资产证券化在中国的主要法律障碍及其克服.doc

资产证券化在中国的主要法律障碍及其克服 资产证券化已经成为全球范围内最为引人注目的金融制度创新之一，但是，这一创新长期以来基本上还是停留在理论探讨阶段，这主要是受到一系列法律法规等方面的障碍，值得深入探讨。值得关注的是，中国的金融监管机构和商业银行等金融机构也在积极推动这一进程，如何克服这些法律障碍，是当前资产证券化发展的前提条件。一、资产证券化的基本运作程序尽管随着资产证券化的迅速发展，被证券化的金融资产种类越来越多，证券化交易的组织结构也越来越复杂。但是，资产证券化的基本思路还是大同小异。一般来说，资产证券化过程的主要参与者有：原始债务人、原始权益人（发起人）、特殊目的载体（SPV）、承销商、投资银行、信用增级机构、信用评级机构、托管人、投资者等。资产证券化的基本结构如图所示。 证券化的基本运作流程原始服务人专门服务机构原始权益人信用评级机构特别目的机构投资者信托机构担保机构承销机构资产证券化的基本运作程序主要有以下几个步骤: 将原始债务人的债务确定为证券化资产，并汇成资产池。首先分析原始债务人的资产证券化融资要求，根据清理、估算、信用考核等程序决定借款人信用、抵押担保贷款的抵押价值等,将应收和可预见现金流资产进行组合,根据证券化目标确定资产数,最后将这些资产汇集形成一个资产池。 组建特殊目的载体（SPV）,实现真实出售。特殊目的载体（SPV）是一个以资产证券化为唯一目的的、独立的信托实体。其活动必须受法律的严格限制,其资金全部来源于发行证券的收入。特殊目的载体成立后,与发起人鉴定买卖合同,发起人将资产池中的资产出售给特殊目的载体（SPV）。这一交易必须以真实出售（True Sale）的方式进行,即出售后的资产在发起人破产时不作为法定财产参于清算,资产池不列入清算范围,从而达到“破产隔离”的目的。破产隔离使得资产池的质量与发起人自身的信用水平分离开来,投资者就不会再受到发起人的信用风险影响。 进行信用增级（Credit enhancement）和资产证券化的评级。为了吸引更多的投资者,改善发行条件,必须提高资产化之证券的信用等级,使投资者的利益能得到有效的保护和实现。因为资产债务人的违约、拖欠或债务偿还期与SPV安排的资产证券偿付期不相配合都会给投资者带来损失,所以信用提高技术代表了投资银行的业务水平,成为资产证券化成功与否的关键之一。资产支持证券的评级为投资者提供证券选择的依据,因而构成资产证券化的又一重要环节。信用评级由专门评级机构应资产证券发起人或投资银行的请求进行。一般地,资产支持证券的信用级别会高于发起人的信用级别。资产证券的评级较好地保证了证券的安全度,这是资产证券化比较有吸引力的一个重要因素。4 安排证券销售,向发起人支付购买价格。在信用提高和评级结果向投资者公布之后,由投资银行负责向投资者销售资产支持证券（ABS）,销售的方式可采用包销或代销。特殊目的载体从投资银行处获取证券发行收入,再按资产买卖合同中规定的购买价格,把发行收入的大部分支付给发起人。5 证券挂牌上市交易,资产售后管理和服务。资产支持证券发行完毕后到证券交易所申请挂牌上市,从而真正实现了金融机构的信贷资产流动性的目的。但资产证券化的工作并没有全部完成。发起人要指定一个资产池管理公司或亲自对资产池进行管理,负责收取、记录由资产池产生的现金收入,并将这些收款全部存入托管行的收款专户。托管行按约定建立积累金,交给特殊目的载体,由其对积累金进行资产管理,以便到期时对投资者还本付息。待资产支持证券到期后,还要向聘用的各类机构支付专业服务费。由资产池产生的收入在还本付息、支付各项服务费之后,若有剩余,按协议规定在发起人和之间进行分配,整个资产证券化过程即告结束。