国有企业红利分配及其困境——文献综述.pdf

企业问题 探讨 有 企 业 红 利 分 配 的 相 关 文 献 对 国有企业分红理论 的 相关研 究进行 了总结 国有 企 业 经 营 的 多重 目标 性 是 影 响 国有 企 业 利 润 来 源 的 重 要 因 素 其 影 响 机 制 是 通 过 目 标 间的 冲 突来 直 接 或 间接 降 低 国有企业利润 红利政 策 对 降低 国有 企 业 代理 成 本 具 有显著作用 但 国有企业对 政 府 施 加 压 力 的 能 力使 政 府 的 分 红 意 图 不 能得 到 完 全 实 施 关键词 国有企 业分红 多 重 目标 代 理 成 本 国有企业 由于 并非 以实现利 润最 大化 为单一 目标 其经 营受到政府等其它非市场主体和非市场因素的影响 其行为 具有特殊性 导致部分 的国有企业在零利润或 负利 润的状态 下经营 对我国而言 在2 O 世纪8 O 年代至9 O 年代 大 多数 国有 企业利润 为负或为零 故 自分 税制改革进 行之时起 国有企 业就一直遵循着 税后利润作为 国家再投资 留在企 业内部作 为企业发展基金 的原则 即不分配红利的行为模式 而在近 年 国有企业总体利 润总量增长迅 速 11 2 0 0 4 年 国有重 点企 业 实 现 利 润 5 8 9 7 6 亿 元 在 2 0 0 3 年 增 长 2 8 的较 高 基 础 上 又 增长4 9 8 因此 大量未分配利润在整个 国有企业 系统 中长 期积 累 为使这部分利润能够得到更好的利用 政府开 始重 新考虑国有企业 的红利分配及使用问题 2 0 0 3 年作为国有企 业股 东代表 的国务 院国有资 产监 督管理 委员会成立 国有 资本经营预算条例 纳入 国务院2 0 0 6 年立 法计 划 2 0 0 6 年财 政部和 国资委相互配合起草 中央企业 国有资本经营预算条 例 等 都表明 国有企业分红 已经成为受 到高度关注 的现实 问题 我 国学者 多从 财政 预算的角度研究 国有企业利润 的 分配和使用 问题 关注的重点 在于行使 分配主体 分 配利润 所得资金 的使 用问题 王守法 仲页石 2 0 0 5 对 相关 的研究 进行了综述 而从公 司治理的角度研究我国国有企业红利分 配的文献较 为少见 因此本文主要对 国外学者对 国有企 业红 利分配问题 的研究文献做 一回顾 以期为解决我 国面临的实 际问题提供部分依据 一 决定 国企 分 红 的 因 素 决定企业 分红 的因素主要 包括利 润额和企 业发展 目标 决定的红利政策等 L i n t n e r 1 9 5 6 等对此有详尽论述 而国有 企业 由于需要承担较多 的社会责任 目标异 于私有 企业 影 响其分红的因素也有不 同 V e r n o n 1 9 8 4 S mi t h a n d T r e b i l c o c k 2 0 0 1 等对此进 行了研究 一 国有企业 发展 目标 的多重性 对 于国有 企业 发展 目标 多重性的研究 可按侧重点不 同 分为两个方 向 V e r n o n 1 9 8 4 等主要研究已经完成工业化 的 国 家 中 政 府 建 立 国有 企 业 的 目的 S m i t h a n d T r e b i l c o c k 2 0 0 1 B a r d h a n 1 9 9 0 等则侧重于发展中国家 的国有企业经 营目标研究 对于私人企业而言 利润最大化是企 业的唯一 目标 企 业的所有活动最终都为利润这一核心服务 因此 私 人企业 追求 利润的动力极 强而且极 少受到其 它来 自企业 外部 目标 的干扰 国有企业作为企业的一种 作用之一是赚取利润 但 在大多数情况下 对于 国有企业 而言这不是最 重要 的任务 Wo r l d B a n k 1 9 9 1 指 出 由于官僚机构 的发达程度所限 有些 发展中国家不能有效的组织财政税收 而创建 国有企业并获 得企业经 营带来 的利 润 实际是税 收的另一种形 式 可 以作 为正式税收的补充 但这并非大多数 国有企业建立 的原 因 利 润并非 国有 企业追逐 的唯一 目标 甚至不 是最 重要 的 目 标 这是影响国有企业利润水平的重要因素 无论在发达或发 展中国家 国有企业都被 用来 掌握经济 中的关键领 域 它们通常是具有战略 意义或 与国家经济安全 密切相关 的行业 另外 Wo