中国市值管理研究论文经典论文.pdf

中图分类号 中图分类号 密密 级 公级 公 开开 学科分类号 学科分类号 论 文 编 号论 文 编 号 kj10456200902116 山山 东东 财财 经经 大大 学学 硕硕 士士 学学 位位 论论 文文 中国市值管理研究中国市值管理研究 作者姓名 刘伟伟 学科专业 会计学 指导教师 李孟顺 教授 培养院系 会计学院 二二 一二年四月十日一二年四月十日 the research on the market value management of china a dissertation submitted for the degree of master candidate liu wei wei supervisor prof li meng shun school of accounting shandong university of finance and economics 中图分类号 中图分类号 密密 级 公级 公 开开 学科分类号 学科分类号 论 文 编 号论 文 编 号 kj10456200902116 硕 士 学 位 论 文 中国市值管理研究中国市值管理研究 作者姓名 刘伟伟 申请学位级别 管理学硕士 指导教师姓名 李孟顺 职 称 教 授 学科专业 会计学 研 究 方 向 国 际 会 计 学习时间 自 2009 年 9 月 1 日 起 至 2012 年 7 月 1 日 止 学位授予单位 山东财经大学 学位授予日期 2012 年 6 月 山东财经大学学位论文独创性声明山东财经大学学位论文独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是我个人在导师指导下进行研究工作及取得的研究 成果 尽我所知 除了文中特别加以标注和致谢的地方外 论文中不包含其他人已经 发表或撰写过的研究成果 也不包含为获得山东财经大学或其它教育机构的学位或证 书而使用过的材料 与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了 明确的说明并表示了谢意 学位论文作者签名 日期 年 月 日 山东财经大学学位论文使用授权声明山东财经大学学位论文使用授权声明 本人完全同意山东财经大学有权使用本学位论文 包括但不限于其印刷版和电子 版 使用方式包括但不限于 保留学位论文 按规定向国家有关部门 机构 送交 学位论文 以学术交流为目的赠送和交换学位论文 允许学位论文被查阅 借阅和复 印 将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索 采用影印 缩印或其他 复制手段保存学位论文 保密学位论文在解密后的使用授权同上 学位论文作者签名 日期 年 月 日 指导教师签名 日期 年 月 日 摘要 i 摘摘 要要 2005 年 三一重工股权改制方案的通过标志着中国资本市场开始掀起了股权分 置改革的现代化浪潮 2008 年 三一重工的全面成功解禁则标志着中国股票市场 全 流通时代 的正式开始 也标志着中国市值管理元年的开始 从此 诞生于中国的具 有中国特色的市值管理理论在中国新兴的资本市场生根发芽 富有创新精神的中国学 者和专家经过坚持不懈的探索和研究 取得了市值管理理论研究的初步成果 他们结 合中国国情 针对市值管理提出了许多创造性的市值管理理论内容 但是 如何定位 市值管理的概念 理论基础 发展的未来趋势以及指导现代管理实践都是当下众多学 者专家孜孜不倦地正在探索和研究的课题 本文从市值管理必要性出发 运用实证分析方法 对市值与内在价值进行了分析 研究 得出了市值管理存在是必要和合理的结论 在 2008 年以来的中国市值管理实 践与研究的基础上 以市值管理的总体目标为中心构造了初步的理论体系 从市值管 理的内容 目标 实践现状与对策等方面做出研究与分析 形成了较为系统的市值管 理理论体系 文章在市值管理必要性证明 目标体系方面做出了尝试性创新 通过计 量经济学手段 对市值指标与内在价值相关性进行了实证检验 得出市值管理必要性 这一结论 而后进一步从价值路径角度对市值管理的内容 问题 对策等方面进行了 论述 本文对中国当前的市值管理理论研究以及实践进行了初步的总结 并针对其提 出了初步的看法 关键词 价值 市值 公允价值 价值管理 市值管理 abstract ii abstract the capital of china began the campaign of non tradable shares in 2005 when the share reform plan of sany heavy industry co was agreed by csrc china s securities regulatory commission then all shares of sany were circulated in the capital market in 2008 in which marked the beginning of the era of the full circulation and the first year of mvm market value management the theory of mvm was birth