（金融学专业论文）提高债转股在化解中国不良资产中的作用效率.pdf

摘要 ( 债转股是国家目前正在推行的一种旨在化解金融风险和降低企业负债率及 财务费用负担的重大经济措施。本文通过理论分析结合国外实践，指出债转股引 至的风险可能远大于其得益，从而其应用范围应受到限制乒 本文开篇介绍了国有企业的困境及负债形成的原因。指出企业过度负债和不 良债务的普遍化严重影响了金融机构的安全，而债转股正是国家为化解银行不良 资产和使国有企业走出困境所采取的一项重大举措。文 随后着重从理论角度对债转股进行了分析，首先从经济学的角度论证了债转 股的合理性，接着从企业、银行和社会效应等多个角度讨论了债转股可能带来的 收益和风险。 第三章选择了市场经济成熟的美国、经济转轨国家波兰和政府过度干预经济 的韩国三个例子介绍了国际债转股的经验。( 认为从国际上看，债转股不是企业债 务重组的主流方案。即使采取债转股也可能出于”两害相衡取其轻”的考虑，成 功的债转股方案与保护债权人的利益的措施密切相关心 接着，本文结合搀山公司偾转股的实例，对债转股化解不良资产、帮助国有 企业走出困境的作用进行了评价。队为债转股对减轻企业财务费用效果明显，但 它所起的作用并不如人们想像的那么大。国有企业要想真正走出困境，必须在债 转股的同时，采取产权改革、完善公司治理结构、建立现代企业制度以及提高效 率等措施。产、， 最后，( 笔者结合前几章的分析寸对如何提高债转股效率提出了一些建议。浠 望笔者的这些研究，对中国的偾转股工作能起到一些小小的作用。心 【分类号】f 8 3 0 9 【关键词】债转股、不良资产、债务重组 ， a b s t r a c t t h ed e b tf o re q u i t ys w a p ( d e s ) i sac u r r e n ti m p o r t a n te c , o n o m i cm e a s u r ea i m e d a t g e t t i n g r i do ff i n a n c i a lr i s k ，r e d u c i n ge n t e r p r i s e s l i a b i l i t ya n df i n a n c i a l e x p e n s e t h r o u g ht h e o r e t i c a la n a l y s i sc o m b i n i n gw i t hf o r e i g np r a c t i c e ，t h ew r i t e r p o i n t so u tt h a tt h er i s k sc a u s e db yd e s a r ep r o b a b l yf a rm o r et h a nt h eb e n e f i t s t h u s ， t h eu s eo f d e ss w a ps h o u l db el i m i t e d t h et h e s i sf i r s t l yi n t r o d u c e st h ep r e d i c a m e n to fs t a t eo w n e de n t e r p r i s e s ( s o e s ) a n dt h ec a u s e so f t h ed e b t t h ew r i t e rp o i n t so u tt h a tt h ew i d e s p r e a do f o v e r - l e v e r a g e a n dn o n - p e r f o r m i n gl o a n sh a s g r e a t l y d e t e r i o r a t e dt h es e c u r i t yo ff i n a n c i a l i n s t i t u t i o n s a n dd e si sa ni m p o r t a n tm e a s u r et or e l i e v et h es o e sf r o mt h ej a m so f t h eh u g ed e b t sa n dt h en o n - p e r f o r m i n gl o a n so f s t a t e o w n e dc o m m e r c i a lb a n k s t h es e c o n dc h a p t e rf o c u s e so nt h et h e o r e t i c a la n a l y s i so f d e s f i r s t l y ，t h ew r i t e d e m o n s t r a t e st h er a t i o n a l i t yo ft h ed e sf r o mt h ea n g l eo fe c o n o m i c s t h e nh e d i s c u s s e st h eb e n e f i t sa n dr i s k st h a td e sm a y b