投资学第二章固定收益证券ppt课件.ppt

第二章固定收益证券 债券概述债券的价格与收益率利率期限结构债券的投资管理14 16章 1 了解债券的基本性质与类型 理解债券投资的风险与收益特性掌握债券价格与收益率的计算方法 重点 掌握利率期限结构的推导及其现实意义与运用 难点 理解债券价格波动性的特点及测度 在此基础上了解债券投资管理方法 学习目标 2 第一节债券概述 固定收益证券的特征债券投资的风险债券种类的划分 3 固定收益证券的特征 偿还期面值票面利率嵌入 内含 期权 4 偿还期 偿还期的重要性与利息支付相关到期收益率价格变化短期中期长期可延期永久性债券 consols 5 面值 平价债券价格 面值票面利率 市场收益率折价债券价格面值票面利率 市场收益率 6 票面利率 利息支付的频率半年一次一年一次一月一次APR与EFF 7 票面利率 零息债券zeroaccrual半年复利年复利单利 8 浮动利率 利息率 参考利率 贴水参考利率1 monthLIBOR 3 monthLIBOR 1 year国债到期收益率 等等 9 嵌入期权 可转换 Convertible 持有人拥有将债券转换为公司股票的权利 是一种股票涨期权 可赎回 Callable 发行人拥有将债券买回的权利 是一种买入期权 当息票利率大大低于市场利率时 执行权利 当息票利率大大高于市场利率时 执行权利 转债中的赎回条款主要是起到强制转股的作用 可回售 Puttable 持有人拥有将债券卖回给发行人的权利 是一种卖出期权 10 债券投资风险 信用风险利率风险购买力风险 11 信用风险 违约风险信用贴水风险级别降低的风险 12 违约风险与信用评级 评级公司Moody sInvestorServiceStandard Poor sDuffandPhelpsFitch评级类型投资级投机级 13 违约风险的保护条款 偿债基金未来次级债务股利限制担保 14 利率风险 价格风险再投资风险回购与提前偿还风险 15 购买力风险 名义收益与真实收益抵御通货膨胀的债券 16 国债 财政部政府机构债券 财政部担保市政债券 地方政府 政府债券 17 美国财政债券 国库券Treasurybills3 month 6 month 1 year国债Treasurynotesandbonds2years 5years 10years 30years本息剥离国债Treasurystrips 18 Treasuryinflationprotectionsecurities TIPS 票面利率是真实利率 通货膨胀率是CPI U调整票面利率3 5 CPI U3 面值10000半年后 本金10000 1 1 5 10150 利息10150 1 1 75 177 625 一年后 19 公司债券 收益与风险都高于国债 但低于股票 资信等级差异很大 信用债 高收益债可转换公司债 20 转债的价值 债券的价值 一直不转换 利率股票期权的价值 股票价格走势 转换价值 立即转换为股票 执行权利 的市场价值 市场价值 股票8 27转债147转换价值 100 5 64 8 27 146 6元债券价值 93 6元 YTM 4 21 转债的市场价格 价值 两个底限转债市价 MAX 债券价值 转换价值 转债市价 转换价值 否则存在无风险套利机会 如市价为100元 无风险收益为46 6元 转债市价 债券价值 22 第二节债券的价格与收益率 债券的价值评估债券的收益率 23 债券的价值评估 一 评估债券价值的步骤 1 明确债券的现金流 已知现金流 本金 利息利息的支付方式决定现金流的特点 一次性或一系列2 确定贴现率 同一到期日 同一信用等级债券的市场收益率 24 债券的价值评估 二 各期贴现率相同条件下的债券定价1 息票债券的定价 一年支付一次利息 其中 P 债券价值C 票面利息FV 票面金额 面值 r 贴现率 到期收益率 n 到期日 剩余偿还期 t 贴现期数 25 债券的价值评估 例 某公司债券面值为1000元 票面利率为8 剩余期限为5年 该债券每半年支付一次利息 到期归还本金 目前市场利率为10 该债券市场价格为920元 判断是否应该买入 半年付息最普遍 债券理论价值大于市场价格 不考虑风险因素 则应该买入 26 债券的价值评估 2 零息债券的定价 息票债券实际上可以分解为一系列零息债券 因而零息债券的定价和收益率是一个基础 其中 P 债券价值FV 债券面值r 贴现率n 到期日 剩余偿还期 27 债券的价值评估 例 面值为1000元 8年后到期的零息国债 目前市场利率为8 该债券的理论价格为 28 债券的价值评估 3 累息债券的定价 其中 P 债券价值FV 债券面值N 到期日 绝对偿还期 i 票面利率r 贴现率n 到期日 剩余偿还期 29 净价交易 净价交易 指在现券买卖时 以不含有自然增长应计利息的价格报价并成交的交易方式 价格只反应本金市值的变化 净价 全价 应计利息应计利息 票面金额 票面利率 365天 已计息天数净价交易 买卖双方都以国债的净价进行报价 交割价仍是全价 即净价加上应计利息才是实际的交割价 30 付息日的全价与净价 P 全价 净价 31 非付息日的全价与净价 如果交割日不是付息日 