（统计学专业论文）金融资产价值及其评估方法研究.pdf

摘要 金融资产是国民财富的重要组成部分，金融资产交易在经济生活中日益频繁 和重要，而金融资产价值评估是金融资产交易的基础。因此，笔者简要地介绍了 金融资产价值评估的概况，并对金融资产价值作较深入研究，主要针对金融资产 价值的本质、源泉、形成过程和影响因素作深入探讨；在对金融资产作质的研究 的基础上，再对其量的方面进行较精确的度量，无疑是一件富有挑战性的工作。 从度量金融资产价值的角度出发，笔者在比较了三种现有评估方法( 成本法、 现值法、市价法) 的基础上发现单个评估方法在具体操作时有较多限制条件，而 且都存在不同程度的缺陷，经过深入分析和综合比较，将层次分析法引入金融资 产评估的多评估值的分析中，即通过建立层次分析法模型，将几种评估方法计算 的评估值统一在一个综合评估模型中，可以较好地解决多评估方法的综合问题。 这样使新构建的综合评估模型在理论上具有科学性；在评估实践中，在一定程度 上减少了单个评估方法带来的片面性，提高评估的准确性。 在对金融资产价值评估作了理论上和评估方法上的研究以后，笔者以民生银 行作为研究对象来做实证研究，实证过程体现了评估结果的真实性和评估过程的 可操作性。 最后，笔者从树立正确的价值评估理念、完善和发展金融资产价值评估的理 论和方法、加强金融资产信息管理三个方面论述完善我国金融资产价值评估的研 究对策，为投资金融资产提供决策支持。 关键词：金融资产；价值标准：评估方法；a h p 模型 金融资产价值及其评估方法研究 a b s t r a c t f i n a n c i a la s s e t sl sa ni m p o r t a n tc o m p o n e n to ft h e n a t i o n a lw e a l t ht oe n t e r f i n a n c i n ga n dp r o d u c e ，t h et r a d eo ft h ef i n a n c i a la s s e t si sf r e q u e n ta n di m p o r t a n t i n c r e a s i n g l yi nt h ee c o n o m i cl i f e ，a n df i n a n c i a la s s e t sv a l u ea s s e s s m e n ti sf o u n d a t i o n s o ft h et r a d eo ft h ef i n a n c i a la s s e t s s o t h ea u t h o rh a si n t r o d u c e dt h e s u r v e yo f f i n a n c i a la s s e t sv a l u ea s s e s s m e n tb r i e f l y ，a n ds t u d ym o r es y s t e m a t i c a l l yt of i n a n c i a l a s s e t sa n di t sv a l u e ，d ot h ed e e pd i s c u s s i o nt ot h ee s s e n c e ，s o u r c e ，f o r m i n gp r o c e s s a n di n f i u e n c ef a c t o r so ft h ev a l u eo ft h ef i n a n c i a la s s e t sm a i n l y o nt h eb a s i so ft h e t h i n gt h a tm a k e sr e s e a r c ho ft h eq u a l i t yt ot h ef i n a n c i a la s s e t s ，a n dt h e nc a l c u l a t e st h e r e s p e c to f i t sq u a n t i t ya c c u a t e l y , i ti su n d o u b t e d l yav e r yc h a l l e n g i n gj o b s t a r t i n gf r o ma n g l eo ft h ec a l c u l a t i n g t h ef i n a n c i a la s s e t sv a l u e ，o nt h eb a s i so f c o m p a r i n gt h r e ek i n d so fa s s e s s i n gm e t h o d s ( t h el a wo fc o s t ，c u r r e n tv a l u el a w ， m a r k e tp r i c el a w ) d a i l i l y , t h ea u t h o rf i n d st h a tt h e r ea r em o r el i m i t i n gc o n d i t i o n s w h e no p e r a t ec o n c r e t l