（国民经济学专业论文）我国商业房地产融资问题研究.pdf

摘要 随着经济的发展，一直以住宅房地产占重要地位的中国房地产业，在2 1 世纪初迎来了商业房地产高速发展的时代。 尽管商业房地产已成为新的投资热点，但需要指出的是，我国商业房地产 的开发起步较晚，无论是开发商、投资商，还是市场机制都还不成熟。面对良 好的发展机遇，商业房地产开发经营暴露出许多问题。尤其在国家宏观调控趋 紧的背景下，政府对银行资金和土地资源的控制更加严格，商业房地产开发的 融资活动受到了严峻的挑战，现有的融资方式也暴露出各种各样的弊端和局限 性。在控制房地产金融风险的同时，如何拓宽商业房地产融资渠道，创新融资 方式，以缓解商业房地产的资金需求压力，从而推动我国商业房地产融资结构 的调整，实现融资渠道多元化，成为迫切需要加以研究的课题。 全文共分五部分，各部分安排如下： 第一部分是商业房地产概述。通过与住宅房地产的比较，总结出商业房地 产的概念及其开发、经营的特点，并介绍了商业房地产在我国的产生、现状及 前景，同时指出商业房地产在开发经营过程中存在的主要问题是融资问题。 第二部分是我国商业房地产融资现状及问题。通过历年数据分析了我国商 业房地产的融资现状及存在的问题，并找出了产生这些问题的原因。 第三部分是我国商业房地产开发的融资方式分析。详细分析和研究了我国 目前存在的各种商业房地产开发融资方式，并提出了笔者的判断和评价。 第四部分是商业房地产融资的发展方向项目融资。将项目融资模式引 入商业房地产开发融资活动中，结合商业房地产的项目融资特点，设计出多种 项目融资模式，并对各种项目融资模式在商业房地产中的适用性作出评述。 第五部分是结束语。在前面分析的基础上对各种融资方式在我国商业房地 产开发中的应用加以总结。 关键词：商业房地产，开发融资，融资方式，项目融资 a b s t r a c t a b s t r a c t t h ec h i n e s er e a le s t a t ei n d u s t r ye n t e r st h ec o m m e r c i a lr e a le s t a t ep e r i o da tt h e t h i e s h o l do f 2 1s tc e n t u r y w i t ht h ed e v e l o p m e n to f c o m m e r c i a lr e a le s t a t e ，i tt e n d st o b em o r ee s s e n t i a lt oo u rs o c i e t ya n do u rd a i l yl i f ea sw e l l b u tt h e r ea r es t i l lm a n yf i n a n c i n gp r o b l e m si nt h ed e v e l o p m e n tp r o c e s sa l o n g w i t ht h e r a p i de x p a n s i o n o fc o m m e r c i a lr e a le s t a t em a r k e t t h e g o v e r n m e n t m a n a g e m e n t so nt h el o a nc o n t r o la n dl a n de x p l o i t a t i o nr i g h t sb e c a m em o r es t r i c t l y u n d e rt h et i g h t o m a c r or e g u l a t i o n t h eo l de x p l o i t a b l em o d es u c ha s “l a n d g a i n i n g l o a n s a l e m u s tb ec h a n g e do nt h e b a s i s o fs u f f i c i e n tu t i l i t yo fe x i s t e n t f i n a n c i n gm e t h o d s d e v e l o p m e n ta n do p e r a t i o ns h o u l db ei n t e g r a t e d t h ea b u s eo f b a n kl o a no nt h ef i n a n c i n go fc o m m e r c i a lr e a le s t a t ep r o j e c ts h o u l db ei m p r o v e d t h u s ，t h em i c r op a r to fi n v e s t m e n ta n dd e v e l o p m e n tw i l lg e tm o r ef u n d sw h i c h r e d u c et h ei n v e s t m e n tr i s ka n di n c r e a s et h ep r o b a b i l i t yo fs u c c e s s f