r l d B a n k 1 9 9 5 指 出 任何意识形态的 国家 的政 府 都认 为 国有 企业 应当作 为提供 某种 津 贴式 价格 的机 构 也就是帮助改变收人分配格局 缩小贫富差距 具体的措 施可 以是 国有企业降低生活必需品或者 主要 由低 收人阶层 消费的商品价格 而提高奢侈品的价格 因此 国有企业 的多 目标机 制会对其利润和分红产 生重 要 的 影 响 f 二 多重 目标 影 响 国 企利 润 的 机 制 对多重 目标影响 国有企业利润机制 的研究 主要有 E c o n o m i c C o u n c i l o f C a n a d a 1 9 8 6 对 目标 间冲突 的分析 H a l 1 a n d P e t e r 1 9 8 4 关 于员工意见对企业决 策的影 响等 多重 目标带来 的直接后果之一 是造 成了考核标准 的不 清晰 这既会影 响企业获得利润的行为 也会 降低企业 的效 率 造成 间接 的影响利 润 我们知 道私人企业 的经 营 目标单 一 就是利润最大化 企业所有者可 以将企业 的利润作为考 核 管理 者的主要 指标 当然可 以参考企业股票 价格 等因素 高额 的利润被认 为是 好 的经营 管理者应该 得到肯定和嘉 奖 低利 润甚至负 利润就是 坏 的经 营 管理者将受 到惩罚 D 2 0 0 8 q z g 8 期 财玄蠲充 苏 志 强 万 万 文献综述 红 利分 配 及其 困境 维普资讯 甚至被更换 国有企业却非如此 J o n e s 1 9 9 1 认 为 政府为 国 有企业设 立的众 多经营 目标 中 有 很多是非 营利性 的 或者 说有很多 目标不 是出于经济考虑 这些 目标 的实现可能伴随 着企业的低利润甚至负利润 如在通货膨胀 时期 国有企业 是政府平抑物价 的重要工具 由于物价 的上 涨 国有企 业的 成本如原材料工资等随之上升 而政府为 了抑制通 货膨胀要 求 国有企业 的产 品价格不能上涨或者只能小 幅度 上涨 企业 对政府 的意图执行 愈彻底 损失也 愈大 从经 营上看业 绩就 愈 坏 可是这个企业 的管理者 显然在这个 目标 上是 成功 的 另一方面 多重性意味着 目标 的可 变性 在不同的时期 目标 的变化几乎是 肯定 的 而且很 可能变化 非常迅速 在短 时期 内就会变更 承接上面的例子 如果 通货膨胀发生 在上 半年 在六 月份之前就告 结束 那 么企 业平抑物 价的任 务随 之完成 而在下半年政府 的考虑是减少经 常账 户赤字 因而 鼓励 国有企业大量 出 口 如此一来 在下半年 企业 在完 成政 府出 口目标的 同时可能会 同时获得大量利润 这样在年末 一 个将整年两项 目标都高效率完成 的国有企业 财 务报 表可 能 由于出 口的影响最大而显示 巨额利润 也有可能在通 胀中 损失 占了主要地位而 巨额亏损 相应 的 年度 的利润状 况对 政府判断国有企业管理者的业绩并无太大参考价 值 当然 现实中的 目标可能更多 变化更快 又分散于不 同政府部 门 使得考核标准更加复杂和不清晰 多重 目标 的另一 个后 果 是 国有企业 与政府谈判 和签订 协议 的成本 过高 国有企业 同政府达成 的协议 可 能只包含 某一个 方面的内容 因为企业可 能只同一 个特定部 门进行 了 谈 判 因此一个 全面的协议可能需要很高的成本 才能完成 如 1 9 7 8 年 法 国政府与法 国航空公 司签订 的协 议几乎全部是 财务类 的条款 因为与法航磋商 的主要部 门是财政部 综上所述 多重 目标 主要 通过影响国有企业 的利润 从 而进一步影响国有企业的分红 二 国 有 企 业分 红 的 必 要 性 委托代理成本是 红利政策对企业 的重要影 响之一 H i r s h l e i f e r 1 9 5 8 证 明的净现值 法则可用 来评 估红 利政策 对企 业 的影 响 J e n s e n a n d Me c k l i n g 1 9 7 6 0 对 企 业管 理人 员 的 资源配置权 与代 理成本 的关系作 了研究 一 红 利 与 企 业 的代 理 成 本 H i r s h l e i f e r 1 9 5 8 证 明了净现值法则 是投资 收益最 大化 所必须遵 从 的原则 事 实上 直至今 日净现值法 则仍然 是企 业进行资本运算 的最重要方法 采用R o s S 经典教科书 