二、当前中国进行资产证券化运作过程中的主要法律障碍资产证券化中交易结构的严谨性、有效性需要相应的法律予以保障，而且资产证券化中的市场主体较多，他们之间权利义务的确定需要法律来进行界定。这中间涉及众多的法律法规，但是目前我国仍未有针对资产证券化的特殊性制定的法律法规 ,现有的许多法律法规还阻碍了资产证券化在我国的开展。我国在资产证券化运作过程中存在如下主要法律障碍：1、 可证券化的资产的确认资产证券化中的资产主要是应收帐款，即发起人拥有的对原始债务人的债权。发起人凭借手中的债权担保来进行融资，这种权利担保一般采用质押形式。权利质押是质押的一种重要形式 ,它以担保债权的履行而设立。一般认为 ,以所有权以外的可转让的财产权利而作的债权担保是权利质押的基本属性。因此 ,可以出质的权利必须是 :私法上的权利、可让与的财产权、以及有权利凭证或有特定机构管理的财产权。我国担保法对可以质押的权利作了列举式规定 (第 75条第 1款规定的四种形式 ) ,但对第 4项“依法可以质押的其他权利”未作明确的规定。在资产证券化中 ,用于债权担保的权利质押除了具有上述权利质押的一般要求以外 ,还必须符合资产证券化的本质特性。2、特殊目的载体（SPV）的设立和破产隔离设立特殊目的载体(SPV)是资产证券化交易运行机制的核心。从上面的流程图中我们可以看到整个资产证券化都是围绕它来进行的。其主要目的是接受证券化的资产在证券化的资产和使原始权益人的其他资产之间实现风险隔离，是发起人和投资者之间的“中间隔离带”。这里与现行法律相冲突的地方主要涉及到公司法、破产法和民法通则。 SPV 首先应该是一个独立的经济实体，它与发起人之间的债权债务来往应该是经济实体之间的来往。因此它应该遵循公司法设置。但特殊目的载体（SPV）是一个相对非常特殊的法律实体 ,一般是一个“空壳公司” ,经营业务一般仅限于证券化业务 ,存续期也非常有限 ,这显然与公司法的某些规定相冲突。如果按照公司法的要求的与一般公司相同的最低限定的注册资本、相同的税收政策必然会大大增加资产证券化的成本，在一定程度上市证券化难以实现。有关破产的问题。首先，特殊目的载体购买的资产必须与资产原始权益人实现“破产隔离” ,即在资产原始权益人 (发起人 )破产时 ,这些资产不能作为清算资产 。它们之间的交易应该看成是独立经济实体之间的交易，而不是“自我交易”或“关联交易”，因此公司法中的“实质性合并原则”不适用于SPV。其次，SPV需要和自身破产风险相隔离。证券的发行和对投资者投资利益的支付都是以SPV的名义来进行的，SPV的自身风险也直接关系到投资者的投资安全。所以，SPV自身是不能破产的，即SPV不会遭受自愿的或强制性的破产。这与破产法的某些规定相矛盾。 3、 资产转让中的“真实销售”和转让的有效性“真实出售”是指在证券化资产在出售后 ,原始权益人不再对该资产承担法律上的义务。它隔断了用于证券化的原始资产与原始资产权益企业的资产所有权关系。“真实销售”意味着原始资产权益人不能回购或交换任何资产 ，也不能保留任何使已出售资产的损失的法律追索权。这和担保融资市有本质不同的，转移行为被认定为担保融资，那么在发起人破产时，证券的持有人就只能以受担保的债权人的身份参加破产清算，投资者能够获得的款项就会受到发起人的破产风险的影响。反之，如果该转移行为被定性为真实销售，那么在发起人破产时，基础资产就不能作为其破产财产，脱离发起人破产风险。英美法律中对担保融资和真实销售有明确的界定，而在我国还没有此类的概念，类似“假破产 ,真逃债”的现象没有法律约束，必将损害投资者的利益，使资产证券化“变质”。转让过程中的有效性体现在当事人的合约上。