u r t h e r m o r e ，t h e i n e f f e c t i v el o a n si nb a n kw i l ld e c r e a s eo b v i o u s l ya n dt h es u f f i c i e n ts u p p l i e so f c o m m e r c i a lf a c i l i t i e sw i l lf u l f i l lt h ed e m a n do f h i g hq u a l i t yo f l i v i n gs t a n d a r d s o n eo fi n n o v a t i o n so nf i n a n c i n gm o d e so fc o m m e r c i a lr e a le s t a t ed e v e l o p m e n t i st oi n t r o d u c ep r o j e c tf i n a n c ew h i c ha d d sn e wp a r t n e r s ，s u c ha sr e t a i l e r sa n d i n v e s t o r s ，t ot h ed e v e l o p m e n tf i n a n c i n ga c t i v i t i e s t h ec o n t r a d i c t i o nb e t w e e nl a r g e r e p a y i n gp r e s s u r ei nt h es h o r tr u na n dl e a s i n gb e n e f i t si nt h el o n gr u nc a r lb es o l v e d b y m a t c h i n g t h e i n c o m e o f i n v e s t m e n t w i t h t h er i s ko f e a c h p a r t n e r i n v o l v e d t h i st h e s i sf a l l si n t of i v ec h a p t e r s ： t h ef i r s tp a r ta n a l y z e st h ec o n c e p t so fc o m m e r c i a lr e a le s t a t e t h e nc o m e st h e s u m m a r yo ft h ec h a r a c t e r i s t i c so fc o m m e r c i a lr e a le s t a t eo nd e v e l o p m e n t ，o p e r a t i o n a n df i n a n c i n g t h ep a p e ra l s oa n a l y z e st h eb a c k g r o u n da n dp r o b l e m se x i s t e di nt h e p r o c e s s e sd u r i n gt h ec o m m e r c i a lr e a le s t a t ed e v e l o p m e n t t h es e c o n dp a r ta n a l y z e st h ec u r r e n ts i t u a t i o na n dt h ef a c t o r si n d u c i n gt h e l i a b s t r a c t p r o b l e m so fc o m m e r c i a lr e a le s t a t ef i n a n c e t h et l i r dp a r tm a k e sad e e ps t u d yo nt h ed i f f e r e n ts o r t so fc u r r e n tf i n a n c i n g c h a n n e l sa n dp u tf o r w a r dt h ew r i t e r sj u d g m e n t sa n de v a l u a t i o n t h ef o r t hp a r ti n t r o d u c e st h e c o n c e p to fp r o j e c tf i n a n c e i n t o d e v e l o p m e n t f i n a n c i n go fc o m m e r c i a lr e a le s t a t e o nt h eb a s i so fa n a l y z i n gt h ec h a r a c t e r i s t i c so f p r o j e c tf i n a n c eo nc o m m e r c i a l r e a le s t a t ea n dt h e i rc o o p e r a t o r s ，s e v e r a