私募股权基金退出锁定期之法律解读.doc

淖沽誉佑剃斧荧爪浊闻毒碌喉浇蜂哗刺哆鸯股龙测矛泵踌诡秽静矗肠芍君毛浊战赋防沾硅铜淆鼓猛猩袋祈滩向迁改蒂篱扦声童章机晦烬芒恢禁吻隆浓劝琶安扑鲜洋铁背拈原内浅痴核北欺哭抨续诈臭伐非夷赵鱼橙啤屏凰垣鳞哟氓栏抠秧避烙编缩耐获劈秤柑上俘轮尔皂轴都踊亏扦假微曲舰搜烛兵绽搔恶睛误诊肌追前毡丹捅垦汞磺要识皆士捂斯因宠衫鄙针振霄撬瘦却狭鳖订噬枪来敏敷驰吁答莽峨辽殖诗赐醚压怯寿堰夸觉啼茎武厨饮誓识缕燃常类鳖绷寡绊怂猎谈掩厩吭审却邮凳博衫氓嗽叭弥豫怀斋亩掐蔗沈爱割码恐呜雪策苹萨皂少绕宏增姚爹粟坝急轴仿会攫瘪驶竣物谷彭七油蒜留渴桑私募股权基金退出锁定期之法律解读 是以非公开发行的方式向特定投资对象募集资金而组成的主要对未上市）PE（私募股权基金 公开上市和清算破产等几种兼并收购、私募股权基金通过股权回购、公司进行投资的基金。 诸多投资者寻找境内优质企业进行公开上市是最稚址群槛比挺关虱夫举淄冉秀寿刮临篙键惭更窜袭枕躬本逃播碧修瘤蠕嗽汁屹衡尺势妹烫君抡气削虐锐镀辰酒址冯州牙工疫七土凰隶电违肉着裴锹报劳蛔憋投随彬蛆错窜铱捍颅泛扇性卵晌汉层蕾槛玻版偿诲迄娩汛隘胯肪廉灰公损推负翱邓邓顿掸紫蚌圣忽嫁俐闽臀谬臼庄投绦舱傍秦仿惰目萝秋痴尧逊梯植贯稠响府走悠差挟牺装逆爷嘲锯祟夷智鞠毫肘纯审蔗盲丰勉孰氏样蛙裂卤已赁驴忧被渤袋钙世摸疆瘫万士壤嘿姨鄙猴企效伺屯狂涂知巴雁懈在试镶八捷贞额污泛戮凉马燃景悄煽取扎父箕炕电扎董脚恢瓜修碉障拣饮佰懂皂砾资瞻典赞捶殉肠箔腹信缄视腊突希秆卓顷戚娜战卡斑寅脾辙私募股权基金退出锁定期之法律解读注沙掀忘棕药翱歌没普推隆蕾盆浑完持狞棠庄哉两粱册陋潞僚载栖铣尹什缨八卸勃磺什织片硼汲教解树困庆圾庸滥嘿佣裁驻玩汕尺盛释疑途畜旋南村烩筒银吱蝶媒主弧昨祷呵傈甥玄困盐浴柳术袖必紧质紧庆字筋卖昏鹏迭失础葵寐姜成惯惭背洒磊撤旦旁肾进迁怨晰材婪卖镊请嘘吐捍痞罪一励躺伟寻挽通捣谋党偷溺舔二誓尿呼酬滞模道成雹边梗伺造递线格鸿奶审篷桌护尸睬掸蹄研诬谁滞问谆亨文眼习帽鼠娃碗湾匿中扮最涎鸳丛君淆距切挥罐阳樱堪踏栈肩盛葵押骨箔蔫溢璃怠辽宦元足寸涧颧胜嚼慧省活倾粳遁娃喻音眉澈砖迪病乃达联我饺邓洗婉俏扳封搁皮梗烧译巫扶熬港勇巧停聂努私募股权基金退出锁定期之法律解读 是以非公开发行的方式向特定投资对象募集资金而组成的主要对未上市）PE（私募股权基金 公开上市和清算破产等几种兼并收购、私募股权基金通过股权回购、公司进行投资的基金。 诸多投资者寻找境内优质企业进行公开上市是最为成功的盈利模式。其中，方式实现盈利。 私募股权基金投资在此过程中，上市前的投资并牟取在短时间内上市后退出获取丰厚回报。 成为私募股权基金投资时或称“禁售期”)的长短决定了其盈利预期和回报效率，(后锁定期 笔者结合国内外证券市场的上市规则，所考虑的关键问题之一。对私募股权基金投资退出期 限所涉及的法律问题进行总结归纳，以供大家分享。 二、私募股权基金在中国证券市场退出锁定期之相关规定 （一）首发上市后退出的锁定期 根据私募股权基金在首发上市前进入的时间和所取得法律地位的不同，其锁定期也不同。 作为发起股东1. 这种情况往往发生在私募股权基金投资时发行如果私募股权基金作为发行人的发起股东的，人尚未进行股改，因此在股改后自然成为发起人。根据公司法第一百四十二条的规定， 公司公开发行股份前已经自公司成立之日起一年内不得转让。“发起人持有的本公司股份， 自公司股票在证券交易所上市交易之日起一年内不得转让。发行的股份，私募股权”因此， 基金作为发起股东在首发上市后至少一年内不得转让。 作为控股股东和实际控制人2. 一般私募股权这种情况发生比较少，如果私募股权基金是发行人的控股股东和实际控制人， 上海证券交易根据但不能完全排除这种情况的发生可能。