et a k et ou s t h et h i r dc h a p t e rc h o o s e st h r e ed i f f e r e n tc o u n t r i e st om t r o d u c et h ee x p e r i e n c e so f d e so nag l o b a ls c a l e t h e s ec o u n t r i e sa r eu s at h a tb o a s t st h em a t u r e m a r k e te c o n o m y ，p o l a n dt h a te x p e r i e n c e dt h et r a n s f o r m a t i o no f e c o n o m ya n d k o r e aw h o s e g o v e r n m e n to v e ri n t e r f e r e si nt h ee c o n o m y t h ew r i t e rc o n c l u d e st h a td e s i sn o tt h e m a i nm e a s u r ef o rt h ee n t e r p r i s e s d e b tr e s t r u c t u r i n gt h r o u g hi n t e r n a t i o n a le x p e r i e n c e s t h e a d o p t i o no f d e sp l a ni sp r o b a b l yf r o mt h et h o u g h tt h a tt h ep l a nw i t hl e s sh a r m m a yb et h eb e t t e rc h o i c e t h es u c c e s s f u ld e s c a s em u s tp a ys i g n i f i c a n tr e s p e c tt ot h e c r e d i t o r s i n t e r e s t s t h ef o u r t hc h a p t e rd i s c u s s e st h ed e sc a s eo f m e i s h a nc o l t d a n de v a l u a t et h e d e si ns o l v i n gt h eq u e s t i o no fn o n - p e r f o r m i n ga s s e t s t h o u g hd e sh a ss o m ee f f e c t s i nr e d u c i n ge n t e r p r i s e s f i n a n c i a le x p e n s e ，i tm u s tb ec o m b i n e dw i t ho t h e rm e a s u r e st o g e tm o r ee f f e c t i v er e s u l t f i n a l l y ，w i t ht h ea n a l y s i so f t h ep r e v i o u sc h a p t e r s ，t h e w r i t e rg i v e ss e v e r a lg o o d s u g g e s t i o n so nt h ei m p r o v e m e n to fd e sf o rc h i n e s ee n t e r p r i s e s h o p et h ew r i t e s w o r kc a nb eh e l p f u lf o rt h ed e si nc h i n a 【c l a s s i f i e dc o d e f 8 3 0 9 k e y w o r d s d e b tf o re q u i t ys w a pn o n p e r f o r m i n ga s s e t d e b tr e s t r u c t u r i n g 2 1 上j l 刖青 改革开放以来，中国的经济建设取得了举世瞩目的成就。但在向市场经济转 轨的过程中，由于种种原因，许多国有企业陷入了债务困境的泥沼。国有企业是 中国进行社会主义建设的中坚力量，国有企业如果不能解决其债务问题，不仅影 响了金融体系的安全，还关系到我国社会主义建设事业的成功与否。债转股是国 家目前正在推行的一种旨在化解金融风险和降低企业负债率及财务费用负担的 重大经济措施，在作为国家政策出台前，理论界对此争论颇多。而从这两年的实 施过程看没有设想的顺利。理论指导实践，本文试图从经济理论入手，阐明债转 股的经济含义，从而为债转股的实施提出一些建议，期望能对此项工作有所帮助。 与债转股相反，张文魁( 1 9 9 5 ，7 ) 提出国家股权改债权的思路。袁钢明 ( 2 0 0 0 ，5 ) 指出，国企负债率高是国企亏损的结果，而不是国企亏损的原因，且 债务减免政策产生逆向诱导，负债状况越坏的企业越能得到政策优惠，结果，具 有多负债、不还债行为倾向的企业越来越多。