yi nt h ei n d i v i d u a la s s e s s m e n tm e t h o d ，a n de v e r ym e t h o dh a s d e f e c ti nv a r i o u sd e g r e e ，t h r o u g ha n a l y s i n gd e e p l ya n dc o m p a r i n gs y n t h e t i c a l l y , t h e a u t h o ri n t r o d u c e sa n a l y t i c a lh i e r a r c h yp r o c e s s ( a h p ) t of i n a n c i a la s s e t sa s s e s s m e n t ， n a m e l y ，b ys e t t i n gu pa h pm o d e l ，a s s e s s m e n tv a l u et h a ti n d i v i d u a lm e t h o dc a l c u l a t e i su n i f i e di nam o d e l ( c o m p r e h e n s i v ea s s e s s m e n tm o d e l ) ，c a ns o l v et h ec o m p r e h e n s i v e p r o b l e mo fs e v e r a la s s e s s i n gm e t h o d sw e l l t h i sm a k e st h ec o m p r e h e n s i v ea s s e s s m e n t m o d e lt h a ts t r u c t u r e d n e w l y s c i e n t i f i c i n t h e o r y ；i na s s e s s i n gp r a c t i c e ，t h e c o m p r e h e n s i v ea s s e s s m e n tm e t h o d r e d u c e st h eo n e s i d e d n e s st h a tt h ei n d i v i d u a l a s s e s s m e n tm e t h o db r i n g st oac e r t a i ne x t e n t ，t h u si m p r o v et h ea c c u r a c ya s s e s s e d h a v ed o n ef i n a n c i a la s s e t sv a l u ea s s e s s m e n ti nt h e o r ya n da f t e ra s s e s s i n gt h e r e s e a r c ho nt h em e t h o d ，t h ea u t h o r r e g a r d sa c c o u n t i n gs t a t e m e n to fm i n s h e n gb a n k a st h er e s e a r c ho b j e c tt od ot h ep o s i t i v er e s e a r c h ，t h er e a le x a m p l ec o u r s eh a sr e f l e c t e d t h ea u t h e n t i c i t yo ft h er e s u l ta n de f f e c t i v e n e s so ft h ee v a l u a t i o np r o c e s s f i n a l l y ，f r o me s t a b l i s h i n gt h e c o r r e c tv a l u ea s s e s s m e n ti d e a ，p e r f e c t i n ga n d d e v e l o p i n gt h et h e o r ya n dm e t h o do ff i n a n c i a la s s e t sv a l u ea s s e s s m e n t ，r e i n o r c i n gt h e i n f o r m a t i o n a lm a n a g e m e n to ff i n a n c i a la s s e t s ，t h ea u t h o rd i s c u s s e st h ec o u n t e r m e a s u r e r e s e a r c hw h i c hp e r f e c tv a l u ea s s e s s m e n to ff i n a n c i a la s s e t so fo u rc o u n t r y ，o f f e r s d e c i s i o ns u p p o r tf o ri n v e s t i n gi nt h ef i n a n c i a la s s e t s i i 硕士学位论文 k e y w o r d ：f i n a n c i a la s s e t s ；v a l u ec r i t e r i o n ：a s s e s s m e n t a p p r o a c h a n a l y t i c a lh i e r a r c h yp r o c e s sp a t t e r t l i l 湖南大学 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的论文是本人在导师的指导下独立进行研究所 取得的研究成果。