证券化资产出售、转让的不是所有权 ,而是债权 ,因此所有权转移的标志交付行为在资产证券化里不会发生 ,取而代之的是债权转让的生效条件，原始权益人和SPV之间的关系是合同关系。总体来说,合同权利转让对债务人生效可归纳为三种 :自由转让原则、通知原则和债务人同意原则。民法通则第91条规定：“合同一方将合同的权利、义务全部或部分转让给第三人的，应取得合同另一方同意”。我国合同法第80条规定 :“债权人转让权利的 ,应当通知债务人。未经通知 ,该转让对债务人不发生效力。”即采纳了通知主义的原则,债权人转让合同权利 ,必须将转让事实及时通知债务人 ,只有债务人接到通知后 ,转让才对其有效力。在债务人人数众多、分布广泛、流动频繁的场合下 ,要求每一笔债权转让都通知债务人 ,资产证券化的成本将大大增加。这增加了资产证券化的成本，一定程度上使得证券化难以实现。4、 用增级和资产支持证券的评级信用增级分为内部信用增级和外部信用增级。 内部信用增级包括超额抵押、利差账户、优先(次级)结构等。大部分的内部增级方式在法律上不存在障碍，交易当事人只要在交易文件中做出规定即可。而超额抵押方式在我国面临一定的风险。超额抵押是指向发起人购买基础资产时不支付全部价款，而是按一定比例的折扣进行支付，基础资产价值超过付款的部分用于抵押。这一方式面临的风险主要是我国的企业破产法第二十八条的规定，即超额抵押部分应列入原始权益人的破产财产，在发起人进入破产清算程序后，其出售资产时的超额抵押部分要列入破产财产进行清算，这就违背了破产隔离的原则。外部信用增级，包括第三方保证、银行开具信用证、保险公司等金融机构担保等多种方式。在证券化发展的初期阶段，政府和政府性质的机构的担保是很重要的，而我国担保法严格禁止国家机关作为保证人，这忽视了政府信用的作用，阻碍了证券化的发展。资产证券化之证券的评级是投资者进行投资选择的重要依据 ,因此 ,信用评级机构及相应的信用评级规则体系在资产证券化的信用级别的构造中发挥着极为重要的作用。而我国的信用评级制度仍不完善 ,评级机构的体制和组织不符合中立、规范的要求 ,评级机构的运作很不规范 ,信用评级透明度不高 ,没有一个统一的评估标准 ,难以做到独立、客观、公正地评估 ,市场投资者认可的程度不高 ,从而肯定会影响资产证券的市场接受程度。5、证券的发行这里涉及到发行主体的合法性问题上。证券法第10条规定“公开发行证券必须符合法律、行政法规规定的条件 ,并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准或者审批 ;未经依法核准或者审批 ,任何单位和个人不得向社会公开发行证券”。第51条“公司申请其公司债务上市交易必须符合下列条件：（一）公司债券的期限为一年以上；（二）公司债券实际发行额不少于人民币五千万元；（三）公司申请其债券上市时仍符合法定的公司债券发行条件。”企业债券管理暂行条例第 2条规定“该法适用于中国境内有法人资格的企业在境内发行的债券。任何单位和个人不得发行企业债券。”可见，只要SPV作为发行主体在我国的法律地位不确立，证券的发行就会受到影响。三、如何推进资产证券化进程资产证券化的法律障碍很多，但仔细分析上述的种种障碍，并没有根本禁止资产证券化的。1、在可证券化资产的确认上，只要权利质押是以可预见的现金流为支撑就可以作为证券化的资产，汇成资产池。例如住宅房屋抵押贷款、汽车贷款应收账、版权专利费收入等。我国目前最有可能实施资产证券化的领域是住房抵押贷款和银行坏账的处理，应该本着先试点、后推广的原则，从小范围内，选取适当的品种做起，并以法规的形式加以约束，积累资产证券化的经验。2、 特殊目的载体（SPV）的设立需要对现行的法律条文中有所突破。