朱民、黄金老( 1 9 9 9 ，1 2 ) 认为在 目前中国现有的约束条件下，a m c 是处理不良资产的各种方案中较优的一种， a m c 成功的关键是要逐步打破现有的制度约束，建立一套既能激励企业、政府、 银行和a m c 四方，又能防范道德风险的机制，在纳税入与储蓄者为处理不良资 产付出巨大成本之时，实质性推进我国经济市场化改革的进程。张春霖( 1 9 9 9 ，3 ) 讨论了财务重组、经营重组和企业重组的关系。吴有昌、赵晓( 2 0 0 0 ，2 ) 认为只 有将债转股与国有经济的战略性退出结合起来，才能在发挥其积极影响的同时， 避免其消极影响，并且从根本上改善企业的治理结构，债转股的根本目标应该是 国有经济的战略性退出和民营化。周天勇( 2 0 0 0 ，1 ) 分析了债转股过程中中央和 地方、企业和银行的博弈，指出其中由谁操作、利益差别和信息不充分及失真给 债转股造成的不确定性和风险很大。 笔者认为，以上分析较为全面地解剖了债转股，但笔者还认为，决定债转股 成败、应用范围的一个关键因素是谁有能力且愿意去接手偾转殷的股权，而由于 社会保障系统的缺失，企业的冗员沉淀不能流动，是企业兼并重组的最大障碍， 限制了更多的潜在战略投资者参与到债转股中，使债转殷成功的几率及应用的范 围大大缩小。 债转股在中国已经实行两年多了，然而由于其在中国还属“新生事物”，其 对国民经济的作用至少到现在还不能给出一个肯定的结论。但在债转股的实践 中，却遇到了以前不曾料到的问题。如何解决这些问题，提高债转股的效率，从 而能最大限度地发挥债转股的作用，这正是笔者选择此课题进行研究的目的所 在。在研究方法上，笔者理论结合中国实际，并参考国外的经验教训，从宏观和 微观角度对债转股进行细致分析，并对如何提高债转股的效率提出了自己的一些 见解。也许有些见解并不成熟，但希望笔者的这些建议能起到一个“抛砖引玉” 的作用。 2 第一章债转股在中国的出台 第一节我国不良资产问题的主要成因 我国的国有经济体制存在着严重的缺陷和弊端，其集中表现是国有企业的过 度负债和国有银行的大量不良资产。国有企业债务实际上是国有经济体制不合理 的集中表现，因此不能将我国的国企债务和其它国家的一般债务相提并论，研究 和解决国有企业的债务问题，不能离开国有经济体制改革孤立地进行。 当前我国国有企业的债务主要有三个特点：一是负债率过高；二是不良债务 比例过高，其中银行的不良债务占2 0 以上：三是过度负债和不良负债普遍 化，1 9 9 5 年底总负债达到5 1 7 6 2 亿元，如果加上政府的负债就更可观了。目前企 业资产负债是失衡的。1 9 9 7 年企业金融负债为9 万多亿元( 含6 0 0 0 多亿元证券 负债) ，是企业金融资产4 万亿元的2 倍多，反映出企业资金的根本性不足；1 9 9 7 年金融机构尤其商业银行的贷款在企业总负债( 1 0 8 万亿元) 中所占比例高达 9 0 ，形成企业债务风险向商业银行转移的特有局面。据国家国有资产管理局对 2 万户国有企业清产核资结果，1 9 9 7 年我国国有企业资产约3 2 0 0 0 亿元，资产负 债率达到7 9 ，如果扣除流动资金借款作企业资本金部分和资产净损失、挂帐 部分，资产负债率在8 3 以上1 。从国际国内经验来看，4 0 - - 6 0 的资产负债 率才是比较正常的，美国、德国、新加坡、香港等国家和地区的企业资产负债率 一般在5 0 以下，英国、约旦等国家在5 0 6 0 ，法国和韩国则在6 0 左右， 我国在上海证券交易所上市的公司的资产负债率大约在3 0 6 0 。与股本融资 不同，企业债务融资不论经营好坏，对债权人既要固定还本，还要还息，在高负 债的情况下，企业被沉重的还本付息压得喘不过气来，多数国企经营收益甚至不 足以支付银行的利息，亏损面不断扩大，即使好企业往往也没有积累进行技术改 造和扩大再生产，因而影响企业的发展。 我国国有企业的过度负债，大体上形成于二十世纪八十年代后期和九十年代 初。国有企业过度负债的原因主要有以下几个方面： l 、国有企业流动资金及部分技改资金由财政拨款改为贷款。计划经济时代 国有企业营运资金是国家以财政拨款形式供给的，创造的利润也全额上交。改革 开放以后，实行“拨改贷”政策，而企业实现的利润大部分仍上交国库，自己留利 很少，与此同时企业又缺乏必要的资本补偿机制，固定资产折旧率长期偏低，结 果一方面使资本金注入严重不足，另一方面使负债等额增加。此外国有企业大都 是老企业，随着社会经济的发展和竞争的加剧，企业在设备上要技术更新，在品种 上要升级换代，在规模上要逐步扩展。巨额资金哪里来? 只能通过银行贷款来解 3 决，更加重了企业的债务负担。 2 、企业和银行在借贷关系上都存在软约束，对借贷的不良后果可以不承担 责任。从国有企业方面来说，长期以来国有企业产权关系不明晰，企业并不是真 正意义上的法人和市场竞争的主体，没有真正实行“自主经营，自负盈亏”。“拨 改贷”后，其运行机制并没有实质性的改变，没有意识到资金来源方式的改变对 企业经营所带来的严重影响。在国有企业看来，财政是国家的，银行也是国家的， 资金的来源并没有什么不同，只是国家从哪个“口袋”拿钱的问题。