除了文中特别加以标注引用的内容外，本论文不包含任 何其他个人或集体已经发表或撰写的成果作品。对本文的研究做出重要贡 献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的 法律后果由本人承担。 作者签名：j 札戈牟日期：游r 月互妇 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意 学校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文 被查阅和借阅。本人授权湖南大学可以将本学位论文的全部或部分内容编 入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇 编本学位论文。 本学位论文属于 1 、保密口，在年解密后适用本授权书。 2 、不保密团。 ( 请在以上相应方框内打“4 ”) 作者签名：f 导师签名： 日期：础，月妣 日期：孤r 年厂月珂日 硕士学位论文 第1 章绪论 1 1 选题背景及意义 1 1 1 选题背景 金融资产是国民财富的重要组成部分，表现为一种虚拟财产，它是指经济主 体所拥有的以价值形态存在的资产，是一种索取实物资产的权利。作为一个研究 前沿，在评估实践中，常常会遇到这样的情况，即当对某一资产可以用几种不同 方法或模型进行评估时，会得到几个不同的评估值，在这几个评估值中，哪一个 最接近真实值呢? 对此，评估界有不同的做法：有些根据委托方所提供的资料进 行相互验证；有些采用最优化组合方法进行综合；有些是用简单算术平均的方法 进行处理。但经过仔细分析，我们发现在对评估结果进行相互验证时，有些评估 人员对个别评估方法所采用的参数或指标进行人为调整，使评估值具有预想的可 验证性，但却不具有规范性：优化组合具有太多的假设条件而受到限制，而算术 平均法又过于简单。因此，如何对金融资产质的方面作深入系统探讨以及对其量 的方面进行较精确的度量，无疑是一件富有挑战性的工作。经过分析比较，我们 可以将层次分析法( a h p ) 引入资产评估的多评估值的分析中，将几种评估方法 计算的评估值统一在一个模型中，用a h p 解决权数，再用加权算术平均方法，可 以较好解决金融资产价值评估质与量的统一问题。 1 1 2 选题意义 改革开放以来，我国各方面取得长足的发展，综合国力显著提高；加入w t o 以后，作为第三产业一部分的金融业也加速了与国际接轨，加快了融入国际金融 发展的步伐。在当今金融国际化浪潮中，如何抓住机遇，迎接挑战，规范资本市 场，稳定金融市场，维护金融安全和经济安全，是我国金融业所面对的重大课题， 而金融资产价值评估就是这个课题的中心环节之一。综合来看，对金融资产价值 和评估方法加以综合、深入和系统的研究，对于我国稳定金融市场，保障经济体 制改革顺利进行有重大的现实意义。 由于我国金融业尚处于起步阶段，相关的金融研究也在发展当中，国内有关 学者也开始关注金融资产价值评估并开展了研究。但究其侧重点一般停留在价值 理论和评估方法两个方面，鲜有直接涉及到两个方面整合的较深入的研究。在对 价值理论的研究中，现有成果侧重于价值的来源，价值的质与量，价值增值和价 值的结构等方面，很少有深入系统全面的关于金融资产价值的本质、界定、形成 金融资产价值及其评估方法研究 过程、表现形式及影响因素的研究成果。金融资产价值作为一个新的研究热点， 一方面，笔者立足于虚拟资产，并对金融资产价值的本质、界定、形成过程、表 现形式和影响因素作较系统研究。另一方面，基本评估方法存在着一定的局限性， 学界把如何突破这些局限性，使传统的方法更加完整，评估结果更加精确，作为 研究的一个重点。统计作为科学研究的有效工具，同样有助于评估方法的研究。 笔者在文中对评估方法作深入思考，力争对传统评估方法的局限性有所突破，并 应用统计思想，把传统评估方法作综合处理以减少传统方法局限性对评估方法结 果的影响，以提高评估的准确性。基于这两个方面，文章对金融资产价值的研究 有一定的理论意义。 1 2 文献综述 资产评估产生于近代资本主义发展初期，它是商品经济发展到一定阶段的产 物。早在1 8 6 8 年，英国皇家特许测量师协会的正式成立，标志评估专业团体的 出现。与此同时，英国、澳大利亚、加拿大等国的资产评估业也迅速发展起来。 经过1 0 0 多年的发展，评估业成为一个提供社会中介，鉴证服务的行业。我国评 估业起步于1 9 8 9 年【2 j ，经过十多年的发展，资产评估业、律师业、注册会计师已 经成为我国社会公认的三大中介性服务行业，在促进资产流动，产权交易，建立 现代企业制度，调整经济结构等方面发挥了重要作用。 