in china and has been growing from then on there are many research findings in this area with the efforts of many experts and scholars who have the spirits of innovation they have brought up many creative findings of the mvm which combined the situation of china but how to locate the concept the mvm the basis of it the future trend and the practice of management are hot topics what many experts and scholars are busy with now this article had studied the market value and the intrinsic value from the necessity of the mvm in the empirical way and then proved the necessity and rationality of mvm it constructed the initial system of mvm on the basis of practices and studies from the year 2008 this article studied and analysis the content the goal the situation of practice and the countermeasures of mvm then make the scientific theory of mvm it tried to create a new system of mvm from the certification of necessity and the goal we analysis the relations between the market value and the intrinsic value with the econometrics means and prove the necessity of mvm then discuss the contents the problems and the countermeasures from the value road this article summed up the theory of mvm research and the practices and then put up the primary view of mvm key word value market value the fair value vbm mvm 山东财经大学硕士学位论文 iii 目目 录录 第 1 章 绪 论 1 1 1 研究背景及意义 1 1 2 市值管理相关文献综述 2 1 2 1 资本价值理论 2 1 2 2 资本结构理论 2 1 2 3 价值管理理论 4 1 2 4 市值管理理论 6 1 3 研究思路及框架 8 1 3 1 研究思路 8 1 3 2 研究框架 8 1 4 研究方法与创新点 9 1 4 1 研究方法 9 1 4 2 创新点 9 第 2 章 市值管理存在的必要性分析 11 2 1 市值管理的相关概念 11 2 1 1 两种概念 11 2 1 2 两种体系 12 2 1 3 市值管理的影响因素 14 2 2 市值管理活动必要性分析 14 2 2 1 资本市场管理需要 14 2 2 2 价值管理发展需要 15 2 3 市值管理存在必要性的实证检验 15 2 3 1 实证检验目的 15 2 3 2 实证模型选择 16 2 3 3 实证准备 17 2 3 4 实证分析 18 2 3 5 回归结果分析 26 第 3 章 市值管理目标与内容 28 3 1 目标与内容确定依据 28 3 1 1 价值循环 28 3 1 2 市场分类 29 3 2 市值管理的内容 29 3 2 1 价值创造管理 29 3 2 2 价值实现管理 29 3 2 3 价值经营管理 30 3 3 市值管理目标界定 30 3 3 1 总体目标 30 3 3 2 具体目标 31 3 3 5 总体目标与具体目标关系 34 第 4 章 我国市值管理运作模式与管理策略 35 山东财经大学硕士学位论文 iv 4 1 市值管理溢价模式及影响因素 35 4 1 1 溢价模式 35 4 1 2 影响因素 35 4 2 价值创造溢价模式 35 4 3 价值实现溢价模式 37 4 3 1 客户关系管理 37 4 3 2 投资者关系管理 37 4 3 3 危机公关管理 38 4 3 4 公司治理 39 4 3 5 信息披露机制 39 4 4 价值经营溢价模式 40 4 4 1 融资活动 40 4 4 2 投资活动 42 4 4 3 股利分配 42 4 5 市值管理运作模式关注重点 43 第 5 章 我国市值管理实践现状及存在的问题 45 5 1 我国市值管理实践总体现状 