由于借贷的 本质是资本所有者负债，所有债务的实质上也是国家的，最终的负债风险也由国 家承担。因此，这就必然导致企业只有借款的积极性，而无还债的积极性，使得 国有企业仍旧按照传统的计划经济下的运行机制，无视体制环境与市场需求的变 化，盲目地“争计划、上项目、创产值”，而不讲质量，不求效益。不管偿债能 力与筹资风险。从而导致8 0 年代中期以后，国有企业负债水平急剧攀升，至9 0 年代以来，形成了过度负债的严重局面。从银行方面来看，其自身的所有者是国 家，放款对象又是国有企业，即使放款不能收回，从广义上讲也未造成资产向其 他所有者流失，使得银行贷款管理软化，风险责任机制不足。 3 、国有企业的社会负担过于沉重。长期以来，国有企业除了承担生产经营 和向国家纳税的职能外，还承担了大量的社会与政府的职能。企业动用了大量资 金用于非生产性投资如建造职工医院、子弟学校、职工住房等，这一方面挤占了 企业的生产运营资金，影响企业的经营能力，另一方面也加大了企业的生产成本， 影响了企业产品的竞争能力，降低了企业经营业绩。而且长期以来，企业职工的 社会保障费用是由企业包下来的，随着企业离退休人员的增加，职工的养老和医 疗负担越来越重。再加上国有企业冗员过多，这些“在职失业”的富余人员的工 资费用大大增加了企业的生产成本。国有企业承担了大量的社会职能，对社会的 稳定做出了巨大贡献，但也因此加重了企业的负担，使得国有企业的经营成本日 益加大，经济效益日益下降，积累能力渐渐丧失，为维护企业的正常运转，不得 不靠举债度日。 4 、我国经济体制改革使国民收入的格局发生了深刻变化，财政收入占国民 收入的比重大幅度下降，由1 9 7 9 年占g d p 的2 8 4 0 o 下降到1 9 9 7 年的1 1 6 ，城 乡居民储蓄存款余额占国家银行各项存款余额t e 重由1 9 7 9 年的1 5 1 上升到 1 9 9 9 年的5 4 8 2 。然而我国资本市场还不够发达，融资渠道还很不通畅。从1 9 8 1 年到1 9 9 5 年，中国累计发行各类有价证券仅8 7 9 5 亿元，其中企业债券只有1 9 4 0 亿元，企业股票6 5 4 1 亿元，其他债券3 1 4 亿元3 ；截至1 9 9 9 年底，上海、深圳 证券交易所共有上市公司9 4 9 家，总股本2 9 0 8 8 5 亿股，流通股本9 5 2 3 4 亿股， 市价总值2 6 4 7 1 亿元，9 9 年公开发行股票1 0 79 3 亿股，筹资额达9 4 4 5 6 亿元4 ， 4 资本市场的筹资额仅占社会金融资产的1 0 左右。然而由于缺乏必要的投资渠 道，居民手中的资金大部分都以储蓄的形式迸入了银行，我国城乡居民存款1 9 9 0 年为7 1 1 9 8 亿元，1 9 9 6 年达到3 8 5 2 0 8 亿元，1 9 9 8 年为5 3 4 0 7 5 亿元，1 9 9 8 年 城乡居民新增存款7 6 1 5 4 亿元，超过了当年国民生产总值的增加额，2 0 0 0 年更 达6 4 3 3 2 4 亿元之巨，十年中增长了8 倍多5 。在缺乏必要的政策倾斜的情况下， 未能实现金融资本与产业资本的有机结合，从而形成了我国目前独特的融资方 式：大约8 0 的个人金融资产，以储蓄方式进入国有商业银行；国有商业银行又 将大约8 0 的信贷资产投入到国有企业；国有企业以沉重的利息成本维持低效运 转，形成了大量的不良债务。 5 、政府盲目上工程，对银行的经营活动干预过多，政策性负债严重。一些 地方的政府部门为了形成“政绩”，在缺乏对产业结构的深刻分析和系统规划的 情况下，盲目立项，重复布点，甚至仅以少量资金垫底，将向银行借款当成了自 己投资资金的主要来源，使得许多新建项目没有或有很少的自有资本，完全或主 要靠贷款投资和营运，资产负债率一开始就非常大甚至是无限大，从一开始就注 定了项目的收益将主要或全部用于支付利息成本。政府出于某些方面的考虑而对 银行施加压力，干预银行的贷款活动，形成了大量的政策性贷款、摊派性贷款， 如政府考虑社会稳定等复杂因素，行政规定银行向一些债务沉重、经营困难的国 有企业发放低利率贷款、救济性工资贷款等。这些贷款既无效益，又增加了企业 债务负担，更别说按期归还，自然又成为银行的不良资产。 6 、企业经营效益不好，无法还贷。8 0 年代以来，国有企业经营效益不断下 降( 见表1 1 ) 。全国国有工业企业资金利润率从1 9 8 5 年的1 3 2 下降至t j l 9 9 0 年 表1 i 独立核算国有工业企业舞金利润率 年份1 9 9 11 9 9 21 9 1 9 9 41 9 9 51 9 9 61 9 9 7j l 资金利润率( )2 92 7 3 2 2 6 171 0o 9 资料来源：中田工业经济统计年鉴1 9 9 8 ) ，第5 3 页 的3 2 ，进而下降, 到1 9 9 5 年的1 7 n ，远低于银行的贷款利率( 见表2 2 ) 。 