股指期货时代的投资利器——长盛中证100指数基金长盛基.doc

股指期货时代的投资利器长盛中证100指数基金长盛基金公司金融工程部股指期货是上世纪最重要的金融创新之一，全球交易所股指期货交易量已从80年代末的4万亿美元增长到了2004年的45万亿美元，成为应用最广泛、最重要的金融衍生品。沪深300股指期货上市在即，这是我国证券市场的一个重大创新和突破。股指期货推出后，将与现货市场相互促进、发展，提高现货市场的流动性，促进结构性分化，提高权重股溢价，促进投资模式多元化，推动股市尤其是大蓝筹股票进一步繁荣。在繁荣市场中，大盘蓝筹指数基金具有非常好的投资前景，套期保值和套利进一步增强了其吸引力，作为一只覆盖全市场前100只大盘蓝筹股的指数基金，长盛中证100指数基金不仅利于套期保值与套利，而且具有长线配置价值。股指期货提升现货市场的流动性股指期货市场与现货市场既存在着相互替代关系，又存在相互促进关系。由于股指期货的高杠杆、低费率特性，更便于投机操作，短期内，股市中投机资金中的绝大部分会转向股指期货市场，从而形成现货市场的资金挤出效应。但从长期上看，股指期货推出后，将吸引大批套利者和套期保值者进入，现货、期货间的套利资金会把股指期货市场中的交投结果和资金博弈传导到现货市场，股市的规模和流动性都将得到大幅提高。另一方面，股指期货的推出有利于投资者的风险再分配，由于可以通过套期保值降低风险，一些投资者可能会对原本不敢投资的项目进行投资。根据Damodaran(1990) 对378种S&P500指数成份股与699种非成份股的研究，在标普500股指期货上市后，美国股市与期市的交易量都得到了大幅提高，股指期货上市之后的5年，指数成份股的市值提高幅度为非样本股的2倍以上；香港在1986年推出恒生股指期货之后的1年内，股票交易量增长了60%。股指期货能够促进指数成份股的交易活跃性，提高成份股的流动性。股指期货促进结构性分化、提高权重股溢价股指期货的推出会强化市场定价效率。运用股指期货可以分离股票选择与时机选择，将使得许多长于股票选择、同时需要规避入市时机风险的投资者进入市场，只要投资者认为市场定价不合理，就可以通过持有一个强于市场的股票组合以及用于套期保值的股指期货空头来获利，大量此类投资者的引入，将大大增强市场定价效率。股指期货推出后，成份股与非成份股将面临不同的发展机遇。在期现套利、套期保值、配置过程中，股指标的成份股将受到更多的关注和青睐，其影响力远强于非成份股。根据Damodaran(1990)的研究，在1982年4月S&P500指数推出之后的5年，S&P500指数成份股平均上涨了88%，而非成份股只上升了38%；在1982年4月之前，这两类股票的涨幅并无明显区别。S&P500指数推出之后的5年，成份股的交易量比前5年上升了98%，而非成份股只上升了42%。股指期货推动股市尤其是大盘蓝筹股票进一步繁荣股指期货有利于多空双方的力量更有效率地释放。首先，杠杆投资放大了投资者参与市场定价的权利，在具有非常确定的市场看法时，投资者可以以十倍于可用资金的规模投资于股票市场；其次，股指期货可以允许投资者在没有现货的情况下在期货市场做空，继而通过套利机制传导到现货市场。因此，股指期货会起到牛市助涨、熊市助跌的作用。海外市场的历史经验也说明了这一点。美国市场在经历70年代低谷之后，缓慢上升，1982年推出股指期货后，出现了5年的大牛市，到1987年，标普500指数上涨了184%；日本市场在1988年9月推出股指期货，之前是长期牛市，之后仍然延续了牛市，在1990年开始经济衰退前继续上涨了45%；香港在2003年推出恒生国企指数期货之前，经历了2年的牛市，之后一直延续牛市，截至2006年9月继续上涨了80%。台湾和韩国则相反，股指期货是在熊市期间推出，之后也延续了下跌趋势。虽然市场涨跌的主要原因还是上市公司业绩和宏观经济因素，但股指期货的确起到了一定的助推作用。目前，国内A股市场已明显进入牛市，截至2006年9月末，沪深300指数相对2005年中的低点已经上涨了70%以上。另一方面，国内市场的特点也决定了中短期内股指期货将推动市场向上。首先，基于高杠杆、低费率特点，股指期货将成为投机资金操作的理想品种；其次，基金、保险等机构投资者在风险控制、监管、投资策略上更加谨慎，短期内难以大规模参与衍生市场，套期保值的空头力量和价值投资的稳定作用无法发挥；最后，由于股指期货多头传导机制完善、空头传导机制不畅，多头较空头更易形成正反馈效应。由于大盘蓝筹股具有基本面好、流动性高、对股指的影响力大等特点，股指期货推出后，股指期货对市场的推动作用将更集中地体现在大盘蓝筹股上，大盘蓝筹股将占据市场主导地位。海外多个市场的经验表明，在股指期货上市之后，股指成份股尤其是大盘蓝筹股相对于非成份股，年均涨幅高出3%到8%左右。套期保值与套利成为重要策略股指期货将促使投资者的投资模式多元化，套期保值、套利和投机成为投资者的重要策略。股指期货推出后，投资者可以在期货与现货之间之间进行套利。期现套利的关键在于如何构造现货，目前可行的方案有4种，一是完全复制沪深300指数，二是依据行业、市值、流动性精选个股进行抽样复制，三是选择ETF基金，四是选择大盘蓝筹指数基金。当前市场情况下，完全复制和抽样复制的成本很高，也没有跨市场、有足够代表性的ETF基金，大盘蓝筹指数基金是一个较优选择。如果套利者本身就基于投资目的长期持有大盘蓝筹指数基金，那么不但可以方便地做正向套利，也可以在股指期货低于现货时做反向套利。例如，假设沪深300指数为1400点，股指期货的成交价为1300点，那么可以通过卖出已持有的大盘蓝筹指数基金，同时买入股指期货多头，进行反向套利。此外，当预期市场下跌时，投资者也可以利用股指期货对现有组合进行套期保值，与换股、直接降低股票比例等方法相比，通过套期保值控制组合风险，不仅费率低、操作性强（流动性好），而且无需改变现有股票组合，具有明显优势。股指期货时代的投资利器中证100指数基金中证100指数由从沪深300样本中优选出的前100只优质蓝筹股票构成，虽然其股票只数只占到沪深300的三分之一，但其市值占沪深300的60%，利润总额占88%，分红总额占80%，而且平均市盈率、市净率、每股现金流、净资产收益率、净资产增长率等指标均好于沪深300及全市场水平（截至2006年9月末）。国内A股市场已经步入牛市，股指期货将进一步推动市场尤其是大盘蓝筹股票的繁荣，作为一只覆盖全市场前100只大盘蓝筹股的指数基金，长盛中证100指数基金具备长线配置价值。同时，股指期货能够促进市场结构性分化、提升权重股溢价、提高成份股的流动性，在这种背景下，指数基金具有更高的可投资性。以美国为例，根据晨星的统计，在标普500股指期货推出前的6年之中（1977-1982），美国共同基金战胜股指的比率有5年超过60%、2年超过80%，之后的21年中（1983-2003），美国共同基金战胜股指的比率只有2年超过60%。中证100指数相对于沪深300的跟踪误差仅为0.25%，价格相关系数为99.68%，日收益率的相关系数为98.38%，与沪深300的拟合度非常高（数据期间为2006年1至9月）。在预期市场短期内下跌的情况下，持有中证100指数基金的投