lp r o j e c t f i n a n c em o d e sa r ed e s i g n e d a n dc o m m e n t sa r ea l s om a d eo nt h ea p p l i c a b i l i t yi n c o m m e r c i a lr e a le s t a t e t h el a s tp a r ts u m m a r i z e st h ep a p e ro nt h eb a s i so ff o r m e ra n a l y s i s k e yw o r d s ：c o m m e r c i a lr e a le s t a t e ，d e v e l o p m e n tf i n a n c i n g ，f i n a n c e c h a n n e l ，p r o j e c tf i n a n c e 1 1 1 东北财经大学研究生学位论文原创性声明 本人郑重声明：此处所提交的博士硕士学位论文 蔽圆蔚咖崭秀搬闻戆碲豇 ，是本人在导师指导下，在 东北财经大学攻读博士硕士学位期间独立进行研究所取得的成 果。据本人所知，论文中除已注明部分外不包含他人已发表或撰 写过的研究成果，对本文的研究工作做出重要贡献的个人和集体 均己注明。本声明的法律结果将完全由本人承担。 作者签名 垆癔 日期：土矿，萨f ，月j 日 东北财经大学研究生学位论文使用授权书 寂圆葫业l 予酗疆闻i 庭多j 澎系本人在东北财经 大学攻读博士硕士学位期间在导师指导下完成的博士硕士学位 论文。本论文的研究成果归东北财经大学所有，本论文的研究内 容不得以其他单位的名义发表。本人完全了解东北财经大学关于 保存、使用学位论文的规定，同意学校保留并向有关部门送交论 文的复印件和电子版本，允许论文被查阅和借阅。本人授权东北 财经大学，可以采用影印、缩印或其他复制手段保存论文，可以 公布论文的全部或部分内容。 作者虢曾教 导师签名：日期：乃年i f 月1 汨 和 氓 n 叮 k ，副 第一部分商业房地产概述 第一部分商业房地产概述 商业房地产是近年来各地房地产新的投资热点。根据商务部的调查资料显 示，2 0 0 6 年l 7 月，商业营业用房投资完成额为1 1 2 6 7 亿元，比2 0 0 5 年同 期增长1 5 6 。由于商业房地产的利润偏高，不少开发商争相进入该领域，导 致其开发总量的快速上涨。不过，也必须看到，目前国内商业房地产开发企业 大多处在商业房地产投资、开发的探索阶段，对商业房地产的开发经营模式、 资金体系、融资策略等，缺乏足够的认识和了解。因此，本文试图对此进行粗 浅的分析，为有兴趣研究商业房地产融资问题的人士提供一点参考。 在系统研究我国商业房地产的融资问题之前，笔者将对文章所涉及的有关 商业房地产的基本概念加以介绍。 一、商业房地产相关概念解析 ( 一) 房地产的一般问题 房地产一般是指土地、建筑物及其他地上定着物，包括物质实体和依托于 物质实体的权益。 房地产可以按不同标准划分为不同类型。例如，按建筑形式，可分为平房、 多层楼房、高层楼房、超高层楼房和花园别墅等；按建筑结构，可分为钢结构 房屋、钢筋混凝土结构房屋、砖混结构房屋、砖木结构房屋和其他结构房屋等； 而按用途划分，可分为住宅房地产、写字楼房地产、商业房地产、工业房地产 和其他房地产- 。 本文研究的商业房地产，就是按房地产的用途划分的一种房地产类型。 在我国房地产业的发展过程中，住宅房地产一直占有重要地位，但是近年 来，随着房地产市场的不断发展，一些开发商发现了商业房地产蕴涵的潜在价 值与机会，便从一直以来的短期住宅投资转向长期投资商业房地产投资。 我国商业房地产融资问题研究 ( 二) 商业房地产在我国的产生过程 我国的商业房地产开发起步较晚，无论是开发商、投资商，还是市场机制， 都还不成熟。虽然，早在2 0 多年前，我国也有用作商业用途的房地产开发项 目，但是真正意义上的商业房地产，尤其是购物中心，是近几年才出现的。 2 0 世纪8 0 年代以前，我国没有商业房地产，商业形态为各种类型的供销 社、百货大楼，产权属于国家或集体。 2 0 世纪8 0 年代中后期，在北京、上海等大城市出现了较成规模的百货店， 现已扩展到各大中小城市。 2 0 世纪9 0 年代初中期，有些百货店在原有基础上，小规模引入餐饮、娱 乐等设施，成为现在所说的购物中心，但大多规模较小；另外，超市、商业街 和商品市场等也在此阶段陆续进入我国市场。 2 0 世纪9 0 年代末，s h o p p i n gm a l l 2 开始登陆上海、北京等大城市，预示着 超级购物中心在我国崭新的姿态与发展前景。 2 1 世纪初，郊区s h o p p i n gm a l l 的开发热潮在我国兴起，我国s h o p p i n g m a i l 产业进入发展阶段。虽然目前我国s h o p p i n gm a l l 的发展规模普遍较小、 形式简单，但作为商业房地产的重要组成部分，无疑具有更大发展空间；另外， 我国的餐饮业在过去2 0 多年里始终伴随着经济增长而强劲发展，经营规模和 水平都有极大的飞跃；与餐饮业相比，我国的娱乐业、康体健身及美容美发等 服务业的发展虽然相对滞后，但也表现出非凡的市场潜力。 