投资学CAPM模型PPT课件.ppt

CH09 资本资产定价模型 1 2 资本资产定价模型 CapitalAssetPricingModel CAPM 是由美国Stanford大学教授夏普等人在马克维茨的证券投资组合理论基础上提出的一种证券投资理论 CAPM是现代金融学的奠基石 它解决了所有的人按照组合理论投资下 资产的收益与风险的问题 作用 对潜在投资项目估计收益率 对不在市场交易的资产同样做出合理的估价 3 基本假定 完全竞争市场投资周期相同 短视 myopic 标的限于金融市场上公开交易的资产无摩擦环境投资者符合Markovitz理性同质预期 homogeneousexpectations 9 1模型综述 4 进一步推论 所有投资者按市场组合M来配置资产资本市场线 CML 与有效前沿相切于M点市场组合的风险溢价与市场风险和个人投资者的平均风险厌恶程度成比例单个资产的风险溢价与市场组合M的风险溢价是成比例的 且比例为 9 1模型综述 5 9 1模型综述 6 9 1 1投资者对市场组合的选择 逻辑 市场总体均衡时 必有总供给等于总需求根据假设5 3 2 6 投资者的最优风险资产组合相同 分离定律 SeparationTheorem 当用风险资产与无风险资产进行组合时 所有投资者都会选择相同的风险资产组合 然后将它与无风险资产进一步进行组合 投资者的整个最优选择过程可以总结为如下两个步骤 1 寻找合适的风险资产组合 这时不必考虑投资者效用的无差异曲线 2 确定风险资产与无风险资产的投资比例 这时必须结合投资者的无差异曲线 7 分离定律 SeparationTheorem 分离定律的意义所谓分离定理 指的就是投资者在进行风险资产与无风险资产组合的选择时 可以按上述两个步骤进行 这意味着投资者的收益与风险偏好与其风险资产组合的最优构成无关 分离定理由托宾 J Tobin 于1958年建立 它告诉我们 无论投资者是保守型的 还是敢于冒风险的 在他们选择的投资组合中 都应当持有或多或少的风险资产 最优风险资产组合 8 市场证券组合 市场均衡时最优风险证券组合T的特征根据分离定理 切点证券组合T就是最优风险证券组合 无论投资者的偏好如何 在他们选择的最优投资组合中 都包含最优风险证券组合T 在市场均衡时 最优风险证券组合T具有以下特征 T中必须包含市场上所有风险证券 T中不可能包含负比例的证券 T中各证券的资金分配比例必等于各证券总市值与全部证券总市值之比 9 市场证券组合 市场证券组合 M 的含义将由市场上所有证券组成 并且各证券组合权数与证券的相对市场价值一致的证券组合称为市场证券组合 M 在市场均衡状态下 最优风险证券组合T与市场证券组合M一致 投资者选择市场证券组合就等价于选择了最优风险证券组合 在现实中 一般用市场上某种指数所对应的证券组合作为市场组合的近似替代 10 资本市场线 CapitalMarketLine 资本市场线 CML 方程的推导 11 资本市场线 CapitalMarketLine 资本市场线 CML 方程的推导 12 资本市场线 CML A 无风险报酬率 时间价格 风险报酬率 风险价格 o B M CML的实质就是在允许无风险借贷下的新的有效边界 它反映了当资本市场达到均衡时 投资者将资金在市场组合M和无风险资产之间进行分配 从而得到所有有效组合的预期收益和风险的关系 位于CML上的组合提供了最高单位的风险回报率 CML指出了用标准差表示的有效投资组合的风险与回报率之间的关系是一种线性关系 CML 13 14 9 1 3市场组合的风险溢价 15 9 1 4单个证券的期望收益 16 9 1 4单个证券的期望收益 17 的性质 18 2020 2 4 19 9 1 5证券市场线 Securitymarketline 20 图9 3TheSMLandaPositive AlphaStock 21 资本资产定价模型 CAPM CML揭示了在资本市场均衡状态下 有效投资组合的期望收益率与风险之间的关系 其中风险是以有效投资组合的标准差来度量的 CML方程描述了有效投资组合如何按其风险的大小均衡地被定价的 由于只有有效投资组合位于资本市场线上 