那么卖方得不到利息 因此必须调整价格TreasuryNotesandTreasuryBonds执行实际 实际的规则公司债券 市政债券执行30 360的规则Treasurybills执行实际 360的规则 32 非付息日的全价与净价 P 全价n1为交割日至下下一个付息日的天数n2为上一个付息日至下一个付息日的天数为什么从t 0开始 33 债券的收益率 一 名义收益率 NominalYield 名义收益率即是债券的票面利率 息票利率 34 债券的收益率 二 当期收益率 CurrentYield 35 债券的收益率 三 到期收益率 YieldtoMature YTM 其中r为到期收益率 又称为内在收益率 债券投资的NPV 0 通常被认为是一个各期收益率的平均值 36 YTM 例子 10yrMaturityCouponRate 7 Price 950解出r 半年收益率 r 3 8635 37 年到期收益率 债券等价收益率 APR 7 72 3 86 x2有效年收益率 EFF 1 0386 2 1 7 88 已实现复利收益率与YTM当再投资收益率与到期收益率相等时 YTM与复利收益率相同 38 到期收益率的问题 是否债券投资的好指标再投资收益率债券组合的到期收益率 39 债券的收益率 四 赎回收益率 YieldtoCall 其中 r 赎回收益率m 赎回前的剩余期限CP 赎回价格 40 债券的收益率 五 持有期收益率 HoldingPeriodReturn HPR 41 HPR 例子 CR 8 YTM 8 N 10years半年付息P0 1000半年后YTM为7 P1 1068 55HPR 40 1068 55 1000 1000HPR 10 85 半年 42 债券的收益率 收益率之间的关系 溢价债券 票面利率 当期收益率 到期收益率平价债券 票面利率 当期收益率 到期收益率折价债券 票面利率 当期收益率 到期收益率 43 持有收益率 HPR 与总收益分析 定义HPR是债券持有期间的收益率 其大小取决于债券资本利得与再投资收益 债券收益的来源1 利息支付2 利息收入的再投资收益 再投资风险 3 资本利得或者资本损失 价格风险 44 总收益分析 TotalReturnAnalysis 分析债券的收入来源首先 利用年金等式确定利息收入的未来收入C 利息支付 半年 n 至偿还期或者出售债券时利息支付次数r 半年基础上的再投资收益 45 总收益分析 其中一部分 全部利息为nC 所以 利息的利息为 最后计算资本利得 46 第三节利率期限结构 收益率曲线与利率期限结构自助法即期利率 远期利率理论假说 47 收益率曲线 到期收益曲线表示的是债券收益率与到期期限的关系 也被称为利率期限结构 到期收益曲线用来给固定收益证券及其衍生产品定价 期权 期货 远期 寻找套利机会预测未来即期利率 48 即期收益率曲线 有多种类型的收益曲线即期收益曲线基于零息债券到期收益率即期收益曲线由一系列标准债券的市场价格来计算 49 折现方程 即期收益率可以用来给风险和税收状况相似的现金流量定价折现因子也一样 50 债券的价值评估 各期贴现率不同时债券的定价 即期收益率可以用来给风险和税收状况相似的现金流量定价 其中 P 债券价值FV 债券面值r 贴现率n 到期日 剩余偿还期 r1 r2 r3 rn 各种期限债券的收益率 r1 r2 r3 rn 51 利用收益率曲线对债券定价 例子 AB到期日4years4years息票利率6 8 面值1 0001 000每年付息6080到期日现金流1 0601 080 52 利用收益率曲线定价 A 53 利用收益率曲线定价 B 54 自助法 Bootstrapping 当纯零息债券无法得到或者这些债券的流动性特别差时 使用自助法是得到即期收益率曲线的最常用方法 例 寻找半年的收益率到期时间票面利率价格 月 半年支付 面值 100 671 299 4731211102 0681883 499 41024101 8101 019 55 自助法 Bootstrapping 第一步 搜集关于6个月 12个月 18个月 债券价格与票面利率的信息第二步 计算即期收益率 从最短到最长 公式为 56 自助法 57 自助法 58 收益率曲线 收益率 到期日 向上 向下 水平 59 关于收益率曲线的理论解释 理论可以解释 到期收益曲线在某一时点的形状到期收益曲线的变化未来利率变化传统理论无偏预期理论流动性偏好理论市场分割理论现代理论 60 无偏预期理论 投资者在选择投资组合时 决策标准是预期收益最大 因此 在一定的持有期间内 供求的力量会使得投资任何证券都获得相同的收益 不管期限怎样 61 无偏预期理论 例 某投资者投资期有两年 以下投资都给他带来相同的期望收益 1 购买1年期证券 到期后再投资于另一个1年期证券 2 直接购买一个2年期证券3 购买一个5年期证券 2年后卖掉 62 无偏预期理论 该理论的含义 由到期收益曲线所暗含的远期利率等于未来在该短时间上的即期利率 与此同时 该理论也说明长期证券收益率等于当期短期利率以及预期短期利率的几何平均 63 远期利率 fn n期1年远期利率yn n年期债券到期收益率 64 远期利率 