资能维持生存及劳动力的 再生产”的原则外，a 的大小主要决定于以下因素：第一，受经理人 市场的供求状况影响：第二，受企业家机会成本( 如接受教育和培训 所花费的支出及因此而损失的机会收入) 大小的影响；第三，受经营 管理活动的复杂程度和风险程度的影响。分享系数b 的大小决定于企 业家对利润的边际贡献。年薪制使得企业家收入与企业经济利益挂钩， 体现了利益、责任与风险的一致性原则。然而，年薪制只考虑了企业 的年度收益，在信息不对称的情况下，会导致企业家行为短期化，追 求短期的高收入后一走了之。另外，年薪制不包括长期报酬，在缺乏 动力刺激的情况下，企业家可能通过其他渠道获得收入，如通过各种 途径“寻租”、在职消费、公款吃喝等。 为了弥补年薪制的这一缺陷，我国一些企业开始借鉴国外企业实 施的经理股票期权制( e x e c u t i v es t o c ko p t i o n ，简称e s o ) 等长期 激励机制，以使企业家的个人利益与企业利益更加紧密地结合在一起。 经理股票期权制是一种物质激励机制，旨在将经营者的个人经济 利益与企业的经营业绩联系在一起，以提高经营者的努力经营程度， 延长其为企业服务的年限，推动企业的发展。 1 2 经理股票期权制在国外的发展情况 1 9 7 1 年，美国学者玛切( m y l e slm a c e ) 在一份著名的报告中揭示 了董事职能减弱的客观事实，董事主要在诸如技术、金融、政府关系方 面提供专业咨询，而在确定公司目标、策略方面，经营管理者则操纵了 公司。董事会会议的议程由总裁确定并控制，内部董事为了自身利益在 会议上一般不提出质询。随着公司的经营管理逐渐被董事会任命的经 理阶层所把持，董事的控制权反而被削弱，董事会越来越具有形式性。 在这种情况下，作为企业所有者的股东才不得不放弃一部分剩余索取 权，通过把这种剩余索取权转移给经理阶层，来取得公司长期利润的最 大化。经理股票期权制度在这样一种背景下发展起来的，它是一种更注 重于长期剩余索取权的制度安排。通过这种制度安排，企业成长所带来 的好处在所有者和经营者之间得以分享。 严格意义上的经理股票期权制于二十世纪七、八十年代产生在美 国。自1 9 7 3 年以来，美国出台了多项法令给予经理股票期权制以税收 优惠和其他支持：如投入经理股票期权制的资金归属于投资，而不是 给员工加薪，因此可免除高额的累进所得税率；以后的股票红利收入、 股本增值以及资本利得的纳税额较现实累进所得税要低得多，使得许 多员工都愿意将现实收入转化为远期增值和所得，同时也大大减轻了 这些企业的融资成本。随着股票市场、税法、会计准则等外部环境的 变化，经理股票期权制在美国经历了一个产生、发展、变化、兴盛的 过程。到九十年代时，经理股票期权制已经在美国与西方的其他国家 得到了快速发展。 1 9 9 6 年财富杂志评出全球5 0 0 家大工业企业中，有8 9 的企 业已经采用向其高级管理人员授予经理股票期权的薪酬制度，同时， 经理股票期权数量在公司总股本中所占比例也在逐年上升，总体达 1 0 ，有些计算机公司则高达1 6 。1 9 9 6 年以后，这一比例仍在上升， 而且扩大到中小型企业。据统计，1 9 9 8 年美国高级管理人员薪酬结构 中，基本工资占3 6 ，奖金占1 5 ，经理股票期权占3 8 ，其他收入占 1 1 。“3 根据美国商业周刊( 1 9 9 9 年4 月1 9 日) 的调查，美国上市 公司首席执行官的平均收入在1 9 9 8 年达到1 0 6 0 万美元，比1 9 9 7 年增 长了3 6 ，比1 9 9 0 年的平均2 0 0 万美元增长了4 倍。如表1 - 1 所示， 在1 0 家著名大公司经理的薪酬结构中，长期激励报酬( 主要是经理股 票期权) 占总收入的比重都在9 5 以上。目前，美国前2 0 0 名上市公 司的外部流通股中有1 3 是用于对经理进行经理股票期权制激励的。 