2 0 0 2 年，被业界称为中国商业房地产发展元年。据统计数字表明，随着中 国加入世贸组织，国内商业房地产的资金投入比重在2 0 0 2 年陡增1 1 8 3 。从 那时开始，我国商业房地产初步进入高回报的快速成长期。 那么，到底什么是商业房地产呢? 为了明确本文的研究对象，下面就对商 业房地产的涵义做出界定。 ( 三) 商业房地产的涵义 对于商业房地产的概念，有很多种说法。总体上分为广义和狭义两种观点。 第一部分商业房地产概述 广义的商业房地产，是包括超市、购物中心、商场、写字楼、酒店、公寓、 工业用房、仓储等等在内的房地产4 。 狭义的商业房地产，陈建明先生5 认为是指用于各种零售、餐饮、娱乐、健 身服务、休闲设施等经营用途的房地产形式，从经营模式、功能和用途上区别 于普通住宅、公寓、写字楼、别墅等房地产形式。王学东博士6 将商业房地产定 义为按照用途划分的用作商业用途的房地产，包括酒店、超市、临街商铺、大 型住宅项目的商业配套、购物中心、特色商业街区、商业广场、专业批发市场、 s h o p p i n gm a l l 等用途的房地产。 本文所说的商业房地产界定在狭义的商业房地产上，主要以目前比较流行 的大型综合购物中心、超市、商场为主，因为它们无论是在运营模式上，还是 在管理方式上都比较相似。 商业房地产，包括商业和地产两个概念，但并不是两者的简单结合。如何 处理好商业与地产的关系，是商业房地产成功的关键。在过去2 0 多年里，我 国的房地产开发主要以普通住宅、公寓、写字楼、别墅、酒店等为主，而商业 房地产开发无论是从客户的复杂程度，还是从投资规模及开发经营模式上，显 然属于房地产开发中的复杂产品。 ( 四) 商业房地产与住宅房地产的区别 商业房地产是指用于各种零售、餐饮、娱乐、健身服务、休闲设施等经营 用途的房地产形式；而住宅房地产是指人们生活居住用的普通住宅、高档公寓、 别墅等房地产形式。两者在功能及用途上的差别显而易见，除此之外，两者在 很多方面也都存在明显区别。 1 在目标客户群上的区别 住宅房地产由于功能的限制，其面对的客户群也相对单一，主要以有置业 需求或投资需求的个人为主。 商业房地产的客户主要包括两级：一是商业运营商，一是消费者。商业运 营商不同，其经营内容、特色也会不同，所针对的消费者结构也有所差别，在 对商业房地产项目的需求上也会有所不同。 3 我国两业居地严础_ 爵问鼬计冤 2 在融资模式上的区别 一般情况下，与住宅房地产相比，商业房地产开发的投资额更大，投资周 期更长，投资风险也更大。因此，商业房地产开发在融资上的难度也更大，更 亟需实现融资渠道的多元化，而有的融资方式因其自身特点，也更适合商业房 地产开发融资，比如项目融资。笔者将在后面对这一问题展开来进行详细论述。 3 在经营模式上的区别 住宅房地产绝大多数都采用比较简单的开发经营模式，即开发销售。 商业房地产的形式多样，规模也有大有小，但多采用只租不售的经营模式， 也有将商铺产权分割出售来获取开发利润的，但这种方式所占的比例较小。关 于商业房地产的经营模式，将在下一节作详细阐述。 4 在资金回收模式上的区别 住宅房地产开发的资金回收模式较简单，销售完成即实现资金的回收。资 金循环体系主要表现为非资本市场化的体内循环方式。 商业房地产开发，由于多采取只租不售的经营模式，所以从长期良性运营 及品牌化经营的角度来看，开发商以租金收入作为主要的资金回收方式，并通 过资本市场实现资金循环和商业增值。 5 在投资回收期和投资额上的区别 住宅房地产项目的建设期一般为一至两年左右，加上销售期，一般来讲， 住宅房地产的投资回收期一般不超过三年。 与住宅房地产相比，商业房地产投资回收期长、投资额大的特点更为突出。 商业房地产开发是一个大量消耗人力、物力、财力的过程。单是项目建设就要 一年以上，甚至几年，再加上商业经营周期，商业房地产的投资回收期甚至可 以延续到整个项目的存续期。商业房地产项目如购物中心、特色商业区、 s h o p p i n gm a l l 等的建设一般都需要大量的资金，在漫长的商业经营周期内都 需要有雄厚的资金准备，较长的投资回收期占用大量了的资金，因此，商业房 地产开发的投资额比住宅房地产更大。 6 在风险上的区别 住宅房地产开发，就开发商而言，面临的风险主要包括信用风险、市场风 险、通货风险、内部风险甚至政策风险。 幕一部分两业居地严概述 商业房地产，除了要承受上述风险外，还要面对激烈的商业竞争，在商业 经营过渡期，由于经营管理不成熟，随时可能面临调整和亏损，当经营管理趋 于成熟后，也要承担房地产周期和商业周期的双重风险。在商业房地产开发中， 开发商的投资策划能力，对商业运营规律和市场需求的理解及把握能力，在很 大程度上决定了项目的投资风险。 7 在其他方面的区别 除了上述区别外，与住宅房地产相比，商业房地产的经营内容更丰富，在 同一宗商业房地产中，往往会包括多种经营方式和商品，餐饮、娱乐、金融等 服务业也会常常出现在商业房地产的经营中。 另外，由于商业房地产项目的成败主要取决于竞争激烈、风险极大的商业 经营，因此，招商完毕并不意味着商业房地产开发的结束，需要开发商和零售 商在日后漫长的经营管理中付出更多耐心和精力，使经营一步步走向成功。 