1 9 世纪末至2 0 世纪初，随着经济的发展，金融市场日渐繁荣，金融资产在金 融市场上交易不断增多，金融资产评估业务也逐步向专业化和经常化发展，从而 产生了一批具有一定评估经验的金融资产评估人员。这些评估人员以过去的经验 数据为基础，结合自己在长期的金融资产评估工作中积累起来的丰富经验、金融 知识以及评估方法对金融资产进行评估。这时候金融资产评估师已经从金融资产 交易人员中分离出来成为一个独立的职业。由于他们比一般金融交易人员具有更 丰富的评估经验和知识，因此，金融资产交易双方都愿意委托他们进行评估。但 这个时候的金融资产评估还属于经验评估的范畴。这个阶段金融资产价值评估的 基本特点是【2 1 ：( 1 ) 评估人员具有一定的评估经验和专业水平，评估业务也较为 频繁。( 2 ) 评估人员对金融资产评估业务提供有偿服务。( 3 ) 评估结果的准确性 还要依靠评估人员所积累的评估经验和知识。( 4 ) 评估人员或者评估机构对评估 结果负有法律上的责任。 第二次世界大战以后，世界经济得到飞速发展，全球金融市场一体化趋势明 显，各种衍生金融工具不断出现，这一方面极大地促进了金融资产评估业的发展， 同时也对金融资产评估不断提出新要求，原有的靠经验已不能满足现实的需要。 同时，各种现代科学技术和管理模式开始不断引进到金融资产价值评估中来。 2 硕士学位论文 金融资产价值评估产生的的动力是金融交易的产生。在金融资产出现以后， 和其他资产的交易一样，金融交易也要求交易双方在等价原则的基础上进行交易， 只有普遍地实现等价交换，金融交易才能得以持续。没有金融资产价值评估，人 们就不可能顺利地进行金融交易；没有金融交易，金融资产价值评估也同样没有 存在的必要。因此，可以说金融资产价值评估是金融交易的需要与前提，而金融 交易又是金融资产价值评估的目的和进一步发展的基础。 金融资产价值评估在金融交易中的功能主要取决于金融资产价值评估所要完 成的任务。金融资产价值评估的任务主要有f 3 】：全面核实金融资产的数量和质量： 准确评定和估算被评估金融资产的现时价格；科学合理评价金融资产的运营状况， 为金融资产的所有者、经营者的经济决策提供依据；在必要的情况下对金融资产 进行产权界定。金融资产价值评估主要如下三项功能【4 】： 首先，金融资产价值评估的职能是评值功能；主要是对被评估金融资产的现 时价格进行评定和估算，为金融交易提供基础依据。我们知道，金融资产的现时 价格处于不断变化之中，账面价值难以反映金融资产的真实价值，因此需要通过 金融资产评估来确定金融资产的现时价格。 其次，金融资产价值评估的职能是评价功能：主要是对各种金融资产组合的 经济效益进行评价，反映不同条件下的金融资产价值和营运绩效的差异性，以此 来检查、考核和评价金融资产管理者的经营状况。 最后，金融资产价值评估含有公证功能；这是指金融资产价值评估的结果的 真实性、公平性和合法性，在法律上具有公证效力。该功能可以为金融交易的顺 利进行提供一定的可信度保障。 金融资产价值评估的对象就是金融资产价值。一直以来，对于价值的含义众 说纷纭。主要价值理论有三种( 3 ：劳动价值理论，效用价值论和新古典经济学价 值论。劳动价值论由英国经济学家大卫李嘉图创立，在马克思经济学说中发展 到成熟阶段。劳动价值论认为是劳动创造了价值，其重要观点是：劳动是形成资 产价值决定因素。商品的价值随着社会技术水平和劳动者技能的提高而下降。效 用价值理论是1 9 世纪7 0 年代英国的w s 杰文思【3 】，法国的l 瓦尔拉斯和奥地利 的c 门格尔提出的边际效用学派的理论基础。效用价值论认为商品的价值由商品 为其所拥有者带来的效用决定，效用越大，商品的价值就越高，而商品的效用是 指商品为其所拥有者带来的收益。1 8 9 0 年英国剑桥大学出版的马歇尔的经济学 原理一书，提出了以完全竞争为前提，以“均衡价格论”为核心的经济学体系， 形成了新古典经济学派 3 。新古典经济学把以劳动价值理论学派为主的生产价值 论和以边际效用学派为主的效用价值理论有机地结合起来，从供给和需求两个方 面考察商品或资产的价值和价格，为价值理论研究提供了新的理论思路。 金融资产价值评估经过一段时间发展，形成了一系列的理论和方法。1 9 5 2 年， 金融资产价值及其评估方法研究 哈里马克威茨( h m a r k o w i t z ) 给出可以进行资产风险与收益选择的模型【5 】，开创 了现代投资定量分析( 数理分析理论) 的先河，其以均值一一方差选择为基础的 模型被称为马科威茨模型。此后，威廉夏普( w i l l i a ms h a r p e ) 于1 9 6 4 年和约翰。 林特纳( j o h nl i n t n e r ) 于1 9 6 5 年给出资本资产定价理论( c a p m ) 的模型【6 ，7 】， 斯蒂芬。罗斯( s t e p h e nr o s s ) 于1 9 7 6 年给出资产套利定价理论( a p t ) 的模型 8 】。 资本资产定价理论描述每一证券的期望收益与其所含风险间的依赖关系。套利定 价理论计算在运行良好的资本市场可被任何投资者获取零风险利润的期望回报率 的关系。