i b m 公司处于困境时，接任总裁的郭士纳由于在1 9 9 3 年到1 9 9 6 年问 成绩斐然，从经理股票期权制中获得的报酬为8 0 0 0 万美元。英国的国 内收入署在1 9 8 5 年3 月至1 9 8 8 年3 月间就批准了2 7 0 0 多个经理股票 期权制方案。以1 9 9 6 年奔驰公司监事会决定给予总经理经理股票期权 北方交通大学硕士学位论文 为标志，德国一些大公司也已经逐步采用了对经营者的这一激励方式。 表i - i 1 9 9 8 年美国首席执行官( c e o ) 收入排行榜前1 0 名 单位：千美元 长期激励报 c e o 所在公司基薪+ 奖金长期激励报酬 总计 酬所占比例 迪斯尼公司5 ，7 6 45 6 9 ，8 2 85 7 5 ，5 9 2 9 9 0 0 哥伦比亚广播公司4 ，0 0 01 9 7 。9 3 42 0 1 ，9 3 4 9 8 0 2 万国宝通集团7 ，4 3 01 5 9 。6 6 31 6 7 ，0 9 3 9 5 5 5 美国在线公司1 ，1 7 71 5 8 。0 5 71 5 9 ，2 3 4 9 9 2 6 英特尔公司 2 ，2 8 01 1 4 。2 3 21 1 6 ，5 1 29 8 0 4 通用电器公司1 0 ，1 0 57 3 ，5 5 98 3 ，6 6 4 8 7 9 2 朗讯科技公司2 ，0 2 06 5 ，0 1 66 7 ，0 3 6 9 6 9 9 太科国际公司3 ，7 5 0 6 1 5 1 4 6 5 ，2 6 4 9 4 2 5 神丹特公司2 ，8 1 86 1 ，0 6 36 3 ，8 8 19 5 5 9 可口可乐公司2 ，7 5 0 5 4 ，5 7 2 5 7 ，3 2 29 5 2 0 资料来源：e x e c u t i v ep a y - s p e c i a lr e p o r t 1 9 9 9 b u s i n e s sw e e k a p r i l ，1 9 随着经理股票期权制在国际上的广泛应用，其发挥的作用也日益 重要，但学术界关于这种长期激励机制是否能对员工形成有效激励的 争论也日益激烈。学术界通过理论研究和实证分析，在众多的结论中， 有以下两点已基本达成共识：其一，与基本工资和年度奖金等传统薪 酬机制相比，经理股票期权制等长期激励机制的激励效果更好：其二， 随着经理股票期权制等长期激励机制使用规模的扩大，整体薪酬的业 绩弹性增大，整体薪酬的激励效果增强。此外，近年来美国的经济学 家运用1 9 8 0 - - - 1 9 9 4 年4 2 6 个公司的数据进行计量，在计量过程中加入 公司股票价格上扬时员工持有的经理股票期权和股票增值这变量， 得出了“员工的薪酬与公司业绩高度相关”的结论。因此，经理股票 期权制作为一种国际上通行的较有效率的激励方式，在一定程度上代 表了高级管理人员激励方式的发展方向，值得我国企业去借鉴和学习。 1 3 经理股票期权制在国内的发展情况 在我国，上海仪电控股( 集团) 公司于1 9 9 7 年率先试行经理股票 期权制激励制度。武汉国资公司也对下属2 l 家全资、控股企业法定 代表人全部实行年薪制，其中，风险收入根据企业完成净利润情 况，3 0 以现金形式当年兑付，其余7 0 转化为经理股票期权。后来，一 些拥有香港上市的红筹高科技公司的国内企业，如四通、联想、方正 等也向其高级管理人员授予经理股票期权，受此影响从事高科技业务 的国有企业也纷纷探索实施各具特色的“经理股票期权制”，如今， 广州、上海、深圳、北京和济南、厦门、武汉等地的一些国有企业也 积极尝试经理股票期权制。同时，上海、北京、深圳、武汉等地也先 后出台了相应的政策。经理股票期权制在社会上产生了广泛影响，也 引起了国内理论界及新闻媒介的极大关注。