二、商业房地产的开发经营 商业房地产的上述特点对商业房地产的开发经营提出了许多要求，商业房 地产的开发经营主要具有以下几个特点。 ( 一) 商业房地产开发经营的特点 1 开发商必须具备雄厚的资金实力 房地产业本身就是资本密集型行业，再加上商业房地产具有比一般房地产 投资额更大、投资回收期更长的特点，无论是在项目的建设期还是经营过渡期 内，都需要大量资金的支持，这对开发商的资金实力提出了相当高的要求。 2 要求房地产与商业经营紧密结合 商业房地产开发是一项系统工程，要求商业和地产的紧密结合。对开发商 而言，不仅要有雄厚的资金实力和丰富的房地产开发经验，而且要深谙商业经 营之道。在商业房地产中，地产是实现商业期望的重要载体，商业才是真正的 5 秘圉两业居地严母篑问越研冤 灵魂。因此，开发商在进行项目策划时，应充分考虑入驻零售商的要求，在充 分了解商业规律和商业特性的基础上，由商业专家牵头进行前期的商业定向、 商业规划、商业策划等，在此基础上再进行建筑规划设计，这样才能在最大程 度上保证项目的成功。 3 多采用只租不售的经营模式 商业房地产多采用只租不售的经营模式，即开发商整体开发，项目统一经 营管理，收取租金作为投资回报。 这种经营模式下，经营自主权仍握在开发商手里，有利于开发商对进场业 态业种进行科学配置，并能保证及时调整商业布局，形成自己的经营特色，有 利于顺利渡过经营过渡期。由于进入商业房地产的零售商和个人投资者都是以 盈利为目的的，因此，只租不售的经营模式也是本着为投资者负责的态度，把 多样的业态和松散的经营单位，统一于以商业房地产项目为核心的经营主体和 信息平台上，形成自己的商业核心竞争力。 当然，也有些开发商将商铺产权分割出售以获取开发利润的，但今后这种 方式所占的比例将越来越小。因为这种方式容易造成难以整体管理、商业布局 不合理、恶性竞争的混乱局面，从而使项目的品牌形象也受到严重影响。 ( 二) 大连万达集团的“订单地产”模式 提到商业房地产，就不能不提到“订单地产”。在商业房地产运营方面， 大连万达集团独创的“订单地产”模式，不仅受到业界权威人士和管理部门的 广泛推崇，甚至被看作代表中国商业地产的发展方向。 1 “订单地产”的产生 万达在运作商业地产之初，也沿用了住宅地产的做法，靠出售一些分割产 权的小商铺获利。但是，商业地产的经营毕竟不是短期行为，火爆的销售绝不 代表项目的最后成功。在万达最初开发的1 1 个出售的项目中，有7 个项目出 了问题，长春、沈阳、长沙、济南等地的万达购物广场与业主的纠纷引人注目。 这使万达开始反思分割小产权出售的运营模式，并意识到商业地产应以商 业为主，需要进行长期的市场培育。因此，万达将经营战略调整为“只租不售”， 幕一部分两业居地严辊述 独创“订单地产”模式，采用“先招商再投资”、“联合开发”的方式，通过与 跨国零售企业合作，实旌主力店经营，并通过主力店带动小商铺。2 0 0 3 年，万 达与沃尔玛达成联合发展协议。之后，家乐福、百安居、欧倍德、麦当劳、百 盛、美国餐饮等1 6 家跨国企业也先后与万达合作，签署了联合发展协议。“订 单地产”模式取得了巨大成功，也使万达一跃成为中国商业地产的领军企业。 2 “订单地产”的内涵 “订单地产”，最初叫“订单商业”，主要包括四方面的涵义。 ( 1 ) 联合协议。商业房地产开发商与品牌商业企业签订联合发展协议， 协议中约定了很多条款，其中包括目标城市的选择、面积的要求、租金条件等。 ( 2 ) 共同参与。在城市选择、地块选择、规划设计与技术方面的对接等 三方面，事先都要与合作伙伴沟通，大家共同对城市、地块进行确认；然后就 每个店的面积、层高、设备、装修风格等规划设计进行事先约定。共同参与的 结果是使商业房地产项目在开发之前就获得了合作伙伴尤其是主力店的认可。 ( 3 ) 租金约定。开发商与战略合作伙伴根据所在城市的情况，约定好该 项目的平均租金水平，这样可以缩短合同谈判的时间。 ( 4 ) 先租后建。城市、面积、租金都确定以后，在开工前先签定一个协 议，然后再投入建设。 万达集团在确定每个连锁商业广场项目的投资建设前，都会与顶级的商业 企业( 如沃尔玛、百盛等) 合作，共同进行市场调研。以不同的身份，从地产 和商业经营两个角度来进行科学、严密的分析和论证，在得出一致结论后，由 万达进行地产开发，并与合作伙伴签订框架性协议。对此，他们称之为品牌捆 绑战略，由品牌商业企业吸引更多的租户前来加盟。 3 订单地产的三大优势 ( 1 ) 在地产开发之前确定主力店的进驻，减轻了开发后招商的巨大压力， 降低了建成之后的承租风险。 ( 2 ) 通过与主力商家结成战略合作伙伴关系，共同选址、共同设计，整 合了开发商和主力商家的资源，形成了在市场研究、规划设计等方面的合力， 降低了市场调研判断失误和规划不当的风险。 ( 3 ) 主力商家的提前确定，有助于开发商在整个推广过程中及时借助主 7 我国两业房地严融资闸越计冤 力商家的品牌影响力进行造势，对吸引中小商家和投资者具有明显效果。 严格地说，商业地产订单模式，不过是对商业地产运作程序的一个局部改 变，这种操作手法从本质上并不能独成一种模式，但相对于国内商业地产先开 发后招商的传统运作方式来说，仍不失为一种创新。 