中的定 义 净 现值 是一项投资未来现金流的现值减去成本 的现值所 得到的结果 对于拥有企业 的股东们来说 净现值法则 就是 股东利益最 大化要求企业选择净现值大于零的投资项 目 不幸的是 J e n s e n a n d Me c k l i n g 1 9 7 6 指 出 企业管 理人 员会利用所掌握 的资源配置权利 对可以提高 自身 利益的项 目进行 投资 如扩张企 业规模 使用更 豪华 的办公 室和 更好 D 2 0 0 8 年第8 期 财玄两宛 企业问题 探讨 的办公设备 等 这些大 多有 负的净 现值 因而不符 合企业 的 所有者 的利益 所有者因此而遭 受的损失是代理成本的重要 组 成部 分 应对这种代理 问题 的思路之一 就是减少管 理人 员可支配的现金数量 G r o s s ma n a n d H a r t 1 9 8 0 和 J e n s e n 1 9 8 6 提出了这个方 向的建议 进一步 的 R o z e ff 1 9 8 6 和 H a n s e n K u m a n r a n d S h o m e 1 9 9 4 更为明确 的指 出 分派红利 是控制过度投资 减 少代理成本 的有效措施 当然 若 企业 内留存的现金 减少 也会 迫使企 业放弃一 些净现值大于零的投资项 目 因此一个均衡点是企业所有者 一 直 以来努力寻找的 二 红 利 政 策 的 其 他 影 响 红利政 策对企业 的影 响很 多 3 tl L i n t ri e r 1 9 5 6 对红利稳 定性 问题做 了详尽的 阐释 R o s s 2 0 0 0 也 阐述 了下列主要影 响 有利 影响 一是红 利能够证 实经营情 况 良好 为股票价 格 提供支持 二是发放股利 可以吸引喜爱红 利形式报酬 的机 构投 资者 个人 投资者与机构投资者的 同时存在 使企业 能 够更 广泛 的接触市场 从而 以较低 的成本筹资 三 是宣布新 的红利或者增加红利通 常会使股价上升 不利影响 一是发放的红利需要作为 收入 而支付一定税 金 二是 红利减少 了企业 内部融资 管理人 员或者 由于现金 不 足放 弃一些机 会 或者使 用高成本 的权益融资方 式 三是 一 旦 红利分 派政策确立 企业 将非常注 重其稳定性 削减会 对股票价格产生负面影 响 国有企业的情形 由于 国有企业与政府 间的关 系更 为密切 政府在对违规 企业进行惩罚 时往往有较 多顾 虑 而分红这一 降低 代理成本 的方法 可 以用作降低企业 犯错误 可能性 的措施 相 当多 的经验研究表 明 国有企业经常 由于投 资过度发 生现金不足问题 S h i r l e v 1 9 8 3 则证实国有企业的一种普遍 存在 的倾 向 将企业 内的现金用 尽 而这似乎成 为 了国有企 业 经营活动中的一种 习性 由于国有企业 的收入支出独立 于政府的财政预算 企业往往在政府完全不知情 的时候 发生 现金危机 政府无法直接获得企业 当前经 营状 况的信息 信 息是 由企 业整 理完毕后提供 给政府 的 而企业 具有一 种 天性 竭尽全 力把关 于经营状况 的坏消息保 留 直至不得 不将其公开 的那一刻 关于这种 天性 的最具代表性的反面 教材 当属 印度尼 西亚的国有 石油企业P e r t a m i n a 公 司 L i p s k v a n d S e t h 1 9 7 8 对这一事件作 了详尽的描述 而 在最后时刻 发现企业 陷入危 机甚 至已经病 人膏肓 的 政 府 由于 国有企 业 的特殊 地位 一般会 非常犹豫 是否将其 关 闭 如前 所述 通过分 派红利 减少 企业管 理人员 的现金 支 配数量 能够有 效遏制过度投资 这种手段 对于有着更严重 用 尽现金 习性 的国有企业 同样适用 因此 国有企业进行 维普资讯 分红的依据是充分的 三 红 利 分 派 的 困境 国有 企业分派 的红利是 国有 资本经 营预算 体系 中 收 入 部 分的重要组成 部分 红利是 否顺 利 的分派 关系 到国有 资本经营预算体制是否 能够健康运行 虽然 分红的理 由比较 充分 但是 否政 府一 声令下 国有 企业就会按政府所说分派红利呢 不尽然 显然 利润 留在国 有 企业 内部对该 企业经营更 为有利 大多数情 况下 企业 管 理者 自然希望不分红或 者少量分红 于是政府是否能得到期 望 的红利与 国有 