45 5 2 我国市值管理实践存在的问题 46 5 3 市值管理实践存在问题原因分析 46 5 3 1 市值管理的研究落后于实践 46 5 3 2 市值管理存在诸多误区 47 5 3 3 市值管理学术研究定位存在偏差 48 5 3 4 市值管理发展历史短暂 48 5 4 市值管理实践遵循的原则 48 5 4 1 坚持商品市场管理与资本市场管理相协调的原则 49 5 4 2 坚持价值创造 价值实现与价值经营相统一的原则 49 5 4 3 坚持上市公司市值管理 市值 与 价值 相协调的原则 49 5 4 4 坚持市值管理以市值合理最大化为中心目标的原则 50 第 6 章 我国市值管理实践对策及建议 51 6 1 市值管理实践总体对策 51 6 2 价值创造对策 51 6 2 1 加强市场需求管理 52 6 2 2 做好生产资源配置管理 53 6 2 3 加强生产技术创新 53 6 2 4 做好产品售后服务管理 53 6 3 价值实现对策 54 6 3 1 改进客户关系管理 54 6 3 2 完善投资者关系管理 54 6 3 3 加强危机公关管理 55 6 3 4 完善信息披露机制 55 6 3 5 建立科学的财务评价体系 56 6 4 价值经营对策 57 6 4 1 完善股票市场管理 57 山东财经大学硕士学位论文 v 6 4 2 改进债券市场管理 57 6 4 3 尝试期货市场投资 57 6 4 4 增强价值经营活动系统性 58 6 5 总结性建议 58 结论与展望 59 参考文献 60 攻读硕士学位期间取得的学术成果 62 致 谢 63 山东财经大学硕士学位论文 1 第 1 章 绪 论 1 1 研究背景及意义 2005 年 5 月 9 日 三一重工 正式宣布股权分置改革议案顺利通过 中国资本 市场由此掀起了股权分置改革的现代化浪潮 2008 年 6 月 17 日 三一重工 非流通 股全面解禁 标志着市值管理元年的开始 同时也标志着股市 全流通 时代的正式开 启 股权分置改革后 上市公司市值成为资本市场众人关注的焦点 从 2005 年股改 开始 中国股市持续向好 上市公司规模数量以及融资规模与日俱增 截至 2011 年 12 月 30 日 沪深股市总市值 208936 60 亿元 其中 沪市总市值 146597 12 亿元 深市总市值 62339 18 亿元 上市公司总数为 2341 家 上市股票数 2403 只 沪市上 市公司 931 家 总股本 23488 7 亿股 平均市盈率 13 89 倍 深市上市公司 1410 家 上市股票 1458 只 平均市盈率 23 45 倍 虽然中国 a 股市值 2011 年有所回落 但是 a 股市场已连续第三年成为仅次于美国的全球第二大市值市场 中国股票市场的地位 和影响力与日俱增 中国股市具体发展概况见下表 表表 1 1 中国上市公司中国上市公司 2006 2011 发展概况发展概况 单位 亿元人民币 2011 年 2010 年 2009 年 2008 年 2007 年 2006 年 公司数量 家 2341 2063 1718 1625 1550 1434 流通市值 164921 193110 242127 120567 324588 88114 a 股成交额 418774 563466 533889 265890 454771 89217 筹资额 7506 22 11971 93 6124 3852 8680 1 5594 2 随着中国股市的发展和投资热度的不断升温 长久以来不太受关注的市值开始引 起财务管理人员的重视 市值管理也由此进入了财务管理专家和学者的视野 2005 年 9 月 现任中国市值管理研究中心理事长施光耀第一次提出 市值管理 market value management 简称 mvm 的概念 同年 9 月 中国国有资产监督管理委员会明 确提出要把市值纳入国有控股上市公司经营绩效指标考核体系 2006 年 12 月 中国 第一家市值管理研究中心 中国上市公司市值管理研究中心 在北京成立 并发布了 中国第一份市值专业研究报告 2006 中国证券市场 a 股市值年度报告 标志着中国 市值管理研究步入新的轨道 2007 年 5 月 26 日 在北京召开的第一届中国上市公司 市值管理高峰论坛会议明确提出要把市值作为中国资本市场管理的新标杆 市值管理 由此成为众多专家和学者研究和关注的领域 市值管理产生于中国资本市场改革的大环境 同时也是极具中国特色的理论概 第 1 章 绪论 2 念 鉴于中国资本市场尚存在许多体制以及机制弊端 对于市值管理的研究也就显得 紧迫和必要 特别是市值管理元年以来 中国各上市公司纷纷试水市值管理的新模式 并总结了大量的经验与教训 市值管理理论研究却并未从实践中总结出完整的理论体 系 尚有许多未知因素需要进行进一步的研究和总结 本文目的是要解决市值管理的必要性分析 内容界定与目标体系以及管理实践对 策等方面的理论问题 以便为市值管理理论体系的建立作一点贡献 并以期指导和推 动中国市值管理实践的进步与发展 1 2 市值管理相关文献综述 1 2 1 资本价值理论 19 世纪 60 年代至 20 世纪初期 资本主义经济伴随着工业革命的进行实现了跨 越式发展 与此同时 关于资本价值的相关理论研究也在不断的探索和深入 1861 年 卡尔 马克思 karl marx 发表 