裹l 也金融机构法定贷款利率( 部分) 贷款期限1 9 9 08 2 l1 9 9 1 42 l1 9 9 3 ，5 1 51 9 9 3 7 1 11 9 9 65 11 9 9 6 8 2 31 9 9 8 32 5 6 十月g 6 4g 1 08 9 29 0 097 29 1 87 0 2 1 年 9 3 68 6 493 61 09 81 09 8l o 0 8 79 2 1 3 年1 0 0 89 0 01 08 01 22 41 3 1 41 09 890 0 3 - 5 奄1 0 3 09 5 41 2 0 61 3 8 61 4 9 4n 7 09 7 2 资料来源：中嗣统计年鉴1 9 9 6 ) ，第6 1 9 页 中国统计年鉴2 0 0 0 ) ，第6 4 3 页 国有工业企业亏损面( 亏损企业全部企业) 1 9 8 5 年为9 ，7 ，1 9 9 0 年上升3 i j 2 7 6 ，1 9 9 5 年进一步上升至t 1 3 3 8 6 。此外，企业越是过度负债，越是难以支付贷款， 从而加剧企业间的相互拖欠；而越是相互拖欠，就越是依赖贷款。同样，企业越 是过度负债，利息负担也就越重，反过来，又不得不借新债还旧债。这就造成双 重的恶性循环，并直接影响了企业的经营效益。 总之，由于经济转轨的历史背景，我国国民收入分配格局发生变化，国内储 蓄积累由以政府为主转向了以个人为主，造成国有企业的固定资产投资或流动资 金周转需求由长期依靠财政转向依靠银行，从而引起国企高负债率和信贷资金财 政化7 。同时，企业过高的资产负债率和软预算约束导致过度投资和低效益投资， 形成引起商业银行不良资产过多的基本环境。 第二节不良资产问题对中国经济的影响 不良资产的存在，不仅直接危害到国有企业本身的生存和发展，而且对国民 经济的持续稳定发展也产生了极为不利的影响。 l 、影响了企业的经营和效益。国有企业负债比率过高，必然导致利息负担 沉重，成本上升，偿债能力下降，盈利水平下降。而这经常是国有企业债务负担 进一步加重的起点，导致债务负担的恶性循环，使国有企业逐渐丧失市场竞争能 力，陷入严重的债务困境难以自拔。以天津钢管公司为例，其由银行贷款兴建， 1 9 9 5 年底竣工后，公司净欠银行贷款1 3 4 6 4 亿元，还未投产，当年就要还本付 息2 6 8 3 亿元，其后的两年，分别要还本能鼠1 8 1 2 亿元和1 9 2 6 亿元，与同期 销售收入大致相当。其贷款利息占到销售收入的2 7 ，远高于冶金行业4 8 的 平均水平，巨额债务使其陷入亏损的泥沼8 。据统计，1 9 8 0 年国有工业企业利息 支出】9 3 3 亿元，仅相当于当年利润的3 3 5 。而到1 9 9 3 年各项利息支出达4 8 0 亿元，相当于当年利润的7 2 4 ，1 9 9 4 年国有工业企业利息支出则为当年利润的 1 0 4 5 ，其中国有大中型工业企业利息支出相当于利润的8 5 ，而同年非国有 工业企业利息支出只相当于利润的6 1 1 ，1 9 9 7 年国有大中型工业企业利息支出 更是高达1 0 7 6 亿元，为当年利润的2 0 8 。到1 9 9 5 年末，预算内国有工业企业 流动资金贷款已达8 0 0 0 亿元，仅利息就有数百亿，若按企业1 9 9 5 年的利润水平， 国有工业企业至少需要1 0 年才能还清本利9 。 2 、制约了企业的改革和发展。与股本融资不同，企业债务融资不论经营好 坏，对债权人既要固定还本，还要还息，在高负债的情况下，经营风险很高，被 沉重的还本付息压得喘不过气来；相当多的国企经营收益甚至不足以支付银行的 利息，亏损面不断扩大，即使好企业往往也没有积累进行技术改造和扩大再生产， 因而影响企业的发展。沉重的债务负担也使国有企业在建立现代企业制度的改革 6 中无法轻装上阵，企业的股份制改造、兼并重组等均难以实行。 3 、损害企业信用。国有企业负债过多，有的甚至资不抵债，即使想还款也 力不从心。再加上有的企业信用观念不强，认为银行的贷款就是国家的钱，还不 还问题不大，因此能拖就拖，甚至借企业转制之机，采取兼并、公司分离、租赁 等方式逃避归还银行贷款。并且有的企业由于还贷导致了资金周转困难，使得企 业之间相互拖欠现象严重，出现了大量的“三角债”。这又导致了企业商业信誉 普遍下降，社会正常的信用秩序被打乱，银行又困担心坏债而不敢向企业发放贷 款，加剧了市场需求萎缩和企业资金周转困难，最终影响了企业的生产和流通。 4 、减少国家的财政收入。国有企业是国家财政收入的一个主要来源，国有 企业上缴税利的能力直接决定着国家的财力。然而由于过度负债造成国有企业连 年亏损，且从1 9 9 1 年到1 9 9 8 年，企业亏损总额不断增加( 如表1 3 所示) 。这 些亏损的企业不但没有能力创税，反而需要国家的救济来度过难关。