另外，还有一些估价理论【9 】，例如阿罗( a r r o w ) 和德布鲁( d e b r e u ) 的 一般均衡理论，布莱克( b l a c k ) 和斯科尔斯( s c h o l e s ) 的期权定价理论，默顿 ( m e r t o n ) 的连续时间估价理论等。 由于评估的目的不同，评估的具体条件不同，被评估资产的类型也不同，所 以不同的资产业务在评估中应该选择不同的评估方法。主要有四种归】，即：现行 市价法，重置成本法，收益现值法和清算价格法。现行市价法是指按现行市场价 格作为价格标准，据以确定被评估资产的价格。重置成本法是指按被评估的现时 全新状态完全重置成本减去实体性贬值、功能性贬值和经济性贬值，来确定被评 估资产价格。收益现值法是指通过估算被评估资产的未来预期收益，并折算成现 值，借以确定被评估资产价格。清算价格法就是以清算价格为价格标准来评估资 产价格。此外，评估方法还有折现现金流量法和期权定价模型法等等。 折现现金流量法的思想起源于上世纪3 0 年代美国股市大崩溃后两部里程碑 式的经典著作 1 ：格雷厄姆和多德合著的证券分析，以及威廉姆斯所著投 资价值理论。在证券分析一书中，作者首次提出了通过评估公司内在价值进 行证券分析的思想，并具体论述了如何根据损益表和资产负债表估算公司的内在 价值；在投资价值理论一书中，作者首次全面论述了股票的内在价值等于未 来股利贴现值的思想。虽然已过去7 0 多年，但这两部著作所提倡的思想和方法依旧 是国外证券分析的主流。 折现现金流估价法有时被称为折现现金流量模型，是最具理论意义的价值评 估方法，是其他价值评估方法的基础，它是理财学中的基本理论之一，也是财务 管理工作的重要工具之一，其基础是货币时间价值概念及其计算。 多属性和多指标决策问题的分析最早是米勒( m i l l e r ) 1 9 6 6 年在其博士论文 中提出的，我们称之为米勒层次分析过程( m h p ) 。他关于指标分解的概念被应用 到许多多指标决策方法，比如r a i f f a 在1 9 6 9 年提出的多属性效用理论( m a u t ) ”。 后来美国数学家托马斯萨迪( t h o m a ss a a t y ) 在m h p 方法的基础上，提出了层次 分析法f l3 。”1 ( a n a l y t i c a lh i e r a r c h yp r o c e s s ，a h p ) 。层次分析法是指将决策问题的有 关元素解分成目标、准则、方案等层次在此基础上进行定性分析和定量分析的一 种决策方法。该方法已在经济分析和规划、能源和资源政策分析、科研管理、人 硕上学位论文 才规划与预测，产业部门规划以及企业管理等领域得到了广泛的应用。经过分析 比较，我们可以将层次分析法( a h p ) 引入资产评估的多评估值的分析中，将几 种评估方法计算的评估值统一在一个模型中。 总之，我国目前对金融资产价值评估的研究很不系统，研究也很分散，对金 融资产价值评估的研究集中在一般价值评估理论和评估方法上，还处在学习西方 先进的金融资产价值理论和评估方法的理论阶段。在我国，虽然对股票、债券、 共同基金、金融期货、期权等都有一定研究，但深入系统研究金融资产价值评估 的还比较少。作为一个前沿的经济研究领域，在专业领域里很难发现被称为金融 资产价值评估理论的完整体系，相对于会计、审计、统计、财务等丰富的理论而 言，金融资产价值评估理论就显得太贫乏了。笔者试图对金融资产价值评估理论 进行探索，期盼着在理论和评估方法上有所突破。 1 3 研究思路及方法 笔者通过对资产评估理论的深入学习和思考，以金融资产价值这个研究前沿 作为研究对象，立足金融资产价值理论和评估方法理论，先从金融资产价值理论 入手，主要针对金融资产价值的本质、界定、形成过程、表现形式和影响因素作 深入探讨，并对众多表现形式作细致比较研究。对其进行较全面深刻地把握，也 就是先把握其质的方面：然后以评估方法为工具，基于统计学平均数原理，对同 一种金融资产价值用不同的方法先进行评估，然后用层次分析法计算综合评估结 果。通过对传统评估方法的研究和新的评估方法的构建，对金融资产价值的量的 方面进行理论和方法研究。笔者应用前面研究的理论和方法论结果，以股票为取 样，对国内民生银行股票作深入的实证研究，来提供投资金融资产的决策支持及 评估政策建议。全文把微观和宏观结合起来研究，通过构建一种新的综合评估方 法，为新时期我国维护金融市场稳定和金融安全寻求理论支持。 研究方法：从宏观角度看，笔者采用定性分析与定量分析相结合，理论阐述 与实证研究相结合来研究金融资产价值评估。在具体评估过程中，笔者采用计量 经济学、时间序列、统计检验、资产评估、会计、公司管理和金融市场等相关理 论和方法来研究金融资产价值评估，并熟练运用统计软件如s a s 、s p s s 、e v i e w s 来处理数据和利用层次分析法进行综合赋权建模。最后，笔者以民生银行作为研 究对象进行实证研究，用新构建的综合评估模型来评估股票价值。总之，笔者主 要采用资产评估理论和统计学的理论和方法，对金融资产价值评估进行了较有启 发性的探索。 金融资产价值及其评估方法研究 第2 章金融资产及其价值研究 2 1 金融资产的内涵研究 2 1 1 金融资产的产生 金融源于物质生产和交换的社会化，其历史是一部人类生产变迁史。