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第六章资本结构决策 资本成本杠杆效应资本结构决策 1 第一节资本成本 一 资本成本的概念企业为取得和长期占用资本时所付出的代价 包括取得成本和占用成本 取得成本 资金筹集到位前 筹集过程中发生的费用 如 印刷费 手续费 审计费 佣金等 占用成本 企业占用资本向所有者支付的费用 如 利息 债息 股息等 2 第一节资本成本 二 资本成本的性质1 资本成本是使用者向所有者和一些中介机构支付的费用 是所有权和使用权相分离的结果 2 资本成本也是一种损耗 最终要通过收益来补偿 体现利益分配的关系 3 资本成本是时间价值和风险价值的统一 3 第一节资本成本 三 资本成本的分类及核算1 资本成本的分类按资本成本的用途份可将资本成本分为 个别资本成本 比较和评价筹资方式综合资本成本 进行资本结构决策边际资本成本 追加筹资决策 4 第一节资本成本 2 资本成本的核算 1 一般约定的通用模型注意 债务资本成本与权益资本成本的区别 5 第一节资本成本 2 几种具体筹资方式成本的核算债务资本 1 长期借款成本 其中 K为长期借款资本成本率T为所得税率 6 第一节资本成本 2 长期债券成本 其中 K为长期债券资本成本率I为年利息额B为实际筹资额R取得成本率注意 I为按票面利率计算的年利息额B实际发行价格计算的筹资额 7 第一节资本成本 权益资本1 优先股资本成本 8 第一节资本成本 2 普通股资本成本 股利固定增长其中 D为股利G为增长率C普通股筹资额R普通股的取得成本率 9 第一节资本成本 资本资产定价模型 CAPM 其中 Rf为无风险收益率Rm为股票市场平均收益率为风险系数 即股票收益率相对于市场投资组合收益率的变动幅度 10 第一节资本成本 无风险利率加风险溢酬法3 留存收益资本成本 11 第一节资本成本 3 综合资本成本其中 Ki个别资本成本Pi个别资本成本的权重 12 第一节资本成本 权重的选择 账面价值现行市价目标价值修正的账面价值 13 第一节资本成本 4 边际资本成本计算步骤 确定目标资金结构确定各种方式不同筹资范围的个别资本成本计算筹资总额的分界点 突破点 总结 个别资本成本是用来比较筹资方式的 通常情况下几种资本成本大小顺序如下 长期借款 债券 优先股 留存收益 普通股 14 第一节资本成本 四 资本成本的意义1 资本预算决策的依据2 选择筹资方式 进行资本结构预测的依据3 制定营运资本管理的依据4 综合资本是衡量资本结构合理性的依据 15 第二节杠杆效应 一 经营杠杆1 概念 由于企业经营成本中存在固定成本带来的对企业收益的影响 2 经营杠杆的利益企业扩大营业额情况下 经营成本中固定成本这个杠杆所带来的增长幅度更高的经营利润 息税前利润 16 第二节杠杆效应 3 经营杠杆系数其中 EBIT为息税前利润 F为固定成本 17 推导过程 假设初始状态下固定成本为F 变动成本为C息税前利润为EBIT 规模扩大后变动成本增加了 c 则 18 第二节杠杆效应 4 经营杠杆的影响因素1 销售单价P2 销售量X3 固定成本F4 单位变动成本c经营杠杆系数是计量经营风险的手段和工具 经营风险 是指企业因经营上的原因而导致息税前营业利润变动的风险 19 第二节杠杆效应 二 财务杠杆1 概念 在投资利润率大于负债利率的情况下 企业适当利用财务杠杆可以使股东在不增加投资的情况下 获得更大的每股收益 财务杠杆利益 负债资金所得到的投资收益扣除了较低利息后的利润由股东分享 这样提高了股东的每股收益 即给所有者带来了额外的收益 这种利益称为财务杠杆利益 20 第二节杠杆效应 2 财务杠杆的衡量财务杠杆作用的大小可以用财务杠杆系数来衡量 其公式如下 EPS 每股收益EBIT 息税前利润I 利息费用P 优先股股息 21 例题 某公司有A B两种资本结构方案 相关资料如下 22 第二年该公司息税前利润增长20 相关资料如下 23 A方案的财务杠杆系数 24 B方案的财务杠杆系数 25 财务杠杆系数 由于息税前利润变动引起每股利润的增长率相当于息税前利润增长率的倍数 结果分析 A方案 全部资本为权益资本 财务杠杆系数为1 表明息税前利润增长1倍时 每股利润也增长1倍 反之按同样的比例下降 B方案 全部资本中包括权益和债务两种资本 财务杠杆系数为1 364 表明息税前利润增长1倍时 每股利润也增长1 364倍 反之将以更快的速度下降 26 第二节杠杆效应 三 复合杠杆 DCL 27 第三节资本结构决策 一 资本结构及其影响因素1 含义 企业的各种资本构成及其比例关系广义 企业全部资本的构成 包括长期资本和短期资本 狭义 企业长期资本的构成 2 影响企业资本结构的因素资本成本财务风险 28 第三节资本结构决策 企业内部因素 管理者的风险态度 企业自身规模 企业资产结构 企业获利能力 