资本论 提出了劳动价值理论与剩 余价值理论 系统的解释了价值的源泉与产生过程 从此 关于价值的研究开始起步 价值理论开始了新的篇章 1 1906 年 欧文 费雪 irving fisher 发表 资本与收入的性质 一书 在书中 作者科学的解释了收入 资本 价值等相关问题 该书第一次科学的解释了资本价值 的形成过程 并解释了资本价值的源泉 成为现代资本价值理论史上的里程碑 1930 年 欧文在 利息理论 一书中创造性的提出了 折现 这种科学的资本价值评估方法 通过对未来预期收入的折现来科学的评价资本价值 这一思想从此成为现代企业价值 评估的经典 为科学的评价投资以及资本收益提供了科学的方法 2 上述理论当前仍然在资产评估 企业投资等领域发挥着巨大的作用 并指导着市 值管理实践的不断发展 这一时期的价值理论虽然存在诸多缺陷 但是却为后来资本 结构理论的发展起了极大的推动作用 1 2 2 资本结构理论 伴随 20 世纪 50 年代第二次科技革命的进行 西方资本主义从自由资本主义阶段 发展到了垄断竞争资本主义阶段 1958 年 莫迪格莱尼 modigliani 与莫顿 米勒 merton miller 提出 mm 理论 标志着资本结构理论研究的开始 1958 年 6 月 米勒与莫迪格莱尼发表 资本成本 公司财务与投资理论 一文 山东财经大学硕士学位论文 3 在不考虑税收的情况下 企业总价值在套利机制的作用下将不受资本结构的影响 即 企业价值在风险相同的条件下 无论资本结构如何多样化 任何情况下都是相等的 鉴于考虑税收的影响 后来提出修正的 mm 理论 修正后的理论认为企业负债杠杆 对企业价值和资本成本存在影响 杠杆程度与价值成正比 也即企业全部举债经营的 情况下企业的价值将达到最大化 3 1970 年 尤金 法玛 eugene f fama 发表 有效资本市场 理论和实证研究 回顾 一文 该文提出了有效市场假说 efficient markets hypothesis 简称 emh 该理论认为在一定的假设条件下 证券市场的价格波动是市场对各种信息做出的反 映 并且价格是独立的 前后各不相关的 市场上投资者是以利润最大化为目标的 是理性的投资者 各自对证券价格做出理性的分析和评价 市场能够迅速有效的反映 市场最新信息 投资者不能从从证券市场获得非正常报酬 法玛把上述类型的市场定 义为有效市场 并且给出了弱势有效市场 半强势有效市场和强势有效市场三种具体 的分类 该理论为我们提供了一个证券市场完美的竞争均衡状态 并且为证券市场的 分析提供了微积分概率论这一数学工具 以此通过市场的线性系统来对证券市场的要 素进行数学分析 4 1965 年前后 美国学者威廉 夏普 william sharpe 5 和约翰 林特纳 john lintner 6 在资产组合理论的基础上了提出了资本资产定价模型 capital asset pricing model 简称 capm 在一系列假设条件下 该理论认为 资产价格由资产的系统风 险 beta 来决定 而非市场总风险来决定 资产的定价以市场风险为基准 以市场 风险为基准值 1 并且定价随着市场风险的增加而增加 收益率也随之增加 市场竞 争均衡状态下 市场不存在套利机会 并提供了非均衡状态下的交易策略 资本结构理论随后出现了 20 世纪 70 年代美国学者斯蒂芬 罗斯的套利定价理论 apt 理论 布莱克与斯科尔斯的期权定价理论 opt 模型 1976 年 美国学者迈克尔 詹森 michael jensen 和梅克林 meckling 提出代 理理论 而后这一理论发展为契约成本理论 该理论用来正确处理和对待股东 债权 人 经理之间以及公司内部代理的关系 以期通过建立合理的内部治理机制来降低代 理成本 并试图解决资本结构和风险偏好问题 7 资本结构理论的发展随后经历了信息不对称理论 information asymmetry 信 息不对称下的新资本结构理论 20 世纪 70 年代末以后的新资本结构理论主要包括 詹森和梅克林的代理成本说 罗斯与利兰和派尔的信号 激励模型 史密斯与哈特等 第 1 章 绪论 4 人的财务契约论 梅耶斯和迈基里夫的新优序融资理论 8 上述资本结构理论的发展为后来价值管理理论的发展奠定了基础 同时也为后 来市值管理的产生与发展起了巨大的推动作用 1 2 3 价值管理理论 1 国外文献综述 关于资本结构理论的研究广泛吸取了代理理论 信息不对称理论 激励理论 产 权理论等诸多研究成果 为丰富和深化资本结构理论做出了极大的贡献 这些理论也 为价值管理创造了丰富的理论基础和实践指导 具有深远的现实意义 在资本结构理论发展的基础上 1994 年詹姆斯 麦克塔加特 james m mc taggart 发表了 价值命令 一文 第一次正式明确提出了基于价值的管理思想 即 价值管理模式 value based management 简称 vbm 特别是 alfred rappport 在 1986 年提出的贴现现金流模型使企业价值最大化不仅成为一种管理思想 也促使价值管理 变成一门管理技术 从此基于价值的企业管理模式 vbm 成为战略决策 过程控 制 公司治理 业绩评价和并购扩张中共同的声音 汤谷良 2003 9 20 世纪 90 年初 美国的 stern steward 咨询公司提出经济增加值 eva economic