随着生 产的发展，资本的产权关系在所有权和经营权相分离的前提条件下，形成各种金 融资产。金融资产作为一种虚拟资产，是以信用膨胀为基础的。金融市场的信用 膨胀始于货币的信用化和资本化。货币的初始状态是贵金属，它与实物经济存在 着一一对应关系。伴随着经济的发展，纸币和信用货币取代了金属货币，货币进 一步信用化；而股票和债券的出现，使货币成为了一种金融投资工具，即所谓的 投资的资本化。货币的信用化和资本化是金融资产的初始状态。 随着经济的进一步发展，金融资产已经形成一个复杂的体系。传统的金融资 产包括货币市场和资本市场的金融资产f l5 1 ，前者主要有存款单据、承竞汇票、商 业票据等短期债务凭证，后者主要有公司债务、市政债务、公司股票等债务与权 益凭证。上世纪8 0 年代以来，由于金融不断创新，出现了互换、期货、期权等虚 拟化程度更高的金融衍生工具。 2 1 2 金融资产的界定 金融资产是经济主体所拥有的、以价值形态存在并能够为其持有者带来货币 收入流量的价值( 购买力) 贮存手段，是一种索取实物资产的权利。金融资产包 括一切提供到金融市场上的金融工具，其价值就意味着经济价值。这种价值是为 交换一项资产，或者交换因使用该资产而带来的未来收益的权利所支付的货币。 金融资产作为一种非实物资产，随着经济和金融的发展，已经形成一个复杂的体 系。根据1 9 9 3 年联合国统计委员会颁布的新国民核算体系( s n a ) ，国际货币基金 组织在2 0 0 0 年制定的货币与金融统计手册( m f s ) 中将金融资产的分为八类，即： 货币黄金和特别提款权；通货与存款：股票以外的证券；货款；股票和其他权益； 保险专门准备金；金融衍生工具：其他应收( 付) 账款【1 ”。 2 1 3 金融资产的本质特征 金融资产作为经济资产的一个重要组成部分有自己的特征，例如，它们不像 实物资产那样被折旧，它们的物质条件或形式与其市场价值的决定无关，其主要 有以下几个特征 16 】： 第一，虚拟性。金融资产作为一种价值贮存手段，是一种索取实物资产的权 6 硕十学位论文 利。但是，金融资产不直接生产物质产品，不提供社会生产能力，它所起的作用 只体现在社会资本的转移上。所以金融资产本身没有价值，不能带来剩余价值。 金融资产的虚拟性还体现在金融资产有时不采取任何具体的物质形式，而只采取 帐簿登记的形式。这时金融资产的虚拟特点体现在它的具体构思、法律规定和运 用方式三个方面。例如：投资者买了股票并非非拿到股票不可，只须在他的帐户 上记下相应的股票即可。 第二，价值性。金融资产必然要带来预期收益，这里的预期收益是指凭借对 未来收益的索取权获得在法律上承认的、确定的、有规则的货币收入流量。它“带 来”的货币收入是凭借索取权而获得的对“实物资产生产的剩余价值”的分割。 金融资产出售者取得货币以后，购买有形资产，通过生产过程使其增值，金融资 产购买者就可以间接通过生产性投资取得货币收入流量。如果没有预期收益，货 币持有者就不会让渡自己目前的货币收入，换句话说，价值性是形成金融资产的 动力。 第三，适销性。金融资产的适销性指在金融机构单位间的可交易程度。在金 融市场上，金融资产供需双方见面，在价值性的驱动下双方产生交易。金融资产 的畅销程度取决于资产的种类和交易市场的大小、复杂性以及其他结构特征。如 畅销程度高的证券在有组织的并很活跃的市场上出售。如果某一金融资产的每日 成交量很大，任何投资者想买都能买到、想卖都能卖出，并且这一金融资产的市 场价格不因它的买卖活动而发生大的波动，那么这一金融资产的适销性就好。如 果该金融资产的每天成交量很小，投资者想买而找不到卖主、想卖而找不到买主， 并且买的时候会大幅度地推动价格上涨、卖的时候导致价格大幅度下跌，那么这 样的金融资产的适销性肯定差。另外，适销性还与金融资产的其他特征也密切相 关，如期限性、可分性和币种。 第四，可转换性。实物资产由于质的不同而有不同的使用价值，因而它们通 常是不能相互替代的。金融资产由于使用价值和价值合二为一而具有可转换性。 由于价值的同质性，不同金融资产之间的质的区别不复存在，它们之间不存在完 全的不可转换性。数量不同的金融资产在本质上是没有区别的，它们是等价的， 可以相互转换，转换的比例需要投资管理专家加以研究。可转换性也反映了金融 资产之间的相互制约、相互影响和相互替代。 2 2 金融资产的外延问题 2 2 1 金融资产与金融工具的市场性比较 金融工具又称金融投资工具或投资工具，指金融活动中与资金融通的具体形 式相联系的载体。也就是说，它是资金的需求者( 如企业、国家等) 筹集资金或 金融资产价值及其评估方法研究 资金供给者( 如家庭、银行等) 运用资金的工具；其具有附值性、相互替代性和 典型的虚拟性。可以说金融工具是金融过程的载体，是企业筹集资金和投资者运 用资金的工具，是金融管理者在金融市场上买卖的对象，是金融工程技术人员的 劳动成果j 。 金融资产作为一种对未来收益的索取权，是在金融市场上筹资者和投资者通 过金融工具这种载体产生的一种虚拟资产。金融资产具有两个基本特性：它能够 为其持有者带来未来的货币收入；它具有价值。金融资产是金融工程人员劳动的 产物，而不是他们所运用的工具，它是某一创造过程的结果。 正确把握金融资产和金融工具之间的关系必须考虑到金融市场因素，金融资 产包括一切提供到金融市场上的金融工具。