三、我国商业房地产开发的现状、问题及前景 改革开放为我国商业房地产的发展创造了无限商机，城市化和现代化步伐 的加快、城市消费人口的剧增以及市民物质生活水平的逐步提高，又在很大程 度上刺激了商业房地产市场的发展。 ( 一) 我国商业房地产的开发现状 根据国家统计局统计数据显示：2 0 0 4 年全国商业房地产开发完成投资额 1 7 2 3 亿元，比2 0 0 3 年增长3 2 3 5 ，占房地产开发投资总额的1 3 1 ，新竣工 商业营业用房面积增幅1 6 1 6 ；2 0 0 5 年全国商业房地产开发完成投资额超过 2 0 3 9 亿元，同比增长1 6 ，占房地产开发投资总额的1 2 8 ；2 0 0 6 年1 1 0 月，全国商业房地产开发完成投资额超过1 7 3 6 亿元，同比增长1 6 1 ，占房 地产开发投资总额的1 1 9 。 尽管自2 0 0 3 年以来国家宏观调控措施不断出台，商业房地产仍然保持高 增长的态势。但是，与此同时，商业房地产的空置率也始终高居不下。据国家 统计局的统计数字显示，2 0 0 4 年底全国商业房地产空置率已达到2 0 2 5 ； 2 0 0 5 年底全国商业房地产空置率超过了3 0 。 目前，国内商业房地产开发竞争十分激烈，许多房地产开发企业都把进入 商业房地产作为一项战略性调整策略，再加上由于国家大力调控商品住宅，控 制高档商品房的上地供应，对按揭也予以限制，导致一些住宅开发商被动转入 商业房地产开发，大量资金流入商业房地产，使得原本就问题重重、不容乐观 的商业房地产开发雪上加霜。 第一部分商业房地产概述 ( 二) 我国商业房地产存在的问题 纵观目前我国商业房地产开发、销售、招商、经营的状况，可以发现以下 几方面的问题。 1 商业房地产项目开发盲目无序 一些商业房地产开发商出于自身利益需要，追求新的投资盈利模式，在论 证不充分的情况下，盲目开发建设。很多商业地产项目采取了“先开发后招商” 的方式，最终造成项目的损失巨大，还经常引发开发商、经营商、物业管理商 三方的矛盾，成为新一轮投诉热点，有的还引起了就业、扰民、影响交通、破 坏环境等一系列问题。此外，项目开发的盲目无序还是近年来我国商业地产空 置率急升的个重要原因。 2 开发商忽视商业房地产项目的后续经营或后续经营管理失控 很多房地产开发商都抱着“卖完就走”的经营思路，只注重前期开发并尽 量缩短开发周期，项目建成后能租则租、能卖则卖，根本不考虑能否经营、是 否适合经营等问题，结果导致很多开发商功成身退，投资人和经营者则被深度 套牢的情况，甚至有些开发商自己都无法全身而退。 有些开发商虽然考虑了后续经营问题，但是将项目部分或全部出租给投资 者后，往往缺乏对项目的整体控制能力，很难把握未来入驻经营商户的档次和 品位以及对整个项目的影响。 3 商铺运营模式的缺陷 2 0 0 2 年至2 0 0 3 年间推向市场的商业地产项目，多数采用“产权式商铺全 零售”模式或“主力店租赁+ 商铺全零售”模式。 在一些已开业的项目中就暴露出了许多问题，比如各租户都重视自家营业 面积内的形象，而忽视了公共空间的重要性；项目整体推广后劲不足；业态调 整与品类调整引发纠纷等，结果很多项目由于这类短期操作模式而停止营业。 4 商业房地产融资渠道单一 我国商业房地产融资渠道单一，主要就是依靠银行贷款。目前全国商业地 产对银行信贷依赖水平在7 0 8 0 左右，而自筹资金比例很低，只占3 3 5 。 在银行对商业地产项目的贷款越来越谨慎，限制越来越严格的情况下，融资渠 9 我国两业房地产融资问题研究 道相对单一的众多商业地产开发商将面临资金链断裂的危险。融资问题是我国 商业房地产开发经营过程中存在的首要问题，本文将在后面做详细阐述。 综上，我国在商业房地产开发经营过程中存在的这一系列问题，如任其 发展必会引起商业地产项目开发的无序、混乱，导致部分项目难以维持，进而 给项目资金的主要提供者银行带来风险，同时也会影响开发商的形象及信 誉，增加开发商的再融资成本，甚至无法实现融资目标，一旦形成恶性循环， 将严重影响我国商业房地产的健康发展。 商业房地产的持续升温及其暴露出的问题，已经引起业界和国家有关部门 的高度重视，国家商务部在2 0 0 5 年7 月组织了全国商业设施建设情况的专项 调查，多家商业银行对此次调查也给予了高度重视。同时，一些调控政策也已 相继出台，特别是房地产信贷门槛的提高，以及在2 0 0 6 年内有望出台的城 市商业网点规划条例，都在一定程度上限制了商业房地产的盲目开发。准入 门槛的抬高淘汰了众多不具开发实力的小公司，提高了大公司开发的集中度， 盲目投资状况将有所改善。虽然由于政策的滞后性，在短期内很难看到成效， 但随着城市化进程的加快，以及调控政策的逐步到位，商业房地产开发商和投 资者将更趋于理性化，商业房地产市场也将在理性中寻求发展。 ( 三) 我国商业房地产的发展前景 商业房地产的发展潮流是改革开放以来我国经济高速增长到一定阶段的 产物，它代表了人们消费能力、消费观念及消费方式进步的趋向。 从宏观层面看，经济的快速发展、商业的现代化、人民生活水平的提高、 交通条件的改善，都为商业房地产发展奠定了基础，也提出了要求，更提供了 广阔的市场空间。我国正全面进入小康社会，小康社会不是简单的表现为收入 水平的提高，更多的是要看收入的增加是否改善了人们的生活质量，而商业是 改善生活质量的重要方面。