有学者建议在民法通则关于法人制度的中加上一节针对财团法人的规定。我国金融资产管理公司条例中的一些规定，诸如金融资产管理公司的营业范围、税收优惠和公司法豁免 , 而原先公司法的种种限制条件可以暂且撇开，为SPV的设立提供了很好的参考。在一个国家开展资产证券化的初期 ,常常由政府设立SPV ,因为政府设立的SPV享有许多便利条件，历史上第一个资产证券化业务就是由美国的GNMA(政府国民抵押协会 )完成的；我国香港特别行政区的香港按揭公司（HKMC）也得到了政府的大力支持，这在中国内地也完全可以借鉴 。3、 保证破产隔离，证券化的资产一定要实现真实销售，这就要求需要法律标准予以保障。界定资产转移是真实销售还是担保融资，由于各国的法律传统不同，所以对这一问题采取措施的侧重点也就有所不同。第一类是以英国为代表的“重形式而轻实质”，比较重视当事人的意思自治。 第二类是以美国为代表的“重实质而轻形式”。在判定是否构成真实销售时，往往要忽略当事人的意思表示，而重在探究形式背后当事人交易的实质。现在我国还没有破产隔离机制和真实销售的概念，也没有相应的法律规定。因此，法律应对这一需求做出积极回应，借鉴先进国家有关风险隔离机制的经验，对上述问题做出法律界定。4、 信用评级这也是我国目前实施资产证券化最大的阻碍之一。1998年4月颁布的企业债券发行与转让管理办法第一次明确规定 ,企业债券的发行必须进行评级。我国目前缺乏权威性的信贷评级，因此有必要建立一个以评估基本准则为纲、若干应用准则为目的的资产评估标准体系。虽然目前我国的担保法规定国家机关不能做担保人。但是从国外的经验来看，各国在证券化的初期都或多或少的引入了政府担保。我国最可能证券化的领域是住房抵押贷款和处理银行的坏账，这些都可能需要政府的担保。当然，为了防止滥用政府信用，还应对政府担保的范围、责任和义务做出明确具体规定，同时加强监管力度，有效控制政府信用规模。5、资产化证券的发行尽管根据现行证券法第 10条“公开发行证券必须符合法律、行政法规规定的条件 并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准或者审批 ;未经依法核准或者审批 ,任何单位和个人不得向社会公开发行证券”。 但最近国务院有关文件已规定 ,金融资产管理公司可在资产管理范围内从事股票承销 ,这显然是一项重大的政策松动 ,为资产证券化的顺利实施奠定了基石。 实施资产证券化需要法律法规的保障和约束。目前相应的法律法规有很多地方需要修改，以适应资产证券化的要求。这涉及到公司法、破产法、民法通则、证券法、担保法、税法等诸多法律法规。但是，法律法规的修改工作的难度很大，有时要一个长期的过程。一方面应尽快结合我国的国情并参照国际惯例制定对相关法规文件进行适当修改；另一方面，可以考虑制定一项有关证券化业务流程的具备现实性和可操作性的临时立法（包括市场准入、市场退出、经营范围、业务品种、市场行为规则、服务对象、财务监管、风险控制、监管主体的职责与权利等）。资产证券化原理及其在我国的运用胡轩之资产证券化（Asset-backed Securitization, ABS）产生、发展并盛行于国外资本市场发达的国家，最初在美国不动产市场上得以成功的实施，目前已经于金融资本市场的各个领域内大放异彩，例如汽车抵押贷款，信用卡应收帐、知识产权交易市场等等。随着我国资本市场的发展及不断扩大，目前信贷资产证券化的试点工作正在进行中。本文从资产证券化的概念入手，对该结构中的证券进行分析，并结合已颁布的法律规范对我国开展资产证券化的业务进行探讨。（一）、资产证券化1、 证券化的概念及结构证券化是近几十年来国际金融领域中发展最快的金融工具之一。