根据国家统 裹1 - 3 田有工业企业亏损和利润状况( 单位；亿元) 1年份 1 9 9 11 9 9 21 9 9 31 9 9 41 9 9 5 1 9 9 61 9 9 71 9 9 81 9 9 9 f 企业亏损总额 ，6 2 0弱9 34 5 2 64 8 2 66 3 9 67 9 078 3 lo1 1 5 079 6 67 资料来源：中嗣工业经济统计年鉴2 0 0 1 ，第2 4 页 袭1 _ 4 历年财政收 及企业亏损补贴( 单位：亿元) 屠内生产收入占g d p 固有企业 田企所得税占财政 年份财政收入企业亏损补贴 总值比i t s ) 所得税 收入的比重( ) 1 9 7 81 1 3 2 2 63 6 2 4 13 1 2 1 9 8 52 0 0 4 ，3 28 9 6 4 42 2 45 0 7 0 25 9 58 42 97 2 1 9 9 02 9 3 7 1 01 8 5 4 7 f 91 5 85 7 8 9 86 0 4 1 22 0 5 6 】9 9 1 3 】4 9 4 82 1 6 1 7 8 1 4 6 5 1 0 2 4 6 2 75 9 1 99 2 1 9 9 23 4 8 3 3 7 2 6 6 3 8 1 1 3l 4 4 4 9 6 6 2 47 7 1 7 9 3 1 9 9 34 3 4 89 53 4 6 3 4 41 2 6 4 1 1 2 9 5 8 2 9 11 3 4 0 1 9 9 4 5 2 1 8 1 04 6 7 5 9 41 1 23 6 6 2 26 0 97 51 1 6 8 1 9 9 5 6 2 4 2 2 05 蹦7 8 11 0 73 2 7 7 77 5 93 81 2 】7 1 9 9 67 4 0 7 9 96 7 8 8 4 61 0 93 3 7 4 08 2 2 3 31 1 1 0 1 9 9 78 6 s 11 47 4 4 6 2 61 1 6 3 6 8 4 9 7 9 44 3 9 1 8 1 9 9 89 8 7 5 9 57 8 3 4 5 21 2 6 3 3 34 9 7 4 39 3 7 5 3 1 9 9 9 11 4 4 4 0 8跎0 6 7 5 01 392 如0 36 3 9 0 05 j 8 资料来源：中国统计年鉴2 0 0 0 第2 5 6 ，2 5 8 页 计局公布的数据显示，国家作为所有者从国有企业获取的各项收入( 不含税收) ， 扣除对国有企业的亏损补贴后( 即净收入) ，占当年中央财政收入的比重逐年减 7 少，直至呈现为负数。从1 9 7 8 年的5 1 0 2 ，陡降为1 9 9 0 年的6 3 4 ，1 9 9 3 年 则为一1 3 8 4 亿元，1 9 9 4 年为- - 2 5 4 2 亿元，1 9 9 5 年为- - 3 2 7 8 亿元”。这意味着， 国家作为拥有数万亿国有资产的所有者，却没有享受到在所有者权益方面应当得 到的利润收入。从国家税收的角度看，由于国有企业的经济效益持续下降，国有 企业上缴的税收占同期税收的比重也在逐渐减少。从表l - 4 中我们可以看出，国 有企业所上缴的所得税占财政收入的比重，1 9 8 5 为2 9 7 2 ，1 9 9 1 年降为】9 9 2 ， 1 9 9 4 年为1 1 6 9 ，1 9 9 9 年只有5 5 8 。 5 、国有企业的经营困境也严重影响了金融机构的安全。当企业因过度负债 而无法按时向银行还本付息时，必然导致商业银行的贷款不能如期回收，成为不良 资产。既增加了银行的金融风险，削弱了银行的实力，又使得银行信用度降低。 形象变差。以与国有工业企业发生业务最多的工商银行为例，据这个银行对与其 有稳定信贷关系的近九万户开户企业的统计，截止1 9 9 5 年末国有企业贷款逾期 呆滞率已达2 1 ，欠息率则达6 4 。1 9 9 5 年末，工商银行总行资产总额为31 0 7 5 亿元，其中，短期贷款1 1 8 6 3 亿元，中长期贷款2 8 4 8 亿元，贷款总额的7 l 投 向了国有大中型企业”。据此数据粗略估算，仅工商银行系统信贷资产中的呆滞 资产就达二千多亿元“。 第三节债转股的提出 中国正在建设社会主义市场经济，稳定金融与稳定币值一样，都是国家十分 重要的货币政策目标。目前，防范金融风险是中国金融改革的关键。而国企高负 债和银行高不良资产，使银行市场化和国际化面临重大障碍，严重危害了银行信 誉，是威胁国家金融安全的一个重要隐患，也是影响国家经济安全，危害国民经 济正常运行的个突出问题。同时，过高的负债也使得国有企业背上了沉重的包 袱，严重影响了国有企业的活力，阻碍了我们的社会主义建设进程。1 9 9 8 年1 月，海南发展银行因不能清偿而被关闭；1 9 9 9 年广东国际信托投资公司因重大 损失和不能偿还到期债务而申请破产；许多地方城市信用社、农村基金会相继爆 发危机而被清理。这一系列的事件对我国的金融机构体系造成了巨大冲击。不良 资产的大量堆积已危及到银行业的生存。根据国家公布的数字，1 9 9 7 年底中国 四大国有银行约有近2 万亿元的坏帐，占其贷款总额的2 5 ，其中大约有6 7 无法收回。此外，一些研究估计1 9 9 7 年底国有银行不良资产的比例可能位于 2 5 3 0 之间，而国际上的判断则更为悲观，有些高达4 0 1 3 如此高的不良 贷款比例在国际上是少有的。实际上，中国银行的不良贷款比例甚至超过爆发金 融危机前的东南亚国家商业银行。例如，在金融危机爆发前，泰国商业银行的不 良资产比例为7 9 ，马来西亚为6 4 ，印度尼西亚为1 7 。我们对亚洲金融危 8 机造成的巨大危害还记忆犹新，如果不处理好银行的不良资产，有可能会引起另 一次金融危机。因此，解决银行不良资产和国企高负债对我国的经济建设、金融 安全意义重大。