单个证券或无效组合分散位于资本市场线下方 因此资本市场线提供的定价关系不适合单个证券及无效组合 对于单个证券及无效组合 需要寻找适合它们的定价关系 CAPM就是寻求任一证券或无效组合的收益与风险之间关系的模型 22 证券市场线与证券均衡定价 证券市场线 SML CAPM告诉我们 在市场均衡状态下 证券期望收益率与证券风险之间存在正相关线性关系 风险大的证券将具有较高的期望收益率 而风险低的证券其期望收益率也低 将CAPM所遵从的关系式 如果以协方差 或 为横轴 期望收益率为纵轴在平面坐标图中用图示法将各证券期望收益率与协方差 或 之间的关系表示出来 则所有证券将位于同一条直线上 这样一条描述证券期望收益率与风险之间均衡关系的直线常称为证券市场线 SecurityMarketLine SML 23 证券市场线与证券均衡定价 证券市场线 以协方差衡量风险 证券市场线 以 衡量风险 证券市场线 SML 24 证券市场线的内涵 代表投资个别证券 或组合 的必要报酬率证券市场线是证券市场供求运作的结果证券市场线变动的意义 o SML2 o SML1 SML1 SML2 投资人风险回避程度增强 通货膨胀风险增加 25 证券市场线与证券均衡定价 前述分析是针对单个证券i 在市场均衡时得到的SML 同样可以证明 在市场均衡时 由单个证券构成的任一证券组合P也位于SML上 由无风险资产与市场证券组合构成的有效投资组合也位于SML上 SML实际上揭示了市场上所有风险性资产的均衡期望收益率与风险之间的替代关系 这些风险资产包括单个证券 无效证券组合以及有效证券组合 即每一种证券或证券组合 无论它们是否有效 都将位于SML上 26 CML和SML的区别 CML和SML都描述了风险资产均衡期望收益率与风险之间的关系 但明显两者明显存在区别 度量风险的指标不同SML用协方差或 值测度风险CML用标准差测度风险CML只描述有效投资组合如何均衡地被定价 而SML描述了所有风险资产 包括无效组合与有效组合 如何均衡地被定价 有效投资组合既位于资本市场线上 同时也位于证券市场线上 而单个证券与无效投资组合只位于证券市场线上 27 CAPM的理论意义 决定个别证券或投资组合的预期收益率及系统风险 是证券估价和资产组合业绩评估的基础 用来评价证券的相对吸引力 用以指导投资者的证券组合 消极的投资组合 选择一种或几种无风险证券与风险证券构成组合 积极的投资组合 投资者必须充分考虑证券实际价格是否被高估或低估 从而选择有吸引力的证券构建证券组合 同时还应根据市场的趋势调整资产组合 当预测到市场价格呈上升趋势时 可增加高 值证券的持有量 当市场价格呈下降趋势时 则应减少高 值证券的持有量 28 证券均衡定价 SML为我们提供了一种方便地判断证券是否合理定价的标准 合理定价 的证券一定位于SML上 错误定价 的证券则分布在SML上方或下方 证券实际期望收益率与均衡期望收益率之间的差额称为证券的 值 根据 值的正负及大小 可以判断证券是否定价合理以及定价偏离的程度 0 证券定价偏低 0 证券定价偏高 的绝对值越大 证券定价越不合理 29 证券均衡定价 案例市场期望收益率为14 股票A的 为1 2 短期国库券利率为6 根据CAPM该股票的期望收益率为6 1 2 14 6 15 6 如果投资者估计股票A的收益率为17 则意味着 1 4 14 15 6 17 30 证券均衡定价 为什么会出现证券定价不合理现象 交易成本的存在 使得投资者不能积极地交易采取措施以纠正证券与SML所发生的微小偏差 因为这时调整组合的成本可能等于甚至高于由此而带来的收益 资本利得税的存在 可能阻碍投资者买卖证券实现利润的行动 因为账面上的资本增值不需要支付税金 一旦抛售证券使其转化为资本利得 则应该付税 不完全信息会影响证券的估价 如果投资者的信息不够完全 他可能无法观察到错误估价的证券 从而也就不可能通过交易来消除错误的估价 31 32 9 2资本资产定价模型和指数模型 9 2 1实际收益与期望收益CAPM是否可检验 包含所有资产的市场组合不可构建期望收益不可观测 33 9 2 2指数模型和已实现收益 34 9 2 3市场指数模型和期望