value added 与市场增加值 mva market value added 价值管理模式 该模式在可口可乐 ibm 通用汽车等全球知名企业中得到了广泛推广和应用 20 世纪 80 年代 汤姆 卡普兰在 价值评估 企业价值的衡量与管理 中提出 基于价值评估的价值管理模式 该模式是企业股东价值最大化终极目标的实现途径 作者视 价值 为最佳绩效衡量标准 并以股东价值最大化作为价值管理的终极目标 卡普兰认为企业经营产生的现金流量以及其所产生的投资回报能力是企业价值的源 泉 实现了以历史财务信息为基准的企业评价模式向以价值管理为基础的管理模式的 转变 该理论对管理实践模式提出了创新的思路 并在实践中得到了广泛的应用 推 动了管理模式的科学化和企业的健康发展 10 1980 年 全球第一战略权威 竞争战略之父 迈克尔 波特出版 竞争战略 一书 作者提出基于价值链分析的竞争战略 并以 五力模型 为基础提出了关于价值 管理的战略管理理论 该书总结了实践中三种有效的竞争战略 成本优势战略 差异 化战略以及缝隙市场战略 该理论围绕价值链角度 在分析九种基本活动以及四种辅 助活动的基础上提出以整体价值最大化目标进行了管理模式的总结和创新 11 山东财经大学硕士学位论文 5 20 世纪 90 年代 詹姆斯 迈天 james martin 以现代信息技术的高速发展为背 景提出了价值流管理理论 该理论把整个企业活动分解成若干个价值流 企业的管理 和业绩评价都以价值流路径为中心进行 价值流将覆盖企业运作功能多个单元 并需 要大量资源的支持 价值流管理理论将企业视为以价值流为核心的组织架构 主要包 括四个简单的价值流 产品研发 顾客保证 生产管理和市场营销 从企业上述价值 流中发现最为关键的价值流 并定义为战略价值流 围绕战略价值流进行价值管理 最终实现竞争优势战略 12 当前资本结构理论的研究仍然在继续 但是关于价值管理的实践却并未因为理论 的不足而停滞不前 在吸取资本结构理论以及管理理论的研究成果过程中 众多企业 纷纷尝试价值管理模式 2 国内文献综述 国内关于价值管理理论的研究始于 21 世纪初期 主要是在借鉴西方价值管理理 论的基础上进行的总结性研究工作 主要的研究领域集中在对经济增加值 eva 平衡计分卡 bsc 以及市场增加值 mva 等价值管理模式的研究上 汪平 2003 第一次在国内系统地提出以价值为基础的 vbm 管理模式 并建立 了以经济增加值 eva 为核心评价指标的价值管理模式 通过研究发现 相比于市 场增加值 mva eva 指标能更好的实现管理的价值最大化目标 13 杜胜利 2003 从 cfo 的角度提出基于价值评估的管理 通过价值管理实现经营战略与财务战略的 统一 为实现公司价值最大化做好价值管理工作 14 汤谷良 林长泉 2003 提出以 价值管理为基础构造价值型财务管理模式 通过财务管理流程模式再造实现以财务为 重心的价值提升目标 9 傅元略 2004 创造性的提出以价值流为基础的价值管理战 略模式 基于一个网络化的价值流会计系统来实现价值管理的目标 15 刘淑莲 2004 以两种价值模式和六大价值驱动因素为主要内容 围绕经营管理和财务管理两个方 面 沟通价值创造和战略设计 实现价值发现和价值创造的最终目标 16 陈明江 2005 指出价值管理模式实质是价值增值的系统 该系统围绕股东价值 顾客价值 员工价 值三个方面实现企业价值增值的目标 17 李宁 2006 指出 eva 管理模式对投资者 关系管理的重要性 并将其作为投资者关系管理的核心工具 以此来实现股东财富最 大化的目标 18 唐勇军 2007 认为价值管理是一种理念与工具的综合体 是以企业 价值为核心的围绕价值最大化目标的控制系统和管理模式 19 罗菲 2007 从 vbm 的背景出发 结合内容的界定以及实施论述的 vbm 是一种管理实践和财务管理理念 第 1 章 绪论 6 的创新 20 李奇 2008 提出了以 eva 为核心理念的价值管理思想 从评价指标 管理体系以及激励制度等方面对 eva 为核心的价值管理模式进行了论述和总结 21 黄娟 2009 从股东利润角度对 eva 价值管理模式进行了研究 认为该模式统一了 管理层与股东的利益目标 并在消除会计扭曲的基础上提高了资本效率 但同时也指 明在激励制度以及实施体系方面尚存在缺陷 22 国内关于价值管理的研究工作是在借鉴和学习西方价值管理思想的基础上 结合 中国国情做出的探索和创新 目前 对于价值管理的研究工作远未截止 对于价值管 理的研究和探索将继续伴随着管理实践的进行而不断进步和发展 1 2 4 市值管理理论 市值管理理论是在西方价值管理理论发展的基础上产生的 与价值管理思想发展 的历史有着极深的渊源 但是市值管理思想却是诞生于中国 市值管理 market value management 简称 mva 的概念是在 2005 年中国股市开 始股权改革 2008 年基本实现国有股全部上市流通的背景下产生的 股份制改革后 仅仅围绕企业价值的管理已经不能满足企业资本市场管理实践的需求 市值管理思想 也就应运而生 施光耀等 2005 指出 市值管理是以市值指标为媒介 运用科学 合理的价值 创造和价值经营手段 综合管理科学 财务管理 经济学等学科 以公司股东价值最 大化为目标的管理模式 23 巴曙松 2007 研究认为 