金融工程原理有效市场假说ppt课件.ppt

3有效市场假说 一个问题 马路上是否有100元可捡 答案1 没有 因为如果有的话 早就给人捡走了 经典有效市场理论 答案2 不知道 因为人人都那样想 有钱也不一定有人去捡 Grossman Stiglitz悖论 Grossman Stiglitz悖论 如果大家相信EMH并消极执行持有策略 那么没有人会发现并利用套利机会 市场也就不会有效 现实故事 17世纪荷兰 郁金香狂潮 1个Harlaem黑郁金香球茎 12英亩建筑用地 4600佛罗林 1辆全新马车 2匹马 9套完整马具1个Viceroy黑郁金香球茎 17蒲式耳小麦 34蒲式耳黑麦 4头公牛 8只猪 12只羊 2大桶红酒 4吨啤酒 2吨黄酒 1000磅奶酪 1张床 1套衣服 1个银质酒杯 一 有效市场假说提出及含义 有效市场假说 EfficientMarketHypothesis EMH 有关价格对影响价格的各种信息的反应能力 程度及速度的解释 是关于市场效率的问题 一 有效市场假说提出及含义 一 EMH理论的提出Bachelier 1900 随机游走 randomwalk 理论过去 现在的事件 甚至将来事件的贴现值反映在市场价格中 但价格的变化并无明显关联 股价遵循公平赌博 fairgame 模型 Kendall 1953 19种英国工业股票价格和纽约 芝加哥商品交易所的商品即期价格变化 发现股价变化的随机性 一 有效市场假说提出及含义 Roberts 1959 股价的波动符合普通布朗运动 呈 随机游走 规律一旦资产或证券价格变动的观测数量足够多或趋于无穷时 其概率分布必然为正态分布 Samuelson 1965 Mandelbrot 1966 有效市场和公平赌博模型之间的对应关系 一 有效市场假说提出及含义 Fama Eugene 1970 EfficientCapitalMarkets AReviewofTheoryandEmpiricalWork JournalofFinace Vol 25 393 471有效市场假说 EfficientMarketHypothesis EMH 一 有效市场假说提出及含义 二 EMH的定义Fama 1970 Anefficientmarketisdefinedasamarketwheretherearelargenumbersofrational profit maximizersactivelycompeting witheachtryingtopredictfuturemarketvaluesofindividualsecurities andwhereimportantcurrentinformationalmostfreelyavailabletoallparticipants 一 有效市场假说提出及含义 Roberts 1967 称一个市场是弱式有效的 如果所有关于过去价格变化的信息都反映在市场价格上 称一个市场是半强式有效的 如果市场价格反映了所有市场参与者公开可得的信息 称一个市场是强式有效的 如果市场价格反映了所有市场参与者所拥有的全部信息 Malkiel 2003 即使金融市场有很多异常表现 但只要没有基于信息的持续套利就是有效的 注 该定义认为即使人们能觉察到套利机会但无法实施就算市场有效 避免了Grossman Stiglitz悖论 一 有效市场假说提出及含义 三 EMH的含义一个有效的资本市场应该充分正确地反映所有与决定价格相关的信息 对某个特定的信息而言 如果将其披露给所有市场参与者后 证券价格不会发生变化 则该资本市场是有效的 如果市场是有效的 就不可能以某个特定的信息为基础进行交易而获取经济利益 Return 二 有效市场的类型 一 弱式有效形式 Weak formEfficient 可用信息只有历史价格信息 历史价格信息 股票的价格 成交量和时间等 这些信息都是公开的 推论1 技术分析无效 例子 Technicaltradingrulesarenotconsistentlyprofitable S P500Index 1980 1984 versusCoin tossing 二 有效市场的类型 二 有效市场的类型 二 半强式有效形式 Semistrong formEfficient 可用信息包括历史价格信息和其他公共信息 公共信息 证券交易的历史数据 公司的财务报告 管理水平 产品特点 持有的专利 盈利预测以及公布的宏观经济形势和政策等等各种可用于基本分析的当前公开信息 推论2 基本面分析无效 例子 Pricesreacttonewsquickly CumulativeAbnormalReturns CAR beforeandafterDividendAnnouncements 二 有效市场的类型 二 有效市场的类型 三 强式有效形式 Strong formEfficient 即对包括内幕信息在内的所有相关信息 推论3 内幕交易也无效 例子 Moneymanagerscannotconsistentlyoutperform PerformanceofAverageEquityMutualFunds 二 有效市场的类型 Return 评价市场有效性 即是检验证券价格或收益与信息的关系 基本方法 1 检验证券价格的变动模式 它依据特定的历史信息 考察某一时间序列中证券价格变动是否存在相关性 2 设计某种依存于某些特定公开信息的交易策略 