企业的经济增长 企业的现金流量 企业外部因素 银行和其他金融机构的态度 信用评估机构的意见 税收因素 行业差别 国别差异 29 第三节资本结构决策 二 最优资本结构的确定1 含义 在一定时期最适宜的条件下 每股收益最高 资金成本最低 企业价值达到最大的资本结构 2 最优资本结构的确定方法 1 综合成本比较法是通过计算比较各方案综合成本 并根据综合成本的高低来确定最优资金结构的方法 最优资金结构亦即综合成本最低的资金结构 30 第三节资本结构决策 例题 华光公司原来的资金结构如表所示 普通股每股面值1元 发行价格10元 目前价格也为10元 今年期望股利为1元 股 预计以后每年增加股利5 该企业适用的所得税税率假设为33 假设发行的各种证券均无筹资费 资金结构单位 万元 31 该企业现拟增资4000万元 以扩大生产经营规模 现有如下三种方案可供选择 甲 增发4000万元的债券 因负债增加 投资人风险加大 债券利率增至12 才能发行 预计普通股股利不变 但由于风险加大 普通股市价降至8元 股 乙 发行债券2000万元 年利率为10 发行股票200万股 每股发行价10元 预计普通股股利不变 丙 发行股票363 6万股 普通股市价增至11元 股 问上述三个方案哪个最好 32 甲 1 票面年利率为10 40 10 1 33 2 68 2 票面年利率为12 20 12 1 33 1 61 3 普通股40 1 8 5 7 综合成本 2 68 1 61 7 11 29 乙 票面利率为10 50 10 1 33 3 35 股票50 1 10 5 7 5 综合成本 3 35 7 5 10 85 丙 票面利率10 40 10 1 33 2 68 股票60 1 11 5 8 45 综合成本 2 68 8 45 11 13 33 第三节资本结构决策 2 每股利润无差别点法影响每股收益因素 资本结构 销售收入每股收益无差别点 筹资无差别点在两种资本结构下 每股收益相等时的息税前利润点 预期息税前利润 无差别点时 债务比例高的方案为较优方案 反之权益资本比例高的方案为较优方案 34 华特公司目前有资金7 5亿元 现因生产发展需要准备再筹集2 5亿元资金 这些资金可以利用发行股票来筹集 也可以利用发行债券来筹集 下表列示了原资金结构和筹资后资金结构的情况 华特公司资金结构变化情况表单位 万元 35 根据两种追加筹资方式的有关资料 分别在什么情况下选择股权筹资 债券筹资 1 分别计算两种方式下的每股收益2 计算每股收益无差别点 36 得到EBIT 6800万元3 决策 当EBIT 6800选择负债筹资 当EBIT 6800 选择股权筹资 37 第三节资本结构决策 3 综合分析法 公司价值法通过计算和比较各种资金结构下公司的市场总价值来确定最优资金结构的方法最优资金结构 即公司市场价值最大的资金结构 公司的市场总价值 股权的市场价值 负债的市场价值 V B S 38 现有资本结构 100 的普通股 账面价值1000万元 息税前利润400万元 无风险报酬率6 证券组合报酬率10 所得税率40 公司认为现有资本结构不能发挥财务杠杆作用 拟通过发行债券购汇部分股票予以调整 目前债务利息率和普通股成本情况如下 39 40 第三节资本结构决策 三 资本结构的调整方法1 存量调整资金结构调整前后资产总额保持不变 债转股 股转债增发新股偿还债务调整现有负债结构调整权益资金结构 41 第三节资本结构决策 2 增量调整资金结构调整后引起资产总额的增加 发行新债举借新贷款融资租赁发行新股 42 第三节资本结构决策 3 减量调整资金结构调整后引起资产总额的减少 提前归还借款收回发行在外的可提前收回债券股票回购减少公司股本企业分立 43 第三节资本结构决策 四 西方的资本结构理论1 早期的资本结构理论 1 净利理论 2 经营利润理论 3 传统的理论2 现代资本结构理论 1 MM理论 2 权衡理论 44 作业 1 某企业拟筹资2000万建一条新生产线 其中按票面发行债券700万 票面利率10 筹资费用率2 所得税率33 发行优先股筹资300万元 股利率为14 筹资费用率3 发行普通股筹资1000万 筹资费率5 预计第一年股利率为12 以后每年按6 递增 试计算 1 债券成本率 2 优先股成本率 3 普通股成本率 4 综合成本率 45 2 某企业资金总额为2000万元 借入资金与权益资金的比例为1 1 负债利率为10 2006年其息税前利润总额为300万元 试计算企业财务杠杆系数 3 案例分析 某电脑公司为适应高科技发展的需要 急筹措资金600万元以开发新的软件 满足电脑网络发展的要求 公司总经理让财务部处长拿出筹资方案 以供董事会研究讨论 作出决定 企业年初资金结构如下 46 47 说明 1 证券均按面值发行 筹资费率均为1 2 去年每股股利15元 股利率每年提高三个百分点 3 公司所得税率30 财务处处长召开全