市值管理是企业经营和管理活 动以持续 稳定 合理和有效的提高上市公司市值为目标 并使其合理反映公司内在 价值的价值管理模式 24 朱陵川 2007 指出 市值管理就是以维护和稳定市值为基 调 并以市值长期 持续 健康最大化为目标的一种长期经营机制 25 刘文 2008 定义 市值管理是通过经营和管理活动来实现股票价格与公司内在价值的平衡 并以 公司市值合理 健康 持续最大化为目标的管理活动 26 刘国芳等 2009 认为 市 值管理就是上市公司围绕市值信号 主观能动地运用多种科学 合法的管理方法和手 段 实现公司价值创造和价值实现最大化目标以及价值经营最优化目标的战略管理活 动 27 张济建等 2010 指出 市值管理是通过战略规划 经营管理和投资者关系管 理等手段以稳定和提升市值为目标 实现创造价值 经营价值和实现价值的统一 并 达到市值合理反映内在价值和以内价值为基础的市值最大化的管理活动 28 汤谷良等 2011 认为 市值管理是以公司市值信号 综合运用各种价值经营理论实现公司市 山东财经大学硕士学位论文 7 值持续 合理增长目标 并以市值为指标指导企业经营与财务决策的管理活动 29 吴晓求 2007 在第一届上市公司市值管理高峰论坛上指出 市值管理不能带 来资产泡沫 虚假信息披露和严重的操纵市场行为 30 高潮生以多年美国资本市场的 工作经历研究发现美国并无市值管理这一概念 认为市值管理与中国股市尚处于初级 发展阶段的具体国情有关 是资本市场不完善的必然产物 各专家学者均一致认为 市值管理的核心仍然在于价值管理 任何脱离价值管 理的市值管理模式都会走向失败 曹凤岐 2007 指出 市值管理最核心的还是在于 内部价值管理 通过市值实现对内在价值创造的良好反映 31 刘垚霞 2007 认为 市值管理的本质就是价值管理 32 施光耀 刘国芳等 2008 认为市值管理的基础是 价值管理 是价值管理的延伸 33 张济建 苗晴 2010 表示 市值管理以价值为基 础 以价值创造为核心 以价值最大化为目标 34 赫然等 2010 认为 市值管理理 论基础是西方价值理论 但有所不同 35 综上所述 市值管理是指上市公司以市值最大化为外生目标 以企业价值最大化 为内生目标 依托价值创造 价值实现和价值经营三个路径 实现资本市场 商品市 场两个市场统一 最终实现市值与价值协调发展基础上市值合理最大化目标的管理模 式 目前 国外仅存在价值管理理论的研究 不存在市值管理理论的概念 但国外的 价值管理理论是市值管理理论产生的基础 也是市值管理理论的重要组成部分 价值 管理中的价值创造 价值实现环节是市值管理内容的重要环节 并且其现实实践模式 和方法构成了市值管理商品市场上的全部管理内容 因此 市值管理与价值管理二者 是继承与发展的关系 由于国外对于市场股票价格 市值关键指标 的影响因素的理论研究并未取得满 意的结果 因此将研究和实践的重心放在了决定市值指标的价值理论上 价值理论研 究对象的确定性以及相对稳定性为研究提供了方便 而市值管理的研究对象以及内容 却截然相反 国外资本市场相对发展比较完善 股价指标与价值指标的总体波动幅度 不大 未引起对上述差异的重视 中国资本市场的不完善造成的股价与价值的大幅度 差异成为关注的焦点 同时也给部分上市公司商品市场上的正常经营以及资本市场上 的良好运作造成了不良影响 如何实现股价与价值相一致以及实现二者的合理持续增 长成为市值管理目标产生的根源 这也就决定了市值管理不是产生于西方的价值管理 的土壤 而是产生于中国资本市场的管理实践 当前理论研究对于市值管理的定义以 第 1 章 绪论 8 及核心内容基本达成了一致 但是对于市值管理的目标以及模式体系的构建却倾向于 回归价值管理模式 这无疑混淆了市值管理与价值管理的区别 并使市值管理理论的 研究思路重新回归价值管理的研究轨道 本文在已有研究的基础上 尝试解决上述市 值管理与价值管理的矛盾 并努力构建科学的市值管理理论体系 1 3 研究思路及框架 1 3 1 研究思路 本文在厘清市值与价值 市值管理与价值管理区别的基础上 提出市值管理的最 终目标是市值的合理最大化 从市值管理涉及的商品市场与资本市场两个主体活动角 度出发 抽象出市值管理的价值创造 价值实现以及价值经营三种市值管理活动内容 在市值管理市值与价值相协调的基础上 对市值管理的总体目标从价值循环角度进行 了科学分解 然后从市值管理内容的三个关键环节 价值创造 价值实现和价值经营 出发 提出市值管理的价值创造溢价 价值实现溢价以及价值经营溢价目标 围绕上 述三个具体目标对当前的市值管理模式进行了总结 并在分析当前管理现状和问题的 基础上提出了市值管理实践应遵循的原则和对策 通过上述分析思路 以市值为核心 构建了市值管理的理论体系 1 3 2 研究框架 本文的研究框架如下图所示 山东财经大学硕士学位论文 9 图图 1 1 研究框架图研究框架图 1 4 研究方法与创新点 1 4 1 研究方法 1 运用定性与定量分析相结合的方法对市值管理相关概念进行了分析 以市值 为核心 从财务管理理论角度对市值管理的概念以及内容做出初步的界定和解释 从 商品市场 资本市场两个主体 价值创造 价值实现和价值经营三个方面价值活动内 容对市值管理实践进行了进一步的分析和研究 2 综合运用了规范分析和实证分析的方法 对市值管理围绕市值指标进行实证 分析 