企业对政府分 红要求 的讨 价还价 能力密 切 相关 一 来 自企 业 的压 力 私人企业对于政府的要求 可 以由直接 的拒绝磋商或者 拒 绝接受结果不 予配合 而与政府联系更 加密切 的 国有 企 业 事 实上 在有些时候 对政府施 加压 力的能力强于私人企 业 这将造成企业可以在一定程度上抵制政府的分红要求 首先是单个企业对于政府 的意义不 同 政府 建立 的国有 企业大都带有很明确的 目的性 国有企业成 为政 府实现某个 目标的重要lT具 因此对 于政府来说 某个 国有企业 的正 常 良好经营 一般具有 比较重要 的意义 换言之 政 府会在一定 限度 内 尽量保证某个 国有企业 的正常经营 考虑私人企业 政府政策的导向性 往往 需要 的是整个 行业 的配合 而对行业 内的某单个企业 政府大多不会直接干涉 当然少 数规模 巨大 的企业 的行为是政 府必须考虑的 国有企业 的经营者因 此获得 了一些与政府谈判 的能力 V e r n o n 1 9 8 4 指出 经营 公用事业如铁 路 电力等需要 相当多 的专业 技术知识 同时 由于企业 的庞 大和复杂 要求经营者有高超 的管理技 能和丰 富的经验 在 职业 经理人 市场上 同时达到这些要求 的经理 人数量极 少 可能难 以在一时之间有适当人选 同时 铁路 电力 等公用事业 的平稳经营非常重要 如果管理人员 的过 渡 不平稳 带来的不仅 仅是单个企业 的损失 更会 有巨大 的社 会损失 若政府不确定更换管理人 员是否会给国有企业经 营 带来 大的波动 将会选择不更换管理人员 如此管理 者就有 一 定 的能力 让政府考虑 自己的要求 国有企业对政府分红意图执行不力 的第二个原 因 是 即 使完全垄断 的企业也无法做到对所有市场 因索 的冲击免疫 我们 知道 很多 国有企业 所处行业 是 自然垄断 的 行 业 内企 业数量极少甚至只有一家 此类 企业 可以做到完全控制本 行 业 的产 出 但对 其提供 的产 品或服务 的需求状况 企业 无法 控制 而且可能无 法及 时了解 因而对于产品或服务 的价格 企业有时只能施以 极大影 响 却无法完全决定 其他 因素 冲击也会增大这种可能 例如 法 国国有 的主要电力供应商 E l e c t r i c i t 6 d e F r a n c e 曾与法 国政府签订 了明确 的电力供应价 格 协议 但在 1 9 7 3 到1 9 7 4 年间 由于石油 价格忽然 大 幅度上 扬 导致 电力行业成本增加明显 E l e c t r i c i t 6 d e F r a n c e 打破 了 66 与政 府的电力价格协定 这样一来 国有企 业就掌握着一些 政策上 的弹性 还有一些情况下 有的国有企业看起来处 于绝对的垄断 地位 但事实上 已经受到 了其他企业 的竞争压力影 响 这种 竞争可能来 自国内生产该企业替 代品的行 业 也 可能 来 自国 外 的同行 这 时企业在考虑政府 意见 的同时 必须也要对 潜 在 的竞争者采取相应 的措施 如留存 利润 作为发展资金 这 时企业不会也无法完全 听命于政府 需要单 独关注 的还 有某些原材 料行业 如石油 一些 金 属矿石等 政府市场发现他们对此类企业的影响力非常有 限 这些行业 的显著特点之一是 边际成本远远小于 固定成 本 边 际收益也远远小 于固定 成本 换言之 单位产 品价格 的 变化对总收益的影响非常大 因为产品 的数 目非 常多 而 价格 的数值相对较小 于是这些行业 的经 营者 们都 知道 如 果产品价格下降 总收益很可能会迅速下降到 总成本 以下 因此经营者对价格非常敏感 会时时关注价格是否在能够收 回成本 的水平 上 而出于抑制通货膨胀等需要 政府希望原 材料 的价格 是较低 的 管理者们处于成本考虑 对政府的降 价要 求 难 以配 合 S t o b a u g h 1 9 7 6 指 出 在 欧洲 石 油 行 业 内 各企 业之间很 多有 明确 的和 12 t 头上的协定 将 石油价格的下 降控 制在 某一范围 内 虽然这些协定看起来不那么 可靠 但 它们 的确大大限制 了国有企业执行政府意图的能力 S e l z n i c k 1 9 5 7 指 出国有企业有可能发展成为 机 构 i n s t i t u t i o n s 可 以相对独立于公众 和政府 在经济上和政治上 同时具有很强 的力 量 V