中国国有企业债务及由此造成的银行不良债权问题己引起决策层 的高度重视，近年来，中国经济学家们也为化解国企债务和国有商业银行不良债 权问题提出了一些建议，如：通过企业破产方式冲债；通过豁免或变相豁免贷款 的办法来解脱企业债务包袱；由财政为企业拨资补亏；债务重组等。 党的十五届四中全会提出了进一步加快国有企业改革的战略构想，其中债转 股是国家为解决国有企业所欠银行的巨额不良债权、企业沉重的债务负担而推出 的一项政策，它是继“拨改贷”后我国投融资体制的又一重大改革，也是目前消 除银行坏帐最有力的措施。 所谓债转股是指在国家组建a m c “，依法处置银行原有不良资产的基础上， 对部分企业的银行贷款，以a m c 作为投资主体实行债权转股权。债权转股权是 把原来银行与企业的超过一定年限的部分债权债务关系，转变为a m c 与企业间 的持股与被持股或控股与被控股的关系，企业对这块资金由原来的还本付息转变 为按股分红。而a m c 在债转股的过程中，实际上成为企业的“阶段性”股东，依 法行使股东权利，参与公司重大事项的决策，但不参与企业的正常生产经营活动。 在企业经济状况转好后，可以通过上市，转让或企业回购的形式收回这笔资金。 这一形式表明，债转股不是企业对银行的负债直接转为银行的股权，而是通过 a m c 这一中间机构，将银行对企业的债权转变为a m c 对企业的股权。 为处理银行的不良资产，中国于1 9 9 9 年相继组建了信达、华融、长城、东 方四家金融资产管理公司，这四家资产管理公司是国务院在借鉴国际经验的基础 上成立的以解决不良资产为目的的金融性公司，它们的主要任务是收购、管理、 处置和回收建设银行、工商银行、农业银行和中国银行剥离的不良资产，以最大 限度保全资产、减少损失为主要经营目标。这四家公司均为具有独立法人资格的 国有独资金融企业，公司的生存期暂定为8 1 0 年。信达、华融和长城公司注册 资本均为人民币1 0 0 亿元，东方公司注册资本为本外币合计人民币1 0 0 亿元，其 中人民币6 0 亿元，外汇5 亿美元。四家公司的注册资本均由财政部全额拨入。 在承接不良资产后，a m c 可以综合运用出售、置换、资产重组、债转股、资产 证券化等方法对贷款以及抵押品进行处置；对债务人提供管理咨询、收购兼并、 分立重组、包装上市等方面的服务；对确属资不抵债的，需要关闭破产的企业申 请破产清算。在企业经济状况转好后，可以通过上市、转让或企业回购的形式收 回收购不良资产占用的资金。 其实，作为解决债务及融资问题的手段，“债转股”当前已经成为国外资产 重组过程中的重要手段。近年来，西方企业并购浪潮一浪高过浪。几十亿美元、 9 乃至上百亿美元的并购案例屡见不鲜。有关报道显示：1 9 9 9 年1 6 月份，欧洲 企业并购额高达6 6 5 0 亿美元，比去年同期猛增8 0 ；亚洲1 9 9 9 年上半年购并额 也达到3 3 9 亿美元，比1 9 9 8 年同期增长2 3 ，这些并购行动有相当一部分可以划 入“债转股”范畴”。实际上，西方的银行和企业在从事“债转股”时，同样也面 临着巨大的风险。不过，与我国情况不同的是，发达国家没有数量庞大的国有企业。 在长期市场经济洗礼中，企业早已形成了适应市场竞争的机制。此外，发达国家拥 有发达的资本市场以及一整套完善的法规。实施“债转股”后，a m c 实际上成为 企业阶段性持股股东，依法行使股东权力，参与公司重大事务的决策，但不干预 企业的日常生产经营活动。发达国家的企业在实施“偾转股”以后，最常用的化 解风险的办法是通过上市，努力使股权分散。在西方，“债转股”通常与大规模 的企业重组结合在一起。由兼并和重组所带来的资本运营效益有可能使新公司的 股票升值，社会公众就会有购买积极性。这样一来，企业增加了透明度，由更多 的社会股东监督，资产管理公司手中的资产也得到盘活，获得新的资金去支持更 多的资产重组活动。 作为国家目前一项重大经济政策的“债转股”具有很强的针对性、政策性， 它主要针对的是国有商业银行对国有企业的债权，且多为不良债权，主要目的是 解决银行不良资产、化解金融风险、帮助国有企业解困、促进国有企业转换机制 等。这一特定意义上的政策性债转股使得其在适用的债务人范围、债权范围、法 律及政策等诸方面与一般商业性的债转股又有所不同，其债权债务均因国有企业 向国有商业银行举借贷款而产生，债权人为特定主体：中国信达资产管理公司、 中国东方资产管理公司、中国长城资产管理公司、中国华融资产管理公司以及国 家开发银行，其不但要满足债转股的一般性法律要求，还应符合国家的有关规定。 如国家经贸委、中国人民银行在关于实施债权转股权若干问题的意见中规定 “债转股”的企业范围是：( 1 ) “七五”、“八五”和“九五”前两年主要依靠商 业银行贷款( 包括外币贷款) 建成投产，因缺乏资金和汇率变动等因素，负债过 高导致亏损，难以归还贷款本息，通过债权转股权后可以转亏为盈的工业企业。 ( 2 ) 国家确定的5 1 2 户重点企业中因改建、扩建致使负债过熏，造成亏损或虚 盈实亏，通过优化资产负债结构可转亏为盈的工业企业。( 3 ) 被选企业同时应是 1 9 9 5 年及以前年度向商业银行贷款形成不良债务的工业企业。有些地位重要、 困难很大的企业，时限可延至1 9 9 6 、1 9 9 7 、1 9 9 8 年。