杠杆收购与管理层收购ppt课件.ppt

1 杠杆收购 LBO 与管理层收购 MBO 2 从身边的买卖说起 3 收购一个公司的流程 拆分出售重组上市 伺机出售自己的股份专心经营MBO 投资银行 4 其实赚钱也难 难点在哪 我们要付多少钱买A公司 定价机制我们能借多少钱 成本多少 筹款渠道我们能卖多少资产来还债 变现能力我们能增加利润吗 收购方管理能力 5 杠杆收购 以少量自有资金通过高负债融资 1 5以上 购买目标企业的全部或部分股份 获得经营权 以达到重组该目标企业并从中获得较高预期收益的一种型收购方式 一般针价值对被市场低估的企业 杠杆收购模式运用于收购公司方式后 任何企业都可能成为收购目标人有多大胆 地有多大产KRR以1500万美元自有资金杠杆收购了250亿元的JRJ纳贝斯克公司 6 它有哪些特点 收购公司用以收购的自有资金与收购资金相比较 比重较小 绝大部份的收购资金是借贷而来用以偿付贷款的来源是被收购公司营运所产生的现金 7 二 杠杆收购出现背景 杠杆收购于本世纪60年代出现于美国 在20世纪80年代得到了很大的发展 被称为美国投资银行业最引人瞩目的发明 第一 高通胀导致价值低估 托宾Q值大幅下降 从1965年的1 3降到1981年的0 52第二 通胀降低了融资成本 第三 税收效应 81年经济复兴税收法案允许企业对新购进的旧资产增加账面价值并采取加速折旧方法 从而减轻税负 第四 放松管制 信贷支付 第五 高收益债券等金融创新不断涌现 8 四 杠杆收购的主要程序 2筹集所需要资金 3收购目标公司 4公司重组和经营 5投资套现 公开招股上市 出售给另一家公司 发行债券 贷款 自筹资金 资产重组 部门重组 经营整合 1选择目标公司 稳定而充足的现金流 价值升值空间 低的资产负债率 非核心资产易变卖 收购者的能力 9 杠杆收购的适用范围以及条件 稳定而充足的现金流良好的经营前景与升值空间收购者富有管理经验和良好信誉管理层有一个可行的企业经营计划收购前负债率特别是长期负债率比较低非核心资产易于变卖业务性质受到周期波动的影响小企业有足够适宜用作贷款抵押物的资产 10 杠杆收购的风险 这种债权性筹资存在如下风险1 还本风险2 付息风险3 再筹资风险4 财务风险 11 杠杆收购的效应 增加管理人员持股比例从而更好的激励管理人员 降低代理成本 价值发现税收屏蔽效应财富转移效应 12 杠杆收购在中国企业的应用 从 准杠杆收购 开始分期付款武汉大地集团曾以分期付款方式兼并了具有悠久历史且规模比自己大的国有企业武汉火柴厂整收购 零售深圳宝安收购延中股份 数年后又减持股份回收投资并从中获利 13 杠杆收购在中国所受到的制约 一 法律和政策方面存在诸多限制1 对收购方的收购能力限制2 对杠杆收购资金来源的限制3 对杠杆收购市场融资方的限制 二 资本市场不够发达 三 风险投资机制尚未完全建立 四 我国企业未全面具备成为目标企业所要求的条件 14 中国杠杆收购第一案 PAG收购好孩子集团 始创于1989年的好孩子集团 截止到2005年生产各类童车300万辆 销售额5亿元 纯利润超过1亿元 占据中国中高档童车市场近70 份额 在国的童车市场占有率也已达到了30 以上 从相关报表分析 好孩子的长期负债少 流动资金充足稳定 企业的实际价值已经超过账面价值 正是因为这几点原因 使得好孩子集团被纳入投资公司的视野中 15 第一上海投资有限公司 软银中国 SB 好孩子集团 7 9 中国零售基金 CRF 13 2 49 5 PUG投资控股公司 好孩子管理层 29 4 PAG 太平洋联合集团 82 78万股每股2 66美元3 1 每股价格4 49美元 总价1 22亿美元67 5 融资10 银行50 向股东发行垃圾债券40 