e r n o n 1 9 8 4 和Ha f s i a n d K o e n i g 1 9 8 8 分别给出 了国有 企业有能力为 了 自身利益 而与政府讨 价还价 甚 至拒不执行 行政命令 的例子 V e mo n 1 9 8 4 给 出了法 国航空公司 A i r F r a n c e 将 行政命令大打折扣 的案例 1 9 7 4 至1 9 7 8 年问 法航 的C a r a v e l l e 型客机逐渐退役 法国政府为支持本 国工业 对法 航施加 了强大压力 要求使用法 国产的某种型号客机替 代退 役的C a r a v e l l e 型客机 而法航 管理层认 为政府 要求使用 的机 型并不 是最佳选择 而拒绝选 用 双发最终 讨价还 价的 结果 是 法航租赁 美 国波音公 司的 1 3 架 客机 直至欧洲 的空 中客 车公 司 A i r b u s 能 够提供 合 适 的客 机 H a f s i a n d K o e n i g 1 9 8 8 在指出某些高度 自治 的大型 国有企业 完全有能力 对政府说 不 2 0 世纪8 0 年代 加拿大国有的铁路联合企业 C a n a d i a n N a t i o n a l 拒绝提供政府要求的任何服务 除非是完全 自主的商业决策 或者所有 的竞争对 手都 平等的收到 了政府 同样的要求 并 且完全平等 的执行 二 政府 的让步 由于企业具 备了上述向政府施压的能力 政府在利用 国 有企业实现政策 目标时 很可能要做 出一些让步 第一种形式是作为交换 条件 的补偿 当执行政府 的某项 意 图会 给国有企 业带 来很 高的成本 时 管理者 会向政府要求 2 0 0 8 年第8 期 财玄厕宛 维普资讯 一 定数量的补偿 A n a s t a s s o p o u l o s a n d P i e r r e 1 9 8 1 给 出了法 国航空公司的例子 1 9 7 4 年 在法 国政府的压力下 法航勉强 同意将其运营中心 由原来O r l y场转 移至新建成的位于 巴 黎的C h a d e s d e G a u l l e 机场 同时声称 由于运营 中心变化 导 致 了经营成本上升 要求法国政府给予补偿 补偿要 求得到 了法 国政府的 同意 相似的 在英 国 铁路公 司B ri t i s h R a i l 由 于在英 国农村 的经 营是 亏损 的 作为继续在农村地 区经营的 条件 英 国政府给予了相应的补偿 另一种情况是 国有企业获得一些特权或者 补贴 作 为对 他们 日常活动 的支持 特权 可能包括 向另一家 国有企业 独 家销售某种产 品 或者政府对 该企业的产品或替代 品采取 一 些限制进 口的措施 保护其 产品在国内市场上的地位 补 贴 的形式有 多种 可 以是政 府注资 也 可以是向该企业 扩大 借 款等 相对于私人企业利润最大化 目标的单一性 国有企业 具 有多项经 营 目标 包括克 服本 国市场 的非理想性 增 加资 本 投资 建设基 础配套设施 等 即形成 了国有企业 的多重 目标 性 这些不同的 目标往往 由政府的不 同部 门所代 表 同时企 业职工也 会影响企业 的 目标 由此产 生 目标 间的冲突 这种 冲突可以从两个方面影响国有企业的利润 即非追求利润 目 标的直接 影响和 目标 冲突引起企业 经营效率 降低带 来 的间 接影响 相关研究同时指出 降低代理成本是支 持 国有企业 分红 的主要理 由 而实施分红 的主要困境在于国有企业具有 与政府讨 价还 价的能力 这可能是 由于企业 的稳定经营对政 府有非 常重 要的意义 或是 由于企业受市场 因素影响而无法 完全贯彻政府的意图 以上的结论 对于我国国有企业 的分红 问题 具有较 强的借鉴意义 参考文献 1 高路 易 高 伟彦 张春霖 国有企 业分红 分 多少 分 给谁 O L 3 Wo r l d B a n k 2 0 0 5 1 0 1 7 2 黄范章 必须分 清分开两类 国企 N 中国经济时报 2 00 5 1 0 21 3 罗斯 威斯特 菲尔德 杰 富 公 司理财 M 北京 机械 工 业 出版 社 2 0 0 3 3 7 4 3 7 5 4 王守法 仲 页石 关于国有 资产管理 问题的研 究综述 J 经济学动态 2 0 0 5 l 1 6 8 7 1 5 吴祥云 建 立国有资本经 营预算 的若干 