但金融工具并不等于金融资产，只有 当金融工具是持有者在金融市场的投资对象时才能称为金融资产。金融工具进入 金融市场由于具有交换性和增值性而成为金融资产。例如，孤立地考察中央银行 所发行的现金和企业发行的股票、债券，并不能说明它们就是金融资产，因为对 发行者一一中央银行和企业来说，现金和股票、债券是一种负债。因此，不能将 现金、存款、凭证、股票、债券等简单地称为金融资产，而应称为金融工具。 2 2 2 金融资产与虚拟资产的范围比较 虚拟资产是指其均衡价格在长期内与其生产成本高度脱离，并能定期带来收 入的，以有价证券形式表现的资产【l 。理解这个概念的本质必须认清“虚拟资本” 与“虚拟资本定期带来的货币收入”之间的先后关系，这个关系是货币收入在先， 虚拟资产在后 1 。先有了货币收入之后，人们把这个定期获得的货币收入资本化 为虚拟资产。 金融资产是收入或财富在投资者之间的配置，是资金供求矛盾契约化的产物， 它代表所有者对有形资产所创造的部分收入流量的索取权。经济运行有两个显著 的特点：一是资金收入的不平衡；二是资金使用权在一定条件下的可转让性【2 。 这两个特点决定资金供求矛盾和矛盾的解决办法。资金的富有者需要寻找资金利 用的出路，资金的需要者则在寻找资金的筹措。于是双方在相互选择与条件搭配 的过程中达成一种金融契约。同时，它带来了公司的所有权和经营管理权的分离， 通过公司提供有吸引力的投资机会便利了投资的进入。 从虚拟资产定义出发看，各种金融资产天然具有成为虚拟资产的条件和基础。 随着经济的发展，金融资产极大地丰富虚拟资产的内容。金融资产作为虚拟资产 的重要组成部分，在经济发展过程中逐渐成为了虚拟资产的核心。 2 2 3 金融资产与实物资产的源与流比较 实物资产是指在社会再生产过程中，以有形的、刚性的实物形态进入社会再 硕士学位论文 生产的各个环节的资产。在社会再生产的循环往复中实物资产以货币资本、生产 资本、商品资本形态实现剩余价值。作为实物形态的资产，其在社会再生产过程 中的运动是循环的和不停顿的，循环应该是不问断的，每一个形态变化既可能是 循环的开始，亦可能是循环的终结，在一个不断回转的循环上，每一点都同时是 复归点和出发点。实物资产是直接投入生产过程并带来剩余价值的资产，它本身 具有价值，它以商品生产和交换为特征。 金融资产是实物经济发展到一定阶段的产物，它是从实物经济的运行和发展 过程中逐步积累起来的。金融资产作为一种虚拟资产不直接生产物质产品，但它 可以参与到实物资产的社会再生产的每一个环节，改变实物资产在生产各环节中 的数量和质量。从宏观上看，它促进了社会资金的集中、集聚、分配，从而改变 社会经济的发展状况。 我们在理解金融资产与实物资产的关系时，可以认为二者并非并列的两类资 产，而是金融资产以实物资产作为基础，没有实物资产就没有金融资产，金融资 产价值的变动最根本地要受到实物资产价值变化的影响【1 9 1 。 2 3 有关金融资产价值的理论思考 2 3 1 金融资产价值的界定 金融资产价值是金融资产在未来给其持有人带来的收入流量的资本化价值， 是指金融资产的内在价值。而金融资产内在价值是指仅由收入流量所确定的金融 资产价值。某种金融资产所能够产生的收入流量越大，其内在价值越大，价值就 越大；反之，其内在价值就越小，价值也小。 2 3 2 金融资产价值的源泉 从经济学角度看，金融资产价值反映了资本产权的让渡关系，它是生产者与 使用者或使用者与使用者之间进行再分配的理论依据。金融资产价值只是实物资 产价值的派生价值。因为金融资产的交换、流通所起的作用只体现在社会资本的 转移上，也不增加社会总资本，不提供社会生产能力，金融资产价值并不构成社 会产品总价值的一部分。这一点也可以这样理解，一个公司发生金融资产同时就 有另外一个或几个公司发生数额相等的金融负债。因此，从整个社会来看，金融 资产不增加社会总资本。如果停止物质产品的生产，资本活动也不存在，金融资 产也就没有意义。金融资产对于实物资产生产的间接作用在于，金融资产流通的 资本市场为实物资产生产企业提供更有效的融资筹资渠道，创造更多的投资机会， 从而促进社会经济发展。所以金融资产对于实物资产生产所创造的利润要求自己 的回报。这就是说，利率、股息、红利等等是物质生产的利润派生出来的。如果 一旦社会上停止了物质产品的生产，资本活动也不存在，金融资产也就没有意义 金融资产价值及其评估方法研究 、。 总之，金融资产的流通，虽然不直接生产物质产品，但对于社会资金的集中、 集聚、分配都起着十分重要的作用，从而大大促进乃至改变社会经济的发展。因 此，从根本上看金融资产价值来源于社会再生产劳动中活劳动创造的剩余价值。 2 3 3 金融资产价值的度量研究 在经济一体化的过程中，金融资产价值的度量显得尤为重要。目前金融市场 的金融资产大致分为两大类：第一类，有价证券。有价证券有两种形式：一种是 债务工具，包括银行存单、商业票据、承兑汇票、国库券、市政债券、政府债券 等。另一种是权益工具，主要是股票。对于长期债务工具来说，它的利息收益每 年不变而且期限是确定的。设每年的预期收益是，本金是m ，期限是t ，到期 收益率即在整个期限内的平均利率是f ，它们的虚拟价值等于下述公式的p v ： p v ：旦+ ，_ + + l + l ( 2 1 ) ( 1 + i ) ( 1 + f ) 2( 1 + f ) ( 1 + f ) 对于权益工具而言，它每年的股息收益是可变的并且是无期限的。