16 按照市盈率计算 好孩子当时的市场价值在20亿元人民币以上 折算成PAG67 5 的持股比例 该部分股权的市场价值超过1 7亿美元 而双方协商的收购价格为1 225亿美元 说明此项收购具有投资价值 为了实现既定的400 的高额投资回报率 PAG确定用自有资金支付的金额不超过1200万美元支付 17000 12250 1200 17 员工持股计划 ESOP 由企业内部职工出资 也可借入资金 认购本公司部分股权 作为一种员工长期激励 委托员工持股会作为社团法人托管运作 集中管理 ESOP可分为两类 非杠杆化的ESOP 类似递延的利润分享计划 企业每年为ESOP基金以本企业股票或现金形式提供资金杠杆化的ESOP 用负债的形式购买本公司股票 18 员工持股计划的理论渊源 第一路易斯 凯尔索的 双因素理论 在上个世纪50年代提出来的 被称之为员工持股计划的理论基础 1 凯尔索从分析不同时期资本 劳动两项因素对社会产出贡献比例变化入手 观察社会不同阶层对社会科技进步成果占有的情况 结论是 美国建国初期 资本贡献10 劳动贡献占90 进入本世纪50年代 资本贡献上升到40 劳动贡献下降到60 社会财富急剧地集中到少数拥有大量资本的人手中 美国1 的人拥有的公司股票 从50年代的50 已上升到60 资本和财富的急剧集中 带来贫富差别的迅速扩大 成为美国社会不稳定的关键因素 19 2 凯尔索提出了 双因素论 其要点是 在正常的社会经营运行中 任何人不仅通过他们的劳动获得收入 而且必须通过资本来获得收入 这是人的基本权利 3 任何成功的企业 必须确立员工对企业的认同感 随着科技的进步 社会对产品质量的要求越来越高 产品和技术的更新换代越来越快 仅仅依靠对工人的监督和考核并不能提高他的责任感和积极性 特别是高技术领域中 如果没有广大员工对企业的认同 其发展前景很难乐观 在1961年出版的 新资本主义 一书基础上 凯尔索于1967年正式提出了员工持股计划 20 第二 马丁 魏茨曼的分享经济理论魏茨曼首先将雇员的报酬制度分为工资制度和分享制度两种模式 与此相应 资本主义经济就分为工资经济和分享经济 第三 舒尔茨人力资本理论他指出 承认劳动是一种资本 那么就必须承认劳动者拥有人力资本的产科斯也曾指出 企业是一个人力资本与非人力资本共同订立的特殊市场合约权 21 员工持股计划模式 股票期权 所谓股票期权是公司给员工的一种权利受限制股票 受限制股票持有人享有与普通股东相同的投票权和分红权 但在流通和转让方面受到限制绩效股票 绩效股票实际上也是一种带有限制条件的股票受限制股票单位 受限制股票单位不表现为股票的形式 而以份的概念享有与普通股相同的分红权 但没有投票权 并带有流通限制 22 员工持股计划在我国的应用 员工持股计划在我国自20世纪80年代初开始发展 发祥于浙江温州 台州及山东周村等地的股份合作制 并得到政府和社会的广泛认可 迅速在全国范围内得到推广 成为许多中小企业改制的普遍和首选形式 是员工持股在我国发展的雏形 到20世纪90年代初 这种制度已在我国股份制企业得到一定程度的发展 员工股配售比例为公众股的10 往往遭到员工在二级市场上抛售 23 持股形式 员工直接持股 员工直接持股是指员工以自然人身份持股 员工间接持股1 以员工持股会为载体 并需在民政部门登记 明确为社会团体法人 2 以工会社团法人为载体 并明确为依托工会3 以公司法人为载体 指专门成立持股公司或依托关联公司间接持股4 以信托为载体表1员工持股方式策略选择一览表 24 25 管理层收购 MBO 又称为经理层融资收购 是杠杆收购的一种特殊形式 是指公司管理者或经理层通过借贷融资购买本公司股份 从而改变公司所有者结构 