在现代国际金融市场上，证券化融资已在很大程度上打破了以商业银行贷款为标志的传统筹资方式和资产运作方式。传统上，一般民众有剩余资金时大多选择存于金融机构以赚取利息，而资金需求者（借款者）则向这些金融机构寻求融资，因此，金融机构成为了资金供给者（储蓄者）与资金需求者之间的中介机构。一九七年代之际，美国因为通货膨胀问题的日趋严重，短期利率高涨，而存款利率却因受制于法律而无法提高，造成民众纷纷将原本存放在金融机构的存款直接投资于收益较高的金融市场工具，如股票、货币市场基金和商业票据等，由此而导致所谓的“反中介”现象产生。此现象表现于储蓄者将金融机构的存款直接投资于货币市场或委托机构投资人进行投资，即储蓄者改变其投资行为；借款者则转由发行证券向投资人筹措资金，即借款者亦改变其融资方式，这在一定程度上促成了日后证券化产品的蓬勃发展。发展至今，证券化从形式上大致可分为融资证券化与资产证券化两大类。融资证券化是指资金短缺者采取发行证券的方式在金融市场上向资金提供者直接融通资金，而不是采取向银行等金融机构借款的方式筹措资金。目前我国资本市场上的股票增发以及公司债券多属于此类。作为第二类的资产证券化是指将某一单位流动性较差但具有相对稳定的可预期现金收入流量的资产，通过一定的资产结构安排，对资产中风险与收益要素进行分离与重组，进而转换为在金融市场上可以出售和流通的证券，据以融资的过程（基本结构如下图）。目前我国正在试点开展的信贷资产证券化即属于本类。2、资产证券化元年2005年国家开发银行资产证券化发行案例分析2005年12日8日，国家开发银行发行总计41.77亿元的信贷资产支持证券产品。国家开发银行的ABS证券设计是根据中国实际情况，借鉴国际标准的证券化产品结构提出的。在发行方式上，选择了公开招标的办法，且发行之后证券可以上市交易，这样投资人不仅可以在资本市场中以公开、透明的方式对ABS证券进行定价，满足不同的投资人的需求和不断变化的投融资需求。开行设计了一个由本行为发起人、信托公司作为ABS证券发行人、商业银行（中国银行）作为资金保管人，同时开行还作为贷款服务机构和发行安排人的交易结构。（1）交易结构概况委托人/发起机构国家开发银行受托人中诚信托有限责任公司发行安排人国家开发银行贷款服务机构国家开发银行资金保管机构中国银行股份有限公司证券登记托管机构中央国债登记结算有限责任公司（交易结构图如下页）。借款人国家开发银行（发起机构）国家开发银行（发行安排人）贷款本金与利息划付信托收益支付信托合同信托对价资产支持证券认购资金服务合同募集资金信托收益支付贷款本金与利息偿付贷款合同承销团协议资金保管合同中诚信托（受托机构）(发行人）承销团中国银行（资金保管机构）中债登（证券登记结算机构）国家开发银行（贷款服务机构）证券持有人发行安排协议2、资产证券化主要参与者资产证券化在我国尚属于一个较新的金融工具，在仅有的一些案例中，大多是结合了自身及实施条件而运作的。在国外实施资产证券化实际运作中，通常包括以下几个系统要素：发起人、发行人、投资者、投资银行、资信评级机构、信用增级机构、管理机构、受托管理机构及律师、注册会计师等，各要素在证券化系统中扮演着不同的角色，各司其职，起着相互联系、相互牵制的作用。但在实务操作过程中，在不影响系统功能前提下，有时几个要素会由同一参与者兼任，有时个别要素会被省去。a、发起人发起人也称原始权益人（卖方），其职能是选择拟证券化的资产或权益，并进行捆绑组合，然后将其出售、信托或作为证券化的担保品。它是证券化交易中事实上的借款人。