通过分析市值与核心会计指标的相关性 证实市值管理必要性存在计量经济学 理论上的支持 在此基础上 结合对当前市值管理实践的现状的过程的思考 从财务 理论 管理理论等方面对市值管理实践做出思考和总结 1 4 2 创新点 1 本文在前人研究的基础上 运用实证方法证实当前中国市值管理实践的必要 价值最大化价值最大化 价值创造价值创造 价值实现价值实现 价值经营价值经营 价值创造溢价价值创造溢价 价值实现溢价价值实现溢价 价值经营溢价价值经营溢价 市值最大化市值最大化 价值创造溢价模式价值创造溢价模式 价值实现溢价模式价值实现溢价模式 价值经营溢价模式价值经营溢价模式 外生目标 内生目标 内 容 具体目标 实践模式 资本价值理论 资本结构理论 价值管理理论 现状 问题及对策现状 问题及对策 市值持续合理增长市值持续合理增长 总体总体目标目标 第 1 章 绪论 10 性和合理性 从计量经济学角度对市值指标与内在价值进行了实证检验 从而为市值 管理的必要性提供实证理论支持 2 从市值管理的价值活动内容角度 以价值创造 价值经营 价值实现三个方 面对市值管理模式以及当前市值管理实践进行总结 并提出了合理的建议与对策 山东财经大学硕士学位论文 11 第 2 章 市值管理存在的必要性分析 2008 年 三一重工等 135 家上市公司非流通股全面解禁标志着市值管理元年的 开始 同时也标志着中国股市 全流通 时代的开始 面对初生的市值管理概念 有学 者认为市值管理是中国股市缺陷的产物 并不会在历史上长期存在 面对这种声音和 质疑 市值管理还有存在的必要和理论基础吗 本章将对上述问题以及市值管理的相 关概念做出尝试性解答 2 1 市值管理的相关概念 2 1 1 两种概念 1 市值 市值 market value 指上市公司股价与相应的股本总数的乘积 这一概念也是 当前市场市值统计数据的唯一应用模式 例如 截止 2011 年 12 月 30 日 沪深股市 总市值 208936 60 亿元 其中 沪市总市值 146597 12 亿元 深市总市值 62339 18 亿 元 上述概念就是从个股股价与股数的乘积加总得到的数据 市值指标是可以量化的指标 并且是时点指标 通过资本市场交易数据可以获得 每一时点的股价指标 并可以用每日成交均价 周均价 月均价以及年度均价等修正 指标来替代 股数指标可以用每一交易时点发行在外普通股股数指标或者某一段时期 流通股加权平均数等修正指标来替代 市值指标的本质是反映资本市场投资者对该上市公司每股净资产以及长期利润 预期的结果 同时也受市场上该公司股票供求状况的影响 市值指标主要有以下几方 面的意义 1 市值可以反映市场对上市公司价值的认可程度以及对未来经营状况的预期 通过对股票市场交易情况的数据反映市场力量对公司价值的评价状况 并能反映对上 市公司未来经营状况的预期判断 同时能反映公司经营政策以及国家经济政策变化对 上市公司市值指标的影响 2 市值反映市场供求双方对上市公司股权价值的影响程度 通过对标的股票 交易双方力量强弱对比的分析 可以反映市场对公司股权价值的认可程度 有利于上 市公司以市值指标为中心做好融资 投资等财务管理工作 第 2 章 市值管理存在的必要性分析 12 3 市值指标为实现上市公司资本市场的科学管理提供了可以借鉴和参考的财 务指标体系 通过对以市盈率 市净率指标为核心的财务指标体系的构建 可以实现 上市公司资本市场与商品市场管理的科学管理 并为以价值创造 价值实现和价值经 营路径为路径的市值管理提供了可以参考的管理模式体系 2 价值 价值指标 intrinsic value 特指上市公司内在价值 反映企业资产的价值与未来 经济利益的现值总和 又称作 内在价值 价值反映上市公司或非上市公司的内在真 实价值 也是市值上下波动围绕的核心以及最为本质的决定部分 正因为市场永远达不到完美有效状态 市值围绕公司内在价值上下波动也就成为 市场的常态 正由于中国资本市场市值指标与价值指标的过度不匹配 才产生了对上 述差异进行管理的需求 这是产生市值管理的根源所在 同时也反映了财务管理人员 对市场不能达到完美理想状态现状的主观能动性改造过程 3 市值与价值关系 市值是价值在资本市场的外在表现 也是价值的终极表现形式 价值是市值的内 在表现 也是市值的内在决定因素 市值作为资本运动的终极形态无疑是市值管理的中心 因此也就决定了市值管理 以市值健康合理最大化为总体目标的合理性 但是 以市值为中心并不否定价值目标 的存在 而是在市值与价值相协调增长的基础上实现市值管理的总体目标 市值合理 最大化 因此 市值最大化是市值管理的外生目标 价值最大化是市值管理的内生目 标 在上述目标二者协调发展的基础上 共同为实现市值管理的总体目标而努力 2 1 2 两种体系 1 市值管理 综合 2008 年市值管理元年以来的实践以及中国上市公司市值管理中心的研究 得出以下定义 市值管理是指上市公司以市值为信号 以市值最大化为外生目标 以 企业价值最大化为内生目标 依托价值创造 价值实现和价值经营三个路径 实现商 品市场 资本市场两个市场的市值与价值协调发展并最终实现市值合理最大化的管理 模式 市值管理体系主要分为以下几点 1 以市值为核心 市值管理以市值指标为信号 以市值合理最大化为中心目 山东财经大学硕士学位论文 13 标的管理体系 通过市值指标揭示的市场信息来进行市值管理 