设每年的 红利收益是j v ，与风险相应的利率是i ，时期是t ，那么它的虚拟价值p v 同样是 它的收益i 产生的。 = 惫+ 斋扣一喜嵩矧，z ，一 z ， ( 1 + i ) ( 1 + f ) 2智( 1 + f ) 。 第二类，衍生金融工具。随着金融创新的发生，出现了互换、期货、期权等 金融衍生工具。以金融期权为例，它是在未来一定的时间里按照一定的价格买进 或卖出一定的金融资产的一种权利。设金融期权的虚拟价值是p v ，n ( d ，) 表示在 期望值为零和标准差为1 的正态分布中出现结果小于d ，的概率，n ( d z ) 表示在期望 值为零和标准差为1 的正态分布中出现结果小于以的概率，p 表示作为标的物的 金融资产的价格，e 表示期权的实施价格，r 表示连续进行复利计算的无风险利 率，r 表示占全年天数比例的期限，占表示用连续计算的年收益率的标准差来度 量的金融资产的风险，那么 p v = n ( d 1 ) p 一( e e x t ) ( 畋) ( 2 3 ) 。m ( p e ) + ( r + 0 5 5 2 ) r q 一瓦0f v 。l n ( p e ) + ( 尺- 0 5 8 2 ) 丁 “2 一i 7 f 一 在上述公式中，e e ”是利用连续计算的无风险利率对期权实施价格进行折算 后的现值，i n ( p e ) 是p ，e 的自然对数。 0 硕士学位论文 2 3 4 影响金融资产价值的因素 由于金融资产代表的是对未来货币收入的索取权，其价值取决于它在未来货 币收入流量、投资人对该货币收入流量大小的预期和收入流量在投资者眼中的价 值。因此，在金融资产价值的形成过程中，起决定性作用的因素是：时间、风险、 预期和信息四大因素。 2 3 4 1 影响金融资产价值的时间因素 金融资产是对未来货币收入流量的索取权，这意味着金融资产的购买者获得 金融资产时支付的是货币，得到金融资产后获得的收入流量仍然是货币。为了拥 有金融资产，金融资产购买者实际上是把自己对今天货币收入的使用推迟到未来， 把自己今天的货币收入流量在一段时间内让渡给别人，然后按商定的条件逐步收 回。故在商品经济条件下，所有金融资产购买者都会要求所购买的金融资产能带 来比其价款要多的货币收入流量，以多出的部分作为其推迟得到收入流量的补偿。 也就是说，在金融资产购买者看来，今天的1 0 0 0 0 元钱与未来的1 0 0 0 0 元钱是不 等值的，今天的1 0 0 0 0 元钱的价值要高于未来的1 0 0 0 0 元钱。因此，所有金融资 产购买者都会要求所购买的金融资产能带来比其价款要多的货币收入流量，以多 出的部分作为时间差得到的收入流量的补偿。我们可以用如下不等式加以说明： 金融资产未来的收入流量购买金融资产的价款+ 今天货币与未来的等额货币之 间的价值差额【2 “。其中的价值差额就是金融资产购买者为推迟使用自己的货币而 要求的时间补偿。“今天”与“未来”的时间间隔越长，金融资产购买者所要求的 时间补偿就越大，在判断金融资产价值时，从未来收入流量中扣除的时间补偿也 越大，其愿付的价款就越低。 2 3 4 2 影响金融资产价值的风险因素 金融资产的货币收入流量发生在未来，在投资者购买金融资产时还没有实现， 因而具有不确定性，对金融资产购买者来说，这种不确定性就是金融投资所面临 的风险，也被称为金融资产的风险。金融资产的风险来自于经济活动的风险。人 们通常将损益增加而非收益上涨的可能性看作是风险。在金融投资活动中，货币 以金融资产为媒介从金融资产购买人手中转移到金融资产出售者手中。出售者用 这笔货币购买有形资产，通过生产过程使其增值，而用这些有形资产创造的部分 收入流量支付给金融资产购买者。在这一过程中，金融资产的购买者能否得到预 计的货币收入流量，关键是后来的生产性投资是否成功。在商品经济条件下，各 种经济因素、政治因素、社会因素及自然界的不可抗拒的因素都可能会影响到生 产性投资的成功与否、影响到能否获得预计的货币收入，使有形资产的收入流量 成为一个不确定的量。通过对金融资产的买卖，一部分生产性投资风险随着金融 金融资产价值及其评估方法吲f 究 资产的出售而发生转移。从而金融资产的购买者和出售者一起承担了生产性投资 风险，一部分生产性风险转化为金融资产风险。金融资产未来收入流量的不确定 性越小，收入流量越可靠，其风险就越小；反之，收入流量的不确定性越大，收 入流量越不可靠，其风险就越大。 金融资产的购买者承担投资风险并不是无条件的，他们要求金融资产的出售 者支付一定的报酬作为承担风险的补偿。承担的风险越大，所要求的风险补偿也 越高。象时间补偿一样，金融资产的购买者在判断金融资产的价值或购买金融资 产时，要从金融资产的收入流量中扣除风险补偿。 2 3 4 3 影响金融资产价值的预期因素 金融投资的预期是指投资者对金融资产未来收入流量的数量及其可靠程度的 猜测。投资者对金融资产未来收入流量的预期实际上是投资者收集、加工各种有 关信息后做出的判断。由于金融资产未来收入流量的时间因素和不确定因素的存 在，因此在金融投资中，投资者在事先无法知道金融资产收入流量的确切数量的 情况下，只能根据自己所掌握的有关情况来猜测其大小及可靠程