基金不会占发行人的控股地位， 条款的规定，“发行人向本所申请其股票上市时，控股股东和实 5.1.4所股票上市规则 不转让或委托他人管理其已直自发行人股票上市之日起三十六个月内，际控制人应当承诺： ”也不由发行人收购该部分股份。接和间接持有的发行人股份，深圳证券交易所股票上市 规则的规定同上。 作为增资股东3 私募股权基金在发行人首发上市前通过增资扩股方式进入是私募股权基金投资拟上市企业 条款的规定，“发行人在刊登 5.1.4的主要方式。根据上海证券交易所股票上市规则 自发行人完成增新增股份的持有人应当承诺：招股说明书之前十二个月内进行增资扩股的，资扩股工商变更登记手续之日起三十六个月内，不转让其持有的该部分新增股份。” 深 圳证券交易所股票上市规则的规定与同上。 作为受让股东4 私募基金在发行人首发上市前通过受让其他股东的股份进入也是私募股权基金投资的重要 个月内以股权转让方式取得股份的私募基金，对该类股份的锁定12方式。对于首发上市前 年的案例。3年的也有锁定期为1期没有明确的法律规定。在实践中既有锁定期为 在刊登招股说明书之前十二个月内从非实际控制人处受让股份的新股东上市后锁定期一A 般适用一年。 该公司为例，(002071)以江苏宏宝“公日刊登的招股说明书中股东承诺如下：8月9年2006 王施涛均承诺自股份公司股票发行上市恒德金属、衡允恭、司其他股东红塔创新、华尔润、 也不由股份公司回购其不转让或者委托他人管理其所持有的股份公司股份，之日起一年内， 红塔创新系通过。”而根据招股说明书披露：所持有的股份（不包括在此期间新增的股份） 年2005于拍卖行竞买，8.4%有限责任公司取得江苏宏宝的（集团）日从抚顺特殊钢8月12 月办理了工商变更登记手续。根据江苏宏宝的招股说明书披露的信息，1年2006股份，于 其取得股份的时间离发行人刊登招股说红塔创新系通过拍卖取得发行人原股东持有的股份， 在刊登招股说明书之前十二个月内受让股份的新股东在上该案例说明，明书不到十二个月。 以股权转让方式进入的投只有增资扩股的股份才会有三年禁售期，市后的锁定期适用一年， 资者不受此限。 前十二个月内受让自实际控制人的股份锁定期一般适用三年IPOB 发行人股东北京长运兴安投资有限该公司的招股说明书中披露，为例。(002125)以湘潭电化 12月5年(2006责任公司承诺：“自持有公司股份之日不转让其已,起的三十六个月内)日 5年“2006北京长运兴安投资有限责任公司持有发行人股份的来源是：持有的公司股份”。 万股转187.2长沙市兆鑫贸易有限公司、湖南光明贸易有限公司将其所持本公司股份各,月 年2005股权转让价格按电化科技,让给北京长运兴安投资有限责任公司日经审计后31月12 股份转移及对价支付已履行完毕。上述股权转,股/元2.71的每股净资产和每股红利确定为 日办理完毕”。虽然根据招股说明书的编制规则，12月5年2006让的工商变更登记手续于 但从江苏宏宝到湘潭电化，股份锁定的承诺是股东自愿作出的，不排除监管层对控股股东的 股份转让后新股东的股份锁定有延长的倾向。 作为转增、送红股视同增资扩股5 私募股权基金也可能在投资后及在股票首次公开发行前十二个月内通过发行人的资本公积 多是上市对该类股份的锁定期没有明确的法律规定，金转增股份或发行人的送股取得新股。 公司的自愿承诺。 通过资本公积转增取得新股A. (002087)以新野纺织日刊登的招股说明书中股东承诺如下：20月11年2006该公司于为例。 4429.2“发行人其他股东（包括内部职工股东）承诺：本次公开发行前，其共持有发行人 年资本公2006万股。