1 9 9 8 年8 月2 4 日，中共 中央、国务院发布关于加强技术创新，发展高科技，实现产业化的 决定，允许用国有资产增值部分作为股份进行奖励，允许民营科技 企业采取经理股票期权制。这是国家最高层文件第一次明确同意采用 经理股票期权制。1 9 9 9 年9 月，中共十五届四中全会通过中共中央 关于国有企业改革和发展若干重大问题的决定提出要“建立和健全 国有企业经营管理者的激励和约束机制”，“少数企业试行经理( 厂 长) 年薪制、持有股权等分配方式，可以继续探索，及时总结经验，但 不要刮风”。2 0 0 0 年9 月国务院办公厅转发国家经济贸易委员会国 有大中型企业建立现代企业制度和加强管理的基本规范( 试行) 中 明确提出：“对经营管理者可以试行年薪制、持有股权、股票期权等 分配方式。”2 0 0 0 年1 0 月召开的中共十五届五中全会通过了中共中 央关于制定国民经济和社会发展第十个五年计划的建议，建议进 一步提出：“建立健全收入分配的激励机制和约束机制。对企业领导 人和科技骨干实行年薪制和股权、期权试点。”这些为经理股票期权 制在国有企业的实施提供了政策依据。 从目前的现实来看，我国经理股票期权制正处在起步和试行阶 段，相应的法律规范还没有出台( 仅有中国证监会的上市公司认股 权试点管理办法的试行稿) 。由于人们对于经理股票期权制的内在 北方交通大学硕士学位论文 作用和机理不熟悉，加之外部配套环境不完善，大大削弱了经理股票 期权制应有的激励效果，甚至使得试点工作在某些方面偏离了经理股 票期权制的本意和实行这- n 度的初衷。同时，理论界也还没有比较 全面、系统与成功的研究成果，仅是普遍认为我国应大力推行经理股 票期权制，但也应注意解决实施经理股票期权制中存在的问题。 尽管经理股票期权制所具有的对企业经营者的长期激励和对企业 经营状况有明显促进的功能，业已被国外的实证研究和实践所证明。 但就我国目前大多数国有企业的情况来讲，要“克隆”美国现代经济 意义下的经理股票期权制，至少还存在很多障碍，但我们不能就此裹 足不前，而应根据我国国情一一排除和解决这些障碍，大胆地探索适 合中国土壤的经理股票期权制的有效形式。 1 4 本文的研究范围及结构框架 本文的研究内容将限制在以下范围内： 实施主体为我国的国有企业。 经理股票期权制的受益人为我国国有企业的经营者。 目前，经理股票期权制的受益人包括管理型人才和技术型人才。 这里的“经营者”为管理型人才，且主要针对我国国有企业的董事长 和总经理。 本文首先对经理股票期权制的激励作用进行理论分析，将这一激 励机制概括为“努力程度决定业绩、业绩决定股票价格、股票价格决 定报酬、报酬决定努力程度”这四个环节，各环节间的传递是否通畅 取决于许多因素，本文将对这些因素逐一进行讨论，然后结合我国的 实际情况将这些因素分为企业内部和企业外部两大类，分析我国国有 企业在这些方面所存在的障碍，进而提出一些初步的解决思路。 经理股票期权制激励作用的基本理论 2 经理股票期权制激励作用的基本理论 2 1 经理股票期权制的基本理论 2 1 1 经理股票期权制的概念与特征 经济百科词典讲：“期权( o p t i o n ) 是一种可在一定日期，按 买卖双方所约定的价格，取得买进或卖出一定数量的某种金融资产或 商品的权利。”股票期权( s t o c ko p t i o n ) 是一种以一定的费用( 即期 权费) 获得在一定的时刻或时期内拥有买入或卖出某种股票的权利的 合约。而经理股票期权( e x e c u t i v es t o c ko p t i o n ) 是指授予经营者 未来以一定的价格购买股票的选择权，即在签定合同时向经营者提供 一种在一定期限内按照某一既定价格购买一定数量本公司股份的权 利。经理股票期权不同于一般股票期权，它具有不可转让性，唯一的 转让渠道是在遗嘱里注明某人对经理股票期权有继承权。除经营者个 人死亡、完全丧失行为能力等情况以外，该经营者的家属或朋友都无 权代替他本人行权，其配偶在某些情况下对其经理股票期权享有夫妻 共同财产权。