控股权和资产结构 进而达到重组公司目的并获得预期收益的一种收购行为 源于员工持股计划 ESOP 产生历史回顾1980年 英国经济学家迈克 莱特在研究公司的分立和和剥离时发现 在被分立或剥离的企业中 有相当一部分被出售给了原先管理该企业的管理层 后来 提供相关融资服务的部门将这种现象称之为MBO 美国的统计数据表明 运用管理层收购进行资产剥离的案例占资产剥离总案例的百分比在70年代末期仅为5 左右 而90年代中期已经增长到了15 左右 26 对目标公司的选择 目标公司可分为三类 第一类 管理体系不良 代理成本高企 所有者对公司经营无能为力 前景不看好 愿意转让资产 第二类 公司处于超稳定状态 所有者发现不了公司增长潜力 意欲转换投资去向 将现有资产进行转让 第三类 公司处于发展期 管理层出价高于所有者对公司价值的评价 对目标公司的要求 潜在的经营效率空间 公司内部存在着大规模的节约代理成本的可能性 27 MBO操作阶段和程序 28 我国施行MBO的动因 一 促进国有经济结构的战略性调整 帮助国有资本从非竞争性行业中逐步退出 抓大放小 有所为而有所不为 二 解决国有产权体制的深层问题 激励和约束企业经营者的管理 减少 所有者缺位 现象 减少代理成本 产权明晰 权责明确 政企分开 科学管理 三 解决民营企业带 红帽子 的历史遗留问题 实现企业向真正的所有者 回归 恢复民营企业的产权真实面目 从而为民营企业的长远发展扫除产权障碍 29 中国式的MBO与国有资产的流失 中国MBO实践始于20世纪90年代 由于我国目前还没有建立相对完善的市场经济 一些国有企业的管理层在MBO的实践中往往以廉价获取国有资产为主要目的 所以导致中国式MBO存在很多问题 一 法律法规不尽完善是实施MBO的主要障碍二 MBO的融资渠道单一三 MBO定价合理性值得怀疑四 MBO过程中的政府行为痕迹明显 在有的情况下有失公平 30 粤美的的MBO之路 1968年 何享健带着23个人 凑足5000块钱 成立 北窖公社塑料生产组 生产药瓶盖 后来为广州一家风扇厂生产配件 1980年 生产组 换成了 顺德县美的风扇厂 开始了在家电领域的起步并逐步发展壮大 1992年美的进行股份制改造 1993年11月上市 成为中国第一批进行股份制改造 第一家上市的乡镇企业 第一大股东为代表镇政府的北窖镇经济发展总公司 作为管理层的何享健等人对美的的发展起了决定性的作用 31 1997年美的遇到了前所未有的困难 公司市场份额大幅下滑 此时的美的希望通过MBO来达到强化管理层激励和完善公司治理结构的目的 成为国内上市公司进行MBO的第一家企业 粤美的是从1998年开始酝酿MBO计划的 32 顺德市美托投资有限公司 成立于2000年4月 由粤美的集团管理层和粤美的工会等22名股东共同出资组建 公司的经营范围主要是 对制造业 商业进行投资 从事国内商业 物资供销业 公司注册资本为1036 87万元 法定代表人为何享健先生 法人代表何享健 粤美的 美托投资 管理层78 工会22 33 美托公司股权图 何享健 职工持股 陈大江 其他管理层 美托的股权结构 25 00 22 00 10 30 42 70 34 二 MBO收购过程 1 收购第一步2000年4月10日 美托投资购买了粤美的控股股东顺德美的控股有限公司持有的股权中的3518万股法人股 占粤美的股权的7 25 3581万股 管理层与美托股权相同 第一大股东 美的控股 美托投资 粤美的 35 2 MBO第二步 2000年12月20日美托投资以每股3元的价格购买美的控股7243 0331万股法人股 占总股本的14 94 美托投资 其他股东 开联股份 美的控股 粤美的股权结构 22 19 65 2