b、发行人被选择出来的资产组合通常并不是由发起人直接转让给第三方投资者，而是首先转让给一家独立中介机构，或者一个能起到“破产隔离”作用的金融子公司，该机构在证券化结构中通常被称为特设载体（Special Purpose Vehicle,简称“SPV” ），一般而言是专门为发行证券而组建的，在法律上具有独立的地位。为了保证它脱离破产危险以免损及证券的发行及运作，特设载体的业务大多被限定于发行证券并以所得收入购买支撑证券化的基础资产组合，一般不允许进行其它经营业务和融资业务。设计特设载体作为发起人与投资者的中介机构，是证券化结构设计中最具典型的特征。国外大多要求上述资产的交易为“真实销售”（True Sale）以避免法律上追索权的行使。c、投资银行投资银行为证券的公募发行或私募发行进行有效地促销，以确保证券发行成功。在公募发行方式下，作为包销人，投资银行从发行人那里买断证券，然后进行再销售，并从中渔利。如果发行私募证券，投资银行一般并不买断证券，而是作为特设载体的销售代理人，为其成功发行证券化提供服务。此外，在证券化结构设计阶段，投资银行时常扮演着融资顾问的角色。在某种程度上，融资顾问本身经验和技能的好坏决定着证券化方案能否最终取得成功。担任融资顾问的条件包括能够准确地了解证券化项目发起人的目标和具体要求，熟悉项目所在国的政治经济结构、投资环境、法律和税务、掌握当前金融市场的变化动向和各种新的融资手段、与金融监管部门和金融机构建立良好的关系以及具备丰富的谈判经验和技巧等方面。在证券化项目方案的谈判过程中，融资顾问周旋于各相关利益主体之间，通过对融资方案的反复设计、分析、比较和协商谈判，最后形成一个既能在最大程度上保护发起人的利益又能为投资者接受的融资方案。d、信用增级机构在大多数证券化过程中除以基础资产权益作担保外，还需信用增级机构提供额外的信用支撑，如不可撤消的信用证、第三方保险、利差帐户、现金抵押帐户、超额抵押等。信用增级是减少证券化发行整体风险的有效途径，其目的是提高证券的资信等级，从而提高定价和上市能力，降低发行成本。特别是在国际高档资本市场上，经过信用增级的证券化项目的资信级别甚至可高于国家主权级，这与公司债券等传统融资工具受国家主权级限制的特性相比，具有明显的优势和灵活性。信用增级是由发起人或独立第三方提供的，通常，在证券化结构会结合几种信用增级形式来共同支持，从而在证券化结构系统中形成别具特色的担保结构。e 、资信评级机构资信评级机构对证券进行等级评定的方法和符号体系与一般公司债券评级基本上相似，其目的是对此证券的信用风险提供权威性的意见，为投资者能够进行有效的投资决策提供合理、可靠的依据。但是，由于证券化结构的“项目导向”和“有限追索”的特殊性质，使得资信评级机构只需对与被证券化的资产未来产生现金流量能力进行评估，以判断可能给投资者带来的违约风险。正是因为其评级对象的针对性，往往对某些自身资信并不太理想，因而很难涉足高档资本市场进行有效融资的企业具有特别重要的意义，因为它可以剥离出部分相对优质的资产项目，再配上一定的信用增级措施，就可获得远高于自身的资信等级，从而为其通过证券化融资铺平了道路。通过证券化结构而公募发行的证券资信等级一般都在投资级以上。但由于证券化项目未来的不确定因素众多，其潜在的风险仍较大，因此，资信评级机构在完成初步评级之后，往往还需要对该证券在整个存续期内的业绩情况进行“追踪”监督，及时发现新的风险因素，并作出是否需要升级，维持原状或降级的决定，以维护投资者的利益。f、服务机构发起人转让资产或权益后，通常保留对该资产管理服务的权利。服务机构的职能是对这些资产项目及其所产生的现金流量进行监理和保管，换言之，服务机构负责收取这些资产到期的本金和利息，并对那些过期欠账进行催收，确保资金及时、足额到位。服务机构另一个职责是定期向受托管理人和投资者提供有关特定资产组合的财务报告。