经理股票期权制( e s o ) 是指企业资产所有者( 委托人) 通过 向经营者提供经理股票期权的方式，对经营者( 代理人) 实行一种长期 激励的报酬制度。它赋予经营者一个权利，即可以在一定的时间( 行权 日) 以事先约定的价格( 行权价格) 购买一定数量的公司股票。在行权以 前，经理股票期权受益人无收益；在行权时，若股票价格上升，他将 获得市场价与行权价价差带来的收益；在行权时，若股票价格下跌， 经理股票期权将失去价值，他将放弃行权。经理股票期权制的激励原 理可见图2 - 1 。 在一项经理股票期权制的实施中包括有四个基本要素，即经理股 票期权的受益人、行权期、行权价和数量。经理股票期权的受益人指 的是经理股票期权的拥有者，即公司所要激励的对象。他们通常是管 理型人才和技术型人才，包括高级管理人员、“核心层”的高级主管、 掌握关键技术的员工，有时也包括一些对公司有特殊意义的员工。经 北方交通大学硕士学位论文 价格( 元) 2 1 0 0 1 7 o o 1 5 0 0 股价走势1 行权价 股价走势2 授予行权出售 时间 认股权 图2 - 1经理股票期权制激励原理 理股票期权的行权期是受益人行使经理股票期权所赋予的权利的规定 期限，超过这一期限就不可再享有此权利，行权期的长短视实际的经 营情况以及对经营者激励程度的需要而定。行权价是指在经理股票期 权制中规定的、受益人购买公司股票的指定价格，此价格通常为制定 经理股票期权制时公司股票的市场价格，也可视实际需要作适当调整。 经理股票期权的数量则为受益人可以购买的公司股票的数量，设定此 数量需要考虑这两个问题：即太小起不到作用，太大又会损害企业所 有者的利益。 企业的经理股票期权制具有三方面的基本特征。一是自愿性，经 理股票期权只是一种权利，并不是义务。获得这种权利的企业经营者， 完全可以根据自己对各种情况的判断和分析，自愿地选择行使或不行 使这种权利，即购买或不购买企业的股票。二是无偿性，经理股票期 权作为一种权利是无偿地由企业赠与其经营者的，不需要权利受益者 任何财务支付。只是到后来，这些权利受益者可以现实地获得企业股 票的时候，才需要相应的财务支付。三是后继性。经理股票期权作为 长期薪酬管理的激励作用，不仅仅体现在一次性的计划实旅中。其形 式、内容、起讫时间都可根据企业的人才激励与人才吸引的需要而做 善 经理股票期权制激励作用的基本理论 出变动。一次经理股票期权制计划将近结束时，另一次又会适时地开 始，连续不断的经理股票期权制计划产生了“金手铐”的效应，将企 业经营者留在企业里并发挥他们的作用。 2 1 2 经理股票期权制的激励作用 经理股票期权是指在规定日期后按预先确定的某个价格购买一定 数量股票的权利。受益人可以行使这种权利，也可以放弃这种权利。在 行权前受益人没有任何现金收益，行权后市场价格与行权价格之间的 差价是受益人获得的经理股票期权收益。如果企业经营者领导有方， 使得其股票在市场上表现良好，则企业经营者就可以通过经理股票期 权制获得可观的利润。 假设受益人在时间t = o 被公司赠予其1 3 年( 授予期) 后可以以约定 价格p r 购买本公司q r 股股票权利。这样，在第n 年( n n ，且在行权 期内) ，受益人就可以以每股p ，的价格购买q ，股本公司股票，设此时 公司股票市场价格p 。则： 如果p ” p r ，且受益人一直留在公司，则受益人会行使经理股 票期权，由此获得的不确定性收益为 r = ( p 。一p ，) q ，( 2 - 1 ) 根据资产定价理论有 ( 2 - 2 ) t ，i ( 1 + in + t ) 7 式中：e m 为n + t 年度的每股收益； i 。为贴现率。 将( 2 - 2 ) 式代入( 2 一1 ) 式可得 t ；1 ( 1 + in ”) 7 由此可见，经理股票期权制是价格激励机制，其获得的收益为公 北方交通大学硕士学位论文 司长期利润的增长函数。 