例子 4yr 9 9933yr 9 660fn 1 0993 4 1 0966 3 1 fn 1 46373 1 31870 1 fn fn 10998or11 65 向下的收益率曲线 到期收益率到期日12 111 75 211 25 310 00 49 25 5 66 向下的收益率曲线 1yr远期利率1yr 1 1175 2 1 12 1 0 1150062yrs 1 1125 3 1 1175 2 1 0 1025673yrs 1 1 4 1 1125 3 1 0 0633364yrs 1 0925 5 1 1 4 1 0 063008 67 多个强假设 1 投资者目标是最大期望收益 而不考虑风险2 预期绝对能够实现3 没有交易成本4 不同期限的证券间完全可以相互替代 68 流动偏好理论 流动偏好理论是说 投资者购买长期证券要索取风险溢价 这就要修正对暗含远期理论的理解 69 市场分割理论 某些投资者 借款人喜欢长期投资 借款 例如 寿险公司与退休基金 其他投资者喜欢短期投资 借款 例如 商业银行 市场中供给与需求的力量决定了各自的市场利率 70 第四节债券资产组合管理 债券的价格波动久期 持续期 凸性久期与凸性的应用 71 债券的价格波动 一 债券价格波动与时间 到期日 A 市场利率不变 10年期 息票利率12 市场利率10 面值1000元 溢价 10年期 息票利率10 市场利率12 面值1000元 折价 72 债券的价格波动 债券价格随到期日而逐渐趋于债券面值 价格 期限 平价债券 溢价债券 到期日 折价债券 面值 73 债券的价格波动 B 市场利率变化 债券面值1000元 息票利率8 半年付息一次 74 债券的价格波动 上表说明 1 期限越长的债券对收益率的变动较期限短的债券更为敏感 即利率风险越大 短期国库券利率之所以成为无风险利率是因为它既无信用风险 也几乎没有价格 利率 风险 2 同等收益率变化带来的价格上升幅度大于价格下跌幅度 见下图 Y0 Y1 Y2 Y1 P1 P0 P0 P2 75 债券的价格波动 二 债券价格波动与收益率 价格 收益率 P1 Y2 Y0 Y1 P0 P2 债券价格与市场收益率成反向变动关系 且呈凸性 76 债券的价格波动 三 其他债券价格波动特点1 债券息票利率越低 债券价格波动幅度越大 即对市场利率变动越敏感 零息债券比息票债券价格波动幅度更大 2 按较低到期收益率发售的债券价格对利率敏感度高 收益率较低时 价格波动幅度大于收益率较高时的价格波动 77 债券的价格波动 息票利率为8 半年付息一次的息票债券价格 零息债券的价格 按半年复利贴现 78 债券的价格波动 债券价格变动比例 5 4 3 2 1012345 200150100500 50 到期收益率变动比例 D C B A 79 债券的价格波动 1 市场收益率与债券价格呈反向变动关系 收益率上升 债券价格下跌 收益率下降 债券价格上升 2 市场收益率同等变化幅度下 债券价格上升的幅度大于债券价格下跌的幅度 凸性 3 债券的期限越长 价格波动越大 短期国库券利率之所以成为无风险利率是因为它既无信用风险 也几乎没有价格 利率 风险 4 债券息票利率越低 债券价格波动幅度越大 即对市场利率变动越敏感 5 按较低到期收益率发售的债券价格对利率敏感度高 收益率较低时 价格波动幅度大于收益率较高时的价格波动 80 久期 测度债券的有效偿还期以各期现金流现值为权重的时间的加权平均久期包含了关于债券到期收益率 票面利率和到期时间的信息避险策略的重要内容 81 Macaulay久期的计算 82 久期的计算 表16 1 8 Bond Time years Payment PVofCF 10 Weight C1X C4 5 40 38 095 0395 0197 1 40 36 281 0376 0376 1 5 2 0 40 1040 sum 34 553 855 611 964 540 0358 8871 1 000 0537 1 7742 1 8852 83 久期的规则 Rule1零息债券的久期等于到期日Rule2到期日不变 息票利率越低 久期越长 Rule3息票利率不变 到期日越长 久期越长 Rule4其他因素不变 到期收益率越低 久期越长 84 久期的规则 Rules5永久债券的久期为Rule6稳定年金的久期为 85 久期 价格关系 债券价格波动与久期而非到期日呈比例关系 P P Dx 1 y 1 y D modifieddurationD D 1 y P P D x y 86 修正久期 87 有效久期 嵌入期权 例4 6 票面利率为9 期限20的含权债券 价格134 67 到期收益率6 让到期收益率上升或下降20个基点 债券价格将分别为137 59和131 84 因此 88 有效久期 有效久期存在的意义有些证券的现金流量不确定 嵌入期权 而久期是债券价格相对于市场利率的敏感性 由于现金流量不确定 因此无法使用标准的持续期公式 89 利用久期估计债券价格变化 20年 5 票面利率 半年支付 到期收益率9 P 63 1968 D 10 87年 DM 10 87 1 045 10 40如果到期收益率从9 增加到9 10