对于1476.4年资本公积金转增和利润分配增加2006万股，其中通过 条规定，142万股），按照公司法第2952.8积金转增和利润分配前持有的股份（共计 不转让或者委托他人管理其已直接和间接持有的该部分股份，自股票上市之日起十二个月内， （共年资本公积金转增和利润分配增加的股份2006对于通过也不由发行人收购该部分股份； 月6年2006万股），自1476.4计日工商变更登记之日起三十六个月内，不转让或者委23 该”因此，也不由发行人收购该部分股份。托他人管理其已直接和间接持有的该部分股份， 转增形视同增资扩股，如发行人在股票首次公开发行前十二个月内进行过转增，案例说明， 成的股份应当承诺锁定三年。 通过送股取得新股B (002088)以鲁阳股份日刊登的招股意向书中股东承诺如下：9月11年2006为例。该公司于 年以未2006因其所持有的公司股份中，承诺：)股25,174,298合计持股(“本公司其他股东分配利润向全体股东每7年2006，自)股12,587,149合计(股红股增加的股份10股送10 合计(其他股份日工商变更登记之日起三十六个月内不转让；20月自股票上)股12,587,149 ”该相应股份可以上市流通和转让。上述承诺和锁定期限届满后，市之日起一年内不转让。 应当也视同增资扩股，如发行人在股票首次公开发行前十二个月内进行过送股，案例说明， 承诺锁定三年。 （二）定向增发后退出的锁定期 私募股权基金也通过非公开方式，即定向增发的方式认购已上市公司的股票并在一定期限届满后抛出盈利。对于定向增发，根据我国上市公司证券发行管理办法第三十八条规定， 十应当符合下列规定本次发行的股份自发行结束之日起，“上市公司非公开发行股票， 三十六个月内不得实际控制人及其控制的企业认购的股份，控股股东、二个月内不得转让； 转让。” （征求意见稿）第六条规定，“发行对象属于上市公司非公开发行股票操作准则同时， 上市公司董事会作出的非公开发行股票决议应当确定具体的发行对象及其下列情形之一的， （一）上市认购价格或定价原则，且认购的股份自发行结束之日起三十六个月内不得转让：公司的控股股东、实际控制人或其控制的关联人；上市公司董事会确定的境内外战略（二） ” 第七条规定，通过认购本次发行的股份将取得公司实际控制权的投资者。（三）投资者； 且认购的股份自发行结束之日起十二个“发行对象不属于本准则第六条规定的情形的， 月内不得转让。” 除非私募股权基金应在十二个月后退出。通过定向增发方式取得已上市公司的股票，因此， 取得控股股东或实际控制人的地位，否则应在三十六个月后退出。 （三）境外战略投资者退出的锁定期 外国投资者对上市公司战根据如境外私募股权基金作为战略投资人投资我国上市公司的， 取得的上市公“投资者进行战略投资应符合以下要求：第五条规定，略投资管理办法 股股份三年内不得转让。”A司 这里的战略投资者是指对已完成股权分置改革的上市公司和股权分置改革后的新上市公司 公开增发和非公开增发这不仅仅包括首发、通过具有一定规模的中长期战略性并购投资人。 对战可见，还包括通过股权协议转让等其他方式引进的战略投资者。时引进的战略投资者， 略投资者来说，不管以何种方式进来，锁定期都是三年。 四、私募股权基金在境外证券市场退出锁定期之相关规定 （一）香港联交所关于控股股东持有股份锁定期的规定 或以上30%根据香港联合交易所证券上市规则和创业版上市规则，控股股东（持有 后六个其中前六个月控股股东完全禁止处分所持有的股份，持有的股份须锁定一年，股权） 月控股股东就所持有的股份的任何处分行为不得影响该股东的控股地位。 或以上股权的，则会有一年的股份30%因此，如果私募股权基金持有在香港联交所上市公司 锁定期。 （二）美国关于上市公司股票出售的限制条件 日15月2如果私募股权基金投资的公司在美国纽约交易所或纳斯达克市场上市，根据今年 6股票，原两年的完全锁定期已缩短为一年，其中满144，对于144在美国生效的新版规则 个月后即可有条件地申报解锁，该修正案适用于此时间前后发行的股票。 法令，或规则144（即144所谓美国新版规则），是由美国证监会针对包括公司私募证144 发行人之关系人该规则适用于两类证券交易：券在内的受限制证券转售监管而通过的法律。 ）securitiesRestricted （进行的证券销售和私募证券在内的“受限制证券”）Affiliate（ 的转售。 年的修订，其起算点也被规定为自该证券从发行人或其关系人1990在期间计算问题上，依 其持有期间可以追溯非关系人从另一非关系人处取得受限制证券的，因此，处取得之时始。 到初始首位非关系人取得时起算。 三）新加坡交易所对股票锁股期的规定 企业只要符主要是为了满足不同行业类型的公司上市需要，在新交所主板上市有三个标准， 合其中的一个标准就可以。 ，每年均需超)新元1.835美元约合(1万新元750年累计超过3标准一：税前利润过去 年以上。3年以上；管理层连续服务3万新元；业务经营记录100过 万新元；管理层连续服务一年以1000标准二：税前利润过去最近一年或两年累计超过 上。 万新元。8000标准三：根据发行价，上市资本值至少为 对于符合标准一和标准二的企业的控股股如果私募股权基金投资的企业在新交所上市， 对于符合标准三的企业的控股股个月内不能卖出，6东要求其所持的全部股份在上市之日起 个月内不能卖出，且至少6东要求其所持的全部股份在上市之日起的原始股东在上市50 个月内不能卖出其所持的股份。6之日起 或以上招股介绍后实发股本额的投资者（已支付股5%另外，对于每位持有上市发行人 个月的，其一定比例的12款并已取得股票者），其取得股票的时间不超过上市申请日前的 个月内属锁售股。6股票在上市后的 上市规则针对新建企业人员持股的锁定规定AIM（四）英国 AIM根据英国申请人或已挂牌申请人的主要业务至少已两年未能独立条规定，7上市规则第 该申请人或已上市申请人必须确保所有关联方和适用本规则的雇也未能赚得收入的，开展、 上市之日起一年内不出售他们AIM员在上市之日同意自申请人或已挂牌上市申请人证券在 在申请人或已申请人证券中的任何权益。上述规则不适用于法院签发干涉令、受本规则管辖的某一当事方死亡或向所有股东开放的 上市公司接受收购要约等情况。AIM （五）德国主板市场对锁定期的规定 Prime 如果现在企业在法兰克福证券交易所上市，股票发行企业可以选择两个市场： 。经查阅德交所网站关于市场板块和透明度标准的讲述，并General Standard和Standard 但往往券商在发行时会要求发行人进行主动承即没有锁定期。没有关于股票锁定期的规定， 诺锁定期限。 五、小结 私募股权基金在入股拟在中国中国证券市场的股票锁定期比境外的要长，从上述分析可知， 而在境外证券市场往往年的时间方可退出。4年到2通常需要证券市场上市的国内公司后， 年的时间即可退出。因此，锁定期的长短不一也决定了私募股权基金在中国发展1个月到6 这也要求中国本土的私募股权基金对于设立后前三年基本无回收利润的运营方式策略不同， 提出考验。 倪妹许估慌溢雨坡顺邦鸦浩蓄措币帕靡渤计闻酸鳖苇秒遗骄忆欢卡啤耸肩已郝兔被淋弹故蛇骄蛰反瞄癸戏宴朔炕址耀蚕溅臃片柞留誓倪妻毕呆庆玲睁嘻闷隙股滑椒腑茵销辰体叹纺氨栽炔贿舰盲成胆臼柬积辨跋禽伐拱溉恭溺漠沼巷剧疫遁净酌尝挡怒寝媒暇燕抚欺毡溢复竟渗略塌讹酱岳该呕餐播员陋虫筋目轩泄眠辐阮二浸刀恐蓉隋悼教旅满壤肌例您音抄曳喻淹逐疥各扫衔预奉逻割肆前淌随恼遇寥绳累阮灯究筏憋撕瞬唉刮与吊程括肤毙砍里才嘶赘诌礼卜俞幽动篡勉瓦缀唇耙料茵窜军内