经理股票期权制具有双重激励作用。首先是薪酬激励。实施经理 股票期权制的企业，如果经营有成效，其股票价格就会上涨。这样， 企业的经营者就可以行使经理股票期权制所赋予的权利，以当初规定 的较低价格购买一定数量的企业股票，从中获得可观的收益。如果企 业经营得不好，企业股票价格下跌，这时企业的经营者自然会放弃经 理股票期权权利，也得不到任何收益。其次是所有权的激励。当企业 的经营者行使经理股票期权权利购买了企业的股票之后，他们就会以 所有者的身份，关注企业的资产保值增值，关注企业的发展。因此， 经理股票期权制无论是在购买企业股票之前，或在购买企业股票之后， 都对企业的经营者产生较强的激励作用。而这种双重激励作用正是我 国的多数企业目前所缺少的。 2 1 3 经理股票期权制的实施方式 a 经理股票期权的授予与行使 经理股票期权制发展初期，其受益人主要是公司的高级管理人员。 近年来的发展趋势是受益人范围扩大到本公司、本公司母公司或者子 公司的所有全职雇员。需要说明的是，美国税务法规规定，如果某高级 管理人员在经理股票期权授予日前已拥有该公司1 0 以上的股票权时 则未经股东大会批准，不能参加经理股票期权制。 通常情况下，经理股票期权不可在授予后立即执行。公司将经理股 票期权授予受益人时，并没有授予他们行权的权利，受益人只有在经 理股票期权的授予期结束后，才能获取行权的权利。经理股票期权的 行权权一般是按照授予时间表分批进行的，这一时间表可以是匀速的， 也可以是加速度的。但公司的董事会有权缩短受益人持有的经理股票 期权的授予时间，在某些特殊情况下，甚至可以在当日将所有的不可 行权的经理股票期权变为可以行权的经理股票期权。 b 经理股票期权的赠与时机与数目 高级管理人员一般在以下三种情况下被授予经理股票期权：受聘、 升职、每年一次的业绩评定。通常受聘和升职时被授予经理股票期权 经理股票期权制激励作用的基本理论 数量较多，每年一次的业绩评定后被授予的经理股票期权数量较少。 董事会的薪酬委员会将根据该高级管理人员的工作表现、公司该年的 整体业绩来决定合适的经理股票期权数量。经理股票期权的赠与额度 般没有下限，但是有些公司规定有上限。例如雅虎公司规定每人每 财政年度被授予的经理股票期权不得超过1 5 0 万股。 c 经理股票期权行权价的确定方法 经理股票期权行权价的确定一般有三种方法，一是现值有利法， 即行权价低于当前市价；二是等现值法，即行权价等于当前市价；三 是现值不利法，即行权价高于当前市价。目前美国一般实行非现值有 利法，该国税务法规规定，行权价不能低于经理股票期权授予日的公 平市场价格。不同公司对公平市场价格的规定不同，如有的规定是授 予日最高市场价格与最低市场价格的平均价，有的规定是授予日前一 个交易日的收盘价。当某高级管理人员已拥有该公司1 0 以上的股票 权时，如果股东大会同意他参加经理股票期权制，则他的行权价必须 高于或等于授予日公平市场价格的11 0 。 d 经理股票期权的行权方式 经理股票期权的行权方式一般有三种：现金行权、无现金行权和 无现金行权并出售。现金行权。个人向公司指定的证券商支付行权 费用以及相应的税金和费用，证券商收到付款凭证后，以行权价执行 经理股票期权。证券商为个人购买股票，并将股票存入高级管理人员 个人的蓝图账户( 个人在指定的证券商开设的经纪人账户，用以支付行 权费用、税金、佣金和其它费用，存放股票，行权收益也可存入蓝图 账户) 。无现金行权。个人不需以现金或支票来支付行权费用，证券 商以出售部分股票获得的收益来支付行权费用，并将余下股票存入高 级管理人员个人的蓝图账户。无现金行权并出售。即个人决定对部 分或全部可行权的经理股票期权行权并立刻出售，以获取行权价与市 场价的差价带来的利润。 e 经理股票期权的结束条件 在美国，一般来说，经理股票期权从赠与日起l o 年内有效。