观察这些交易策略是否能获得超额收益 3 观察特定的交易者 如专业投资者或内幕人员 他们依赖于某些特定的公开或内幕消息进行交易 能否获得超额收益 三 有效市场假说实证研究 三 有效市场假说实证研究 一 弱式有效市场效率检验1 随机游走检验 对股票价格连续变化的联系进行检验 包括 参数检验 回归分析 和非参数检验 趋势分析 如果证券市场达到弱型效率 那么 证券价格的时间序列将呈现随机状态 即在时间序列中证券价格之间的相关性为零 2 游程检验 一种检验证券价格波动的方法 它可以消除不正常数据的影响 具体做法是 证券价格上升用 号表示 下降则用 号表示 同一标志的一个序列为一个游程 当样本足够大时 总游程数趋于正态分布 如果证券市场是弱有效的 那么在一定的显著水平下 统计指标服从标准正态分布 三 有效市场假说实证研究 3 过滤 或滤波 检验 一种交易策略检验 当股价从基价上涨一定的百分比时 买入某股票 而当该股票价格从随后的顶峰下跌同样的百分比时 就卖出该股票 这一过程重复进行 如果证券价格的时间序列存在系统性变动趋势 使用过滤交易策略将可获得超额收益 4 时间效应检验 交易策略检验 通常也叫 日历效应 测试 例如1月效应和周末效应等 即检验在1月或周末购入股票是否能获得超额收益 不同国家或地区证券市场会存在不同的时间特征 上述检验方法的共同点是都只利用历史信息来检验 三 有效市场假说实证研究 二 半强势有效市场检验1 基于公司特征的交易策略的检验公司规模效应检验方法 将公司按规模大小分组 然后投资于规模较小的公司的证券组合 检验这种策略能否获得超额收益 低市盈率效应检验方法 投资于较低市盈率的公司证券组合 检验其年平均收益率是否高于那些较高市盈率的公司的证券组合 2 对市场过度 或延迟 反应的检验 即所谓事件检验法 这种方法在于检验证券价格对公布的新信息反应 这种方法以信息公布时间为分界点 把整个交易期间分成组合形成期间和检验期间两个时段 按组合形成期间各证券的累积超额收益率大小 分别组成赢家组合和输家组合 再在检验期间检验赢家组合和输家组合平均超额收益率之间的差异 如果赢家组合的收益率低于输家组合 表明证券价格有反向修正倾向 证券市场存在过度反应 三 有效市场假说实证检验 3 对专业投资者业绩的检验检验专业投资者在不占有内幕信息的条件下 是否能凭借专业技能获得超额收益 还可检验投资咨询机构建议的效果 即所谓股票的推荐效应 就是检验采纳投资咨询机构的建议的交易策略 是否能比不采纳其建议的交易策略收益更高 三 有效市场假说实证检验 三 有效市场假说实证检验 三 强式有效市场效率的检验对强式市场效率的检验目前的研究主要集中在观察那些最可能利用内幕信息进行交易的人员的业绩上 内幕人员通常包括董事 高级管理人员 大股东 注册会计师 律师等 由于内幕信息有助于较好地预测证券价格的走势 因此 内幕人员可以籍此获得超额收益 三 有效市场假说实证检验 四 有效市场检验局限性用关于预期收益的数学模型检验市场有效性 存在 双重测试 问题 经验检验的严格限定条件在现实中不满足 不同学者对市场有效性检验的结果的看法有很大分歧 Return 四 市场有效性面临的质疑 对一价定理的违背一价定理 如果市场是有效的 价格必然反映价值 在剔除交易成本和信息成本后 一个资产不可能按不同的价格出售 违背一价定理的现象1 孪生证券 即在多个交易所同时挂牌交易 但实际价格对理论定价存在明显偏离 案例1 皇家荷兰和壳牌公司股票价格的长期偏离 四 市场有效性面临的质疑 违背一价定理的现象2 股票分立 即若A公司是从B公司分立出X比例的股票份额而成立的 那么A公司的理论价值应该是B公司的市值乘以X 但实际上也出现了偏离 四 市场有效性面临的质疑 案例2 3Com Palm股权分立之谜2000年 3Com将持有的Palm股票分离出去 根据股权结构 3Com的投资者持有1股该公司股票将获得1 5股Palm股票 Palm公开发行第一天交易结束后 Palm股票收盘价为95美元 而3Com股价下降到82美元 市场对3Com非Palm资产的定价是多少 95 1 5 82 60 5美元 四 市场有效性面临的质疑 违背一价定理的现象3 母公司之谜 即公司的总市场价值小于其各个组成部分公开交易价值之和 案例3 MedicalManager的公司价值MedicalManager控制的主要资产包括 1 持有Careinsite72 的股权 2 持有MMHS100 的股权 3 持有Proex100 的股权 4 持有大约3 25亿美元的现金 四 市场有效性面临的质疑 2000年1月3日 Careinsite的股价为83 375美元 股 其市值为58 7亿美元 MedicalManager的股价为83 25美元 股 其市值为29 2亿美元 MedicalManager控制其他资产为 13 1亿美元 四 市场有效性面临的质疑 股价对无信息事件的反应无信息事件 也叫 消息真空 指与上市公司的基础价值无关的公司事件 根据EMH 价格对无信息含量的事件不作出反应 违背例证1 1987年股市崩溃1987年10月19日星期一 道琼斯工业指数下跌22 6 四 市场有效性面临的质疑 违背例证2 指数效应 即股票入选股票指数的成分股后带来股票收益率的异常提高的现象 1976 1996年间选入标准普尔500指数使得股票平均价格上涨了3 5 WurglerandZhuravskaya 2002 1998年美国在线由于入选指数这