2 0 0 5 年全国社会消费品零售总额达到6 7 1 7 6 6 亿元， 扣除价格因素，同比实际增长1 2 。2 0 0 6 年1 7 月，全国社会消费品零售总 额为4 2 4 6 0 4 亿元，同比增长2 2 9 1 。小康社会需要更多的现代商业服务业， 这为商业房地产开发提供了一个宏观商机。 1 0 第一部分两业居地严概述 从中观层面看，随着2 0 0 4 年1 2 月1 1 日我国商业零售业的全面对外开放， 中国商业市场正吸引越来越多国际商家的关注，跨国零售商开始在中国全方位 扩张。外资的到来在推动国内商业市场发展的同时，使得本土的零售商不得不 重新制定竞争策略，这为我国商业房地产带来了巨大商机。 从微观层面看，对于开发商而言，商业房地产的发展还能帮助其迅速提高 社会知名度，提升企业品牌形象；通过商用物业升值提高银行授信额度，解决 资金问题；获得高额、长期的现金流回报等等。因此，开发商有足够的热情和 动力参与商业房地产开发。 另外，由于商业房地产的发展对于区域经济的繁荣具有很大的促进作用， 不少地方政府都积极支持商业房地产的发展，起到了一定的促进及催化作用。 我国商业房地产良好的发展前景也吸引了大量的海外资金，据有关数据显 示，2 0 0 5 年外资进入中国房地产总金额高达2 3 亿美元，其中，购买商铺和写 字楼的资金约为1 6 亿美元。中国购物中心对海外房地产资金的诱惑力惊人， 同样投资购物中心，在美国的年回报率不到5 ，在东南亚可达8 至9 ，而 在中国，由于人民币汇率升值、优惠政策等因素，回报率相对更高。 2 0 0 5 年7 月2 7 日，首家美国房地产基金进入中国，西蒙房地产集团有限 公司、摩根士丹利房地产基金、深国投商用置业有限公司签订开发商业地产 的合作协议，西蒙房地产集团作为美国最大的商业地产投资、开发及管理公司， 成为第一家进入中国的美国商业房地产投资信托公司。随后，美林、高盛集团、 美国花期集团等海外规模资本已先后涉足中国商业地产投资领域，国际投行淡 马锡基金和老虎基金等海外基金也通过斥巨资购买内资企业股权，他们的目标 直指内地优质商业地产。 1 王学东，商业房地产投融资与运营管理，清华大学出版社，2 0 0 4 年8 月第1 版，第4 页。 2 s h o p p i n gh i l ，国内多译为超级购物中心，指一个以较大建筑规模为裁体，由许多零售商店及 各种附属设施组成的综合型、多功能化的消费场所。它由一家公司实施统一规划、统一开发、统一管理， 而由众多商家分散、自主经营。 1 1 我国商业房地产融资问题研究 。王学东，商业房地产投融资与运营管理，清华大学出版社，2 0 0 4 年8 月第1 版，第17 页。 刘秋雁，商业地产成功开发之要素分析，选自2 1 世纪城市化与房地产业发展，中国建筑工 业出版社，2 0 0 6 年3 只第1 版，第1 2 8 页。 。陈建明，商业房地产投资融资指南，机械工业出版社，2 0 0 5 年1 月第1 版。 ”王学东，商业房地产投融资与运营管理，清华大学出版社，2 0 0 4 年8 月第1 版。 以上数据均来自于国家统计局嘲站，h t t p ：m ms t a t sg o vc r l 。 第= 部分我国商业房地产融资现状及问题 第二部分我国商业房地产融资现状及问题 通过上述对商业房地产开发经营过程中的特点分析和问题分析，我们看 到，商业房地产是典型的资金密集型行业。相对一般房地产而言，商业房地产 更多地依赖金融市场，因为其大多采取开发商持有、长期出租经营的模式，资 金需求时间跨度长，从项目开发到经营初期都需要巨大的资金支持。但目前我 国商业房地产的融资现状与如此巨大的资金需求之间还存在着较大的距离。 一、我国商业房地产融资现状 ( 一) 融资规模持续增长 房地产的发展离不开资金的支持，尽管一段时间以来出现了商业房地产过 热之争及央行收紧信贷的政策，但房地产开发融资规模仍有较大幅度增长。统 计数据显示，2 0 0 3 年全国房地产开发到位资金首次过万亿大关；2 0 0 5 年全国 房地产开发到位资金为2 1 1 7 8 5 0 亿元，是1 9 9 7 年的5 5 5 倍；2 0 0 6 年1 7 月 全国房地产开发到位资金为1 4 4 1 6 7 5 亿元。 2 0 0 4 年全国商业房地产开发完成投资额1 7 2 3 亿元，同比增长3 2 3 5 ，占 房地产开发投资总额的1 3 1 ；2 0 0 5 年全国商业房地产开发完成投资额超过 2 0 3 9 亿元，同比增长1 6 ，占房地产开发投资总额的1 2 8 ；2 0 0 6 年1 1 0 月，全国商业房地产开发完成投资额超过1 7 3 6 亿元，同比增长1 6 1 ，占房 地产开发投资总额的1 1 9 。 ( 二) 银行贷款融资所占比重有所下降 从国家统计局公布的数据来看，我国房地产开发企业的资金来源中国内贷 我国两业居地严融资问躁研冤 款1 ( 主要为银行贷款) 比重从1 9 9 7 年的2 3 8 7 下降到2 0 0 5 年的1 8 1 1 。究 其原因，主要是由于一系列的金融政策引起的信贷收缩。