如果 北方交通大学硕士学位论文 某高级管理人员拥有该公司1 0 以上的股票权时，除非经过股东大会 批准，才可以参加经理股票期权制，但是他所持有的经理股票期权的 有效期得超过5 年。在高级管理人员结束与公司的雇佣关系以及公司 控制权发生变化时，经理股票期权可能提前失效。有效期内，一般在 以下几种情况下，高级管理人员会考虑行权：经理股票期权即将到期， 如不及时行权，则经理股票期权作废；个人认为公司股票价格已经达 到最高点，并且预计以后不会继续上升；个人急需使用现金；出于减 少税赋的考虑，将大量经理股票期权分散在各年内分批行权；个人将 在近期内结束该公司的工作。 f 经理股票期权行权所需股票来源渠道 一般来说，经理股票期权制所需股票来源渠道有四个：一是公司 发行新股时预留一部分库存股票，国外实行的是授权资本制，公司可 以预计一个总股本，但首期只发行五分之三的实际资本，剩下的五分 之二可在适当的时候增发新股，增发新股的一个重要目的就是用于经 理股票期权制：二是通过留存股票账户回购股票，这些股票不再由股 东持有，其性质为已发行但不流通在外，公司将回购的股票放入库存 股票账户，以后再根据经理股票期权制或其它长期激励机制的需要， 留存股票将在未来某时再次出售；三是大股东出让一部分股票作为激 励经营者的经理股票期权制所需的股票；四是公司在配股时预留一部 分作为经理股票期权制所需的股票。 2 2 经理股票期权制激励作用的理论分析n ， 2 2 1 人力资本产权理论 在知识经济时代，企业的要素结构发生了重大的变化，除了资本 投入与劳动投入之外，技术投入和管理投入的份额大大增加。人力资 本与物质资本一样，是企业重要的资本投入，甚至是最为关键的资本 投入。人力资本投入者与其他资本投入者一样，应当拥有与他们投入 的人力资本相对应的那一部分产权和资本所得。 所谓人力资本产权就是人力资本的所有权，即存在于人体之内， 经理股票期权制激励作用的基本理论 具有经济价值的知识、技能乃至健康水平等的所有权。由于人的健康、 知识、技能乃至精神、个性等只能不可分离地属于其承载者，因此人 力资本产权与人力资本的承载者个人，有着密不可分的关系。 如同其他资产一样，完整的人力资本产权包括人力资本的利用、 收益、转让等权利项，其中的任何一项受到限制或者被剥夺，都会造 成人力资本产权的不完整。但不同于非人力资本的是，人力资本在其 产权受到限制或者剥夺而造成不完整时，会以某种特有的表现形式来 作为回应。因为人力资本是一种“主动资产”，一旦人力资本的产权受 到侵犯，其所有者可能降低人力资本的价值输出或者其他抵制方式来 作为回应。结果必然造成人力资本在利用价值上大打折扣，并对企业 的发展产生不利的影响。进一步而言，对人力资本必须进行激励的原 因也就在于人力资本的产权特征。一方面，人力资本天然属于个人； 另一方面，人力资本的产权权利一旦受损，就可能使人力资本的经济 利用价值大大贬值，这充分说明了激励的重要性。经理股票期权制充 分考虑了人力资本产权的特征，并将其结合到企业的制度选择之中， 使人力资本参与分享企业经营的剩余。其激励作用具体体现在： 首先，经理股票期权制通过收益与股票价格挂钩、报酬与实践挂 钩的方法，激励并吸引企业经营者为企业做出更大量更长期的人力资 本投入。例如企业经营者时常需要就公司的经营管理以及战略发展等 问题进行决策，其中诸如公司购并、公司重组以及长期投资等重大决 定给公司带来的影响往往是长期的，效果往往要在3 5 年以后，甚至 1 0 年以后才会体现在公司的财务报表上。在执行计划的当年，公司的 财务指标记录的大多数是执行计划的费用，计划带来的收益很少或者 为零。如果一家公司的薪酬结构完全由基本工资以及年度奖金等短期 薪酬构成，那么出于对个人私利的考虑，经营者可能会倾向于放弃那 些短期看不出成效但却有利于公司长远发展的计划。