g、受托管理机构在证券化结构设计中，英美等国有时会采用“信托”的形式，这是因为其国内信托制度非常发达之故。这类结构中，特设载体与受托管理人建立信托关系，由受托管理机构托管被证券化的特定资产组合，以及与之相关的一切权利，以符合法律上规定的资产“真实销售”条件。受托管理机构是服务机构和投资者的中介，也是信用增级机构和投资者的中介。其具体职责包括代表特设载体的利益从发起人处购买资产，并向投资者发行证券。当担保资产产生现金流入时，服务机构把收入存入特设载体账户中，由受托管理机构把它们转付给投资者。如果款项没有马上转付给投资者，受托管理机构有责任对该暂留款项进行再投资。受托管理机构还负责确认服务机构提供给投资者的各种报告是否真实、公允，并把这些财务报告信息向投资者披露。最后，当服务机构被取消或不能履行其职责时，受托管理机构应该并且能够取代服务人担当其职责。3、资产证券化的主要特点 a.证券化通常是将多个原始权益人所需的融资的资产集中成一个资产池（Capital Pool）进行证券化，由于资产的多样性使得风险更小，成本进一步降低。 b.经过一定的结构安排，可以使得融资不体现在资产负债表上，资产负债表中的资产经组合后成为市场化的投资产品。在不改变资本的情况下，由于降低了资产的库存，原始权益人资产负债率得到改善，有关的资产成为所发行证券化的让渡担保抵押品，但原始权益人仍可继续为该筹资资产服务。 c.投资者的风险取决于可预测现金收入而不是企业自身的资产状况和评级的高低，由于投资级（高等级）担保公司的介入又使投资的安全性大为提高。 d.证券化应用范围广，凡有可预见收入支撑和持续现金流量的，经过适当的结构重组均可进行证券化融资。f.对于投资市场吸引力是开发证券市场的关键，而证券化融资有效地解决了这个关键问题。由于获得高评级的证券发生违约破产的比例很低，证券化融资因为可以使得投资者放心而因此开拓了广阔的投资主体。（二）、我国实施现行的信贷资产证券化的相关法律环境及分析2005年4月，中国人民银行和银监会联合发布了信贷资产证券化试点管理办法（“试点办法”），确定了在我国开展信贷资产证券化试点的基本法律框架。但信贷资产证券化需要多方面的政策法规相配套。2005年5月，财政部颁发了信贷资产证券化试点会计处理规定，2005年11月，银监会发布了金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法（“监管办法”）。试点办法规定我国信贷资产证券化的行为是，银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该财产产生的现金支付资产支持证券收益的结构性融资活动。现行框架下，我国信贷资产证券化活动主要参与方包括：发起机构、受托机构、贷款服务机构、资金保管机构、信用增级机构、证券登记托管机构、投资机构及其他为证券化交易提供服务的机构在上述参与机构中，发起机构是指通过设立特定目的信托转让信贷资产的金融机构，而拟证券化的信贷资产除需符合法律、法规及银监会等监督机构的规定外，还必须具有较高的同质性并能够产生可预测的现金流收入。受托机构由依法设立的信托投资公司或银监会批准的其他机构担任，其主要职责为发行资产支持证券、管理信托财产、持续披露信托财产和资产支持证券信息并依照信托合同的约定履行分配信托利益及其他义务。贷款服务机构是接受受托机构委托而管理贷款的机构，其亦可是发起机构，主要职责为收取贷款本金和利息、管理贷款、保管信托财产的法律文件并定期向受托机构提供信贷资产信息的服务报告。资金保管机构是接受受托机构的委托，负责保管信托财产帐户资金的机构，但其不能由发起机构或者贷款服务机构兼任，主要职