思考 J 当代 财 经 2 0 0 5 2 4 5 4 3 2 3 7 6 张伟 吴涓 国有资本 经营预算 的组成 编制 原则及 内容 J 经 济研 究参考 2 0 0 5 1 8 7 1 7 3 2 3 3 7 A n a s t a s s o p o u l o s P i e r r e 1 9 8 0 L a S t r a t e g i c d e s e n t e r p ris e s p ub l i q ue s Pa ris Da l l o z 1 61 1 83 8 B a r d h a n 1 9 9 0 I n t r o d u c t i o n t o t h e S y m p o s i u m I s s u e o n t h e S t a t e a n d E c o n o mi c D e v e l o p m e n t J o u r n a l o f E c o n o mi c s 2 O 0 8 年第8 期 财玄蠲充 企业问题探讨 P e r s p e c t i v e s 4 3 9 3 B o s 1 9 8 6 P u b l i c E n t e r p ri s e E c o n o m i c s A m s t e r d a m No r t h Ha l l l a n d 1 0 E c o n o mi c C o u n c i l o f C a n a d a 1 9 8 6 Mi n d i n g t h e P u b l i c S Bus i ne s s Ot t a wa Mi ni s t e r o f Su pp l y a nd Se r v i c e s Ca n a da 1 1 H a f s i K o e n i g 1 9 8 8 T h e S t a t e S O E R e l a t i o n s h i p S o me P a t t e r n s J o u rna l o f Ma n a g e me n t S t u d i e s 2 5 3 2 3 5 2 4 9 1 2 3 H a l l P e t e r 1 9 8 4 S o c i a l i s m T h e S t a t e a n d P u b l i c Po l i c y L o nd o n Fr a n c e s Pi n t e r 1 3 H a r i ri a n 1 9 8 9 S t a t e O w n e d E n t e r i c Iri s e s i n a Mi x e d E c o n o m y Mi c r o V e r s u s M a r c o E c o n o m i c O b j e c ti v e s Lon d o n W e s t v i e w Pr e s s 1 4 3 J e n s e n 1 9 8 6 A g e n c y C o s t s o f F r e e C a s h F l o w s Co rp o r a t e F i n a nc e a nd Ta ke o v e r Ame ric a n Ec o no mi c Re v i e w 5 1 5 J e n s e n Me c k l i n g 1 9 7 6 The o r y o f t h e fi r m Ma n a g e r i a l Be h a v i o r Ag e n c y C o s t s a n d Ow n e r s h i p S t r u c t u r e J o u rna l o f F i n a n c i a l E c o n o mi c s 3 3 0 5 1 6 L i n t n e r D i s t ri b u t i o n o f I n c o me s o f C o rpo r a t i o n s A mo n g De v i d e nd s Re t a i ne d Ea rn i ng s a n d Ta x e s Ame ric a n E c o n o mi c Re v i e w 4 6 2 1 7 M u i r S a b a