通过经理股票期 权制，将企业经营者的薪酬与公司的长期业绩联系起来，鼓励企业经 营者更多关注公司的长期持续发展，而不仅仅将注意力集中在短期财 务指标上，这样可以有效地激励企业的经营者，也有利于企业的长远 北方交通大学硕士学位论文 发展。 其次，经理股票期权制在兑现人力资本投入者的资本所得的同时， 使其成为企业的所有者，分享企业经营的剩余。当企业的经营者行使 经理股票期权，购买了企业的股票之后，他们就成为企业的所有者， 打破了物质资本对企业剩余的独占，形成了高质量的人力资本与物质 资本一起在组织经营中发挥作用、一起分享企业剩余的格局。与货币、 土地等物质资本相比，具有知识和技能的人力资本是具有创造性的因 素。在知识经济时代，正是知识、技术和智力创造大量的剩余价值， 正是它们使货币资本保值增值。所以，经理股票期权制使企业经营者 成为所有者，承担相应的风险，从根本上刺激他们做出对企业最为有 利的决策、关注企业的资产保值增值和企业的发展。 2 2 2 风险理论 谁是企业风险的真正承担者，对于一个企业而言至关重要。经理 股票期权制从激励的角度，促使企业中的经营者成为企业风险的承担 者。 人力资本与其所有者之间的不可分离性，导致了人力资本在企业 制度安排中处于不利地位。这是因为，非人力资本与其所有者的可分 离性意味着非人力资本具有抵押功能，因此，其所有者的承诺通常比 较可信。相比之下，人力资本的不可分离性意味着人力资本不具有抵 押功能，也就不具有非人力资本的效果，它的风险承担力相对就小。 例如，某企业的经营者将该企业的某项固定资产作为抵押，借入一笔 资金进行投资。对于企业的所有者而言，在投资时就承担着风险，若 投资失败，该企业的固定资产将被没收，企业所有者损失重大。而经 营者则没有风险。总之，由于非人力资本与人力资本之间的这一区别， 非人力资本所有者在很长的时间内一直是企业风险的主要承担者。 随着市场的发展，非人力资本所有者承担的企业风险在逐步弱化， 而人力资本，特别是经营者人力资本，承担的企业风险在逐步增加。 从非人力资本所有者方面来看，随着市场机制的不断深化，非人力资 本所有者大大降低了企业投资的风险。首先，非人力资本所有者在投 经理股票期权制激励作用的基本理论 资企业时，可事先进行风险比较，选择风险最小的投资方式。也可以 在事后或者事中出现风险时，利用非人力资本的各种表现形式( 股权、 债权、产权等) 进行转换，最大限度地迅速减少投资风险。其次，非 人力资本的证券化趋势，使非人力资本所有者对企业的投资从原来的 实物型投资转向证券型( 特别是股票) 投资，风险出现时，可以通过 抛售手中的股票逃避风险。从人力资本所有者方面来看，他们正日益 成为企业风险的主要承担者，其中经营者的风险尤为突出。经营者人 力资本具有专用性，这使其所有者进入企业时就要考虑自己人力资本 的特殊适应性。一旦进入合适的企业，经营者就会对该企业产生依赖 性和长远性效用预期，希望自己投入企业的时间和精力，能在企业中 得到相应的回报。如果换个企业，经营者付出的时间和精力就是一 种浪费，而这种浪费对经营者而言就是风险。这种风险成为经营者退 出企业的障碍。经营者人力资本又具有群体性，经营者在企业经营过 程中付出努力的同时，又会与其他个人和集体产生出信任、尊重、友 情等感情因素。这种群体性无形资产，来自于经营者长期的时间投入 和精力投入。如果经营者随意退出企业，以前的努力就会付诸东流。 所以，群体性和专用性一样，构成经营者退出企业的障碍，而增加其 对企业经营风险的承担力。 上述分析表明，企业的经营风险是由非人力资本和人力资本所有 者共同承担的，他们之间承担风险的大小程度则随着社会制度发展而 发生变化。目前，企业经营者面临着前所未有的巨大市场风险。经营 者们出于经济利益和自身职业生涯的考虑，通常会规避市场风险，不 考虑长期收益较好，但周期长、风险大、短期很难见成效的项目。经 理股票期权制的实施，可以将经营者的收益与企业长期发展结合起来