( 4 ) 工业企业直接负债方， 作为债权转股权的企业，必须具有独立企业法人资格。( 5 ) 选择个别商贸企业， 进行债权转股权企业的试点。此外，它还有五个基本条件：一是产品适销对路， 质量符合要求，有市场竞争力；二是工艺装备为国内、国际先进水平生产符合环 保要求；三是企业管理水平较高，债权债务清楚，财务行为规范，符合“两则” 要求；四是企业领导班子强，董事长、总经理善于经营管理；五是转换经营机制 的方案符合现代企业制度要求，各项改革措施有力，减员增效、下岗分流的任务 落实并得到地方政府确认。五个条件说明一点，债转股不是一风吹，不是什么企 业都可以实行债转股。债转股也不是将企业的债务转变为国家资本金，更不是一 笔勾销。 第二章债转股的理论分析 第一节债转股的经济学原理 根据马克思关于社会再生产理论和社会总资本循环运动理论，资本可以分为 职能资本和借贷资本，而债转股实质上就是借贷资本向职能资本的转换。所谓职 能资本就是在整个资本运动和再生产过程中专门执行生产和实现剩余价值职能 的资本，包括产业资本和商业资本，其资本的所有权和使用权是合二为一的；而 借贷资本则是借贷资本家为了获取利息而暂时贷给职能资本家使用的货币资本， 它只是职能资本主要是产业资本的补充，即在社会再生产的过程中，当产业资本 和其它职能资本不足时，它以暂时贷出的方式把货币资本借给职能资本，使职能 资本完成对价值和剩余价值的生产，同时借贷资本也因出借了资本的使用权而获 得平均利润贷款利息。作为借贷资本，其资本的使用权和所有权是分离的。在 社会再生产的总过程中，两权合一的职能资本取得平均利润；两权分离的资本则 分割平均利润为利息和企业利润：作为所有权的借贷资本取得利息，作为使用权 的职能资本取得企业利润。考察社会总资本的循环过程，从中我们可以看出：债 权所代表的贷款即信贷资金执行的正是借贷资本的职能，股权所代表的股本金即 企业的自有资本执行的正是职能资本( 主要是产业资本) 的职能。债权向股权的 转换则意味着一部分借贷资本要转换成职能资本。 我国产生大规模社会性不良债权和债务问题，其实正反映了这样一个问题： 银行的贷款在实际上已变为企业的生产资金，充当了产业资本并在再生产中执行 了产业资本的职能；也正因此而使银行贷款的相当部分丧失了借贷资本回流和收 息的功能。我国国有企业的负债率高达7 0 ，有的甚至超过8 0 ，其中流动资 产负债率为9 5 6 ，这说明企业的自有资金很少或几乎为零，特别是生产经营的 周转资金几乎全靠贷款。在企业主要甚至完全依赖信贷资金维持再生产循环的条 件下，信贷资金在事实上就变成了企业应有而未有的企业资本，执行产业资本的 职能。这部分为企业自有资本金垫付的信贷资金已完全没有收回的可能，其周转 和运动已经背离了借贷资本的运动规律和本质要求，因而只有贷款之名，实际上 却已演变成为执行生产职能的产业资本，而不是执行借贷生息职能的借贷资本。 作为执行不同职能的资本，产业资本和借贷资本有着不同的运动规律和本质 要求。从马克思关于产业资本运动的公式：g _ 、v p w g 我们可以看出， 产业资本在循环中依次经过购买阶段、生产阶段和出售阶段，相应采取货币资本、 生产资本和商品资本三种职能形式，实现了价值增值。而借贷资本的运动方式则 要简单的多，即，由货币到更多的货币，没有生产和流通过程。由于借 贷资本只是借出了它一定期限的使用权，因此当一次生产过程结束时，它必须收 回它的使用权和转让使用权所得的报酬利息，以便于下一次出借。这就使借贷 资本具有了必须从终点回流到起点的运动特征，即回流和生息的特征。 借贷资本的循环，实际上是以职能资本的循环为前提为中介的，它与产业资 本循环的关系是：e 叫g w p w 7 g g 。但是，资本的运动是无限 的，从借贷资本周转的角度看，实际运动是：g - - g - - w p w g g g g w p w ，g g 于是，这种回流和生息的特征就成为借贷资本 周转运动的前提条件。如果g g 的过程不能实现，这种回流就被中断了， 借贷资本的运动和生命就终止了，因而它要求如期的完整的回流，也就是我们在 实际中看到的贷款如期归还本息的规律和要求。而在产业资本周转的运动中。一 w p w ，g ，c r - - w p w g ，作为条件的是生产资本必须从一 次循环结束的g 中得到足够的补偿，即从g 中得到对上一次生产消耗的补 偿，并从g ，带来的g 即剩余价值中得到对下一次生产的追加，再生产才能重 新开始并继续下去。由此决定了在生产中，借贷资本的投入和产业资本要有一个 恰当的比例，这个比例以不影响简单再生产的补偿和拿走全部利润为限。如果借 贷资本投入比例过高，处在产业资本循环起点的g 主要甚至完全是借贷资本， 那么当运动结束时，运动终点g 中的大部分甚至全部都要被借贷资本拿走，产 业资本在生产中的消耗就不能或有相当一部分不能得到补偿，于是再生产就无法 重新开始，整个社会的再生产就会受阻甚至中断。可见，借贷资本和产业资本间 应保持一个恰当的比例，使借贷资本可以如期得到回流和利息，同时产业资本也 能得到足够的对再生产的补偿，是再生产能持续的必要条件。因此，一般来说， 企业资金中要有相当一部分是自有的资金。当然，在实际中企业的负债率的高低 应视企业