2 0 0 3 年6 月1 3 日， 中国人民银行颁布了关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知( 银发 2 0 0 3 1 2 1 号) ( 以下简称央行1 2 1 号文件) ，该通知对房地产开发链条中的全 部环节共七个方面提高了信贷门槛。仅仅两个月后，国务院发布了关于促进 房地产市场持续健康发展的通知( 国发 2 0 0 3 1 8 号) ，文件专辟一节要求加强 房地产贷款监管，控制和化解房地产信贷风险，维护金融稳定。2 0 0 4 年9 月2 日中国银监会又颁布商业银行房地产贷款风险指引对1 2 1 号文件作了补充 性规定。随着这一系列金融政策的发布实施，商业银行收缩房地产信贷，加强 信贷管理。这些措施在2 0 0 4 年初见成效，2 0 0 4 年房地产资金来源中国内贷款 占比从2 0 0 3 年的2 3 7 8 降到1 8 3 9 ，2 0 0 5 年继续降到1 8 1 1 。这在一定程 度上缓解了银行信贷压力，降低了银行风险，但同时在客观上带来了房地产企 业的融资困局，使开发商的资金链条受到严重冲击。然而从另一方面来讲，也 促使房地产企业不得不重新考虑资金来源问题，融资渠道多元化势在必行。 二、我国商业房地产开发融资存在的问题 融资，不单是为建设和发展聚集资金的问题，它实质上是一种以资金供求 形式表现出来的资源配置过程。商业房地产开发企业单纯依靠内源融资是不能 满足资金需求的，更多的资金需要通过外源融资获得。现阶段，我国商业房地 产开发在外源性融资方面存在融资结构不合理的问题，以银行贷款为主的间接 融资所占比重过大，相应地，直接融资所占比重过小。 ( 一) 存在的问题 现阶段，我国房地产开发企业的资金来源主要是国内贷款、自筹资金和其 他资金( 定金及预付款) 三方面，2 0 0 5 年三项占比分别为1 8 1 1 、3 3 2 4 、 4 7 3 8 。实际上，自有资金和其他资金也大都来自于银行系统。我国房地产开 第二部分我国商业房地产甚资现状及问题 发企业约有6 0 7 0 的开发资金来自银行系统，有的企业甚至达到8 0 以 上，对比银行贷款最多不超过房地产总投资4 0 的国际通行标准，我国房地产 开发企业对银行的依赖度过高。 商业房地产开发是我国房地产开发的重要组成部分。目前，全国商业房地 产对银行信贷的依赖水平在7 0 8 0 ，自筹资金比例非常低，只占3 3 5 ， 有些城市的商业地产对银行资金的依赖已超过9 0 ，大大超过风险警戒线2 。 我国商业房地产开发融资结构的突出特点是，间接融资方式所占比重过大，企 业外源性融资无论期限长短，均过度依赖银行贷款。 与此相应，房地产开发直接融资所占比重很小，现阶段直接融资方式丰要 有上市、债券和房地产投资基金及信托等。就上市融资而言，目前我国近4 万 家房地产企业中，在深沪两地以房地产为主营业务上市的公司只有不到6 0 家， 即使是已经上市的房地产企业，由于业绩波动较大，只有很少一部分企业具备 再融资的条件。就债券融资而言，在过去几年里，占比呈下降趋势，仅占全部 资金的极小一部分，即使在比重最大的1 9 9 9 年，也不过2 。2 0 0 4 年，房地 产债券融资仅为o 1 9 亿元，所占比重仅为0 o l ，接近于零。就其他直接融资 方式而言，据统计资料显示，目前通过房地产信托方式筹集的资金仅占房地产 贷款的1 o 。由于我国没有产业投资基金法，目前尚无严格意义上的房地产 基金，个别属于试验性质的房地产基金并未形成规模。 而商业房地产的直接融资更是少之又少。 ( 二) 问题产生的原因 形成这种单一的融资模式的原因是多方面的，很重要的一点是有的融资方 式门槛过高，各种融资方式均具有一定的局限性。除此之外，我国现有法律法 规及资本市场的不完善也是一个重要原因。 1 各种融资方式均有一定的局限性 银行贷款在资金数量、使用范围和使用期限上都有严格限制，而且不利于 风险分散。另外，央行1 2 1 号文件中对项目开发程度和自有资金的要求也不是 所有房地产开发企业在短期内都能达到的。 我圉两业羼地严融赁闸地计冤 上市融资耗时长、手续复杂、融资成本较高，对企业要求相当高，而且要 面临信息披露和市场监管的压力。对于大多数房地产开发企业来说，上市融资 特别是直接上市融资很难实现。 债券融资对发债主体的要求很严格，对企业资产负债率、资本金及担保等 也严格限制，而且手续复杂、融资成本较高，企业需面临到期还本付息的压力 和管理规则的严重制约。绝大多数房地产开发企业很难涉足。 我国房地产信托市场刚刚起步，存在产品和运营模式单一、资金和产品流 动性较弱、融资规模有限等缺陷。 产业基金在我国有法律障碍，暂不允许存在；养老和保险基金也不准直接 涉足房地产；除了政策和法律障碍，国内企业运作的不规范及房地产市场的不 透明，也严重阻碍了海外基金在中国的运作。因此，对基金也不能寄予厚望。 现阶段我国发展r e i t s 存在法律上和人才上的两大主要障碍。 融资结构复杂、耗时长、融资成本高的缺点限制了项目融资的应用。 股权投资虽然可以充实自有资金，但一般来说，企业不会轻易出让控股地 位，也不会甘心将大部分开发收益拱手相让，所以在实践中也难以推行。 外资进入我国房地产业缺乏合适的投资工具和投资渠道。目前，我国尚不 允许外资直接投资房地产，只能以入股或合作等间接方式参与。 2 法律法