实现市值的健康合理 最大化 2 以价值活动为依据对市值管理内容进行分类 市值管理从价值活动内容分 类角度进行思考 从价值创造 价值实现和价值经营活动内容来进行市值管理 实现 市值管理的总体目标 3 以两个市场为出发点 从价值管理的商品市场 资本市场两个市场出发 以价值循环活动为思路进行市值管理 实现两个市场的市值管理目标 4 以市值与价值协调发展为目标 通过对内在的价值管理来实现外在的市值 管理目标 在实现在市值与价值协调发展的基础上完成上市公司市值合理最大化目 标 2 价值管理 价值管理是指以价值为中心 以实现价值最大化为目标的管理理念 管理模式等 的总和 30 通过对前文价值管理理论的总结研究发现 价值管理是以商品市场为主体 的管理活动和模式 从价值创造与价值实现途径实现价值最大化的目标 并与股东价 值最大化的财务管理目标高度一致 价值管理体系主要分为下几点 1 以价值为中心 价值管理从 价值流 或者 价值链 角度对管理活动进行了 解剖和重构 通过对管理活动的重构从具体的活动目标出发实现最终的价值最大化目 标 2 以价值最大化为目标 通过对具体的价值活动分目标的重新定义来构造以 价值最大化为目标的体系 从价值最大化的总体目标出发对总体目标进行分解和重 构 将上述总体目标具体化 3 以价值创造为主体的管理模式 在对价值活动重新分类以及总体目标定位 的基础上 从价值创造 价值实现路径角度对管理活动进行科学分解 然后通过价值 创造与价值实现溢价目标的实现 最终完成价值最大化的总体目标 并与股东价值最 大化的财务管理目标相一致 3 市值管理与价值管理的关系 1 市值管理理论来源于价值管理 市值管理是在价值管理的基础上发展起来 的 是对价值管理的继承与发展 市值管理在商品市场价值创造方面继承了价值管理 的内容 同时又对价值管理内容与目标方面进行了创新 第 2 章 市值管理存在的必要性分析 14 2 市值管理目标是价值管理目标的进化 市值是价值在资本市场以及商品市 场的最终表现 也是价值在当前市场状态下的进化形式 是对价值新形式的能动反映 3 市值管理内容在价值管理内容基础上有所扩展 市值管理在资本市场方面 对价值管理进行了扩展 并增加了价值经营活动的管理思想和内容 市值管理综合了 价值管理商品市场管理的内容 并以商品市场和资本市场 双主体 角度进行了从内 容到目标的重新架构 市值管理对价值管理的内容和目标以及体系方面均做出了创 新 有别于价值管理体系 2 1 3 市值管理的影响因素 市值管理的影响因素主要从商品市场与资本市场两个主体角度进行分析 1 商品市场 商品市场是价值管理重点关注的市场 也是价值管理的价值创造 价值实现活动 的主要领域 商品市场在原料 劳动力 技术等基本生产环节实现着货币资本 生产 资本到商品资本的循环 也是价值管理对价值最大化目标解构的出发点 市值管理在商品市场领域对价值管理理论进行了继承 但同时又对价值管理在价 值实现领域的创新实践模式进行了总结 将客户管理 危机公关 投资者关系管理等 创新的价值实现活动模式纳入价值实现目标路径 实现在价值管理基础上的发展 2 资本市场 资本市场是市值管理创新的主要活动领域 在当今市场高度一体化的背景下 单 单以商品市场为中心进行管理的模式愈来愈不能满足管理实践的需要 市值管理在资 本市场上进行的管理创新弥补了价值管理的不足 资本市场上的股票市场 债券市场 以及期货市场等等领域与商品市场的联系越来越紧密 市值管理针对上述经济发展趋势对资本市场的活动从价值经营角度进行了重新 定义 这是市值管理资本市场内容以及目标分析的切入点 也是市值管理创新最大的 亮点 2 2 市值管理活动必要性分析 2 2 1 资本市场管理需要 2008 年后中国资本市场进入了 全流通 时期 并在股票市场管理上产生了现实 的管理需求 原有的价值管理理论由于对缺乏对资本市场市值管理应有的关注 上述 山东财经大学硕士学位论文 15 模式日益不能满足资本市场发展的需要 上市公司面对资本市场的股权纷争 首次公 开发行上市超募资金管理 定向增发合理定价 战略兼并重组股份运作 股权激励机 制等等诸多市值管理需求 迫切需要科学的市值管理理论作指导 在中国资本市场不断健全和发展的过程中 中国的财务管理学者在总结管理实践 和深入研究资本市场国情的基础上提出了市值管理的概念 市值管理理论日益在上市 公司管理实践中得到广泛认可并发挥着越来越重要的指导作用 因此 市值管理产生于中国特殊的资本市场国情 是现实资本市场管理需要的要 求 有着现实存在的合理性和必要性 鉴于中国资本市场甚至世界资本市场目前都未 达到市场完美有效状态 市值管理这一理念将不会是昙花一现 必将伴随着中国资本 市场的发展而继续存在和发展 2 2 2 价值管理发展需要 21 世纪初期 中国在学习和借鉴西方价值管理理论的基础上 结合中国国情进 行了详细的研究和探索 中国学者和专家提出了适合中国国情的折现模型价值模式 经济增加值模式 eva 市场附加值模式 mva 平衡记分卡 bsc 模式等价值 管理模式 但上述模式都未对资本市场的运作引起应有的重视 忽视了市值这一终端 指标在管理中的重要性和系统性 中国的学者在结合实践需求与价值管理学习和借鉴的过程中创造性的提出市值 管理理念 市值管理的诞生也是对价值管理的创新和发展 也是在弥补价值管理的缺 陷过程中成长和发展起来的 市值管理具